1.1 国内冲压件龙头厂商，加速客户+业务双向拓展
公司是国内汽车冲压件龙头，新能源客户+一体化压铸双向拓展。2010 年 6 月，公司前身 “滁州达世汽车配件有限公司”成立，2019 年 12 月完成股份制变更，并于 2023 年 2 月 正式在深交所挂牌上市。公司早期积极把握乘用车国产化机遇，主动寻求与上汽系配套生 产汽车冲压零部件，并先后成为上汽乘用车、上汽大众 A 级供应商。2018 年，公司加速 拓展新能源汽车市场，先后获得理想 ONE、蔚来 ES6 等新势力主力车型项目定点；2019 年成功进入特斯拉 Model 3/Y 供应链体系，并迅速成长为公司核心客户。在特斯拉生产制 造革命引领下，公司前瞻布局一体化压铸，2023 年 H1 盐城多利 6100T 压铸机产线正式 投入使用，成功与主机厂客户实现配套量产。凭借技术协同&客户绑定优势，一体化压铸 将成为公司冲压、模具、焊接一体化、集成化供应的关键补充。
公司冲压零部件种类丰富，多模具提供配套支持，一体化压铸扩容产品矩阵。公司自成立 以来，始终专注于汽车冲压零部件及相关模具的开发、生产和销售，其中冲压零部件主要 为白车身冲压件，冲压模具主要用于冲压件配套生产。目前，公司冲压零部件全面覆盖上 车体结构件（天窗框、侧围、顶梁盖等）、门框结构件（前、后门窗框总成等）以及下车 体结构件（地板件、前后纵梁等），产品种类超 3000 种。冲压模具方面，公司产品包括单 冲模、多工位模、级进模，可适配不同复杂程度、大小规格、压力需求的冲压零部件。一 体化压铸件方面，公司主要产品为后地板总成件，目前已成功配套下游客户。2023 年 9 月，公司新获国内某头部新能源主机厂项目定点，未来将为其提供一体化压铸后地板总成 产品，预计 2025 年实现量产。
1.2 股权结构稳定，核心团队产业经验丰富
公司股权结构稳定，实控人及其一致行动人合计占比 73.61%。公司前身多利有限由曹达 龙和邓丽琴共同创立，2020年10月通过增资扩股引入员工持股，实现对核心员工的激励， 吸引优秀人才。截至 2023 年中报披露，公司实际控制人为曹达龙，股权占比 47.41%， 邓丽琴（一致行动人）为第二大股东，股权占比 23.35%；曹武（实控人之子）、曹燕霞（实 控人之女）、蒋建强（实控人女婿）以及邓竹君（邓丽琴之女）均为一致行动人，共计持 股 2.85%。公司实控人及其一致行动人合计持有公司股权比例 73.61%，实现对公司的绝 对控制，为长期战略实施提供有力支撑。
子公司分工明确，集中发力长三角地区，匹配客户实现高效协同。2018 年，公司以多利 科技作为上市主体，通过增资或股权收购等方式实现资产重组。截至 2023 年中报披露， 公司下设 10 家子公司，其中 8 家位于长三角地区，全面覆盖上汽系、理想、特斯拉等核 心客户群体。从公司生产流程来看，昆山达亚负责设计、生产冲压模具；盐城多利、常州 达亚、长沙达亚等 8 家子公司，负责生产冲压零部件；盐城多利、安徽达亚（在建）、昆 山达亚（规划）负责生产一体化压铸零部件；最后通过上海多利、昆山达亚两个销售主体 将产品销售至客户，各子公司分工明确，业务之间实现高效协同。
核心团队产业经验丰富，多人具备相关技术背景。2019 年，公司选举邓丽琴担任公司董 事长，实控人曹达龙担任公司董事。2020 年，蒋建强接任陈浩担任公司总经理，兼任公 司核心技术人员，在产业研发与生产领域具备丰富经验。公司其他董事张叶平、曹燕霞、 王玉萍等人均为财务出身；高管团队陈浩、高国环、曹武等人均为技术出身，团队核心成 员相关从业经验深厚，目前均在公司长期任职。
1.3 新能源客户加速业绩兑现，盈利能力保持行业领先
