1.1 发展历程：深耕行业二十载，多品牌打造 VDS 行业领头羊
公司是国内膳食营养补充剂（VDS）行业的龙头公司，创立于 1995 年。公司在 2002 年将 VDS 引入非直销领域，并于 2010 年成功在深交所创业版上市。公司在成功 培育主品牌“汤臣倍健”之后，不断拓展细分专业品牌，先后推出了科学骨关节 营养品牌“健力多”、年轻人的新营养品牌“YEP”、眼部营养专家“健视佳”、肝 健康养护专家“健安适”、维生素 C 营养补充专家“维满 C”、孕婴童营养品牌“天 然博士”等，形成了全品类、全人群覆盖的产品线布局。2018 年，公司收购澳大 利亚益生菌品牌 Life-Space，进一步丰富公司的品牌及品类矩阵。发展至今，公 司已成为 VDS 行业的领导品牌。 2002-2015 年：布局药房，乘渠道之风而上。公司是国内第一家把保健食品引入 OTC 药房渠道的厂家，相对于当时安利的直销模式，汤臣倍健有实体药房作为背 书，极大地增加了消费者的信任感，公司快速抢占非直销渠道。2008-2017 年被 视为中国医药零售行业黄金十年，公司充分享受到了连锁药房快速扩张的渠道红 利，营收从 2007 年的 0.67 亿元增长至 2015 年的 22.66 亿元，2007-2015 年 CAGR 高达 55.29%。
2016-2018 年：线上线下齐发力。2016 年公司开始实施的全新品牌推广策略，2017 年公司集中和调动市场优势资源，启动大单品模式，国内电商部分首次增加电商 渠道专供产品，启动合资公司健之宝国内及跨境电商业务。受益于电商渠道的高 速增长以及大单品健力多的拉动，公司发展迎来新一轮增长。 2019-2022 年：医保限刷政策以及电商法实施，疫情持续冲击，增长放缓。2019 年，由于医保限刷政策实施、电子商务法颁布等一系列事件影响，公司线下药店 渠道和线上渠道的销售均受到一定程度影响。在新冠疫情的持续影响下，公司 2022 年营收 78.61 亿元，同比增长 5.79%，增速出现明显下滑。 2022 年底至今：VDS 行业迈入疫后新周期。疫后居民保健意识增强，伴随着线下 客流恢复及公司业务活动的有序开展，公司免疫类产品如蛋白粉、维生素类以及 益生菌类增长明显。2023Q1-Q3公司营收同比增长26.34%，疫后保健品消费回暖， VDS 行业预计进入新的发展阶段。
1.2 股权结构相对集中，管理层与公司深度绑定
公司股权结构相对集中。截至 2023 年 10 月 27 日，董事长梁允超直接持有公司 41.78%的股份，为公司的实际控制人，高比例的持股保证了公司股权结构的长期 稳定。副董事长梁水生先生和副总经理陈宏先生分别持有公司 1.01%和 1.04%的 股份，实现管理层与公司利益的深度绑定。
高管团队稳定，专业领域经验丰富。公司前身为珠海海狮龙保健食品有限公司， 2008 年公司创始人梁允超以海狮龙为平台，将其控制的广州佰健、奈梵斯和友邦 制药整合收购，正式将公司更名为“广东汤臣倍健生物科技有限公司”。当前公 司的核心团队中，董事长梁允超与副董事长梁水生于 1996 年起共同创业，董事 汤晖、总经理林志成、副总经理陈宏、副总经理蔡良平、董秘唐金银等高管及董 事均在公司长期任职，核心管理团队专业且稳定，带领公司稳步向前发展。
1.3 财务分析：毛利率稳定，盈利能力存在改善空间
