1.1 微特电机小巨人北交所上市
鼎智科技是以微特电机为主要构成的定制化精密运动控制解决方案提供商，主要从事线 性执行器、混合式步进电机、直流电机、音圈电机及其组件等产品的生产销售工作。公 司目前已具备产品研发设计、样品打样制造、核心部件自制、柔性精密生产、产品检验 测试的一体化服务能力，产品在医疗器械以及工业自动化领域应用广泛，2022 年 8 月公 司成功入选工信部第四批专精特新“小巨人”企业，社会认可度较高。
公司主要经营电机类产品，包括线性执行器、混合式步进电机、直流电机、音圈电机四 类，下游主要应用领域为医疗领域和工业自动化领域，主要终端产品包括体外诊断设备、 核酸提取设备、宠物诊断设备、血液分析设备、尿液分析设备、呼吸机等医疗设备、工 业机器人、物流自动化设备等工业设备。
1）线性执行器产品：又称丝杆步进电机，公司线性执行器产品包括滑动丝杆线性执行 器、滚珠丝杆线性执行器、永磁电机线性执行器。公司线性执行器产品以步进电机为主要构成，通过丝杆与电机转子直接连接，并配备螺母通过与丝杆的相对位移实现电机旋 转运动向直线运动的转化，从而使得电机提供简单有效的直线运动。公司线性执行器产 品可以根据客户需要提供加装刹车、编码器、空心轴等定制化服务，并可以成套模组方 式为其提供系统性产品。
2）混合式步进电机产品：公司混合式步进电机兼具永磁式和反应式步进电机的优点， 通过特殊设计减小步距角，并内置高性能稀土磁体来增加转矩，为需要高性能、超小型 封装设计和耐用设备的应用场景提供了新的产品支持。
3）直流电机产品：公司直流电机产品包括直流有槽电机和直流无槽电机。公司直流电 机具有优良的启动、调速特性，在相同体积下，拥有更大的功率密度、过载能力及高效 率，使用寿命大于 20,000 小时。同时，公司直流有槽电机防护等级达 IP67，可通过弱 磁控制实现高速运行。
4）音圈电机产品：公司音圈电机根据结构可分为标准圆形音圈电机、标准弧形音圈电 机、标准矩形音圈电机。音圈电机是一种特殊形式的直接驱动电机，采用高磁通密度烧 结钕铁硼磁铁，具有高加速度、高响应，零磁滞、零齿槽效应，低背隙、可靠性高，低 摩擦、寿命高，控制简单，定位精度高等特点。
公司控制权结构稳定，近期于北交所上市。2019 年 8 月江苏雷利收购公司 70%股权， 成为公司控股股东，实际控制人变更为苏建国、苏达，自收购完成至今公司控股股东与 实际控制人长期稳定，目前江苏雷利持股比例为 47.76%，苏建国、苏达父子持有股权 67.13%，对公司具有绝对的控制权。丁泉军为公司董事长，持有公司 860.47 万股，持 股比例为 24.79%。2021 年 6 月，公司获准在全国中小企业股份转让系统挂牌，通过集 合竞价的方式募集资金。
1.2 定位高端市场，近年业绩快速放量
公司业绩增速较快，2019 年业绩快速放量。2017 年-2022 年，公司营业收入从 0.53 亿元增长至 3.18 亿元，CAGR 达到 43.10%，归母净利润从 0.12 亿元增长至 1.01 亿元， CAGR 达到 53.1%。2019 年公司计提大额的股份支付费用拖累利润端，利润下滑较为 明显，但是营业收入仍然稳定，同比上升 8.7%。2019 年被收购以来，公司在医疗 IVD、 工业自动化领域集中发力，境内外业务协同发展，新产品逐渐上量叠加公司疫情检测产品得益于宏观环境发展迅猛，公司在收入端与利润端均表现优异，2020 年以来营收同比 增速均超过 45%，2020 年与 2022 年增速超 60%；归母净利润同比增速均超过 40%， 其中 2020 年、2022 年分别达到 104.98%、103.39%。未来几年随着公司业务的持续扩 张，预计公司业绩表现也将继续保持较快增速。
定位高端市场，近年毛利率保持在 50%以上。2018-2022 年，公司总体毛利率分别为 49.4%、52.9%、52.1%、52.9%、55.4%，呈现出稳中有进的态势；净利率分别为 22.7%、 2.8%、26.1%、25.5%、31.7%，2019 年主要系确认了 2,017.83 万元的股份支付费 用导致管理费用较高，净利率受到明显影响，其余年份公司净利率均处于较高水平。公 司盈利能力较强的原因在于公司主要产品定位高端市场，在行业中竞争力较强，具有较 高的议价能力，因此利润水平较高。公司多年来经营管理效率提升明显，除 2019 年以 外，期间费用率随着营业收入的提高呈下降趋势，2019-2022 年公司期间费用率分别为 45.5%、21.2%、23.2%和 17.1%。
