1.1.2022 年公募基金市场规模：规模小幅上升，行业集中度保持稳定
截至 2022 年 12 月 31 日，公募基金管理规模达到 25.75 万亿元，同比上升 1.18%，行业规模 增速明显放缓。其中，非货币型基金 15.30 万亿元，同比降低 4.41%；货币型基金 10.45 万亿元， 同比增加 10.64%。分季度看，2022 年一季度，俄乌冲突、美联储加息、国内疫情卷土重来等多重 因素制约权益市场风险偏好，3 月末公募基金管理规模降至年内低点 24.99 万亿；二季度，伴随着国 内疫情过峰、稳增长政策密集落地，上证指数触底回升，公募基金管理规模进入上升区间；三季度 疫情散发、高温限电、地产断供风波发酵等因素再度制约权益市场风险偏好，上证指数再度探底， 公募基金管理规模小幅回落；四季度，防疫政策持续优化、地产刺激政策接连落地，权益市场估值 修复，但 11 月债市大幅波动引发银行理财、债券基金大规模赎回潮，四季度公募基金总规模降至 25.75 万亿元，相较三季度末下降 3.38%。
我们依据 Wind 二级分类按照如下规则对公募基金重新进行划分： （1）主动股票型：普通股票型基金、偏股混合型基金； （2）主动纯债型基金：中长期纯债型基金、短期纯债型基金； （3）固收多策略型基金：一级债基、二级债基、偏债混合型基金、可转债型基金； （4）平衡型和灵活配置型基金：混合型基金中平衡型和灵活配置型； （5）股票指数型：股票被动指数型、股票指数增强型； （6）债券指数型：债券被动指数型、债券指数增强型； 从公募基金存量规模结构来看，2022 年年末，非货币型产品占比 59.40%，货币型基金占比由 2021 年年末的 37.13%小幅上升至 2022 年年末的 40.60%。主动管理型产品中，由于 2022 年权益 市场的深度回调，普通股票型基金、偏股混合型基金、平衡及灵活配置型基金占比相较 2021 年均有 所回落；固收多策略型基金整体占比小幅降低，其中混合型一级债券基金占比有所上升。2022 年， 虽然四季度债市大幅波动引发了债券基金大规模赎回潮，但中长期纯债基金和短期纯债基金占比相 较 2021 年均有所上升。被动型产品中，债券指数型、股票指数型基金占比同比小幅增加。2022 年，其他类型基金中，公募 FOF 规模同比降低 13.29%至 1927 亿元，公募 Reits 规模同比大增 114.93% 至 770.88 亿元，但由于行业尚处于起步期，2022 年年末公募 Reits 规模占比仅 0.30%。
从行业集中度上看，2022 年公募基金管理规模集中度较高且保持稳定。从基金公司全部管理规 模来看，2022 年，195 家公募基金公司 CR10、CR20 分别为 38.53%、61.67%，前 20 大基金公司 合计管理超过行业 60%的资产；2021 年行业 CR10、CR20 分别为 39.08%、62.36%，2022 年集中 度相较 2021 年小幅下降但整体维持稳定。2021-2022 年，易方达、广发基金、华夏基金、天弘基金、 南方基金维持行业管理规模 TOP5。从基金公司非货币型基金管理规模来看，易方达依然以 9760.42 亿元稳居榜首，华夏基金（7068.13 亿元）、广发基金（6740.90 亿元）、富国基金（5840.68 亿 元）、招商基金（5626.98 亿元）分别位列 2-5 名。2022 年，基金公司非货币型基金管理规模 CR10、CR20 分别为 38.82%、59.20%，集中度相较于 2021 年小幅下降但整体保持稳定。
分产品线看，由于权益市场的深度回调，2022 年主动权益（普通股票型+偏股混合型）前 10 位 基金公司的管理规模相较 2021 年均有不同程度降低，易方达、中欧基金、广发基金管理规模仍位列 前三。2022 年主动权益 TOP10 的基金公司与 2021 年一致，广发基金、交银施罗德基金位次小幅上 升。纯债基金方面，除南方基金外，纯债基金（中长期纯债基金+短期纯债基金）规模前 10 名的基 金公司管理规模均有所增加，其中嘉实基金（+434.22 亿元）、广发基金（+429.67 亿元）、招商基 金（+427.45 亿元）规模上升较大。博时基金、招商基金、中银基金纯债基金管理规模稳居行业前 三位。2022 年，海内外宏观环境不确定加大，权益市场波动剧烈，短债基金作为投资者避险类现金 管理工具再次迎来黄金发展时期。截止 2022 年年末，建信基金（408.72 亿元）、财通资管 （360.03 亿元）、嘉实基金（358.18 亿元）、汇添富（326.68 亿元）、博时基金（313.15 亿元） 短债基金管理规模最高。固收多策略型基金方面，2022 年，权益市场的深度回调、债市遭遇两轮大 规模赎回潮，固收多策略型基金（偏债混合型+混合债券型一级基金+混合债券型二级基金+可转债基 金）整体规模收缩，前 10 名基金公司相对 2021 年规模均有所降低，其中，易方达、南方基金、工 银瑞信规模降低幅度较大。
1.2.2022 年公募基金新发份额：新发遇冷，固收类基金占半壁江山
2022 年，海内外宏观形势错综复杂，俄乌冲突、中美关系反复、美联储加息等因素从外部制约 权益市场的风险偏好；国内方面，疫情多点散发、地产下行，A 股深度回调，年内两度探底 2900 点。 经济低迷、权益市场下跌扰动投资者的信心，2022 年公募基金新发遇冷，年内新发份额共 14974.08 亿份，同比大幅降低 49.81%。分类型看，2022 年主动股票型基金和固收多策略型基金新 发分别 2239.51 亿份、1445.16 亿份，同比分别降低 82.61%、74.01%；主动纯债型基金和债券指 数型基金新发 6373.15 亿份、2790.91 亿份，同比增加 22.98%、131.66%。2022 年 FOF 基金新发 426.96 亿份，同比降低 64.27%。
从公募基金新发产品结构来看，2022 年新成立的公募基金以固收型为主，主动纯债型和债券指 数型新增规模占比分别由 2021 年的 17.37%、4.04%上升至 2022 年的 42.56%、18.64%，两者合计 61.20%，占新发基金的半壁江山；主动股票型基金和固收多策略基金新发份额占比则由 2021 年 的 43.16%、18.64%锐减至 2022 年的 14.96%、9.65%。
2022 年，相对股票市场，债市表现较好，中长期纯债基金和短期纯债基金分别新发 5695.40 亿 份、677.75 亿份，震荡市下短债基金作为偏好中低风险资产投资者的“避险资产”，规模同比大增 236.77%；中长期纯债基金规模相较 2021 年同比增加 14.34%。受益于政策红利及产品创新，2022 年债券指数型基金快速扩容，以同业存单基金和债券 ETF 表现最为亮眼。2022 年，债券同业存单基 金新发 2142.96 亿份，规模同比增加 1306.23%，其中七只同业存单基金首发规模均超过 100 亿元。 2022 年，共有 5 只债券被动指数型 ETF 发行，规模合计 243.04 亿元。
1.3.2022 年公募基金行业政策回顾
1.3.1.顶层设计落地，公募基金迎来战略发展期
