1.1 PI 薄膜性能优异，应用领域不断扩大
聚酰亚胺是一个非常庞大的家族，指分子结构主链中含有酰亚胺结构的高分子聚合 物，高性能 PI 的主链大多以芳环和杂环为主要结构单元。PI 具有最高的阻燃等级 (UL-94)，良好的电气绝缘性能、机械性能、化学稳定性、耐老化性能、耐辐照性能、 低介电损耗，且这些性能在很宽的温度范围 (-269℃-400℃) 内不会发生显著变化。 从生产流程来看，公司的 PI 薄膜产品以 PMDA（均苯四甲酸二酐）和 ODA（二氨基二 苯醚）为主要单体，在极性溶剂 DMAc 或 DMF 中聚合形成 PAA 树脂溶液，然后流涎成 凝胶膜，经定向拉伸和亚胺化、后处理工序制成。除树脂合成外，其他工序均于万级 以上洁净车间中进行。公司采用自主研发的分散技术和自动化投料系统，可实现合成 的纳米级均匀分散及精确自控计量，实现树脂的合成批次质量稳定性，保障一致性供 料给制膜工序。
PI 具备优异的综合性能及出色的加工性能，终端应用广泛。PI 可以制成除了橡胶以 外的各种形式的产品，包括 PI 薄膜、PI 纤维、PI 泡沫、PI 树脂、PI 基复合材料、 光敏 PI（PSPI）等，产品类型的多样性在高分子材料中居于前列，广泛应用于电子 通信、航天航空、新能源、电气绝缘、汽车工业等各个领域，对高新技术产业的重要 性凸显。其中 PI 薄膜是 PI 最早商业化、最成熟、市场容量最大的产品形式，产品的 生命周期长、功能多样化，产品演进过程以应用领域的不断拓宽为主要特点。5G 通信、柔性 OLED 显示等多个领域不断推动 PI 薄膜产品的新特性及新功能开发。
根据应用类别的不同，PI 薄膜可分为电工 PI 薄膜、电子 PI 薄膜及热控 PI 薄膜等， 其中电子 PI 薄膜、热控 PI 薄膜主要应用领域基本为消费电子。从终端应用场景来 看，电子 PI 薄膜作为 FCCL（柔性覆铜板）、封装基板（COF）等的核心原材料，终端 行业涉及消费电子、5G 通信、汽车、工控医疗、航天军工等各个领域；电工 PI 薄膜 主要用于电工绝缘领域，随着行业技术水平的提高，具备高绝缘强度、耐电晕特性的 产品不断出现，从传统电工绝缘延伸到高速轨道交通、风力发电、新能源汽车等领域。
随着下游应用领域逐渐拓展，聚酰亚胺薄膜的市场规模稳步增长。随着对 PI 薄膜的 研究不断深入，除作为介电材料外，PI 薄膜作为功能材料实现的功能越来越多，并 被开发成为一种结构材料。得益于下游市场需求的驱动，高性能 PI 薄膜的新应用不 断涌现，扩展到 5G 通信、柔性 OLED 显示、新能源汽车等新产业。全球 PI 薄膜市场 中电子 PI 薄膜和热控 PI 薄膜合计占比达 65%，还有 29%的市场被特种制品占据；根 据华经产业研究院数据统计，从市场规模来看呈现稳步增长的态势，2022 年全球聚 酰亚胺膜材料的市场规模约为 24.5 亿美元。
1.2 乘国产替代之风，打开公司未来成长空间
PI 薄膜在我国的产业化进程相对缓慢，公司实现率先突破。PI 薄膜的商业化进程最 早始于 20 世纪 50 年代，美国杜邦在 1955 年获授权全球第一件有商业价值的 PI 产 品专利，后在 1965 年首次实现了 PI 薄膜的商业化生产，一般将美国杜邦的 Kapton HN 型 PI 薄膜作为行业“标准型 PI 薄膜”。在商业化初期，PI 薄膜主要应用于耐高温 电工绝缘，20 世纪七八年代起，随着半导体产业的发展，PI 薄膜在电子产业链的应 用被开发出来。1983 年日本宇部兴产的联苯型 PI 薄膜（商品名 Upilex）投入工业化 生产，产品具备接近单晶硅的热膨胀系数因而成为微电子领域的最佳选择之一，标志 着电子 PI 薄膜的产业化获得突破性进展。
