缘起名酒老高沟，另辟“缘”文化符号，打造节节升高的品牌进化轨道。今世 缘酒业起源于江苏名酒“三沟一河”之一、后又陷入经营困境的老高沟酒厂， 1996 年以全新的“缘”文化符号打造了今世缘品牌，2004 年又在缘文化基础上 进一步拔高立意，向市场推出国缘品牌。这些品牌传承了高沟酒的荣光历史和 酒香，形成了节节升高的品牌进化轨道。目前，今世缘酒业已形成国缘、今世 缘、高沟三大定位不同、又以“缘”紧密串联的品牌矩阵，别主打高档、中档 和低档白酒，在品牌诉求定位、价格水平等方面形成差异，共同拉动公司营收 冲刺百亿。
从品牌结构看，作为贡献营收的主要力量，定位最高的国缘品牌占公司营收 85%， 其中价格带在 300-600 元的对开和四开核心单品占系列比超过 60%，并与洋河次 高端核心单品聚焦的600-700元价格带形成错位，为公司生命力持续输入力量， 引领三大品牌接替向上。
（一）高沟：老朋友的酒，老名酒的缘
高沟定位于“正宗苏派老酒”，自古便有“高沟美酒自古培，味占东南第一家” 的美誉。2022 年初今世缘确定了“复兴高沟”的战略布局，让高沟品牌回归 “酒”文化，重新唤醒消费者与老名酒的缘。
（二）今世缘：从喜事的缘，到今世的缘
从高沟到今世缘的华丽嬗变，让今世缘擎起了“缘文化”的大旗，今世缘自身 的品牌主张更是由“家有喜事，就喝今世缘”进化为“缘聚时刻今世缘”，极大 拓展了品牌的文化内涵。
（三）国缘：品牌的缘，也是大事的缘
国缘品牌在今世缘品牌基础上对立意再拔高，主张“成大事，必有缘”，将国的 博大与缘的包容有机融合。
1.1 高沟美酒自古培，味占东南第一家（1996 年前）
缘起高沟古镇传承“苏酒记忆”，九十年代迎来黄金发展期。高沟镇隶属于江苏 省淮安市涟水县，是有着千年历史之久的文明古镇，也是著名酒乡，高沟酒就 发源于此。早在明清时代，高沟酒就因为古法高沟酿酒工艺而出名，也曾在 1915 年巴拿马万国博览会上荣获金奖。1949 年，高沟镇八大槽坊合并，组成了 今世缘酒业的前身——江苏省涟水县国营高沟酒厂并于 1987 年正式更名为江苏 高沟酒厂。高沟酒作为江苏名酒、国家名优酒屡获殊荣，自古便有“高沟美酒 自古培，味占东南第一家”的美誉。上世纪九十年代前后高沟酒迎来了发展黄 金期，成为家喻户晓的饮赠佳品。
名酒定价权放开后坚持低档定位，外来酒围追堵截下陷入危机。九十年代开始 国家放开名酒定价权，白酒价格开始由市场调控，白酒行业迎来巨变。在酒厂 自负盈亏的挑战下，名酒纷纷做出调整，一些酒厂通过涨价打造高端形象，逐 渐演变为一线名酒，而面临行业环境的剧变，高沟酒厂改制相对滞后，且高沟 品牌老化、产品单一，加上酒厂始终坚持定位中低端市场，利润难以提升。江 苏白酒市场格局也迅速发生着变化，在川酒、鲁酒、皖酒甚至洋酒的围追堵截下，与高沟同属“三沟一河”的江苏名酒们的空间一再被压缩，老高沟酒厂四 面楚歌，濒临破产。
1.2 落花时节又逢春，枯树枝头结新“缘”（1996-2012 年）
连续创立今世缘与国缘，曾经的老高沟乘上“黄金十年”快车。1996 年，在老 高沟酒厂岌岌可危的时刻，酒厂的老高沟人做出了大破大立的决心，放弃过去 以地名为品牌命名的传统方式，转而创造出一个堪称时尚、现代又极富传统文 化韵味的全新品牌——今世缘，又在 1997 年由涟水县人民政府出资设立今世缘 有限。今世缘诞生后迅速利用独特的文化定位开展营销活动，进军中高价位白 酒市场。仅 1996 年中秋节前后 4 天，今世缘系列酒销售 85 吨，位居南京同档白 酒第一。2004 年又创立国缘品牌，发力高档白酒市场，填补了今世缘高端市场 的空白，形成了国缘、今世缘、高沟广泛价格带的覆盖。今世缘、国缘的接力 发展让今世缘顺利接轨 2002 年到 2011 年的白酒发展“黄金十年”，期间江苏经 济水平快速增长带动消费升级，苏酒价格带整体向上升，今世缘、国缘所瞄准 的宴席、商务宴请场景快速发展，今世缘酒业发展驶入快车道。
