公司主要业务包括互联网数据中心服务（IDC 及其增值服务）及云计算业务。公司 是提供互联网宽带接入服务(ISP)和 IDC 服务较早的企业之一，在数据中心建设及 运营方面积累了二十年的经验。 公司深耕 IDC 服务业务二十年，提供多样增值服务。IDC 是一种涵括高速互联网接 入宽带、高性能局域网络、安全可靠的机房环境的设备，在此基础上提供服务器托 管、虚拟主机、邮件缓存等各种增值服务。 基础服务：包括主机托管（机架、机位、VIP 机房出租），资源出租（如虚拟主机 业务、数据存储业务）等；安全防护服务：包括防火墙防护、入侵检测服务及 DDOS 防护服务等； 增值服务：包括负载均衡、智能 DNS、智能灾备、CDN、流量监控和反向域名解 析等。
IDC 行业国内外市场均保持稳步增长。根据信通院发布的《2022 数据中心白皮书》， 2021 年全球数据中心市场规模超过 679 亿美元，较 2020 年增长 9.8%；中国市场 2021 年市场规模超 1500 亿元，较 2020 年增长率为 28.5%。
从竞争格局看，全球市场以第三方 IDC 供应商为主，中国市场三大基础供应商占主 导地位。 从全球市场看，根据 Synergy 统计，全球 IDC 龙头企业 Equinix、Digital Reality 及 NTT 分别占据 13%、11%、6%的市场份额。随着市场化的成熟，电信运营商 逐步退出 IDC 市场，海外 IDC 市场主要由第三方 IDC 主导。 从中国市场看，2022 年中国三大电信运营商在国内 IDC 市场的总份额达 68%， 其中中国电信、中国联通、中国移动在中国 IDC 市场的份额分别为 27%、23%、 18%。其次是第三方 IDC 服务商万国数据与世纪互联分别为 7%与 5%，整体行 业集中度高，龙头效应明显。
1.1 供给端：行业洗牌接近尾声
“双碳”与“东数西算”持续推进 IDC 行业供给侧洗牌接近尾声，市场份额将向头部厂商集中。 2020 年起，“新基建”政策提出后，数据中心产业热度持续攀升，吸引大量跨界企 业及资本进入市场，产业内部头部数据中心企业积极扩展资源，通过“自建+并购” 的方式提升市场份额，市场供给快速增加。 据工信部统计数字表明，2022 年数据中心机架总规模达到 650 万标准机架，较 2020 年增加 60%。其中互联网及公有云是 IDC 产业主要的来源。随着移动互联 网趋于饱和，公有云以存量替代为主，整体市场竞争明显加剧，增速有所放缓， 整个 IDC 行业呈现买方市场特征。 IDC 行业尾部玩家陆续出局，行业龙头集中度稳步提升，整体供给侧洗牌接近尾 声。
在国家“双碳”与“东数西算”的背景下，国家对数据中心和 5G 等新型基础设施 绿色高质量发展提出具体目标。一方面，国家将建设 8 个国家算力枢纽节点；另一 方面，则对各地新建及存量数据中心 PUE 指标提出严格的要求，将一线及环一线 城市 PUE 不达标的老旧机房陆续进行违规、落后产能清退。
“东数西算”工程在京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝、内蒙古、贵州、甘肃、宁夏等 8 地规划建设 10 个国家级数据中心集群，核心目的是提升国家整体 算力水平。 在国家“双碳”背景下，为在 2030 年实现碳中和，对各大枢纽节点 PUE 提出了 较高的要求。2021 年 12 月，国家印发《贯彻落实碳达峰碳中和目标要求推动数 据中心和 5G 等新型基础设施绿色高质量发展实施方案》，方案明确要求全国新建 大型、超大型数据中心平均电能利用效率降到 1.3 以下，国家枢纽节点进一步降 到 1.25 以下，绿色低碳等级达到 4A 级以上。
1.2 需求端：chatGPT 带动算力增长 IDC 需求提升
