1.1、背靠中建系，业务规模跨越发展
公司前身远东环球集团有限公司于 1969 年在香港成立，2010 年在香港联合交易所上 市，公司“远东幕墙”品牌已成为全球范围内极具竞争力的专业公 司，也是香港历史最悠久、规模最大、市场占有率最高的幕墙专业公司。多年来，公司以 中国内地、港澳业务为根基，成功进入英国、美国、加拿大等多个海外市场，业务遍及 5 个大洲、11 个国家，43 个城市，先后累计承建超过 900 余座地标性建筑项目。
加入中建系，为公司带来新业务的快速发展。2012 年，公司被中国建筑国际集团有 限公司成功收购，业务规模实现跨越发展，正式成为中国海外集团有限公司旗下成员，隶 属于中国建筑集团有限公司。2014 年自中国建筑国际收购海悦建筑，开展工程总承包业 务；2018 年中海监理有限公司的监理业务注入公司，2019 年自中国建筑国际收购南昌基 建、沈阳皇姑热电，开展监理和投资运营业务，同年公司正式更名为中国建筑兴业。
股权结构稳定，核心团队中建系背景深厚。自中国建筑国际入主以来，公司仅 2022 年 6 月对外进行一次配股（发行 1 亿股，所得款净额 2.19 亿港元），截至 2022 年末，第 一大股东中国建筑国际集团有限公司持有公司 70.8%股份，结构相对集中且稳定。大股东 主要从事基建投资、建筑工程等业务，当前是国际综合型建筑及基建投资企业，是港澳地 区最大的总承建商之一，也是中国内地领先的城市综合投资运营商，能为公司业务持续发 展提供良好平台。公司核心团队多为中国建筑集团派驻，董事会主席张海鹏、行政总裁吴 明清、高级副总裁王海均有超过 20 年的中建系背景，股东与管理层能形成良好协同。
1.2、幕墙为核心主业，营收利润贡献均超75%
公司目前主营幕墙工程、工程总承包、运营和管理（监理业务和投资运营业务）三大 业务板块，其中幕墙工程是核心主业。幕墙业务历年对公司营业收入的贡献占比均超半数， 且近两年逐步提升，2022 年幕墙工程、工程总承包、运营和管理的营收贡献占比分别为 75.4%、12.9%和 11.7%。近五年各业务毛利润贡献占比波动较大，主要因为海外项目的亏 损拉低幕墙业务的毛利润，随着海外亏损项目的减少，2021-2022 年幕墙业务贡献毛利润 占比大幅提升，2022 年幕墙工程、工程总承包、运营和管理的毛利润贡献占比分别为 84.4%、 15.2%和 0.5%。
幕墙业务打造一站式服务体系。公司专为高端物业发展项目提供设计、采购、生产、 安装一站式幕墙及建筑外墙解决方案。多年来，“远东幕墙”凭藉精品品质和优质服务在市场形成良好企业品牌效应，荣获社会各界广泛认可。为配合业务快速发展，分别在珠海、 上海、美国水牛城和加拿大魁北克设立了四个生产中心，共计 17 条生产线，幕墙年产量 超 50 万平方米。“远东幕墙”依托旗下 4 家幕墙旗舰企业开拓全球市场，分别通过远东幕 墙（香港）有限公司开展香港、英国、澳洲业务；远东幕墙（澳门）有限公司开展澳门业 务；通过上海力进铝质工程有限公司开展中国内地业务；通过远东北美 Gamma 公司开展美 国、加拿大业务。
总承包业务依托中建国际拓展市场。2014 年 3 月 11 日公司向母公司中国建筑国际购 入海悦建筑工程有限公司全部股权。收购完成后，公司以海悦建筑拥有的资格及业内口碑， 开展本土与海外总承包的业务，选择性参与中小型私人发展商房建项目，也积极探索香港 和海外的总承包项目。自 2014 年公司收购海悦建筑以来，海悦建筑累积承接总承包工程 金额接近 30 亿港元，累计完成营业额超过 12 亿港元，主要在建及完工项目包括香港英皇 国际酒店（现为已开幕英皇骏景酒店）、启德港人港地（现为已入住启德一号住宅）、荃湾 青龙头住宅发展项目（中冶逸璟·瓏湾）、中环西半山摩罗庙住宅发展项目、庄士屯门 514 住宅发展项目及其它小型装修翻新工程。
监理业务聚焦国内市场。中海监理 2018 年注入公司，拥有国家住房和城乡建设部颁 发的工程监理综合资质，先后承接 600 多项各类工程监理和工程咨询项目，荣获中国建设 工程鲁班奖、中国土木工程詹天佑奖、国家优质工程奖、中国钢结构金奖等 30 多项，以 及全国、广东省、深圳市先进监理企业荣誉称号。近年来公司着力开拓全过程工程咨询业 务，踏上转型升级新征程。
1.3、勇当行业技术先锋，巩固自身护城河
