十五年行业深耕，新能源汽车用熔断器龙头企业。公司成立于 2007 年，通过研 发 RT16 系列熔断器产品进入通信行业，并与艾默生建立合作，开始了公司的奋 斗征程。经过多年深耕，公司产品矩阵不断完善，技术底蕴逐渐深厚，如今，公 司已拥有 70 余个产品系列、8000 多种产品规格，应用于新能源汽车、新能源风 光发电及储能、通信、轨道交通等领域。2021 年，公司入选国家级专精特新“小 巨人”企业名单等，并于 7 月科创板上市。此外，公司新能源车用熔断器已积累 较高的品牌知名度，受到国内外车企广泛认可，目前已经与特斯拉、戴姆勒、比 亚迪、上汽乘用车、宇通客车等国内外知名企业达成密切合作。根据电动汽车百 人会的报告，公司在国内新能源汽车用熔断器市场份额超 50%。
公司股权结构稳定，研发人员技术积累深厚。公司股权相对分散，方广文、刘冰、 王伟、汪桂飞四人为公司实际控制人，四人于 2019 年 5 月签订《一致行动人协 议》，有效期将持续至 2024 年 7 月。实际控制人方广文、刘冰分别持有中昱合 伙 2.62%、29.18%的股权份额，刘冰持有中盈合伙 39.77%的股权份额，能够对 中昱合伙和中盈合伙实现实际控制。四人通过直接和间接控制公司 38.04%的股 份，股权结构稳定。此外，公司研发人员具备深厚技术背景，主导公司技术工作 的副总经理石晓光，担任第三届全国熔断器标准化技术委员会委员、全国熔断器 标准化技术委员会第三届低压熔断器分技术委员会副主任委员，是熔断器领域的 权威专家；首席专家吴晓光，具备 30 年熔断器领域研究开发经验，曾填补国内 多项熔断器技术研究空白。
产品矩阵完善，电力熔断器业务增长迅速。公司经营产品包括电力熔断器、电子 熔断器、激励熔断器和底座等配件，其中电力熔断器主要用于保护大能量回路， 如发电设备、电力储能设备和新能源汽车高压电路；电子熔断器用于保护电信号 和小能量回路，如家电设备和汽车低压电路；激励熔断器是公司新兴业务，可以 通过接收控制信号激发保护动作。电力熔断器作为公司的主要业务，2023H1 营 收为 4.75 亿元，营收占比为 96%，同比增长 62.3%，激励熔断器和电子熔断器 业务体量相对较小，2023H1 的占比分别为 3.7%和 0.3%。
客户资源优质，覆盖各细分行业头部厂商。凭借技术创新、产品设计、质量管控、 供应管理等方面的优势，公司在新能源汽车、新能源风光发电及储能、通信、轨 道交通等市场领域与众多国内外厂商建立了稳定的合作关系，目前已成为国内电 力熔断器行业领先企业之一，拥有优质的客户资源。在新能源汽车领域，公司熔 断器产品主要通过宁德时代、比亚迪供应链、捷普电子、汇川技术等主流动力电 池、电控系统及其配套厂商进入新能源汽车供应链，主要终端用户有特斯拉，戴 姆勒，比亚迪，宇通客车等国内外知名企业；新能源风光发电及储能领域，公司 主要客户有阳光电源、华为、上能电气、特变电工等企业；通信和交通轨道领域， 公司为华为、维谛、中国中车、纵横机电供给产品。
股权激励绑定核心成员，激发公司内生增长动力。为了激发员工的工作积极性， 保持公司业绩增长动力，公司于 2023 年 1 月 18 日，向符合授予条件的 158 名 激励对象共计授予 306.41 万股限制性股票，共计占公司股本总额的 4.62%，授 予价格为 99.98 元/股。在后续的归属期内，若公司层面业绩增长率达到考核目 标，公司将根据个人业绩考核情况，对激励对象进行股份归属；若未能达到考核 目标，则作废失效，不得递延到下一年度。
股权激励费用在 2023-24 年摊销较多，后续影响递减。本次股权激励中公司共计 摊销总费用为 21,676.92 万元，将在未来 6 年进行摊销。过半数费用将在 2023 和 2024 年进行摊销，分别为 7,523.09 万元和 6,116.78 万元，这将对近两年公 司的净利润造成一定干扰。自 2025 年开始股权激励的费用摊销将大幅减少，对 公司利润影响逐渐消退。
