1.1 折扣定义与市场规模
定义：折扣化经营模式不是卖便宜货，而是把好货卖便宜。 市场规模：根据艾媒咨询，2021年折扣零售业态行业规模1.62万亿元，同比+2.12%， 经测算，中性假设下，我们预计 2025 年折扣零售业态行业规模为 2.28 万亿元， 2022-2025 年 CAGR 为 11.0%。 重要假设：1）中国社零总额增速：综合考虑 2017-2022 年我国社零 CAGR 为 3.72% 以及美国 1992-1995 年零售 CAGR 为 5.71%（人均社零接近），假设 2024-2025 年 我国社零同比增速为 5%，2023 年同比增速参考 1-10 月的社零数据假设为 7%； 2）折扣零售业态占比：参考立鼎产业研究院数据，在悲观、中性、乐观假设下， 23/24/25 年 折 扣 零 售 占 社 零 比 重 为 3.9%/4.1%/4.3% 、 4.0%/4.2%/4.4% 、 4.1%/4.3%/4.5%。
折扣店可以分为硬折扣、软折扣和品类折扣店三种类型，商业模式的不同本质上 是由供应链结构决定的，即硬折扣是通过优化供应链、提升运营效率来降低成本， 软折扣是依靠商品本身特点而折价出售，而品类折扣店专注于单一品类，偏向于 软硬折扣业态的结合体。
1.2 市场参与者：新老品牌、内资外资百花齐放
分析总结好特卖和嗨特购的商业模式，我们将临期折扣业态的经营要点归纳成以 下几个方面： 1）大牌临期产品引流，小众品牌增厚利润：商品陈列方面，一般小品牌产品会和 大牌临期产品在货架上毗邻，顾客选购大牌临期食品的时候，往往会顺手带一包 其他零食尝鲜，以起到提升连带率、增厚利润的作用。同时，大品牌对于产销的 把控较为精准，尾货数量整体有限，而小品牌试错动作更多，产品囤积的概率更 大，往往会有更多的数量流向折扣渠道。 2）选品难度大，数字化能力+买手起到决定性作用：货源不稳定是临期食品行业 的痛点，单品的持续供应难以保证，只能尽量保证品类的完整度。而品类的补齐 工作主要由买手团完成。同时，临期产品折扣店里商品保质期本就时日不多，更需要关注动销的情况，以免出现产品过期。因此公司需要加强数字化能力，通过 分析和预测销售额来制定相对精准的采购计划。例如嗨特购用热力图检测用户停 留时长来增减相应产品。 3）降低临期食品销售占比，往硬折扣靠拢：随着品牌和工厂对库存的管理变得更 加精细化，尾货货源或许会逐步减少。在此背景下，大部分临期连锁品牌的临期 货品占比逐渐缩小。以好特卖为例，成立之初，其临期食品占比接近 100%，而现 在已经不足 50%，取而代之的是各种平均保质期在一年左右、折扣力度较小的正 期食品，以及日化、玩具等长效期产品。折扣连锁品牌的另一个破局思路是打造 自有品牌来提升货源的稳定性和可靠性，目前好特卖、嗨特购等临期连锁品牌均 已推出自有品牌。
（三）专项品类折扣店参与者：零食很忙、赵一鸣、好想来等
单店模型：各家零食量贩业态单店模型差异较小，基本上门店面积为 100-200 平， 单店日销 1-1.5 万，SKU1200-1500 个，包括豆干速食、面包、海鲜/肉类零食、坚 果、果干蜜饯等，散称小包装零食为主，初始投入包括设备费、装修费、加盟费、 进货费等约 60-80 万。总部通过直采压缩各环节加价，总部留 10%左右毛利率， 加盟商毛利率 20%左右，加盟商净利率 10%，总部净利率接近 3%（以赵一鸣为 例），加盟商一年半到两年回本。 量贩零食是目前折扣业态中扩张最快的一种。根据艾媒咨询数据显示，截至 2023 年 10 月份，中国零食集合店门店数量已经突破 2.2 万家。2023 年中国零食集合店 市场规模为 809 亿元，预计 2025 年有望达到 1239 亿元。