毛利率稳中有升，各项费用率的优化带来盈利能力的改善。自 2021 年起，公司 毛利率稳步提升，2023Q1-Q3 公司毛利率已提升至 69.66%，毛利率改善的主要驱 动力来自于境内线上渠道直营收入占比提升、产品结构的变化等因素。近年来， 公司销售费用率持续走高，2022 年公司销售费用率达到 40.31%，主要系 2 个原 因：1）线上渠道收入占比提升带动销售费用率提升；2）在公司“多品牌大单品 全品类全渠道单聚焦”的战略下，公司不断加大品牌建设费用。2023Q1-Q3 公司 销售费用率已降至 35.06%，预计 2023Q4 销售费用率水平仍处于较高水平，随着 公司运营能力的逐步提升，销售费用存在优化空间，公司计划未来 3-5 年内销售 费用率向 35%-40%过渡。
2.1 市场空间：中国膳食补充剂人均消费额提升空间较大
中国膳食补充剂市场规模达 2000 亿元，人均消费额相较发达国家有较大差距。 根据 IQVIA 统计，2021 年中国保健食品(包含了进口“功能性食品”)行业规模为 485 亿美元，市场规模位列全球第二。其中膳食补充剂为中国保健品消费的最主 要品类之一，根据欧睿数据，2022 年我国膳食补充剂零售市场规模达到 2001 亿 元，2012-2022 年复合增速约为 8.9%，根据欧睿预测，2022-2027 年膳食纤维补 充剂零售市场规模复合增速约为 5.5%。从人均消费来看，我国人均膳食补充剂消 费额水平较低，根据欧睿数据，2022 年我国人均年度膳食纤维补充剂消费额为 22 美元，而美国/日本/澳大利亚/加拿大/西欧人均消费额在 107/86/76/57/28 美元，相较于与我国饮食文化和生活习惯相近的日本，我国人均膳食纤维补充剂 消费额至少还有一倍以上的提升空间。
2.2 产品端：功能多元化，以补充维生素、矿物质、增强免疫力为主
保健品剂型以便于服用携带的胶囊和片剂为主，功能上以补充维生素、矿物质、 增强免疫力为主。根据《保健食品备案产品剂型及技术要求（2021 年版）》，按产 品剂型可以分为 7 类：片剂、硬胶囊、软胶囊、口服溶液、颗粒剂、凝胶糖、粉 剂；根据 2022 年 1 月国家市场监督管理总局的公告，按功能可以分为 24 类，包 括增强免疫力功能、改善睡眠功能、对化学性肝损伤有辅助保护功能、增加骨密 度功能、提高缺氧耐受力功能等。从剂型上看，目前中国保健食品仍以胶囊和片 剂为主，二者分别占据 38.7%、36.5%的市场份额；从功能分布上看，已注册产品 功能以补充维生素矿物质、有助于增强免疫力为主，二者占比分别为 30.8%/23.0%。
2.3 渠道端：传统渠道占比下降，线上占比持续提升
随着消费者对保健品认知的普及，线上渠道占比持续提升。直销、药店和线上是 保健品的三个主要销售渠道，伴随着消费者对保健品认知的提升与营销方式的转 变，我国保健品的销售渠道结构也在发生变化： 1）直销在市场导入期有较强的竞争力，在保健品市场发展的初期，消费者认知 不足，直销方式通过销售人员直接接触终端消费人员，通过面对面的沟通讲解保 健品的功效、服用方法，并为消费者带来情感上的关怀。 2）药店是重要的保健品销售渠道，且药店是有壁垒的渠道，只有获得“蓝帽子” 认证的保健食品可以进驻药店。 3）线上渠道的特点是众多的品类、便利的购买方式和具备性价比的价格。线上 渠道包括三种模式，传统电商平台以本土品牌为主，占据 60%份额，代购主要涵 盖国外品牌，占据 24%的份额，以及跨境电商占据约 16%的份额。 根据欧睿的数据，近年来中国膳食补充剂的线上渠道占比在持续提升，根据欧睿 数据，2008 年膳食补充剂在线上渠道的销售额占比仅为 1%，2013 年突破两位数 达到 14%，2020 年成为份额最大的渠道，占比到达 43%。
2.4 竞争格局：中国膳食补充剂市场格局分散，竞争激烈