营收快速上升，利润下降主要受股权激励费用影响。2023Q1-Q3 公司总营收 7.58 亿元，同比上升 56.64%，归母净利润为 0.85 亿元，同比下降 9.82%；公司 2023Q1-Q3 毛利率为 40.77%，同比下降 0.35pct，净利率为 11.21%，同比 -8.41pct。公司下游需求旺盛使得公司营收持续增长，同时公司持续推动成本优 化和技术迭代，保持毛利率基本稳定。公司净利润下滑主要是股权激励费用摊销 造成，2023Q1-Q3 公司计提股份支付及对当期所得税的累计影响约为 6810 万元， 其中每季度摊销费用 1880.8 万元，所得税影响合计约为 1167.6 万元，相关所得 税费用将在未来股权归属后扣回。 股权激励和业务扩张，费用率有所上升。由于公司的股权激励费用摊销需要根据 成本和服务性质分别计入成本，销售、管理和研发费用中，公司的各项费用率都 有所上升。其中，2023Q1-Q3 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比 +1.49/+1.45/+4.19/+0.81pct 至 6.86%/7.65%/11.21%/0.40%，主要系公司扩大 销售团队、支付海外推广费用、新产品开发活动增加及股权激励费用增加所致。
熔断器具备高分断和限流能力，在大幅值短路电流保护中发挥重要作用。熔断器 串接在电路中，当电路发生短路或过载，过电流的热效应使熔体熔化、气化产生 断口，断口产生电弧，熔断器通过熄灭电弧切断故障电路，起到电路保护的作用。 其主要由熔体、灭弧介质、M 效应点和绝缘管壳等组成，相较于开关类保护器件 等电路保护器，熔断器具备高分断和限流能力。同等情况下，熔断器能够分断数 十倍于其他电路保护器的最大电流，同时通过的电流最大值和故障能量为其他保 护器的百分之一以下，这决定了熔断器在对电路提供的短路大电流保护中具备不 可替代的作用。
外资占据市场主导，国产熔断器替代空间广阔。根据 Paumanok Publications Inc. 统计数据，2019 年全球熔断器市场规模为 22.04 亿美元，其中熔断器生产商 Littelfuse、伊顿/Bussmann、美尔森/Mersen、PEC、SCHURTER、ABB、SOC 合计占有全球约 90%的市场份额，而中熔电气市占率相对较小，约为 1.3%。但 从熔断器分地区市场规模来看，亚太地区的熔断器市场规模占比达 44%，随着国 内新能源产业供应链的自主化，熔断器作为新能源汽车和风光储的核心保护器件， 还存在巨大的国产替代增长空间。
下游应用场景丰富，公司主要覆盖的中高端细分市场前景明朗。电路保护器件应 用领域广泛，凡是涉及电路安全的部位均需要安装电路保护器件，熔断器的应用 场景包括电子产品和家用电气等低压回路，也覆盖新能源、通信、交通等高压场 景。中熔电气主要覆盖新能源汽车和风光发电及储能等中高端新兴市场，二者合 计占到公司 85%左右的营收，2019 年公司在国内新能源汽车熔断器领域市占率 约为 40%，风光储领域市占率超过 15%。这些新兴市场发展较快，准入门槛较 高，对用电安全要求也较高，为公司业绩增长提供了重要支撑。
1、新能源汽车和充电桩高速增长，熔断器需求繁荣
新能源汽车的发展为电力熔断器创造了新的应用场景。传统汽车没有大量电力使 用需求，一般应用电压低于 60VDC，主要使用电子熔断器对车灯、车窗电机、 雨刷器电机、喇叭等低压负载进行保护。而新能源汽车的应用电压一般为 60VDC-1,000VDC，所以在传统的低压保护需求外，还需要电力熔断器对汽车的 主回路和辅助回路进行高压保护。此外，新能源汽车也衍生了充电桩熔断器市场， 充电桩应用电压一般为 150VDC-1,000VDC，需要用电力熔断器对充电桩直流侧 回路进行短路保护，这为电力熔断器市场创造了新的需求。