新能源客户持续发力，营收和利润保持高增长。2020 年起，特斯拉上海工厂投产，Model 3/Y 相继国产化，特斯拉首次进入公司前五大客户。受益于特斯拉、理想、蔚来等新能源 汽车客户订单大幅增加，2021 年公司实现营收/归母净利润 27.7/3.9 亿元，同比 +65%/+148%，特斯拉一跃成为公司第一大客户，营收占比 37%，同比+23.41pcts。随着 下游新能源汽车销量和渗透率不断提高，2022 年公司实现营收/归母净利润 33.6/4.5 亿元， 同比+21%/+16%。2023 年 H1，公司实现营收/归母净利润 17.3/2.5 亿元，同比+26%/+35%， 继续保持高速增长。
冲压零部件营收占比超 90%，量价呈现双升态势。2023 年 H1 冲压零部件（含一体化压 铸件）营收 15.9 亿元，同比+24%，占比 92%；冲压模具营收 0.5 亿元，占比 3%，仍然 以冲压零部件件配套支持为主。2019 年以来，公司冲压零部件销量及单价始终呈现双升 态势，其中 2022 年全年销量 1.5 亿件，同比+3%；产品单价 20.9 元/件，同比+20%。
原材料价格企稳回落，公司盈利能力持续改善。公司冲压零部件主要以钢材、铝材为原材 料，主要包括冷轧钢、镀锌钢、铝板材等卷料或者板料。2019-2022 年，公司主营业务直接材料成本占比基本保持在 85%左右，原材料价格波动对产品成本存在较大影响。截至 2023 年 9 月，冷轧钢板和铝板材价格分别为 0.5/2.1 万元/吨，较 2021 年价格峰值分别下 降 19%和 24%，整体价格走势开始企稳。公司盈利能力近年来稳中有升，2023 年 H1 公 司销售毛利率和净利率分别为 25%和 14%，较去年全年同比+0.2/1.0pcts。
公司毛利率始终处于行业领先地位。受原材料价格波动影响，冲压行业毛利率整体呈现下 降趋势，可比公司毛利率表现明显分化。公司通过建立产品价格调整机制、提高原材料利 用率等方式降低原材料波动造成的影响，从而表现出较强的盈利韧性。2023 年 H1 公司毛 利率高出行业整体水平 4.6pcts，超过博俊科技，位列同行业上市公司首位。 强化成本控制管理，持续加大研发投入。公司引入 ERP 信息管理系统，推进全面覆盖采 购、生产、仓储、物流等部门的信息化管理，实现内部资源共享。公司引进工业机器人等 先进生产设备，打造全自动化、标准化、智能化生产流程，降低人工成本，提升工作效率 和产品精度。2022 年实现销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.3%/2.4%/3.7%/0.4%，同 比-0.01/-0.04/+0.45/-0.10pcts，各项期间费用持续优化，研发投入持续加大。2023 年 H1， 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.3%/2.8%/3.8%/-0.3%，同比+0.03/+0.55/+0.32/-0.65pcts，其中销售/管理费用率提升主要系职工薪酬增加所致。 经营现金流持续改善，ROE 保持行业领先。2022 年，公司经营活动现金流量 2.8 亿元， 同比+37%；投资活动现金流量-4.9 亿元，同比-191%，主要系固定资产、无形资产和长 期资产支付所致；筹资活动现金流量 2.1 亿元。ROE 方面，2022 年公司 ROE 为 27%， 近年来始终保持行业领先（其余行业上市公司 ROE 均在 15%以下）。
2.1 汽车冲压件应用广泛，厂商直接参与新车研发
冲压为传统汽车制造流程关键环节。在传统汽车制造业中，冲压、焊装、涂装、总装为四 大核心技术，主机厂通过四大工艺实现从原材料、零部件到整车的制造过程。冲压位于整 车生产环节前段，是实现钢材、铝材等原材料转变汽车冲压零部件的关键环节，主要通过 压力机和冲压模具对金属材料施加外力，使之产生塑性变形或分离，从而获得所需形状和 尺寸的零部件。