主营业务突出，核心产品盈利能力逐年增强。2022 年公司电机产品（线性执行器、混合 式步进电机、直流电机、音圈电机）占营业收入 96.9%，多年来主营业务收入占比始终 维持在 96%以上。线性执行器是公司收入占比和毛利率最高的产品：2022 占公司营收 60.3%，2018-2022 毛利率从 55.1%提升至 64.9%。毛利率提升主要系公司线性执行器 产品定位于高端市场，叠加市场上有竞争力的企业较少，具有较高的产品议价权，同时 公司逐步使用自制丝杆取代外购丝杆降低成本，使得线性执行器的毛利率在近年保持稳步增长，从而为整体盈利能力做出贡献。
公司产品主要应用于医疗 IVD 与工业自动化领域，产品外销收入占比高。医疗 IVD 与 工业自动化为公司主要经营领域，其中医疗领域占比呈上升趋势，逐渐超过工业自动化 领域成为公司主要下游。2022年公司医疗IVD收入占比61.8%，较2019年提升17.1pcts； 工业自动化领域收入占比 36.2%，较 2019 年下降 18.6pcts。从内外销结构看，公司外 销收入占比较大，2018-2022 年占比分别为 44.5%、44.8%、37.7%、42.3%、50.0%， 较高的外销占比显示出公司具有产品一定国际竞争力，市场开拓能力较强；同时公司在 国内市场发生波动时，也能够通过适时调整经营重点，依靠海外市场抵消宏观不利影响， 有利于保持业绩的稳定发展。
公司重视技术研发，研发人员与研发费用稳定增长。微特电机产品的质量、技术水平是 体现微特电机企业竞争实力的关键指标，高精密微特电机对能量转换率、使用寿命、可 靠性、控制精度等性能具有严格要求，同时下游行业客户定制化需求较大，对企业综合 技术实力要求较高。为了保持自身竞争力，公司始终重视技术研发，研发人员数量占比 较高。2022 年公司研发人员数量达到 47 人，占比 21.3%；2018-2022 年，研发费用从 391.53 万元提升至 1528.99 万元，研发费用率保持在 5%左右。
公司董事长技术背景雄厚，主要技术人员从业经验丰富。公司董事长丁泉军在业内深耕 多年，陪伴公司成长 15 载，对公司生产体系，人员配置以及经营管理了解深入，并且 其本人先后参与了多项主要产品的研发，共申请发明、实用新型专利 20 项。其余核心 技术人员均已从业多年，对于电机生产研发理解充分，均具有多项产品或专利的研发经 验。公司高层的深厚技术实力有利于未来公司持续保持技术研发投入，抓准技术发展路 径，保持公司技术领先优势。
1.3 公司下游需求旺盛，募投项目夯实竞争优势
公司产能增长稳定，线性执行器和音圈电机自产率较高。公司产能集中于线性执行器和 混合式步进电机，线性执行器公司以自产为主，2022 年产能达到 63.55 万台，CAGR 达 到 32.0%，同期混合式步进电机和音圈电机产能分别为 10.50、1.10 万台。公司线性执 行器和音圈电机自产率较高，其中线性执行器占公司收入比重较高，2019 年以来自产率 均高于 93%，2022 年达到 95.7%，高自产率有利于公司改善产品性能，降低产品成本， 占领高端市场，维持自身竞争优势。音圈电机为公司 2020 年开始量产的新产品，打破 国外呼吸机配套音圈电机领域的垄断，已在迈瑞医疗呼吸机中批量应用，多年来自产率 均为 100%。混合式步进电机与直流电机产品自产率较低，其中直流电机自产率接近 0。
公司下游需求旺盛，亟待突破产能瓶颈。公司产能利用率较高，并且呈现逐步上升趋势， 2022 年公司自有产能包括线性执行器、混合式步进电机以及音圈电机，产能利用率分别 为 104.5%、114.3%、105.1%，较高的产能利用率突出公司产品下游需求旺盛，产能 扩张需求较为紧迫。
公司募投项目为鼎智科技智能制造基地建设项目和鼎智科技研发中心建设项目。1）鼎 智科技智能制造基地建设项目：本项目计划投资 3.08 亿元，通过新建生产用房及相关配 套设施进行中高端微电机产能建设，从而解决公司场地不足问题，扩大多种产品生产规 模，从而充分满足市场需求，丰富公司产品体系，提升核心竞争力。2）鼎智科技研发中心建设项目：本项目计划投资 8,109 万元，通过新建研发中心，完善公司研发平台建 设，对多个课题进行研究，从而增强公司技术实力，提高核心技术研发水平和产品核心 竞争力，强化公司技术先发优势。