行业高质量发展意见落地，公募基金迎来战略发展期 近年来，伴随着居民财富逐渐向金融资产迁移、资本市场改革不断深化，公募基金作为推动实 体经济发展、服务财富管理、助力共同富裕的重要工具，迎来了黄金发展时期。2022 年 4 月 26 日， 公募基金行业迎来重磅文件——《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》（下文简称《意 见》），《意见》全文十六条，从积极培育专业资产管理机构、全面强化专业能力建设、着力打造 行业良好发展生态和不断提升监管转型效能四方面规范发展，这也是监管机构首次公开发文支持公募基金行业高质量发展，对基金行业意义深远。 5 月 20 日，证监会在对基金业先行纲领性文件《证 券投资基金管理公司办法》修改的基础上，公布《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》 （下文简称《办法》）。《办法》共八章七十八条，从“准入-内控-经营-治理-退出-监管”六个方面， 全业务链条规范基金公司业务发展。《办法》沿袭了《意见》总体思想，是对《意见》具体措施的 补充，两份文件一脉相承，互为补充，共同助力公募基金行业高质量发展。根据上述两份文件的精 神，我们认为，未来公募基金行业将有以下发展趋势：
（1）鼓励行业差异化发展，培育行业一流资管机构。《办法》规定“子公司可以从事资产管理 相关业务”，《办法》修订说明中提到“支持设立专业子公司专门从事公募 REITs、私募股权投资基金 管理、基金投资顾问、养老金融服务等业务”。基金发行同质化是当前行业发展痛点之一，行业马太 效应显著的情况下，差异化发展不仅为中小型基金公司提供了弯道超车的机会，也有利于基金公司 拓宽资金来源、增强资产创设能力，将业务延申至一级市场，助力基金公司集团化运营，促进形成 综合性大型财富管理机构与特色化专业资产管理机构协同发展、良性竞争的行业生态。此外，《办 法》允许公募管理人将运营外包，委托机构代为办理公募基金的份额登记、核算、估值等运营业务， 有助于中小型基金公司降本增效，提升自身投研实力。
（2）适度松绑准入限制，形成行业优胜劣汰氛围。《意见》提出“壮大公募基金管理人队伍， 支持证券资管子公司、保险资管公司、银行理财子公司等专业资产管理机构依法申请公募基金牌照”， 《办法》将“一参一控”放松至“一参一控一牌”：证券公司可以同时控股一家基金公司及公募持牌机构。 证券公司与基金公司战略层面的股权绑定由来已久，我国公募基金公司 140 家，券商系基金公司 55 家，占比 39%。在“一参一控”限制下，券商申请公募牌照进程缓慢。自 2013 年东证资管获得首张牌 照起，仅 14 家券商获准开展公募基金管理业务。“一参一控一牌”意味着已控股基金公司的券商可以 通过资管子公司来开展公募基金业务，未来将有更多券商资管申请公募牌照，进军公募基金红海领 域竞争。《意见》中提出，“引导经营失败的基金管理公司主动申请注销公募基金管理资格或者通过 并购重组等方式实现市场化退出，推动构建优胜劣汰、进退有序的行业生态”，《办法》中也新增了 基金公司退出章节，由此可见监管层鼓励行业形成“有进有出、优胜劣汰”的良性竞争氛围。未来基金 公司牌照价值也会随着持牌机构数量的增加而下降，从而引导机构专注自身专业投研能力的提升。
（3）鼓励产品及业务创新，丰富基金公司产品线。《意见》提出“大力推进权益类基金发展、 加快推动 ETF 产品创新发展、稳步推进金融衍生品投资、支持个人零售型债券产品发展、研究完善 FOF、MOM 等产品规则、加大中低波动型产品开发创设力度、开发适配个人养老金长期投资的基金 产品、积极推动公募 REITs、养老投资产品、管理人合理让利型产品等创新产品发展”，由此可见未 来监管大力支持的权益型公募基金、流动性优势明显的 ETF 产品、组合投资 FOF/MOM、引导中长 期资金入市的养老投资产品、服务实体经济的公募 REITs 等产品是未来基金公司重点发展方向。
基金业协会发布基金公司绩效考核与薪酬管理指引，健全公募行业长效激励约束机制
此外，为进一步支持公募基金行业高质量发展，2022 年 6 月 10 日，基金业协会发布《基金管 理公司绩效考核与薪酬管理指引》（下文简称《指引》），《指引》主要对薪酬结构、薪酬支付、 绩效考核、薪酬内控管理四个方面进行规定，与《意见》中“强化长效激励约束机制”形成呼应。《指 引》规范及细化了基金公司的绩效考核与薪酬管理制度，明确基金从业人员绩效薪酬递延制度，将基金公司管理人和持有人的利益绑定，有利于基金行业的长远健康发展。公募基金当前处于战略发 展期，我们预计，未来将有更多细则落地，共同助力公募基金高质量发展。
1.3.2.“固收+”监管收紧，首批混合估值法债基上市
“固收+”产品迎来监管窗口指导，权益资产投资比例不得超过 30%
2022 年，固收类基金监管和创新并存。近年来规模迅速扩张的“固收+”基金在 2022 年迎来强监 管：6 月，证监会提醒基金公司，将“固收+”产品基金投资范围中的可转债算入权益资产范围，即加 强了投资端含权部分的监管。8 月，监管层对于固收+基金的窗口指导中明确加强了“固收+”基金的宣 传口径约束：权益资产投资比例超过 30%的基金，不能以“固收+”基金的名义进行新产品申报和宣传， 即“固收+”产品权益类资产比例上限为 30%。9 月，基金业协会要求混合基金和二级债基（除同业存 单基金）的基金经理原则上应具备 1 年以上的含权产品投资管理经验或权益资产的研究经验。“固收 +”基金的火爆与“理财替代”密不可分，但部分基金为了增厚收益采用了较高的权益中枢，偏离了投资 者稳健回报的理财初衷。监管层将可转债纳入权益资产范围、规定权益资产上限，有利于厘清“固收 +”产品定义，防止概念被市场滥用，以便投资者在进行理财时更为精准地匹配到符合自身需求的基 金。
债市赎回潮催生产品创新，混合估值法债基横空出世
2022 年，固收类基金同样迎来多项创新，混合估值法债基尤其受到市场关注。2022 年 6 月 1 日，证监会官网显示，超过 20 家基金公司集中申报定开债基。2023 年 2 月初，鹏华基金、易方达 基金、南方基金、招商基金、富国基金旗下的五只混合估值法债基正式发行，获得了市场的广泛关 注。上述五只混合估值法债基均为契约式封闭式基金，封闭期分布在 18 个月-30 个月之间。基金管 理人根据估值方法的不同，对所投资资产分单元管理：一是持有到期型单元，采用以收取合同现金 流量为目的采用买入并持有至到期的投资管理策略，采用摊余成本法估值；二是交易型单元，可根 据投资管理人对市场的判断采用灵活的投资管理策略，采用市值法估值。两类债券资产严格隔离， 管理人在购买债券资产时应当根据投资目的分别标记为市价法估值债券品种和摊余成本法估值债券 品种，并分别计入上述两个单元进行运营管理。
2022 年 3 月“股债双杀”行情以及四季度债券市场大幅调整导致银行理财大面积破净，“债市下跌 —产品净值大幅回撤—投资者恐慌性赎回—产品卖出债券资产—债市进一步下跌—投资者继续赎回”， 债市在投资者大幅赎回的正反馈机制下进一步下跌，而零售客户在面对产品净值大幅回撤时更容易 出现非理性赎回行为。当债市出现异常波动时，采用摊余成本法估值的基金净值曲线表现更加平稳， 有利于减少投资者的非理性赎回。 混合估值法债基兼具两种估值方法的优势，其中摊余成本法估值部分保证了产品整体相对于纯 市值法估值的债基业绩表现更加稳健，市值法估值部分则可以运用更加灵活的投资策略增厚产品收 益。混合估值法债基的横空出世，是公募基金行业纲领性政策《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》中 “健全完善公募基金风险收益曲线与产品谱系、加大中低波动型产品开发创设力度、 支持个人零售型债券产品发展”相关表述在固收领域的具体延申。混合估值法债基有利于熨平基金产 品净值波动，同时丰富基金公司中低波动产品线。估值方式的优势有利于吸引个人投资者资金，为 行业引入活水；也为中小基金公司提供了拓宽资金来源、扩大管理规模的弯道超车的机会。