冲压零部件品类繁多且开发周期长，冲压厂商直接参与车型同步研发。目前，整车制造中 60%-70%的金属零部件需要通过冲压加工成型，单车平均包含 1500 个冲压件，其广泛应 用于汽车覆盖件、白车身系统、座椅系统、仪表系统及排气系统等部件。由于不同车型所 需冲压件形状、尺寸存在较大差异，产品定制化程度高，需要冲压厂商直接参与新车型同 步研发。一旦成功配套量产后，产品生命周期就跟随车型生命周期及市场供求变化，市场 需求相对稳定。 冲压线主要包括拉延、修边、冲孔、翻边四个工序流程。在冲压工艺中，原材料首先通过 开卷线进行开卷、落料，再通过冲压线将原材料冲压成车身单体零件，然后进入焊接工序 完成零件焊装，得到白车身结构。其中冲压线主要包括：1）拉延工序：实现零部件基本 成型，同时具备一定的强度和刚度；2）修边工序：切除拉延工序多余的辅料（拉延筋、 工艺补充面等）；3）冲孔工序：对零部件进行冲孔，环节精度要求高，工艺难度大；4） 翻边工序：依靠零部件的位伸变形沿一定的曲线翻成竖边。
冲压工艺主要包括冷冲压和热冲压两种工艺： 冷冲压：指常温下完成冲压过程，产品开发难度较低，在产品良率、生产效率、生产 成本等方面具备优势，但同时易出现硬化现象、原材料质量要求高，适合于四门两盖等低硬度要求、低变形度的车身结构件。 热冲压：需要将原材料加热至 880-950℃进入奥氏体温度区间，然后进行冲压加工， 零部件强度大幅提高，可以生产出强度高达 1500Mpa 冲压件。该工艺可以消除内应 力避免硬化，增强材料的塑性，降低变形抗力和材料厚度，达到车身减重、提升防撞 安全性、降低汽车油耗等目的。热冲压工艺难度更高，对后序处理、良率、生产效率 提出了更高的要求，同时热冲压压机、模具、激光切割机等相关设备具备较高壁垒， 仍为当前主要研究突破方向。目前，热冲压件已逐步开始用于车门防撞梁、柱内板、 地板中央通道、车身纵梁和横梁、门槛、保险杠等高强度车身结构件。
2.2 汽车冲压市场规模下行，行业集中度加速提升
冲压件单车价值量近万元，预计 2023 年国内冲压零部件市场规模 2673 亿元。受上半年 车市价格战、行业补贴政策退坡等因素影响，我们测算，2023 年国内汽车销量 2680 万辆， 与去年销量基保持持平。根据公司招股说明书披露，2019-2022 年冲压件单价价格由 12.2 上涨至 20.9 元。考虑公司盈利水平较高、产品拓展至总成件等集成化、大型化零部件， 预计行业平均价格偏低。假设 2022 年冲压件单价 7 元，单车配套数量 1500 件，对应价 值量超过 1 万元。我们认为，国内汽车年销量接近饱和，同时伴随一体化压铸等新工艺加 速渗透，单车价值量预计保持 5%的年降，冲压零部件市场规模趋向下行。我们测算， 2023/2030 年国内冲压零部件市场规模 2673/1985 亿元。
冲压市场竞争格局分散，存量市场加速低端产能出清，行业集中度有望提升。目前，国内 汽车冲压厂商数量超 1.5 万家，市场竞争相对分散，行业集中度较低。从行业格局来看， 主要包括：1）国外汽车巨头在国内的合资企业：生产技术较为先进，居于早期市场龙头 地位；2）国内大型民营冲压件生产企业：形成一定的生产规模，具备自主模具设计制造 能力和成本竞争力，技术水平逐步向全球头部厂商靠拢，以多利科技、常青股份、华达科 技等上市公司为代表；3）中小型冲压件企业：该类企业数量众多，其研发能力、生产技 术等较弱，模具开发能力不足，效益较低。我们认为，冲压市场规模收缩，行业低端产能 加速出清；下游车企竞争加剧，成本端压力向中上游传导，具备成本及技术优势的规模化 冲压厂商优势突显，未来有望加速抢占市场份额，带动行业集中度进一步提升。
国内六大产业集群，长三角和西南新能源布局强势，中部、环渤海区域加速成长。目前， 我国汽配制造领域已形成 6 大产业集群，产值占全行业的 80%。从各产业集群特点来看， 珠三角、东北区域传统造车工业强势，以广汽集团、一汽集团等传统汽车集团为代表；长 三角和西南区域新能源产业化布局优势突出，以比亚迪、吉利汽车、理想、蔚来等自主品 牌&新势力为代表；中部、环渤海区域处于新能源产业转型期，理想、小鹏、比亚迪等头 部新能源主机厂均已加速产能投放。
