太极集团为国内的领先 OTC 品牌药企之一，以中成药制造为核心业务，拥有医药工业、 医药商业、药材种植等完整的医药产业链。公司品种积淀丰富，拥有药品生产批文 1242 个，独家品种 86 个，其中 23 个纳入 2022 版国家医保目录，共 368 个品规纳入 2018 年 版国家基药目录；于 2021 年 4 月落地混改方案，国药集团入主，推动公司在管理制度、 人员配置、营销体系等多方面深化改革；并于 2022 年 1 月发布“十四五”规划，明确战 略措施与方向，公司经营渐入佳境。上市以来公司营收稳步提升，但利润端受销售费用 高企、财务负担沉重等负面因素拖累。在混改的推动下，公司 22 年实现归母净利润为 3.5 亿元，同比增长 166.84%，实现扭亏为盈，混改成效逐步兑现。
（一）品牌积淀深厚，品种资源丰富
重庆太极实业（集团）股份有限公司（以下简称“太极集团”或公司）成立于 1993 年，前身“四川省涪陵中药厂”隶属涪陵国资委，是经改制组建的股份有限公司， 于 1997 年在上交所上市。公司以中成药制造为核心业务，拥有医药工业、医药商业、 药材种植等完整的医药产业链。
“太极”（TAIJI）为中国首批驰名商标，国内领先的中药药企。截至 2022 年报数据， 公司拥有中西药品种批文 1242 个，全国独家生产品种 86 个；413 个品种纳入 2022 版国家医保目录，其中独家品种 23 个；368 个品规纳入 2018 年版国家基药目录。 核心品种包括藿香正气口服液、急支糖浆、通天口服液、鼻窦炎口服液、注射用头 孢唑肟钠（益保世灵）、洛芬待因缓释片（思为普）等。2022 年，公司医药工业实 现销售收入 87.85 亿元，同比增长 14.22%，其中中药实现收入 51.02 亿元，同比增 长 22%；化药实现收入 36.83 亿元，同比增长 14.20%。
公司聚焦“6+1”重点治疗领域：消化及代谢系统用药、呼吸系统用药、心脑血管用 药、抗感染用药、抗肿瘤及免疫调节用药、神经系统用药+大健康产品，坚持主品发 展战略，通过规模型品种积极带动其他产品销售。
（二）国药入主强强联合，大刀阔斧成效显著
1、国药入主，强强联合
2020 年 10 月 27 日，重庆涪陵区国资委与中国医药集团有限公司（以下简称“国药集团”） 全资子公司中国中药、涪陵国投及太极有限签订了增资协议。增资完成后，公司控股股 东太极有限的股权结构由重庆涪陵区国资委 100%控股变更为：重庆涪陵区国资委持股 15.92%、重庆涪陵国投持股 17.42%、中国中药持股 66.67%；公司实际控制人由重庆涪 陵区国资委变更为国药集团。
2、大刀阔斧，成效显著
国药集团入主后，公司为贯彻“规范治理、聚焦主业、突破销售、提质增效”的工作方 针，开启了一系列改革工作，成效显著。
规范治理，完善组织管理机制。2021 年 10 月至 12 月，公司参加了国企巡视，对旗 下 3000 余个管理制度进行“废改立”，将党委、董事会、总经理各层级所有制度全 部纳入清单进行改革，规范制度管理。
精简组织结构，引入国药系人才。2021 年 5 月，公司董事会及高管人员完成换届选 举，进行了自上而下的机构改革，总部职能部门由 29 个缩减至 20 个。同时精简、 优化全级次管理层人员数量，开展控股子公司领导班子的重新聘任；工业板块及中 药资源板块子公司减少班子成员 69 人，商业板块子公司减少班子成员 23 人，全公 司人员减少 300 多人，初步实现更科学合理的人员配置。 公司积极优化管理团队，引入了业内经验丰富的管理人员，有望提升公司经营管理 水平。换届后的 10 名董事会席位中有 2 名来自涪陵国投、6 名来自国药集团，包括 中国中药控股有限公司总裁程学仁和副总裁赵东吉先生等。新一届高管团队中，国 药派驻俞敏先生任总经理、刘尊义先生任财务总监，为日后持续深化改革奠定良好 人员基础。
