1.1 公司概况：国内X射线探测器龙头厂商，进口垄断破局者
奕瑞科技：国内 X 射线探测器进口替代领导者。公司成立于 2011 年，专注于从事 X 射线 核心部件的研发、生产、销售与服务，产品研发能力和生产制造实力均处于行业龙头地位。 其中，X 射线探测器产品被广泛应用于医疗、齿科、放疗、兽用和工业等领域，截至目前 在国内细分市场排名第一，全球产品装机总量超 20 万台，并在全球市场形成局部领先地 位，正在加速赶超国际竞争对手。
1.2 股权结构：管理层共同控制，核心技术人员产业经验丰富
四位创始人为一致行动人，股权结构稳定。公司四大创始人顾铁、邱承彬、曹红光、杨伟 振为一致行动人，共计持有公司 35.36%股权。其中顾铁通过奕原禾锐间接持有公司 13.97% 股权；邱承彬通过奕原禾锐间、上海常锐、上海常则合计间接持有公司 3.85%股权；曹红 光通过上海和毅、上海常则、上海常锐合计间接持有公司 8.33%股权；杨伟振通过上海和 毅、上海常则、深圳鼎成、上海常锐合计间接持有公司 9.22%股权。 核心技术人员为业内领军人物，产业经验丰富。奕瑞科技核心技术团队共有六人，均具备 丰富的产业研发经验，并且都主持或参加过 X 射线影像设备相关产品的研发和制造。公司 现有上海常则和上海常锐两大员工持股平台，涵盖核心技术人员，形成有效股权激励。
1.3 业务布局：产品线布局全面，齿科+工业为主要增长动能
公司产品布局全面，下游应用广泛。目前公司 X 射线探测器主要包括平板探测器和线阵探 测器，并且已掌握了非晶硅、IGZO、CMOS 和柔性基板四大传感器技术。产品主要应用 于医疗、工业、安防领域，其中医疗产品主要包括普放系列、乳腺系列、放疗系列、齿科 系列和兽用系列；工业安防产品主要应用于工业无损检测及安防检查。
按产品系列来看，普放系列为公司主要产品，齿科及工业产品成为业绩成长新动力。公司 产品应用领域逐步从普放、乳腺、放疗，拓展到齿科、工业等领域，带动公司产品市场需 求和销售收入实现大幅增长。2021 年公司普放、放疗、乳腺、齿科、工业收入占比分别 为 57.7%、1.4%、0.5%、20.5%、14.7%。 齿科：2020 年公司推出的齿科新产品顺利进入量产，并成功打开国内齿科市场。凭 借产品过硬的性能和质量，公司持续导入国内知名齿科 X 射线影像设备厂商，带动公 司齿科产品销售持续增加，22 年销售收入突破 3.8 亿元。 工业：公司推出多款基于非晶硅和 IGZO 技术的工业新产品，产品性能和质量大幅提 升，与正业科技、日联科技、卓茂科技、善思光电以及国内主要新能源电池厂商建立 了深入的合作关系，带动工业产品销售收入持续增长。22 年销售收入突破 2.3 亿元。
按工作模式来看，动态产品具备较大发展潜力，占比持续提升。2022 年公司静态和动态 产品收入占比分别为 52.7%和 40.9%；毛利率分别为 54.0%和 65.4%。近几年公司推出 多款基于非晶硅、IGZO 和 CMOS 技术的动态产品，动态产品收入由 2019 年的 0.63 亿 元增长到2022年的6.34亿元，2019-22年CAGR为116.21%，占比从11.5%提升至40.9%。 随着公司研发投入的持续增加以及研发成果的快速转化，预计未来公司产品结构有望进一 步优化，动态产品收入和占比持续提升。
1.4 财务分析：业绩持续高增长，利润率持续向上
业绩增长迅猛，保持国内领先地位。2022 年公司营业收入为 15.49 亿元，2017-22 年 CAGR 为 34.21%；归母净利润为 6.41 亿元，2017-22 年 CAGR 为 63.83%。公司凭借价格优势、 技术优势和客户优势持续抢占市场份额，实现业绩的高速增长。我们认为，伴随着新增产 能的逐步释放和新业务的拓展，叠加下游齿科、工业等新兴领域的旺盛需求，公司有望维 持业绩高增长态势，维持国内龙头、国际领先的行业地位。 毛利率维持高位，费用管控能力优秀。2022 年公司毛利率达到 57.3%，相较于 17 年提升 6.6pct，主要得益于：1）产品结构优化：高毛利的动态、高端产品占比稳步提升；2）规 模效应显现：2019 年太仓生产基地达产，公司产量大幅提升成本摊薄；3）向产业上游延 伸：公司通过太仓生产基地新增 SMT 贴片及 TFT 绑定生产线，有效降低了各产品线的单 位成本。我们认为，随着公司齿科、工业产品收入占比的持续提升，规模效应进一步凸显， 以及降本增效措施的进一步推进，公司的毛利率将保持稳步提升。2022 年公司归母净利 率达到 41.4%，相较于 17 年增长 26.1pct，主要得益于公司营收高增长下规模效应逐步凸 显，叠加公司费用管控能力优秀，期间费用率稳步下降。