国内新能源汽车和充电桩增长迅猛，带动熔断器产业高速发展。新能源汽车方面， 随着汽车技术发展和产品迭代，国内新能源汽车品牌受到消费者认可，2022 年 中国新能源汽车销量为 688.7 万辆，渗透率达 25.64%，引领全球新能源产业发 展。对于不同新能源车型熔断器需求不同，乘用车主回路需要至少 1 只熔断器（少 数配置 2-3 只），辅助回路需要 3-5 只熔断器；客车总计需要 8-16 只熔断器不等； 专用车约需要6-18只熔断器。按照新能源汽车单只熔断器平均售价为25元计算， 单辆乘用车的熔断器价值量约为 100-200 元不等。 充电桩方面，根据中国充电联盟数据，2023H1 国内公用充电桩 214.9 万台，同 比增长 40.64%，桩车新增量之比为 2.6:1。2023 年 2 月，工信部等八个部门发 布了《关于组织开展公共领域车辆全面电动化先行区试点工作的通知》，指出要 力争新增新能源车和车桩比达到 1：1，预期未来充电桩还有持续增长空间。熔 断器作为新能源汽车和充电桩的重要电气保护器件，将受到下游外部需求繁荣带 来的持续积极影响。
2、高压快充创造主动保护需求，带动产品价量齐升
高压快充成为解决里程焦虑的主流选择，各车企 800V 平台相继发布。新能源汽 车推广普及过程中，面临续航里程短、充电难、充电慢的问题，目前的主流解决 方案为提升电池容量和提高补能效率两大方向。虽然提升电池容量也能提高汽车 的续航能力，但同时也会增加汽车的重量，提升空间有限。另一方面，补能方案 又分为快充和换电的两条技术路线，而换电方案又受限于车企建造的换电体系， 所以通过提升系统电压来提高充电效率成主流选择。目前，各大车企相继将原有 的 400V 电压平台向 800V 高压平台升级，保时捷 Taycan、路特斯 ELETRE、阿 维塔 11、小鹏 G9、昊铂 GT 等 800V 车型已率先发布，其他车企的 800V 平台 车型也将陆续推出。
高压快充下通过电流大幅上升，需要激励/智能熔断器进行主动保护。由于消费 者对电动汽车仍然存在里程焦虑问题，缩短充电时间是目前提升电动车使用体验 的关键。为了解决这一痛点，多家车厂推出高压快充方案，但高压快充过程中由 于通过电流也大幅上升。以特斯拉 Supercharger V3 为例，其能够实现 15min 充电 160 公里行驶里程，但在充电前期电流能达到 500A，而常见的慢充充电桩 充电电流一般仅为 16A-32A。电流的上升使得充电过程中存在更大的安全隐患， 对熔断器保护提出了更高要求。 对于这一现实问题，熔断器厂商提出了激励熔断器和智能熔断器的主动保护方案。 激励熔断器能够在控制信号触发激励装置时，主动切断故障电流，即在预期发生 故障时就能开启保护，而传统电力熔断器只能在故障电流发生后保护，相对而言 功耗更高，保护效果更弱。智能熔断器是对激励熔断器的进一步升级，可以根据 应用需求定制保护特性，自动触发保护动作，也可接受外部控制信号主动分断， 提供主被动一体保护，预计 2023 年将进入量产阶段。目前电动化、网联化、智 能化成为汽车产业的发展潮，激励熔断器和智能熔断器未来具有广阔的应用空间。
激励熔断器产品迭代推动单车价值量上升，后续将随车企新车型迭代持续推广。 自公司 2019 年开始销售激励熔断器，各大车企对这一新产品的认可度逐渐提升， 2023H1 公司激励熔断器销售 1851 万元，同比上升约 159%。相对于电力熔断 器，激励熔断器的单件价值量更高，电力熔断器的平均价格约在 20-30 元左右， 而激励熔断器单价在 80-100 元，随着激励熔断器的占比提升，将带动公司价格 带上移。由于激励熔断器的使用需要调整整车平台设计工艺，激励熔断器主要用 于各车企的新车型平台上，量产的节奏与新车的定型和制造周期相关。预期随着 验证的完成，后续各大车企的 800V 高压快充平台新车型中会更多地出现激励熔 断器的身影。
