上海经济指标及房地产市场规模在长三角乃至全国的占比均较高
上海经济发展水平一直较好，不论与长三角地区还是与全国水平相比，经济指标以及人口吸引力均表现优秀。2022 年，上海 GDP 为4.5 万亿元，虽然受疫情影响，2022 年 GDP 实际增速-0.2%，但绝对规模依然碾压其他城市，依旧保持全国第一；2022 年，上海常住人口为 2476 万人，近十年来都在2450-2500 万区间内波动；2022 年，上海人均 GDP 达到 18.0 万元。上海与长三角地区对比：2022 年，上海 GDP 占长三角地区的15%，常住人口占长三角地区的 10%，人均 GDP 是长三角平均水平的1.5 倍。虽然上海GDP占比较 2006 年有所下滑，人口吸引力仍较强，人均GDP 倍数近十年基本稳定。上海与全国市场对比：2022 年，上海 GDP 占全国的3.7%，常住人口占全国的1.8%，人均 GDP 是全国水平的 2.1 倍，优势虽较早年有所收窄但依旧明显。
从房地产市场规模来看，上海作为单城市表现靓眼，2022 年也实现了量价齐增。2022 年，上海商品住宅销售金额为 6938 亿元，同比+14%，相比之下全国商品住宅销售金额同比-28%；上海商品住宅销售面积为 1562 万㎡，同比+5%，相比之下全国商品住宅销售面积同比-27%；上海商品住宅销售均价达到4.4 万元/㎡，同比+8%，相比之下全国商品住宅销售均价为 1.0 万元/㎡，同比-2%。
上海与长三角地区对比：2022 年，上海商品住宅销售金额占长三角地区的19%，商品住宅销售面积占长三角地区的 7%，上海商品住宅销售均价是长三角平均水平的 2.9 倍。虽然销售规模占比不及 2010 年前，但已回归至受“棚改货币化”影响前的水平，同时销售均价的分化也越来越剧烈。上海与全国市场对比：2022 年，上海商品住宅销售金额占全国的5.9%；商品住宅销售面积占全国的 1.4%；上海商品住宅销售均价高达全国均价的4.4倍。上海对比全国的变动趋势与上海对比长三角的情况一致。
上海宏观经济指标多维度领先其他一线城市
上海不仅在对比长三角地区和全国市场时表现突出，即使跟其他一线城市相比，在宏观基本面层面也多维度领先，排名基本上非一即二。考虑到上海在2022年受到疫情冲击较大，我们以 2021 年数据作为参考。GDP 总量：2021 年，上海 GDP 为 4.3 万亿元，位居四大一线城市之首，北京排第二，GDP 为 4.0 万亿元，而深圳、广州 GDP 分别为3.1 万亿元、2.8万亿元。从产业结构分析，上海第三产业占 GDP 比重为 73%，仅次于北京82%，而广州、深圳占比分别为 72%、63%。 人均 GDP：
考虑到常住人口数量差异对 GDP 总量的影响，我们比较各一线城市的人均 GDP 指标。2021 年，上海常住人口为 2489 万，位居第一，北京、广州、深圳 2021 年常住人口分别为 2189 万、1881 万、1768 万。从人均GDP维度看，上海以 17.4 万元位居第二，仅次于北京的 18.4 万元，深圳、广州紧随其后，人均 GDP 分别为 17.3 万元、15.0 万元。人口结构：2021 年，各一线城市城镇人口占比均超85%，上海89%仅次于深圳。虽然上海和北京落户政策最严苛，但上海户籍人口占比59%，仅次于北京。
城市发展成熟度：上海土地面积为 6340 平方公里，在四大一线城市中排第三，土地建成区面积占比达 20%，位居第二，仍有较多待开发区域。北京土地面积远超其他一线城市，以 16410 平方公里位居第一，但建成区面积占比仅为12%，提升空间较大。广州土地面积为 7434 平方公里，建成区面积占比为18%，均与上海接近；而深圳土地面积仅有 1997 平方公里，但建成区比例高达48%。从建成区单位面积创造 GDP 的效率来看，2021 年，上海建成区单位面积创造GDP的能力最高，为 34.8 亿元/平方公里，深圳其次为32.1 亿元/平方公里，广州和北京则分别为 20.9 和 20.3 亿元/平方公里。面积产出效率与人口密度有关，虽然深圳以土地面积口径计算的人口密度为四大一线城市之首、上海排第二，但上海以建成区面积口径计算的人口密度位列第一。
