1.1、历史沿革：热转印碳带之先驱，持续丰富产品种类
杭州天地数码科技股份有限公司成立于 2002 年，是专业从事热转印碳带产品研发、 生产和销售的国家高新技术企业，是国内率先研发出条码打印热转印碳带的企业之 一。 公司自成立以来不断探索热转印碳带的新配方、新工艺和新材质，持续拓展产品种类 和应用领域，公司产品包括条码碳带、传真碳带、打码碳带等。公司已在热转印碳带 领域积累了丰富的研发经验，迄今已发展成为热转印碳带产品领域的国内龙头企业， 并在世界范围内具有一定的知名度和竞争优势。截至 2022 年底，公司在美国、英国、 印度、墨西哥、巴西、加拿大、法国均设立了子公司并实现了销售。作为率先进行海 外布局的国内热转印碳带生产企业，海外布局的优势使得公司与国际一流企业的差 距逐渐缩小。
公司目前的碳带产品线齐全，热转印碳带产品包括条码碳带、传真碳带、打码碳带 等，其中条码碳带占比90%以上。条码碳带包括蜡基碳带、混合基碳带和树脂基碳 带，基本涵盖了全部碳带产品。热转印碳带因具有耐高温、抗污渍、耐热、耐摩擦、 耐腐蚀等性能，打印字符质量高，碳带使用寿命长，且克服了喷墨洇纸、易溶于水等缺陷，能够适应严苛的工业打印环境，并能满足工业领域对长时间连续打印的要求。 作为公司最主要的条码碳带，在混合基、树脂基领域公司也率先取得了突破，打破了 国外企业在高端产品的垄断。公司的混合基、树脂基碳带产品根据不同性能，又有彩色碳带、水洗碳带、高速碳带等适应于不同领域的产品。产品线的丰富，使得公司的 产品能够广泛适用于多个领域，满足客户差异化的需求。
1.2、财务分析：经营状况触底反弹，财务指标持续改善
2018-2020年，严峻复杂的国内外宏观经济环境使公司下游行业受到一定程度冲击， 同时行业竞争加剧，加之原材料成本波动，公司经营受到较大影响。公司根据市场变 化，完善市场布局，坚持管理模式改革与优化，努力提升销售份额及市场占有率，公 司近两年经营情况明显改善。2021 年，公司实现营业收入 5.42 亿元，同比增长 28.95%，实现扣非归母净利润 0.15 亿元，同比增长 20.07%。2022 年，公司实现营 业收入 5.95 亿元，同比增长 9.92%，实现扣非归母净利润 0.31 亿元，同比增长 101.54%。
分产品来看： 条码碳带：2022 年，条码碳带是公司目前最主要的收入来源。2018-2022 年， 条码碳带收入分别为 3.89、3.85、3.91、5.03、5.43 亿元，这五年，条码碳带 业务收入占公司总营业收入的比重都在 90%以上，毛利率有所下滑，2022 年毛 利率为 22.92%。2022 年，条码碳带业务收入保持增长，增速为 7.90%。传真碳带：2022 年，公司传真碳带的业务收入为 0.041 亿元，同比增长 44.90%。 打码碳带：2022 年，公司打码碳带的业务收入为 0.029 亿元，同比减少 3.76%。
水转印碳带：2022 年，公司水转印碳带的业务收入为 0.018 亿元，同比减少 5.65%。 2018-2022 年，公司期间费用情况如下： 销售费用：2018-2022 年，公司销售费用分别为 0.47、0.50、0.29、0.36、0.52 亿元，2022 年同比增长 43.01%。2018-2022 年，销售费用率分别为 11.67%、 11.96%、6.91%、6.68%、8.69%。管理费用：2018-2022 年，公司管理费用分别为 0.24、0.28、0.42、0.45、0.37 亿元，管理费用率分别为 5.97%、6.72%、10.01%、8.29%、6.28%。 财务费用：2018-2022 年，公司财务费用分别为-0.02、-0.02、0.08、0.04、-0.12 亿元，财务费用率分别为-0.46%、-0.40%、1.88%、0.73%、-2.00%。 研发费用：2018-2022 年，公司研发费用分别为 0.14、0.15、0.15、0.18、0.18 亿元，研发费用率分别为 3.44%、3.56%、3.50%、3.31%、3.10%。