1984 年钟渊化学的 NPI 薄膜的热膨胀系数 接近金属铜，被广泛应用于 FPC 基材。进入 21 世纪后随着技术进步，PI 薄膜的更多 应用被开发出来；同时，电子产业链的代工生产需求逐渐释放，韩国和中国等国家抓 住产业转移的机遇，PI 薄膜行业随之兴起，但我国大陆地区相对我国台湾地区及韩 国的产业化进程更为缓慢。2010 年瑞华泰完成国家发改委“1000mm 幅宽连续双向拉 伸聚酰亚胺薄膜生产线”高技术产业化示范工程的验收，形成了从专用树脂制备到连 续双向拉伸薄膜生产的完整制备技术，同类产品达到国际先进水平，成为了我国大陆 地区率先掌握自主核心技术的高性能 PI 薄膜专业制造商。
PI 薄膜属于高技术壁垒行业，公司的工艺技术路线布局相对完善。PI 薄膜制备的技 术路径主要有合成方法、成型工艺和亚胺化方法等方面的区别，公司的高性能 PI 薄 膜制备方法与杜邦 Kapton 薄膜基本相同，采用两步法合成方法，以流涎拉伸法制膜成型，亚胺化方法以热法为主，兼具化学法的工艺技术能力。海外企业中公司和杜邦、 达迈科技的技术路线一致；国内同业中国风塑业目前投产生产线采用热法，时代新材 和丹邦科技的进口生产线为化学法，亚胺化的技术路径较为单一。
在产品开发、工艺和装备三方面实现高效结合，依托技术优势提升产品竞争力，多项 产品性能达到国际现金水平。公司具备高性能 PI 薄膜所需多结构和纳米改性的专用 PAA 树脂配方设计能力，掌握 PI 分子结构设计、配方设计等核心技术，擅长精准把 握各类产品的应用特性要求，针对性设计主体分子结构、配方和工艺等，具有不断研 发出新型产品配方和实现产业化的实践经验；并且能够自行设计非标专用设备以及 全产线的控制系统集成技术，深度掌握生产线的运行设计计算、特殊结构设计、工艺 控制集成，可自主高效实现新产品开发工艺要求，大大加快产品产业化的效率。公司 同类产品的竞争者以美国、日本和韩国等企业为主，公司的耐电晕 PI 薄膜、超薄电 子 PI 薄膜和黑色电子 PI 薄膜等主要产品的性能指标与杜邦等国际先进企业相当。
高性能 PI 薄膜市场长期被少数国外厂商占据，国产替代为必经之路。我国大陆地区 PI 薄膜和相关下游产业起步相对较晚，目前低端电绝缘 PI 薄膜市场基本已实现自 给，但高性能电子领域的产品仍然高度依赖进口。从市场格局来看，2022 年行业的 CR3 为 55%，其中 PIAM 为全球 PI 薄膜行业龙头，市占率长期稳定在 30%以上，头部 的钟渊化学和东丽杜邦市占率分别为 13%、10.5%，可以发现市场份额长期掌握在美 国、日本和韩国等企业手中。考虑到 PI 薄膜在半导体和微电子等高端应用领域的重 要性，因其优异性能与碳纤维、芳纶纤维并称为制约我国高技术产业发展的三大瓶颈 性关键材料，国内同样为 PI 薄膜的重要消费市场，为了保障产业链上下游的稳定性， PI 薄膜的国产替代为长期趋势。
公司作为国产 PI 薄膜龙头企业，全球市占率稳步提升，未来有望借国产替代之力实 现新的发展与突破。公司是目前我国少数掌握制备 PI 薄膜核心技术的公司之一，具 有自主知识产权和量产能力，过去几年产品销量整体稳步向上，2022 年受行业影响 销量有所承压，自产销售量回落至 800 吨以下，但市占率仍然呈现出回升的趋势，再 次提升至 6%以上，随着公司未来的继续扩张占有率有望继续提升。
2.1 国产高性能 PI 膜领军企业，率先打破国外厂商垄断
深耕行业多年，产品种类持续丰富。公司创立于 2004 年，通过持续的技术研发于 2010 年公司完成了国家发改委“1000mm 幅宽连续双向拉伸聚酰亚胺薄膜生产线”高技术 产业化示范工程，深圳基地投产后同类产品达到国际先进水平，打破了国外厂商在 PI 薄膜领域的技术壁垒，极大地推动了高性能 PI 薄膜的国产化进程。2012 年公司双向 拉伸 PI 薄膜产品获中国新材料产品博览会金奖；2014 年公司无色 PI 薄膜产品获中 国新材料产品博览会金奖；2020 年公司工程技术中心被认定为省级工程技术研究中 心，同年嘉兴基地开始建设。随着公司自主研发的新产品逐步推进实现量产，在产业 化道路稳步前进。