1.3.3.养老金第三支柱开闸，公募 FOF 蓄势待发
2022 年 4 月 21 日，国务院办公厅发布《关于推动个人养老金发展的意见》（下文简称《意 见》），旨在推动发展适合中国国情、政府政策支持、个人自愿参加、市场化运营的个人养老金， 健全多层次、多支柱养老保险体系，我国养老第三支柱顶层制度正式落地。《意见》确立后，各监 管机构密集发布细则，旨在补齐个人养老金制度拼图。当前我国已建立起基本养老保险、企业补充 养老保险和个人商业养老保险相结合的三支柱养老保险体系，但我国养老保险制度以国家和企业的 保险制度为主，个人商业养老保险（第三支柱）发展相对滞后。伴随着我国人口老龄化问题日益严 重，养老制度的重心急需由国家向个人转移。《意见》及配套细则的落地标志着个人养老金制度正 式启航，我国养老保障体系迈入了一个新阶段。
根据《个人养老金实施办法》，个人养老金实施个人账户制，投资者可通过购买储蓄存款、理 财产品、商业养老保险、公募基金等金融产品进行投资。公募基金作为大资管行业的“模范生”，投研 能力受到投资者的广泛认可，将直接受益于个人养老金制度的开闸。 早在 2018 年 3 月，证监会发布《养老目标证券投资基金指引（试行）》，规定公募基金公司 可以发行 FOF 形式运作的养老目标基金。根据投资策略的不同，养老目标基金又可分为目标日期策 略基金和目标风险策略基金。经过 5 年的探索，公募基金在养老投资领域积累了宝贵的经验。2022 年 6 月，证监会发布《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定（征求意见稿）》， 明确了基金管理人及基金销售机构开展个人养老金投资基金业务、基金销售准入门槛等基本要求。 2022 年 11 月，《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》落地，相对于此前的 征求意见稿，正式文件拓宽了养老目标基金准入范围，将“优先纳入最近 4 个季度末规模不低于 5000 万元的养老目标基金”改为“最近 4 个季度末规模不低于 5000 万元或者上一季度末规模不低于 2 亿元的养老目标基金”。11 月 11 日，易方达、华夏、交银施罗德、富国等 20 余家基金公司陆续发 布公告，对旗下部分养老目标基金增设个人养老金专属 Y 份额，并进行管理费和托管费五折的费率 优惠，进一步增加了养老目标基金对于长期资金的吸引力。我们认为，未来公募基金将凭借其优秀 的投研及资产配置能力成为养老金投资中的重要组成力量，同时也将推动我国个人养老投资市场持 续扩容。
2.1.2022 年固收类基金业绩回顾
2022 年，纯债市场先扬后抑。四季度前，资产荒行情演绎，资金利率在低位震荡，债市走出牛 市节奏，而 11 月理财赎回潮引起正反馈，债市快速回调，宽幅走熊。信用方面，房企延续违约潮， 暴雷事件频出，打破基民对债基稳健的认识；可转债市场上，由于正股端和债券端存在一定的跷跷 板效应，可转债演绎震荡行情虽然估值有所下行，但依旧处在高位；股票资产端，行情异常艰难， 导致固收+基金本应增厚的部分成为了明显拖累项。2022 年，是固收类基金走过不平凡的一年，是 基民直面理财净值化的考验之年。
2.1.1.纯债型基金业绩回顾
（1）绝对收益表现： 短期债基的持有体验优于中长期债基
2022 年，中长期纯债型基金年化收益率中位数为 2.42%，短期纯债型基金的年化收益率中位数 为 2.26%，均优于中债-总全价(总值)指数的表现。从绝对收益情况看，中长期纯债型基金和短期纯 债型基金的滚动持有 3 个月正收益概率中位数分别为 82.97%和 87.91%，短期债基为投资者带来的 绝对收益持有体验更优。从不同时间区间看，上半年纯债基金的业绩表现明显优于下半年。
（2）不同券种分类表现： 利率债型产品回撤较小
根据持仓债券的类型，我们将纯债基金进一步划分为信用债型、利率债型和均衡配置型基金。 2022 年，中长期债基以均衡配置为主的产品居多，利率债型、均衡配置型和信用债型的年化收益率 中位数依次下降，分别为 2.65%、2.41%和 2.21%，滚动持有 3 个月正收益概率中位数分别为 85.16%、81.87%和 81.32%。短期债基以信用债配置为主的产品居多，均衡配置型、信用债型和利 率债型的年化收益率中位数依次下降，分别为 2.27%、2.24%和 2.14%，滚动持有 3 个月正收益概 率中位数分别为 84.34%、88.46%和 87.91%。从最大回撤看，利率债型债基整体的回撤控制能力相 对突出。
（3）不同久期模式表现：久期偏短型产品收益风险比高
根据久期长度和久期变异度，可将纯债基金进一步划分为不同久期模式的产品。2022 年，在中 长期纯债基金内，“久期偏短+久期灵活”的产品收益风险比较高，卡玛比率为 2.36；在短期纯债基金 内，“久期偏短+久期稳定”的产品收益风险比较高，卡玛比率为 5.89，说明无论久期调整是否灵活， 样本内短久期产品的投资性价比表现更占优。单从收益看，则是久期偏长型基金的整体年化收益率 更高，但由于承受的回撤较大，因此收益风险比不及久期偏短型产品。
（4）不同策略模式表现：票息策略占优
根据净值归因模型，将纯债型基金按照策略分为“波段操作型”、“票息策略型”和“票息策略打底+ 适当波段操作型”产品，对“票息策略打底+适当波段操作型”产品，进一步判断基金更偏波段操作还是 票息策略。2022 年，票息策略型产品明显领涨，回撤控制情况相对优异，在中长期债基和短期债基 分类下的卡玛比率中位数分别为 2.60、5.59；“票息策略打底+适当波段操作型”产品内，同样是偏票 息策略型的产品获得了较好业绩，在中长期债基和短期债基分类下的卡玛比率中位数分别为 2.06 和 4.63。
2.1.2.可转债型基金业绩回顾
可转债基金跌幅较大，风格偏债的产品业绩表现较好。2022 年，可转债型基金的年化收益率中 位数为-15.75%，多数产品未能超越中证转债指数；最大回撤中位数为-20.57%，风险控制表现不佳； 但风险收益比中位数优于中证转债指数，说明大部分可转债基金仍具备一定的性价比。从风格特征 看，偏债型的可转债基金业绩表现最优，偏股型的可转债基金表现最差。
2.1.3.固收+基金业绩回顾
2022 年 8 月，监管对固收+基金的权益投资范围作出了明确规范： 固收+基金的权益仓位不得 超过 30%，同时提出固收+基金经理原则上应具备 1 年以上的含权产品投资管理经验或权益资产的 研究经验。华宝分类中，固收+基金包括以股票增强为主的可投股票型和低权益仓位混合型基金、以 及以转债增强为主的可投转债型基金。
（1）整体表现：固收“+”变固收“-”