聚焦主业，剥离“两资两非”业务。公司响应国企改革，成立专业小组逐一清理非 主业、非盈利企业及闲置土地房产，积极推进资产整合处置，果断关停长期亏损企业，推动成都商务宾馆的股权转让。土地资产方面，针对不同地块，对梳理后可利 用的 1205 亩土地，提出“股权转让、合作开发、政府收储、等待拆迁”等多形式的 盘活方案。
推动营销改革，实现提质增效。公司在工业营销体系方面也进行了完整的变革，改 革的重点包括：1）销售团队的改革：销售团队原先按区域划分，下属的工业企业均 拥有独立的销售团队。而目前，公司整合全国销售市场，按产品渠道划分为两大销 售团队：OTC 事业部及医院事业部，其下再根据地区细分品种，同时以利润为导向 加大对销售团队的考核激励力度。2）重新梳理产品线：公司聚焦主业发展，坚持主 品发展战略，围绕六大重点治疗领域（消化系统、呼吸系统、心脑血管、抗感染、 神经系统、抗肿瘤及免疫调节）布局营销体系，将产品线明确划分为“6+1”个方向 （六大治疗领域+大健康产品），通过规模型产品的销售积极带动其他产品销售，同 时加强节本控费，销售收入和毛利额均实现较大增长。
（三）十四五战略规划，明确方向目标远大
2022 年 1 月公司发布“十四五”战略规划概要，提出一条核心主线和两条并行辅线的战 略方向：充分发挥“太极（TAIJI）”驰名商标、百年“桐君阁”老字号的品牌影响力， 以现代中药智造为主，打造麻精药为特色的化药与生物药生产基地及川渝地区医药商业 领军企业为辅。公司计划采取如下战略举措：1）发力创新药研发和主力品种二次开发， 做强重点品类；2）革新营销机制和模式，确保销售持续快速增长；3）把控中药材资源 经营；4）打造数字化现代中药制造体系；5）打造川渝地区医药商业领军企业；6）弘扬 国药文化，塑造中药领导品牌形象；7）正源出新，打造太极特色大健康养生平台；8） 提高财务运营和资本运作水平，推动公司跨越式发展。 公司将持续聚焦中医药核心主业，通过内生发展+外延扩张，力争实现“十四五”末营业 收入达 500 亿元，净利润率不低于医药行业平均水平的目标。
（四）经营改善，利润扭亏
2017-2021 年公司营收稳步提升，在 2020 年受疫情影响小幅下滑，利润端主要受到公司 销售费用高企及资产负债率较高等负面因素的影响，盈利能力亟待提升。在深化改革的 推动下，公司 2022 年业绩亮眼，营收和归母净利润均创出历史新高：实现收入 140.51亿元，同比增长 15.65%；实现归母净利润 3.50 亿元，同比增长 166.84%，核心大单品实 现快速增长，利润端扭亏为盈。
公司战略方向以“现代中药智造”为主。公司中药品种丰富，拥有中药品种批文 690 个， 主要中药品种包括藿香正气口服液、沉香化气片 OTC 品种，小金片等处方药品种和急支 糖浆、通天口服液、鼻窦炎口服液等双跨品种，覆盖解表祛暑、化痰止咳平喘、疏散外 风、清热解毒、滋补肾阴等多个治疗领域。 1） 藿香正气口服液为公司第一大单品，竞争格局较为稳固，集中度处于持续提升状态； 依托更精准的产品定位以及公司不断强化主品营销的产品战略，藿香正气口服液有望 凭借品牌优势，向 20 亿级别大单品迈进。 2） 急支糖浆作为疗效确切的品牌止咳中药，有望在 OTC 市场进一步提升份额；目前院 内规模较小，未来凭借基药身份积极开拓医院渠道，有望成为 10 亿级别大品种。 3） 三大独家基药通天口服液、鼻窦炎口服液、小金片临床价值较为突出，正处于快速放 量阶段，亦具备较大的增长潜力。