股权结构日益完善，当前国有控股发展稳定。2005 年为提高县属企业经营效率 建立规范的现代企业制度，今世缘有限由国有全资改制为国有绝对控股、经营 层少量参股的企业，“今世缘”品牌、土地使用权等无形资产收归国有，同时由 财政部门对不良资产予以核销，江苏今世缘酒业有限公司正式成立。2011 年整 体变更为江苏今世缘酒业股份有限公司，注册资本4.5亿元，其中今世缘集团持 股 51%。 据最新财报，目前今世缘由涟水县人民政府控股，通过今世缘集团有限公司持 股 44.72%，涟水今生缘贸易有限公司、涟水吉缘贸易有限公司两家员工持股平 台合计持股 6.54%，公司（前）高管周素明/倪从春/羊栋/吴建峰分别持股 3.31%/1.92%/1.45%/1.43%。
1.3 匆匆不觉冬已至，全凭杯酒长精神（2012-2017 年）
“三公”消费限制下行业走入寒冬，今世缘调整策略焕新出发。2012 年起国家 相继推出“八项规定”、“六项禁令”等一系列限制“三公”消费的政策，限制 公款消费高端酒，商务消费和政务消费等消费情景受限，消费需求在短期内快 速下降，我国白酒行业进入深度调整期。今世缘迅速调整细分市场，凭借深耕 政务团购的渠道掌控力，依托“缘”文化瞄准婚庆市场，迅速拓展大众消费场 景，一定程度上抵御了行业寒冬，并在 2014 年成功上市主板，成为江苏省内唯 二上市白酒企业。洋河与今世缘同处苏北，前身为“三沟一河”中的老洋河酒， 并吸收合并了“三沟”中的双沟品牌。彼时洋河在推出蓝色经典系列后，加速 打造全国化单品，省内市场有所松动，今世缘从 2018 年起营收增速超过洋河， 开始了加速追赶苏酒龙头的道路。
1.4 道阻且长，更上层楼（2017-2022 年）
行业挤压式增长下分化加剧，今世缘主动向上求变。在白酒行业逐渐恢复的同 时，白酒企业也出现结构性分化，中低端企业生存空间进一步被压缩，高端酒 企则具备一定穿越周期能力。疫情冲击下消费进一步萎缩，白酒消费逐渐回归 理性，“少喝酒，喝好酒”的健康饮酒理念深入人心。白酒企业间出现挤压式竞 争，今世缘唯有顺应趋势、拔高品牌上限才能更上一层楼，公司将更多重心放 在国缘品牌的运营与提升上，2018 年国缘品牌在开系稳固的基础上推出水晶 V 系，拔高国缘品牌上限，也拉动国缘产品提价节奏。同时，公司还加大渠道建 设与改革的力度，执行“1+1+N”厂商并肩战斗，维护经销商地位、强化渠道推 力。
1.5 目力眇无际，宏图会有时（2022 年后）
次高端扩容趋势不改，内生动能驱动今世缘迈向百亿新时代。次高端市场仍是 未来增速领先的板块，今世缘已在省内站稳次高端舞台，单品及品牌培育硕果 累累，将受益于行业次高端进程。2020 年 4 月今世缘董事会通过股票期权激励 计划草案，2022 年 8 月涟水县财政局、淮安市国资委等部门批准了更新后的股 票期权激励计划，并于 2022 年 10 月向包含今世缘现任董事长总经理顾祥悦在内的 7 名高层管理人员、327 名核心技术人员或管理骨干授予 768 万份股票期权， 行权价 56.24 元/份。股权激励计划的考核年度为 2022-2024 年，2023 年为营收 考核第二阶段，目标约为 97 亿元，截至 23H1 今世缘已实现 59.70 亿元，全力冲 刺百亿目标。公司股权激励覆盖面广、激励力度大、考核目标具有合理性和进 攻性，公司十四五规划进一步明确 2025 年营收 150 亿元的目标，将利于公司上 下一心，为公司长期发展注入内生动能。
2.1 市场天花板高，苏酒双巨头格局稳定
饮酒氛围、人口基数与消费能力等多重因素构成了江苏省良好的市场基础。受 经济、文化等多重社会因素的影响，江苏省具有较为浓厚的饮酒氛围，益普索 发布的《2021 年中国白酒消费洞察报告》显示，江苏省白酒的人均单次饮酒量 约为 4.4 两，进入全国前十；而在全国人均单次饮酒量前十的省份中，江苏省 2022 年的常住人口约为 8515 万人，仅次于山东省与河南省。江苏省经济发水平 高，2021 年食品烟酒方面的居民人均消费支出为 8661 元，高于全国平均水平的 7178 元。因此，较高的饮酒水平、庞大的人口基数与较高的消费水平，让江苏 具备良好的市场基础。而在社会风俗、自然环境长期孕育下，苏酒形成了淡雅、 绵柔的特征，也让江苏饮酒口味更加偏向低度浓香型白酒。