2022 年，多数固收+基金未能实现正收益，随着权益中枢提高，年化收益率中位数依次下降。 相比 2021 年和 2020 年，所有类型的固收+基金年化收益率中位数或是由正转负，或是明显下跌， 说明固收+基金并没在 2022 年很好地达到收益增厚效果。具体来看，固收+(<=5%转债增强)的收益 表现最优，中位数为 1.60%；固收+(<=5%股票增强)的最大回撤表现最优，中位数为-1.81%。
（2）从业年限：新生代基金经理所管产品性价比高
依据任职时间最长的基金经理的从业年限对基金经理打标：(a) 从业年限>5 年，“老将”基金经理； (b)从业年限<=3 年，“新人”基金经理；（c）从业年限>3 年且<=5 年的，“中生代”基金经理。从结果 上来看，2022 年，新人基金经理获得了更高的收益，风险控制能力也更突出，因此产品的风险调整 后收益是三类基金经理中最高的。相较而言，老将表现欠佳，产品的风险性价比处于末位。
（3）配置模式： 稳定模式表现占优
2022 年，配置模式为“久期较长、久期稳定”+“行业集中、行业少切换”的固收+产品业绩表现是 最优的，收益率中位数是 -0.81%，在所有配置模式分类中取得了最高的收益。具体来看，对于久期 配置模式相同的产品，“行业集中+行业少切换”的股票端配置模式收益表现占优，行业分散的配置模 式则展现出更好的风险控制能力；对于行业配置模式相同的产品，久期稳定的基金获得了突出的风 险收益性价比。
（4）风格选择： 价值、大盘为全年最佳风格
2022 年，风格为“价值+大盘”的固收+产品业绩表现遥遥领先，年化收益率中位数为-9.67%，最 大回撤中位数为-3.65%。成长风格的固收+基金在 4 月末开启的反弹快牛行情中涨幅较大，但在其他 熊市和震荡市阶段的表现欠佳，且全年的回撤表现均属于末位。大盘风格的固收+基金在年初和年尾 两段行情中优于小盘风格产品，在年中则略有不及。另外，价值/成长均衡的固收+基金中，大盘/小 盘均衡的基金在下跌市场中也展现出了一定的抗风险能力。
2.2.2022 年主动权益类基金业绩表现回顾
2.2.1.主动权益基金超额收益情况：整体不佳，分化依旧
2022 年国内权益市场围绕在地缘冲突、疫情防控、消费疲软、地产低迷等字眼下，整体表现不 佳，沪深 300 下跌-21.63%，创业板指下跌-29.37%，万得全 A 下跌-18.66%。纳入统计的 3127 只 仓位在 50%以上的主动权益基金（包括 Wind 分类的普通股票型基金、平衡混合基金、灵活配置型 基金、偏股混合型基金）中，收益率最大值达 48.55%，中位数-18.44%，最小值-49.88%。仓位高于 80%的偏股型产品中，超越沪深 300 和万得全 A 的产品占比为 49.34%和 34.29%，因创业板指 相对跌幅较大，业绩超越创业板指的比例为 82.23%。
2.2.2.不同风格主动权益基金表现：价值风格占优
2022 年市场整体上延续 2021 年的风格特征，价值优于成长，小盘略优于大盘。将高仓位主动 权益类基金（2021 年四个季度平均仓位高于 70%）按照其投资风格进行划分，在大/小盘维度上形 成大盘、小盘、均衡、风格切换产品；在价值/成长维度上形成价值、成长、均衡、风格切换产品。 2022 各类市值风格业绩差异不大，大盘风格跌幅稍小，价值风格表现远好于数量占比最高的成长风 格。2022 年价值风格产品收益中位数为-11.06%，同期成长风格产品收益中位数为-23.08%。
2.2.3.行业主题基金：成长板块回撤较大
2022 年行业呈现快速轮动迹象，如一季度的能源、周期行业，二季度的新能源、半导体、军工 成长股，三季度的中小市值，四季度的消费和港股等，但各季度表现突出的方向大多持续性不强。 2022 年行业主题基金大多收跌，消费、周期主题基金收益跌幅较少，但超额收益相对落后；高端制 造、TMT、新能源主题基金年内跌幅和回撤较大。
2.2.4.绩优主动管理基金：低估价值、行业轮动策略占优
复盘部分绩优基金经理的运作思路和持仓变化，部分基金经理通过观察宏观变化，顺应产业发 展趋势，把握底部反转机会。万家基金黄海采用弱市思维策略，在全球经济先涨后滞的预期中，其 主要布局的能源和地产分别对应商品涨价和拉动经济。在弱复苏的过程中，低估值、高分红、低负 债、高现金流的板块成为资金增配方向，2022 年上游资源品、稳增长产业链、化工等传统行业的涨 幅靠前，调入或重仓以上板块，具备低估价值、困境反转特征的基金经理在 2022 年表现居前。
2.3.2022 年权益宽基指数增强型基金业绩表现回顾
2022 年指增基金中，我们主要关注构成市场主力的宽基类指增基金。2022 年收益率最高的指 增基金是中证 1000 指增和中证 800 指增，收益率分别为-13.14%和-15.53%，且中证 1000 指增连 续两年排名宽基中第一。从超额收益的情况来看，155 只指增基金中 134 只的超额收益为正，占比 达到 86.5%，所有中证 100、中证 800 和中证 1000 指增产品超额全部大于 0。中证 1000 指增 2022 年的超额收益均值最高，达到 8.44%，上证 50 指增超额收益均值为-0.32%，整体表现最弱。 跟踪误差方面，2022 年全部指增基金的年化跟踪误差均值为 4.49%，中证 100 指增产品的跟踪误差 最小，上证 50 指增产品的跟踪误差最大。
2.4.2022 年 FOF 基金业绩表现回顾
截至 2022 年底，市场上共有 378 只 FOF 产品（仅统计 A 份额，包含了 14 只 FOF-LOF 产品）， 规模合计 1926.98 亿元，较 2021 年数量同比增加 61.54%，规模却同比减少 13.20%，这也是在经 历了 2019、2020、2021 年规模同比翻倍增长后的首次下跌，规模由高速增长转为负增长。从发行 总规模来看， 2022 年出现了 19.82%的跌幅，发行规模大幅缩水，这与 2022 年股市债市双双下行 导致的 FOF 产品业绩不理想有较大的关系。 细分来看，就数量而言，自 2018 年首只养老 FOF 成立以来，养老 FOF 的数量一直显著高于普 通 FOF，2022 年养老 FOF 数量占比为 53.70%，但占比整体呈现先升后降的态势；就规模而言， 2019-2020 年是养老 FOF 蓬勃发展的年份，因此其规模占比均超过 60%，但近年来逐年下滑， 2022 年养老 FOF 的规模占比仅为 45.62%。随着个人养老金制度的出台，养老 FOF 未来的发展空 间广阔，规模和数量有望得到进一步提升。
2.4.1.养老 FOF 和普通 FOF 分类表现
谈及 FOF 产品的分类，养老 FOF 和普通 FOF 是最为大家熟知的 FOF 分类。2022 年作为个人 养老金制度发展的元年，养老 FOF 无疑备受瞩目，专属于个人养老金投资范畴的 Y 份额养老 FOF 在一定程度上也助力了 FOF 市场进一步发展。
