复盘Q3：行业下跌=分母定价美债利率抬升+分子定价行业产能过剩
分母端，23Q3行业的持续下跌并没有带来行业对美债实际利率风险溢价的进一步下行，以市盈率倒数-美债实际利率衡 量的行业风险溢价始终保持在3.3-3.6%区间，因此Q3新能源车行业下跌是对美债利率抬升的准确定价。 分子端，五大锂电主材产能过剩的格局没有改变，部分Q2没有打价格或价格站局限在三四线企业的环节在Q3遭遇跌价， 比如电解液、隔膜，这些环节龙头企业盈利预期下调导致的再定价了拖累行业指数。
展望Q4：领先指标显示新能源车行业接近底部
我们独有的行业领先指标曾多次帮助挖掘行业拐点，例如2022年三四季报我们就基于领先指标的下行反复提示了风险， 目前指标显示新能源车行业指数接近底部，且市场研究热度显著下降，低于21年初水平；在未来新能源车渗透率保持 每年5-6pct增幅的前提下，我们认为行业或在Q4市场充分定价远期锂价中枢后触底，届时行业将迎配置机遇，但级别 小于22Q2。 23Q4重点关注的变量：电池厂库存去化情况，下游大厂买货意愿，下游碳酸锂库存水位。
行业利润向下转移的趋势已经形成
23Q2锂电材料和锂电池营收按往年季节性保持环比增长，但同比增速普降，主要系碳酸锂价格中枢较去年同期明显下移， 新能源整车营收在去年特殊原因导致的低基数上增速加速；23Q2所有锂电材料净利润绝对值均大幅下降，除环节格局较 好的隔膜外，其余环节利润降幅均超40%，主要系各材料产能大幅过剩，行业格局持续恶化。 23Q2行业利润向下游转移，未来将持续，上游锂电材料各环节毛利率均明显下行，除隔膜外各环节毛利率均创2年新低， 反观锂电池、整车环节毛利率小幅改善，主要系头部大厂依靠其强市场议价权从锂价波动中薅得超额利润。
基于我们的供需平衡测算和产业链调研，我们认为碳酸锂现货价格未来三个季度仍然承压，10月需求季节性高点过去后 或测试14万（明年供需平衡价格），材料端过剩格局无法扭转，后排产能出清进展缓慢，因此锂矿和锂电材料机会不大。 建议适当关注受益于锂价下行的电池和整车头部企业，行业alpha机会在从0到1的锂电新技术。
23Q2行业毛利率承压，锂价反弹驱动库存减值回补
以CS新能源车指数为样本，23Q2新能源车行业毛利率21.2%，环比下降0.3pct，主要系锂电材料竞争格局持续恶化，行 业产能过剩；净利率10.4%，环比回升1.2pct，主要系碳酸锂价格反弹驱动上游环节库存收益回补，Q2净利率回补幅度 与锂价回补幅度相仿。
欧盟对华新能源车反补贴调查点评
事件：冯德莱恩在向欧洲议会发表年度国情咨文时表示，全球市场正充斥着廉价的中国电动汽车，而有关价格是被巨额 的国家补贴而人为地压低，并扭曲了欧洲的市场，因此她宣布欧盟委员会将对中国电动汽车展开反补贴调查。欧盟委 员会将有13个月时间，评估是否对中国电动汽车征收高于欧盟10%进口汽车标准税率的关税。而这项调查对象亦会包括 特斯拉、雷诺和宝马等在中国生产的非中国品牌汽车。法国财长勒梅尔欢迎欧盟的决定，认为欧洲需要捍卫自身的经济 利益。德国经济部长哈贝克亦表示欢迎，认为调查是关于不公平竞争的问题。欧盟中国商会就反对调查，强调中国在这 个领域的竞争优势不是因为补贴，呼吁欧盟客观看待中国电动汽车。
前因：1）2023年中国新能源车出口将超100万辆，欧洲是中国第一大出口地。 2）2023年中国往欧洲新能源车出口将超45万台，占欧洲电动车销量比重约15%，占纯电销售比重约20%。 3）大国博弈。 4）2023年燃油车价格战挤出法系品牌。 后果：明年3-5月初裁、9-11月终裁，一旦判定生效期5年。一般裁决结果增加反倾销税率为9.9%、反补贴税率为3.9%。 1）车企层面：影响出口欧洲较多的车企，影响程度：特斯拉(7万辆)>上汽(13万辆)>吉利(22万辆)>比亚迪(2万辆)。 2）锂电池层面：主要影响宁德产业链（特斯拉一供、吉利一供、上汽名爵一供、沃尔沃一供），对比亚迪影响较小。
