我国高压开关研发制造龙头。平高集团隶属于中国电气装备集团，是全国三大 高压开关设备研发、制造基地之一。公司目前业务分为四大板块：高压板块， 中低压及配网板块、国际业务板块，以及运维检修及其他，核心业务为中压、 高压、超高压、特高压交直流开关设备研发制造、销售安装、检修服务，主要 产品涵盖各类断路器、隔离开关及接地开关、成套电气设备与开关设备、移动 式变电站、充电桩设备及控制系统等，国内客户主要包括国家电网公司、南方 电网公司、央企能源集团、地方电力公司及大型工业用户。
1.1 以高压开关为基，全面扩宽业务条线
多产业布局，提高各领域竞争力。公司的前身平顶山高压开关厂建于 1970 年， 1988 年成为我国三大开关厂之一。公司作为全国高压开关行业首家通过中科院、 科技部“双高”认证的高新技术企业，在 2001 年完成了首次公开发行股票（IPO）， 并于同年在上海证券交易所挂牌上市。公司在 2010 年成为国家电网公司旗下 的一员，并在 2016 年收购了国际工程、通用电气、平高威海、上海天灵以及廊 坊东芝，完善产业布局。2021 年中国电气装备集团有限公司成立后，公司背靠 中国电气装备集团，深度整合资源。目前平高电气参与了我国多条特高压线路 的建设，在特高压交直流开关、环保型开关等产品领域达到世界领先水平。
1.2 国资集中控股，管理层经验丰富
国资集中控股。根据公司公告，平高集团将持有平高电气的股份无偿转划至中 国电气装备。截至 2023 年 8 月 23 日，中国电气装备集团持有公司 41.42%的股 份，实际控制人为国资委，股权结构稳定，有利于公司充分利用资源进行发展。 公司目前拥有子公司涉及高压设备、国际业务、运维检修、能源等各业务线， 有效地实现了业务分工与资源协同。公司管理层多有电气相关教育背景，且均 在集团内部有多年从业经验，有利于促进公司的长期发展。
2.1 大基地持续推进，推动特高压建设新高峰来临
2.1.1 为满足电力平衡，特高压建设仍是主旋律
特高压输电有助于实现全国电力均衡配置。我国西部地区拥有大量煤炭、风能 和太阳能等能源资源，而用电需求大的省份主要集中在东中部及沿海地区。以 2021 年为例，中国东部地区用电量为 3.9 万亿千瓦时，而发电量仅为 3 万亿千 瓦时，存在近一万亿千瓦时的用电缺口；西部地区发电量为 3.1 万亿千瓦时， 除去满足当地用电需求还有 0.7 万亿千瓦时左右的盈余。特高压跨区输电有助 于解决中国东西部用电的结构性失衡的问题，通过特高压线路可以实现更大容 量的电能输送，从而满足东中部用电需求。
我国特高压建设经历了四个阶段。1）试验阶段（2006-2008 年）：特高压工程研 究进入实质阶段，2006 年 8 月发改委批复了中国第一条特高压交流项目（晋东 南-南阳-荆门），并于 2008 年 12 月投运。2）第一轮高峰期（2011-2013 年）：国 家电网公司开启以特高压电网为骨干网架、各级电网协调发展的智能电网建设 周期，提出“三纵一横一环”规划，核准并开工“三交两直”。3）第二轮高峰期 （2014-2016 年）：2014 年 5 月国家能源局提出加快推进大气污染防治行动计 划，核准并开工“八交八直”。4）高速发展期（2018 年至今）：作为新基建拉动 经济，特高压再次迎来快速发展。国家电网“十四五”期间规划建设特高压工程 “24 交 14 直”，2022 年国家电网计划开工“10 交 3 直”共 13 条特高压线路。
我们认为中国特高压的驱动因素有以下几个方面：