上海地产基本面韧性明显超出其他一线城市
虽然一线城市普遍具有常住人口基数大、居民支付能力强、虹吸全国高净值人群等优势，但上海的房地产市场韧性依然超群。由于一线城市中，仅上海、北京为直辖市，统计局官方披露数据齐全，而广州、深圳是广东省地级市，统计局口径的房地产数据缺失，我们统一使用中指研究院整理的各一线城市销售、拿地数据进行比对。2022 年，上海商品住宅销售面积为 1424 万㎡，远超广州788 万㎡、北京776万㎡、深圳 352 万㎡，考虑到上海严格的落户限购政策及2022 年疫情冲击，上海的新房市场需求可谓是相当坚实。2022 年，上海商品住宅销售均价为4.8 万元/㎡，低于深圳 7.0 万元/㎡、北京 5.0 万元/㎡，高于广州3.8 万元/㎡。
不过，新建商品住宅成交与政府土地供应量及房企开工推盘节奏有关，相对来说，二手房市场的供给由居民自发决定，更加体现真实市场情绪。此处我们采用剔除保障房的新房成交数据与二手房交易情况对比。从成交量看，2022 年，上海新房成交套数（8.9 万套）和二手房成交套数（15.7 万套）均领跑一线城市，虽然2022年上海二手房/新房成交套数为 1.8 次于北京 2.0，但部分原因是疫情阻碍二手房带看影响成交，此前上海二手房/新房成交套数均在3.0 左右，而相比之下广州和深圳二手房成交活跃度显然低于上海和北京。不过，从套均成交面积看，2022年上海新房套均成交面积 114 ㎡，仅次于北京，但二手房套均成交面积82 ㎡在一线城市中最低，预期上海二手房业主未来进一步改善的需求空间最足。各一线城市二手房套均成交面积均低于新房，新房改善属性强于承接刚需的二手。
上海住宅用地供需平衡且容积率合理，一线城市土地成交溢价率均持续收窄
2022 年，上海住宅用地出让金收入和成交规划建面均在一线城市中遥遥领先，而住宅用地成交溢价率则处于较低水平。从住宅用地的规划容积率看，2022年上海成交的住宅用地的规划容积率最低，仅有 1.9，北京2.0 次之，广州2.9较高，而深圳高达 3.8，可见上海新房的居住舒适度更好，改善属性更强。
我们拉出各一线城市 2018-2022 年的土地成交指标，尽量在考虑疫情和市场环境影响的前提下比较趋势，上海土地市场一直较为健康。出让金收入：上海住宅用地出让金规模始终维持不错水平，上海也是唯一在2022 年出让金收入不降反增的城市。而且，历年上海住宅用地成交规划建面/当年商品住宅销售面积基本在 1.0 左右波动，始终保持相对平衡的状态。成交楼面价：虽然 2022 年上海住宅用地楼面价提升较快，但主要跟供应土地区位结构有关。各个城市住宅用地成交溢价率则持续收窄，一方面反映了土地市场热度下降，另一方面是政府开始对出让地块设立合理上限，这种限价摇号的方式也保障了开发商的利润空间。
上海新房供需基本平衡，去化周期较短，土地市场健康
需求端，上海新房成交量基本稳定，剔除保障房后的量价数据更加平稳。上海新建商品住宅销售面积 2017-2022 年几乎稳定在1400 万㎡水平，仅2021年较高达到 1800 万㎡，但远远不及曾经的周期高点2007 年和2009 年超2600万㎡的峰值，也不及 2015-2016 年超 2200 万㎡的表现。上海新建商品住宅销售均价的整体趋势为波动上涨，2022 年商品住宅销售均价为4.8 万元/㎡，相较上海体感房价低的多，主要是被区位弱、均价低的保障房拉低。将上海新建商品住宅中的保障房单独拎出来，近十年来，上海保障房销售面积2016 年达峰 821 万㎡后波动下降，在商品住宅销售面积中的占比徘徊在40%左右，2017 年达峰 53%，2022 年降至 29%；上海保障房的销售均价近年来略有提升，但始终低于 1 万元/㎡，约为整体均价的 25%左右。在剔除保障房后，2022 年，上海新建商品住宅成交面积为 1016 万㎡，销售均价为 6.4 万元/㎡，更符合市场感知。
