高温多雨天气来临，需求进入淡季，环比面临下行压力。由于旺季不旺，淡季下降幅度相对有限， 近几周高频数据显示，螺纹表需基本稳定在300万吨左右，韧性相对较强。需求高于产量背景下， 库存去化态势良好，整体水平已经不高，而随着铁水产量阶段性趋稳，产业链负反馈压力缓解。从地产方面看，今年竣工表现亮眼，1-5月同比增长19.6%。销售复苏节奏波折，3-4月脉冲式回 暖，随着疫情积压需求快速释放，5月环比明显回落，1-5月同比下降0.9%，复苏持续性面临考验。 投资端目前依然疲弱，新开工继续大幅下滑，1-5月同比下降22.6%，修复尚需时间。
展望下半年，稳地产仍是稳经济的关键，政策刺激有望加码，市场信心恢复尚需时间。从用钢角 度看，新开工疲弱局面难有太大改善，基数降低后降幅有望收窄，全年同比下滑10%左右。政 策支持合理住房需求，保交楼背景下，施工、竣工仍有支撑，预计全年地产用钢需求下降5%。今年GDP增长目标5%，强刺激可能性不大，经济复苏基础薄弱，外部环境复杂，基建继续发挥 托底作用，专项债规模提高1500亿至3.8万亿。不过随着土地出让金继续大幅下滑，地方政府资 金压力明显增大，叠加去年基数较高，下半年基建增速将继续回落，全年用钢需求增长4%左右。
工业企业利润大幅下滑，出口逐渐走弱，制造业整体承压，投资增速回落。行业间分化态势延 续，受益于新能源车投放加快，汽车行业维持弱复苏态势。地产竣工、销售好转，家电行业有 所改善，新开工依然疲弱，工程机械等继续大幅下滑，预计制造业全年用钢需求增长3%。1-5月，我国钢材净出口3324万吨，同比增长58.8%/1230万吨，叠加钢坯等半成品净进口减 少，净出口大增支撑国内粗钢产量维持高位。随着海外需求下滑以及自身供应恢复，后期出口 面临回落压力，不过在内外价差优势支撑下，韧性依然较强，预计全年粗钢净出口增长20%。
产量基本跟随需求波动，节奏上受利润调节，3月中旬以来钢厂减产降库，产业链形成负反馈 格局。不过得益于原料让利，高炉端尚有一定利润，铁水产量下降缓慢，减量主要来自于电 炉。由于钢厂主动减产力度有限，持续性相对不足，钢价基本在高炉和电炉成本间波动。从政策层面看，今年仍有粗钢平控预期。 1-5月我国粗钢产量4.45亿吨（+961万吨），如要全年 平控，6-12月产量同比需下降1.7%，矛盾将阶段性激化。不过由于终端需求复苏偏弱，完成该目 标难度并不算太大，稳增长大背景下，政策目标及具体执行力度有待观察。
需求方面，房屋新开工依然疲弱，降幅有望收窄。基建、制造业增速回落，出口面临下行 压力，整体仍有韧性，预计全年需求增长0.5%。供应端产量跟随需求波动，全年增长1%左右， 如粗钢继续平控，矛盾将阶段性激化，不过完成难度不算太大，关注政策推进情况。 从价格上看，大幅调整后回到近年来低位，压力释放相对充分，下方支撑增强。相比前两 年，今年供需矛盾不算太突出，整体以区间震荡为主，波动幅度下降。 从节奏上看，市场先交 易复苏预期，再交易复苏不及预期，后期有望转向交易真实需求复苏，关注地产修复力度。
海外铁水产量有一定底部企稳的迹象，但目前产量仍然处于近年来的低位并 且同比增速为负。欧美国家处于衰退周期，美联储年内降息概率较小，在缺少政策刺激的情况 下，下半年海外需求或难有明显改观。年初在经济复苏预期的提振下铁水产量增长明显，1-4月我国生铁产量为 2.98亿吨，相比去年同期增加超过1700万吨。随着强复苏预期交易的退潮和粗钢平控政策可能在下半年带来影响，未来铁 水产量存在下降空间，我们预计下半年铁水产量环比下降2000万吨左右。