3、客户和技术优势构建公司核心竞争壁垒
汽车熔断器认证标准高，周期长，市场进入壁垒高。熔断器作为电路保护器件中 应用最为广泛的器件之一，直接关乎到用电安全，客户对于产品的性能、质量、 可靠性有着较高的要求。企业首先需要满足进口国家或地区严格的产品质量标准， 此外，部分特殊市场对熔断器要求较高，企业需要完成质量管理体系认证,如产 品应用于汽车市场需要通过 IATF16949 质量管理体系认证。以上认证过程对产 品设计、原材料选取、生产工艺等多个环节提出了较高要求，从提交认证申请、 送样测试到最后取得认证证书，时间周期长、费用高、面临的难度大。在达到地 区规范后，如果企业想要进入车企供应链，还需要应对车企严格的供应商筛选体 系，一般从最初接触到建立稳定合作关系长达 2-5 年时间，只有满足客户的全 方位要求，双方才会建立稳定的合作关系。严格的产品质量验证和供应商资质认 证形成了较高的市场进入壁垒。
公司具备先发优势，与多家头部新能源车企合作密切。公司自 2015 正式进入车 用熔断器领域，通过多年行业深耕，公司已经进入国内多家头部新能源企业供应 链，如特斯拉、宁德时代、比亚迪、上汽通用和吉利等。公司凭借优秀的研发能 力、快速的响应能力成为第一家与特斯拉合作的国产品牌汽车高压熔断器供应商。 自 2018 年与特斯拉建立合作至今已完成多个项目验证，目前已批量供应美国加 州弗里蒙特工厂和中国上海工厂。同时，公司自 2015 年开始与宁德时代建立合 作，凭借产品优势和品牌优势，目前已成为宁德时代优选供应商和主力供应商。 2019 年，公司拥有国内新能源汽车熔断器的 55%的市场份额，占据了行业的半 壁江山。由于汽车熔断器与汽车安全性高度相关，客户会更倾向于选择长期合作， 技术成熟，质量稳定的供应商，公司较早打入核心客户群，并在品牌声誉和市场 认可度方面具备优势，这为公司构建了深厚的竞争壁垒。
技术积累深厚，专利地位突出。公司高度重视自主创新能力提升，经多年发展形 成了较为深厚的技术积累。公司技术团队架构成熟，技术团队由从业 20 年以上 的近 10 位资深专业人士领衔，目前已形成一支较为成熟的技术团队，人员约 230 人，并有完善的薪酬、绩效、奖励、表彰制度激励技术人员工作主动性。公司在 熔断器领域专利地位突出，截至 2023 年 10 月，公司共计拥有熔断器相关专利 155 项，仅次于国家电网，公司有效专利数量及申请趋势均处于国内领先水平， 尤其在核心技术专利方面已占据国内优势领先地位。
产品力领跑同业，研发周期领先世界。依托于公司多年来在熔断器领域的技术投 入，目前公司的核心产品性能在同业中处于领先地位。在同等尺寸下，与竞品相 比，公司产品额定电压更高、分断能力更大、可覆盖更多应用场景，拥有更高的 可靠性。此外，公司研发周期较短，产品迭代能力领跑世界。新能源汽车等新兴 市场因其自身产业发展和产品更新速度快，对产品开发周期有较高要求。经多年 积累，公司在新能源汽车、新能源风光发电及储能等领域的新产品及迭代产品在 与外资品牌竞争中赢得优势，可达到 3-6 个月开发新品、6-12 个月批量交付，对 比外资品牌厂商新品开发周期大幅领先。
建立泰国全资孙公司工厂，公司海外扩张进行时。为进一步拓展海外市场，满足 公司战略发展的需要，公司使用自有资金在海外设立多家子/孙公司。目前公司 在韩国首尔、德国雷根斯堡、美国底特律已完成子公司设立。2023 年 8 月，公 司公告计划在新加坡市场设立新子公司，并投资总额 4,200 万美金（资金来源为 自有资金与银行融资方式出资），建设新加坡子公司全资持有的泰国孙公司，负 责进出口及泰国当地自加工生产、销售、技术研发、技术服务、管理咨询等。公 司以此回避直接由国内直接出口海外的高额关税，为公司海外业务大幅扩张进行 准备。