2018-2022 年，公司研发投入占营业收入的比重维持在 3-4%，较高的研发投入使公 司在未来更具技术优势地位。持续投入研发也是公司进一步丰富产品类型、提高产品 品质、保持和巩固行业地位并实现业绩持续快速增长的必要条件。2018-2022 年，公 司研发团队从 58 人持续扩张，截至 2022 年年底，公司共有研发人员 75 人，占公司 员工的 11.81%。
2018-2022 年，公司经营性现金流量净额分别 0.14、0.22、0.48、-0.22、0.86 亿元。 2018-2020 年，公司经营性现金流量净额较为充裕，并保持较快增长。2021 年，公 司经营性现金流量净额为-0.22 亿元，同比减少 144.89%，主要系产销规模扩大，购 买商品、接受劳务支付的现金和支付给职工以及为职工支付的现金增加所致。2022 年，公司经营性现金流量净额为 0.86 亿元，同比大幅增长 496.74%，主要系销售规 模扩大，销售回款增加所致。
1.3、股权架构：股权结构较为分散，核心高管经验丰富
根据公司《关于共同控制协议书解除及部分股东重新签订一致行动协议暨实际控制 人变更的公告》，刘建海先生、韩琼先生新签订了《一致行动协议》，为公司实际控制 人，目前持股分别为 1698.13 万股、1401.40 万股，比例分别为 12.27%、10.12%。 潘浦敦先生持有公司 1692.59 万股股份，占总股本的 12.23%，是公司第二大股东， 并出具了《关于不谋求上市公司控制权的承诺函》。韩琼先生除上述直接持股外，根 据 2020 年 7 月韩琼先生与李卓娅女士离婚民事调解书及一致行动人与表决权委托 协议，韩琼先生将所持公司股份分割 500 万股给李卓娅女士，相应股东表决权由韩 琼先生行使。
经 2020 年年度权益分派资本公积转增股本及通过集中竞价交易减持公 司股份后，截至 2023 年 4 月 20 日，李卓娅女士持股数量变更为 698.01 万股，相应 股东表决权（占公司总股本 5.04%）由韩琼先生行使，即韩琼先生合计持有公司 15.16% 的表决权。
根据《上市公司收购管理办法》第八十四条的规定，股东持股比例虽未达到 30%， 但依其可实际支配的上市公司股份表决权足以对公司股东大会的决议产生重大影响 的，为拥有上市公司的控制权。自 2023 年 4 月 28 日起，韩琼先生、刘建海先生继 续为公司的实际控制人。 韩琼先生，中国国籍，无境外永久居留权，硕士研究生学历，工程师职称。曾任职于 西安仪表厂、杭州仪器仪表集团公司、杭州贝隆自动化系统工程公司等。1998-2000 年攻读浙江大学 MBA；2002-2005 年担任天地有限副总经理，2005-2008 年担任天 地有限总经理、2008-2011 年担任天地有限副总经理，2011 年至今担任公司总经理， 2005 年至今担任公司董事，2014 年至今担任公司董事长。
1.4、发展战略：内生外延双轮驱动，开启高速成长周期
公司以“Barcoding the World（条码联世界）”为发 展愿景，以“帮助客户成长”为经营理念，公司于 2021 年 4 月制定了《五年发展规 划纲要》（2021 年-2025 年），公司继续坚持产品系列化和全球本地化两大经营战略， 以产品技术创新和渠道深化建设为发展内动力，努力克服外部环境带来的不确定因 素，同时围绕经营战略适时投资或收购产业链相关项目，致力于成为热转印碳带行业 全球领先企业。 从生产经营目标来看，为实现公司总体战略发展目标，公司计划利用五年时间，即到 2025 年实现主营业务收入 20 亿元，归属于母公司净利润 2 亿元，主要从提升产品 总体产销量、特别是中高端产品的产销量，改善产品结构，提升境外本地化销售占比 来实现上述经营目标。
