1.1 深耕锚链四十载，成就全球最大链条生产企业
亚星锚链是全球最大的链条生产企业，公司经多年发展已走向全球领先地位。公司成立 于 1981 年，2006 年建立江苏系泊链工厂，2008 年研发出 R5 级别高强度系泊链，2010 年 R5 级别系泊链投产销售，同年也成功在上交所上市。2013 年建设海工附件产业园， 2015 年建设亚星工业园。2017 年发布首个系泊链国际标准，2018 年 R6 级别系泊链研 发成功，2020 年 R6 级别系泊链投产销售。2021 年后公司在漂浮式海风领域也获得了一 定的业务进展。
1.2 股权结构稳定，并购对手巩固行业地位
家族型企业，股权结构较为集中稳定。公司实控人兼一致行动人为陶安祥、施建华、陶 兴、陶媛，其中陶安祥与其他三人为亲属关系。截至 2023 年上半年，陶安祥与陶兴持股 分别 27.7%、7.49%，合计 35.19%。公司股权结构较为稳定，前任董事长陶安祥先生作 为亚星锚链的创始人，深耕锚链行业 40 多年，行业经验丰富；其子陶兴 2014 年起担任 公司董事，2022 年起成为现任董事长。 收购竞争对手，避免低价竞争，巩固公司龙头地位。公司于 2007 年 9 月收购正茂集团有 限责任公司 54.87%的股份，后正茂集团成为公司的控股子公司。彼时正茂集团为中船集 团旗下专业从事锚链生产的企业，且是亚星最大的竞争对手，不论是产量还是技术正茂 集团均处于国内领先水平。当时国内外的客户利用亚星和正茂集团的竞争关系，大幅压 低锚链产品的价格，使得锚链的利润率大大降低，最终亚星选择收购正茂集团以避免恶 性竞争。收购后，公司产量和销量迅速扩大，也巩固了行业的龙头地位，行业集中度的大 幅度提高加强了公司对锚链产品的定价权。
1.3 聚焦锚链业务，涵盖船舶、海工、风电、矿用四大领域
公司是专业化从事船用锚链、海洋系泊链和矿用链及其附件生产的企业，目前产品主要 应用在船舶、海洋工程、漂浮式海风、煤矿开采等四大领域，且近两年公司各业务的订单 均都呈现快速增加的趋势。
1）船用锚链：船用锚链是连接船体与锚并传递锚抓力的专用链条，是船舶海上系泊系统 的重要组成部分，位于船舶产业链上游。锚链的作用主要是：连接锚与船，向船体传递锚 的抓驻力；在锚泊时，因抛出的锚链有一定的重量，可对船舶所受到的风流等外力起一定 的缓冲作用；平卧水底部分的锚链对锚的作用力保持水平，有利于锚的可靠抓底。同时这 部分锚链因受到泥土的阻滞作用，还能提供一部分锚泊力。一旦走锚或锚链断裂，则可能 会造成船舶走锚并引发后续一系列的碰撞、触礁、翻沉等重大海上交通安全事故。因此， 锚链对船舶安全锚泊发挥着重要作用。 锚链按照功能可分为有档链和无档链，公司生产的船用锚链也主要是这两类，规格包括 抗压强度较高的 AM2、AM3 两个级别，广泛应用于全球高端船舶，包括科考船“雪龙号”、 “玛丽王后 2 号”和“海洋自由号”等。
2）海洋系泊链：海洋系泊链属于锚链，但区别于一般的锚链，它是用在石油钻井平台等 海洋结构件上起固定作用的链条。系泊链产品是维系海洋工程设施安全的重要装置，是 海洋工程装备海上系泊定位系统的关键组成部分。目前公司的系泊链主要包括 R3、R3S、 R4、R4s、R5、R6 多个级别的系泊链，应用于海洋石油平台、海上风电、海洋牧场等领 域。其中 R5 系泊链，被中国海洋石油集团有限公司选用，使用在新的第 6 代 3000 米深 海半潜式石油钻井平台上。R6 系泊链也成功应用于我国首座漂浮式海上风电平台"三峡 引领"号和深水钻井平台“深蓝探索”平台。