大模型开启算力军备竞赛，算力呈现明显缺口。AI 大模型由复杂算法+海量数据结 合而成，复杂算法意味着模型拥有更高的时间复杂度以及更多的模型参数，“涌现” 效应则证明了当数据量达到某一阈值后，数据量的大小与模型准确度存在了正相关。 数据量、参数的大小对于算力的要求往往呈现指数级别的关系，其原因在于模型底 层的逻辑在于矩阵运算，数据量与模型参数代表了数据的特征维度，数据特征维度 越大，则对算力的需求则越高。 大模型参数在多家巨头的参与下呈指数级别增长。根据电商报数据，阿里 M6 模型 参数已达 10 万亿级别，相较于 chatGPT 增长超 50 倍，我们认为模型计算量增长 速度将远超硬件算力增长速度。
大模型对算力的需求来自于训练和推理两个环节。2023年华为发布的《计算 2030》 中提出至 2030 年 AI 算力相较于 2020 年将增长 500 倍，根据工信部统计数字表 明，2022 年数据中心机架总规模达到 650 万标准机架，假定复合增速为 20%，高 功率机柜占比保持不变。 经我们测算，2030 年算力相较于 2023 年算力增长倍数约为 300 倍，由于训练及 推理两侧所需高功率机柜数量为 1529 台，则至 2030 年高功率机柜增量至少为 45 万台，假定高功率机柜单价为 7 万元/年，高功率机柜市场规模增量约为 315 亿元。
训练侧：指通过大量数据训练出一个复杂的神经网络中权重和偏置的值，使其能 够适应特定的功能，该过程需要较高的计算性能用以处理海量数据。根据 OpenAI 官网数据显示，GPT3.5 的训练使用了微软专门建设的 AI 计算系统，总算力消 耗约 3640 PF-days。我们假定训练时间为 30 天，搭载英伟达 A100GPU 的 DGX 服务器。假定每台 DGXA100 服务器平均功率为 4kw。
推理测：指利用训练好的模型，使用新数据推理出各种结论的过程，该过程对算 力要求比训练环节略低，但更注重单位能耗算力、时延、成本等因素。我们假定 chatGPT 每日访问人次为 5000 万人，每人提问数 5 个，每个问题包含的字符 Tokens 为 30 个，每个字在单个英伟达 A100 GPU 上消耗的时间为 350ms，每 台 DGXA100 服务器平均功率为 4kw。
数字经济也是 IDC 需求释放的重要拉动力。根据 IDC《2021-2022 全球算力指数评 估报告》,对包含中国在内的重点国家而言，算力指数平均每提高 1 点，数字经济和 GDP 将分别增长 3.5‰和 1.8‰，并且随着计算力指数的提升，对经济的拉动作用 将变得更加显著。国务院于 2023 年 5 月印发《数字中国建设整体布局规划》，也强 调了数据技术设施、数据要素、数据资源的重要性。我们认为政策推动+数字化转 型将是 IDC 算力基础设施需求持续释放的另一方向。
公司已经投产及规划的 IDC 机柜主要分布在北京、上海及周边核心地段，其新建数 据中心项目均为大规模项目。公司发展战略清晰，以一线及周边地区为根基，凭借 其先发优势通不断在一线城市核心地段进行并购、扩建，扩充数据中心规模。 目前公司布局数据中心共有 12 个，其中京津冀区域共有 8 个，长三角地区共有 2 个，其余 2 个数据中心分别位于长沙及新疆。公司在投资者互动平台上表示，目前 公司已投入运营的机柜数量约 4.8 万，上架率在 70%-80%之间，项目全部达产后 将拥有超过 11 万个机柜的运营规模。过去两年受宏观环境影响，导致各项工程的 建设进度受到较大程度影响，全年新增投放量较少。我们认为随着今年宏观环境的 好转，过去两年未建成数据中心的投放量将在后续将逐步得到释放。
2.1 AIGC 释放算力需求 北京及周边地区受益
在“碳中和”背景下，由于环京地区对能耗和电力的限制趋严并且大型互联网、云 计算、科技创新类企业和政企用户数量较大，因此环京地区周边数据中心稀缺性价 值提升。根据科智咨询《2021-2022 北京及周边地区市场研究报告》，2021 年环京 周边地区传统市场规模达到 356.7 亿元，同比增长 18.6%。