公司始终将技术创新视为核心竞争力，成立科技工作领导小组及设计研发小组，进行 新技术研发及应用。 在设计端，公司针对性研究 BIM 技术在幕墙领域的应用：BIM 是以建筑工程项目的各 项相关资讯数据作为基础，在计算机辅助设计等技术建立起三维的建筑模型，通过数字资 讯模拟建筑物所具有的真实资讯。在香港中环美利道项目高难度幕墻设计中，公司应用 BIM 依次进行概念性模型、近似几何模型、精确几何模型、加工制造模型、竣工模型的建 立和分析，顺利完成了三维双曲幕墻的设计工作。在生产端，公司勇当行业先锋，潜心前端幕墙技术科研及总结，拥有产业领先的六大 核心技术：超高层幕墙技术、双曲复杂幕墙技术、双层呼吸式幕墙技术、防爆幕墙技术、 防火幕墙技术和被动式幕墙技术。
2.1、营收持续高增，利润兑现承诺
公司在“十四五”（2021-2025 年）战略规划中提出到 2025 年达成 10 亿港元净利润， 5 年复合增长率为 39%的规划业绩目标，目前 2021、2022 年业绩均已实现目标。 港澳、内地营收高速增长，海外收缩。2022 年公司实现营业收入 76.81 亿港元，同 比+21.9%，其中：幕墙-港澳实现 35.96 亿港元，同比+38.1%；幕墙-内地实现 16.18 亿港 元，同比+31.9%；幕墙-海外实现 5.70 亿港元，同比-12.0%；非核心主业（总承包&投资 运营）实现 18.85 亿港元，同比+3.7%。从行业对比来看，在营收规模方面，公司处于行 业第二梯队，仅次于深耕内地的江河集团、亚厦股份等；在营收增速方面，公司 2021、 2022 年增速远超行业典型公司。
幕墙主业毛利润规模大增，毛利率提升。公司 2022 年实现毛利润 8.25 亿港元，同比 +21.9%，其中幕墙业务实现 6.96 亿港元，同比+95.5%；非核心业务实现 1.29 亿港元，同 比-59.8%。从各板块毛利率看，①幕墙业务：随着港澳项目毛利率的提升和海外亏损项目 的减少，毛利率呈上涨态势，2022 年达到 12.03%，同比+4.07pct；②运营及管理业务： 2022 年毛利率 12.66%，同比-9.25pct，主要由于皇姑热电项目供暖受煤炭价格波动影响； ③工程总承包业务：2022 年毛利率 0.47%，同比-11.82pct，主要由于新接项目少，结算 样本量低，毛利率出现波动。从行业对比来看，公司近三年平均毛利率均在 10%-11%，略 低于行业典型开展幕墙公司，而公司随着港澳项目占比的提升、亏损项目的出清、非核心 主业的稳定，预计未来毛利率将持续提升。
净利润连续两年增速超 40%，财务稳健派息率超 30%。公司 2021、2022 年实现净利润 2.92 亿港元和 4.22 亿港元，分别同比+50.5%和 44.5%，达成规划目标。公司自 2021 年起 经营好转，财务结构稳健，持续稳定派息，2021、2022 年每股派息 4.7 港仙、6.5 港仙， 派息比率分别为 34.7%和 34.0%。
2.2、新增签约规模提升、结构优化，在手储备充足
公司坚持“扩大港澳、拓展内地、收缩海外”的拓展策略，锚定“十四五”目标不动 摇。公司 2021、2022 年新签合约额快速提升，2022 年达到 101.27 亿港元，同比+23.4%， 基于公司拓展策略，港澳和内地规模大幅提升，而海外和非核心业务收缩：幕墙-港澳新 签约 59.6 亿港元， 同比+42.0%；幕墙-内地新签约 26.34 亿港元，同比+28.5%；幕墙海外连续两年无新签约项目，稳步收缩；非核心主业（总承包&投资运营）新签约 15.33 亿港元，同比-21.8%。
公司在手未完成合约储备充足，结构持续优化。截至 2022 年，公司在手未完成合约 额为 134 亿港元，同比+23.5%，对当年营业收入覆盖倍数为 1.75 倍，保障未来营收持续 增长。从结构上看，港澳幕墙、内地幕墙、海外幕墙、总承包、运营和管理在手未完成合 约分别为 71.8、33.7、4.4、17.1、6.9 亿港元，占比 53.6%、25.2%、3.3%、12.8%、5.2%， 港澳和内地幕墙业务大幅提升，海外和非核心主业持续收缩。储备结构充分反映未来营收 结构，如近年港澳幕墙和总承包业务营收贡献快速下滑，港澳幕墙营收贡献从 2020 年的 11.7%降至2022年的7.4%，总承包业务营收贡献从2020年的23.3%降至2022年的11.7%。