3）矿用链：主要包括圆环链、紧凑链、扁平链、矿车三环链、卡块式接链环等，主要应用于煤矿开采刮板式输送机。圆环链是一种主要用作刮板输送机、转载机、采煤机等一些 矿用设备的传动链，作为刮板输送机的牵引机构，矿用圆环链是推进物料输送的直接动 力来源。矿用紧凑链是用于矿用圆环链之间相连接用的接链环。矿用高强度紧凑环的发 展是在矿用高强度圆环链基础进行改进的，链环尺寸、形状和链条结构已得到优化。
4）附件：包括卸扣类、转环类、眼板类、安装环、系泊钩等五大类。
1.4 受益于船舶海工景气周期，近年公司营收利润持续增长
公司多年来营收表现稳健，身处行业景气周期，近三年来营收持续提高。2020-2023H1 营收分别为 11.09、13.20、15.16、10.13 亿元，同比增长-14%、19%、15%、53%；2020- 2023H1 年分别实现归母净利润 0.87、1.21、1.49、1.10 亿元，分别同比增长-3%、39%、 23%、88%。近三年公司受益于船舶、海工行业周期向上，实现了量利齐升。随景气周期 的进一步体现，2023 年 H1 公司业绩仍在持续提高，未来公司营收和利润规模有望再创 新高。
各业务平稳增长，船用锚链贡献主要营收，系泊链盈利能力更强。1）营业收入：2020- 2023H1 船用锚链及其附件营业收入分别为 8.8、9.1、11.0、6.5 亿元，营收增长原因主 要为下游船舶行业景气上行带来的订单量提升，2022 年营收占比为 72.5%，是公司营收的主要组成部分。2020-2023H1 海洋系泊链营收分别为 1.9、3.8、4.0、3.4 亿元，2022 年营收占比为 26.2%。包括矿用链在内的其他业务营收占比较低，仍处发展阶段。2）毛 利率：2020-2022 年船用锚链及其附件毛利率分别为 20.6%、18.0%、22.3%，2020-2022 年系泊链毛利率分别为 30.0%、38.2%、34.1%，近年毛利率提升明显主要得益于上游原 材料钢材价格下跌带来成本下降。
期间费用率受益于规模效应持续下行，研发持续投入注入公司未来增长动能。公司期间 费用率从 2018 年的 19.6%持续下降至 2022 年的 12.8%，从结构上看主要系管理费用率 持续下降所致，同时公司营收规模的不断提升也带来了规模效益。锚链行业技术水平已 较为稳定，公司仍每年维持较高的研发投入，构筑技术护城河，2020-2022 公司研发投 入分别为 0.52、0.66、0.78 亿元。
2018 年原料价格上涨和计提减值的影响外，近年毛利率和净利率总体保持稳中有升。 2020-2023H1 毛利率分别为 22.7%、24.3%、26.0%、26.5%，净利率分别为 8.0%、9.2%、 10.0%、10.8%，盈利能力提升主要系公司船舶锚链毛利率提升以及高毛利的系泊链占比 提升，近年盈利能力总体表现优秀。
2.1 造船业周期上行拐点有望到来，造船订单量回升
造船业因其制造时间较长，具备典型的周期性特征。一方面，造船业的下游为承担海上 运输贸易的航运业，主要有集装箱船、散货船、油船等类别，通常在航运业景气度高企， 船东大量盈利时，造船厂会获得大量新船订单，而船舶订单和交付之间有 2-3 年的时间 差，容易发生船舶供需错配情况。另一方面，船舶业有一套成熟的市场交易机制和可自由 流通的市场，因而流通性较好、可参与性较强，一些投机资金在船舶业景气高位时进行投 机交易会加剧周期性，体现为景气高位时的量价齐升和景气低位时的量价齐跌。 周期间隔一般长达 20-30 年，造船业周期中上行和下行周期都约 10 余年，我们认为目前 已经到了下行周期底部区域，有望迎来上行拐点。