鼎智科技研发中心建设项目主要包括七大研发课题：医疗器械核心零部件、工业自动化 领域线性运动智能化解决方案、军用级无槽无刷电机效率性能提升技术、直线电机、高 精度高性能混合式步进电机、塑料齿轮及齿轮箱和高精度传动组件。通过加大研发投入， 丰富公司产品结构、推进产品迭代，满足客户不断提高的产品需求，保证公司主营产品 的技术水平，维持公司的稳定经营。
2.1 微特电机类型众多，下游需求差异大
微特电机一般指功率在 750 瓦以下，机座外径不大于 160mm 或中心高不大于 90mm 的 电机，简称微电机，是典型的机电一体化产品。微特电机产业链由上游原材料、中游生 产制造供应商、下游应用领域三部分构成。微特电机上游原材料主要是钢材、铜和漆包 线等；下游应用行业较广泛，早期多应用于军事装备和自动控制系统，现已扩展到家用 电器、汽车零部件设备、医疗器械、电子信息、航空航天、工业机器等领域。
微特电机下游应用领域广泛。微特电机作为机械设备核心部件，下游应用领域众多，包 括消费电子、家用电器、武器、航空、医疗、包装、汽车、影像处理、工业控制等领域， 是机械领域重要应用元件。
微特电机按照功能可分为控制微特电机、驱动微特电机和电源微特电机。微特电机下游 应用领域众多，不同类型微特电机适用于不同需求。公司的主要产品中，线性执行器和混合式步进电机属于步进电机，音圈电机属于直线电机，直流有槽电机、直流无槽电机 属于直流电机，公司主要电机产品为驱动与控制微特电机，其中线性执行器为公司的重 点发展产品。
2.2 电机市场空间广阔，国内高端电机产业方兴未艾
微特电机国内市场空间广阔。微特电机作为机械设备核心部件，下游应用领域众多，是 机械领域重要应用元件。得益于我国的制造业庞大规模，微特电机国内市场规模较大， 2021 年达到 1,343.7 亿元，2018-2021 年 CAGR 达到 9.5%。
中国微特电机产量规模较大，占世界总产量逾 73%。我国微特电机产量多年来稳定上 升，2014-2020年CAGR达到4.79%，2020年产量达到139亿台，占世界总产量的73.9%。 目前我国微特电机国产化率较高，占世界总产值较大，市场空间较大。
“大行业、小企业”格局明显，行业较为分散，国内企业市占率较低。鼎智科技、鸣志 电器、雷赛智能是国内微特电机行业头部企业，2021 年其电机相关产品收入分别为 1.89、 20.98、10.86 亿元，在国内市场的份额分别为 0.18%、2.05%、1.06%。目前国内微特 电机龙头企业市场份额较低，主要原因在于：电机产品技术壁垒较低，加之下游需求广 泛，因此许多低端电机细分市场被我国企业占据，造成行业格局较为分散。 目前我国微特电机龙头企业产品仍和世界先进水平有一定距离。目前全球高端电机厂商 包括日本电产、阿斯莫、三叶、电装等厂商，其在工业机器人等领域占比较大市场份额， 拥有国内厂商难以比拟的竞争优势。国内主要电机厂商如鼎智科技（江苏雷利）、鸣志电 器等主要占据中低端市场，高端市场份额仍然较低。
高端微特电机的技术壁垒较高，对电机厂商的生产技术水平具有较高要求。微特电机构 成的精密运动控制产品的生产制造工序较多，不同类型电机的工作原理、内部结构和应 用材料不同，生产工业亦有差异，同时下游定制化需求较高，需要微特电机厂商根据产 品的特点对工艺装备和模具进行定制化开发，对电机厂商的生产技术和工艺水平要求较 高。 质量和技术水平是衡量微特电机企业竞争实力的关键指标。下游客户为保障产品性能的 稳定，对微特电机产品的性能和质量有着严格的标准，医疗器械作为下游重要应用领域， 审核要求格外严格。因此，微特电机厂商的产品需要达到客户对产品性能和质量等方面 的要求，才有机会获得客户订单和保持良好的市场形象。 微特电机的配套核心零部件是决定微特电机性能的重要条件。高精密微特电机对使用寿 命、可靠性、控制精度等要求严格，为了保证微特电机性能的稳定性，生产厂商对微特 电机丝杆、螺母、齿轮箱等零部件的性能有严格的要求。
微特电机产品认证要求严格，认证过程复杂，认证周期较长。微特电机是很多机电产品 的核心零部件，各国都对微特电机制定了能效以及安全等方面的认证要求，下游客户在 与电机厂商建立合作之前，会对其生产资质进行审查，包括 CE 认证、RoHS 认证、质量 管理资质 ISO9000、EHS 认证等，资质审查合格后客户要进一步对生产商进行现场考察， 对生产制造能力、质量保证能力等方面全方位审核。一般产品的认证周期为 1-2 年，特 殊产品如某些医疗器械产品需要对医疗器械零部件进行申报、认证与审核，需要取得医 疗器械监管部门生产批件的产品认证周期更长。 目前国内正积极推动高效节能电机产业发展。2015 年以来，国内多个机构出台支持性政 策，促进电机产品能效提升，加快高效电机产品的推广应用，推动国内导管电机产业发 展，同时刺激医疗器械等下游行业发展，持续拓宽电机和线性执行器产品下游应用市场。