1.5 募集资金：先后两次共募集34.21亿元，用于产能扩张和新品研发
IPO：2020 年公司 IPO 上市，拟募集资金 7.70 亿元，最终募集资金净额为 19.86 亿元。 募集资金主要用于：1）生产基地建设项目：公司在太仓基地对医用平板探测器、线阵探 测器以及口内牙科探测器进行扩产。项目达产后，公司将新增 2.8 万台平板探测器产品、 10 万台线阵探测器及 6 万台口内牙科探测器的产能。2）研发中心建设项目：公司分别在 上海浦东、江苏太仓以及韩国建设三个研发中心，以加速开发新产品、新技术、新材料； 3）营销及服务中心建设项目：公司在上海、韩国、北美及欧洲建设营销及服务中心，形 成一个层次鲜明、分工有序、布局合理的连锁营销和服务网络，以实现全球化战略布局。
可转债：2022 年公司发行可转债，拟募集资金 14.35 亿元。募集资金主要用于：1）新型 探测器及闪烁体材料产业化项目：一方面公司将在浙江海宁重点围绕 CMOS 探测器、CT 探测器等新型探测器建设产能，项目达产后，公司将新增 3.2 万台 CMOS 探测器、10 万 台口内 CMOS 探测器、2000 台 CT 探测器的产能，进一步完善公司在高端、动态产品布 局。另一方面公司将在江苏太仓新建碘化铯（CsI）、硫氧化钆陶瓷（GOS）和钨酸镉晶体 （CWO）等闪烁体材料生产线，项目达产后，公司将新增 9900kg 新型闪烁体材料产能， 保证上游原材料供应的自主可控，有效降低生产成本。2）数字化 X 射线探测器关键技术 研发和综合创新基地建设项目：公司将在上海浦东建设研发基地，主要研发方向包括 CMOS 探测器、CT 探测器、TDI 探测器、SiPM 探测器、CZT 光子计数探测器相关技术 以及探测器芯片等，有利于公司巩固技术优势，丰富技术储备，助力公司加速成长为全球 领先的探测器综合解决方案供应商。
2.1 X射线探测器：X射线检测设备的“眼睛”，24年市场规模达27.7亿美元
工作原理：X 射线检测设备是利用 X 射线对物体的穿透、差别吸收、感光及荧光作用，将 物体各部分的密度分布信息投射到 X 射线采集和成像装置上，形成相应的影像，从而观察 物体内部构造和情况。而其中 X 射线探测器作为 X 射线检测设备的“眼睛”，是 X 射线检 测设备的核心部件。其作用就是通过闪烁体将 X 射线转换成可见光，再把可见光通过电子 器件转化成电信号，最后把电信号读出实现数字化，并传送至终端形成最终的影像。评价 探测器性能的技术指标主要包括像素间距、动态范围、DQE、MTF、最大线性剂量、空间 分辨率等，各指标的表现共同决定了平板探测器最终的成像质量。
根据传感器阵列形状，X 射线探测器分为平板探测器和线阵探测器： 平板探测器：平板探测器为面阵结构，主要用于医疗、工业无损检测和安检等领域。 线阵探测器：线阵探测器为多个独立的探测单元组成一维阵列式探测器，需要使用传 送装置增加时间维度，形成二维图像，主要用于安检、工业检测和食品检测等领域。
根据工作模式，X 射线平板探测器可分为静态和动态： 静态平板探测器：指单次 X 射线或由单次 X 射线组合的序列拍片下成像的平板探测 器。利用静态平板探测器制造的数字化 X 射线影像系统在成像时主要凸显被检测物体 的大小与形状，无时间维度上的变化。静态 X 射线探测器更侧重于分辨率和感光效 率。图像性能上强调单帧大动态范围，并致力于在临床剂量可接受的情况下尽量提高 分辨率，因此设计思路为牺牲采集速度换取更大的像素内感光面积从而提高图像信噪 比。目前主流产品的像素尺寸为 139um 以下，领先厂商可达到 100um 左右。 