全球新能源车市概况
7月全球新能源车销量达113万辆，同比增长49%，环比下降3%，在历史新高附近。 1-7月全球新能源车销659万辆，同比增长40%。其中中国市场内销373万，同比增长37%，份额57%；欧洲市场销167万， 同比增长35%，份额25%；美国市场销83万，同比增长48%，份额13%；日本市场销8.2万，同比增长83%，份额1.3%。 各国新能源车技术路线差异很大，中、欧插混占比均为32%，美国插混比例19%，日本插混比例37%，其他国家插混仅6%。
8月中国新能源车市季节性上行，月销创历史新高
8月乘联会新能源乘用车批售79.8万辆，同环比均实现强劲增长，中下旬降价刺激销量超预期增长，渗透率接近新高。 复盘今年车市节奏：1-8月乘联会新能源乘用车批售508万辆，同比增长39%。1-2月受补贴退坡和春节影响增长乏力，3- 5月燃油车价格战叠加去库存影响新能源销量（23Q2燃油车月销分别为117、133、148万），6-8月车市季节性上行持续 超预期，但折扣率仍在高位。
8月中国新能源车出口因特斯拉有波动承压
2023年新能源车出口表现极强，成为拉动车市增长的主动力之一。8月乘联会口径出口7.8万辆，其中比亚迪2.50万辆、 特斯拉1.95万辆、上汽1.87万辆，1-8月累计出口64.3万辆，同比增长110%。1-8月出口增量占新能源车市增量的24%。 乘联会与海关数据口径差异主要在于海关口径多出微型低速电动车，而乘联会只统计主流新能源车型。 分地区看，中国新能源车主要销往欧洲(比利时、西班牙、英德法)和亚洲国家，但销往亚洲的电车均价较低。
比亚迪续创单月新高，拉动车市57%的增长
8月比亚迪新能源车销量达27.4万辆，占新能源车市的34%，同比增长57%，环比增长5%。 1-8月比亚迪累销179.2万辆，同比增长83%。1-8月比亚迪拉动新能源车市增量的57%。
特斯拉满产满销，五菱腰斩，埃安表现强劲
8月特斯拉批售8.4万辆，同比增长9%，满产满销。1-8月累销62.5万辆，同比增长56%，拉动新能源车市增量的16%。 8月上通五菱批售3.6万辆，同比下降36%。1-8月累销17.9万辆，同比腰斩，五菱在做结构转型（宏光MINI→缤果）。 n 8月广汽埃安批售4.5万辆，同比增长67%。1-8月累销29.9万辆，同比翻番，占今年新能源车市增量的10%。
蔚小理显著放量
8月蔚来销19329辆，同比增长81%，依靠降价实现强势增长。1-8月累销9.4万辆，同比增长32%。目前蔚来日均新增订单 超1000辆，Q3月销有望稳定在2万+，Q4月销有望稳定在3W+。 8月小鹏销13690辆，同比增长43%，但环比明显上行，主要系G6增量。1-8月累计销6.6万辆，同比下降27%，随着新车放 量和大众入股，Q4有望持续修复。 8月理想销34914辆，同比增长664%。1-8月累计销20.8万辆，同比大增176%，L7、L8、L9持续放量。
美国新能源车在IRA法案刺激下高速增长
8月美国电车注册13.5万，同比增长63%，环比增长3%；1-8月累计注册82.5万，同比增长50%，渗透率9%。 分路线看，纯电插混比为4：1，纯电注册11.1万辆，同+62%环比+6%，插混注册2.4万辆，同+68%环-7%。 我们预计全年美国新能源车销量在150万辆，同比增长50%，渗透率12%。IRA法案补贴对车市刺激效果显著。
欧洲新能源车市稳健增长，全年看300万辆
8月欧洲七国新能源车注册18.4万辆，同比增长58%，环比增长14%，高增速系低基数效应+德国补贴刺激；今年以来全欧 预估注册181万辆，同比增长30%，我们预计全年达到310万辆，较去年增长23%，渗透率19-20%。 1-8月欧洲市场PHEV表现不佳，欧洲七国仅销40万辆，全欧仅销58万辆，连续两年负增长，份额从21年的46%下降至30%。