由于互联网巨头、独角兽公司纷纷布局类 GPT 产品，当前环京地区数据中心需求 将进一步提升。根据胡润研究院数据，2023 年北京“瞪羚”、“独角兽”数量均位列 全球前三，并在国内占据绝对优势。今年 3 月，公司与北京地区 GPU 厂商摩尔线 程签署战略合作框架协议，聚焦于智能算力市场，合力构建 AIGC 算力网络和完善 新型智算基础设施，有望在未来的竞争中占得先机。 假若中国高科技类公司后续在大模型的应用层面有所跟进，经过我们测算，后续将 为公司带来 10500 万台高功率机柜的需求，由于公司后续规划机柜数及空余机柜 数量合计为 25000 台，我们认为这一需求将为公司带来 4.5-7.4 亿元的营收。
关键假设：
根据中国互联网协会数据，2021 互联网百强企业中北京占 34 家，我们假定其中 70%有大模型相关需求并且企业本身不具备数据中心，我们假定 2022 年保持不 变；
根据胡润百富，“瞪羚”、“独角兽”企业分别为 49、79 家，我们假定其中 80%有 大模型相关需求并且企业本身不具备数据中心；
根据科智咨询发布了《2021—2022 年北京及周边地区 IDC 市场研究报告》，根据 报告统计，2021 年，北京及周边区域在运营 IDC 机柜数量达到 49.2 万架，2021 年内共新增 IDC 机柜规模 8.6 万架，相较于 2020 年增速为 21%，我们假定 2022 年机柜增速仍保持 20%，那么 2022 年北京及周边区域在运营 IDC 机柜数量达到 59 万架；
根据公司 2022 年报，公司 IDC 营收 20.9 亿元，在运营机柜数量约为 4.8 万，测 算出单机柜价格为 4.3 万元/年，由于公司 IDC 北京区域业务占比约为 85%，我 们假定北京区域运营机柜数量约为 4 万，经测算 2023 年市占率为 6%；
根据公司在建工程进度及各新建数据中心规划数量，我们测算出后续公司在北京 及周边区域新增机柜数量约 1.5 万，又根据公司披露，2022 年公司上架率约为 70%-80%，按 75%上架率计算，公司在北京区域有 1 万台左右机柜的空余机柜；
我们认为未来公司将新增或改造高功率机柜数量， 2022 年 IDC 营收为 20.9 亿 元，当前运营机柜数为 4.8 万元，得到当前单机柜价格约为 4.35 万元/年，假定 高功率机柜单价为 7 万元/年，我们测算出公司与合作企业所需机柜数量为 10500台，因此这一需求将为公司带来 4.5-7.4 亿元的营收。
2.2 新建+改造+并购 一线城市打造地区重点项目
公司进一步强化优化京津冀的布局，强化集群资源优势。
新建：一方面，房山二期项目部分机柜规划 6000 个机柜并已实现交付正式投入 市场，天津宝坻数据中心一期项目主体结构顺利完成封顶，同时启动天津宝坻二 期项目，其中一期规划 5000 个机柜，二期规划 10000 个机柜；另一方面，京津 冀地区已投放机柜上架率逐步提升；
改造：持续推进酒仙桥项目和中金云网项目的节能改造工作，通过对制冷系统、 暖通系统、照明系统进行升级、改造，进一步降低 PUE，实现节电节水目标。其 中酒仙桥项目通过高效蒸发冷复合空调对老系统进行升级改造，中金云网则通过 变频氟泵空调技术、高压永磁同步变频冷机、更高效的冷塔及智能控制系统对制 冷系统进行改造，改造完成后数据中心 PUE 将达到行业内先进水平。
并购：公司于 2022 年 6 月收购天津赞普数据科技 65%股权，该公司区占地面积 15 亩，总建筑面积超过 2 万平米，经改造后拥有约 3,000 个机柜，进一步扩充 了公司在京津冀地区的数据中心规模。
公司布局华中、长三角、新疆区域，与各地电信分公司打造地区重点项目。