长三角区域汽车产量占比 25%，冲压件生产占比 45%。长三角地区汽车产业集群成熟， 2022 年汽车总产量达 696 万辆，同比+14%，占全国汽车产量的 25%。该区域汽车零部 件供给能力强，新能源自主品牌优势突出，相关产业链综合竞争力第一。以冲压件企业为 例，该区域冲压件生产占比达 45.2%，呈现区域高度集中特点。
冲压产业趋势明确，看好国内具备优质客户绑定，技术创新和规模化生产能力的冲压厂商。 汽车冲压产业趋势明确：1）市场集中度加速提升：汽车冲压存量市场规模下行，大量低 端产能加速出清；具备技术创新和规模化生产能力的冲压厂商，通过兼并、收购、扩产等 方式继续扩大现有业务规模。2）国内外合作与竞争并存：国内冲压厂商具备成本优势， 与国际汽车制造商形成配套合作，实现双方共赢。我们看好国内具备优质客户绑定，技术 创新和规模化生产能力的冲压厂商，加速抢占市场份额。目前，多利科技、华达科技、祥 鑫科技、博俊科技等国内汽车冲压上市企业均已围绕长三角等产业集群展开布局，同时与 特斯拉、比亚迪、理想等国内外头部新能源主机厂形成配套。
行业利润表现分化，多利科技业绩规模及增速保持领先行业。同行业上市公司对比来看， 华达科技、英利汽车、祥鑫科技、多利科技、常青股份营收规模较高，2020-2022 年 CAGR 分别为 12%/0.7%/ 53%/41%/17%。2022 年上市公司利润表现分化，其中多利科技实现 归母净利润 4.5 亿元，2020-2022 年 CAGR 高达 69%，利润规模及增速均处于行业领先。
2.3 特斯拉&理想核心供应商，IPO募资扩产+产品集成化
2.3.1 绑定特斯拉&理想，坐稳国内冲压龙头
冲压产品市占率稳定，新能源产品加速放量。公司前纵梁、水箱板总成等冲压零部件乘用 车市占率始终保持在 3%以上。2020 年以来，公司陆续进入特斯拉、理想、蔚来、零跑等头部新能源主机厂供应体系，新能源汽车产品市占率实现大幅提升，2021 年 C 柱内安装 板总成市占率达到 11.92%，前门铰链柱加强板、纵梁总成、后框架支柱总成件等产品均 在 8%左右。2022 年 H1，公司产品市占率有所回落，主要系比亚迪等国内新能源主机厂 销量增长所致。
上汽系强势背书起家，绑定特斯拉&理想进入成长快车道。公司与上汽大众深度合作超 20 年，成功拓展至上汽通用、上汽乘用车、上汽大通，在 2014 年和 2017 年先后成为上汽 乘用车 A 级供应商，成功配套朗逸、帕萨特、桑塔纳等多款历史爆款车型，2019 年上汽 大众、上汽通用、上汽集团位列公司前三大客户，营收合计 10.5 亿元，占比 65%。在上 汽系强势背书下，公司前瞻布局新能源汽车市场，2018 年获理想 ONE、蔚来 ES6 等主力 车型项目定点，2019 年成功进入特斯拉 Model 3/Y 供应链体系，并迅速成长为公司核心 客户。2022 年，特斯拉、理想成为公司前两大客户，营收占比分别为 47%和 12%，同比 +10.6 和 2.0pcts。此外，公司与蔚来（ET5/ES6/ES7/EC6）、高合（Hiphi X/Z）、零跑 （C01/T03）等新能源主机厂均已实现成功配套。
新能源转型提速，公司冲压件产品走向集成化，单车价值量持续提升。伴随新能源汽车市 场竞争日益激烈、车型迭代周期缩短，主机厂采购体系由“多供应商单零件供应”转变为 “少量供应商模块化生产、集成化供货”模式，要求冲压厂商具备超前设计系统模块的能 力，直接参与新车型的同步设计和开发。在这种模式下，公司与主机厂合作关系更加紧密 和稳固，冲压技术优势得到进一步突显。目前，公司与理想、高合、零跑等新能源客户， 均采取总成件供应模式，直接带动公司单车价值量提升。