从技术发展目标来看，在蜡基碳带产品领域，公司产品已具有较强的竞争优势，能够 替代全球同类型主流产品。混合基碳带和树脂基碳带产品属于中高端产品，公司目前 已推出多款中高端产品，未来公司将继续紧密结合市场需求及行业发展趋势规划新产品的开发，不断通过工艺提升以及与全球行业专家开展技术合作，实现新产品更通 用、更专业、更环保的技术目标，全线产品品质达到替代或者超越行业内主流产品的 质量水平。
从渠道建设目标来看，围绕全球本地化的战略，建设具有本地文化、本地团队的全球 主要经济体的销售渠道，实现产品进入本地化主流市场的战略目标。具体渠道建设目 标包括：（1）海外已经建立的子公司，进一步深化渠道建设，实现本地文化、本地团 队，产品进入本地化主流市场。（2）渠道尚未开设的区域通过自建或者收购的方式实 现新渠道的建设。 从投资发展目标来看，未来五年，公司将围绕经营战略，坚持聚焦主业的基本原则， 通过适时投资或收购产业链相关项目，以促进产量质量提升及渠道深化建设为投资 目标，双管齐下，加速产品系列化和全球本地化两大战略的落地，促进公司内生增长 和外延发展双提升，巩固国内竞争优势，提升海外市场竞争力、完善产业布局，提高 产品附加值。
2.1、核心产品应用广泛，国家政策大力支持
公司主营业务为热转印碳带的研发、生产和销售，所处的行业系热打印行业细分热转 印打印机耗材制造行业。热转印打印是一种结合了微电子技术、光刻技术、半导体电 热元件技术以及激光技术的打印技术，其原理是通过计算机信号驱动半导体电热头 或激光将热量传递到支持体的成像材料上，使成像材料热熔融而转移到受印介质上， 形成文字和图像。热转印碳带就是热转印打印的成像材料，其作用是通过热和压力将 油墨从碳带转印到纸、薄膜或其他受印介质上。
热转印碳带行业的上游产业主要是原材料供应产业，包括 PET 薄膜、蜡、树脂、颜 料等热转印碳带生产所需要的原材料，其供给价格变化直接影响热转印碳带的生产 成本。近年来，随着上游产业市场化程度不断提高，热转印碳带的主要原材料供给充 足、竞争充分。 行业下游产业非常广泛，包括了物联网、工业制造、医疗服务、零售、物流、仓储、 企业管理、产品溯源及防伪等条码技术的终端应用领域。随着我国信息技术的发展和 产业升级的需要，特别是在工业 4.0 背景下对智能制造的需求带动，条码识别技术应 用广度和深度均得到快速发展，从而有力带动热转印碳带的需求。
目前，热转印碳带领域的国际主流企业集中于日本、欧洲和美国，中国产量已经排名 世界前列，但产品主要集中在蜡基色带等相对低端领域，能依靠自主知识产权生产混合基和树脂基产品的中国厂家极少，绝大部分高端产品依靠进口。高端产品的生产主 要集中在日本、美国、法国。如日本的 Ricoh、DNP、Fujicopier、General、Unichemical， 美国的 IImak、ITW，法国的阿尔莫，德国的 KURZ 等知名大企业。公司产品作为应用于计算机打印设备耗材的新材料产品，属于国家的战略性新兴产 业。此外，公司产品最终运用于自动识别领域，在下游应用领域也受到国家政策的支 持和鼓励。国家产业政策对于公司所处行业和下游应用行业的扶持，有利于公司经营 进一步发展。
2.2、全球市场稳步增长，中国市场渗透提升