纳入我们统计的 378 只 FOF 产品中包含了 203 只养老 FOF 和 175 只普通 FOF，就数量来看， 养老 FOF 占优。就业绩表现来看，2022 年 FOF 产品平均录得 10.59%的负收益，其中养老 FOF 的 表现略优于普通 FOF，最大回撤的控制能力也较优，这与养老 FOF 旨在追求养老资产的长期稳健增 值、合理控制波动风险的目标密不可分。与 2021 年相比，整体来看，2021 年权益市场震荡上行， FOF 产品平均收益 5.14%，其中普通 FOF 表现较养老 FOF 更优，与 2022 年情况正好相反，这一 定程度上是因为普通 FOF 的策略较为灵活，在市场环境向好的背景下，更具收益弹性。 由于养老 FOF 旨在鼓励投资者长期持有，除了对其短期业绩进行分析，长期业绩的分析也是必 不可少的。此前监管提出，对养老 FOF 产品，基金评价机构应当坚持长期评价原则（业绩评价期限 不得短于五年），考虑到养老 FOF 于 2018 年才刚开始起步，尚未有成立满五年的产品，因此选在 三年的时间维度来进行分析较为合理。截至 2022 年 12 月 31 日，养老 FOF 平均收益 15.38%，略 逊于普通 FOF 的 15.83%，但从中位数角度来看，养老 FOF 的区间收益率中位数（15.01%）显著 高于普通 FOF（14.50%），在一定程度上说明，养老 FOF 产品两极分化相对较严重。
2.4.2.权益中枢分类表现
养老 FOF 和普通 FOF 是 FOF 产品最为常见的分类，而这两者内部还存在不同的分类方法，这 样的分类方法对于进一步比较同类产品的业绩表现较为困难。养老 FOF 和普通 FOF 在权益中枢上 并没有根本性的差别，因此我们通过权益中枢来对 FOF 进行分类。 FOF 的权益中枢数据披露有两个来源，第一是招募说明书，第二是根据中报和年报披露的信息 进行穿透。考虑到招募说明书规定的业绩比较基准中的权益比例较为固定，难以反映该 FOF 产品真 实的持仓情况，因此我们选择根据中报和年报披露的信息进行穿透来获取权益中枢，具体而言，通 过披露的全部持股和全部持基的全部持仓数据进行穿透。考虑到基金的建仓期一般不会超过 3 个月， 因此我们将成立于 2022 年 3 月 31 日之前的 FOF 产品纳入统计范畴，根据权益中枢将这些产品分为 三类：低风险 FOF（权益中枢 0-30%）、中风险 FOF（权益中枢 30%-60%）和高风险 FOF（权益 中枢大于 60%）。此外，我们还选取了普遍使用的万得偏债混合型 FOF 指数、万得平衡混合型 FOF 指数和万得偏股混合型基金指数来分别和低风险、中风险、高风险三类 FOF 产品进行对比。
据统计，共计 270 只 FOF 产品成立于 2022 年 3 月 31 日前，包含了 102 只低风险 FOF、89 只 中风险 FOF 和 79 只高风险 FOF，平均权益中枢分别为 18.67%、47.79%和 74.79%，可见目前 FOF 产品仍是以低风险为主。就业绩表现而言，在权益市场震荡的 2022 年，权益中枢越高，其收益表现越不理想，最大回撤也较难控制。除了中风险 FOF 的平均收益率略低于万得平衡混合型 FOF 指数，整体来看，较万得的相关指数，均表现较好，这一定程度上与万得并没有根据产品的实际权 益中枢进行指数成分股的调整有关。拉长时间维度来看，经历过震荡上行和震荡下行的市场，高风 险 FOF 近三年的平均收益率达 18.80%，明显优于低风险 FOF 和中风险 FOF，但低风险 FOF 的风 险控制能力较为突出。
2.5. 2022 年其他类型基金业绩表现回顾
2.5.1.港股通基金：整体走势 V 型反弹，港股捱过最长寒冬
港股通基金包含业绩比较基准中含有港股指数、且过去 3 年（当成立时间不满足 3 年时采用成 立以来）港股投资市值占权益资产市值比例均值≥50%的普通股票型基金，以及混合型基金中业绩比 较基准含有港股指数、且过去 3 年（当成立时间不满足 3 年时采用成立以来）港股投资市值占权益 资产市值比例均值≥50%的主动管理混合型基金。根据以上标准进行筛选，港股通基金总计 78 只， 其中股票型基金 22 只、混合型基金 56 只。 港股通基金 2022 年整体收益呈现前低后高的走势，2022 年收益中位数为-16.67%，表现最好 的港股通基金 2022 年度收益为 5.25%，其余港股通基金 2022 年度收益全部为负；最大回撤方面， 全部港股通基金 2022 年最大回撤中位数为-34.41%，回撤控制最好的单只基金其 2022 年最大回撤 为-18.96%。
分投资类型看，2022 年年度收益方面，港股通股票型基金与港股通混合型基金中位数分别为17.04%和-16.52%，两类产品整体相差不大；在风险控制及风险调整后收益方面，两类基金整体上 依然表现相近。
2.5.2.QDII 基金：另类宏观策略基金表现突出
2022 年 QDII 权益型基金总计 178 只（包含 QDII 股票型基金和 QDII 混合型基金，其中截至 2022 年四季度，QDII 混合型基金股票仓位平均值为 83.70%），年度收益和最大回撤中位数分别为13.50%和-29.37%，QDII 债券型基金总计 25 只，年度收益和最大回撤中位数分别为 1.58%和6.61%。
QDII 另类投资基金方面，总计 19 只，2022 年 QDII 另类宏观策略基金整体收益率领先，QDII 另类-REITs 基金整体表现最差。
全部 QDII 分地区来看，涉及投资英国地区的基金产品 2022 年收益相对领先，涉及投资美国地 区的产品则表现相对不佳。
2022 年公募基金行业在产品和政策方面延续创新并不断丰富产品线，养老目标基金 Y 份额、第 二批同业存单指数基金、保障性租赁住房 REITs、混合估值法债券基金、中证 1000ETF 及碳中和 ETF 等创新产品的问世和扩容，为市场投资者提供了更为丰富的选择。
3.1.养老目标基金 Y 份额出台：养老第三支柱顶层设计逐步完善
2022 年 11 月 4 日，五部门出台关于个人养老金的四项政策文件，证监会也于同日发布《个人 养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》，明确了个人养老金参与公募基金的制度安 排，这一系列举措也标志着国内个人养老金正式落地。在这之后的一周内，公募机构陆续公告为旗 下的养老基金成立个人养老金专属 Y 份额，公募产品正式开启养老投资时代。这在一定程度上体现 出公募基金参与养老金投资运营管理政策，配合养老金市场化、长期化投资政策，坚持以投资者利 益为核心，切实提高公募基金行业服务居民财富管理需求、服务实体经济与国家战略的能力，同时 也反映出公募基金行业对个人养老金业务的重视。
新增的 Y 类基金份额针对个人养老金投资基金业务单独设立，单独设置基金代码并计算份额净 值，投资者需通过个人养老金资金账户申购 Y 类基金份额，不同基金份额类别之间不能相互转换。 截至 2022 年 12 月 31 日，41 家公募基金管理人陆续为 133 只养老 FOF 产品成立 Y 类份额，合计 规模达到 831.77 亿元。此外，Y 类份额实行管理费、托管费的费率优惠，大多养老 FOF 的 Y 类份 额相对于普通份额产品综合费率减半。 正式稿件中规定了个人养老金可以投资的基金产品应当满足以下条件：1）最近 4 个季度末规模 不低于 5000 万元或者上一季度末规模不低于 2 亿元的养老目标基金；2）投资风格稳定、投资策略 清晰、长期业绩良好、运作合规文件，适合个人养老金长期投资的股票基金、混合基金、债券基金、 基金中基金和中国证监会规定的其他基金。因此，长远展望，2022 年养老 FOF 产品 Y 类份额的成 立仅仅只是一个开始，后续有望看到更多公募基金管理人及其产品增设 Y 类份额，同时随着个人养 老金政策的不断深化，各类公募产品将不断纳入个人养老金基金体系，为投资者提供更加全面的养 老投资产品和服务。
3.2.第二批同业存单指数基金获批：市场寒冬中逆市扩容