1）全社会用电需求快速增长。据国家统计局数据，2016-2022 年中国全社会用 电量和发电量逐年增加。2022 年中国全社会用电量达到 8.6 万亿千瓦时，同比 增长 3.9%；全社会发电量 8.4 万亿千瓦时，同比增长 3.4%。2017-2022 年全社 会发电量始终略低于用电量，供需偏紧。随着疫情后经济复苏，全社会用电需 求将持续增长，东部地区用电缺口需要中西部地区输送的电力进行补充，因此 特高压跨区输电的需求也会上升，有望迎来新一轮特高压建设高潮。
2）政策支持。中国各政府部门高度重视特高压输电的发展，密集出台相关政策， 推动特高压线路以及基础设施的建设，尤其是在经济下行阶段，特高压能够有 效带动下游基建和相关设备投资，实现逆周期调节功能。
3）新能源大基地的建设加快。目前我国总规模约 97.05GW 的第一批风光大基 地项目已经全部开工建设，并计划于 2023 年底并网；我国第二批风光大基地已 于 2021 年 12 月启动申报，将会陆续开工；第三批项目也正在陆续下发。2021 年国家能源局公布了《十四五规划和 2035 年远景目标纲要》，规划在“十四五” 期间在内陆地区陆续建成涵盖太阳能发电、陆上风电、水力发电和火电的 9 个 大型清洁能源基地，在中国沿海地区建设 5 个海上风电基地。目前各省正在推 进这些清洁能源基地的建设，而大基地的建设将推动特高压外送通道的需求增 长。
2.1.2 大基地建设背景下，特高压建设有望加速
我国特高压线路建设现状及规划：2015-2021 年间，我国特高压运输量占全国总 发电量的比重不断增加，从 2015 年的 8.54%增长到 2021 年的 30.1%。“十四五”期间我国继续加快特高压建设进度，国网规划总投资金额 3800 亿元，用于建设 特高压线路“24 交 14 直”，涉及线路 3 万余公里。
大基地建设背景下，特高压仍有新增存量。2022 年 2 月，国家发改委、国家能 源局下发《以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电光伏基地规划布局方案》， 以库布齐、乌兰布和、腾格里、巴丹吉林沙漠为重点，以其他沙漠和戈壁地区 为补充，综合考虑采煤沉陷区，规划建设大型风电光伏基地，到 2030 年建设规 划风光基地总装机规模 455GW。根据第二批大基地的规划，在运和规划的线路 无法满足二期项目的装机和外送需求，因此我们预计“十四五”和“十五五” 期间特高压线路仍有新增空间。
2023 年特高压工程有望集中放量。2022 年受疫情等原因影响，特高压建设进度 明显放缓。按照特高压平均建设周期 2 年计算，2023 年各部门或将加快推进特 高压的核准、开工，截至 8 月已有四条线路开工建设。根据国家电网规划，2023 年预计核准“5 直 2 交”，2023 年特高压投资有望超过 1000 亿元。随着新核准项 目的陆续推进，中国特高压线路有望保持增长。中国特高压 2018-2020 年总投 资规模为 2130 亿元，随着特高压有望迎来投资建设高峰，我们预计 2021-2025 年有望实现国网规划建设投资规模 3800 亿元。
2.2 GIS 市场份额领先，持续提升产品竞争优势
2.2.1 GIS 产品受益特高压交直流建设
特高压产业链上游为原材料及电源控制端，主要包括传感器、绝缘材料、防爆 高低压变频器、金属材料、电子元件、特高压开关，供应商议价能力较弱。中 游为特高压输电设备，可分为特高压直流、特高压交流和配套器件，其中特高 压直流和特高压交流行业集中度较高。下游为配网设施与供电侧，主要是以国 家电网、南方电网为代表的电网行业。