动态平板探测器：指脉冲式或连续 X 射线曝光拍片下成像的平板探测器。相比静态 平板探测器而言，增加时间维度的连续观察摄影功能，能在透视的情况下动态观察被 检测物体的情况，可更好地满足特定使用需求。动态 X 射线探测器更侧重于采集速 度和感光效率。动态 X 射线探测器需要适应高速连续工作，强调长时间工作下的高稳 定性和可靠性；图像性能上强调高通量、低延时的实时图像处理，以及在低剂量下达 到极高的信噪比。因此设计思路为牺牲一定的分辨率换取更快的采集速度和更高的感 光效率，并且在分辨率可接受的情况下尽量降低临床剂量，以降低患者及施术者的辐 射损伤，并同时实现极小的残影消除时间。目前主流产品的像素尺寸为 150um以上。
根据能量转换方式，X 射线平板探测器可分为直接转换和间接转换： 直接转换探测器：基本原理是 X 射线投射到探测器上，光导半导体材料采集到 X 射 线光子后，直接将 X 射线强度分布转换为电信号。目前，直接转换方式常用的光导半 导体材料包括非晶硒（a-Se）、碲化镉（CdTe）、碲锌镉（CZT）等，已经较为成熟 的产品主要包括非晶硒平板探测器和碲化镉/碲锌镉线阵探测器。 间接转换探测器：基本原理是 X 射线投射到探测器上先照射到闪烁体，闪烁体吸收 X 射线后以可见光的形式将能量释放出来，经过空间光路传递，由光电二极管采集并转 换为电信号。目前，常用的闪烁体材料主要有碘化铯（CsI）和硫氧化钆（GOS）。 据 Yole 数据显示，间接转换探测器占比 90%，是目前平板探测器的市场主流应用。
根据传感器结构，间接平板探测器可分为非晶硅、柔性、氧化物、CMOS 探测器：
非晶硅探测器：非晶硅探测器是目前主流的 X 射线探测器技术，具有大面积、工艺成 熟稳定、普通放射的能谱范围响应好、材料稳定可靠、环境适应性好等特点，可同时 满足静态和动态探测器的需求。据 Yole 数据显示，2018 年非晶硅探测器市场规模为 10.85 亿美元，占比超过 50%，预计 24 年增长至 11.18 亿美元。
IGZO 探测器： IGZO 探测器采用更先进的探测器阵列。在继承非晶硅探测器易于大 面积制造的特点的同时，具有更高的采集速度及更低的噪声，是理想的大尺寸高速动 态探测器技术。伴随头部厂商的逐渐成熟，IGZO 探测器市场有望实现蓬勃发展。据 Yole 预测，24 年 IGZO 探测器市场规模有望增至 2.36 亿元，18-24 年 CAGR 为 64%。
CMOS 探测器：CMOS 探测器高度集成化，将光电二极管阵列、读出芯片等集成在 一块单晶硅晶圆上，因此具有高分辨率、高采集速度、极低噪声、低迟滞的优点。但 由于受到晶圆大小的限制，制作大尺寸探测器需要进行拼接，工艺较为复杂，成本较 高，目前主要应用于小尺寸动态 X 射线影像设备。随着技术的进步以及临床诊断需求 的提升，CMOS 技术重视度有望提升。据 Yole 预测，24 年 CMOS 探测器市场规模 有望增长至 5.1 亿美元，2018-24 年 CAGR 为 13%。
柔性探测器：柔性基板探测器通过用柔性基板取代刚性玻璃基板，实现了可形变、可 弯折、不易碎裂的柔性光学传感面板。该技术可应用于各种不同尺寸和用途的探测器 面板，满足超窄边框、高抗震、高可靠性探测器的应用需求，可适应条件恶劣的战场 环境、复杂工业现场等场景下应用。
2.2 市场规模：下游应用场景广泛，成长空间广阔
X 射线检测设备下游应用场景广泛，带来对于 X 射线探测器的旺盛需求。随着数字化 X 摄影技术的进步，数字化 X 射线探测器的成像质量不断提高、成像速度不断加快、辐射剂 量不断降低，得到世界各国的临床机构和影像学专家认可，因此 X 射线检测设备在医疗、 工业、安防等各个领域实现广泛应用。据 Yole 数据显示，2018 年全球数字化 X 射线探测 器的市场规模约为 20 亿美金，其中医疗与工业安检领域 X 射线探测器的市场份额分别为 77%和 23%；预计至 2024 年，全球数字化 X 射线探测器的市场规模将增长到 28 亿美金。
2.2.1 医疗领域：静态终端需求长期存在，齿科贡献显著增长动能