坚持自主研发及创新，公司是国内极少数具备宽幅生产线自主设计能力的厂商之一， 目前已成为全球高性能 PI 薄膜产品种类最丰富的供应商之一。长期以来 PI 薄膜市 场被杜邦等国外厂商垄断，公司突破了我国高性能 PI 薄膜产业化的工程瓶颈，跨入 全球竞争的行列，公司产品销量的全球占比在 6%以上。公司开发的多款产品填补了 国内空白，获得西门子、庞巴迪、中国中车、艾利丹尼森、德莎、宝力昂尼、生益科 技、联茂、碳元科技等国内外知名企业的认可。 目前公司量产且实现批量销售的产品主要为热控 PI 薄膜、电子 PI 薄膜和电工 PI 薄 膜三大系列；航天航空用 MAM 产品为小批量销售产品；柔性显示用 CPI 薄膜为样品销 售。公司顺应 PI 薄膜行业高性能、多功能化的趋势，持续保持研发投入，加快在柔 性显示、新能源、集成电路封装、航天应用领域的聚酰亚胺材料等产品研制。
热控 PI 薄膜量价均有承压，电子和电工 PI 薄膜的销量稳步增长。2022 年热控 PI 薄 膜销量同比下滑 16.5%至 476 吨，电子 PI 薄膜销量同比增长 14.2%至 240 吨，电控 PI 薄膜销量同比增长 15.2%至 87 吨，全年高性能 PI 薄膜总销量同比下滑 7.5%至 757 吨；从细分产品价格来看，公司的热控和电子 PI 薄膜产品价格均有下滑，2022 年热 控 PI 薄膜单吨价格同比下滑 3.8%至 28.2 万元，电子 PI 薄膜单吨价格同比下滑 6% 至 48.4 万元，电工 PI 薄膜价格相对稳定，单吨价格继续维持在 50 万元以上。
热控 PI 薄膜过去为公司的核心收入来源，今年以来电子 PI 薄膜的收入占比提升显 著。从公司各个产品的收入情况来看：2022 年热控 PI 薄膜的收入略有下降，从 2021 年高点时的 1.67 亿元同比下滑 19.7%至 1.34 亿元，主要原因在于受到国际形势和市 场需求变化等原因影响，消费电子市场智能手机应用需求收窄；结合市场情况公司适 时加大电工及电子 PI 薄膜市场开拓，电子和电工 PI 薄膜的收入呈现稳步增长的状 态，2022 年电子 PI 薄膜的收入同比增长 7.4%达到 1.16 亿元，电工 PI 薄膜的收入 同比增长 14.5%至 0.44 亿元。
热控 PI 薄膜毛利率有所回落，电子和电工 PI 薄膜的毛利率稳定在相对高位。从公司 产品的成本结构来看，直接材料和制造成本占比较高，近几年直接材料成本占比在 40% 以上，制造费用占比在 30%以上，燃料及动力成本占比接近 20%，近几年公司主要原 材料 PMDA（均苯四甲酸二酐）、ODA（二氨基二苯醚）、C 组分等采购单价呈现小幅上 涨的趋势，整体产品价格则稳中有降，因而盈利能力有所下滑。公司 2022 年的整体 毛利率为 38.3%，同比减少 6.5 个百分点，主要受国际形势日趋复杂、市场需求变化 等原因影响，主要原材料采购价格和电力单价上升所致。分产品来看，热控 PI 薄膜 的毛利率下滑较快，从 2020 年高点处的 42.3%降低至了 2022 年的 28.2%；电子和电 工 PI 薄膜的毛利率仍然维持在 46%的高位。
行业景气度下滑，公司业绩阶段性承压。从公司产品的终端应用来看，热控 PI 薄膜 用于消费电子领域；电子 PI 薄膜同样用于消费电子、5G 通信和汽车电子领域；电工 PI 薄膜主要用于高速轨道交通、风力发电等领域；从下游来看全球消费电子市场收 窄尚未恢复，当前下游客户仍处于去库存的调整期，公司的热控 PI 薄膜、电子 PI 薄 膜收入同比下降，仅有电工类 PI 薄膜收入保持稳定增长，因而业绩从 2020 年开始呈 现出持续回落的状态。今年上半年公司实现收入 1.22 亿元，同比下滑 25%，归母净 利润亏损 790 万元，同比下滑 129%，其中 2 季度单季度实现收入 7731 万元，同比下 滑 5%，环比增长 73%，归母净利润为亏损 33 万，同比下滑 102%，环比增长 96%，虽 然业绩仍然承压但 2 季度改善较为显著。