从海外市场来看，日本/美国/西欧膳食补充剂市场呈现相对分散的特点，CR5 分 别为 25%/22%/17%，澳大利亚和加拿大市场呈现相对集中的特点，CR5 分别为 45%/41%。不同地区市场集中度的差异主要和监管与准入标准相关，澳大利亚、 加拿大将保健品作为特殊药品进行监管，因此上市门槛高，而欧盟、美国和日本 把保健品作为特殊食品监管，门槛相对较低。中国也将保健品作为特殊食品监管， 根据欧睿数据，2022 年中国膳食补充剂零售市场 CR5 为 29%，其中汤臣倍健为龙 头，市占率达到 10%，其他 4 家市占率仅为个位数，市场格局分散，汤臣倍健市 占率呈现逐步提升的趋势。
2.5 展望未来：健康产业是朝阳赛道，渗透率提升逻辑延续，龙头优势有望逐 步放大
当前中国保健品行业的发展处于起步阶段，消费者教育是一个逐步渗透的过程， 随着健康意识的提升与人口老龄化，保健品需求将会持续提升。 社会健康意识将会随经济水平的提升而提升，我国人均膳食补充剂消费额有望持 续提升。中国经济发展由“高速增长阶段”迈入“高质量发展阶段”，2022 年我 国 GDP 增速为 3%，人均可支配收入持续提升，2022 年达到 3.69 万元，同日本 20 世纪 80 年代水平相当，彼时正处于日本健康食品市场规模快速增长的前夕。我 们认为保健品是一种可选消费，只有当消费者充分满足基本生活需求后仍有富裕 资金时，才会考虑更高层次的主动预防、保健需求，因此随着经济水平的提升， 社会的健康意识将会持续提升，根据欧睿数据，日本、澳大利亚、加拿大、美国 等国人均膳食补充剂消费金额均呈现持续提升的态势，我国膳食补充剂消费情况 有望延续这一发展趋势。
伴随着人口结构的老龄化与年轻群体保健意识的崛起，保健品的渗透率有望快速 提升。随着年龄的增长，人体的新陈代谢会逐渐减缓，导致身体的各项机能下降， 因此老年人对保健品的需求量更大，根据观研天下的数据，美国保健品渗透率随 着年龄段的上移而提升，其中 45 岁及以上人群保健品渗透率超过 60%。我国年龄 结构在逐步上移，老年人口占比持续提升，2022 年 65 岁及以上人口占比达到 14%， 同日本 20 世纪 90 年代水平接近。随着老龄化程度的加深，保健品渗透率或持续 提升。此外，中国各年龄段保健品渗透率呈现两端高中间低的特点，年轻人群体 里的渗透率比较高，并且从 70 前到 00 后，人们的健康期待值没有明显变化，但 90 后和 Z 世代对自身的健康自评分数明显低于其他代际，说明了年轻一代对自身 健康状况的焦虑。从年轻人的养生意识来看，Z 世代人群对于自身健康和营养补 充等方面的重视程度高，说明年轻消费者的健康意识不断增强，对健康养生产品 的潜在需求将不断释放，中国年轻人的保健品消费有很大增长空间。
多品牌、大单品、全品类、全渠道、单聚焦，提升重点品类市场份额。公司 2020 年起采取“4+2+1”核心市场策略，即“四大单品+两大形象产品+1 个明星产品” 多品种布局：1）四大单品：健力多、Life-Space 为核心大单品，健视佳（眼健 康）、健安适（肝健康）为储备大单品；2）双形象产品：蛋白粉、多种维生素矿 物质片作为主品牌形象产品；3）明星产品：以“牛初乳加钙咀嚼片”加码明星 产品，差异化打造针对儿童的爆品。公司通过在不同细分品类的占位和突破，带 动全品类销售。当前，公司聚焦重点品类的市场份额提升，长期目标是提升渠道 前 15 大细分品类市占率。 分品牌来看，2023Q1-Q3 公司主品牌“汤臣倍健”实现营收 45.11 亿元，占整体 营收的比重为 58%；“健力多”实现营收 9.96 亿元，占比为 13%；Life-Space 实现营收 3.84 亿元，占比为 5%；境内其他品牌实现营收 11.17 亿元，占比为 14%； 境外 LSG 实现营收 7.74 亿元，占比为 10%。