江苏省白酒市场持续稳健扩容，2022 年增至 560 亿元。据中国酒协和酒教主的 数据，2022 年全国白酒市场规模最大的省份依次为河南、山东、江苏、四川和 安徽，其中江苏白酒市场规模约占全国的 7.5%（按照规模以上白酒企业收入口 径计算）。从 2016 年至 2022 年，江苏省白酒市场空间由 260 亿元增长至 560 亿 元，期间 CAGR 约为 13.64%，市场规模持续扩容。
苏酒双巨头格局稳定，高端以下价格带统治力较强。洋河与今世缘作为江苏省 的两大区域龙头，2022 年在省内分别实现营收 113.21 亿元、73.35 亿元，2016 年至 2022 年省内营收 CAGR 分别为 6.36%和 20.57%。两大苏酒巨头省内营收基本 与江苏省白酒市场整体增长同步，其中今世缘省内增长动能更足。2022 年洋河 与今世缘分别占江苏白酒市场的 24%和 13%，再加上同属“三沟一河”的江苏地 产酒汤沟，以及其他部分中的一些中小地产酒，估算 2022 年江苏白酒市场中， 苏酒约占 45%。整体而言苏酒在江苏的市占率仍不高，但洋河、今世缘在 100- 800 元的中端、次高端价格带形成无缝竞争态势，高端以下价格带苏酒统治力较 强。
2.2 白酒消费结构持续升级，苏酒龙头享受次高端扩容红利
江苏白酒高端次高端占比高于全国，洋河、今世缘主力单品较好卡位省内消费 带。2022 年江苏白酒主流消费带来到 300-600 元价格区间，未来将进一步拔高 至 600-800 元价格带。从价格带结构看，江苏次高端占比约 19%，高端约 21%， 全国次高端、高端占比分别为 9%、25%，江苏次高端及以上价格带占比大于全国 水平，且次高端容量优势明显。在这种背景下，洋河、今世缘在江苏省内的主 力单品实现了对江苏省白酒消费主流价格带的良好卡位。 具体来说，海之蓝、国缘对开两大单品卡位 100-300 元价格带，该位置是过去 江苏主流消费带，也是目前江苏部分县区所处消费带，持续为洋河与今世缘贡 献销量。天之蓝、国缘四开两大单品卡位 300-600 元价格带，该位置是江苏省 目前白酒主流消费带，为公司业绩贡献坚实基本盘。水晶版和国缘 V3 作为洋河 与今世缘省内次高端主力单品，提前卡位 600-800 元价格带，已逐渐培育出强 大影响力和认可度，随着未来江苏白酒主流消费带进一步上移，水晶版和国缘 V3 有望进一步享受省内次高端扩容红利。
2.3 区域间特征明显，从北向南梯度升级
江苏省内发展水平差别大，展示出明显的地区特征。按照地理位置划分，长江 与淮河三分江苏省，由北至南是苏北、苏中和苏南三大地区，地区之间特征差 别明显。苏北是苏酒发源地，“三沟一河”的品牌均起源于此，受地理环境影响， 该地区经济发展水平落后于苏中和苏南，但由于酿酒优势突出，且靠近山东等 北方饮酒大省，该地区饮酒氛围浓厚。苏中人口相对较少，经济发展水平处于 苏北和苏南之间，整体市场规模较小。苏南经济发展水平高，人口基数大，占 据江苏白酒市场的主要部分。而且苏南外来人口数量大，人口结构相对复杂， 因此对白酒包容度高，各种香型与品牌均在苏南有一席之地。