公司核心客户为特斯拉，增量客户为理想，未来将跟随客户战略，继续实现业绩高增。 特斯拉：Model S/X 树立品牌价值，Model 3/Y 引爆全球市场，坐稳电动车龙头。复盘特 斯拉两个阶段：1）从 Roadster 到 Model S/X：革新行业，树立品牌。2008 年，特斯拉 首款车型 Roadster 开始交付，售价 98950 美元，定位高端跑车市场，颠覆消费者对于电 动车的认知。2012 年 Roadster 停产，Model S/X 陆续上市，对标传统 BBA 豪华市场， 稳态月销量 2 万辆，帮助特斯拉快速树立高端品牌形象。2）从 Model S/X 到 Model 3/Y： 定位大众，引爆市场。2017 年 7 月，Model 3 开始交付，并迅速引爆大众消费市场；2020 年 Model Y 上市，两款主销车型相继实现国产化，带动特斯拉迎来销量拐点。截至 2023 年 Q2，特斯拉单季度销量达 47 万辆，同环比+83%/+10%，再创历史新高；其中，Model 3/Y 销量占比 96%。
国产特斯拉保持销量高增，成为公司业绩关键支撑。分车型来看，2023 年 1-8 月，ModelY内销/出口28/15万辆，同比+62%/+74%，Model 3内销/出口11/9万辆，同比+64%/+17%， 在国内竞争加剧背景下，特斯拉继续保持销量高增，成为公司业绩增长的关键支撑。
特斯拉新车浪潮将至，公司有望加速拓展配套维度，开启全新增量空间。我们认为，“特 斯拉新浪潮”将至，新一轮产品周期全面开启；公司作为特斯拉 Model 3/Y 冲压零部件核 心供应商，有望抢占新车型配套先机，打开全新增量空间：1）改款 Model 3：外观超跑 级视觉效果+静谧性优化升级，内饰 Model S 化匹配国内消费者需求（方向盘功能集成+ 后排屏），后续有望引入前、后地板一体化压铸实现降本，HW4.0 提升 FSD 功能上限；2） Cybertruck：应用一体化压铸+新一代 4680 CTC 核心技术。目前首车已成功下线，预计 年内实现批量交付；在手订单量超 200 万辆，最新年产能目标 37.5 万辆。3）Model Q： 年销百万打造销量新中枢。Model Q 设计工作已完成，预计 2024 年量产，墨西哥工厂将 成为产能主力，上海工厂有望同步开启。特斯拉宣布该车型将实现降本 50%，预计售价将 在 2.5 万美元，标志着特斯拉将正式进入 20 万元以下级别市场。此外，根据特斯拉股东 大会，第二代 Roadster 将于明年开始生产，选配 space X；当前正有两款新车型处在开 发阶段，未来年产量将超 500 万辆。
特斯拉年产能规划超 500 万辆，公司全球化配套潜力待释放。特斯拉在全球拥有 5 座整 车超级工厂，年产能规划超 500 万辆。特斯拉产业链经历三个阶段：上海工厂开启“特斯拉浪潮”，疫情后“特斯拉加速向中国工厂转变”，当前正在进入“墨西哥工厂加速向国产 供应商转变”。2021 年以来，自主建厂成为产业链变革新趋势，拓普集团、旭升集团、爱 柯迪等核心供应商均已加速墨西哥工厂建设。我们认为，公司作为特斯拉核心供应商，兼 具上海工厂成功配套经验和成本端显著优势，未来有望成长为特斯拉全球供应商。此外， 根据公司调研活动信息披露，目前已开始进行墨西哥市场的实地调研和评估。
预计特斯拉 2023 年全球产能提升至 265 万辆，对应产销量 200/190 万辆。目前，德州工 厂&柏林工厂周产能达到 5000 辆；墨西哥工厂有望在 2024 年投产，加速推出下一代平台 车型。我们认为，未来上海工厂三期、印度等国家建厂规划落地，将为销量长期增长提供 必要产能保障。我们预计，特斯拉 2023/2024 年产能将达到 265/365 万辆，对应产量 200/ 290 万辆，销量 190/280 万辆，其中国产特斯拉产能 125/150 万辆，销量 95/130 万辆。