供给端，上海新房库存合理、去化周期短，住宅用地流拍率、溢价率均较低首先聚焦新建住宅市场的供需情况，由于地产行业具有周期性，上海剔除保障房的新建商品住宅销售面积波动较大，2008 年、2010 年、2014 年、2017 年均出现较大下滑，但自 2018 年以来发展较为平稳。从新房供销比的角度看，上海历年来剔除保障房的新建商品住宅批准上市面积和当年销售面积的大小关系与周期紧密相关，供销比＞1 集中在 2011 年、2014 年、2018 年。从新房库存及出清周期的角度看，上海新建商品住宅可售存量面积自 2014 年达峰后持续下降，始终保持在合理水平，因此 2022 年虽然短暂出现了供销比＞1，但去化周期仅5.8 个月。2014年后上海新房去化周期均在 12 个月的健康范围内，整体供需状态较为平衡。
其次关注新建住宅最重要的原材料即住宅用地市场的供需情况，在前文我们已经分析得出，历年上海住宅用地成交建面/当年商品住宅销售面积基本在1.0左右，始终保持相对平衡的状态。从供应角度看，上海住宅用地的流拍率自2011年以来始终维持在 10%以下，成交溢价率自 2017 年以来基本维持在10%以内。综合来看，上海住宅用地市场的健康度较高。
上海新建商品住宅成交结构逐渐转向“房间增多、面积压缩”
在上海房地产行业发展的过程中，居民的住房需求不断发生改变，相应新建商品住宅的成交结构也出现了明显的变化。从环线分布看，新房成交区位相对改善，而保障房已基本位于外环外；从户型变迁看，三房逐渐替代两房成为主流产品；从面积段变化看，90-120 ㎡成为中流砥柱，而 70-90 ㎡小户型逐渐退出市场。从不同年份上海新房相应面积段对应的户型类型变迁，我们能够验证这一观点，即在改善需求猛增但房价快速攀升的双重压力下，市场呈现了在压缩面积的同时打造更多房间的户型趋势，降低舒适度，但满足了居民支付能力有限的刚改需求。
上海二手房交易市场成熟，承接刚需客群，房价和总价均承压
上海有中国最成熟的存量房交易市场，二手房的成交量多年来远远高于新房。2022 年上海二手房成交了 16 万套，而剔除保障房的新房仅成交了9 万套。这还是在二手房急剧缩量后的数据，2022 年，上海二手房销售套数、销售面积、销售金额均同比-42%，绝对成交规模也处于 2006 年以来的较低水平。而从历年数据看，二手房/新房成交套数在 2009 年比值为 1.8，此后除了2011 年、2014 年、2017-2018年以外均波动上升，2020 年达到峰值 3.7，2022 年回落到1.8；相应二手房销售套数占一二手房总成交量比重也从 2020 年的峰值 79%滑落至2022 年的64%。一方面疫情对二手房的冲击远远高于新房，另一方面，上海近两年入市新房的区位和价格确实有相对优势，降低了二手房性价比。对比新房和二手房的成交均价、套均成交总价和套均成交面积，可以明显观察到新房主打改善，而二手房承接刚需。
二手房成交均价明显低于新房，但区位因素影响更大：2022 年，二手房成交均价为 4.0 万元/㎡，而新房为 6.4 万元/㎡。回溯历史，新房价格持续攀升，而二手房均价爬坡至 2017 年 3.9 万元/㎡后停滞，我们认为触及了刚需支付力极限。但在同一区位新房性价比凸显，尤其外环以内的新房限价后实际比周边次新房还低，倒挂收益的诱惑使新房虹吸了部分改善属性的二手房潜在客户。二手房套均成交总价明显低于新房：2022 年，上海二手房套均成交总价328万元，而新房高达 725 万元，是二手房的 2.2 倍。从历史数据看，与二手房均价类似，在新房套均总价持续创新高的同时，二手房套均总价爬坡至2017年306 万元后停滞，我们认为这同样是因为触及了刚需支付力天花板。我们假设一对夫妻人均月收入等于 2022 年上海人社局公布的本市年度全口径城镇单位就业人员平均工资即 11396 元，以每月等额本息还贷能力不超出工资收入的50%计算，家庭最多贷款 230 万元购房，考虑上海首套首付比35%，350万元的总价确实是刚需天花板。