由北向南价格带逐步升级，地产酒主导中端至次高端价格带。从空间上来看， 江苏省白酒主流价格带呈现由北至南梯度升级的特征。苏北主流价格带约为 100-200 元，苏中主流价格带约为 200-300 元，苏南主流价格带领先，约为 400- 600 元。苏北和苏南特征最明显、代表性最强，以苏北的徐州和苏南的苏州为例， 地产酒主导了中端至次高端的价格带，但是苏北和苏南仍有一定结构性差别。 苏北是地产酒的大本营，因此地产酒尤其在中端与次高端有较强的统治力，但 受限于经济发展水平，高端酒仍然是品牌力强大的茅台与五粮液占据统治地位； 苏南由于远离苏北，地产酒的渠道力与品牌影响力受到一定稀释，全价格带上 都有一定份额被外来品牌占据，且由于经济发展水平更高，在600-800元次高端 价格带上愿意付出一定溢价消费五粮液、国窖等更知名品牌，而在高端酒方面 江苏地产酒树立品牌形象、打出标杆市场的举措产生了一定成果。
3.1 产品：形成完善产品矩阵，接力向上动能不断
完成全价格带覆盖，国缘是定海神针。1）国缘品牌横跨 100-2000 元零售价格 范围，并以浓香型为基，探索更柔和雅致的浓香型特征及清雅的酱香型特征。 对开、四开主力大单品站稳200-500元价格带，向下将品牌势能传递给单开、淡 雅国缘，向上推出六开进一步拓高开系上限，并推出V系对国缘品牌再拔高。国 缘品牌约占今世缘销售收入的 85%，是当之无愧的定海神针。2）今世缘品牌定 位低于国缘，主力产品卡位省内宴席价格带。3）高沟品牌发掘老品牌复兴潜力， 推出的新品高沟标样系列表现不俗，白标定位百元以下高线光瓶，黑标为高沟 主要培育单品，标样 1955 精准推广树立高端形象，三支产品形成合力助推高沟 复兴。
政商务下沉、宴席回补，今世缘精准承接需求。政商务场景在短期疫情冲击和 长期固定资产投资增速降速换挡的影响下出现疲软，今世缘品牌势能向上，良 好承接部分高端下沉需求。疫情后宴席需求存在明显回补情况，喜宴消费场景 以次高端为主，而今世缘在各个价位均有产品布局，以“缘”为核心的品牌形 象深入人心。长期来看，江苏省乃至全国长期次高端扩容趋势不改，今世缘凭 借贴合场景的品牌形象和精准的品牌定位，有望持续在结构性升级中受益。
产品结构顺应趋势持续升级，今世缘吨价持续提升。根据公司披露的信息，今 世缘特 A 类产品为价格 100-300 元的产品，特 A+类产品为价格高于 300 元的产 品。今世缘中高档产品占比不断提升，2023 年前三季度今世缘特 A+/特 A 类产品 占比分别达到65.05%/28.07%。从吨价表现来看，今世缘吨价持续提升，2022年 达到 19.62 万元/千升。受益于江苏省消费持续升级，今世缘产品结构不断优化， 带动吨价提升，传导至毛利端持续提升毛利率，23 前三季度今世缘毛利率 76.26%，同比+1.7pcts。短期内疫情阻碍消费升级，公司产品结构优化有所承 压，长期持续享受次高端扩容红利的趋势不改，公司利润仍有进一步提升空间。
从三大品牌整体的战略看，V 系攻坚，引领结构升级，开系稳定基本盘，是主要 的增长动能，今世缘承接宴席市场需求升级，高沟复兴延伸受众。分单品看：
（一）V 系：聚焦 V9 对国缘的再拉升，V3 已率先战术放量
V9 着眼高端突围，V3 拔升品牌中枢。国缘 V 系定位于接续开系的高度提升和规 模补充，追求战略高度与新品差异，2023 年 7 月正式成立国缘 V 系事业部，为 后百亿时代 V 系接力增长做好准备。V9 定位 2000 元以上超高端价格带，以清雅 酱香的风格乘上消费者审美提升后口味更趋清淡的趋势，并承接“酱香热”潮流。V3 卡位 600-800 元价格带，战略目标是尽快在优势市场、核心市场与竞品 形成等量级竞争态势。受益于700元价格带在江苏市场成为新的次高端热点价格 带，以及国缘品牌形成的良好口碑和完善的终端的激励机制，目前已在省内实 现全面落地布局，今年上半年取得较好增长，逐步加速进入收获期。
（二）开系：向上扩容次高端，向下蓄力大众价格带