理想强势崛起，有望成为公司核心增量客户。2022 年下半年以来，理想相继推出 L7/L8/L9 三款车型，定位家庭用户需求，带动品牌一跃成为国内新势力销量 TOP1。2023 年 1-8 月，理想实现销量 21 万辆，同比+176%，其中 L7/L8/L9 分别实现销量 6.9/6.7/6.3 万辆， 品牌销量和产品均价均遥遥领先其他新势力品牌。公司目前已成功配套理想 L 系列全部车 型，以总成件供应为主要模式，产品覆盖纵梁总成、A 柱内板总成、D 柱内板总成等。 理想发布“双能战略”，预计 2025 年推出 11 款车型，年销量冲刺 160 万目标。2023 年 4 月，理想发布“双能战略”，助力品牌价值持续提升：1）智能：动静态 BEV+Occupancy 实现纯视觉建模，摆脱高精地图，AD Max3.0 城市 NOA 年底覆盖百市。2）电能：800V 超充+超轻 4C 超充枪，预计 2023/2025 年完成 300+/3000 座高速超充站建设。理想计划 将在 2025 年形成“1 款超级旗舰+5 款增程+5 款高压纯电”产品布局，面向 20 万+市场， 满足家庭用户需求，年销量冲刺 160 万辆。根据家庭科技日发布会，特斯拉超级旗舰纯电 车型“MEGA”将于 2023 年年底正式发布，目标实现 50 万以上销量 TOP1。
2.3.2 模具开发技术工艺完整，多模具匹配客户需求
冲压模具开发壁垒高，是冲压商技术水平衡量标准。汽车冲压模具能快速精密地把材料直 接加工成零件或半成品并通过焊接、铆接、拼装等工艺装配成零部件，其设计开发和加工 能力对汽车冲压零部件产品总制造成本、质量及性能具有决定性作用，已成为衡量汽车冲 压零部件供应商技术水平的重要标准。目前，冲压模具行业壁垒集中体现在技术、资金、 客户资源、人才储备等方面。
公司具备行业领先的模具开发完整技术工艺。公司成立之初即组建汽车冲压模具的研发团 队，目前已形成从前期工艺流程设计分析、冲压工艺模拟分析、到后期模具设计制造的完 整技术工艺，实现模具制造的周期缩短，提高模具产品的精度，以及有效控制生产成本。 公司冲压模具产品包括：1）单冲模：适用于白车身主要零部件冲压。采用分序冲压，适 用于复杂、压力需求较大的冲压件。2）多工位模：适用于横梁类、前后保险杠、前后围 板等细长型零件，可同时完成多道工序，具有生产节拍快，生产效率高的特点。3）级进 模：适用于工艺简单、尺寸较小的车身结构件，具有生产效率高、模具安装方便等特点。 公司具备新车型前期同步开发能力，先后为上汽乘用车、理想汽车等主机厂提供零部件定 点前的分析支持和同步工程支持，并在模具设计与开发过程中使用多种软件及设备提高产 品质量。2023 年 4 月，公司通过盐城多利投资 6 亿元新建汽车零部件模具生产基地，并 于 9 月开工建设，预计 2025 年 Q1 正式投产，未来将全面提升冲压模具配套服务能力。
2.3.3 在手订单充沛，IPO募资突破产能瓶颈
公司订单充沛，产能利用率饱和。2022 年，公司冲压零部件产销量分别为 14617/14585 万件，产销率接近 100%，在手订单保持充沛。根据公司招股书披露，2021 年和 2022 年 H1 公司产能利用率分别为 126.88%和 106.48%，产能利用率饱和，一定程度上对新订单 获取、产品交付周期产生限制。
IPO 募资加速产能扩充，冲压件+电池托盘+车身及底盘件全面布局。2023 年 2 月，公司 正式在深交所挂牌上市，本次 IPO 共募集资金 23.9 亿元，集中筹建滁州多利、常州达亚、 昆山达亚、盐城多利四个生产基地，共 5 个项目。预计达产后，将新增冲压件年产能 6780 万件，对应年均收入 15.6 亿元。此外，昆山达亚新增电池托盘年产能 20 万套，盐城多利 新增车身及底盘零部件年产能 1200 万件，对应年均收入约为 1/12 亿元。本次 IPO 募资 扩产将有效缓解公司产能压力，保障公司销量持续增长，进一步打开产品+客户拓展空间。
3.1 特斯拉生产制造革命：一体化压铸“1”到“N”