2020 年后落户政策放松，改善人口年龄结构，也增加了购房需求虽然出于国家对特大城市规模的管控，自 2014 年起上海常住人口就一直在2450-2500 万人的区间徘徊，在《上海 2035 年规划报告》中也提到“到2035年，上海市常住人口控制在 2500 万左右”。但上海多年来持续集中资源和政策的优势，只要落户政策有所放松，就能吸纳大量高素质年轻人口，改善户籍人口结构。上海人口老龄化严重，但城镇职工基本养老保险参保职工数并没有青黄不接：上海城镇职工基本养老保险参保职工数近十年来波动增长，从2011年的927万增加了 131 万人至 2021 年的 1058 万，并没有因为老龄化程度的加深而出现短缺，多亏外来人口的劳动力补充。上海城镇职工基本养老保险参保退休人数确实明显增多，从 2011 年的 364 万增加了 110 万人至2021 年的474万。
我们对上海常住人口的类型进行拆解，常住人口分为户籍常住和外来常住两类。上海户籍常住人口 2011-2020 年间增速缓慢，直到2021 年同比增速首次突破1%，2022 年也高达 0.8%，显然超出自然增长的合理范畴。而上海外来常住人口经历了高速增长后缓慢下降的过程，2006-2014 年，上海外来常住人口由596万增加到峰值 1028 万，而后逐渐降至 2022 年的 971 万人。由此可见，上海对外来人口的吸引力受多重主动和被动因素影响有所下降，但仍在合理区间。
我们重点分析上海近两年户籍常住人口快速攀升的原因。历年来由于上海老龄化加剧及低生育率问题，上海户籍人口的自然增长率自2006 年以来常年为负，仅2012、2014、2016 年小幅回正，因此户籍人口机械增量一直高于户籍人口增量。且 2017 年后户籍人口增量一直受到自然增长量负值急剧扩大的拖累，而机械增量则一路走高，并于 2021 年创下历史新高 23.8 万人，较往常年份几乎翻倍。进一步分析户籍人口机械增长的原因，主要是上海户籍人口的迁入规模在扩大。2017 年以来，上海户籍人口迁出数量明显走低，而上海户籍人口迁入量始终位于高位，尤其是 2021 年，户籍人口迁入量高达 26.6 万人，而户籍人口迁出量仅为2.8 万人。考虑到上海户籍家庭购房限额为 2 套而非户籍家庭仅限购1 套，这些新迁入人口给上海房地产市场带来了相当积极的需求增量。
户籍人口迁入量的急剧扩张，得益于 2020 年疫情后上海放松了各项落户政策。2020 年-2022 年，上海市先后出台了《2020 年非上海生源应届普通高校毕业生进沪就业申请本市户籍评分办法》、《留学回国人员申办上海常住户口实施细则》、《上海市引进人才申办本市常住户口办法》、《做好2022 年非上海生源应届普通高校毕业生进沪就业工作的通知》等一系列人才引进与补贴政策：（1）应届生直接落户范围扩大：上交、复旦、同济、华师四所高校的应届本科毕业生符合基本申报条件即可直接落户，应届博士、“双一流”硕士符合基本申报条件即可落户。
（2）积极引进人才：2021 年上海居转户 3.8 万人，人才引进3.5 万人，2022年也基本保持了 2021 年的高增量，居转户 3.2 万人，人才引进3.1 万人。（3）留学生落户的标准降低、要求松绑：也使直接落户引进的留学人才数由2017年的0.9 万人一路上涨到 2022 年的 3.5 万人，年增速保持在25%以上。落户成功通常指向成家定居意愿，考虑到子女教育等资源与房产绑定，特定人群的户籍迁入为上海房地产市场的平稳健康发展提供了巨大保障。不论是应届生、居转户、人才引进还是留学人才落户人群，均有超出上海平均水平的学历高度、工作素质和支付能力，除自己工资以外通常还能获得长辈资金帮助，对居住环境要求也更高，因此相比于刚需属性的二手房，改善属性的新房市场受益更大。
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