公司专注 PI 薄膜业务，受行业影响业绩波动性相对较大。目前拥有高性能 PI 薄膜产 品的 A 股上市企业还有国风新材和时代新材（子公司时代华鑫经营该板块业务）等， 从业务结构来看，国风新材主要生产经营双向拉伸聚丙烯薄膜和双向拉伸聚酯薄膜 等包装膜材料；时代新材则主要从事高分子减振降噪产品、高分子复合改性材料和特 种涂料及新型绝缘材料等系列产品的研制开发，高性能 PI 薄膜在这两家公司的业务 中占比并不高，而公司 98%左右的收入均来自高性能 PI 薄膜，业务结构相对简单。
全球范围内来看，中国台湾企业达迈和韩国企业 PIAM 和公司的业务结构相对类似， 均专注于 PI 薄膜的生产和研发，对比几家企业的收入和利润情况，可以发现公司本 身体量较小，收入和利润变化的趋势和同业较为接近，且过去 5 年的收入和利润复合 增速分别为 20%和 32%，显著领先同业；PI 薄膜具备的行业特性决定了相关企业的业 绩波动较大，对比同业来看公司业绩稳定性相对更好。
公司销售毛利率显著领先，费用支出较多导致净利率阶段性大幅下滑。公司产品均为 高性能 PI 薄膜且产品结构也在持续优化，因而整体毛利率稳定性更好且高于同业， 过去一直维持在 35%以上，今年上半年受整体行业影响下滑至 28%，净利率也基本维 持在行业中上游水平，上半年随着期间费用率的大幅提升，公司净利率受损明显。从 费用支出情况来看，作为研发型企业公司的研发费用率一直维持在高位水平，2022 年 研发费用率为 9%；近两年公司管理费用率一直在 20%以上，显著高于可比公司仍待进 一步优化。公司的营运能力和资产结构也有待进一步改善。
2.2 CPI 专用产线填补国内空白，品种持续丰富
CPI 薄膜是一种无色透明的 PI 薄膜，主要应用于屏幕盖板等柔性显示结构部件。CPI 薄膜具备透光率高、耐弯折、材质刚性较好等优良特性，在柔性显示领域已有多家、 多款折叠智能手机、手提电脑产品采用 CPI 作为可折叠显示屏盖板薄膜。虽然近几年 智能手机市场较为疲弱，2022 年全球出货量同比下滑 11%至 12 亿台，但从电子产品 显示方案而言，OLED 取代 LCD 已成为主流趋势，柔性 OLED 在电子产品显示屏中的渗 透率不断提升，应用范围从手机向电视等产品拓展，为 PI 薄膜提供了广阔市场前景。
CPI 薄膜目前是针对手机折叠屏较为主流的材料解决方案，需求有望随着折叠屏手机 出货量增长持续提升。根据艾瑞咨询报告数据显示，2022 年我国折叠屏手机出货量 同比增长 157%达到 360 万台，预计未来 3 年出货量 CAGR 可达到 64%，继续维持高速 增长的态势。目前国内折叠屏盖板材料主要有 UTG（超薄柔性玻璃）和 CPI，从性能 角度来看两种材料各具优势，UTG 的硬度较好但抗冲击性仍然不足，在强烈的冲击下 容易破碎，因此必须在其上面粘贴一层保护膜；CPI 的弯曲性能良好但光学性能和抗 划伤性能不足，因此必须在其上溅镀一层硬涂层。从目前的终端应用情况来看，CPI 薄膜仍然为主流方案，2021 年国内折叠屏盖板市场需求中 CPI 薄膜占比为 61%。
CPI 薄膜属于高附加值产品且壁垒较高，公司产品量产后有望填补该领域的国内空白。 不同种类的 PI 薄膜价格差异较大，低端产品价格呈现降价趋势，根据华经产业研究 院数据显示，普通 PI 薄膜单吨价格大多在 20-200 万元/吨，CPI 薄膜价格则可高达 2000-3000 万元/吨。从行业格局来看，由于 CPI 薄膜的生产技术难度很高，目前仅 有韩国 KOLON 等极少数日韩企业具备供应能力，国内尚无企业具备柔性显示用 CPI 薄 膜的量产能力。公司经过持续技术研发后自主掌握 CPI 薄膜制备的核心技术，于 2018 年成功生产出 CPI 薄膜，关键性能通过国内终端产品乘上的认证，并且已经实现样品 销售。公司计划投资 2.2 亿元用于 50 吨 CPI 薄膜专用生产线的建设，目前已经进入 工艺优化阶段，随着专用生产线的建设完成，可实现 CPI 薄膜产品量产销售。