今年全球铁矿供应出现增长，1-5月海外发运相比去年同期增加接近 2000万吨。除了澳洲巴西外，今年非主流国家的发运量增长也较为明显。我们预计下半年海外铁矿发运将继续走高，整体供应端的增量将进一步释 放。不过需要关注未来非主流发运是否会受到低矿价的影响。四大矿山整体供应偏强，产销表现符合预期，上半年发运增量超过500万吨，其 中力拓增量明显。我们预计下半年四大矿山产量进一步增长，全年发运增量在 1500万吨左右。非主流国家里印度发运较强，而由于去年基数较低，我们预计今年下半年供应将 保持较快增速。
国产矿今年产量恢复偏慢，钢厂利润水平偏低和球团入炉比例下降对整体 的供应有一定抑制。今年国内铁矿的供应增量主来自进口。从统计局数据来看，今年1-4月铁 矿石进口量累计增加超过3000万吨，澳巴以外国家的进口量增长达28%。今年铁矿港口库存拐点出现的时间相对更早，而考虑到进口铁矿增量较大， 钢厂补库意愿偏低，我们预计下半年港存累积幅度或接近3000万吨。钢厂进口矿库存及消费比均维持在极低位置，虽然说进一步下滑的空间已经 不大，但在整体终端需求偏弱和仍有减产预期的情况下，整体补库意愿不高。整体来看由于终端需求复苏力度较弱，加上供应增量的逐步释放，铁矿下 半年供需逐步转向宽松，港口累库压力较大。铁矿自5月下旬以来反弹幅度 较大，主要原因在于淡季铁水减产幅度不及预期并且市场对于宏观政策预 期加强。目前铁矿估值已经得到了修复，短期继续反弹空间有限，中期走 势仍以震荡为主。
从生产需求来看，二、三季度的铁水产量仍有4.6%及3.3%的环比下行空 间，因此焦炭受此牵制还需要进一步减产去匹配。从补库需求来看，虽然钢厂的焦炭库存整体处于低位，但考虑到订单预期及 利润资金情况，预计仍将维持低位库存为主，预计基本参照去年库存节奏。考虑到东南亚焦化产能的陆续投放，上半年我国焦炭出口的实际情况已经好 于预期，应该主要得益于我国焦炭出口价格的相对弱势，基本与澳煤跌幅一 致才保持了相对价格优势，预计下半年出口基本持稳。
由于供应能力对应疲弱需求是长期过剩的，因此焦化行业和铁水环节一样不 应拥有显著的加工利润，这一状态将至少延续到四季度。在低利润的基础上，下半年焦炭行业的供应仍将继续根据需求节奏来运行， 供需矛盾整体不算突出。考虑到下半年需求仍有下滑空间，供应能力过剩，靠低利润控制产量被动匹 配，因此我们预计焦炭仍未走出被动累库周期。预计三季度焦炭累库压力尚可，四季度会随着铁水的进一步减产产生一些或 被动或主动的累库（主要取决于炼钢利润）。
目前跌完9-10轮后，湿熄焦累计跌幅在750-800元/吨左右。以山西准一 级湿熄焦为例，出厂价也已经距离19年以来的低点还差300元/吨左右，估 值很可能已位处底部区间。但考虑到供应过剩的格局未变，下半年只能期待 阶段性反弹，等待年底是否存在集中性去产能操作所带来的阶段性机会。由于我们预计三、四季度铁水及焦炭产量都还有下降的空间，因此对炼焦煤 的生产性需求仍承压，跨界煤种的需求拖累仍将持续存在。不过炼焦煤的整体终端（钢厂+焦化厂）库存过低，下半年还是存在一些被 动累库的空间的，有助于实现焦煤库存的结构化转移。