零食量贩店扩张迅速主要系：1）资本介入加速开店进度。量贩零食业态本身具有 造血功能，已经跑通模型，资本的加持再叠加加盟商的加盟费以及进货款等使得 公司有充足的现金流投入市场。2）零食供应链门槛低。零食品牌多而杂，品牌化 程度低，容易在早期阶段就实现直供，容易降低采购成本。3）零食业态运营难度 低，易于实现加盟。零食折扣业态不涉及生鲜品类，相较于全品类的折扣门店管 理难度较低，比较适合以加盟模型进行扩张。4）冲动消费属性强，门店密度天花 板高。折扣超市一般覆盖周边几个社区，覆盖人口数有限，对于消费者而言，零 食更具冲动消费属性，类似于茶饮，选址逻辑可以集中在流量商圈，门店数量天 花板较高。
从行业趋势上看： 1）区域性品牌已开始向全国性品牌迈进。零食有鸣源于贵州，后将总部迁至成都， 以西南市场为立足点，将触角延伸至广东、河南等地。零食很忙则立足于湖南， 逐步拓展到江西、湖北、贵州、广东、广西等多个省份，且城市布局越来越下沉。 赵一鸣零食诞生于江西宜春，同样以下沉策略抢夺河北、山西、广西等省份内的 乡镇、县域市场。 2）品牌均在加速抢占市场份额。如零食有鸣 2023 年的开店目标是 3000 家，明年 突破 5000 家，2025 年突破 8000 家。 3）行业已开启并购整合。今年 11 月零食很忙和赵一鸣正式宣布进行战略合并， 规模效应有望进一步加强。今年 9 月万辰集团旗下四大品牌(好想来、来优品、吖 嘀吖嘀、陆小馋)合并命名为一好想来品牌零食，并设定发展目标：到 2025 年， 量贩零食零售门店数量突破 10000+。截止 2023 年 10 月，万辰集团仓储总量 22 个(含在建)，覆盖 5000+门店运营；预计到 2025 年仓储总量 50+，覆盖 12000+门 店运营，规模效应凸显。
（四）传统商超转型：家家悦、永辉超市等
永辉超市：据永辉官网消息，公司近期将在全国范围的门店中增设正品折 扣店，并同步在线上 APP/小程序增设折扣专区，提供食品、用品惊喜折扣 价。区别于传统的临期商品折扣价的运营逻辑，永辉将根据商品销售数据 情况，每日从新品、网红商品及常规商品中选择一部分进入折扣商品池， 根据具体情况按照其原价的七折、五折及三折进行销售。
家家悦：家家悦今年试水两种折扣业态，分别是零食集合店“悦记·好零 食”和好货折扣店“好惠星”。前者定位于一站式极致性价比的零食集合 店，截止 2023Q3 已开店 15 家；后者以家家悦自有品牌为主，自有工厂全 流程一体化，其他商品来自全国 2000 多家供应商，大批量集中采购有效 降低成本，根据公司官方公众号，目前折扣超市已开设 4 家门店。
重庆百货：公司作为川渝地区零售龙头，近期尝试开拓新业态，超市方面 公司探索社区折扣店，加强供应链建设，以区域门店为单位进行试点，计 划试点 20+家；并计划打造店内零食专区 50+家，加强零食直采，为消费 者更高性价比的商品，同时提升毛利率。
中百集团：12 月 5 日，中百仓储在武汉首义路店推出了首个会员折扣专 区，经营面积超 160 平方米，拥有 350 个 SKU，采用“花车+实物堆+割 箱”的独立陈列，主推食百类别直采、自有品牌等优质商品。在今年 5 月 20 日，中百仓储旗下新业态小百零食铺首店开业，商品数近 1200 个，所 有商品售价均低于周边便利店同类商品价格。未来小百零食铺还将加快在 武汉三镇的布局。
（五）快速发展的区域性新秀：奥特乐、折扣牛等
奥特乐、折扣牛等都成立于 2020 年前后，起初均深耕省内区域，属于区域性折扣 业态新秀，创立以来快速发展，目前门店数量均达 200 多家，未来计划快速扩张。
（六）更加宽泛定义下的折扣市场参与者：外资仓储式会员店，如山姆、Costco
山姆：山姆于 1996 年进入中国，并在深圳开设首家门店。截至 2023 年 11 月 2 日，山姆会员店在中国开设了 46 家门店，加上年内即将开业的上海 嘉定、成都武侯 2 家新店，2023 年底山姆将在全国拥有 48 家门店，山姆 预计未来每年都有 6-7 家新店开业。2022 年山姆会员店在中国营收约 660 亿元，共有门店 43 家，则平均单店年营收在 15 亿元左右。