2022 年 4 月 25 日起，第二批同业存单指数基金开始陆续发行，包括招商基金、华夏基金、中 金基金、兴银基金、平安基金、淳厚基金等 6 家基金公司。4 月 26 日，招商同业存单指数 7 天持有 基金提前结束募集，不到两日募集超 100 亿元，成为 2022 年以来罕有的爆款产品，基金市场再度 出现了久违的百亿级基金。 同业存单指数基金作为被动指数型债券基金，主要跟踪中证同业存单 AAA 指数，收益风险介于 短债基金和货币基金之间。产品最大回撤及夏普比率表现优异，流动性好（设置 7 天锁定期，到期 后可以继续持有，也可随时赎回）、低风险、0 申赎费用的优势和特点，使得同业存单指数基金逐步 成为投资者闲钱理财的重要选择之一。
同业存单指数基金第一批产品于 2021 年 12 月 3 日发行，6 只产品发行规模合计约 152.39 亿元， 平均发行规模约 25.4 亿元。第二批产品于 2022 年 4 月 25 日陆续发行，发行规模合计约 413.73 亿 元，平均发行规模约 68.95 亿元，是第一批产品平均发行规模的 2.71 倍，市场认可度提高。 2022 年内外部负面因素较多，国内权益市场大幅震荡，大量公募基金和理财产品净值出现大幅 回撤，市场投资者风险偏好有所下行，导致低净值波动产品被重点关注。而同业存单是短端债券的 重要品种之一，在 2022 年利率曲线整体陡峭化的形势下，短端债券品种表现较好，故同业存单交易 量同样保持在相对高位，2022 年月平均成交额已达 4.65 万亿元，市场热度较高。此外，受到监管 政策对重要货币基金在杠杆率和久期方面的限制，货币基金收益率显著下行或成现实，同时现金理 财的过渡期即将结束、整改压力加大，故同业存单指数基金的配置价值进一步凸显。
3.3.保障性住房 REITs 正式获批：进一步丰富公募 REITs 产品类型
2022 年 8 月 16 日，国内首批 3 只保障性租赁住房 REITs 正式发售，3 只产品认购倍数均超百 倍，参与认购资金累计超 1200 亿元。此次 3 支保障性租赁住房 REITs 总计募集 37.97 亿元，从而 使得公募 REITs 整体扩容 5.88%。
市场整体对于保障性租赁住房 REITs 的投资热情较为高涨。3 只保障性租赁住房 REITs 分别为 中金厦门安居 REITs、红土创新安居 REITs、华夏北京保障房 REITs，该 3 只 REITs 基金网下认购 规模分别为 394.57 亿元、362.70 亿元、462.62 亿元。投资者对项目基础资产的认可使得保障性租 赁住房 REITs 受到市场追捧。一方面，保障性租赁住房 REITs 享受了相应的政策红利，政策红利的 释放和叠加，为保障性租赁住房 REITs 创造了一定的投资盈利空间；另一方面，绝大部分保障性租 赁住房 REITs 项目集中在一二线城市，底层资产普遍优良，具有较好的投资价值。 保障性租赁住房 REITs 以资本市场为平台，一方面将普通投资者与基础设施领域的优质资产进 行有效串联，成为串联居住需求与投资需求的纽带；另一方面，此项举措也能践行金融服务实体、 金融惠及民生的理念，进一步拓宽保障性租赁住房建设资金来源，助推房地产行业供给侧改革，打 通保障性租赁住房企业的高效退出渠道，形成存量资产与新增投资的良性循环。
3.4.混合估值法债券基金问世：产品创新不改风险收益并存规律
2022 年 11 月，因市场宏观经济和流动性预期的整体改变，国内债市出现较明显震荡，在风险 收益特征上，各类型债基四季度收益率大幅下行，诸多产品不断刷新自身最大回撤。正是各类基金 的大幅赎回，导致了混合估值类公募基金产品的加速问世。 2022 年 6 月，28 家公募基金管理人集体上报混合估值法债券型基金，在第一次反馈中意见中， 共计 5 只产品入围了首批混合估值基金名单。2023 年 2 月，首批 5 只混合估值封闭式债基正式发行， 混合估值法这一创新举措也在债市赎回潮之后成为市场的关注焦点。
混合估值法债券型基金，具体是指将基金资产划分为两类，一部分资产采用市值法估值，另一 部分资产则采用摊余成本法估值。混合估值法一方面能克服摊余成本法产品封闭期较长、流动性不 佳的缺点，还能在一定程度上平抑资管产品净值化转型所带来的净值回撤和波动较大的现象。混合 估值法下，部分资产在摊余成本法下运行，保证产品净值相对平稳；部分资产采用市值法估值，以 期通过资本利得进行收益增厚。总体来看，混合估值法产品攻守兼备。 首批上市的 5 只混合估值法债基均为封闭式基金，存续期限为 12-30 个月不等。配置比例方面， 5 只产品规定投资于摊余成本法估值的债券资产比例的下限均为 50%，同时规定投资市值法估值的 资产比例不低于 20%。
尽管在此之前理财子已推出较多 “混合估值”的理财产品，但鉴于此前产品净值化转型尚未完成且 债市长期呈现牛市状态，该部分产品并无显著优势。在 2022 年底赎回风波上演后，理财子也重新将 混合估值的理财产品作为重要宣传点，以期获得市场投资者认可，混合估值债基产品也将逐步成为 部分公募债券型基金平抑净值波动、降低投资者赎回的创新路径。 混合估值法相较摊余成本法和市值法虽然存在一定的优势，但仍然需要注意混合估值债基产品 封闭期较长的问题。后续在充分满足投资者低波动需求的基础上，更多潜在的混合债基发行和创新 机会或许将被市场挖掘，未来上线混合估值债基 ETF 也将有可能实现，同时封闭期问题得到有效解 决后混合估值产品或将吸引更多投资者。
3.5.ETF 创新品种再度扩容：中证 1000ETF 及碳中和 ETF 亮相
2022 年 7 月 18 日，证监会批准中国金融期货交易所开展中证 1000 股指期货和期权交易。此次 产品标的选择了市值更为下沉的中证 1000 指数，在一定程度上体现了国内金融监管部门对中小市值 公司在流动性管理和风险管理方面的重视。 此举措具备两方面的意义：一方面，通常而言，市值较小的公司容易在风险来临时面临更严峻 的流动性风险，若有工具能进行合理对冲，将在较大程度上缓解来自股票市场上的流动性压力，从 而避免市场价格的剧烈波动，有利于国内资本市场的健康有序发展。另一方面，该产品丰富了投资 者的投资渠道，在目前中证 500 超额收益策略已经被充分挖掘的情况下，以中证 1000 指数为标的 的对冲产品无疑可能成为另一个蓝海赛道，进而为指数带来可观的资金流入。中证 1000ETF 也正是 在这样的背景下应运而生。自 2021 年末以来，四大基金公司易方达、广发、富国、汇添富相继提交 中证 1000ETF 申报材料，并于中证 1000 衍生品合约上市当日 2022 年 7 月 22 日集中发行，单只基 金募集限额 80 亿，其中富国中证 1000ETF 于当日提前结束募集。
碳中和 ETF 也是 2022 年基金市场的关注焦点。2022 年 7 月 4 日，首批 8 只中证上海环交所碳 中和 ETF 开始认购，认购天数 3-5 天，合计发行份额超 160 亿元。8 只碳中和 ETF 均以“中证上海 环交所碳中和指数”为跟踪标的，主体涉及易方达基金、广发基金、富国基金、南方基金、招商基金、 汇添富基金、工银瑞信基金、大成基金。
在碳中和时代背景下，居民资产配置转移导致资本市场不断快速发展，国内 ESG 与可持续投资 或将得到快速推动。碳中和 ETF 不仅是基金产品，更是资本市场优化资源配置、推动资本和实体经 济高水平循环发展的重要载体，是公募基金行业服务国家战略、推动创新驱动发展和经济转型升级 的全新举措，对于推动国内绿色金融创新与发展、实现经济和环境的可持续发展具有重要意义。