1）特高压交流：特高压交流输电定位于近距离大容量输电和更高一级电压等级 的网架建设。从投资结构分布来看，交流特高压的基础土建占比 43%，铁塔占 比 32%，核心设备占比 22%。核心设备主要包括 GIS、变压器与电抗器，其中 GIS 占核心设备投资约 58%。
2）特高压直流：直流特高压输电系统由送端交流系统、整流站、直流输电线路、 逆变站、受端交流系统五个部分构成，主要用于 1000km 以上长距离大功率输 电。从投资结构分布来看，直流特高压的基础土建占比 47%。铁塔占比 26%， 核心设备占比 25%。核心设备主要包括换流变压器、换流阀、GIS、直流控制保 护系统等，其中 GIS 占核心设备投资约 12%。
2.2.2 公司 GIS 市场份额领先，提前布局未来方向
平高技术实力强劲，特高压产品壁垒高。截至 2022 年，平高电气已成功研制我 国第一台 252 千伏敞开式 SF6 断路器、550 千伏 SF6 断路器，第一套 252 千伏 全封闭组合电器、800 千伏全封闭组合电器、1100 千伏全封闭组合电器等。公 司研发的国内首套 1100kVGIS 和 800kVGIS 产品分别应用于特高压晋东南站和 我国首条 750kV 输变电工程——官亭变的建设。同时公司不断加强技术创新， 与世界领先水平看齐。2021-2022 年公司先后研发新一代 550 千伏 GIS、海上风 电±200 千伏直流 GIS、550 千伏高速开断断路器、126 千伏无氟环保型 GIS，加 强 GIS 产品结构的多样性。随着 GIS 电压等级的提高，产品技术壁垒越高，产 品毛利率越高。
GIS 组合电器中标金额位居前列。GIS 受 SF6 气体的泄漏、外部水分的渗入、 导电杂质的存在、绝缘子老化等因素影响容易产生闪络故障；而 GIS 的全密封 结构使故障的定位及检修较为困难，常涉及很多非故障元件，造成较大范围和 较长时间的停电，因此 GIS 对电网安全和稳定有着重要的作用，国家电网采购 招标也往往选择技术水平高的企业。根据国家电网 2022 年 GIS 组合电器中标 数据，公司 1000kV 的 GIS 中标金额占比为 32.6%，仅次于中国西电。单 750kV 的 GIS 中标金额占比超过 70%，全面领先于其他企业。
公司百万伏 GIS 间隔收入确认逐步加快。公司 2020 年仅确认 2 个百万伏间隔， 但是 2021、2022 年随着特高压建设逐步恢复，2022 年确认了 15 个百万伏间隔 以及 16 个 750kV 间隔。2022 年有 7 个百万伏间隔结转到 2023 年，目前 2023Q1 已经确认收入 1 个，预计 2023 年总计能够确认 5-7 个。但是 2023 年目前川渝 项目中已经中标 14 个百万伏间隔，成为唯一一家中标两个包次的公司，随着后 续新线路的开工招标，有望带来 2024、2025 年业绩的增长。
特高压交直流建设可带动各电压等级线路建设，带来持续的订单增量。《“十四 五”现代能源体系规划》中提到在特高压输电通道建设的同时“完善送受端电 网结构，提高交流电网对直流输电通道的支撑”。从历年各电压等级变电容量和 直流换流容量的变化中可以看出，特高压建设，尤其是特高压直流建设的每一 次高峰会带来后续 500kV、750kV 电网变电容量的增加。超高压电网同样具有 一定的技术壁垒，本轮特高压直流建设高峰有望带动超高压网架的完善，将为 电力设备的龙头企业带来持续的订单增量。
公司提前布局海上直流，远瞻海风深远化发展。公司在 2020 年成功研制的±200 千伏海上风电直流 GIS 是国内首台直流 GIS，并在国内首次完成直流 GIS 长期 带电考核。±320 千伏海上风电直流 GIS 已通过试验验证，世界首台 40.5 千伏 低频开关柜顺利投运，72.5 及 252 千伏低频 GIS 完成整机绝缘和断路器全部开 断试验，为普及柔性低频输电提供设备与技术保障。