根据中国船舶工业协会，从世界新船 订单量指标上看，1956-1973 年造船行业经历持续的周期上行，而后 1973-1990 年经历 了周期下行，完整的周期持续了约 36 年，1990-2008 年是最近的一轮上行周期，船舶交 付量持续攀升 18 年至 2008 年前后的高点，此后全球新船订单量、船舶完工交付量均持 续下跌，以 2010 年为峰值计算，至 2023 年下行周期已持续近 13 年，处于产能快速出 清、下行周期底部区域加速到来的阶段，综合下行周期年限和下跌幅度，我们预测上行周 期的拐点或到来。
老船寿命将至，更新需求加速船舶上行周期到来。典型船舶的设计寿命一般可超过 25 年， 但考虑经济性和实际情况，多数船舶使用年限在 15-20 年左右。根据克拉克森研究数据 表明，截至 2022 年 4 月全球船队平均船龄为 12.5 年，其中 33%的运力已经达到 15 年 以上船龄。我们认为，考虑到上一轮交付高峰出现 2006-2012 年，距今船龄已达到 15 年 左右，则新一轮交付周期预计从 2025-2026 年开启，在近两年船舶订单量高景气下，交 付上行周期有望提前到来。 除周期性需求外，低碳绿色升级催生更多造船需求。国际方面，国际海事组织 IMO 规 定，自 2023 年 1 月 1 日起，所有船舶将被强制计算 EEXI 以衡量其能效，同时将开始收 集数据以报告其年度 CII。根据 Vessels Value 调查，在全球现役船队（散货船、油船和 集装箱船）中，只有 21.7%的船舶符合 EEXI 要求。国内方面，据《2021 年中国船舶工 业经济运行报告》我国船企为顺应全球绿色低碳转型趋势，推出多型符合最新国际海事 规则要求的绿色船型，全年新接订单中绿色动力船舶占比达到 24.4%；2022 年全年我国新接订单中绿色动力船舶占比达到 49.1%，创历史最高水平。我们认为，在全球绿色、 低碳的环保要求下，不符合要求的船舶均需升级换代，造船需求在中长期有望持续增长。
目前全球新造船市场景气度高企，造船订单向锚链订单传导，锚链订单量有望逐步体现。 从全球来看，2021 年全球船舶新接和手持订单量均大幅增长，加速船舶业新一轮上行周 期的到来。2021 年全球船舶新接和手持订单量分别达到 1.20 和 2.04 亿载重吨，分别同 比增长 117%、27%，船舶行业景气度开始回暖。2023 年上半年新造船市场持续高涨， 世界造船业完工交付船舶 1572 万 CGT（修正总吨），同比增加 11.4%，6 月当月的交付 量突破 319 万 CGT，创 2023 年交付新高。预计全年交付量重回 3000 万 CGT，有望突 破 3500 万 CGT，将创造“十三五”以来新高。截至 6 月底，世界手持订单达到 1.18 亿 CGT，同比增长 16%，为 2015 年以来的新高。新造船价格同样有所体现，已创 2009 年 以来新高，2023 年 6 月克拉克森的船价新造船价格指数收报 170.9 点，实现连续 5 个月 增长，较年初增长 5.6%。
全球造船区域主要为亚洲地区的中日韩三国，中国为全球最大造船主要生产地，公司有 望充分受益本土造船厂需求。2022 年中日韩三国船厂共计新接订单 78.6 万载重吨，占 据全球市场份额之和约 95.4%；中日韩全球市场份额分别为 55.2%、11.1%及 29.1%。 从国内来看，我国造船国际市场份额已连续 13 年位居世界第一，根据克拉克森和工信部, 2021-2022 年中国造船厂完工量分别达 4164 万载重吨和 3786 万载重吨，2022 年我国 造船完工量、新接订单量、手持订单量以载重吨计分别占世界总量的 47.3%、55.2%和 49.0%，较 2021 年分别增长 0.1、1.4 和 1.4pct。