嘉定项目：嘉定一期项目上架 5240 个机柜并已全部售出并上架，全年累计节电 120 万 kwh，被上海市节能中心评选为节能先进案例。二期项目建设进度、机柜 投放及上架进度 2022 年由于宏观因素均有所放缓，2023 年预计将再建 4500 个 机柜；
杭州项目：2022 年 11 月公司杭州数字经济科创中心项目正式开工，该项目是杭 州市重点项目，规划建设 10000 个机柜，为长三角地区用户提供的云计算平台综 合解决方案。
长沙项目：公司于 2022 年 1 月启动长沙项目，该项目作为 2023 年湖南省重点 项目，与中国电信股份有限公司湖南分公司建立深度合作，该项目规划建设16000 个机柜，目前一期项目已顺利封顶。
新疆项目：该项目位于新疆乌鲁木齐，目前处于启动阶段。
3.1 AWS 发布 Titan 大模型 亚马逊业务保持增长
云计算的类型可分为三个层面，分别是 IaaS（基础设施即服务）、PaaS（平台即服 务）、SaaS（软件即服务）。 上述三个层次组成了云计算及云服务技术层面的整体 架构，还包含了一些虚拟化的技术和应用、自动化的部署以及分布式计算等技术。
从全球市场看：根据中国信通院数据显示，2022 年全球云计算市场规模达到 3106 亿美元，同比增长 16.9%。从细分市场看，2022 年全球 IaaS 市场规模 812 亿美 元，占比 26.1%；PaaS 市场规模 629 亿美元，占比 20.3%；IaaS 市场规模 1665 亿美元，占比 53.6%；
从中国市场看：根据中国信通院数据，2021 年中国云计算市场规模达到 2181 亿 元，同比增长 70.9%。从细分市场看，2021 年中国 IaaS 市场规模 1615 亿元， 占比 74%；PaaS 市场规模 196 亿元，占比 9%；IaaS 市场规模 370.4 亿元，占 比 17%；
公司于 2016 年公司签下亚马逊北京区域 AWS 运营权，至今发展了 7 年，持续 稳定为用户提供功能齐全的云服务。2022 年公司亚马逊科技业务实现营收约 28 亿 元，同比增长 1.59%，为寻求进一步发展，亚马逊云科技将在北京区域推出永久免 费、12 个月免费和免费试用三种不同类型的免费套餐，涵盖亚马逊云科技计算、存 储、数据库、分析、AI/ML 以及物联网等共 39 项重点服务。
今年 4 月，AWS 推出 Titan 大模型并将其作为云服务的一部分，Titan 系列模型分 为两种，一种是用于内容生成的文本模型，另一种是可创建矢量嵌入的嵌入模型， 用于创建高效搜索功能等。文本生成模型：类似于 GPT-4，可以执行诸如撰写自媒体文章和电子邮件、总结 文档以及从高效的从数据库中提取关键信息等； 嵌入模型：将类似单词和短语的文本翻译成数字表示形式。
Titan 大模型是亚马逊 Bedrock 计划的一部分，该服务还支持包括来自 AI21、 Anthropic 和 Stability AI 等模型，其优势在于用户可将其与 AWS 云平台的其余 部分集成在一起，构建用户定制化的大模型。当前 C3.ai、Pegasystems 和 Salesforce 等初创类型的公司都已准备引入 Bedrock。 我们认为 AWS 未来会将该技术引入中国区域，随着 AIGC 的不断发展，公司将进 一步利用其全球优势和资源，通过亚马逊科技中国区域得到更多元化的发展。
3.2 无双科技拥抱文心一言 积极摆脱经营困境
过去几年无双科技受到受国家相关行业政策和经济放缓的持续影响，房地产、旅游、 教育等行业相关客户的云服务需求和预算大幅减少。2022 年无双科技收入降至约 22 亿元，同比下降 21.9%，百度等媒体投放渠道的返点由于业务规模的缩小减少 约 37%，导致毛利较上年整体减少约 8500 万元，全额计提商誉减值 4.4 亿元。
为应对行业对公司的不利影响，无双科技一方面对客户结构调整，拓展获客渠道， 另一方面公司将与文心一言合作，将尝试把智能对话技术成果应用在一站式广告营 销领域。我们认为无双科技在宏观环境改善、AI 加持背景下将迎迎来业绩拐点。