医疗领域是 X 射线探测器最为重要的下游，市场规模保持稳定增长。据 Yole 数据显示， 2018 年医疗领域数字化 X 射线探测器的市场规模约为 14.8 亿美元，预计 2024 年将增长 到 19.3 亿美元，2018-24 年 CAGR 为 4.5%。
静态系列： 静态产品主流应用场景为静态拍片诊断。主要用于数字化 X 射线摄影系统（DR）和数字 化乳腺 X 射线摄影系统（FFDM）及口内摄影系统。据 Yole 数据显示，2018 年静态探 测器产品的市场份额约为 65%，预计至 2024 年该比例将仍稳定在 62%以上。
1）普放系列： DR 目前是全球主流 X 射线摄影设备。其将穿过人体后衰减的 X 射线光子信号通过数字化 X 射线探测器转换为数字化图像，可广泛应用于医院的内科、外科、骨科、创伤科、急诊 科、体检科等科室。据 Yole 数据显示，2018 年全球用于 DR 的数字化 X 射线探测器市场 规模约为 7.2 亿美元，预计至 2024 年将增长到 9.1 亿美元，2018-24 年 CAGR 为 4.8%。 海外需求主要体现在老旧设备的淘汰升级以及存量设备的换修。欧美发达国家和地区的卫 生投入较高、医学影像设备起步早，人民健康观念较强，DR 在医疗机构应用相对成熟。 以美国为例，2017 年美国市场仍然有大量 CR 在服役，美国政府开始力推补偿缩减计划， 逐步降低非数字化 X 射线诊断的美国医保报销额度，促进市场向 DR 系统的最终转换。该 计划将带动数字化 X 射线探测器在美国市场的需求持续增长。
国内需求主要体现政策驱动下新增的采购需求。国内 DR 人均保有量相比美国等发达国家 有较大差距。据中国医学装备协会数据显示，2018 年国内 DR 保有量约 5.5 万台，每百 万人拥有 41 台 DR，而美国每百万人拥有 530 台 DR。十三五期间，受益于基层医疗建设 及分级诊疗制度推动， DR 系统持续向基层医疗机构下沉和渗透，市场规模稳步提升。但 DR 行业的集中采购项目潮也提前释放了基层采购的需求，且 DR 属于耐用性医用设备， 设备更换周期长，因此 DR 市场目前已进入低速增长阶段，增速放缓。
2）数字乳腺机系列： 乳腺机渗透率持续提升，临床医学需求稳定增长。乳腺癌是女性最常见的恶性肿瘤之一， 数字化乳腺 X 线摄影机具有图像优质、辐射剂量更低、工作流程高效，及支持断层成像、 3D 定位活检等优点。通过数字乳腺机对无症状人群进行筛查，可在早期发现乳腺癌，是 最基本和首选的影像检查方法。随着数字化 X 射线探测器的技术进步与应用拓展，数字化 乳腺 X 射线摄影图像质量（密度分辨率及空间分辨率）大大提高，数字断层融合成像 （Tomosynthesis）技术的出现使得致密型乳腺检查效果较大的提升。因此，近年来伴随 乳腺疾病高发态势，数字乳腺机在主要城市的大中型医院得到广泛应用，具有持续增长的 临床医学需求。据共研网数据显示，2022年我国数字乳腺机销量达866台，同比增长11.0%， 预计 2026 年有望突破 1100 台，2022-26 年 CAGR 为 6.16%。
3）口内摄影系统： 口内牙科影像系统需求持续攀升，市场规模持续扩张。受全球牙科行业的发展带动，口腔 内牙科影像系统市场需求持续攀升，规模也随之扩大。据 QYResearch 数据显示，2020 年全球口腔内牙科影像系统市场规模为 4.52 亿美元，预计 2027 年将增长至 5.72 亿美元， 2020-27 年 CAGR 为 3.19%。随着国内政策的推动，中国牙科行业发展速度较快，口内 牙科影像系统需求加速。2019 年我国卫健委发布《健康口腔行动方案（2019—2025 年）》， 提出到 2025 年我国 12 岁儿童龋患率控制在 30%以下。随着方案的实行，我国口腔疾病 就诊患者数量持续增长，推动了口腔行业发展，国内口腔医院数量也随之增长，口腔内牙 科影像系统市场需求随之攀升，行业得到快速发展。据 QYResearch 数据显示，2020 年 中国口腔内牙科影像系统市场规模为 6315 万美元，预计 2027 年将增长至 9216 万美元， 2020-27 年 CAGR 为 5.55%。