2.2 海工行业油气开发处于高景气度时期，海工系泊链有望受益
海洋钻井平台是主要用于钻探井的海上结构物。平台上装钻井、动力、通讯、导航等设 备，以及安全救生和人员生活设施，是海上油气勘探开发不可缺少的设备设施。主要分为 移动式平台和固定式平台两大类。其中按结构又可分为： （1）移动式平台：坐底式平台、自升式平台、钻井船、半潜式平台、张力腿式平台、牵 索塔式平台；（2）固定式平台：导管架式平台、混凝土重力式平台、深水顺应塔式平台。 对于移动式平台，需要使用系泊系统对钻井平台的位置进行固定，公司的系泊链主要应 用于该类海洋钻井平台。
海工行业油气开发景气度与原油价格相关度高，油价高位运行推动海上油气平台开发加 速。2013-2015 年原油价格暴跌时，全球陆上和海上钻机数量均大幅下降，随后油价位 于低位运行；2020 年经历极端低价后油价持续提高，全球陆上和海上钻机数量随之持 续增加。根据 wind，2023 年 9 月 1 日，英国布伦特原油现货价格为 89.6 美元/桶，价 格处于 2022 年以来历史分位数 68%位置，已运行至较高区间；根据贝克休斯，2023年 8 月全球海上钻机数量为 254 台，同比增长 11%，海洋油气开采热度不减。我们认 为，公司产品作为海上钻机的必要设备之一，有望随海上钻机数量的提高而充分受益。
钻井日费和利用率表现改善，海工行业复苏回暖明显。根据 S&P Global，2023 年 8 月 全球半潜式钻井平台/钻井船日费约 35 万美元/40 万美元，近期半潜式钻井平台日费上升 明显，整体日费维持在较高区间；2023 年 8 月全球半潜式钻井平台/钻井船利用率约 60%/80%，2020 年以来整体上持续提高。
海上油气开发仍有较大发展空间，深远海化需求将进一步打开系泊链配置空间。根据 EIA， 世界石油极限储量 1 万亿吨，可采储量 3000 亿吨，其中海洋石油 1350 亿吨，从开发利 用情况来看，以我国为例，2022 年海洋石油和天然气的累计产量分别占技术可采储量的 29.8%和 17.7%，低于陆上油气的 39.4%和 36.8%。而深远海可开发的空间更大，2022 年全球海洋油气勘探开发投资中 1501-3000 米油气勘探投资增长 18.3%，3000 米以上 超深水投资增长 250.8%，以我国为例，深水和超深水的石油累计产量仅占其技术可采储 量的 12%和 2%；天然气累计产量仅占 5%和 0.4%。
2.3 锚链为船舶海工关键产品之一，公司产品具备独特优势
锚链是连接船体/海上平台与锚并传递锚抓力的专用链条，是海上系泊系统的重要组成部 分，位于产业链上游。锚链主要应用于船舶和海工领域，其对于维系船舶/海上平台的安全性和使用寿命至关重 要。2022 年 7 月，海上风电场项目施工浮吊船“福景 001”号在广东阳江附近海域因台 风锚链断裂、走锚遇险，造成了较大损失，高强度锚链或可避免此次事故。因此锚链对于 船舶/海上平台的安全性有极大影响，一般海工锚链的强度大于船舶锚链，以亚星锚链有 档链产品为例，AM2 级船用锚链产品抗拉强度范围为 490～690N/mm2，系泊链抗拉强 度范围为 641～10000N/mm2。 锚链按照锚链环的结构分为有档链和无档链两种。有档锚链的链环有横档，当规格和材 质一样时，有档锚链的抗压强度大于无档锚链，具备变形小、堆放时不易扭曲、档可以减 少链环之间的磨损以延长锚链的使用寿命的优势。现代大中型船舶和海工平台大多使用 有档链条，无档锚链通常仅适用于小型船舶。