四开锚定次高端拉动单开淡雅，六开向上升级瞄准未来价格带。目前国缘品牌 已占公司总营收 85%左右，四开、对开构成核心基本盘，站稳江苏中高端市场。 国缘开系基于前几轮升级的经验，已进入第五代升级节奏，预计 2024 年 Q1 升级 上市，2024 年下半年实现全面新品替换。第五代四开除品质与包装的升级外， 更定位于通过升级保持品牌热度和B端利润与活力，从而延续四开和整体开系生 命周期。分单品来看： 1）四开是全国化超级单品，2022 年单品销售突破 1000 万瓶，年销售额超过 50 亿元，四开与对开在200-500元价位站稳后，向上向下具有更强延伸力。在公司 迈入百亿新时代后对核心四开单品主动做控速控量，并以四开为先严格执行配 额制和价格双轨制，率先做结构性的稳定； 2）单开、淡雅是流通渠道主力，通过强基工程推进乡镇下沉，享受四开锚定的 次高端形象下沉的影响力，并受益于以县区宴席市场升级为主导、100 元以下消 费向上升级至100-200元区间带来的价格带扩容，目前在公司产品矩阵中增速领 先并有望延续； 3）六开向上升级，目前电商投放热度较高，瞄准未来几年价格带持续上移，可 能成为新的扩容重点。
（三）今世缘&高沟：典藏差异化适配喜庆市场，高沟抢占高线光瓶酒
今世缘品牌文化蕴含喜庆基因，高沟黑标放量拉动白标。1)今世缘品牌不断深 挖喜宴市场品牌特色和缘文化体系，在细分喜庆市场做足特色。典藏系列稳中 有升、积极投放，通过主销典 15、重点布局典 20、战略储备典 30 开发婚宴市 场，精准承接宴席市场的升级需求，并以差异化定位进一步扩展日常消费场景， 目前主动调整定位和场景，主干产品回归 100-300 元主赛道，预计明年增速提 高。2)高沟具备品牌复兴势能，2022 年 8 月推出“高沟标样”创新体系，定位 黄淮名酒带高线光瓶酒，设独立的销售公司运作，有望延续翻倍增长，是公司 重点系列之一。具体来看：高沟标样主销产品为黑标，通过黑标的高端培育与 放量向下传递到白标；白标定价略低于百元分界线，错位抢占近年来快速发育 的百元高线光瓶酒市场；标样 1995 作为形象产品，在高端消费、重度消费群体 中推广，与黑标、白标形成合力助力高沟品牌复兴。
3.2 渠道：发挥团购渠道优势赋能流通渠道，厂商并肩战斗提升渠道推力
整合优化公司销售体系，扁平架构释放内生动力。2022 年 6 月，公司发布公告 称试实施分品牌事业部制，将市场部更名为品牌管理部，销售部更名为销售管 理部，国缘 V9 事业部更名为国缘 V 系事业部，省外工作部更名为省外事业部，并新设立国缘事业部、今世缘事业部、效能办。一年后公司再对架构进行优化， 品牌管理部并入文化部，销售部重新回归，销售架构进一步扁平化。我们认为， 今世缘对销售体系进行强化管理、简化流程，将有利于公司在后百亿时代进一 步释放内生动力，抓住 V 系等新增长点。
渠道建设进入新阶段，为省内精耕打下基础。今世缘团购渠道起家，流通渠道 逐渐发力。1）团购渠道方面，今世缘早期通过政务团购场景快速抢占市场， 2001 年成为江苏省接待用酒，由于长期政务团购的渠道积累、国缘消费与政务 场景的绑定氛围、价格定位适中，至今仍在政务团购场景占据优势。后来三公 消费受到政策限制，今世缘迅速调整重心，发展商务团购，充分发挥政务团购 积累的经验和渠道关系，并积极创新销售模式、提高团队销售能力，商务团购 发展迅速。此外，今世缘继续开发新型团购场景，如 4S 店、商超，补充了异业 团购、高端会所等场景，目前渠道占比中团购约六成。2）流通渠道方面，今世 缘逐渐发力，依托团购渠道培育的品牌认可度和消费者习惯，以及团购模式下 营销团队强大的执行力，公司在流通渠道势能较强。此外，今世缘还通过渠道 下沉等方式，打通乡镇等流通渠道，省内流通渠道迅速铺开。
深度协销基础上强调并肩战斗，下沉力、积极性提高。今世缘采用 1+1+N 深度 协销模式，厂家在拥有较大话语权的同时，由于经销商排他制、渠道利润较好 等原因，经销商忠诚度较高。近年来今世缘进一步优化厂商模式，强调厂商并 肩战斗关系，提升了厂商组织能力和配合能力，在维护经销商地位的同时也符 合去团购化、强流通化的战略趋势。我们认为，今世缘1+1+N深度协销模式能够 有效稳定厂商关系，让渠道迸发积极性，帮助今世缘迅速打开流通渠道市场和 下沉渠道市场。