一体化压铸颠覆传统冲压&焊接工序。较传统的冲压+焊接工序而言，一体化压铸部件一 次成型，内部不需要额外连接，因此焊接、铆接、涂胶等工艺的使用大幅减少，从而降低 生产线上的人工成本，及焊接、涂胶机器人的成本。此外，相比于传统工艺的 60%-70% 的材料利用率，一体化压铸工艺则可实现材料的反复熔炼，废品、废料均可返回熔炉再次 利用，实际材料利用率可达 90%以上，极大程度上降低了材料成本。 特斯拉引领生产制造革命，实现一体化压铸从“0”到“1”。2020 年 9 月，特斯拉率先在 Model Y 上成功研制一体化压铸后地板总成，实现制造成本降低 40%。2022 年 4 月，特 斯拉将 4680 电芯直接安装至底盘，并将座椅安装在电池包上盖，以 4680 CTC 方案直接 取代传统中地板，实现整车减重 10%，增加续航里程 14%，降低单位成本和单位投资 7%/8%。目前，特斯拉已实现将几乎所有复杂车身底部零部件一体化压铸成型，新车研发完整周期缩短至 18-24 个月。 并行优化涂装&总装，年内全面导入前、后地板一体化压铸+4680CTC。2023 年 3 月，特 斯拉宣布下一代汽车平台将由“串行”向“并行”改进涂装、总装工序，前、后一体化压 铸+4680CTC+四门两盖、侧围，实现装配效率提升 44%，空间效率提升 30%，总成本下 降 50%，继续优化一体化压铸工艺流程。
一体化压铸再获政策加码，国内新势力加速实现“1”到“N”。4 月，工信部等 3 部门联 合发布《关于推动锻造和锻压行业高质量发展的指导意见》，提出 2025 年全面实现一体化 压铸等先进工艺技术产业化应用。目前，国内头部新势力已全面跟进，加速实现一体化压 铸由“1”到“N”：蔚来 ES7/ET5/ES6（配套文灿）、高合 HiPhi Y（配套拓普）、极氪 009 （自制）、小鹏 G6（配套鸿图）等车型均已实现量产；此外，问界 M9、理想 Whale 平台 车型也将计划采用一体化压铸技术，并有望在年内集中上市。
3.2 【设备、材料、模具、工艺】趋势明确，压铸商布局全面提速
【设备、材料、模具、工艺】构筑一体化压铸行业壁垒：
大型压铸机：9000T 以上+两板机+冷室压铸机为设备行业发展趋势。特斯拉引领压 铸机设备进入 9000T 时代，力劲（12000T，16000T 开发中）、伊之密（9000T）、 海天金属（8800T）、布勒（9200T）、意德佩雷斯（11000T）等头部设备上均已具备 9000T 级别制造能力，并逐步开启万吨级压铸机设备研发。国产厂商加速跟进设备采 购，预计 2023/2024/2025 年国内 6000T 以上压铸机累计投产数量将达到 37/88/171 台，对应压铸件年产量 231/693/1666 万件。
材料配方：Al-Si 系免热处理材料定义行业最佳选择。特斯拉自研 Al-Si 系免热铝合 金材料，适配一体化压铸工艺实现量产。Al-Si 系免热铝合金材料能够避免热处理导 致大尺寸压铸件形变的问题，同时在综合成本、铸造性能、供应商资源等方面更具优 势。目前，国内厂商陆续通过专利授权+自主研发+校企合作方式跟进，国产化进程提 速。
压铸模具：模温控制成为刚性需求，中游厂商依赖外采。一体化压铸模具温场变化复 杂，各部位温度分布不均匀，加剧模具热平衡控制难度。CAD-CAE-CAM 能够提高 模具设计精度，提升模具良率和寿命。高定制化要求下，一体化压铸模具单套成本 1000 万元以上，开发周期 150-180 天，中游厂商依赖外采。目前，头部模具供应商 已超前配备 12000T-20000T 研发能力。
压铸工艺：核心难点在于提升产品良率，30mbar 以下真空高压压铸为最佳选择。免 热处理材料依赖压铸本身得到良好性能，在压铸过程中需要精准控制真空度、温度、 压射速度等各项参数；目前，特斯拉、文灿等头部厂商产品良率可达 90%以上。一 体化压铸填充流程长，易出现填充不足、冷格、压铸缺陷、毛坯变形等问题，需要在 高压压铸过程中保证 30mbar 以下的真空环境，以避免铸件中的气体残留影响产品良 率。