2.3、现金流安全稳健，业绩增长可预见性高
公司业务模式良好，经营性现金流持续为正。公司项目通常分为“中标-设计-采购和 加工-送达地盘和安装-完工-质保期”等阶段，在采购期即可获得客户的部分预付款，在 安装阶段根据项目进度分批次结转收入，现金流压力小。公司近年来经营性现金流持续为 正，2022 年为 2.46 亿港元，为持续发展和稳健派息提供良好保障。
公司项目第 3 季度可实现正净现金流，6 个季度内实现累计净现金流转正。以合约规 模 10 亿港元、毛利率 20%的港澳高端项目为例，项目周期在 3.5 年左右（设计和安装 2.5 年，质保期 1 年），预付款 25%在采购期支付。从项目全周期现金流状况看，累计现金支 出在设计阶段达到峰值 0.5 亿港元，约总合约额的 5%；而进入第三季度采购阶段后，客 户预付款到账，单季实现正现金流，到第六季度预付款全部到账后，项目累计净现金流可 实现转正；从第七季度起开始安装，项目可按工程精度逐步结转收入，第九季度可达累计 净现金流的峰值 2.03 亿港元。
3.1、港澳市场迎增长机遇，行业龙头率先受益
公司是港澳幕墙龙头，市场份额远超其他企业。2022 年公司在香港公建领域接连斩 获，中标将军澳中医院与启德急症医院 B 地盘；私营建筑绝对领先，独揽热门区域启德跑 道区中的 8 单（全区域共推出 9 单），在香港新签约额达 37.21 亿港元，市场第一，远超 第二名其士的 10.3 亿港元。从市场份额来看，据公司统计，香港幕墙总体规模在 150-200 亿港元之间，其中住宅项目规模 90-120 亿港元，公司市占率 20%-30%；商业项目规模 60-80 亿港元，公司市占率 30%-40%。
香港 2022 年施政报告提出庞大建设计划，香港幕墙工程在写字楼、医院、艺术、康 乐、住宅等各类工程均有大量发展机遇，成交规模有望继续突破： ①第一个与第二个十年医院发展计划：2022 年施政报告提出全力推动第一个十年医 院发展计划（2016 年开始），未来五年增加约 4600 张病床和约 80 间手术室。政务司表示 2026 至 2035 年推展第二个十年医院发展计划，额外提供逾 9,000 张病床及其他新增医疗 设施。
②北部都会区：额外开拓约 600 公顷用地作住宅和产业用途，估计可提供的住宅单位 为约 16.5 万个至 18.6 万个，连同元朗区和北区现有的 39 万个住宅单位，整个北部都会 区发展完成后，总住宅单位数目将达 90.5 万个至 92.6 万个，一共可容纳约 250 万人居住； 配合港深跨境口岸和交通基建，与深圳形成“双城三圈”的战略性布局；为万亿级长期计 划。母公司中国建筑国际率先进驻北部都会区开展建筑工程业务，为公司后续进驻提供良 好基础。③明日大屿：提供最多 21 万个住宅单位，核心商业区占地约 100 公顷，提供约 400 万平方米商业总楼面面积。 ④私营房屋供应：未来十年香港私营房屋需求为 129000 个单位，在未来五年准备好 可兴建不少于 72,000 个私营房屋单位的土地，通过卖地及铁路物业发展推出市场，再加 上市区重建局及其他私人发展项目。
⑤十年文化艺术设施发展蓝图：增加博物馆、表演场地，包括增加康文署旗下博物馆 数目至 19 间，增加表演场地座位数目约 50%。明年起分阶段启用的东九文化中心将成为 加速“艺术+科技”结合的基地。 ⑥十年体育及康乐设施发展蓝图：分阶段提供约 30 项多元化康体设施，例如体育馆、 游泳池、运动场、公园等。 澳门幕墙工程以大型博彩酒店工程为主，新一轮赌牌续约落地，续约公司均承诺了 未来十年的投资计划。2022 年 11 月，永利、金沙、澳娱、美狮美高梅、银河和新濠博亚 等六家博彩公司完成了新一轮赌牌续约，可由 2023 年起继续营运十年，六大赌牌公司承 诺未来十年将在澳门投资 1188 亿澳门元，将带来新的幕墙需求增量。公司已于 2022 年中 标澳门银河四期项目，合约额达 22.4 亿港元，为全球单体合约金额最大的建筑幕墙合约。
3.2、内地市场空间广阔，重点发力高端市场
内地幕墙行业市场空间大，行业集中度低。内地幕墙工程集中在商业、公建领域，据 中国建筑装饰协会数据，2021 年内地建筑幕墙及安装行业工程产值达 5200 亿元，预计到 2025 年将达到 6600 亿元，增量前景广阔。而从内地六家幕墙行业头部企业数据看，六家 企业 2021 年市占率总和仅 4.2%，剩余超过 95%的份额由其他中小型公司占据。