持续赋能经销商，让利渠道提高推力。今世缘省内省外经销商数量近年来保持 稳定，主要依靠单经销商创收的提高促进增长。23Q3 省内、省外单经销商创收 分别提升 15.9%、41.6%。以今世缘、洋河为代表的苏酒企业打法以高周转为主， 而今世缘由于过去主耕团购渠道，在流通渠道的利润较厚，得以在维持价盘稳 定的同时兼顾渠道利润，提高渠道推力。我们认为，今世缘让利渠道+高周转的 打法有助于在省内激烈的竞争中守住大本营，并快速拓展省外渠道网络。
3.3 营销：高营销投入放大势能，多阵地投放 C 端触达
营销坚持高举高打，长期坚定投入放大品牌势能。从品牌来看，今世缘擅长构 建品牌传播矩阵，持续大力投入有助于培育品牌认可度和全国知名度。长期以 来，今世缘凭借精准品牌定位、高举高打的营销手段不断强化品牌形象，而在 全国化方面今世缘继续坚持投入，培育省外市场。今世缘长期保持较高的销售 费用以及广告费用投入，2023H1 销售费用为 8.90 亿元，销售费用率为 14.91%， 其中广告费用 4.20 亿元，占销售费用的 47.19%。
多阵地营销聚集声量，坚持 C 端置顶思维。今世缘省内省外消费者培育动作频 繁，今年以来冠名多场江苏地区大型演唱会， V3 营销打法坚持“C 端置顶”思 维，开展一系列激发受众情感共鸣、传递品牌人文关怀的营销活动，以精准化、 差异化、品质化的营销打法，强化 V3 品牌影响力。2023 年母亲节国缘 V3 举办 了母亲节主题“时光酒会”等一系列母亲节活动，线上线下联动触达消费者内 心.此外，V3 还发起春节主题营销活动、城市精英垂直马拉松巡回赛、城市精英 哈雷全国行等活动锁定精英消费人群，形成与目标消费者的广泛链接。
营造差异化卖点，树立国缘高端认知。公司通过国缘高端酒品鉴会、成立V99联 盟体等强化品牌认知。此外，V9 还签约中国国家高尔夫球队合作伙伴，与江苏 省苏商发展促进会签订战略合作协议，成为苏商会唯一指定接待用酒。省外还 落地开展了产品推广会、招商说明会、客户联谊会“三会合一”的“国缘四 开·大成雅宴”高端鉴赏荟；打造了“缘起高尔夫，品质生活”、“缘溯国学， 文化中国”、“缘结国球，健康中国”三大品宣 IP；国缘品牌还成为 2023 新华网 珠峰团队官方合作伙伴，以 3 场近 40 小时的慢直播见证了“2023 巅峰使命”珠 峰科考实况，进一步强化了“成大事 必有缘”的国缘品牌认知。
3.4 市场：省内双维度梳理打开增长上限，省外聚焦打响环江苏阵地战
3.4.1 省内：苏酒竞合发展，今世缘省内动能十足
苏酒盈利能力较高，今世缘持续释放省内动能。由于江苏省较为良好的市场基 础、良性的竞争格局，以及苏酒良好的品牌力产品力，洋河、今世缘的盈利能 力在主要白酒上市公司中位于前列。2023 前三季度洋河、今世缘归母净利率分 别为 33.79%、31.5%，在主要白酒上市公司中处于第 6、第 7 的位置，基本仅次 于茅五泸等高端酒企。今世缘省内增长动能持续释放，2023 前三季度省内营收 83.65 亿元，同比增长 28.3%，持续保持良好势头。
（一）省内产品角度：苏酒竞合发展，今世缘省内深耕打开上限
今世缘产品与洋河实现错位竞争，以差异化把握次高端市场。今世缘的主力单 品对开、四开、V3 分别对标洋河天之蓝、水晶版、M6+，并在价格、香型、浓度 上做出区分，重点发力次高端价格带，加速以四开为代表的超级单品培育。国 缘四开自 2004 年问世以来畅销全国，2021 年 2 月 4 日对国缘四开进行停货升级， 2022 年单品销售突破 1000 万瓶，今年 3 月 6 日再次暂停接收国缘四开配额销售 订单，进一步促进渠道良性发展。
中短期看，洋河与今世缘仍然是良性竞争、竞合发展的关系，今世缘在省内次 高端市占率仍有进一步提升空间；长期看，从根本上说二者竞争取决于全国化 拓展进度，今世缘有望受益于洋河在全国对低度绵柔白酒的消费培育。从市占 率角度来说，洋河与今世缘合计占有江苏省约 37%的市场，面对省外竞争对手， 苏酒企业在巩固现有成绩的基础上确立重点市场，争取在细分市场取得领先， 在良性竞争中市占率仍有进一步提高的空间。