风光市场发展迅速，未来增长趋势明确。新能源发电是我国实现可持续发展的必 要途径，在“碳中和”政策和光伏平价大背景下，光伏装机量快速增加。2022 年，全球光伏市场需求持续保持旺盛，尽管面临产业链价格波动和欧洲地缘政治 紧张局势的影响，2022 年全球光伏新增装机 230GW，同比增长 35.3%，累计装 机容量约 1156GW。2023H1 全国光伏装机 78.42GW，同比上升 153.9%；同时 2023H1 风电需求大幅回升，装机量为 22.99GW，同比上升 77.7%。根据 BNEF 预测，2025 年全球光伏装机量将达到 521.19GW，2023-25 年 CAGR 为 27.4%； 2025 年全球风电装机量将达到 127.86GW，2023-25 年 CAGR 为 13.7%。
全球新型储能进入增长快车道，中国新型储能项目全球领先。可再生能源装机量 增长迅速，但由于新能源风光发电具有波动性、间歇性、不可预测性等特点，需 要配合储能系统减少和平滑出力波动，可再生能源配置储能成为趋势。截至 2022 年底，全球已投运电力储能项目累计装机规模 237.2GW，年增长率 14.9%，其 中，新型储能新增投运规模首次突破 20GW，达到 20.4GW，是 2021 年同期的 2 倍。中国、欧洲和美国继续引领全球储能市场的发展，三者合计占全球市场的 86%，比 2021 年同期上升 6 个百分点。 2022 年中国新型储能新增规模创历史新高，达到 7.3GW/15.9GWh，功率规模 同比增长 200%，能量规模同比增长 280%。随着新能源发电的调峰调频需求上 升，我国西藏、新疆、青海、内蒙等多个省份出台了储能激励政策，要求风光项 目需要配置一定比例的储能项目，对按比例配置储能的可再生能源场站给予优先 并网、增加发电小时数等激励政策。随着各省政策的持续落地，预期中国储能项 目增速将持续领先全球，储能产业链上的中国熔断器企业将直接受益。
熔断器在风光储系统保护中发挥重要作用，单位价值量较大。在风光储系统中， 新能源风光发电直接输出的电流与输电网不匹配，如果经并网输送（交流高压网） 电力，电流需要经逆变器变流为交流电输送至电网；另一方面，新能源风光发电 功率波动大，需要配置储能系统达到峰谷功率均衡，其中光伏发电由于单电池功 率较小，一般通过汇流系统增加发电功率。在上述所有汇流系统、逆变系统和控 制系统中都需要使用熔断器对太阳能板和电路进行保护。风光储系统中熔断器的 使用量较大，单位价值量较高，光伏熔断器约为 3800-5700 元每 MW 不等，风 电为 2000-4000 元每 MW，储能价值量更高，约为 10000-14000 元每 MW。
公司具有成熟风光储系统解决方案，储能行业成为重要着力点。公司已于风光熔 断器行业深耕多年，2010 年公司开始研发适用于 1000V 光伏平台的产品，并与 阳光电源、特变电工等建立合作；2013 开始进入风电市场，与禾望电气电力设 备等企业开展合作，目前公司具备成熟的风光熔断器解决方案，能高效应对市场 需求。 储能行业是公司近年来重点发展方向，公司自 2019 年针对储能 Pack、高压箱、 汇流柜、PCS 等保护策略开发出相应的产品。随着电芯容量的不断提升，为满 足市场应用，配套的各类器件也需随之扩容。2021 年公司开发出 RSZ307 1500V 更大电流规格的器件与之匹配；2022 年公司在原有高压箱内熔断器基础上，推 出迭代方案，推出兼容原安装尺寸、体积更小的产品。凭借突出的新产品开发和 迭代能力，在储能市场，公司目前已与宁德时代、比亚迪、阳光电源、华为、国 轩高科、南瑞继保等国内外客户进行深入合作。
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