根据 SmithersPira 公司的数据，2015 年全球打印输出市场产值为 8250 亿美元，并 且预测在 2020 年前将保持年均 2%的增长速度。2014 年全球热打印市场产值在 328 亿美元，未来 5 年将保持 4.5%以上的复合增长率，2019 年将达到 409 亿美元的产 值。其中，热转印打印耗材的市场产值将从 2014 年的 97 亿美元增长到 2019 年的 127 亿美元，复合增长率在 5.5%。 根据 markets and markets 的预测，全球热打印市场将由 2020 年的 432 亿美元增长 至 2025 年的 536 亿美元，预计复合年增长率为 4.4%。其中，北美地区占据 2020 年全球热打印市场最高份额，接近 40%，其次是欧洲地区，约占 28%；亚太地区市 场份额约占 26%。但亚太地区增长趋势高于欧洲地区，预计 2025 年市场份额可达 30%。
全球的市场容量。随着近年来热转印打印技术的普及和热转印打印机的发展，热转印色带在全球范围 内的销售额亦稳步增长。根据中国计算机行业协会耗材专委会的数据，就全球市场而 言，热转印色带行业增长稳健。根据中国计算机行业协会耗材专委会的数据，2015-2019 年，全球热转印色带销售额 年均增长率在 5%左右。以热转印色带终端产品出厂价格计算，2019 年全球市场容 量约为 14.33 亿美元。2020 年由于新冠疫情影响，当年市场产值有所降低，未来随 着疫情的影响消退，全球热转印色带市场仍将保持增长态势。
按产品销售额分类，树脂基和混合基色带属于高端产品，其中树脂基色带价格较高， 一般应用于耐高温、耐刮擦要求较高的打印场合以及蜡基色带无法打印的介质。而蜡 基色带则属于相对低端产品，但由于价格优势，目前蜡基色带是全球范围内应用最广 泛的热转印色带产品。根据中国计算机行业协会的数据，2019 年全球热转印色带销 售额中蜡基色带产品约为 6.45 亿美元，混合基色带和树脂基色带产品分别为 3.58 亿 美元和 4.30 亿美元。
根据中国计算机行业协会的数据，2019 年，全球热转印色带的产量在 60 亿平方米 左右，全球热转印色带产量近年来一直保持较高的增速。亚洲是最大的热转印色带生 产区域，占全球产量的 60%以上。其中，中国由于生产成本优势，以及国际主要企 业在中国的产业转移，中国是目前全球最大的热转印色带生产国，2019 年产量约为 21 亿平方米。美国、欧洲和日本也是主要的生产地区。此外，如韩国、巴西等也有 一定规模的热转印色带产量。
根据中国计算机行业协会的数据，从产品类别来看，2019 年，蜡基产品占了 65%的 生产数量，产量约为 39 亿平方米，混合基次之，约为 13.8 亿平方米，树脂基则为 7.2 亿平方米。
中国的市场容量。根据中国计算机行业协会的数据，中国是亚洲热转印色带的主要消费国之一，虽然热 转印色带应用于条码识别行业在我国起步较晚，但 2015-2019 年随着我国在各行各 业条码应用的逐渐推广，热转印色带消费呈增长趋势，保持在 8%左右的水平。2019 年我国热转印色带的销售额在 8.19 亿元左右。预计未来随着我国在条码识别领域发展的深入，我国条码识别行业将仍然保持高于全球平均水平的增长，在全球热转印色 带中的占比将逐渐提升，每年的行业增速仍将保持在 7%左右的增长水平。2020 年 因新冠疫情影响，市场容量有所下降，未来随着疫情的影响消退，预计我国热转印色 带市场仍将保持每年 7%左右的增长速度。
根据中国计算机行业协会的数据，从需求量而言，2019 年我国热转印色带的需求量 在 9.35 亿平方米左右，且未来需求量将保持一定增速。与全球市场有所不同，就销 售的产品结构而言，我国消费热转印色带中，蜡基产品占需求数量的 60%左右。混 合基产品占需求数量的 24%左右，树脂基产品占需求数量的 16%左右。根据中国计算机行业协会的数据，中国是全球最大的热转印色带生产国，2019 年以 21 亿平方米的产量占全球产量的 35%。由于中国的生产成本优势，国际企业在中国 转移了部分产能，2019 年产能约 2 亿平方米，其余 19 亿平方米主要由本土企业进 行生产。中国的热转印色带主要以蜡基产品为主，尤其是本土企业生产的绝大部分为 蜡基产品。