Costco：2019 年进入中国，目前在中国大陆已开出 5 家门店，深圳、南京 店将于明年上半年开业。根据中国连锁经营协会发布的《2022 年中国连锁 百强榜单》来看，Costco 排名第 98 位，总营收 30 亿元，当年在中国门店 数为 2 家，则平均单店年营收同样为 15 亿元。
除了选址、盈利模式不同外，仓储式会员店低价的来源更多来自其供应链能 力：依托于沃尔玛的全球化供应链建设，山姆的全球化采购优势十分明显。此 外，山姆坚持聚焦细分单品的策略，提升采购量，从而提升议价能力。Costco 则是采用超低 SKU+规模采购+严选模式的运营策略，由专业庞大的采购团队 对同一品类的商品先进行预选，只保留性价比最高的几个商品上架，在为顾客 解决了甄选商品困扰的同时，也能将价格最低的商品提供给顾客。
2.1 行业现状：平价消费崛起，景气度持续提升
疫情后零售行业整体缓慢复苏，平价消费异军突起景气度高涨。2022 年全国奥特 莱斯新开项目 26 个、新增体量 294 万㎡，为历年之最；名创优品 FY24Q1 营业收 入 37.91 亿元(同比+36.7%)，归母净利润为 6.13 亿元(同比+48.8%)，业绩屡创新 高；拼多多 2023Q3 营收 688.40 亿元（同比+93.9%)，净利润 155.37 亿元（同比 +46.7%)，增长势头强劲；零食量贩代表企业零食很忙 10 月门店数量已突破 4000 家。以上性价比消费代表性业态/公司展现出超越行业整体的扩张速度和成长性， 景气度凸显。
2.2 发展复盘：业态加速迭代，低价之争仍在持续
从大的框架上来看，零售业态的演变大致可以划分为四个阶段，即品类消费时代 （1995 年之前）、品牌消费时代（1995-2000 年）、体验升级时代（2000-2015 年）、 折扣业态爆发（2015 年至今）。从开放市场到百货、从百货到购物中心、从线下 到线上的前三个时代本质上是靠经济的快速发展推动，这一时期零售企业的核心 在于满足不断升级的消费需求，围绕购物体验、品类及品牌丰富度、便捷性等建 立差异化壁垒，做到“人无我有、人有我优”。而 2015 年之后，新零售、社交电 商、直播电商等新业态持续涌现，疫情后仓储会员店、折扣店、零食量贩店加速 崛起，本质上是因为当前阶段消费者的需求已经得到充分满足，在存量环境下， 零售商试图通过寻找新的流量入口、优化供应链、切入细分赛道等方式提升市场 份额。
1）1995 年之前：大流通主导的品类消费时代。改革开放后，我国商品流通告别供 销社时代，20 世纪 80 年代初期现代百货、超市行业开始兴起，1990 年后大批国 有百货改制上市。 2）1995-2000 年：外资商超进入，开启品牌消费时代。外资零售企业进入中国零 售领域后，我国形成了百货、超市、便利店、专卖店等多种业态并存的格局。 3）2000-2015 年：消费体验升级时代。2003 年淘宝成立，中国进入电子商务时代。 同时，中国本土商业地产开发商也开始发力，万达、龙湖等在这一年开出首个商 业项目，购物中心业态开始兴起，到 2015 年，中国购物中心数量已接近 4000 家。 4）2015 年-至今：折扣业态爆发。业态加速迭代，新零售、社交电商、直播电商、 社区团购、硬折扣等业态快速兴起。
渠道加速更迭的同时，对于低价的竞争始终贯穿其中。2008、2009 年京东、淘宝 先后推出购物节活动，主打低价的唯品会、聚美优品、拼多多在 2010 年前后先后 成立，2020 年前后多家零食量贩品牌成立，主打临期产品的好特卖、嗨特购成立， Costo 进军中国，盒马奥莱首家门店开业。零售业态几经更迭，但对于低价的追求 却历时已久。