公司目前在研项目较多，产品终端应用领域持续丰富。公司自身具备较强的研发创新 能力，针对 PI 薄膜材料进行了持续的研发投入和技术优化，2022 年末公司在研项目 共用 12 项，预计总投资规模在 1 亿出头，其中 6 项进入到中试阶段，4 项在小试， 还有 2 项处于实验室阶段，产品性能要求较高且应用高端。从终端应用场景来看，主 要用于柔性 OLED 显示、5G 通信、空间飞行器和航天器等领域，随着公司在研新产品 的陆续推进，产品丰富的同时产业布局也将进一步完善。
2.3 把握发展机遇，产能建设稳步推进
公司整体产能利用率相对较高，受行业影响产品销量阶段性承压。回溯公司的历史产 能可以发现在 2018 年和 2021 年均有新产线投产放量，高性能 PI 薄膜总产能从 2017 年的 350 吨提升至 2022 年的 970 吨（根据实际生产产品的厚度规格计算），目前公 司深圳总部有九条生产线投入生产。从2018年开始公司产能利用率维持在80%以上， 随着下游需求增长和客户开拓，2020 年公司产能利用率最高达到 89%；2021 年产能 利用率下降至 84%，原因在于 2020 年四季度新投产 5 号线和 9 号线两条生产线后产 能增加，但由于生产线周期性保养维护及受能源负荷错峰开机的影响导致产线开工 率不足；2022 年受终端消费电子需求下滑影响，PI 薄膜市场规模有所收缩，公司自 产销量同比下滑 7.5%至 757 吨，公司以销定产因而产量和产能利用率同样呈下行态 势，2022 年公司产能利用率下降 2.7 个百分点至 81.4%。
公司现有产能和新增产能规模优势显著领先，为后续的市占率提升奠定了基础。在近 几年国产 PI 薄膜厂商快速扩产的基础上，目前国内高性能 PI 薄膜已投产年产能约 2780 吨，在建产能约 2465 吨，但仍远低于国外 PI 薄膜厂商产能，例如 PIAM 一家厂 商 2022 年的产能就有 4693 吨。产能低主要受限于设备限制，瑞华泰是国内少数具备 宽幅生产线自主设计能力的厂家之一，其余国内厂商产线主要进口自日本。依托装备 技术优势，公司已成为当前国内投产及在建产能规模最大的厂商，2022 年底公司已 投产年产能 970 吨，在建年产能 1650 吨。
公司在建项目稳步推进，待下游需求恢复后产销量将进一步增长。随着产品种类不断 丰富，公司加大产能建设从而发挥多产线优势和提升产效，其中深圳基地在建 50 吨 CPI 专用生产线，计划总投资 2.2 亿元，目前进入到了工艺优化阶段；嘉兴基地项目规划建设 1600 吨高性能 PI 薄膜，项目总投资 13 亿元，主要产品包括热控 PI 薄膜、 电子 PI 薄膜、电工 PI 薄膜、特种功能 PI 薄膜等系列产品，在现有产能基础上进一 步扩充产品类别，升级装备水平及改进工艺技术，致力于将 PI 薄膜在新能源等更多 新型应用领域实现产业化应用，使公司在产业链中拥有更丰富的产品结构。
公司在 2022 年 8 月通过发行可转债募集了 4.3 亿元资金，其中 3.3 亿元用于嘉兴项 目，还有 1 亿元用于补充流动资金。本次发行可转换公司债券募集资金总额为人民币 4.3 亿元，发行数量 43 万手（430 万张），其中原股东优先配售瑞科转债 2.37 亿元 （23.7 万手），占本次发行总量的 55.16%，网上社会公众投资者实际认购占本次发行 总量的 44.26%；主承销商包销占本次发行总量的 0.58%。可转债的发行价格为 100 元 /张，债券期限为自发行之日起六年，即 2022 年 8 月 18 日至 2028 年 8 月 17 日，利 率为第一年 0.20%、第二年 0.40%、第三年 0.60%、第四年 1.50%、第五年 1.80%、第 六年 2.00%。转股期限为自发行结束之日（2022 年 8 月 24 日，T+4 日）起满六个月 后的第一个交易日（2023 年 2 月 24 日）起至可转换公司债券到期日（2028 年 8 月 17 日）止（如遇法定节假日或休息日延至其后的第 1 个交易日；顺延期间付息款项 不另计息），公司于今年 5 月 19 日对可转债转股价格进行了调整，调整后转股价格为 30.91 元/股。