3.1 主品牌：疫后免疫系列产品需求提升，冲冠战略下有望实现高增长
主品牌定位：全系列膳食营养补充剂
主品牌通过形象产品、明星产品、高潜产品多组合产品策略推动增长。蛋白粉和 多种维生素矿物质片是“汤臣倍健”主品牌的形象产品，公司于 2022 年下半年 率先启动主品牌钙和多种维生素两大基础营养品类冲冠战略，对核心产品蛋白粉 战略投入，以提升细分品类市占率。 蛋白粉：为公司第一大单品，具有增强免疫力的保健功能，目前蛋白粉收入体量 达 20 亿级别。汤臣倍健蛋白粉采用新西兰/澳大利亚进口的优质乳清蛋白和黑土区优质大豆蛋白，2：3 科学配比黄金动植物双蛋白，营养丰富且均衡，比单一蛋 白的作用更显著，可满足人体的营养需求。 多种维生素矿物质片：公司针对不同性别、不同年龄的人群推出了配比更加合理 的维生素矿物质产品，包括男士型、女士型、老年人型、儿童型等多种类型。除 多种维生素矿物质片外，公司畅销产品还包括维生素 C 片、添加了维生素 D3 和 K2 的钙片、儿童专属的钙片等产品。
疫后免疫类产品需求高涨，蛋白粉、维 C 等产品增长明显。后疫情时代国民健康 意识提高，蛋白粉、维生素 C 等品类销售曲线总体较以往上升，渗透率在短时间 大幅提升，包括 35 岁+人群在这方面的投入明显上升。同时，伴随着 2022 年下 半年公司启动主品牌钙和多种维生素两大基础营养品类冲冠战略,对核心产品蛋 白粉战略投入，2023 年逐步收到成效。主品牌在 2023 年前三季度表现亮眼， 2023Q1-Q3 主品牌实现营收 45.11 亿元，同比增长 30.38%。据各平台销售榜单统 计，2023 年双 11 期间，公司的蛋白粉品类全网销售过亿，斩获阿里平台大豆分 离蛋白/混合蛋白类目 TOP1。我们认为，随着公司主品牌冲冠战略的逐步深入， 对消费者的教育不断增强，公司各基础营养品类有望维持较高增长。
3.2 健力多：氨糖类大单品，成立事业部进行全渠道规划，有望恢复正增长
健力多定位：专注于骨骼的全面营养和健康
健力多主打增加骨密度、养护关节的功效，历史上在大单品战略下，受益于公司 强渠道和品牌实现快速扩张，产品矩阵不断扩充。健力多品牌成立于 2013 年， 开始由子公司广东佰嘉负责运营，2015 年健力多氨糖即达到了 5 亿元的零售额， 在药线渠道的氨糖产品中市场份额占比高达59%。2017年，健力多并入汤臣倍健， 公司启动大单品之战，健力多借力汤臣倍健强大的品牌资产，不断提高全国知名 度，同时借助汤臣倍健的渠道迅速提升产品铺货率。在大单品增长逐步放缓后， 公司扩充氨糖产品矩阵，线下渠道方面，2022 年公司推出健力多氨糖软骨素葛根 片，价格相对较低，助力渠道下沉；线上渠道方面，公司推出健力多海外版 “Highflex”品牌，定位“科学骨关节养护专家”，专注于线上渠道的消费人群， 两款产品分别为养护红氨糖和舒缓绿氨糖，属于非“蓝帽子”产品。
疫情影响线下渠道销售，23 年专门成立健力多事业部，营收增速有望恢复正增 长。根据第三方数据，2022 年中国零售药店关节护理品类销售额同比下降。公司 健力多氨糖软骨素钙片的目标消费群体主要是中老年人和运动健身人群，此前公 司氨糖产品主要销售渠道聚焦于线下，受疫情影响，2022 年公司氨糖类产品营收 同比下滑 14%，首次出现负增长。2023 年，公司成立健力多事业部，对健力多品 牌进行全渠道规划，从更高维度进行品牌资源最优分配。2023Q1-Q3 健力多实现 营收 9.96 亿元，同比下滑 1.8%，其中 2023 年单三季度同比增长转正，2023Q3 实现营收 2.86 亿元，同比增长 1.4%。我们认为，公司通过健力多事业部对渠道 进行梳理和资源配置，逐步丰富的产品矩阵也将拓展消费人群，我们预计健力多 营收增速有望逐步转正。
