2023行业复盘：超额收益背后估值仍处低位
实现超额收益：截至2023年12月6日，家电行业相对大盘跑赢12.4%相对收益，其中主要超额由黑电、零部件贡献。黑电（+45%年涨幅）：主要由科技类和显示类标的贡献超额。零部件（+11%年涨幅）：主要由家电延展车载等领域零部件为主要贡献超额。 白电（-4%）、照明（-1%）：在低基数下实现了利润弹性 。小家电（-12%）、厨电（-13%）：估值相对稳定但行业需求不振导致业绩端波动较大 。 超额收益H1由估值贡献，H2回归业绩，但估值仍处低位：行业估值受预期利润降速影响回调大于大盘，当前13倍(TTM)处于历史下25%分位。
行业复盘：从景气角度出发寻找性价比和成长领域
K型消费复苏背景下，关注具有新产品/新价格带的标的。消费压力并不代表可选品类失去市场，反而“口红效应”有可能带来额外增量 。 好产品是基础，研发+营销优化成本降价格，关注近年均价斜率变化较大的品类 。清洁：行业以价换量的开端，其中扫地机的产品升级方向明确，洗地机的价格下探同样是对消费趋势的拥抱。厨房：小家庭/单身带来的低价格带产品仍受到青睐，同时咖啡机等细分品类仍有增量贡献。个护：高速吹风机渗透率提升和价格带扩充带来双重弹性；局部按摩仪和剃须刀的形态丰富带来价格带重分化。投影&显示：投影技术优化下成本持续下降，DLP投影下探至2000元以内已具备充分竞争力，Mini LED等技术持续优化提升彩电性价比。
清洁电器：降本主导下价格分化，渗透率仍具备潜力
扫地机基数不高、渗透率较低：2023年1-10月扫地机行业量/额增长1.3%/4.9%，预计城镇居民保有率提升至约10%。
行业不增长不代表好产品不增长。2023年行业中两大亮点新品石头P10系列（23H1发布，价格带3k）和云鲸J4系列（23H2发布， 价格带4k）分别通过技术降本和消费者痛点解决实现了可观增长。因此2024年扫地机展望一方面技术降本和产品升级仍在持续， 另一方面2024年起有望开启一波更新替代潮，而头部品牌则有望进一步凭借自身的好口碑和成熟运营进一步提升份额。
洗地机渗透率更低，价格空间更大： 2023年1-10月扫地机行业量/额增长33.5%/16.9%，预计城镇居民保有率提升至约5%。
洗地机以价换量有望换取更大空间。2023年作为行业均价大幅下行的开端(M1-10均价下滑17%)，渗透率有望更快实现突破（价格 与渗透率的研究详见我们的深度报告《扫地机行业专题：以价换量开始兑现，行业渗透率有望继续提高》）。而德尔玛以性价比产品X和P系列 切入，并逐步丰富价格带，作为价格带尚未稳定的品类，德尔玛的差异化定位以及自动上下水产品（P60系列）的创新也有利于 率先占据“性价比”定位实现份额提升。
个护小家电：产品周期更为丰富，价格带拓宽获取增量市场
局部按摩器：品类优势在于销量天花板高。2023年1-10月局部按摩器线上量/额同比-7.8%/1.6%，年均约4500万台的销量对应的城镇 居民保有率约10%，考虑到按摩器渗透是以个人为单位、且人均保有量并没有明显上限，而2023年经历高增后基数回归正常，仍是高 弹性的潜力赛道。而从历史销量增速和价格的负相关关系来看，若2024年的新品伴随着价格带扩充/下行，则有望进一步获取增长。
高速电吹风：产品周期的趋势最为明确。2023H1高速吹风机线上量/额增长208%/42%，对吹风机销量渗透率约为20%，由于品类从2022 年兴起，因此保有角度仅为低个位数。高速吹风机或是2024年渗透率提升势头最明确的品类之一，而同样相对更宽的价格带也为渗透 率提升打好了基础，预计价格的下探会成为行业和品牌追求增量的重要趋势。
电动剃须刀：拥抱“K型”分化趋势。2023年1-10月电动剃须刀线上量/额增长37%/23%，作为保有率成熟的品类，便携产品（渗透率 约28%）使品类突破了保有率100%的限制有力拉动行业增长，而逐步具备的礼品属性也缩短了更新周期。同时价格带向两端的分化与 “K型”消费趋势相符。因此展望2024年一方面便携式产品仍处于迭代中期，另一方面国产品牌的升级和下探有利于进一步获取市场。
科技加持新场景1：车载显示应用场景丰富，成长空间充足
车载与家/商用投影技术协同明显，车载显示场景丰富，主要涵盖座舱显示、智能车灯和HUD，预计国内三领域市场远期规模超千亿。座舱显示：包括娱乐类的车内影院、全景天幕、氛围灯和功能性的透明A柱、车窗显示等,有望从可选娱乐领域逐步向半刚需的车内控 制、刚需的安全件领域迈进。预计国内2025年车载显示行业规模有望达40亿，2030年远期稳态国内/全球市场规模望达110/275亿元； 智能车灯：DLP大灯为代表的投影应用，在照明基础上新增信息显示等安全性、个性化功能，智能属性显著提升。假设智能LED大灯渗 透率稳步提升、DLP像素灯国内2025/2030年远期渗透率将达到约4.1%/14.0%，则2025/远期国内智能大灯规模有望达634/757亿元；