3.1、研发团队成熟专业，打破国际企业垄断
公司拥有一支成熟、稳定、专业、专注的研发团队，在研发广度和研发深度均能支撑 公司的发展战略。公司的研发模式主要为内部自主研发，研发原则为：满足市场需求 的同时，保证行业前瞻性。经过多年的实践与积累，公司根据工艺技术研发的流程特 点，已逐步建立起一套符合行业发展特征、满足公司业务需要的研发体系。公司研发 中心主要负责公司的研究开发工作，其下属机构按照研发职责进行分工。公司现有主要产品所涉及的核心技术主要集中在热转印碳带生产的各个环节，诸如 普通蜡基碳带配方、混合基碳带配方、树脂基碳带配方、蜡基热转印色带单层无溶剂 型热熔布工艺等。公司主要产品所涉及的核心技术主要通过自主研发方式取得，且均 已成熟，处于大批量生产阶段。
公司自设立以来，一直依靠自主创新掌握核心技术，是我国较早生产传真碳带并进入 国际市场的企业，也是我国率先研发并生产条码碳带的企业之一。公司在配方研发、 工艺创新和生产管理等方面积累了丰富的经验掌握了核心技术。公司凭借研发和自 主创新优势，率先研发了混合基和树脂基产品的本土企业之一，打破了国际企业在高 端产品的垄断。
3.2、产品系列逐步完备，技术打造竞争优势
伴随着微电子技术、光刻技术、半导体电热元件技术以及激光技术的发展，尤其是高 敏性的热转印成像功能材料技术的发展，热转印打印机作为一种非接触式打印的计 算机外设硬输出设备，已成为市场占有率很高的一类特种打印机。其成像的热力学原 理是通过计算机信号驱动半导体电热头或激光将热量传递到支持体的成像材料上， 使成像材料热熔融而转移到受印介质上形成文字和图像。
公司通过多年的发展，涵盖了几乎全部碳带领域产品。作为公司最主要的条码碳带，在混合基、树脂基领域公司也率先取得了突破，打破了国外企业在高端产品的垄断。公司条码碳带还包括如彩色碳带等适用于不同应用领域的产品。产品线的丰富，使得公司的产品能够广泛适用于多个领域，满足客户差异化的需求。因此公司产品在适用性上具有较强的竞争力。热转印碳带因具有耐高温、抗污渍、耐热、耐摩擦、耐腐蚀等性能，打印字符质量高，碳带使用寿命长，而且克服了喷墨洇纸、易溶于水等缺陷，因此热转印方法对打印介质没有任何要求，可在各种纸张和特种纸张以及其他各种介质上实现高清晰打印。此外热转印打印对环境的要求较低，能够适应严苛的工业打印环境，并能满足工业领域对长时间连续打印的要求。
在条码打印领域，热转印打印具有绝对的优势和主导地位。例如，使用激光打印条形 码，受印介质必须是纸张，若使用标签，则激光打印中的热定影过程中的高温高压会 使得标签背胶溢出；此外，激光打印无法长时间连续工作，对工作环境要求较高，一 般无法应用于工业生产环境中。而若使用喷墨打印条形码，则对受印介质有快干、吸 墨的要求，而多数标签材质不符合这一要求，且许多喷墨打印使用的颜料溶于水，造 成打印影像容易受到水、酒精、油等污染，打印的成品对环境敏感度高，较难应用于 工业生产。
公司产品主要应用于条码识别，在条码的精确性和可识读率有着较高的性能优势，此 外，对于条码打印的介质、工作环境、条码保存环境有着特殊要求的不同应用行业， 公司生产的热转印碳带也有良好的性能体现。
3.3、营销网络提升效率，海外布局进展顺利
公司的销售采用经销商和分切商销售相结合的模式，并有少部分的直接销售，根据不 同市场区域的特点有所区别。总的来看，在国内、亚非市场的销售主以经销商和分切 商相结合的方式，在欧洲市场以分切商为主，在美洲市场以经销商为主。 公司在国内的销售上，逐步建立了以经销商销售为主的模式，并由经销商对公司的销 售渠道进行维护，有利于公司提高销售效率。公司的国内销售基本遍布全国，具有较 广的销售渠道。在国际市场上，经过多年的发展，也逐步积累了一定的分切商和经销 商的渠道资源，在国际市场的销售渠道正在逐步完善。