4.1.监管政策相继出台，推动公募基金高质量发展
2022 年 4 月，证监会发布《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》（以下简称《意 见》），《意见》围绕积极培育专业资产管理机构、全面强化专业能力建设、着力打造行业良好发 展生态、不断提升监管转型效能四个方面提出 16 条意见，为公募基金行业新发展趋势指明了方向。 在公募基金公司贯彻高质量发展的过程中，基金公司的经营理念以及产品运作与广大投资者直接相 关，未来基金公司除了扎实主动管理，稳步发展被动投资产品，为投资者提供优质产品、创造长期 价值外，还应将中长期投资业绩等以客户为中心的指标纳入考核，倡导投资者与基金经理利益绑定。
4.1.1.鼓励多元产品创新，稳步发展被动投资
《意见》等行业政策整体呈现出鼓励基金公司产品创新化发展，破解基金产品同质化问题，改 善投资者投资体验的导向。当前公募基金行业面临着产品同质化的挑战，这也使得在资管业务中其 同类产品的发行存在严重的局限性，产品开发不足导致公募基金产品结构无法良好地适应大资管时 代的市场竞争形势，因此加强产品开发也成为重要内容。在实际的产品开发中需要立足于公募基金 普惠金融工具的特点来进行资管业务创新，保证其所提供的投资产品符合社会大众的实际情况及实 际需求，通过构建起多元化的投资产品结构来满足投资者的多样化需求。 《意见》在四个方面鼓励产品创新发展：一是发展权益类资产配置，强调指数型 ETF 产品发展； 二是要求稳步推进金融衍生品投资；三是加大中低波动型产品开发创设力度；四是推进养老投资产 品、公募 REITs、管理人合理让利型等产品创新发展。在《意见》发布前后，公募基金在 ETF、养 老投资产品中形成一定创新。
为了契合广大养老账户投资的需求，2022 年 11 月，部分养老 FOF 基金发布增加 Y 类份额的公 告，Y 类份额是单独为个人养老金账户投资设立的专属份额，并给予销售服务费、管理费、托管费 等费用优惠（相对减半）。随着个人养老金政策的深入，各类公募产品将不断纳入个人养老金基金 体系，为投资者提供更加全面的养老投资产品和服务，在此期间可能伴随着不同形式的产品创新。 2022 年国内被动投资规模逆市抬升，以 ETF 为代表的被动投资基金迅猛发展的背后是国内被动 指数基金的创新发展对广大投资者需求的良好匹配，以及机构管理人产品创新能力、研究实力、投 资组合管理能力以及金融科技水平的提升。2022 年 10 月共 9 只指数增强型 ETF 获批，跟踪指数包 括中证 1000、创业板和科创板 50，在 2021 年 11 月首批 5 只指数增强型 ETF 发布后，目前市场上 指增 ETF 已涵盖大部分宽基指数，产品体系逐渐多样化。
展望未来，以下举措可促进被动投资高质量发展，促进国内被动投资再上新台阶：一是加快建 设适应高质量发展需求的指数体系，如专精特新、高端制造、数字经济等战略部署的指数体系；二 是加快培育以长期价值投资为主的指数投资生态，研究开放双边买卖、ETF 转让等功能，方便更多 投资者参与指数化投资；三是加快提升本土指数的国际影响力、竞争力，完善全球市场指数体系， 积极扩大境外产品授权规模，与境外交易所、资管机构共同探索指数国际合作新模式，引导境外资 金配置中国优质资产。
4.1.2.对外创造长期价值，对内实现利益一致
公募基金公司的本职是“服务投资者财富管理”，为投资者实现长期稳健收益是公募基金公司高 质量发展的核心。为了达成这一目标，基金公司除了深耕投研能力和科技能力建设，提升价值创造 能力，还应将中长期投资业绩、投资者盈利、销售保有规模等以客户为中心的指标纳入绩效考核范 畴，弱化规模排名、短期业绩、收入利润等短期考核指标比重。
《意见》提出要求基金公司将中长期投资业绩与投资者实际盈利纳入考核指标，倡导投资者与 基金经理利益绑定。同时，相关配套政策要求推动薪酬递延机制落实，将奖罚机制纳入顶层设计中， 并且支持基金管理公司探索实施多样化激励机制，实现员工与公司长期发展、持有人长期利益的一 致性。2022 年 5 月，证监会的《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》及其配套规则，从静 默期和薪酬制度等方面对基金经理和基金管理人提出了新的规定，包括规定基金经理等主要投研人 员在离职后 1 年内不得从事非公募基金投资管理等工作，公募基金管理人应当建立实施薪酬递延支 付和追索扣回等制度，如递延支付年限不少于 3 年，向高级管理人员、基金经理等关键岗位人员递 延支付的金额原则上不少于 40%，追索扣回制度的相关规定对离职人员同样适用。2022 年 6 月中国 证券投资基金业协会发布的《基金管理公司绩效考核与薪酬管理指引》则对公募基金公司的薪酬结 构、薪酬支付、绩效考核、薪酬内控管理等方面提出了更为具体的要求。 在行业发展过程中，过于依赖明星基金经理，基金经理管理业绩、规模和策略有效性三者矛盾 等问题凸显。2022 年基金经理变动频繁，这与业绩考核、人才竞争等诸多因素相关，是行业高速发 展的表现，人才更迭是在此过程中必然出现的现象。主动压降明星基金经理的管理规模和管理数量， 从依靠明星基金经理改为团队作战，倡导“规模克制”和“规模适配”，是公募基金公司改善投资者投资 体验的责任，也是行业走向高质量发展的标志之一。
此外，通过在更大规模和范围内鼓励发行基于业绩获取报酬的公募基金，鼓励将变现期长的股 权激励方式与现金报酬适当结合等形式，让投资者、公司员工与股东利益得以紧密捆绑，从而降低 因分配制度产生的潜在内部矛盾，有利于激励投研人员将关注点转向基金长期业绩与投资者长期收 益，并在内部形成围绕投研能力打磨、长期业绩实现的良性竞争。
4.2.公募基金公司生态：多方入局，深度竞合
4.2.1.股权限制逐渐开放，外资公募逐鹿中国
随着金融业对外开放的持续推进，国际知名资管加速布局中国公募市场。《意见》提出“支持对 中国资本市场具有长期投资意愿的优质境外金融机构设立基金管理公司或扩大持股比例，鼓励行业 积极借鉴境外先进资产管理经验和有益业务模式”。 自 2020 年 4 月 1 日取消外资股比限制政策落地，贝莱德、富达国际、路博迈、施罗德投资等多 家外资巨头便陆续向中国证监会提交了公募牌照的申请报告。目前市场上已有 7 家外资独资公募基 金公司。其中，贝莱德基金、富达基金、路博迈基金、施罗德基金先后成立，泰达宏利基金、上投 摩根基金和摩根士丹利华鑫基金则通过合资转外资的形式成为境内外资独资公募基金公司。上投摩 根、泰达宏利、摩根士丹利华鑫、贝莱德总计发行规模累计为 2250 亿元，富达基金、路博迈基金、 施罗德基金暂未公开发行公募基金产品。
随着近年公募基金公司数量增长，股权结构的多样性也被纳入发展议题。不管是传统的银行、 券商直接控股、参股，还是近年愈发流行的个人系公募基金公司，经营思路和投研方法仍然以国内 的方法为主，而部分海外金融机构拥有较长的经营历史和资产管理经验，值得国内的公募基金公司 借鉴和学习。外资资管机构在投研经验、全球资产配置、风控文化等方面具有一定优势。外资公募 基金公司入局，将充分运用全球市场的成果经验，发挥各机构在主被动投资、养老、ESG 等领域的 投资能力优势建立相较于中资基金公司的差异化发展模式，促进行业向多元化、差异化方向发展。 通过外资基金公司全球化的投资能力和视野，更好地投资全球不同地区、不同类别的资产，实现多 元化资产配置。