顺应环保绿色要求，公司无氟环保 GIS 已顺利投运。以六氟化硫为代表的含氟 气体常用于电气设备中，但是存在温室系数效应过高的问题。而平高电气为鹤 壁思德变电站工程供货国内首台 126 千伏无氟环保技术 GIS 产品，首次采用真 空灭弧室，温室效应指标缩减 99.9%以上，为我国环保型开关设备长期可靠运 行积累了技术经验。并且通过采用铝合金壳体，能够有效减少产品重量，降低 制造成本。
2.2.3 2023、2024 年 GIS 产品有望迎来收入高增
公司在 GIS 领域具有十分强劲的竞争力，预计随着特高压线路的开工，2023- 2025 年 GIS 设备将为公司带来 6.48、20.88、19.20 亿元的收入。主要基于以下 假设：
开工线路：因受疫情影响特高压建设被延误，我们预计 2023-2025 年将迎来新 的一轮核准开工潮，其中 2023 年有望开工“5 直 2 交”，2024 年有望开工“4 直 2 交”，2025 年有望开工“4 直 2 交”。我们假设公司在开工当年能够确认 30% 收入，其余 70%收入在第二年确认。
交流 GIS：假设每条特高压直流线路投资额约为 100 亿元，GIS 投资占比约为 12%。
直流 GIS：假设每条特高压直流线路投资额约为 200 亿元，GIS 投资占比为 3%。
2.3 特高压设备全面铺开，攻坚克难助力电网安全
2.3.1 加速布局直流配套产品
公司直流产品加速布局，价值量占比稳步提升。平高电气不断研发，加大在直 流领域开关产品上的布局，包括直流穿墙套管、直流旁路开关、直流转换开关、 滤波器组断路器等直流输电装备。公司作为国内最大的直流隔离开关、接地开 关研发生产制造基地，产品涵盖 10 千伏～1120 千伏全系列电压等级。
1）直流隔离开关。2012 年自主研制的首台 816 千伏国产直流隔离开关在锦屏 －苏南±800 千伏特高压直流输电工程批量成功投运后，至今已有 700 余台系列 直流隔离开关在哈密－郑州、锡盟－泰州、上海庙－临沂、青海－河南、白鹤 滩－江苏等国内 20 余个特高压直流输电工程以及海外巴基斯坦默蒂亚里－拉 合尔±660 千伏高压直流输电工程稳定运行。
2）滤波器组断路器。研制的世界首台 1100 千伏滤波器组断路器攻克了特高压 交直流电网互联的关键“瓶颈”，填补了国际空白，在国际电工装备领域实现了 世界领先。该产品系列电压等级涵盖 72.5 千伏、550 千伏、1100 千伏，可满足 容性负载投切的特殊需求，已有累计 200 余台滤波器组断路器产品在山东临沂、 昌吉古泉、扎鲁特－青州等重点工程稳定运行。
3）直流穿墙套管。平高先后成功研制的 150 千伏～1100 千伏直流穿墙套管， 打破了被 ABB 和西门子垄断的市场，突破了特高压直流穿墙套管重大“卡脖子”装备核心技术，累计在昌吉－古泉、陕北－武汉、白鹤滩－江苏、白鹤滩－浙 江等国家重点工程成功带电运行 50 余支。
以白鹤滩浙江为例，公司在其中分别中标直流穿墙套管和交直流断路器，其中 穿墙套管中标数量占比达到 50%，金额占比达到 45.6%，单只价格约为 424 万 元，交直流断路器中标数量占比约 43.59%，金额占比约 16.1%，单台价格约为 69 万元。
2.3.2 GIL 产品技术领先
GIL 相较于传统输电方式优势明显。GIL 是指气体绝缘金属封闭输电线路，是 将导线和电缆被置于金属外壳中，并被一种绝缘气体（如 SF6）填充，以隔离 导线与外界。与传统线路对比，这种设计可以提高输电线路的传输能力和可靠 性，同时减少输电线路的体积和重量。