在煤炭保供的整体大政策导向下，预计下半年国产炼焦煤供应仍将基本保持 高位稳定输出。预计三、四季度在不出大的煤矿事故基础上，国产炼焦煤供 应环比分别增加1.3%和减少1.7%。分煤种来看，主焦煤受进口直接冲击最大，保持小幅减产态势。按照1-4月份我国进口蒙煤增量已经达到1193万吨，预计上半年将增长 1560万吨左右。下半年随着煤价维持偏弱运行，蒙煤季度长协稍有让利， 其输出节奏将在上半年高点基础上稍缓，全年进口增量在2000万吨左右。考虑到海外钢材市场的弱衰退格局，其缓跌的钢价相对澳大利亚优质主焦煤 价格来说仍然偏高，因此还是具备一定的买单能力，尤其印度高炉生产仍然 保持旺盛态势。因此预计海运煤仍相对国产煤和蒙煤处于跟跌状态，下半年 进口增长压力不大，预计增量在500-600万吨，主要为俄罗斯煤。
考虑到下半年生产性需求仍有下滑空间，供应基本稳定，因此炼焦煤整体累 库格局未变，但中下游库存超低位为结构性累库留出了空间。预计三季度炼焦煤累库压力仍大，四季度是否显著累库取决于年底焦化去产 能的执行与否。上半年实现了快速下跌行情后，主焦煤为首的煤价已经进入2019年的价格 区间。虽然基本面仍不能摆脱过剩累库格局，但估值处于相对低位，且库存 结构性存在由产端向终端转移的阶段性机会。下半年预计焦煤价格弱稳，阶段性可能存在小幅反弹机会，关注年底焦化去 产能的具体影响。
硅锰行业面临着再一次的洗牌；预计库存将大幅累增；需求同比微增，难改供应过剩格局。南方工厂利润较差，停产较多；在市场价格较差的前提下，北方工厂开工率又有上行，弥补南方产能。虽然一季度锰矿山供应遭遇不可抗力影响，矿山产量有所下降；整体来看，锰矿进口量不降反增，完全抵消了不可抗力造成的减量影响。锰矿需求同比抬升，供应亦有增量，从库存来看维持累库状态；锰矿山降价意愿逐渐减弱，不过我们预计在锰矿供应过剩的背景下，价格难改下行大趋势。
由于锰矿远期报价承压下行，国内现货矿持续倒挂；主要原材料价格下行为硅锰企业带来了稳定可观的冶炼利润；我们判断，远期锰矿报价仍有下调空间，硅锰企业利润较高，可以做空硅锰利润。供应端，主动减产确有成效，对于供应过剩格局边际上有所改善；需求端，粗钢需求变动较为温和；金属镁价格波动较大，预计产量维持同比微 增状态；硅铁出口需求基本上维持月均3.5万吨左右的水平，如果国际冲突情 况进一步改善，出口量则会继续下降。金属镁受到政策对兰炭或产生影响的预期，价格波动较大，但是环保压力较大，产量并未得到较大的 提升，预计产量同比基本持稳，出口订单或有所减量；硅铁出口关税仍未25%，从政策角度来看，并不鼓励硅铁出口。
在国际冲突的影响下，仍有部分海外 订单溢出至我国。日韩制造业数据波动也较大，预计硅铁出口量不会有太亮眼的表现。硅铁供应减量速度较快，不过复产也很迅速，目前宁夏产区对于利润影响极 其敏感，如果短期内利润转好，我们判断开工率将会快速抬升；供应过剩的格局仍在，需要看到市场库存顺利去化，供给端对价格的压力才 能有所减弱。硅铁利润跌破了宁夏产区运营成本水平，主要系钢厂利润较差，主动调降辅料库存，补库意愿较低；预计硅铁利润较差的情况将会持续；随着兰炭价格补跌，距离上个月高点下降近400元/吨，降幅达到30%以上，宁夏产区即期现金成本下 降较多，目前为6050元/吨。
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