4.1 起步于 ISP 业务 先发优势成长为 IDC 龙头
公司成立于 1999 年，主营业务为云计算服务、IDC 及其增值服务、互联网宽带接 入服务（ISP）。公司从 ISP 业务起步，后进入 IDC 行业，经过二十余年的积累，拥 有了丰富的行业经验和数据中心资源。2015 后先后收购无双科技、中金云网切入 云计算业务，2016 年后成为亚马逊的战略合作伙伴，为客户提供包括亚马逊云科 技在内的云服务一体化解决方案。
公司股权架构清晰，公司实控人耿殿根先生间接持股 25.75%。截至 2023 年一季 度，董事长耿殿根及其一致行动人耿桂芳合计持有公司 26.37%。
公司营收及毛利润 2020 年前保持两位数增长，20 年后逐年下滑，23 年 1 季度迎 来业绩拐点。公司 2022 年实现营收 71.9 亿，增速为-6.6%，实现净利-8.8 亿，同 比下滑-205.3%。
从营收上看：增速下滑的原因一方面主要系子公司无双科技提供的 SaaS 服务 受宏观环境影响，其服务的房地产、旅游、教育等行业相关客户的云服务需求和 预算大幅减少，无双科技营业收入降至 22 亿元，降幅超 20%；另一方面公司 2022 年公司部分数据中心的建设进度和客户上架速度明显放缓甚至一度停滞，IDC 业 务营业收入增速不及预期。
从净利润看：净利润由 2021 年的 8.4 亿由盈转亏至 2022 年的-8.8 亿元主要原 因在于公司计提资产减值准备合计 13.97 亿元，其中对子公司中金云网、无双科 技计提商誉减值准备 13.51 亿元、计提信用减值准备 4564 万元，此外 2022 年， 公司美元贷款产生汇兑损失 6596 万元。
2023Q1实现收入18.80亿元，同比+2.56%；归母净利润1.74亿元，同比-10.26%。 我们认为随着宏观环境改善，IDC 业务随着公司在建机房逐步投放以及大模型的 的出现，算力需求的激增，将带动公司进入成长新周期；公司 AWS 业务在 AI 应 用的爆发下拥有较大的发展空间，随着亚马逊 Titan 模型在中国区域落地将为公 司带来业务增量，2023 年为公司业绩增速拐点。
按产品拆分，公司主要业务分别由云计算、IDC 及互联网宽带接入服务（ISP）三 部分组成，其中云计算业务占营收比重较高，IDC 贡献更多毛利。
公司由互联网宽带接入服务（ISP）起家，公司该业务与中国电信、中国联通采用 BGP 路由协议互联，为客户提供可靠、快速的网络环境。截至 2022 年该业务在 公司几项业务中占比已不足 1%。
公司近几年大力发展云计算业务，利用亚马逊云科技国际领先的云服务技术，依 托光环有云、无双科技等子公司，实现为用户提供从 IAAS 到 PAAS、SAAS 多 层级的多云生态服务。根据 2022 年报，公司云计算业务截至 2022 年业务营收 50.15 亿，占比 69.7%，相较于去年同期下降 2.9pct，我们认为其主要原因在于 子公司无双科技提供的 SaaS 服务受宏观环境影响，其服务的房地产、旅游、教 育等行业相关客户的云服务需求和预算大幅减少，营业收入降幅超 20%。
经过多年的积累，公司在北京、上海等一线城市及周边拥有众多数据中心资源， 为客户提供包括数据中心租赁托管、增值服务及运营管理服务。2022 年报显示， 公司 IDC 业务营收 20.9 亿，同比上涨 3%不及预期，其原因在于公司由于受大环 境冲击承压，数据中心的建设和上架进度出现明显的放缓而承压，导致公司 IDC 业务增速明显不及预期。
从毛利润上看，IDC 业务贡献比例逐年增加，由 2021 年占比 64.4%增至 2022 年 的 70.5%；云计算业务占比由 2021 年的 33.8%下滑至 2022 年的 27.1%。