今年33家样本电池厂累库109GWh，阻碍行业需求向上传导
8月动力电池需求仍保持高增长。8月动力电池装机34.9GWh，同比 增长26%，环比增长8%。1-8月累计装机219GWh，同比增长35%。 从销量结构看，三元电池以装机(69GWh,48%)、出口(53GWh,37%) 为主，今年下游库存增加18GWh；铁锂电池以装机(150GWh,48%)、 储能(48GWh,15%)为主，今年电池厂累库42GWh，下游累库49GWh。
今年以来三元和铁锂份额稳定，约1：2
目前中国动力市场三元和铁锂份额1：2，今年铁锂仍然占优。前两年锂价暴涨带来铁锂份额的持续提升，但今年锂价 暴跌和大幅反弹都没有对铁锂电池的份额构成威胁，月装机占比维持在66-69%之间。这背后是铁锂电池相较于三元的成 本更具有弹性，因此在锂价大幅上涨或下跌过程中均有价格优势。
8月磷酸铁锂仍然占优
8月三元装机10.8GWh，同+3%环+2%；铁锂装机24.1GWh，同+40%环+11%。 1-8月三元总装机69GWh，同比增长5%，份额32%，铁锂总装机150GWh，同比增长56%，份额68%。
插混表现超强，纯电稳健增长
8月EV电池装机25.8GWh，同比增长18%。1-8月EV电池装机166GWh，同比增长28%(VS EV销量增速25%，基本匹配)。 8月PHEV电池装机6.0GWh，同比增长104%。1-8月PHEV电池装机35.2GWh，同增121%(VS PHEV销量增速90%，车企高排产)。
二三四线厂商的内卷是电池盈利差的根本原因
除top5外，其他30多家电池企业合计市场份额从21年的22%下降到22年的19%进而下降到23年的15%（剔除比亚迪）。 电池环节盈利能力差，归根结底是：老大份额不变，老二自己上量的背景下，二线厂商只赚份额不赚钱，挤压了三四 线厂商的发展空间。
国内大储：均价领先碳酸锂跌破3月低点显示行业高度内卷
8月储能EPC&系统中标总规模约为2.48GW/6.58GWh，同比+1%/+30%，环比-6%/+10%。1-8月储能EPC&系统累计中标 16.08GW/38.73GWh，同比+105%/+145%。 2023年8月整体储能系统均价为0.68元/Wh，环比下跌29%，碳酸锂价格下行背景下，储能市场报价内卷加剧。
欧洲户储市场：电价趋稳，8月需求断崖下滑
德国是欧洲户储装机量最大的国家。目前德国电力现货价格已回落至俄乌冲突前水平，最新为95.2欧元/MWh，电力价 格回落且波动率降低导致户储需求断崖下滑，8月德国户储新增装机275MWh，环比下降30%，1-8月德国户储累计新增装 机数为7.6GWh，同比增长100%。
美国市场：进入大储投运高峰，23年新增并网量有望翻番
6月美国规模储能新增装机1.06GW，同比翻番。1-5月美国大储投运低于预期，主要系供应链限制及并网排队，下半年 有望迎来大储投运高峰：EIA数据显示计划于今年7-12月投运的大储项目装机规模达8GW，若能如期完成装机，2023年 将新增并网投运9.7GW，较2022年4.8GW实现翻番增长。
全年完成工信部900万辆销量目标难度不大
9月1日，工信部等七部门印发汽车行业稳增长工作方案（2023—2024年），支持扩大新能源汽车消费。方案指出，2023 年力争实现全年汽车销量2700万辆左右，同比增长约3%，其中新能源汽车销量900万辆左右，同比增长约30%。 我们预计全年新能源乘用车零售销量将达到740万辆，同比增长31%，渗透率在36%左右；主流新能源车型出口将达到 105-110万辆，同比增长75%左右；加上50-60万辆新能源车商用车销量，今年达到900万辆新能源车销量目标不难。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