（一）藿香正气：格局稳固，集中度提升，大单品再接再厉
藿香正气口服液源自宋代经典名方“藿香正气散”，出自《太平惠民和剂局方》，处方由 藿香、白芷、茯苓、大腹皮、半夏、甘草、紫苏叶等 13 味药材组成，功效为解表化湿， 理气和中，用于外感风寒、内伤湿滞或夏伤暑湿所致的感冒，症见头痛昏重、胸膈痞闷、 脘腹胀痛、呕吐泄泻；为公司 OTC 第一大单品，纳入 12/18 版基药目录及医保目录。 中医认为感冒是在人体正气不足的情况下，复感风、寒、暑、湿、燥、热，或疫毒之邪 而致的一种外感病。中医治感冒，临床上应分清风寒、风热与暑湿等病症的不同，分别 使用辛温解表、辛凉解表和解表祛湿等治法以扶正祛邪，正确辨证施治，方能奏效。
1、格局稳固，集中度提升
根据中康数据，2022 年藿香正气（通用名）销售额达 34.7 亿元（同比+43.2%），实现突 破性增长。凭借优良的产品特性及大品牌驱动的强劲渠道销售能力，太极藿香正气口服 液市场份额在同类产品中稳居头部；根据中康数据，2017-2022 年太极市场份额由 51% 提升至 59%。
2、深挖产品价值，强化主品营销
产品精准定位。2021 年起，公司深挖产品内在价值，通过专业研判，将藿香正气口 服液重新定位为祛暑祛湿，推进学术推广，扩大应用场景。大品种二次开发成果显著。2022 年，公司稳步推进大品种的临床研究，完成藿香正 气口服液“以证统病”治疗湿疹及肠易激综合征。 新冠指南新增腹泻推荐。藿香正气先后列入国家卫健委发布的《新型冠状病毒感染 的肺炎诊疗方案（试行第四至第九版）》医学观察期推荐用药，并多次被纳入各省市 的新冠用药指南中。在年初发布的第十版诊疗方案中，藿香正气新增多项腹泻推荐。
以山东为试点，探索藿香正气全品类营销。2022 年，公司与山东漱玉平民达成一致， 形成带量合作计划，实现该试点区域以连锁渠道销售的藿香品类同比大幅增长。
3、大单品再接再厉
藿香正气口服液自上市以来，先后列入传染性非典型肺炎、人禽流感、甲型 H1N1 流感 等多项流行疾病的诊疗方案，还被列入《新型冠状病毒感染诊疗方案（试行第四至第十 版）》，不断扩大产品的应用场景，亦提升了大众对藿香正气口服液的认可度和品牌影响 力。 2017-2019 年在渠道去库存等背景下，藿香正气销售收入持续下降。随后触底回升，于 2021 年实现收入 9.2 亿，同比增长 33.6%；2022 年实现收入 15.67 亿元，同比增长 70.3%， 实现突破性增长。我们认为，依托更精准的产品定位、品牌优势以及公司不断强化主品 营销的产品战略，藿香正气口服液未来成长空间广阔，产品覆盖率有望持续提升，预计 未来有望成为 20 亿级别大单品。
（二）急支糖浆：院内+院外市场联动，成长可期