产业结构的变化对微特电机的能源利用效率要求更高。近年来我国积极推动产业结构转 型，推动工业绿色高质量发展，提高能源利用效率，助力实现“碳中和”目标。2021 年 11 月发布的《电机能效提升计划（2021-2023 年）》中提出到 2023 年高效节能电机年产 量达到 1.7 亿千瓦，在役高效节能电机占比达到 20%以上，实现年节电量 490 亿千瓦时。 微特电机产品正向模组化、智能化方向发展。微特电机作为物联网最基础的终端驱动部 件，逐步朝着控制智能化、网络化方向发展，同时部分客户为了保障产品性能一致性， 采购需求逐渐转向具有综合功能的微特电机组件，因此生产企业研发思路也从单一电机 产品上升到系统集成，向智能化、模组化方向深入发展。 高性能永磁材料推动直流电机高端应用需求。采用高性能永磁材料的无刷直流电机具有 效率高、功能密度高、力矩大、体积小、噪音小、温升小、稳定性可靠性好等优点，可有效解决传统直流电机火花干扰的问题，延长使用寿命，提高控制性能，能够满足医疗 器械、工业自动化等下游应用市场对高性能电机的需求，并将进一步带动无刷直流电机 在下游应用市场应用规模的持续扩大。 应用市场推动小型微特电机发展。为了提升产品便捷性，下游行业产品设计逐渐小型化， 如医疗器械领域，小型化可以精简操作流程、集成检测装置和压缩检测成本；工业机器 人领域小型机器人具备占地面积小、灵活性高的优势。随着下游应用产品的小型化，配 套电机部件小型化趋势也愈发明显。
2.3 公司深耕步进电机差异化细分市场，音圈电机产品开拓新市场
日本厂商在步进电机高端市场竞争力较强。步进电机属于小型电机，主要分为混合式和 永磁式，2015 年日企垄断步进电机高端市场，国内厂商与其差距较大。高端步进电机生 产制造的知名企业包括日本信浓、日本美蓓亚、日本电产、东方马达等，德国、美国企 业属于第二梯队，中国、韩国企业在步进电机产业中则属于第三梯队。全球混合式步进 电机市场集中度很高，CR5 超过 70%，而永磁式步进电机市场格局较为分散，但是日本 厂商仍然占据了主要份额。在步进电机领域，日系厂商优势较为明显。
公司重点经营线性执行器赛道，争取细分市场竞争优势。线性执行器也称丝杆步进电机， 是以步进电机为主体，丝杆与电机转子直接连接，通过螺母与丝杆的相对位移实现电机 旋转运动向直线运动的转化。公司线性执行器产品无需配置皮带、齿轮齿条、联轴器等 部件来实现旋转运动到直线运动的转换，从而节省零部件采购成本，减少精度损失。
音圈电机为公司新开发业务，未来有望成为公司重要利润来源。音圈电机是公司 2020 年开发出的新产品，打破了国外企业的垄断。2020 年，全球音圈电机市场规模达到了 27.09 亿美元，预计 2027 年将达到 46.22 亿美元，CAGR 为 7.9%。从地区层面看，中 国市场在过去几年变化较快，2020 年市场规模为 14.6 亿美元，2027 年有望达到 27.19 亿美元，全球占比有望达到 58.84%。音圈电机国内市场增长较快，公司有望受益。
2.4 医疗器械与工业自动化是具备较大市场空间的高景气赛道
医疗 IVD 和工业自动化领域是公司产品主要应用领域。医疗 IVD 指体外诊断，即医疗 器械、体外诊断试剂以及药品，工业自动化工业自动化是现代制造领域中最重要的核心 技术和产业之一，是典型的高附加值产业。公司产品主要下游应用领域工业自动化与医 疗 IVD，二者占比常年超过 90%，2022 年 1-9 月，公司医疗 IVD 收入为 1.58 亿元，工 业自动化收入 0.89 亿元，分别占营业收入 62.5%和 35.5%。
医疗器械为公司主要下游行业，国内市场正处快速发展阶段。医疗器械是关系到人类生 命健康的新兴产业，随着居民生活水平的提高和医疗保健意识的增强，全球医疗器械行 业增长势头保持良好。2020 年以来随着新冠疫情的蔓延，各国对于诊断、防护和治疗医 疗器械的需求进一步上升。根据艾瑞咨询，2014-2020 年，全球医疗器械市场规模从 2.8 万亿元增长至 3.5 万亿元，CAGR 达到 3.7%，市场空间较大。