动态系列： 动态产品主流应用场景为动态影像诊断、术中透视成像及治疗辅助定位。主要用于数字减 影血管造影系统（DSA）、C 型臂 X 射线机（C-Arm）、齿科 CBCT 及放射性治疗等设备。
1）齿科 CBCT： 齿科 CBCT 成为动态产品的主要增长动能。据 Yole 数据显示，2018 年齿科领域 X 射线 探测器市场规模为1.61亿美元，预计24年将增长至2.18亿美元，18-24年CAGR为5.2%。
CBCT是齿科领域最重要、最高端的设备。CBCT设备采用锥形X线束围绕目标旋转照射， 利用小尺寸动态平板探测器采集数据，通过计算机重建，将各角度获取的二维投影图像转 化成三维容积数据而显示出任意方向、层面的三维立体影像图，主要应用于种植、正畸、 口腔颌面外科、牙体牙髓病、牙周病、颞下颌关节疾病等领域。其中，口腔种植和口腔正 畸是 CBCT 应用最大的两个领域，2021 年分别占 CBCT 临床学科应用比例的 40%、30%。 口腔 CBCT 市场规模高速增长，市场空间巨大。伴随我国人口老龄化趋势加快、口腔美 容修复需求提升以及口腔诊所行业的极速扩张，口腔 CBCT 实现加速渗透，需求持续增长。 据奕瑞 22 年财报数据显示，国内口腔 CBCT 市场渗透率从 2016 年的 4.0%增至 2018 年 的 9.7%，且仍以每年 3-4%的速度持续增长。据 QYResearch 数据显示，2027 年中国口 腔 CBCT 市场规模有望增长至 7.80 亿美元，2021-27 年 CAGR 为 14.53%。口腔 CBCT 设备在国内出货量的大幅提升，有望带动齿科探测器市场需求的增长。
2）数字减影血管造影系统（DSA）： 数字减影血管造影系统是一种大型术中 X 射线影像设备，广泛应用于各种血管介入治疗。 DSA 可以清楚显示全身血管的分布，以及造影剂的灌注和流出过程，并通过数字减影的 方法去除周围骨骼软组织的干扰，被广泛应用于全身血管系统的检查以及介入治疗。 DSA 国内拥有量较低，未来发展潜力较大。目前，全球 DSA 系统主要生产企业主要包括 GE 医疗、飞利浦、西门子、东芝和万东医疗等，整机价格高达数百万元，部分进口机型 单价超过千万元。国内通常在三甲大型医院或心血管专科医院才会配备 DSA 系统，根据 中国医学装备协会数据显示，2017 年全国每百万人的 DSA 拥有量约为 3.1 台，同年美国 每百万人的 DSA 拥有量约为 32.7 台，DSA 在国内仍具有较大的市场潜力。据 MDCLOUD （医械数据云）和医招采数据显示，2022 年 DSA 采购数量为 1875 台（2021 年为 960 台），采购总额为 135.1 亿元（2021 年为 91.0 亿元）。
3）C 型臂： C 型臂 X 射线机，指机架为 C 型的 X 射线摄影设备，用于手术中的实时动态成像。C 型 臂具有辐射剂量小、占地面积小、便于移动等优势，现广泛应用于医院骨科、外科、妇科 等科室，主要用于骨科打钉、整骨、复位；外科植入起搏器、取体内的异物、部分造影术、 部分介入手术；以及配合臭氧机治疗疼痛、小针刀治疗、妇科输卵管导引手术等。使用数 字化 X 射线探测器作为成像系统的 C 型臂，辐射剂量更低、成像面积更大、更小巧、数 字图像品质更高，且图像没有扭曲，使得三维成像和术中 CT 影像成为可能，能更好地协 助医生完成各类骨科及外科手术治疗。 中国人口老龄化趋势加重，带来对于 C 型臂的需求。据国家统计局数据显示，2022 年我 国 65 周岁及以上人口数为 2.1 亿人，占比为 14.9%，远高于联合国 7%的标准。目前我国 正在快速步入老龄化社会，而老年人是骨质疏松和滑倒跌落致骨科问题高发人群。因此， 我国的人口老龄化将进一步促进国内市场 C 型臂的需求。
2.2.2 非医疗领域：工业+安防多点开花，打开成长空间
工业：24 年市场规模达 3.1 亿美元，18-24 年 CAGR 为 9.1%