船用锚链和系泊链可按强度划分为多个等级。船用锚链可分为 M1、M2、M3 三个等级， 加 A(如 AM2)等级代号后，表示有档链，B 表示无档链(有 BM1 和 BM2)。钢的等级越高， 拉伸强度越大。AM1 级锚链钢为完全脱氧的钢，AM2、AM3 级锚链钢为完全脱氧的细晶 处理钢。系泊链是在船用锚链基础上衍生出的 R 系列划分，可分为 ORQ、R3、R3S、 R4、R4S、R5、R6，20 世纪后期主要使用的是 R3S 等级以下产品，21 世纪以来 R4 逐 渐成为主流，R4S 及以上产品尚处发展期。目前公司在售的船用锚链产品主要是 M2、 M3 两个等级，系泊链各等级均有在售。
市场格局集中度高，公司为行业的全球市占率第一企业。2023 年公司船用锚链和系泊链 占全球市场60%以上；2022年公司国际市场市占率达50%。亚星锚链与维西南（VICNAY） 共同构成了锚链行业的双寡头竞争格局，其余参与者规模均远小于该两家公司，或同时 经营轮胎锁链、索具等其他业务。 产能规模具备优势，遥遥领先 Vicinay。根据公司公告，2022 年公司产能为 30 万吨，其 中船用锚链 16 万吨，海洋石油平台系泊链 11 万吨，高强度矿用链 3 万吨。根据 Vicinay 官网，其作为亚星锚链的国际竞争者产能仅为 8 万吨。
公司锚链制造工艺技术具备竞争优势，闪光焊接系统配有自动监控和记录装置。亚星锚 链具有世界先进水平的制造设备和检测设备，在锚链制造、热处理方面具有多项核心工艺和技术。锚链制造工艺技术的真正转折点是以闪光焊接技术代替原来的铸钢和锻造锚 链。锚链闪光焊接技术经历了半个多世纪的发展，计算机自动程序控制焊接已经替代原 来的手工控制焊接。亚星锚链先进的锚链制造技术打破了国际上瑞典的罗姆纳斯 （RAMNÄS）和西班牙的维西南（VICINAY）曾经对锚链技术几乎半个世纪的垄断，实 现了中国锚链的技术追赶。 产品研发持续进行，技术已至全球领先水平。公司成立以来即专注于船用锚链的研发和 生产，而后扩展到同时研发和生产海洋系泊链产品，不断扩大市场份额。公司海洋系泊链 产品中，2007 年在 R3 系泊链的基础上研发出 R4 系泊链产品，2008 年研发出当时国际 最新一代的 R5 级系列超高强度海洋工程系泊链，填补了国内同类产品的空白，并于当年 获得中国海洋石油集团有限公司和俄罗斯维堡船厂的大额订单。2012 年起公司投入数千 万元进行 R6 级系泊链研发，并于 2021 年配套安装在我国自主开发的 CM-SD1000 中深 水半潜式钻井平台上，这是该产品的首次产业化应用。公司 2008 年研发锚链行业最新一 代产品、世界锚链制造技术的最高象征 R5 系泊链、2021 年发货全球首制的 R6 系泊链 产品，公司已成为目前全球少有的拥有 R6 系泊链技术的公司。 产品获多家国际船级社认证，公司高技术水平受广泛认可。公司船用锚链及海洋平台系 泊链获得了包括美国船级社、德国劳氏船级社、法国船级社、挪威船级社等多家船级社认 证，高强度矿用链获得了矿用链煤安认证。