3.3 益生菌：国内外打造 Life-Space&LSG 双品牌，重点投入持续看好
Life-Space 定位：澳大利亚专业益生菌品牌
收购澳洲头部益生菌品牌，国内外双品牌齐发展。2018 年公司收购了澳洲领先 的益生菌企业 Life-Space 集团（简称 LSG），根据 IRI-Aztec Australia 数据， 2018 年 Life-Space 益生菌在澳大利亚药房中的市场占有率达到 43.8%。公司目 前的益生菌业务主要分为国内和国外 2 个品牌，国内为 Life-Space（益倍适）， 国外为 LSG（澳洲本土品牌）。从产品分类来看，Life-Space 益生菌产品聚焦细 分人群，针对成人、中老年人、儿童以及哺乳期产妇推出了不同阶段的差异化产 品，同时根据不同肠道养护需求推出了“1000 亿活菌+HMO”的 PLUS 强效补给益 生菌产品。
专注益生菌的研究和转化应用，微生态研发中心实验室落地。公司持续看好益生 菌补充剂赛道，早在 2016 年，公司开始布局益生菌菌株的研究和转化应用，通 过自主研发及联合开发相结合的模式，以循证科学证据为驱动开展菌株科学研究， 并获得丰富的科研和产业转化应用成果。截至目前，公司已获得自有专利新菌株 *2 株，定制原料 30 多种。其中经过 7 年系统性研发的中国本土优质菌株副干酪 乳酪杆菌 LPB27，获得两项中国发明专利授权，并获得美国、加拿大、日本国家PCT 专利授权。2023 年下半年，公司落成了拥有益生菌及合成生物技术平台的“微 生态研发中心实验室”，着重进行专利菌株的研究开发，构建产品端的竞争壁垒。
成立 Life-Space 中国事业部重点投入，未来高增有望延续。自 2021 年以来， Life-Space 以及 LSG 两个品牌营收表现保持高增，2023 年前三季度 Life-Space 实现营收 3.84 亿元，同比增长 52%，Life-Space 的高增得益于核心电商渠道保 持快速增长以及药店渠道的双位数增长；境外的 LSG 实现营收 7.74 亿元，同比 增长 34%。公司 2023 年初成立 Life-Space 中国事业部，原集团 CMO 任其事业部 负责人。针对 Life-Space 品牌，公司的策略是不仅要在跨境电商渠道居品类第 一，而且要不断扩大领先优势，最终目标是在中国境内居品类第一，因此持续重 点投入，提升品牌市占率。根据双 11 战报，专业益生菌品牌“Life-Space”整 体销售额达 1.57 亿元，同比增长超 26%，旗下 Life-Space 澳洲成人 320 亿益生 菌登上京东“进口肠胃益生菌榜”TOP1。我们认为，当前国内益生菌赛道正快速 发展，相较于国外市场近五成的渗透率，目前益生菌在国内的渗透率不足 10%， 还有很大的提升空间，公司瞄准益生菌赛道，加大研发和管理的投入，有望持续 提升 Life-Space 在国内的市占率。
3.4 健视佳&健安适&舒白宁：处于高成长赛道，具有成为下一个大单品的潜力
当前公司正逐步培育健视佳（眼健康）、健甘适（肝健康）和舒百宁（辅助降血 脂），我们认为三款产品具有成为下一个类似于健力多及 Life-Space 的大单品潜 力，未来具有放量效应。
健视佳主打眼部营养