急支糖浆组方源于上海医科大学沈自尹院士经方，由四季青、金荞麦、鱼腥草、枳壳、 紫苑、前胡、甘草、麻黄 8 味中药组成，具清热化痰、宣肺止咳之功，用于外感风热、 急性和慢性支气管炎急性发作所致咳嗽，症见发热、恶寒、胸膈满闷、咳嗽咽痛。急支 糖浆为双跨独家品种，入选 12/18 版基药目录。 中医认为火热犯肺，灼津为痰，痰热互结，阻碍气机，故见咳嗽之症，治宜清热化痰、 理气止咳为法。经方中以金荞麦、四季青为君，清除热邪，治痰热之壅闭；以前胡、紫 菀为臣，疏风散结，温肺下气，以助四季青之力；治痰须当理气，故佐以枳壳下气消痞， 麻黄宣肺平喘，甘草清热解毒，调和诸药，共奏清热解毒之功，气泻则火自降，清热则 痰消，痰消则咳嗽即止，诸症自可解除。
止咳祛痰市场有望迎来恢复。根据中康数据，2022 年止咳祛痰类口服中成药市场规 模为 152 亿元，同比增长 24%，止咳祛痰类中成药市场在 2020 年触底后持续回暖。
基药加持，院内院外齐头并进。医疗机构采购量的下滑叠加新冠疫情造成的止咳类 药品下架、限售等负面冲击，急支糖浆销售收入在 2020 年陷入低谷，截至 2021 年 底，公司完成急支糖浆 28 省的市场准入工作，推动产品销售情况逐渐向好。2021 年产品实现收入 2.77 亿元，同比增长 74%；2022 年实现收入 5.26 亿元，同比增长 89%。未来随着止咳类药品需求逐步回升，急支糖浆作为疗效确切的品牌止咳中药， 有望在 OTC 市场进一步提升份额。目前急支糖浆在院内的规模较小，未来凭借基药 身份积极开拓医院渠道，有望成为 10 亿级别大品种。
（三）三大独家基药品种亦具增长潜力
除藿香正气口服液、急支糖浆两大核心单品外，通天口服液、鼻窦炎口服液、小金片作 为公司独家基药品种也具备良好的增长潜力。
（1）通天口服液
心脑血管用药院内市场空间广阔。根据中康数据，2022 年院内市场心脑血管疾病用药（不 含高血压）中成药市场规模为 421 亿元，是院内中成药规模最大的品类。通天口服液属 于心脑血管用药，为 2018 版基药新入选品种，具备活血化瘀、祛风止痛的疗效，用于治 疗瘀血阻滞、风邪上扰所致的偏头痛，症见头部胀痛或刺痛；亦可用于轻中度中风病（轻 中度脑梗死）恢复期瘀血阻络挟风证，症见半身不遂、口舌歪斜等。 近年来，公司积极顺应医改政策、提前布局产品和市场：截至 2021 年底，通天口服液完 成 25 省的准入工作；同时完善、加强学术研究，持续赋能销售：2022 年完成通天口服 液人体机理研究的上市后再评价研究总结报告。 通天口服液正处于高速成长期，潜力巨大。2020 年起，通天口服液在多省市阳光挂网的 中标价格实现翻倍式增长，促进了产品销售收入的良好增长，2022年实现收入2.88亿元， 同比增长 53%。考虑到老龄化趋势下未来心脑血管疾病发病率或有提升，通天口服液有 望延续高增长，我们预计在“十四五”期间有望每年保持 30%以上的增速，2025 年收入 有望突破 5 亿元。
（2）鼻窦炎口服液
鼻窦炎口服液是 2018 版基药目录新入选品种，组方源自“吉雷开窍汤”，由辛夷、荆芥、 薄荷、黄芪等 14 味药物组成，具有清胆泻热、托毒排脓、宣通鼻窍的功效，用于风热犯 肺、湿热内蕴所致的鼻塞不通，流黄稠涕；急慢性鼻炎，鼻窦炎见上述证候者。 鼻窦炎口服液获多项权威指南、专家共识推荐，临床价值明确。在国家中医药管理局发 布的《新冠病毒感染者居家中医药干预指引》中，针对鼻塞流涕明显的患者，推荐服用 鼻窦炎口服液。《鼻窦炎口服液治疗儿童鼻炎临床应用专家共识》根据产品的 RCT 临床 研究结果及大量耳鼻喉科中西医专家的临床用药经验，证实了其在儿童临床应用的有效 性和安全性。 2021 年鼻窦炎口服液收入首次破亿，实现收入 1.28 亿元，同比增长 36%；2022 年实现 收入 2.14 亿元，同比增长 67%。产品临床价值突出，我们认为，考虑到未来鼻炎发病率 或持续提升及低龄化趋势，鼻窦炎口服液发展空间广阔。
