粉笔是中国领先的非学历职业教育培训服务提供商，致力于通过技术及创新普 及高质量非学历职业教育培训服务。公司为成人学员提供公共职务、事业单位等领域 求职的招录和资格考试培训课程。提供的具体产品及服务包括：直播或录播形式的在 线培训课程、 在线学习产品及工具、线下考试培训课程。
公司创始人张小龙于 2013 年加入猿辅导，负责在线职业考试培训项目。创始人 团队于 2015 年推出综合在线题库，在考生中广受欢迎，吸引了大量的用户流量；2020 年开始大规模推出线下培训课程，逐步形成线上线下协同的业务模式，并完成和母公 司猿辅导的分拆。截止 2022 年 6 月已覆盖 31 个省市的 220 多个城市。
公司在 2022 年以前维持收入高增长，2022 年因新冠疫情导致部分区域线下培训 服务暂停及若干考试推迟，以及公司策略性调整线下覆盖规模以改善管理提升盈利 能力，使得营运中心数量减少导致收入下滑。 由于线下业务的营运效率提升，线下培训服务毛利率大幅提升，尽管 2022 年公 司收入下降，公司整体毛利维持超过 60%的速度增长。
公司于新冠疫情期间快速扩张，叠加疫情导致的线下业务盈利能力减弱，使得公 司于 2020-2021 年出现亏损，但管理层通过提升营运效率，控制业务规模等手段使公 司于 2021H2 进入盈利能力提升周期，2022 年已经扭亏。
粉笔股权结构较为分散。粉笔由猿辅导拆分而来，猿辅导经过多轮融资，拥有多 个外部股东，使得粉笔形成了分散的股权结构。公开发售后，公司联合创始人、首席 执行官、执行董事兼董事会主席张小龙先生通过 Chalk Sky Limited 持有公司 11.41% 的股权。张小龙先生、魏亮先生、李勇先生以及李鑫先生订立一致行动协议，为一致 行动人，为公司的控股股东，合计持股 33.79%。此外，腾讯持股 13.02%、 IDG 持股 9.94%、经纬持股 6.65%、高瓴持股 4.99%。 公司的股权结构体现在一级市场股东较多，二级市场股东较少，在解禁后股价 易大幅波动。
公司核心管理团队成员拥有丰富的考公培训行业经验及互联网行业经验。联合 创始人、主席兼首席执行官张小龙先生，在教学及学校运营方面有逾 10 年的经验， 在内容开发、课程交付及业务运营方面具有战略眼光。联合创始人、董事兼首席技术 官魏亮先生，曾在索尼移动中国、开心网及腾讯等领先的互联网科技公司担任多个职 位，在技术创新和开发方面积累约 15 年的经验。
3.1 职业考试培训行业规模维持稳健增长
职业考试培训行业在提升就业质量需求，居民收入增长等因素推动下维持稳健 增长，预计 2026 年达到 1102 亿元规模。
竞争格局方面，在职业考试培训行业，粉笔市占率 4.3%，排行第二，行业 CR5 为 22.1%。
中公教育目前仍然能维持行业收入规模第一的地位，但其收入规模已经进入下 降周期。
3.2 招录类考培供需稳定增长，参培率持续提升
中国招录类考试需求呈现以下三大特点： 供给端招录人数逐年增长：自 2019 年国考机构改革后，国考招录人数呈现逐年 增长趋势。其中 2023 年计划招录 3.71 万人，同比增长 19%，创历史新高。一般而言， 国考对后续的省考、事业单位招聘趋势有着较强的参考性。
录取率走低，推动参培率提升：2016-2023 年，国考录取率从 2%降至 1.5%，省 考录取率从 4.5%降至 3.2%。随着录取难度的加大，考生参培意愿增长，推动招录类 考试培训渗透率（参培率）提升。 需求端稳定增长：一方面，随着中国城市人口规模增长，以及经济社会的精细化 发展，对公职人员的需求将持续增长；另一方面，在疫后宏观经济的修复周期，“体 制内”工作具有稳定避险、福利待遇高的相对优势，推动报考意愿持续增长。
3.3 招录类考培线上化率持续提升，粉笔抢先布局具有先发优势
3.3.1 招录类考试线上化率持续提升
近年来，在线职业教育市场增速较快，2020 年中国在线职业教育市场规模为 777 亿元，同比增长 19%。 供给侧，从课程属性看，职业教育（尤其是招录教师培训）培训周期较短、课程针对性强、标准化程度较高，因此与线上教学适配度较好。因此，随着国内移动互联 网基础设施完善，职业教育公司纷纷布局线上渠道，推出各类线上教学课程打破线下 教学场景限制； 需求侧，相较于 K12 等其他受教育群体，职业教育受众（尤其是考公、考编群 体）对互联网接受度高、自律性强、时间有限，因此对线上教学形式的接受度更强。 2020 年后疫情期间在线教培享受“居家红利”，同时培育消费者线上学习的心智，进 一步提升职业教培的线上化率。 根据华经产业研究院数据，招录类考试培训线上化率从 2016 年的 7.4%提升至 2020 年的 15.2%。
3.3.2 粉笔抢先布局线上，已经形成明显流量优势