随着“读屏”时代到来，以及不良的用眼环境与行为习惯，我国近视患者占比以 及干眼发病率呈逐年上升态势。根据 2022 年国家卫健委的数据显示，中国的近 视患者已经超过了 7 亿人，其中超过 5%的人是高度近视，并且人数还在逐年增加。 根据《中国干眼专家共识（2020 年）》，中国的干眼症患者已经超过 3.6 亿，平均 4 个人中，就有一个干眼症患者。长期的视疲劳会加快近视的发展程度，以及加 重干眼的症状，消费者对专注于眼部营养的膳食补充剂需求正逐步上升。 健视佳产品已获“蓝帽子”，有望通过线下药店渠道快速铺货。健视佳核心单品 “越橘叶黄素酯β-胡萝卜素软胶囊”具有环节视疲劳的保健功能，已获批“蓝 帽子”，产品将来自欧洲的越橘提取物、来自美洲的叶黄素酯和来自澳洲的β-胡 萝卜素三种护眼精华浓缩，其中越橘提取物的花青素含量比蓝莓高 3-4 倍，β胡萝卜素中所含维生素 A 比普通胡萝卜高 9 倍多。健视佳于 2018 年开始在部分 省、市试点铺货，2021 年面向全国推广。2018-2022 年健视佳全线产品销量超过 1676 万瓶，2023 年双 11 全网销售额同比增幅近 50%。
健甘适主打护肝
护肝品类呈现量价齐升的趋势，渗透率稳步提升。根据界面新闻的数据，2022 年，保肝护肝品类药店市场规模约为 20 亿元，同比增长 13.8%，呈现量价齐涨的 稳健增长态势。而护肝品类在零售药店的人群渗透率也在稳步提高，从 2021 年 的 2.4%提升到 2022 年的 2.7%，购买人数同比增长 16.2%。有更多消费者开始在 药店购买护肝产品是驱动品类增长的引擎。 健安适护肝片市占率正在提升，迈入护肝品类前三。健安适核心产品为护肝片（水 飞蓟葛根丹参片），已获批“蓝帽子”，主要面向有化学性肝损伤危险的喝酒熬夜 人群。健安适护肝片 2020 年上市，2021 年开始在五大省区进行推广，市场空间 可观。根据中康 CMH 监测数据，2023 年护肝品类在零售药店的企业数量达 300 多家，其中规模最大的前十企业贡献总体约 80%市场份额，截至 2023 年 5 月的数 据，汤臣倍健在保肝护肝品类的企业排名上升 1 位至第 3 位，其中健安适的水飞 蓟葛根丹参片市场份额占比第三，同比提升 2pct。
舒百宁主打辅助降血脂
根据《中国心血管病健康和疾病报告 2021》，我国心血管患病率处于持续上升阶 段，每 5 例死亡中就有 2 例死于心血管病。根据《中国中青年心脑血管健康白皮 书》，我国高血脂人数已高达 4 亿人，约有 80%血脂异常的心血管高危患者无法达 到指南推荐的低密度脂蛋白胆固醇（LDL-C）的目标水平，20 岁到 29 岁患心脑血 管疾病的人群占比已达到 15.3%。当前高血脂这类“老年病”越来越年轻化，消 费者对护血管、调血脂的需求增多。 舒百宁实现产品成分差异化，正在逐步培育中。舒百宁主要成分为红曲粉和纳豆 冻干粉，与当前市场上以鱼油、大豆磷脂类为主的心脑血管产品形成差异化竞争。 红曲含有天然的洛伐他汀、红曲色素、植物甾醇等多种潜在的功能成分可协同改 善血脂；纳豆冻干粉中的纳豆激酶有助于促进血凝块的溶解。舒百宁于 2021 年 4 月开始铺货，目前正在逐步进行消费者教育和推广过程中。
线下渠道为公司业务基本盘，发力线上效果明显。2002 年公司以非直销渠道进 入 VDS 行业，专注于药店渠道的拓展；2008-2017 年被视为中国医药零售行业黄 金十年，公司乘风而上，营收规模迎来快速扩张；2014 年起，公司将线上业务列 为公司三大板块业务之一，2017 年首次提出“电商品牌化”策略，加大线上渠道 投放，线上营收占比开始逐步提升。从渠道的营收占比来看，线下渠道占比 2018 年的 80%降至 2022 年的 61%，但仍为公司的业务基本盘，2022 年线上渠道占比已 达 39%。