大量资本支出制约新势力选择外包模式：一体化压铸采取自研模式，主机厂需要承担前期 大量的资本开支，后续仍然需要面临产线维护、产能爬坡等问题，特别是对于国内新势力 企业来说资金压力巨大。蔚来配套文灿&美利信、理想&问界配套文灿、小鹏配套鸿图。 自主品牌陆续开启技术自研：特斯拉标杆效应下，国内自主品牌凭借稳固的供应链体系和 足够的资金支持，长城&极氪配套力劲、一汽&长安配套伊之密。但伴随着一体化压铸对 车型的全面覆盖，产能爬坡&更高资本支出压力下，需要通过外包弥补产能缺口。 外包短期更具经济优势，第三方压铸商享受行业高景气，优势企业加速上游壁垒突破-下 游主机厂配套。1）文灿股份：新一轮设备采购完成，达产后将拥有 14 台 6000T 以上压 铸机；配套蔚来 ET5/ES7/ES6 等多款车型，量产节奏&压铸机布局行业领先。2）广东鸿 图：具备大型模具&免热铝合金材料自研能力，实现产业链自主可控；6 月国内最大 12000T 压铸机正式投产，配套小鹏 G6 加速量产落地；此外，公司与力劲达成新一轮合作，将联 合开发 16000T 压铸机。3）拓普集团、嵘泰股份、多利科技、爱柯迪等头部压铸商设备 均已到厂，未来有望凭借与国内外优质主机厂客户的紧密绑定，率先实现配套量产。
一体化压铸放量元年，预计 2025/2030 年市场规模将达到 395/1262 亿元。我们测算， 2025/2030 年国内新能源汽车销量将分别达到 1410/2500 万辆，一体化压铸工艺覆盖将由 后地板逐步向前地板、CTC（中地板），乃至下车体总成方向加速渗透率，预计 2025/2030 年一体化压铸件市场规模将达到 395/1262 亿元，2023-2030 年 CAGR 达 49%。
3.3 前瞻布局一体化压铸，冲压龙头开启新增长
看好头部冲压厂商转型切入一体化压铸赛道。目前，多利科技、博俊科技、常青股份等国 内头部冲压厂商先后投资一体化压铸项目，并开启 6000T 以上压铸机储备。我们看好， 头部冲压厂商加速切入一体化压铸赛道，并有望再造行业新龙头：1）传统冲压厂商具备 大型车身部件开发和制造经验，头部厂商普遍为新能源主机厂 Tier1，兼具技术协同&客户 绑定双重优势；2）冲压上市公司具备新厂房建设和大吨位压铸机投资能力，不存在资金 壁垒；3）传统冲压面临替代风险：下车身总成一体化压铸成型+侧围总成一体化冲压成型 +开闭合件一体化注塑成型+车顶一体化玻璃，大量冲压零部件逐渐被取代，传统冲压市场 空间收缩，行业加速低端产能出清，头部厂商也将面临收入天花板。
绑定布勒，6100T&9200T 压铸机加速投放。目前，公司已布局 4 条一体化压铸生产线， 其中包括盐城多利 6100T 和 9200T 压铸机生产线，安徽达亚两条 6100T 压铸机生产线， 全部设备均采购自布勒集团。根据 2023 年中报披露，盐城多利 6100T 一体化压铸生产线 正式投产，成功配套蔚来等客户实现量产，其余三台压铸机均已陆续进场安装。 一体化压铸新获项目定点，优质客户绑定&技术协同优势加速兑现。2023 年 9 月，公司 新获国内某头部新能源主机厂项目定点，为其提供一体化压铸后地板零部件。该项目预计 将在 2025 年量产，3-5 年生命周期内预计新增销售收入 21-23 亿元。同月，公司与江苏 金坛经开区签署《“汽车精密零部件及一体化底盘结构件项目”投资合作协议》，预计总投 资达 30 亿元（分两期实施），主要从事汽车车身及底盘零部件和铝挤压件等零部件的研发、 生产和销售，达产后预计新增年销售收入 17 亿元。我们认为，公司有望凭借与特斯拉、 理想、蔚来等头部主机厂的紧密绑定，以及在冲压领域积累的工艺协同优势，开启一体化 压铸新增长，并加速成长为国内白车身一体化解决方案领导者。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