公司上游主要为钢铁原材料，下游主要为船舶等应用市场。上游主要为原材料供应商， 主要包括 CM490、CM690 等专用钢材；中游是船用锚链生产商，国内企业主要包括中运 锚链、亚星锚链、奥海锚链、青岛爱瑞达、亚太锚链、巢湖群力、青岛永祥、浙江双鸟等； 下游是应用市场，主要为各类型船舶。 公司产品成本主要由原材料构成。2022 年公司船用链和系泊链成本中均为 76%，构成生 产主要成本，其次为运费和制造费用； 近年公司业绩受到钢材价格波动影响较大，钢材价格企稳或下降均对公司盈利有正向影 响。根据公司招股书，公司销售合同多为闭口合同，成本上涨滞后于合同售价上涨，体现 为原料价格上涨时公司盈利小幅降低，原料价格下跌时盈利大幅提高，主要原因系对下 游议价能力强所致。2015 年 11 月至 2021 年 5 月约 5 年半时间区间，钢材价格总体趋 势上行，导致公司业绩增长缓慢。自 2021 年下半年以来，钢材价格快速回落，公司营收 和利润开始明显回暖。
下游主要客户遍布全球，以海运、油气和工程类企业为主，海外盈利水平略高于国内。 2020-2022 年公司海外营收分别占比 50%、36%、53%，此前 2015-2020 年期间海外营 收占比均在 50%以上；公司海外客户广泛，产品出口至世界 60 多个国家和地区。国际方 面，客户主要包括英国石油公司、皇家荷兰壳牌公司、道达尔石油及天然气公司、埃克森 美孚公司、PETROBRAS俄罗斯国家天然气公司等多家油气公司，与丹麦“马士基航运”、 韩国“现代”、日本“三菱”、SBM、TRANSOCEAN、 Franklin Offshore、INTERMOOR 和新加坡 FRANKLINOFFSHORE 等国际著名公司长期保持良好的合作关系，产品投放 于巨型邮轮“海洋绿洲”、“玛丽王后 2 号”、“海洋自由号”等重点项目。国内方面， 客户包括上海外高桥、广东招商局重工（深圳）、辽宁的大连重工，渤海重工、江苏的新 世纪、新扬子、扬子江、浙江、山东、福建、湖北等长江沿线数十家主要船厂和中国海洋 石油集团有限公司等，也包括“雪龙”号等科考船。总体上国外毛利率略高于国内，2020- 2022年公司国内毛利率分别为16.4%、23.7%、22.5%，国外毛利率分别为28.0%、25.5%、 28.0%。
2.4 公司中短期将受益于订单提高
船用链部分： 1）锚链重量：根据潘生兵等《船舶舾装数计算及系泊设备参数确定》和 CCS《钢质海船 入级规范》，8.15 万载重吨船只的舾装数 N 约为 3600-3800，三级有档船锚直径为 81mm, 总长度为 687.5m。根据奥海锚链，直径 81mm 的 AM3 级别锚链重量约为 143.7kg/m。 因此该船锚链总重量为 98.8 吨，粗略估算得到每万载重吨货船所需锚链重量为 12.1 吨。 2）锚链单价：考虑到生产技术逐渐趋于成熟及原材料价格变动，我们保守预计未来售价 以每年 4%幅度递减。 3）锚链需求：船舶需求可由克拉克森全球造船完工数据获得，船舶新接订单完成至船舶 完工约需 2 年时间，锚链需求与船舶完工时间基本同步。考虑当年锚链需求量 80%来自 2 年前订单，20%来自 3 年前订单。
系泊链部分： 1）系泊链重量：根据亚星锚链，2021 年发货的 89mm 直径、2250m 长度的 12 根 R6 海洋系泊重量为 4800 吨，此外海洋石油 981 平台系泊链重量为 3000 余吨；2016 年 披露系泊链长度一般为 2000 多米，直径为 120-130mm，每根重量 600～1000 吨。 因此假设每个海洋平台所需系泊链为 3500 吨。 2）系泊链需求：根据贝克休斯，2020 年后海上油气开发步入景气周期，2021 年新增海 上钻机 29 台，2022 年新增 31 台；2022 年末全球海上钻机数量为 232 台，而在海 洋油气开发的高峰时期，如 2014 年末海上钻机的数量达到 399 台。我们假设在景气 周期下，钻井平台和钻井船订单量将持续保持低速增长。 3）系泊链单价：2020-2022 年公司船用锚链及附件均价分别为 0.79、0.90、1.02 万元/ 吨，系泊链及附件均价分别为 1.25、1.86、1.47 万元/吨，考虑到生产技术逐渐趋于成熟， 我们预计未来售价以过去两年平均数 4%幅度递减。