我国医疗器械市场规模多年复合增速超过 15%。近年来我国医疗器械产业快速发展， 行业制造体系迅速健全，卫生健康各个环节均有覆盖，因此也形成了一批配套产业集群， 产品技术水平迅速提升。多年来我国医疗器械行业迅速发展，2021 年市场规模接近 1 万亿元，2018-2021 年 CAGR 为 15.4%，据艾瑞咨询，2025 年预计能增长至 1.7 万亿元。 医疗 IVD 是公司线性执行器在医疗器械行业主要的应用市场，近年来增速较快。目前欧 美是医疗 IVD 主要消费市场，新兴经济体正迎来快速发展期，推动全球医疗 IVD 市场规 模迅速增长。中商产业研究院数据显示，2020 年全球 IVD 市场规模达 834 亿美元，同 比增长 15.0%，预计到 2022 年将达 907 亿美元，2020-2022 年 CAGR 为 4.3%。2020 年我国 IVD 市场规模达到 1043 亿元，同比增长 20.7%，预计 2022 年达到 1460 亿元， 2020-2022CAGR 为 18.3%。
微特电机在医疗器械领域应用广泛，未来将伴随医疗器械行业共同发展。1）医疗检测 领域，微特电机可以实现自动尿液分析仪、自动血液分析仪等仪器设备的精准平台移动、 自动对焦扫描、加样取样和混匀抓取等功能；2）手术器械领域，微特电机可以帮助微机 器人的精确诊断和手术作业；3）医疗康复领域，微特电机可以为肢体运动提供支撑动力。 工业自动化为制造业核心产业，下游应用需求较多。全球工业自动化市场规模接近 5,000 亿美元。工业自动化是制造业的核心产业之一，其应用可以提高工厂生产制造的 效率，使其更加精确化，增加其可控性和可视性。通过自动化机器人代替人工除提高效 率，还能够降低生产成本，提高生产安全性。目前工业自动化技术在机床、纺织、建筑、 交运等众多行业的应用规模都在不断扩大。Frost&Sullivan 数据显示，2020 年全球工业 自动化市场规模达到 4,491.2 亿美元。未来随着全球各领域对工业自动化设备的需求进 一步增加，预计到 2025 年全球工业自动化市场规模到将达 5,436.6 亿美元。
我国工业结构转型为工业自动化提供了发展机遇，近年来发展势头迅猛。我国已经由高 速增长阶段转向高质量发展阶段，工业自动化装备是推动工业制造业从低端向中高端升 级转型的关键，随着我国产业升级的持续推进，庞大的制造业市场将为国内工业自动化 行业提供宝贵发展机遇。工控网数据显示，2021 年我国工业自动化市场规模达 2,530 亿 元，2015-2021 年期间年复合增长率为 10.3%。
工业机器人推动工业自动化市场发展。工业机器人是面向工业领域的多关节机械手或多自由度的机器装置，能自动执行工作，是工业自动化的主要设备。随着智能制造产业的 快速发展，工业机器人被广泛应用于汽车和零部件制造业、机械加工行业等领域，全球 工业机器人出货量迅速提高。
我国为世界工业机器人主要生产国。2021 年 12 月，我国发布《“十四五”机器人产业 发展规划》，其中把推进工业机器人的研制与应用作为重点，提出到 2025 年我国成为全 球机器人技术创新策源地、高端制造集聚地和集成应用新高地，整机综合指标达到国际 先进水平，关键零部件性能和可靠性达到国际同类产品水平。2020 年我国工业机器人出 货量达到 16.84 万台，远超世界其他国家。未来在我国产业政策的推动下，叠加工业机 器人下游应用领域进一步深化，产业发展前景广阔。
3.1 微特电机品类齐全，较强产品力奠定核心竞争优势
公司的精密运动解决方案以微特电机为主，辅之以各类配套部件构建精密运动控制模组 从而满足客户需求。在运动方式方面，公司可提供步进电机和直流电机满足用户旋转运 动需要，也可提供步进电机和直流电机组合丝杆螺母或通过音圈电机提供直线运动方案。 在产品尺寸方面，公司线性执行器和单体电机产品覆盖 14-86mm，狭窄空间到高力矩应 用场合均有产品布局。 线性执行器是公司核心优势产品，营收比例超过 60%。公司线性执行器产品包括滑动 丝杆线性执行器、滚珠丝杆线性执行器和永磁电机线性执行器。以滑动丝杆线性执行器 为例，公司滑动丝杆线性执行器包括八种尺寸，尺寸覆盖 14mm 至 86mm，有四种可选 结构：外部驱动式，贯通轴式，C 型固定轴气缸式和 K 型固定轴式，步进分辨率从 0.001524mm 到 0.127mm，有多种步长可选，最大推力可达 2400N，并且全系列可以 选择定制滚珠丝杆、丝杆加工方式、螺母类型和编码器等部件。