（二）省内区域角度：区域+产品双维度梳理，各大区重新打开上限
各大区精细化运营提高市占率上限，仍然存在薄弱市场机会。2023 年前三季度 省内各大区均实现强劲增长，南京/淮安大区营收占比最大，分别占总营收的 25.2%/19.9%。从增速来看，淮安/淮海大区是今世缘传统强势大区，分别实现 26.4/26.0%的强势增长，苏中/苏南大区较为薄弱，但公司实现 39.7%/29.7%的 增长，逐步进入快速增长期。结构上说，今世缘省内各大区的营收与各大区的 市场总量仍有错配，例如苏南大区经济发达，市场规模庞大，但是外来人口比 例大，饮酒喜好多元，外来品牌及洋河都有较大发展空间，今世缘着力培育的 V3 和四开产品有较大机会在苏南市场放量。
区域+产品双维度的网格化梳理手段，各大区战略侧重不同。公司在淮安大区分 区域梳理后瞄准薄弱县区，分产品梳理后发现今世缘产品在部分酒馆等消费场 景的高端和中低端产品线仍有缺位，实现了市占率的进一步提升。淮安作为今 世缘大本营，公司过去一度认为市占率基本充分，但分区域、分产品的网格化 梳理不仅带来了淮安大区市占率的提升，更打开了思路，让公司重新审视过去 各大区的市场上限。而在扬州、南通等苏中市场和几个苏南市场，今世缘发展 仍不充分，近两年增速提高、基数放大，在公司精细运营下进入高速增长期。 整体来说，今世缘在各大区市场的占有率仍距天花板有较远距离，区域+产品双 维度的网格化梳理手段将帮助公司充分发展。
分区精耕提升价格表现，主动控速轻装上阵。受收入水平高、高端产品消费能 力高的影响，苏南大区、南京大区吨价领先，今世缘省内各大区近年来表现出 较为确定的价增趋势，与公司战略相符。公司在今年提出“誓夺百亿”坚定决 心后，在保持“跨过 150 亿、未来拥抱 200 亿”的目标引领不变的基础上，对主 要单品、主要市场进行触动调速控速，更加关注质的有效提升和量的合理增长， 以控价为基础，价增为长期逻辑，低库存率轻装上阵拥抱更高目标。
3.4.2 省外：聚焦省外国缘高端化，围绕江苏板块打造一体化阵地
苏酒版图扩展至全国，洋河为矛今世缘有望后来跟上。洋河作为全国化成功的 苏酒品牌，率先让苏酒的消费基础扩展到全国，为今世缘的全国化拓展打开了 一定局面，在战略打法上具有较强的学习借鉴意义。洋河全国化的进程大约分 为三个阶段: 1）2005-2006 年，洋河成立蓝色经典品牌营销公司，重点打造南京市场，同时 集中资源深耕苏北市场，短时间内打造了江苏省板块市场根据地。 2）2006 年洋河瞄准河南市场大力拓展，并紧接着布局就近的山东、安徽、上海、 浙江等市场，华东板块市场迅速成型。3）2007 年，洋河又以华东大板块市场为中心，开始构建辐射西北、华北、东北、 华南、西南等省区的全国化营销网络。2023H1 洋河省外营收已经占总营收的 50.29%，标志着省外市场成为营收增长的主要力量之一。 我们认为，不仅洋河的全国化进程让苏酒的消费基础扩展到全国，而且洋河全 国化专注于蓝色经典系列、由点至面的板块化思路都是较为值得借鉴的成功经 验。在今世缘执行省外单聚焦国缘高端化、环江苏阵地战板块化策略的背景下， 我们认为今世缘全国化有较大拓展空间。
（一）省外产品角度：由省内多品牌接力转为省外单聚焦策略
多品牌省内接力成长，单聚焦省外国缘高端化。目前国缘、今世缘、高沟在省 内已适宜精耕细作的需要，新品推出和升级节奏稳步进行。但是省外多品牌的 运营和管理是巨大的挑战，也会稀释公司在省外的推力。因此公司在省外坚定 单聚焦策略，主抓国缘高端化。1）战略新品六开发力省外，目前处于选点布局 期和培育模式验证期，实施四六开结合打法，六开打造形象、四开承接放量。2） 2021 年 V 系占国缘品牌的 10.7%，省外占今世缘收入的 7.0%，而今世缘在十四五规划中指出，2025 年 V 系占国缘品牌比重提升至 20%，并力争省外市场销售占 比达 20%以上，V 系也将成为省外市场的重要突破点。