传统业务短期高景气，中长期仍有提高空间。我们测算得 2023-2024 年船用链市场规模 12.7 亿元、10.3 亿元，船用链业务长期增长较为平稳；2023-2024 年系泊链市场规模 19.4 亿元、17.8 亿元，我们认为公司在系泊链业务方面仍有大幅提高空间，公司高技术水平 有望获取更高市场份额，高油价驱动下海洋油气开采也有望重回 2010-2014 年高峰时期。 公司产能充足，若市场景气度提高将有较大提升空间，龙头优势凸显。根据我们的测算， 2022 年全球船用链需求为 9.7 万吨、系泊链需求为 10.9 万吨。公司 2022 年产能可完全 满足船用链和系泊链需求。
3.1 海上风电方兴未艾，深远海化漂浮式海风为必然趋势
2018 年前以陆上风电为主，近年开始向海上风电发展。根据 GWEC，2022 年全球陆上 风电新增装机量 68.6GW，海上风电新增装机量 8.8GW，海上风电在 2018 年前发展较 慢，2018 年前在新增装机中占比均不足 10%，2020-2022 年占比分别为 7.2%、22.5%、 11.6%，GWEC 预测 2023 年后海上风电占比将持续提高，2026 年占比将达到 21.5%。 漂浮式海风依赖系泊链固定。海上风电按照离岸距离可分为固定式海上风电和漂浮式海 上风电，固定式海上风电大多安装于大陆架所在的浅水区，海上风电安装于深远海区域， 并无固定支架，主要可分为驳船式、张力腿式、半潜式、立柱式几类，其中半潜式为主， 该类漂浮海风安装并未直接固定于海底，常使用系泊链进行位置固定。 海上风电具备优势，漂浮式海风是未来趋势。根据弗若斯特沙利文，海上风速比陆上高 20%左右，因而同等发电容量下海上风机的年发电量能比陆上高 70%。若陆上风机的年 发电利用小时数是 1000 小时，则海上风机就能达到 1500 小时，此外海上风电还具有单 机装机容量大、环境友好等优势。根据 GWEC，世界上 80%海风资源位于水深超过 60 米的区域，且部分成熟市场已无固定在海床底部的安装空间，因此适应深远海的漂浮式海风或将成为必然趋势，有望快速发展。
漂浮式海风体量尚小，中远期看其具备较大发展潜力。根据 GWEC，2022 年漂浮式海风 装机量为 66.4MW，包括挪威 Hywind Tampen 项目（60.2MW）和中国扶摇项目（6.2MW）。 漂浮式海风发展过程可分为 2009-2020 年示范试验阶段、2021-2025 年初步商业化阶段、 2026 年后成熟商业化阶段，目前正处于大规模商业化前夕，根据 GWEC 预测，2026 年 全球新增装机量将达到约 0.8GW，2030 年将达 4.3GW，未来市场空间有望迅速打开。
全球漂浮式海风欧洲引领，中国示范项目持续推进。根据 CWEA，截至 2023 年 5 月， 全球漂浮式海风机组的累计投运容量在 20.6 万千瓦左右，累计投运数量约 36 台。其中， 有 7 台样机在完成测试工作后被拆除。投运的小批量或商业化项目共 4 个，总容量在 15.9 万千瓦左右。目前中国除已并网两个项目外，仍有海装扶摇号、龙源莆田南日岛海上风电 项目、明阳阳江青洲四海上风电项目、中电建万宁漂浮式海上风电实验项目在持续推进 中。