近年线性执行器营收增长稳定，价格和毛利率提升明显。公司线性执行器营业收入占比 较高，2018-2022 年营收 CAGR 达到 39.4%。2022 年营收达到 1.92 亿元，占总营收的 60.3%。得益于强大的产品竞争力，近年公司线性执行器产品价格和毛利率逆势上涨， 2019-2022 年，公司线性执行器单价自 231.1 元/台提升至 279.6 元/台，上升 21%，毛 利率自 57.5%提升至 61.3%，提升 3.8PCT。公司线性执行器产品主要应用于动物免疫 诊断设备、生化、免疫诊断设备等各类医疗 IVD 设备。医疗 IVD 行业客户对产品质量 要求较高，价格敏感度相对较低；同时线性执行器的工艺流程较为复杂，核心零部件丝 杆和螺母实现了自制，并已经掌握并应用了媲美国际领先水平的丝杆滚轧技术等核心技 术，因此线性执行器的毛利率较高。
公司线性执行器技术水平较高，各项参数媲美国际先进厂商。线性执行器是公司主要经 营产品，定位高端，主要参数指标如温升、寿命、最小厚、最大力矩、驱动最大功率和 噪音等均已赶上甚至超过国际先进厂商，具有较强的产品力。
线性执行器产品下游认可度较高，已与多个知名客户达成合作。公司线性执行器前五大 客户包括西安天隆科技有限公司、BSC Industries,Inc.、ZFA CO.,Ltd、中元汇吉生物技 术股份有限公司和广州市达安医疗器械有限公司，前五大客户销售金额为 7706.86 万元， 占营业收入 24.20%。线性执行器第一大客户为西安天隆科技有限公司，其产品覆盖从 磁珠法核酸提取仪、基因扩增仪、实时荧光定量 PCR 仪等大型自动化核酸工作站和各种 配套提取和检测试剂，产品广泛应用于临床诊断、疫情防控、食品安全、科学研究等领 域，目前天隆科技核酸提取设备市场占有率国内第一。公司线性执行器第二大客户 BSC Industries,Inc.是北美地区知名的运动控制装备经销商，纳斯达克上市公司 IDEXX 是其 主要服务的终端客户。公司线性执行器产品目前已为多家知名厂商供货，体现出其产品 力较强，国内外认可度较高，具有出色的市场竞争力。
公司混合式步进电机业务呈加速增长态势。混合式步进电机包括混合式旋转步进电机、 混合式空心轴步进电机，其作为执行单元被广泛应用于医疗检测自动化设备中。公司混 合式步进电机品类齐全，足以满足下游多样化的需求。以混合式旋转步进电机为例，公 司产品有八种机座，尺寸包括 14mm、20mm、28mm、35mm、42mm、57mm、60mm 和 86mm，每种机座可以选择不同厚度、单/双出轴，并且可以选配编码器，定制空心轴 等特殊结构，此外还有多种规格行星齿轮箱和可断电刹车选择。
公司混合式步进电机产品近年营收增长较快，毛利率较为稳定。公司混合式步进电机营 业收入占主营业务收入比例保持在 20%左右，2018-2022 年从 1,564.2 万元增长至 6,548.4 万元，CAGR 达到 43.0%。混合式步进电机业务增长较快的原因系公司不断拓 展医疗 IVD 领域和工业自动化领域的客户。2019 至 2021 年公司混合式步进电机产品 价格稳定在 109 元/台左右，2022 年上升至 129.66 元/台，毛利率水平整体较为稳定， 维持在 41%左右，与同业公司差距不大。公司工业自动化领域客户相比医疗领域客户对 价格敏感度较高，且通过经销商进行交易的比例也较高，预计未来毛利率将保持稳定。
公司混合式步进电机下游客户较为分散，前五大客户主要为医疗器械、工业自动化等领 域制造企业。2022 年公司混合式步进电机前五大客户分别为：ZFA CO.,Ltd、广州市达 安医疗器械有限公司、KOCO MOTION GmbH、BSC Industries,Inc、广州新成生物科技 有限公司。前五大客户销售总金额为 3,048.21 万元，占营业收入 9.6%。
公司直流电机业务 2021 年以来实现了跨越式发展。直流电机就是将直流电能转换为机 械能的电机。直流电机的突出优点在于优良的启动、调速特性，相同体积下，具有较大 的功率密度和过载能力。公司直流电机重点经营产品包括直流无刷电机和空心杯电机。 2021 年以来直流电机营收增长较快，毛利率提升明显。2020-2022 年公司直流电机销售收入进入快速增长通道，从 439.19 万元迅速提升至 4,605.5 万元。2020 和 2021 年度 公司直流电机营业收入增长较快的原因在于初始营收规模较小；得益于公司产品的良好 品质与口碑，2022 年直流电机产品通过经销商意大利 SERVO 获得了意大利客户 Rulmeca 的大额订单，因此营收增长较快。2019-2022 年公司直流电机价格分别为 282.14、295.69、382.90 和 399.06 元/台，毛利率稳定在 29%左右。由于产品较为成 熟，且公司主要产用 OEM 模式进行生产，因此直流电机相对其他产品毛利率较低。