（3）小金片
小金片为公司独家剂型，纳入 12/18 版基药目录及医保目录，主治散结消肿、化瘀止痛， 其治疗疾病种类多，发病率高、适应症广，包括但不限于乳腺增生、乳腺炎等外科疾病， 子宫肌瘤、卵巢囊肿等妇科疾病及黄褐斑等皮肤科疾病。 集采温和，预计未来收入稳中有升。2021 年，小金片实现销售收入 3.42 亿元，同比增长 30%。 2022 年 4 月，小金片在广东联盟集采中标，降价 15%，降幅温和，预计未来收入 稳中有升。
公司战略方向以“麻精特色化药”为辅。益保世灵为抗感染线主力品种，22 年销售规模 已突破 15 亿元；考虑到其被确立为参比制剂的卓越品质，预计近期可能不受集采影响， 未来有望稳定在 15 亿左右的体量。思为普和美菲康为高毛利、高成长的神经系统用药中 的两大独家镇痛产品，拥有较好的竞争格局和产品优势，受益于院内手术需求的持续回 升，预计未来收入稳中有升。 聚焦麻精特色化药，产品梯队丰富。公司化药主要布局在控股子公司西南药业，作为中 国西南地区唯一的麻精药品定点生产企业，获中国首个大输液 GMP 证书，缓控释技术、 速释技术、滴丸和缓释滴丸技术均处于国内领先地位。公司产品梯队丰富，拥有 500 多 个生产批文，主要产品为抗感染和神经系统用药，包括注射用头孢唑肟钠（益保世灵）、 洛芬待因缓释片（思为普）、盐酸吗啡缓释片（美菲康）、散列通、芬尼康及涵盖各个治 疗领域的普药产品。2021 年，西南药业实现净利润-2.13 亿元；2022 年，实现净利润 2.14 亿元，利润端大幅改善。
（一）益保世灵：抗感染类主力品种，未来收入稳定
益保世灵具备原研药的卓越品质。益保世灵是日本安斯泰来原研的第三代头孢菌素专利 产品，主要用于治疗敏感菌所致的下呼吸道感染、尿路感染、腹腔感染等。1989 年西南 药业与安斯泰来签订“制剂技术与贸易协定书”，在中国唯一授权西南药业生产和销售， 益保世灵为国内首个上市的注射用头孢唑肟钠产品。相较于其他常用三代头孢菌素，头 孢唑肟具有对革兰阴性菌抗菌活性强、细菌耐药率低的优良特性。
益保世灵市占率稳居第一。根据中康数据，截至 2023 年 7 月，我国获批的注射用头孢唑 肟钠生产厂家共 35 家，市场竞争较为激烈。中康数据显示，2022 年注射用头孢唑肟钠 等级医院销售额为 29.6 亿元，其中西南药业的益保世灵占据了 65%的市场份额，大幅领 先于其他同名产品。
扰动逐步出清，收入企稳回升。依托卓越的原研品质，益保世灵销售收入在 2017-2019 年增长强劲，CAGR 为 62.1%。2020 年受疫情影响院内产品销售，收入明显下滑，2021 年至今已逐步企稳回升。2022 年益保世灵实现收入 15.11 亿元，同比增长 9%。 益保世灵自 2017 年启动一致性评价工作以来，2018 年获得原研企业许可和支持，完成 相关研究工作，已被确立为参比制剂。该品种目前尚无其他厂家通过一致性评价，考虑 到目前“4+1”的集采条件，预计近期可能不受集采影响，未来收入稳定在 15 亿左右的 体量。
（二）两大独家镇痛产品
镇痛药物市场空间广阔，需求有望持续释放。根据中康数据，2022 年镇痛类化药的院内 规模为 178 亿元，17-22 年 CAGR 为 7.8%。值得注意的是，院内诊疗量和手术量由于疫 情影响受损严重，而在 2021 年镇痛药物院内销售额创历史新高，凸显了行业需求的刚性。 未来随着医院手术量的逐步恢复，以及老龄化加剧导致的终端需求增多，行业需求有望 持续释放。