3.2 漂浮式海风示范项目持续开展，多国政策助推发展
研究和示范阶段为主，多国政策助推漂浮式海风发展。根据 CWEA，2022 年漂浮式海上 风电装机容量排名前五的市场分别为英国、葡萄牙、日本、挪威、法国；2030 年时，南 非、中国、澳大利亚、日本、美国、俄罗斯和加拿大等都具备较大的漂浮式海风发展潜力。 近年，多国均已出台漂浮式海风相关支持政策，大多处于研究或示范阶段。
3.3 漂浮式海风成本处于快速下行过程中，经济性驱动行业快速成长
漂浮式海风 2009 年欧洲第一台漂浮式海风以来，经历了成本的快速下降，经济性驱动 之下有望装机量迅速提高。 1）国际：根据 BENF 和 Equinor 披露的数据计算，2009 年建造的第一部浮式风机 hywind demo（2.63MW）造价约为 3.1 万美元/kw，2017 年建设的 hywind scotland（30MW） 浮式风机造价约为 0.88 万美元/kw，实现成本下降 70%以上，最新的 hywind Tampen （88MW）造价约为 0.62 万美元/kw，成本再度下降 29%，近年成本已实现了快速下降， 正处于 0-1 的关键阶段。 2）国内：根据 CWEA 和中国电建，国内下线的两台样机造价在 38000-40000 元/kw 之 间，万宁漂浮式海上风电 100 万千瓦试验项目一期将降本至 25000 元/kw，未来将达到 20000 元/kw 以下。 3）未来降本空间：根据 DNV 的预测，固定式海上风电降本空间较小，漂浮式海风将在 近十年实现成本快速下降，到 2050 年 LCOE 将下降近 80%。
3.4 海工系泊链同源扩展漂浮式海风，公司发展前景可期
漂浮式海上风电所使用的系泊链与海工平台使用的系泊链几乎一致。而在该领域公司已 积累多项优势。包括：1）产品技术领先，公司是全球少有的具备 R6 级别系泊链生产能 力的公司；2）市场地位领先，公司全球市占率第一，产品性能方面已有多年项目验证， 有助于在漂浮式海风领域率先导入产品；3）产能规模领先，公司海洋系泊链产能达到每 年 11 万吨，总体产能 30 万吨，远超 Vicinay 8 万吨规模。4）市场开拓速度领先，公司 在国内为数不多的漂浮式海风项目中率先中标国内海装扶摇号、海油观澜号订单，合计 订单规模 4897 万元，我们认为公司未来有望充分受益于国内漂浮式海风增长，海外市场 也有望凭借销售渠道持续对外扩展。
假设： 1）漂浮式海风新增装机量：根据 GWEC 的预测，全球漂浮式风电新增装机量将由 2022 年 66.4MW 提升至 2026 年的 795MW。 2）系泊链渗透率：由于除张力腿式不使用系泊链外，其他浮式结构均采用系泊链，且用 于张力腿式的缆索技术成熟度低，成本和性能均难以满足需求，因此假设 2023-2026 年 系泊链渗透率为 100%。 3）单价：根据海装扶摇号和海油观澜号的中标情况，假设 2022 年漂浮式海风的系泊链 单价为 2448 万元/每平台，随技术的成熟和规模的提高，成本在 2023 年后每年降低 1%， 同时也考虑大型化带来的单个平台所需漂浮式海风数量的减少。 漂浮式海风系泊链市场有望在近年实现从零到一的爆发式增长。我们测算得到 2026 年 该市场空间达 20.1 亿元，2023-2026 年 CAGR 为 78%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