不同之处在于，几轮低价浪潮的商业模式各有千秋，且兴起均源于不同的时代背 景。2008、2009 年京东、淘宝先后推出购物节，当时电商发展正盛，线上渗透率 快速提升，两大龙头通过“造节”进一步刺激需求释放，同时带来新用户的快速 加入。而当时正处金融危机，唯品会、聚美优品两大名品特价平台的诞生一方面 可以为低购买力的消费者提供低价大牌商品，另一方面可以为在危机中销售无路 的大牌清理库存。拼多多、社区团购、直播电商等模式的诞生主要系历时近 10 年 的线上线下之争趋于尾声，线上线下融合成为市场共识，而线下卖场与头部电商 平台的流量红利也在逐步消退，此时社群、私域、直播等新的流量入口打开。而 近年来量贩零食、折扣超市等业态快速兴起主要系疫情对消费者消费习惯的影响 倒逼零售企业优化供应链。
2.3 原因剖析：需求端趋于理性，供给端模式亟待重构
(一)需求端
1、整体上，消费进入存量甚至缩量阶段。2022 年中国出生人口跌破 1000 万，人 口出现负增长。这意味着，中国人口总数自 2022 年进入下降拐点，消费品是以人 口基数为前提，消费进入存量甚至缩量阶段。 2、消费心理来看，消费意愿仍在恢复，消费者逐步趋于理性。受疫情影响，消费 者可支配收入增速有所放缓，同时对于未来的就业、收入信心还有待恢复，因此 消费意愿受到抑制。普华永道发布的《2023 年全球消费者洞察调研》显示，51% 的中国消费者正在减少非必需品支出，而对于必需品，人们开始选择更质优价低 的购买途径。根据尼尔森数据，价格不敏感的消费者从 29%下降至 15%，而寻找 平价替代品，和专注必需品寻求低价的消费者的比例，从 20%上升至 36%。经历 之前几年的“买买买”、追求大牌，当前消费者更加理性，强调性价比、实用性， 消费观念更加务实重效。宏观经济周期下的消费力产生结构性分化，大众对更具识质价比的商品需求变大，必然会有新渠道承接新需求。需要强调的是，消费者 追求性价比不代表绝对意义上的“消费降级”，消费者对品质依然有所追求。日 本进入第四消费时代后，消费者不再盲目追求大牌，优衣库、无印良品等简约但 高品质的产品受到青睐。因此我们认为，品牌“祛魅”有望给供应链能力强、自 有品牌品质佳的零售商带来发展的机遇。
(二)供给端
1、中国供应链成熟，快消品行业存在过剩的产能。代工厂产能过剩，很多一线品 牌的工厂也开始为渠道提供定制商品。例如好特卖店里越来越多地出现了其与品 牌的联名款产品，如三只松鼠、洽洽瓜子、嘻螺会螺蛳粉等，包装直接印上了 HotMaxx 字样。好特卖和乐事薯片的合作，即一种对“产能过剩”的消化，后者 上游收购土豆原料后，常规渠道供应完全，仍然剩余小部分产能，就可以和好特 卖做特别定制。
2、品牌大量推新，叠加疫情影响造成库存堆积，催生出折扣业态。近年来 Z 世代 成为消费主力，新一代消费者热爱尝鲜，新消费品牌快速发展，产生了一级市场 的泡沫，另外消费品牌的推新速度也在加快，新口味、新包装层出不穷，天猫数 据显示，2022 年天猫上一共产生了 50000 个成交量达百万级的新品，相当于平均 每天就有 136 个百万级新品诞生。新品的快速推出带来了一定的长尾库存，再叠 加疫情影响下大量品牌销售受阻，导致了库存堆积，催生出了尾货折扣业态。
3、渠道为王的时代已经过去，供应链模式和渠道盈利模式亟待重构。一方面，中 国的上游生产资源和下游的需求高度分散，零售企业是生产端和消费端的重要连 接器，形成了厂商-经销商-二批商-零售店-消费者的商品流通链路，大量的商品存 在流通链条过长的问题，可优化的流程较多。另一方面，过去渠道依靠好的门店 位置把握住流量入口，自身话语权较强，大量零售企业依靠向上游供应商收取条码费、进场费赚取后台利润，同时出现了账期长、采购腐败等问题。另外此前零 售企业将主要精力放在开店上，一定程度上忽视了对于消费者、商品的研究，导 致选品老化。 而目前 1）随着渠道越来越多元化，品牌商对于单一渠道的依赖度以及渠道本身 的流量能力在下降，因此零售商在积极探索转型路径，开始研究消费者、深扎供 应链；2）新兴品牌难以承担传统商超高昂的进场费用，转而进入线上、量贩零食 店等渠道，商超市场地位受到动摇，倒逼企业进行供应链升级。因此，越来越多 的零售企业开始积极“清弊”，未来零售或将回归本质，即“用最低的成本、最 高的效率完成商品流通”。