近年来，公司神经系统用药收入增速迅猛。2017 年公司神经系统收入为 2.5 亿元，2022 年实现收入 13 亿元，2017-2022 年 CAGR 为 38.6%，增速迅猛。公司神经系统用药的毛 利率水平在所有治疗领域中名列前茅，2022 年毛利率为 80.4%。
（1）洛芬待因缓释片（思为普）
思为普主要用于中度疼痛镇痛，为公司独家剂型，由布洛芬 200mg 与磷酸可待因 13mg 组成，实现了速释与缓释的结合，起效迅速、镇痛持久。药物主要用于多种原因引起的 中度疼痛的镇痛治疗，广泛应用于疼痛科、肿瘤科等相关科室。 洛芬待因类产品竞争格局较好，公司产品份额领先。目前获批上市的产品仅公司的洛芬 待因缓释片和国药集团的洛芬待因片，其中思为普份额遥遥领先，2022 年为 80%。马应 龙药业和安徽先锋制药的洛芬待因缓释胶囊已获批临床，进度最快的仍处于临床 I 期， 距离上市仍需一定时间，中短期竞争格局依然较好。 近年来，思为普销售收入保持良好增长趋势，2017-2022 年 CAGR 为 15.3%。2022 年思 为普实现收入 5.1 亿元，同比增长 15.3%。受益于良好的竞争格局及疫情放开后手术需 求的持续回升，我们预计思为普销售收入未来保持稳健增长。
（2）盐酸吗啡缓释片（美菲康）
美菲康为强效镇痛药，主要用于晚期癌症病人镇痛。吗啡是来自于罂粟科植物罂粟中一 种重要的生物碱，被临床广泛用于中重度疼痛尤其是晚期癌痛治疗，是治疗中重度癌痛 的首选用药。美菲康为公司独家剂型，其独特的熔合分散控释新技术不仅能显著提高生 物利用率，实现 12 小时持续镇痛，同时保持血液浓度平稳，有效减轻不良反应。根据中 康数据，2022 年美菲康样本医院销售额达 2.04 亿元，占据市场份额 47.8%。 近年来，公司美菲康收入保持稳健增长，2017-2022 年 CAGR 为 11.4%。2022 美菲康实 现收入 2.3 亿元，同比增长 8.6%。考虑到人口老龄化加剧可能导致的癌症发病率提升， 预计未来收入稳中有升。
公司医药商业体系完善，共经营品规 5 万余个，建立了遍布全国的药品营销网络，拥有 20 余家医药商业流通企业、2 家大型医药物流中心，以及综合竞争力在川渝地区稳居头 部的零售药房桐君阁大药房（太极大药房）。 2022 年公司积极优化医药商业布局，推动机构改革，主要采取以下举措： 构建商业“1+2+3”管理框架。总部成立 1 个商业营运管理中心统筹战略发展，搭 建川渝 2 个省级平台公司整合区域资源，设立医疗、分销、零售 3 大专业委员会， 从选品、集采、运营等方面提升管理水平和效率。 调整区域布局，整合商业资源。充分发挥绵阳地区商业公司的资源、运营和管理优 势，打造四川片区医疗与零售的业态协同；加快重庆片区商业整合和业态协同，桐 君阁批发公司实现全业态布局。 推动购销结构调整，着力实现提质增效。各子公司积极拓展医疗终端，统筹商业集 采；零售终端充分发挥品牌采购力，推进“直营+加盟”一体运营。 此外，国药集团入主后，公司和国药控股在商业板块的合作量大幅提升，部分药品已入 驻，依托国药控股在商业领域的优势地位，在商业板块有望持续发挥协同，我们预计 2023 年医药商业收入实现同比增长 10%。
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