目前募投项目嘉兴基地厂房后续将加快生产线的工艺稳定性和各公辅系统运行验证， 推动产线连续批量试生产，另外 2 条主生产线正在安装中。根据公司可转债募集说明 书数据测算预计嘉兴项目达产后可实现收入 8.3 亿元，税后净利润 2.2 亿元。
产销预测：公司 2022 年底共有 990 吨高性能 PI 薄膜产能，嘉兴基地新建的 1600 吨 新产能项目部分产线将于今年下半年陆续投入使用，深圳的 CPI 专用产线目前处于 工艺优化阶段，随着相关产线的建设完成和下游客户的验证导入，新产能有望实现快 速放量，考虑到今年在下游承压的背景下销量有所回落，预计 2023-2025 年公司高性 能 PI 薄膜的总销量分别为 763、1106、1391 吨。
热控 PI 薄膜：公司产品主要为高导热石墨膜前驱体 PI 薄膜，用于高导热石墨膜的制 备，最终应用于消费电子等领域。考虑到今年消费电子行业位于筑底回升，公司产品 的销量和价格均受到了影响，随着后续新产能投放和下游客户的开拓，未来收入有望 回归到正常状态后继续提升，预计 2023-2025 年收入分别为 1.04、1.67、2.09 亿元， 随着产能扩大后带来的规模效应产品盈利能力有望回升，假设未来 3 年毛利率分别 为 16%、25%、27%。
电子 PI 薄膜：公司产品主要为电子基材用 PI 薄膜（用于 FPC 的制备）和电子印刷用 PI 薄膜（贴覆于 PCB 等产品），终端用于消费电子、5G 通信、汽车电子等领域，未来 随着消费电子行业的修复和 5G 通信带来的增量需求，公司产品收入有望持续增长， 预计 2023-2025 年收入分别为 1.19、1.55、1.94 亿元，盈利能力有望随着产品结构 的丰富和优化实现向上修复，假设未来 3 年毛利率分别为 41%、45%、45%。
电工 PI 薄膜：公司产品主要为耐电晕 PI 薄膜，最终应用于高速轨道交通、风力发电 等领域。根据 CWEA 数据预计到 2025 年我国新增风电装机总数将达到 100GW，2023- 2025 年的复合增速为 26%，考虑到下游行业增速较高叠加替换性的需求增量，公司的 新增产能可以较好地承接下游市场的需求增长，预计 2023-2025 年该板块收入分别 为 0.65、0.84、1.1 亿元，该产品盈利能力稳定性相对好一些，假设未来 3 年毛利率 分别为 44%、46%、46%。 CPI 薄膜：公司产品可用于屏幕盖板等柔性显示结构部件，产品的关键性能通过国内 终端品牌厂商的评测，已实现样品销售，等待专用产线正式投入生产后有望快速放量，预计 2024-2025 年该板块收入分别为 1.6、3.6 亿元，CPI 薄膜的附加值较高同时考 虑到公司新产品推出时盈利能力较强，大多维持在 50%左右，因而假设 CPI 的毛利率 维持在 50%的水平。
费用假设：考虑到过去几年公司持续在推进降本增效，整体期间费用率呈现下降的趋 势，预计 2023 年费用管理还会继续优化，长期来看公司的嘉兴基地产能和 CPI 专用 生产线投产后，随着产能规模的扩大和产品种类的丰富，销售和研发投入应该会有所 提升，预计 2023-2025 年销售费用率分别为 2%、2.1%、2.2%；研发费用率分别为 9%、 9.2%、9.4%；管理费用率维持在 12%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