公司直流电机下游客户集中度较高，2022 年获得大客户订单。2022 年公司直流电机产 品前五大客户包括：SERVOTECNICA S.p.A.、Adaptas Solutions, LLC、HongKong Ruizhi Electrical and Mechanical Limited、KOCO MOTION GmbH 和金德精密配件（苏州）有限 公司，其中 SERVO 为最大客户，2022 年销售金额为 3,494.51 万元，其在 2022 年初与 公司签订了 15 万台直流电机的大额采购订单，截至 2022 年底尚有约 6 万台未交付。公 司直流电机产品与主要客户合作稳定，未来业绩有保障。
音圈电机业务打破国外企业垄断，有望成为新业绩增长点。音圈电机系公司 2020 年成 功研发的新产品，是一种特殊形式的直接驱动电机，具有结构简单体积小、高速、高响 应等特性，其工作原理是，通电线圈（导体）放在磁场内就会产生力，力的大小与施加 在线圈上的电流成比例，基于此原理制造的音圈电机运动形式可以为直线或者圆弧。公司打破了国外厂商音圈电机产品的垄断，将在未来持续贡献业绩。 音圈电机 2022 年销售收入以及销售单价下滑明显。2022 年，公司音圈电机销售收入为 520.31 万元，同比下降 60.9%，2021-2022 年销售单价从 885.06 元/台下降至 646.83 元/台。公司音圈电机收入下滑主要由两方面因素导致：1）市场需求下降。2020 和 2021 年新冠疫情爆发，市场对有创呼吸机需求量大幅增加，音圈电机作为其重要组件需求量 也随之大幅上升，2022 年随着疫情的逐渐趋稳，有创呼吸机需求下降导致公司音圈电机 的需求也随之下降；2）销售单价下降。2020、2021 年由于供应链不顺，公司音圈电机 报价较高，2022 年随着下游需求下降叠加物流运输趋稳，公司与主要客户迈瑞医疗合作 进一步深化，因此对音圈电机产品采取了降价销售的策略，影响了音圈电机产品的毛利 率。
音圈电机产品下游主要客户占比较大，迈瑞医疗为主要收入来源。公司音圈电机产品主 要应用于迈瑞医疗的有创呼吸机产品，2020 年新冠疫情爆发，有创呼吸机需求带动音圈 电机需求迅速增长，迈瑞医疗音圈电机原供应商英国 Geeplus 产能不足叠加物流运输受 阻无法即使满足需求，因此迈瑞医疗选择公司作为其音圈电机供应商，成为公司音圈电 机的主要客户。2020-2022 年销售金额分别为 1,359.54、1,327.35、516.27 万元。
公司产品受下游客户认可度较高，产品主要应用领域为医疗器械和工业自动化领域。公 司核心业务为设计、研发、生产和销售精密运动控制系列产品，线性执行器、混合式步 进电机、直流电机、音圈电机奇迹组件被广泛应用于医疗诊断设备、生命科学仪器等医疗器械领域，以及机器人、流体控制、精密电子设备等工业自动化领域。 目前公司产品在行业内竞争力较强，受到下游厂商认可度较高。公司生产的线性执行器 行业领先，已在迈瑞医疗、深圳新产业、美国 IDEXX、美国 Adaptas、韩国三星等知名 企业产品中得到应用；呼吸机配套音圈电机打破国外垄断，已在迈瑞医疗呼吸机中批量 应用；混合式步进电机、直流电机产品受到了万孚生物、三诺生物、美国 Adaptas、意 大利 SERVO 等客户认可。
客户认证形成公司重要竞争优势。公司质量控制体系完善，产品质量和项目实施符合市 场和客户需求，目前已通过 ISO9001:2015 认证，多项产品获得 CE、RoHS、REACH 等 认证。同时公司一直致力于推动与下游行业客户的深度合作，目前已经进入多个重要下 游客户的供应商名单，下游行业客户对供应商要求较高、验证周期较长，因此公司进入 其供应体系后能够与其形成较强商业粘性，相对其他竞争对手具有较高竞争壁垒。
3.2 公司研发能力领先，技术优势明显