公司 2009 年在美国设立子公司，通过本地化销售的策略进入美洲市场。2013 年在 英国设立子公司，使得英国和欧洲的部分销售实现本地化。2015 年在印度的子公司 设立并实现销售。2016 年在加拿大设立子公司并实现销售。根据公司《2022 年年度 报告》，公司在美国、英国、印度、墨西哥、巴西、加拿大、法国均设立了子公司并 实现了销售。作为率先进行海外布局的国内热转印碳带生产企业，海外布局的优势使 得公司与国际一流企业的差距逐渐缩小。
热转印碳带行业在国际经过多年发展，行业在产品研发、发展战略、竞争策略上已有 较多经验教训。国际龙头企业的发展规划和布局也给公司在国际市场的竞争提供了 学习和借鉴的模范。公司虽然成立时间较国际一流企业短，但是通过制定跟随制胜战 略，通过大量借鉴国际一流企业的经验，研究国际一流企业的经营模式及其效果，并 结合自身特点进行深度学习消化，从而减少在国际竞争中的不确定性，最终获得在国际市场上的竞争优势。
3.4、全资收购安徽维森，助力公司战略落地
公司于 2022 年 11 月 22 日发布《关于收购安徽维森智能识别材料有限公司 100%股 权的公告》，拟收购安徽维森智能识别材料有限公司 100%股权，收购对价 12000 万 元。收购完成后，公司将持有安徽维森 100%的股权，安徽维森将成为公司的全资子 公司。本次收购资金来源为变更全球营销中心建设项目募集资金 2374.94 万元及其 利息收入、理财收益用以支付交 易对价，剩余部分由公司以自有资金支付。
安徽维森主要生产混合基、树脂基、水洗唛高端热转印材料，产品主要应用于商业零 售、收银系统、邮政快递、仓储物流、工业制造、电子电器、食品医疗、金融办公、 服装纺织、银行保险等领域和行业。2021 年，安徽维森实现营业收入 5256.02 万元， 实现净利润 552.35 万元，经营活动产生的现金流量净额为-2840.9 万元。2022 年上 半年，安徽维森实现营业收入 2357.77 万元，实现净利润 285.49 万元，经营活动产 生的现金流量净额为 528.62 万元。转让方作为目标公司原股东愿意就目标公司于本 次股权转让完成后的业绩作出如下承诺：2022-2023 年二年实现的累计税后净利润 不低于 1715 万元；2022-2024 年三年实现的累计税后净利润不低于 3135 万元。
公司于 2022 年 12 月 20 日披露了《关于收购安徽维森智能识别材料有限公司 100% 股权的进展公告》，股权交割已完成过户，公司持有安徽维森 100%股权，安徽维森 的股权变更已在工商部门登记备案，并取得了芜湖市市场监督管理局换发的《营业执 照》。 根据公司《2022 年年度报告》，安徽维森公司 2022 年度经审计的归属于母公司股东 的净利润 825.66 万元，完成业绩承诺之 2022-2023 年累计实现税后净利润 1715.00 万元的 48.14%，业绩承诺实现情况良好。
核心假设： 公司是专业从事热转印碳带产品研发、生产和销售的国家高新技术企业，是国内 率先研发出条码打印热转印碳带的企业之一，公司不断探索热转印碳带的新配 方、新工艺和新材质，持续拓展产品种类和应用领域，公司产品包括条码碳带、 打码碳带、传真碳带等。公司在热转印碳带领域积累了丰富的研发经验和深厚的 技术，迄今已发展成为热转印碳带产品领域的国内龙头企业，并在世界范围内具 有一定的知名度和竞争优势。目前，公司产品（业务）主要包括：条码碳带、传 真碳带、打码碳带、水转印碳带、其他，我们按照这五个维度预测公司未来的收 入和毛利率情况。