工业领域：动力电池检测和半导体后段封装检测成为新增长点。在工业领域，平板探测器 主要应用既包括工业铸件、管道焊缝、电路板等传统无损检测，也包括新能源电池检测、 半导体封装检测以及食品安全检测等新兴应用。近年来，动力电池、半导体行业的发展带 动 X 射线检测设备和数字化 X 射线探测器行业实现进一步发展。据弗若斯特沙利文数据 显示，2026 年半导体/新能源电池检测领域 X 射线检测设备市场规模有望增长至 61.2/58.0 亿元，2022-26 年 CAGR 分别为 23.0%/28.9%。考虑到新增 X 射线检测设备的搭载需求 和存量 X 射线检测设备的替换需求，X 射线探测器出货有望持续提升，据奕瑞在可转债说 明书审核问询函回复的预测，2027年全球工业领域平板探测器需求量有望增长至4 万台。
安防：24 年市场规模达 4.7 亿元，18-24 年 CAGR 为 10.3%
安全检查领域：随着全球各国对公共安全问题的不断重视，以及机场、铁路、城市轨道交 通等基础设施的建设，X 射线安防检测设备需求保持快速增长。数字化 X 射线探测器作为X 射线安防检测设备的核心部件，随着安全检查市场的扩张而拥有巨大的市场前景。据 Yole 数据显示，2018 年全球安防领域 X 射线探测器的市场规模约为 2.6 亿美元，预计至 2024 年将增长到 4.7 亿美元，2018-24 年 CAGR 将超过 10%。
2.3 竞争格局：全球市场集中度加速提升，产业转移趋势下国产替代加速
全球数字化 X 射线探测器市场供给相对集中。目前在全球范围内，平板探测器主要有两大 类生产供应商：1）X 射线影像设备行业巨头自建的探测器工厂，如 GE 医疗、日本佳能 自建工厂，飞利浦及西门子合资设立 Trixell 等；2）专业的第三方平板探测器制造商，如 奕瑞科技、万睿视等。根据 IHS Markit 统计，在医疗领域，全球前五大探测器供应商市场 份额超过 50%，其中奕瑞科技市占率为 8%，排名第三。
海外巨头通过横向并购进一步抢占市场份额，全球市场集中度进一步提升。2016 年 3 月， 佳能收购了 TOSHIBA 医疗（包括旗下探测器业务）；2017 年，全球探测器行业龙头万睿 视收购传统巨头珀金埃尔默（Perkin Elmer）影像部件业务，进一步扩大其在行业内的领 先优势。未来，随着市场竞争不断加剧，探测器行业整合速度将会进一步加快，最终将导 致市场资源逐渐集中到少数几家掌握核心技术优势，拥有优质产品、良好客户群、渠道基 础和管理能力的厂商。
产业转移趋势下，国产厂商后来者居上。目前 X 射线探测器产业正在经历“欧美-日韩-中 国”产业转移过程。21 世纪初，全球医疗器械行业巨头 GE 医疗、飞利浦和西门子率先 完成探测器产品的研发工作；此后，日韩系厂商开始规模化生产数字化 X 射线探测器。而 目前国内已培养和吸引了一批具有世界前沿视野的核心人才，以奕瑞为代表的国内厂家， 拥有较高的产品性价比优势与完善的售后服务支持，凭借自主创新能力和本土化服务优势 打破国外品牌的市场垄断，基本具备了接纳全球 X 射线探测器产能转移的能力。在日趋激 烈的市场竞争中，具有明显研发速度优势和成本优势的中国将成为 X 射线探测器产业转移 的基地，以奕瑞为代表的国产厂商市占率持续提升，据康众医疗招股说明书数据显示，2019 年中国医疗及宠物医疗领域平板探测器国产化率已增长至 34.7%。
3.1 价格端：主动以价换量效果显著，加速抢占市场份额
以价换量策略效果显著，市场份额显著提升。奕瑞为应对全球市场竞争，主动调整产品售 价，采用“以价换量”的方式快速抢占市场份额。从出货量数据来看，公司以价换量效果 显著，2022 年公司 X 射线探测器销售量达 9.13 万台，2017-22 年 CAGR 为 73.53%。公 司主动调整产品售价的策略，对同行业主要竞争对手造成较大的竞争压力。特别是欧美等 发达国家和地区竞争对手，无论是第三方平板探测器制造商还是行业巨头自建工厂，由于 其本身运营成本较高，产品及技术迭代速度较慢，在奕瑞主导的产品价格调整过程中，其 利润空间被逐渐压缩或其自产成本已不具备经济性。而在此过程中，奕瑞科技持续抢占市 场份额，市占率显著提升。2021 年公司在全球市占率（按销量计算）达到 16.9%，较 2018 年增长超过 10pct。