科技加持新场景2：智能家居与服务机器人
大模型提升家电产品力，进而带来渗透率的进一步提升。家居环境更加繁杂，过往边缘侧的算力有限叠加算法局限性，智能家电多停留在有限的决策池中，联动性和交互性较差。 而大模型一方面有效提升了家电产品的智能化程度（如扫地机的识别能力提升进而提高清扫效率；家用摄像头的识别+报警等 功能），另一方面多模态的提升使得家电控制（空调温度、灯光亮度调节）、流程控制（烹饪问答交互）更易用，这都有利 于能够具备智能属性的家电产品（如摄像头、音响、扫地机、显示设备、照明设备等）渗透率进一步提升。
控制系统零部件：转向电机望弯道超车，机器人带来增量市场
新能源车转向电机：自动驾驶或将成为产业升级的催化，国产替代加速推进。 规模：《公路工程设施支持自动驾驶技术指南》于2023年12月正式施行，龙头车企自动驾驶的商用落地有望加速。而转向电机、 刹车电机作为安全件，在自动驾驶背景下有望迎来冗余化设计等产品升级。转向系统龙头采埃孚、耐世特等均在近年产品中强调 冗余化设计，而电机的冗余化升级（三相电机→六相电机）不仅有望进一步扩容行业，也有望加速国产替代格局的变动。
格局：日本电产在中国区统治力下降，2023H1电产中国区收入下滑7%，国内整体均价的下行使电产将发展重心逐步向全球偏移； 而其新能源业务竞争力也弱于传统业务，车载业务中新能源贡献尽管保持高速增长，但业务体量占比仅为10%（约合26亿人民币）。 而以德昌为代表的内资厂商近年不断斩获国际Tier1的定点，也是产品力和供应效率支撑下的国产替代体现。
新能源车热管理：行业增量规模已显，国产替代的格局明确
热管理行业规模：热管理行业随新能源汽车带来的增量空间已经显现，相关零部件领域如电子膨胀阀、电动压缩机等出货实现高增。 2023年Q1-Q3新能源冷媒阀件销量3453万只，同比增长53%；电动压缩机Q1-Q3内销量737万台，同比增长58%。
出口迎来复苏增长，预计2024年延续增势
我国家电出口自2021年底开始进入下行区间，自2023年3月开始迎来复苏反弹，1-10月我国家电出口额同比增长8.8%。预计2024年在正常 偏低的基数下，叠加海外库存处于较低水平，我国家电出口有望延续增势，增速或表现为前高后低。
外销：北美—家电销售与经济大盘、地产景气度显著相关
美国的家电零售增速与经济大盘、地产有明显正相关关系。宏观指标方面： GDP增速与美国家电零售增速显著正相关，即家电零售直接反应经济活跃度。 地产后周期属性：将家电零售增速与美国住房销售（新建与成屋销售）的增速拟合，从历史数据看家电零售增速也基本延续了和地 产变动的趋同性，整体滞后住宅销售增速1-2年，且家电消费增速相对更平滑。 基于前瞻指标的短期预判：2023M10美国新建住房/成屋销售年化增速分别为+17.7%/-14.6%，整体景气度较2022年有所修复；虽然当 前美国地产需求端并未出现根本的趋势性改善拐点，但预计2023年的复苏仍将一定程度带来后续1-2年内家电消费的相对回暖。
白电内销量稳定，外销带动增长
白电内销量基本见顶，2017年至今内销量规模基本稳定，2023年1-9月白电实现恢复性增长，其中空调受益于热夏，内销量同比增 长20.5%，洗衣机/冰箱内销量分别增长1.5%/4.7%。 外销整体呈现增长趋势，2023年实现反弹增长：2017-2022年我国空调/冰箱/洗衣机外销量复合增速分别为4.4%/2.6%/7.1%，2023 年1-9月在低基数下白电出口实现较为强劲的反弹增长，空调/冰箱/洗衣机外销量同比分别增长3.8%/15.7%/31.6%。 展望2024年，白电内销随消费环境企稳好转，内销量仍有望保持稳定；外销在海外库存及需求恢复常态下，有望保持小幅增长。
白电2023年均价延续上涨，预计2024年保持稳定
空调价格受原材料影响，近期涨幅放缓：自2020年底以来，受到原材料成本上涨的影响，空调均价同比持续上行。2023年1-10月空 调线上线下均价同比分别上涨1.9%/5.1%至3068/4270元。但2023H1以来，原材料同比基本持平，空调线上线下销售均价同比涨幅也 明显放缓。考虑到目前原材料价格已基本稳定，预计2024年空调均价波动幅度相对较小。冰箱均价受产品结构升级推动：受到大容积、保鲜等产品结构升级拉动，冰箱均价持续保持小幅上涨。2023年1-10月冰箱线上线下 均价同比分别上涨10.7%/5.5%至2501/6575元。预计结构升级拉动下，冰箱均价仍有望保持小幅上涨趋势。 洗衣机均价已进入平稳期：洗衣机均价也受到原材料及产品结构的拉动，但2023年以来均价已进入平稳期，1-10月洗衣机线上线下 零售均价同比分别上涨0.6%/1.5%至1770/4323元。展望2024年，预计洗衣机均价基本稳定。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