1. 条码碳带：条码碳带是公司最主要的收入来源。近五年，该产品的营业收入占公 司总营业收入的 90%以上。条码碳带包括蜡基碳带、混合基碳带和树脂基碳带， 基本涵盖了全部碳带产品。2021-2022 年，该产品收入增速分别为 28.60%、 7.90%，未来三年收入有望保持较快增长态势，预测收入增速分别为 25.25%、 23.34%、21.62%。毛利率方面，2021-2022 年分别为 22.50%、22.92%，伴随 着中高端产品占比的不断提升，毛利率有望不断提升，预测未来三年分别为 24.20%、25.57%、26.07%。
2. 传真碳带：传真碳带即用于传真机的碳带，该产品在公司收入中占比很小。2021- 2022 年，该产品收入增速分别为-10.38%、44.90%，未来三年收入有望保持快 速增长态势，预测收入增速分别为 35.38%、30.27%、26.23%。毛利率方面， 2021-2022 年分别为 41.99%、36.36%，预测未来三年将逐步提升，维持在 37- 40%的区间。3. 打码碳带：又称为日期碳带，是用于打码机的碳带，即用于软性包装材料如食品 饮料包装的日期打码等。打码机直接在包装材料上打码，因此不再需要标签。该 产品在公司收入中的占比很小。2021-2022年，该产品收入增速分别为46.67%、 -3.76%，未来三年收入有望保持快速增长态势，预测收入增速分别为 34.18%、 30.22%、28.75%。毛利率方面，2021-2022 年分别为 13.00%、23.16%，预测 未来三年将保持在 2022 年的水平，维持在 23-24%的区间。
4. 水转印碳带：公司的主要产品为热转印碳带，同时由于涂布生产工艺相同，公司 还生产水转印碳带，该产品在公司收入占比很小。2021-2022 年，该产品收入增 速分别为-21.96%、-5.65%，未来三年收入有望保持平稳发展态势，预测收入增 速分别为 10.16%、8.93%、6.36%。毛利率方面，2021-2022 年分别为 67.14%、 68.05%，预测未来三年将保持在 2022 年的水平，维持在 68-69%的区间。5. 其他：该业务在公司收入中的占比较小。2021-2022 年，该业务收入增速分别为 44.97%、41.33%，未来三年收入有望保持快速增长态势，预测收入增速分别为 40.47%、35.49%、32.36%。毛利率方面，2021-2022 年分别为 21.51%、18.90%， 预测未来三年将保持在过去两年的平均水平，维持在 20-21%的区间。
可比公司估值： 在国内上市公司中，纳思达、鼎龙股份、新北洋也从事打印机产业链相关业务， 与公司所从事的业务相近，因此我们选择这三家公司作为可比公司。从 PE 估值 水平的角度来看，未来三年，公司的估值水平与可比公司的平均水平较为接近。 伴随着公司的快速成长，公司的 PE 估值水平有望提升，目前具备较好的长期投 资价值。
公司是热转印碳带领域的国内龙头企业，并在世界范围内具有较高的知名度和 竞争优势，未来成长空间广阔。展望未来，公司将通过全方位提升经营管理来提 升盈利水平，包括提升效率、降低成本、降低销售费用率和管理费用率、根据原 材料成本的变化适时调整销售价格等。最为重要的是围绕“产品系列化，全球本 地化”的经营战略来提升整体产品毛利率。一方面调节产品结构，提升中高端产 品的占比；一方面提高产品的本地化率。公司的盈利能力有望不断提升。预测公司 2023-2025 年营业收入为 7.53、9.37、11.49 亿元，归母净利润为 0.55、0.81、1.07 亿元，EPS 为 0.40、 0.58、0.78 元/股，对应 PE 为 36.60、25.14、18.90 倍。过去三年，公司 PE TTM 主要运行在 40-100 倍之间，考虑到公司未来的成长性，给予 2023 年 50 倍目标 PE，对应的目标价为 20.00 元。
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