随着中国资本市场的高质量发展和开放程度不断加深，越来越多的海外投资者将持续地投资中 国，已经入场的外资基金公司或将成为金融机构进入中国的桥梁，将全球金融行业沉淀多年的优秀 实践引入中国，提供多元化、差异化的金融服务。
4.2.2.理财子公司入局，银基深度竞合
近年来，商业银行与基金管理公司不断深化合作，银基合作已从传统的代销、托管等基础合作 模式拓展至委外投资、投顾咨询等多个领域。《意见》支持银行理财子公司申请公募牌照，牌照融 合下银行基金深度竞合值得探索。 公募基金为理财产品提供增厚方案：资管新规后，非标资产需求端受到久期匹配与风险管理的 约束，银行理财非标资产配置空间和配置规模逐步压降，为银行理财产品收益带来考验。在“资产荒” 困境之下，公募基金为理财子公司提供收益增厚方案。虽然 2022 年末银行理财“赎回潮”和信用债下 跌形成了一定的正反馈，公募债基和银行理财均受到一定程度影响，但庞大的配置需求仍在，具备 低税率、高风险收益比的绝对收益能力产品以及风格特征明晰的权益基金仍然是银行理财产品配置 中重要一环。
多样化产品和服务以平滑财富端销售波动：目前大部分理财产品对于权益类资产以及股混基金 的配置较为审慎，主要由于理财子投研能力建设尚处于战略投入期、负债端资金风险约束较为严格， 理财子公司也更多选择在投资管理、权益类资产等领域与公募基金深入合作。观察 2022 年银行公募 基金代销情况，部分银行在权益类公募基金存量下滑的阶段，债券基金保有规模保持稳定，表明机 构在减少公募基金/权益型理财代销同时，通过加大低风险特征理财产品/保险的销售实现业绩平滑。 理财子公司可以借助基金公司的研究资源和投研经验优势，开展个性化的投顾咨询服务，增强客户 粘性。 理财子拥有公募牌照可能引发银基深度竞合：《意见》支持银行理财子公司申请公募基金牌照， 相比理财产品，公募基金具有税收、流动性指标等优势，进一步拓展了理财子“全能牌照”的业务可能 性，中长期能进一步延伸至养老保险基金管理、企业年金/职业年金管理、养老目标基金等业务。随 着理财子公司品牌优势的不断树立，后期对公募基金公司的影响会逐渐显现，在银基深度竞合完成 之前，公募基金除了在投资端继续延伸投研边界，在投顾端也需要不断探索，沉淀长期资金。
4.3.基金公司发展：构建核心能力，实现差异化发展
4.3.1.产品体系：寻找特色路线，谋求创新发展
《意见》把“支持差异化发展”放在了 16 条举措之首，未来基金公司可以根据自身禀赋选择具备 竞争优势的方向发展特色化的资产管理业务。当前公募行业的同质化竞争日趋激烈，尤其是产品布 局日趋同质化，头部基金公司产品体系大多追求大而全，而中小基金公司则以模仿、跟随为主，在 此模式下，行业已经形成较强的马太效应，中小基金公司想要弯道超车愈发困难。 未来，差异化发展将是公募基金行业发展的主旋律，在差异化经营中建立起各自的竞争壁垒。 具体来看，2022 年全行业主动权益基金规模缩水-19.35%，中泰资管的投资风格为价值投资、长期 投资，代表人物姜诚在选股时以逆向思考的方式做多情景假设，给坏情况出价，并构造有安全边际 的组合状态。中庚基金年末主动权益基金存量规模 363.28 亿元，同比增长 47.94%，公司围绕低估 值价值投资框架进行产品线建设，在 2022 年波动较大的市场中提供了较好的投资体验并形成了品牌 效应。国金基金在 2022 年的增量规模主要来自国金量化多因子等量化基金，国金量化策略以技术为 特色，模型具有较强的迭代优化驱动力，量化团队对超额收益稳定性和持续性的要求脱胎于已经成 熟的公募专户策略。基金管理人提供匹配自身能力禀赋的产品和服务，有助于改善客户获得产品和服务的品质，提升投资者的获得感，打造差异化的拳头产品有利于打破同质化竞争、建立先发优势 及品牌效应。
从增量资金的角度看，在养老资金快速入场的背景下，既要防止垄断状态下出现中庸策略，市 场活力未被激发，又要避免准入过度，同质产品太多或催生管理人营销压力、提升政府机构监管难 度以及增加参保者参与成本与决策难度。基金产品方面，建议同时推动主动投资与被动投资产品创 新，以满足差异化投资需求，一方面给主动投资基金留出多样化发挥空间，尤其可以从战略新兴、 专精特新等领域突围，对中小企业库持续关注、优中选优、提前布局可能是未来一段时间公募基金 公司差异化竞争的高地；另一方面尝试在被动投资基金中融入生命周期特征、风险匹配特性，为谨 慎、被动参保者提供保留选项。
4.3.2.渠道布局：多元渠道布局，多维服务体系
目前，公募基金已建立了涵盖线上线下、场内场外的超过 400 家销售服务渠道，包括基金公司 直销、商业银行、证券公司、独立基金销售机构等。
（1）2022 年末互联网平台销售机构的保有规模市占率保持稳定，权益基金存量规模达 1.35 万 亿。作为互联网零售的主阵地，基金公司也纷纷在这些平台上进行投资者教育和品宣建设，如在蚂 蚁上建立财富号，通过发布市场资讯和行情解读、基金经理观点、构建投顾组合等方式吸引投资者。 部分头部基金公司的财富号粉丝数高达上百万。虽然这些内容宣发的转化率存疑，但通过持续的投 资者教育带来的品牌建设和用户心智的培育会在无形中提升保有规模和客户黏性。
（2）银行是传统公募基金最为重视的渠道，仍占有基金销售的半壁江山。银行大多胜在存量网 点和客户基础，尤其是拥有财富基数大且教育程度高的高净值客户群体，并可以通过牌照优势为高 净值和超高净值客户提供家族企业传承、投资策略、组合管理、流动性和风险管理等一站式服务。 虽然银行渠道在过去一年的市占率有所下降，但部分注重零售客户培育的银行的基金保有量不降反 升。对基金公司而言，做好渠道互信，与零售实力强劲或是着力发展零售端的银行进行深度合作是 一条双赢的道路。
（3）2022 年券商保有规模占比明显提升，券商也有望成为基金公司持续发力的渠道。一方面， 权益市场的结构性机会和高波动性或将持续推高 ETF 的配置热度，另一方面，随着财富管理转型的 纵深发展，券商在基金销售、基金投顾等领域中可发挥的空间持续扩大，以此为突破口的全业务链 协同发展仍是券商业务的核心突破口和增长点，与基金公司的协同也将不断加强。
（4）对于基金公司而言，建设自有直销渠道不仅可以加大自身的话语权，也使其能够直接触达 用户，掌握更多客户理财诉求，同时沉淀更多用户相关的标签和行为数据，从而提供更高质量的用 户服务和更科学的产品线设计，沉淀更有效的销售策略。对于大多数基金公司尤其是中小基金公司 而言，直销渠道的投入产出往往不成正比，获取流量、进行金融科技建设均耗资巨大，因此过去一年有多家基金停运 APP。对于头部基金公司以及部分具备品牌效应的中小基金公司而言，建设自有 渠道是实现其差异化策略的重要抓手。此外，投顾服务的建设可以弥补直销渠道仅能售卖单一基金 公司产品的天然不足，给基金公司提供弯道超车的可能性。 从过去一年基金规模的变化情况来看，虽然渠道会对基金的首发募集规模等产生影响，但最终 规模的增长仍然有赖于基金产品的业绩。随着基金信息触达方式的多样化，基金公司的投研能力才 是基金规模提升的最大支持。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