（二）省外区域角度：由全国重点市场点状突破转为环江苏板块阵地战
全国化战略转向阵地战,聚焦环江苏 10 个重点市场。2014 年，今世缘明确将北 京和上海作为全国的形象标杆和首要开发市场，投入大量资源；2017 年提出 “2+5+N”战略，包含北京和上海两个形象城市，山东、河南、安徽、江西、浙 江五个重点布局区域，并开设核心门店及招募有实力的新经销商；2019 年调整 为“1+2+4”战略，“1”是重点突破的山东市场，“2”是示范市场的北京、上海， “4”则是河南、安徽、江西、浙江等环江苏市场；今年以来今世缘构建全新的 全国化突破路径，聚焦环江苏板块市场，确立了 10 个重点板块市场（嘉定、嘉 兴、湖州、滁州、马鞍山、枣庄、临沂、周口、九江、楚雄），以江苏省内市场 为根据地，对重点市场进行人员配置和领导精力投放的倾斜，强化长三角市场 一体化，持续验证新的投入模式、品系结构、绩效管理机制，以长线运营的心 态把省内的优势逐渐扩展到未来全国化的统一大市场。
回顾今世缘全国化战略的调整历程，显示出较为明显的趋势特点：1）从游击战 转向阵地战。逐步弱化北京、上海等难度大、投入高的标杆市场的地位，强化 江苏市场的根据地作用；2）从多点突破转向一体化联动。将几个地理位置较为 分立、市场环境差别较大的市场重点突破的策略，转为以长三角市场一体化为 中心的策略；3）从全国性样板市场转向辐射带动周边城市。北京、上海、山东 等全国性、省区级大样板市场进攻难度大，而环江苏的地市级板块市场更容易 受到今世缘省内辐射带动，其中与江苏接壤的县级市场部分更是已受覆盖，这 样的全国化战略更有利于今世缘发挥省内市场强大势能，聚焦力量实现全国化 突破。
3.5 如何看待未来今世缘增长？
今世缘中短期内增长主要力量仍为省内市场，百亿过后省外为新增量需待市场 持续验证。公司通过对省内市场分区域网格化梳理再次打开了天花板，各大区 均有较强内生动力。中长期看，今世缘调整省外战略转向阵地战，聚焦环江苏 板块市场，更利于充分利用省内优势，有望加速全国化布局。具体来说： 1）淮安、淮海、盐城大区市场空间较小，今世缘市占率相对较高，但仍保持很 高增速，其中盐城大区单经销商渗透持续快速提升，淮安大区深度发力流通渠 道，经销商规模快速扩大，淮海大区基数较低，在经销商规模提升的带动下增 速明显。 2）苏中、苏南、南京大区有较大市场空间，今世缘在苏中、苏南大区市占率仍 有很大提升空间，作为今世缘的薄弱市场，近年来经销商渗透快速提升，带动 大区销售进入快速增长期，今世缘在南京大区的市占率相对较高，四开、V3 等 次高端单品培育基础较好，放量势能仍然充足。 3）省外市场聚焦于环江苏板块的打造，以省内市场为根据地向外辐射，强化长 三角市场一体化，有望长期承接省内优势快速拓展。目前渠道反馈国缘产品在 省外渠道体系的占比有所提升，700 元左右价格带的培育有所超预期，省外新增 长因子的培育效果较好，有望由低基数、低增速向持续 30%+的高增速发展，省 外占比有望持续提高。
产品+渠道+营销多维赋能市场精耕，各区增长合力驱动拥抱未来。我们认为， 今世缘在产品、渠道、营销等方面的长期投入和培育是保障省内市场精耕效果 和省外快速拓展的依据。产品方面已形成接力向上的产品矩阵，产品结构将受 益于消费升级持续优化，渠道方面转向“1+1+N”厂商并肩战斗模式后强调流通 渠道的下沉力与渠道端的积极性，经销商规模渗透持续提升，营销方面销坚持 长期坚定投入构建品牌传播矩阵，坚持C端置顶思维链接消费者，并叠加组织改 革和股权激励带来的动力，今世缘具有长效内生驱动力。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