成本优势支撑以价换量策略，盈利能力业内领先。奕瑞通过生产规模化、优化供应商结构、 供应链本土化、核心部件自主设计等措施，有效降低产品成本，凭借优秀的成本管控能力 支撑公司以价换量的策略，保证公司产品单价低于同行的同时仍然保持毛利率的领先。 培养本土化供应链，优化供应商结构。公司绝大部分核心原材料均从国内供应商采购。 与此同时，公司在本土供应商中逐步增加可以相互替代的供应商，以降低公司原材料 采购集中的风险。2017-2021 年前五大供应商比例逐年下降。以 TFT SENSOR 的采 购为例， 2017 年、2018 年公司向深天马采购 TFT SENSOR 等关键原材料占采购 总额的比例分别为 22.06%和 23.47%；2019 年起，公司引入友达光电等多家供应商 以降低 TFT SENSOR 的采购集中度，2019 年公司向深天马采购占比下降至 16.42%。 核心部件自主设计，延伸上游产业链。2018 年太仓生产基地开始投入使用。一方面， 太仓基地带动公司产销规模扩大，降低原材料采购单价；另一方面，太仓基地新增 SMT 贴片及 TFT 绑定生产线，带动公司产业链向上游延伸，不再外购 PCBA 和已绑 定的 TFT 玻璃成品，使得公司在成本管控及单位售价方面具有较强的竞争优势。
3.2 产品端：产品性能与国外竞品比肩，打破海外垄断
产品布局全面，技术业内领先。通过十余年的深耕，公司已成为全球为数不多的、掌握全 部主要核心技术的数字化 X 射线探测器生产商之一，包括传感器设计和制程技术、闪烁材 料及封装工艺技术、读出芯片及低噪声电子技术、X 光智能探测及获取技术及探测器物理 研究和医学图像算法技术。同时公司还是全球少数几家同时掌握非晶硅、IGZO、CMOS 和柔性基板四大传感器技术并具备量产能力的 X 射线探测器公司之一。目前公司产品在图 像性能、质量稳定性和可靠性等方面均已达到全球领先水平，可以与同业竞品相媲美，甚 至实现了超越。
公司坚持“研究一代”+“预研一代”+“开发一代”的研发模式，持续推动科技成果与 产业深度融合，成长为国内数字化 X 线探测器进口替代进程的主导者。
静态领域：公司生产的静态非晶硅平板探测器已成为国外进口品牌的理想替代产品， 覆盖了 10x12 英寸、14x17 英寸、17x17 英寸等主流产品成像尺寸。目前，公司上 述产品已被上海联影、万东医疗、普爱医疗、蓝韵影像、东软医疗等国内主要医疗影 像厂商采用，打破了国内市场原先由海外品牌垄断的局面。其中，17x17 英寸、14x17 英寸数字化 X 线探测器率先出口北美并成为北美基础产品市场最大厂商（原 Viztek， 现被柯尼卡收购）的主供产品；基于 14x17 英寸有线数字化 X 线探测器为西门子、 飞利浦定制开发产品成功替代外资品牌，打入供应商体系。同时，公司在行业内率先 提出无线智能电子暗盒概念，并以此成功研发出 Mars-V 系列无线数字化 X 线探测器。
动态领域：公司致力于将国内数字化 X 线探测器产品向高端领先型的发展。公司生 产的 9x9 英寸动态非晶硅探测器已进入国内骨科 C 形臂整机市场，有效替代 CCD+ 影像增强器解决方案。17x17 英寸动态非晶硅探测器已在国产数字胃肠整机中替代了 国外竞争对手产品，其高能防护版本产品已进入安科锐等全球著名放疗设备厂商。 2018 年，公司发布 IGZO 动态数字化 X 线探测器，并已进入国内牙科整机市场，成 为国外竞争对手 CMOS 探测器的高性能替代方案。此外，5x5 英寸、17x17 英寸工 业动态产品已批量发货，应用于铸件检测、点料、SMT 检查、电池在线检测等多个 领域，替代国外竞争对手产品。
3.3 客户端：坚持全球化战略，与全球头部客户深度绑定
聚焦大客户，与国内外头部客户深度合作。X 射线探测器是影响设备的核心部件，决定了 整机系统的成像质量，成本占整机成本较高。因此整机厂商的 X 射线探测器产品验证周期 长，且达成合作后合作关系将保持相对稳定。因此公司持续加强全球化服务平台的搭建， 在美国、德国、韩国、印度、和墨西哥均建立了海外服务平台或销售团队，与医用领域柯 尼卡、锐珂、富士、西门子、DRGEM、万东医疗、联影医疗等；齿科领域美亚光电、朗 视、博恩登特、菲森、啄木鸟等；工业领域正业科技、日联科技、贝克休斯 GE 以及国内主要新能源电池和电子检测设备供应商建立了良好的合作关系。据 Evaluate MedTech 数据显示，2017 年全球医学影像设备和核心部件市场份额排名前十的厂商中有 5 家为公 司客户，占比达 53.6%。展望未来伴随公司布局中高端探测器产品，将有望覆盖客户的更 多中高端产品品类，加深与客户之间的合作关系。