公司主打高端幕墙项目，在内地巨大且分散的市场空间中不乏高端项目需求。内地对 玻璃幕墙的要求较为严格，如在 2015 年住房城乡建设部、国家安全监管总局《关于进一 步加强玻璃幕墙安全防护工作的通知》中明确要求新建住宅、党政机关办公楼、医院门诊 急诊楼和病房楼、中小学校、托儿所、幼儿园、老年人建筑，不得在二层及以上采用玻璃幕墙等。而内地高端项目体量大，公司能在内地规模快速增长，2022 年新签合约额 26.3 亿港元，成功开拓 OPPO、华为、字节跳动等内地优质业主；是内地唯一苹果店幕墙指定 供应商，累计承建 36 个苹果店项目。
公司以高能级城市为核心，依托四大客户条线，稳步拓展内地市场。幕墙的保新、 装配式程度高、易于更换的特性受到业主青睐，独特的美学价值也使其成为当代高端精品 建筑中必不可少的组件。凭借“远东幕墙”的品牌效应，公司在内地打开了新经济企业、 港资开发商、政府和精品事业部四条客户线，避免了中低端幕墙的竞争红海，拓展高端、 具有个性化、利润率相对较高的幕墙项目，如 OPPO 东莞研发中心、杭州新鸿基江河汇、 广州黄埔世界气象中心、成都太古里苹果店等。
4.1、持续深化BIPV技术研究，拓展蓝海市场
随着中国“十四五”规划和“碳达峰、碳中和”目标的提出，新能源发展和城市节能 减排需求不断增长，绿色环保理念在建筑工程领域也愈发受到重视。内地和港澳均有较大 的 BIPV（建筑光伏一体化）市场空间。在内地、BIPV 政策支持力度较大，多省市出台 BIPV 相关支持政策，以政府、平台主导的公建类项目响应政策号召，青睐融合了 BIPV 立面、 屋面产品的建筑设计方案。在港澳，港澳普遍注重 ESG 表现，港交所上市公司 ESG 信息披 露率达 93.8%。香港可再生能源发电上网可以最高 4 港元每度的价格出售给电力公司，而 香港工商业电价在 1-1.3 港元左右，光伏发电并网经济效益高。
公司在 2021 年宣布与龙焱集团合作开展 BIPV 业务，龙焱集团率先在中国实现了完全 自主研发碲化镉薄膜太阳能技术产业化，是建筑光伏一体化应用的行业先行者，拥有全球 领先的碲化镉光伏膜技术，2011 年耗资 4000 万美元在杭州建立了第一条碲化镉薄膜电池 生产线。目前，公司与龙焱集团合作研发研发采用不同类型光伏组件的 BIPV 产品（晶硅、 碲化镉等），以适配业主多元化需求。做真正可以“住”的 BIPV，以建筑思维打磨 BIPV 产品，落地具有建筑美感的 Light-S 系列产品。
公司积极研究开发 BIPV 技术，探索可再生能源发展新方案。BIPV 于远东珠海现有员 工食堂顶部试行，采用了 BIPV 光伏屋顶系统和立面系统, 打造光伏发电技术。项目顺利 完工并投入试运营, 估计可满足室内空调及照明的电力需求。光伏屋顶面积约 300 平方米， 立面光伏板面积 45 平方米，选用了仿石材、仿铝板、仿木纹、仿砖石纹等新材料, 令外 观层次更丰富。此外，公司在 2022 年 8 月，中标山东莱西青北高科园商业幕墙及 BIPV 项目，合约额约 1.0 亿港元，光伏装机容量 414kW，首年可发绿电 24 万度。是集团首个 BIPV 项目，BIPV 从研发到实践的首次突破。
4.2、沙特“THE LINE”如若落地，将带来幕墙业务巨大机会
2022 年沙特阿拉伯公布了未来城市“THE LINE”的设计方案，计划投资近 1 万亿美 元，在红海沿岸沙特北部的 NEOM 市内打造一座长约 170 公里，宽度仅有 200 米，高 500 米，占地面积覆盖 34 平方千米的“线性城市”，将容纳 900 万人居住和生活。粗略估算， 即使不考虑顶面，THE LINE 整体项目需要建设的幕墙面积将超过 17000 万方（2*17*500）； 若只看先导项目部分，也有约 3 公里的长度，超过 1100 万方的立面体量，以单方 5000 元的价格估算，先导项目也带来超过 550 亿元的合约额。若项目落地，将为具有全球化和 独特技术能力的幕墙公司带来巨大的合约规模和提升。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