公司 GIL 综合优势明显。在世界首个特高压交流苏通 GIL 管廊工程中，公司率 先完成产品研制，并提供工程 50%的特高压 GIL 设备、全工程 75%的绝缘件和 现场运维检修服务，是首家提供 GIL 现场运维检修服务的设备厂家，为工程成 功投运和后期安全运行提供保障。目前累计提供了 18.1km 的 110kV 的 GIL 产 品。
3.1 新能源大规模接入对电网造成冲击，电网建设迫在眉睫
新能源大规模接入影响电力系统的安全性与稳定性。“碳中和”愿景下，可再生能 源发电是未来主力军。新能源、分布式电源及电动汽车等新型配网元件的出现对 现网的承载和调配带来较大压力，电网发电负荷、用电负荷屡创新高，电力系统 的稳定性和安全性面临严峻挑战，因此对电网自动化、智能化建设提出了更高要 求。
构建新型电力系统政策驱动，电网建设成为电网投资重点环节。2022 年 3 月《“十 四五”现代能源体系规划》提出推动构建新型电力系统。新型电力系统是以新能 源为主体的电力系统，通过统筹调度电源侧、电网侧、储能侧、用户侧，增强电 力系统资源优化配置能力，提升电网智能化、数字化水平，推动电网主动适应大 规模集中式新能源和量大面广的分布式能源发展。2022 年 1-12 月电力投资总额 12220 亿元，同比+13.3%，电网建设也是电网投资的重要方向之一。国家电网公 司董事辛保安于 2023 年 1 月 11 日表示，2023 年电网投资将超过 5200 亿元，再 创历史新高。
中低压及配网业务重回增长。中低压及配网业务相较于高压与特高压技术壁垒较 低，参与厂商众多，导致竞争压力增强，在成本上升的环境下各家盈利能力都走 弱。平高电气在开关领域具备领先的能力，在面临多年的销量下滑后，中低压及 配网板块重回增长趋势，2022 年整体销量同比增长 8.0%。
中低压配网业务盈利质量上行。公司 21 年以前以融资租赁业务为主，整体营收 质量较低，2022 年该业务基本出清，回归常规产品的销售，随着公司销量的增 长，能够带动整体毛利率上行。天津平高主营中低压及配网产品，21 年净利润 亏损达到最大值，2022 年已实现扭亏转盈，整体业务基本面好转。
3.2 运维检修业务空间广阔，公司充分布局广泛合作
公司广泛合作，业务增长稳健。平高运检服务业务已成为高压开关运维检修领域 第一品牌，先后与 18 家省级电力公司及多家能源公司签订检修战略合作协议，未来业务将朝着智能化方向发展。
电力运维检修机器人极具发展潜力。通过使用电力运维检修机器人替代传统检修 方式，可以降低检修人员带电作业的风险，同时能够及时反馈，高效处理，更加 快速的解决设备故障。2022 年 8 月，平高新松电力智能装备公司成立，主要涉及 智能机器人的研发。
3.3 国际业务压力释放，重回健康发展步道
公司国际业务释放压力，利于后续健康发展。公司国际业务在 2022 年实现毛利润 -2.41 亿元，充分释放因疫情、汇率、国际政策等因素积攒带来的压力。后期跟随 中国电器装备集团在一带一路的布局，有望能够触底反弹，实现稳定健康发展， 恢复正常的盈利能力。沿途的印度、北美、中东、非洲、南美等海外市场需用大 量技术先进、可靠性高、占地面积小的 420 千伏开关设备，而公司在 2022 年 3 月 自主研发的新一代 420 千伏 GIS 设备顺利通过全套型式试验，存在较大发展空间。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