4.1 横向扩张：从探测器配套供应商发展为零部件一站式供应商
由点到面横向铺开，打造零部件一站式供应商。奕瑞此前主要产品为 X 射线探测器且主要 集中于医疗普放领域，公司以此为基础进行横向拓张：1）应用领域方面：积极布局齿科、 兽用、工业、安防等新兴领域，完善高端、动态产品布局，优化产品结构。目前公司已推 出 Pluto 系列（齿科）、NDT 系列（工业安防）、DTDI 等产品；2）探测器类型方面：积极 布局 X 射线线阵探测器及 CT 探测器等高端产品，现已推出 Satu 系列线阵探测器，CT 探 测器仍处于研发阶段；3）零部件方面：积极布局高压发生器、组合式射线源、微焦点 X 射线源等其他 X 射线检测设备核心零部件。我们认为，公司由点到面进行业务的横向铺开， 未来有望成为 X 射线影像设备核心零部件一体化供应商，打开成长天花板。
4.2 纵向延伸：布局上游零部件，推动核心材料实现自主可控
向产业链上游拓展，有望实现核心原材料的自主可控。为降低原材料供应风险，有效降低 生产成本，公司积极布局上游零部件，推动供应链国产化以及核心材料的自主可控。
闪烁体材料： 碘化铯晶体（CsI）、硫氧化钆陶瓷（GOS）和钨酸镉晶体（CWO）是 X 射线探测器和 CT 探测器的核心原材料。闪烁体性能和制备工艺对光转化率、余晖、空间分辨率等性能 有着至关重要的影响，其生产工艺门槛较高，且量产良率控制难度较大。目前上述闪烁体 材料核心技术和产能主要掌握在日本滨松、日本日立、日本东芝、法国圣戈班等国外巨头 手中，大部分探测器制造商通过外购方式获取闪烁体，自建闪烁体生产线的厂家较少。 公司目前自研闪烁体材料的关键指标已达到或接近海外精品的水平。其中碘化铯晶体 （CsI）、钨酸镉晶体（CWO）已能满足 LDA 探测器性能需求，现已进行小批量生产，公 司部分线阵探测器产品已开始使用自产闪烁体，同时还向部分客户提供样品进行测试；工 业及安检探测器适用的 GOS 闪烁体已开发并进入量产阶段；医疗 CT 探测器适用的 GOS 闪烁体取得研发突破，关键指标达到国际领先水平，处于送样评测及中试阶段。2022 年 底公司发行可转债募集资金，其中部分资金将用于新建闪烁体材料生产线，我们认为公司 通过新建产线不仅可以实现探测器核心原料的国产化，打破国外巨头垄断，保证上游原材 料供应的自主可控，还可以有效降低生产成本，提高公司产品的市场竞争力。
读出芯片： 优质探测器图像的获取，需要前端高性能读出芯片及后端低噪声电子处理。公司作为一种 特殊 IC 的 Design House，开发了用于数字化 X 射线探测器的模拟前端+AD 芯片，并成 功流片，目前已经在线阵探测器及工业动态探测器上完成商用量产，属于国内首创，性能 达到国际同类产品水平。与此同时公司还正在着手自主研发 TDI 图像传感器芯片、高分辨 率小尺寸 CMOS 图像传感器芯片、高性能 CT 图像传感器芯片、高性能硅光电倍增管芯 片以及碲锌镉光子计数传感器芯片等上游芯片。
准直器和光电二极管： 准直器（ASG）的主要功能是阻挡入射的 X 射线的散射光，从而提升影像清晰度。目前， 公司自研的准直器（ASG）使用“二维栅”结构，具备良好的防散射能力，已完成部分医 疗 CT 用二维准直器的研发及国内客户导入，进入小规模量产阶段；同时积极开拓安检 CT 用二维准直器。 光电二极管（PD）的主要功能是将闪烁体发出的可见光转换成电信号。PD 的性能直接影 响到 CT 整机系统性能，比如噪声、灵敏度、响应速率、均匀性、温漂、时漂等。目前， 公司设计了 CT 用高性能背入式 PD 并提供客户进行测试，在主要技术指标上均已满足客 户前期测试需求。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