高端微特电机对企业研发能力要求较高。微特电机构成的运动控制系统综合多门学科， 涉及多个技术领域。目前我国微特电机产品应用领域集中在中低端领域，高精密、高效 能微特电机在质量、稳定性、可靠性等方面与国外产品仍存在较大差距，国内企业和国 外知名企业相比在技术开发、创新能力等方面存在较大差距，因此医疗、机器人、高精 尖国防装备所需的高精密微特电机主要依赖进口。目前国产微特电机正进军高端市场， 下游应用产品不断迭代，对于微特电机的转换效率、控制精度、使用寿命、可靠性等性 能要求逐渐提高。 公司研发投入与同业公司相比处于较高水平。2021 年公司研发人员为 35 人，研发人员 占比为 19.7%，高于可比公司平均值 18.8%；研发费用占比 7.7%，高于可比公司平均 值 7.3%，较高的研发投入奠定了公司技术持续领先基础。
公式研发团队专业，为技术创新活动奠定良好基础。公司内部研发机构被评定为“常州市智能驱动组件工程技术研究中心”，研发团队由电机设计与制造、机电工程、化学工程 与工艺、机电一体化、机械制造及其自动化等专业人员组成，研发实力强劲，人员构成 稳定，此外公司产学研合作机制完善，目前已与江苏理工学院达成了产学研合作。 核心技术领先优势明显，已经接近国际先进水平。公司核心技术领先较为明显，其中线 性执行器所涉及的丝杆滚轧技术、螺纹一体注塑技术、丝杆与电机直连一体技术已经达 到国际先进水平，目前国际上只有美国海顿等少数几家企业拥有类似技术。公司其余直 流无槽电机、齿轮箱、新能源电机和音圈电机等产品的核心技术亦达到业内先进水准， 竞争力较强。
核心零部件自产能力加强公司市场竞争优势。高精密微特电机作为对整个设备工作能力 具有直接影响的重要零部件，对能量转换率、使用寿命、可靠性和精度等性能要求严格， 因此核心零部件的品质至关重要，微特电机厂商对微特电机丝杆、螺母、编码器、齿轮 箱等零部件要求严格。鼎智自成立以来就注重核心零部件的生产研发活动，形成了“整 机生产为主、关键零部件生产为支撑”的一体化发展模式，目前具备市场稀有的零部件 自制能力，实现微特电机产品的核心零部件自主可控。
公司零部件性能国内领先，部分指标接近国际知名公司。公司具有丝杆、螺母的自制能 力，综合性能在国内处于领先地位，部分指标如丝杆的种类、精度以及螺母的寿命等已 经达到甚至超过美国海顿，达到国际先进水平。齿轮箱方面，公司选用高端加工测量设 备和齿轮设计软件，自主研发生产的卫星齿轮箱打破了国外企业的垄断，可实现 2 万转高速工况下低噪音、低背隙、高精度的运行效果。
公司是国产微特电机核心企业之一，主要下游为医疗 IVD 与工业自动化行业。长期来看， 公司下游行业景气度较高，叠加公司产品线的逐渐扩充，未来发展空间较大；短期来看， 公司上市可以解决产能不足问题，确保未来业绩增长。我们预计 2023-2025 年公司营业 收入分别为 4.32/5.76/7.60 亿元，同比增速分别为 35.8%/33.2%/31.9%；预计 2023-2025 年归母净利润为 1.30/1.70/2.26 亿元，同比增速分别为 29.1%/30.2%/33.0%。 盈利预测的主要假设如下：
营业收入：1）线性执行器：公司线性执行器为核心产品，具备质量与技术优势，预计单 价能够维持小幅度增长，销量保持稳定增长，2023-2025 年公司线性执行器单价分别为 390、300、310 元/台，销量增速为 30%、25%、25%；2）混合式步进电机：公司混合 式步进电机近年来增速较快，下游需求较强，预计未来价格小幅增长，销量维持较高增 速，2023-2025 年单价分别为 130、135、140 元/台，销量增速分别为 40%、40%、30%； 3）直流电机：预计直流电机业务保持稳定增长，2023-2025 年单价保持 400 元/台，销 量增速分别为 40%、35%、40%；4）音圈电机：音圈电机为新开发产品，公司是目前 唯一打破国外垄断的厂商，主要下游行业为医疗行业，空间较大，预计未来增长较为稳 定，2023-2025 年营收增速假设保持 30%。
毛利率：公司微特电机产品核心技术优势明显，在业内具备一定排他性，与下游客户合 作稳定，预计未来将能够保持较高毛利率水平。假设 2023-2025 年线性执行器产品毛利 率总体略有下降，分别为 65%/64%/64%；混合式步进电机以及直流电机产品毛利率均 小幅下降，2023-2025 年分别为 42%/40%/40%；音圈电机毛利率稳定 45%。 费用率：假设公司销售费用率、管理费用率、财务费用率整体保持平稳，研发费用率维 持在 5.6%左右。
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