2017 年前，招录类考培双雄中公教育、华图教育仍以线下集中培训为主；2017 年纯线上公考培训机构粉笔获得腾讯等 1.2 亿美元融资引发市场关注。中公、华图 等传统巨头也开始开设线上直播课程。2020 年受疫情影响线下教学受阻，中公、华 图加快线上化进程；而粉笔则基于线上用户转化为线下学员，进军线下市场。2022 年 后，考培市场进入疫后复苏阶段，头部企业规模化扩张进程有望修复，共同推动线上 化率提升。
根据第三方检测机构月狐数据，2022 年 12 月粉笔 App MAU 达 472 万，是中公、 华图 App 的近 4 倍。
公司为备考学生提供全面的、相互协同的职业考试培训产品及服务。在业务模式 上，公司首先通过免费的在线学习工具（在线模拟考试系统及在线题库）吸引了大量 用户流量；随后推出各种付费在线学习工具及产品（会员礼包产品及“新手训练营” 产品）以及由高水准讲师提供的推广课程，以相对低的成本建立广泛而深度的用户客 群；最后通过提供有效的学习体验及成果，引导有更全面学习需求的用户购买职业考 试培训正价课；同时自 2020 年起大范围推出线下培训课程，满足用户更多培训诉求。
4.1 领先的职业考试培训线上平台，拥有庞大的用户基础
凭借中国招录类考试培训行业的首个综合在线题库，迅速获得了用户的青睐，帮 助平台吸引了大量用户流量，通过优质的课程和丰富的学习工具，进一步加强平台与 用户的关系。在课程服务上，目前已涵盖所有主要职业考试科目，包括公职人员考试、 事业单位考试、教师资格证及招录考试，以及各种热门认证和资格证考试。对于每门 科目，提供多种课程类型，以适应多样化的学习需求和重点、灵活的学习时间及差异 化的价格敏感性。凭借丰富的产品服务以及为学员带来的良好学习体验，粉笔已积累 庞大的用户群体，截至 2022 年 6 月 30 日，线上平台已累积约 4320 万注册用户。
4.2 线上线下充分协同的业务模式带来规模经济优势
稳定的线上业务及 OMO 模式实现的协同效应，业务规模得以进一步扩张，同时线 上+线下整合的模式在行业内实现了规模经济上的竞争优势。凭借强大的线上平台建 立可信赖的品牌形象，并与用户建立了深厚联系，这使得公司能够以具有成本效益的 方式识别有线下教育需求的用户并将其转化为线下招生，而不是进行大规模的广告 活动，实现了更低成本、更高效率的获客方式，2019 年、2020 年及 2021 年，所有线 下课程付费学员中约分别约有 85.6%、74.9%及 67.5%是从之前购买过线上产品的付 费学员转化而来。2020 年 5 月大范围推出线下课程起直至 2022 年 6 月 30 日，线下 业务已贡献约 1.7 百万付费人次。
4.3 强大的内容开发能力及高质素的师资队伍
公司为学员提供课程及学习资料，促进其有效学习体验，能持续开发出广受好评 的课程内容及学习工具： 其一，是公司强大的内容开发能力，采用系统化与集中化的内容开发方式。截至 2022 年 6 月 30 日，在 249 名专家组成的内容开发团队支持下，在内部平台开发了绝 大部分内容，包括课程设置及教学资料。大部分内容开发专家会定期参与一线教学活 动，确保根据现行市场趋势及学员需求及时调整课程及教学材料，经验丰富的内容开 发专家亦密切关注及审议招聘与资格考试的最新动态及就业市场需求，确保平台的 所有内容具备相关性且与时俱进。 其二，是公司拥有高质素的教职员，为学员提供良好的学习体验。截至 2022 年 6 月 30 日，公司有一支由 3,796 名讲师组成的专业团队，其中大部分讲师拥有本科 或以上学历。公司要求新聘教职员接受系统的入职培训，包括专业知识、教学方法及 技能以及试课等多个模块，同时经常组织由顶级讲师主持的研讨会以提供涉及各考 试科目、新课程及教学资料的在职培训。
公司于 2020-2021 年间大力扩张线下业务，叠加行业因素以及疫情反复等多种 因素导致公司于 2020-2021 年亏损 2 年，依靠外部融资补充货币资金。目前在公司 调整线下业务运营策略后，整体商业模式趋于稳定，盈利能力持续恢复，资产负债表 安全性进一步增加。
5.1 盈利能力持续恢复，公司度过最困难时期
经过策略性调整后，公司的线下培训业务毛利率已经稳步恢复，公司在线业务和 图书销售业务毛利率持续稳定。公司 2022 年行政开支大幅下降，主要原因也与线下 业务调整相关，办公室开支、使用权资产折旧和租赁开支，雇员福利开支及劳务成本 均下降。
目前公司线下业务已经度过探索期，各项业务盈利能力已经趋于稳定，已经度过 最困难时期。
5.2 现金流恢复带动资产负债表持续夯实
公司 2020-2021 年经历了持续的经营活动现金流出，2021 年使用优先股融资支 撑了资产负债表。随着各项业务趋于平稳，恢复盈利，预计未来经营活动现金流会持 续恢复，夯实资产负债表。2022 年末，公司账上现金 10.47 亿元。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