按地区拆分，在已覆盖的区域当中，公司业务以北京地区为主。2022 年，北京及周 边河北区域营收占比分别为 88.54%，6.05%，上海地区营收占比 3.76%，自 2021 年起，公司业务拓展至海南及新疆，但营收占比较低，2022 年分别为 0.96%，0.11%。
4.2 IDC 毛利率行业国内前列 资产负债率行业低位
公司整体毛利率较为平稳，2022 年面临经济放缓压力有所下滑，总体毛利率为 15.4%，2023 年一季度毛利率为 18.3%，相较 2022 年整体上升 2.9pct，有所回 升。
2022 年，IDC 及其增值业务、运营管理业务毛利率为 37.3%，一方面由于 2022 年整体需求势能不足，供给量增加，导致数据中心租赁价格下降；另一方面公司 将运营管理服务并入其中 IDC 及其增值业务，运营管理服务毛利率相对较低，在 10%-20%之间浮动，并入 IDC 业务后毛利率有所下滑。
我们选取同行业拥有 IDC 业务的公司进行比较，选取宝信软件、数据港及奥飞数 据作为可比公司，2022 年行业平均毛利率为 34.9%，公司 IDC 业务毛利率为 37.3%，高于行业平均 2.4pct。
公司云计算业务由 2021 年的 9.59%下滑至 2022 年的 5.98%，下滑幅度较大， 其主要原因在于子公司无双科技提供的 SaaS 服务受国家相关行业政策和经济 放缓的影响，其服务的房地产、旅游、教育等行业相关客户的云服务需求和预算大幅减少，导致报告期内无双科技收入降至 22 亿元，降幅超过 20%，毛利较上 年整体减少约 8,500 万元。
公司经营性现金流持续增长，财务状况良好。2022 年公司经营性现金流达到 14.7 亿，同比增长 1.87%，达到公司历史高位。公司在大环境影响下仍逆势进行 IDC 建 设，投资性现金流为负，2022 年公司投资性现金流流出 12.1 亿，尽管相较于 2021 年有所下降，但仍处于高位。筹资性现金流流出 2.7 亿，相较于 2021 年由正转负， 主要原因在于公司整体购买商品款项增加。 光环新网经营性现金流国内领先，超过同行业其他公司。我们选取宝信软件、数据 港以及奥飞数据作为可比公司。经营性现金流为公司的经营活动产生的现金流，光 环新网经营性现金流领先，主要得益于其稳健的经营策略，也说明公司经营与发展 情况良好。
从资产负债率看，2022 年公司资产负债率 34.5%，在主流 IDC 可比公司中处于低 位。选取宝信软件、数据港及奥飞数据作为可比公司，行业均值为 60.0%，相较于 同行业可比公司低 25.5%pct，说明企业资金充足，财务状况健康。 从费用上看，公司控费情况良好，2023 年 Q1 各项费用基本与去年同期持平。其中 2022 年财务费用相较于 2021 年同比增长 139.1%，其主要原因是借款利息增加以及美元贷款产生了 6595.7 万元汇兑损失。
云计算：公司提供的云计算服务包括 IaaS、PaaS、SaaS 及相关技术服务，云计 算业务主要由两个部分组成，无双科技 SaaS 服务以及亚马逊中国（北京）区域 IaaS 服务，根据我们测算，23-25 年营收同比增速预计为 10.6%、13.8%、16.0%，成本 同比增速预计为 8.0%、10.7%、13.6%，毛利率预计为 8.2%、10.7%、12.6%。
无双科技： 提供在搜索广告领域为用户提供数据监测、效果评估、智能投放的 SaaS 服务，无双可及业务在 22 年核心客户房地产/游戏/教育/直播等行业客户 广告投入缩减十分明显，23 年后随着宏观环境改善，游戏、直播投放稍有改善， 但整体增长速度放缓，随着无双科技与百度文心一言合作，探索全场景一站式广 告营销人工智能解决方案，24 年后将有所改善，23-25 整体收入增速预计为 5%、 8%、10%。