4.1 公司在线下药店渠道具有先发优势，未来仍将是公司稳增长的基石
药店渠道稳固发展，为公司业务基本盘。2002 年，公司选择以非直销渠道进入 VDS 行业，避免与安利等强势企业展开直接竞争。相较于化学药/中成药，VDS 产 品具有较高的毛利率，药店有动力进行 VDS 产品营销推广，在此基础上，基于零 售药店的不断扩张以及连锁率的持续提升，公司享受到了药店渠道发展的红利， 经过多年深耕，公司已构建了以药店、商超、母婴店为主的线下零售网络。根据 中康数据，目前汤臣倍健在线下药店渠道市占率超过 30%，稳居行业首位。
公司产品蓝帽子数量行业领先，与药店渠道深度绑定，药店渠道具有优势。药店 渠道进入存在壁垒，只有通过注册或备案的保健食品才能进入药店售卖，因此渠 道竞争格局较优。公司凭借优秀的研发实力持续专注产品的研发申请，蓝帽子储 备丰富，截至 2022 年末，公司共拥有 137 个注册批文和 149 个备案凭证。公司 在药店渠道采用“终端专柜+营养顾问”模式，在终端网点派驻经过专业培训的 营养顾问为消费者介绍膳食搭配，此外，公司通过健康快车、营养学院等方式持 续教育消费者，使得与经销商以及药店终端形成了深度合作关系。
4.2 线上布局多元化渠道，开辟直营化增长路径
2022 年开始线上直营化改革，成效显现。2019 年，公司开启线上线下全渠道销 售体系的道路，目前已布局天猫、京东、唯品会、抖音、快手等多元化电商平台。 在线上渠道逐步发展的过程中，公司于 2022 年开始传统电商的直营化改革，公 司通过在线上平台开设旗舰店以及自建站等方式实现直营化运营。在改革推进下， 公司线上直营的营收占比不断提升，2022 年提升至 23.80%，同比提升 6.6pct。
线上维持费用投放力度，双 11 表现出色。根据生意参谋数据，从 2023 年双 11 的结果来看，截至 11 月 11 日 24 时，在保健食品/膳食营养补充食品的全网大促 活动榜单中，热销店铺排行第一为汤臣倍健官方旗舰店。根据公司公布的数据， 2023 年双十一期间（10 月 19 日-11 月 11 日），旗下全品牌全网销售额破 9 亿元、 同比增长超 20%，主要系公司加大了直播平台的发力。具体来看，双十一期间， 旗下蛋白粉品类全网销售额过亿，益生菌品牌“LifeSpace”整体销售额同比增 长超 26%至 1.57 亿元。此外，公司旗下婴童品牌天然博士全网销售额同比增幅 100%，骨关节营养品牌健力多和眼营养品牌健视佳亦表现不俗，健视佳全网销售 额同比增幅近 50%。由于公司计划未来 3-5 年内销售费用率维持在 35%-40%的水 平，我们判断主要是着眼于线上费用投放，预计未来营收将维持较高增长水平。
多元化引流，Life-Space 成功打通从公域到私域流量的转化。全渠道拓展中， Life-Space 表现较为亮眼，2022 年积极打造与消费者沟通的线上私域阵地，实 现了以微信大平台构建“从公域引流到小程序转化”的小程序直购链路。通过专 属私域，汤臣倍健利用朋友圈爆品广告投放、视频号宣发、企业微信的社群服务， 引流进入小程序私域直购链路，叠加私域内礼品券裂变传播与每日抽奖等多种营 销玩法促进销售转化，2022 年 Life-Space 实现营收 3.03 亿元，同比实现 64.42% 的高增长，2023Q1-Q3 营收同比增长保持在 50%以上。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