亚马逊云科技：2016 年公司签下亚马逊北京区域 AWS 运营权，为用户提供涵 盖从计算、存储和数据库等基础设施技术，到机器学习、人工智能、数据湖和分 析以及物联网等新兴技术全功能齐全的服务。亚马逊北京区域 AWS 业务主要客 户为外企、跨国企业等，我们判断该业务未来整体增速呈上升趋势，23-25 年营 收增速预计为 15%、18%、20%。
成本端：营业成本项中占比较高的为技术服务费及广告投放费用，其中技术服务 费升高原因是受宏观环境影响，该项成本在此期间有所增加，23 年后，伴随着业 务好转而有所改善，我们认为其 23-25 年有所改善并逐步恢复为正常值，增速预 计为 10%、12%、15%；而广告投放费用则随着宏观环境改善，随着游戏、直播 等投放增加而增加，我们假定 23-25 年其增速预计为 5%、10%、15%。
IDC 及其增值、运营管理服务：利用已有的互联网通信线路、带宽资源，建立标准 化的电信专业级机房环境，为企业、政府部门等提供服务器托管、租用以及相关增 值等方面的全方位服务，经过我们测算 2030 年高功率机柜市场增量为 45 万台，市 场规模增量为 315 亿元。公司在过去两年数据中心建设受宏观环境影响有所放缓，我们认为 2023 年后公司上架机柜数量有所提升，较 2022 年有 1.6 万的增量，随着 高功率机柜的需求不断提升，我们假定 23-25 机柜单价也将小幅上涨。分别为 1%、 5%、10%，测算出其营收增速预计为 33.3%、32.8%、36.1%，未来三年毛利率预 计为 37.3、39.5、43.1%。
成本端：对于 IDC 业务而言，其成本项中较为重要的为电费以及折旧摊销，根据 我们测算，2023 年单机柜电费为 974.6 元/月，单机柜折旧为 708.5 元/月。由于 一线城市能耗呈现逐步趋严的趋势，我们假定 23-25 年电费单价的增速预计为 1%、3%、5%；单机柜折旧摊销成本参考工程建设进度，23 年有所增加，24-25 保持平稳增长，预计为 20%，10%，10%；单机柜其他成本则参考近几年均值， 假定 23-25 年增速为 3%，则 IDC 业务成本同比预计为 33.3%、28.1%、28.1%。
互联网宽带接入服务（ISP）：公司是北京地区较早提供 ISP 服务的企业之一，通过 其先发优势将链路和网络节点覆盖至北京所有重点科技园区与商圈，该业务与互联 网发展息息相关，根据《中国互联网络发展状况统计报告》，当前互联网增速放缓， 网民规模见顶，我们预计 23-25 年公司 ISP 业务增速放缓，营收增速为 5%，根据 营收与成本测算出其未来三年毛利率预计为 17%、20.8%、21.8%。
成本端：营业成本项中占比较高的为带宽使用费及技术服务费，其中带宽服务费 与 ISP 业务紧密相关，我们假定其 23-25 年增速为 5%；21-22 年技术服务费升 高原因是受宏观环境影响，该项成本在此期间有所增加，23 年后，伴随着业务好 转而有所改善，我们认为其 23-25 年有所改善并逐步恢复为正常值，增速预计为 -20%、-10%、0%。
其他：公司其他业务为系统集成类业务，其中包括中小企业的互联网一体化解决方 案、面向大型企业的 ERP 解决方案以及为特定行业提供的电信级运营服务，该项 业务占整体业务比重较小，增速较为稳定，毛利率较高，具备较大的发展空间。我 们假定未来三年收入增速为 15%；假定未来三年毛利率为 73.2%。
业绩预测
根据相关假设，综合各项业务，我们预计光环新网 2023-2025 年营业收入分别为 84.3 亿元、101.1 亿元、124.7 亿元，归母公司净利润分别为 5.5 亿元、5.8 亿元、 10.3 亿元，对应 EPS 分别为 0.3 元、0.32 元、0.57 元，同比增加 162.1%、6.2%、 77.1%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