2.4 社区团购 VS 硬折扣
硬折扣业态竞争效率远高于几年前的社区团购和即时电商。 从采购维度，硬折扣店商品多为厂商直供+自有品牌，整体供应稳定；而社区团购 模型的采购竞价模型导致了二批商的供货并不稳定，可能在某一个时间点实现了 当下的最优价格，但是牺牲了长期效率的提升。 从物流履约维度，硬折扣店采用总仓整车直接配送门店的模式，无任何分拣环节， 而社区团购经历了两次以上的分拣和仓配环节，硬折扣可以实现 2 个点的履约成 本，而团购成本则天然在 10 个点以上，整个物流环节成本优势明显。 从前端运营的维度，硬折扣业态的陈列本质是仓储模式，部分进行割箱陈列，大 幅降低人员成本，而团购在前端依然存在分拣环节，且需要给团长佣金，即时电 商则存在最后一公里的履约成本，相对而言硬折扣更有成本优势。
相比软折扣，我们更加看好硬折扣赛道： 1）硬折扣对供应链能力要求强，壁垒更高； 2）国内经销体系较为复杂，临期货源更是分散，软折扣品牌很难垄断货源来降低 采购成本，且这类折扣店的入局门槛相对较低，易导致货源供不应求； 3）软折扣店货源不稳定导致了店内产品结构的波动，进而影响了消费者的复购意 愿和对品牌的忠诚度； 4）软折扣店更依赖人流量（保质期较短，对商品周转率的要求更高），因此主要 选址在商场内，这也意味着需要更高的资金成本投入，限制了小型加盟商的参与。
3.1 硬折扣模式的本质
硬折扣模式的本质是通过极致选品、压缩供应环节，在终端实现更高周转，提升 规模来实现成本的降低。这些能力需要资本+时间的投入，是高效模式对低效模式 的挤压，这个趋势是不可逆的。
3.2 硬折扣怎么做：低商品成本+低运营成本+低定价
（一）低商品成本： 提升对上游议价能力：精选 SKU，提升单个 SKU 销售额，以规模效应提 升对上游议价，降低采购成本 。直采：直接对接厂家/原产地，跳过中间环节 。 即当零售商又当品牌商：增加自有商品比例 。
（二）低运营成本： 降低租金费用：选址远离城市中心 。降低装修费用：门店装修简洁。 降低陈列费用：使用原装箱代替部分陈列道具，员工不需要频繁整理和补 货，同时节省货架费用 。 提升人效：以 ALDI 为例，ALDI 给员工支付高于同行的工资，激发员工 积极性，员工一人身兼数职，如理货、收银等，提升人效。
（三）低定价： 据毕马威，ALDI 商品的价格较一般超市便宜 20%~30%。ALDI 没有把节省的 成本转化为利润，而是主动降低商品价格，毛利率为 17%左右，而沃尔玛毛 利率 25%左右。
3.3 硬折扣企业需要具备什么能力？
（一）供应链能力是基础
目前折扣零售绝大多数品牌产品仍是本地供应链采购，这极大影响了商品的成本 优化和供应稳定性，甚至有不少折扣零售品牌甚至不得已倒挂出售，增大了门店 的盈利压力。部分优秀的折扣零售品牌已经开始寻找工厂代工，打造自有品牌。 但主要以价格为准绳，对安全、品质的把控能力良莠不齐，存在较多的品质和安 全风险问题。商超本身是依靠强供应链的零售模式，传统商超均有成熟的采销体 系，相较于新的行业参与者进入成本更低，近期多家传统商超开始布局折扣业态， 和其供应链能力有着密不可分的关系。
（二）仓储物流能力是保障
一方面，单个零售网点覆盖的客户数量有限，零售企业需要不断扩充网点来提升 规模，随着网点逐步下沉，对公司的仓储物流能力也会提出更高的要求，公司需 要提升仓储物流能力来保证物流的时效性，提升商品的周转效率。若涉及到生鲜 品类的经营，更需要强大冷链能力来降低商品在途中的损耗。另一方面，零售企 业本身净利率不高，商品的周转效率以及成本的控制显得愈发重要，公司更加需 要通过高效的仓储物流体系来尽可能减少不必要的入库、出库、分拣、配送环节。
（三）消费者洞察能力和自有商品打造能力是护城河
在传统的 KA 分销模式中，商超本身靠近终端消费者，但并没有对消费者的需求 做到深入洞察，而是简单的“拿来主义”，被动接受上游供应商的产品。想要转 型的商超需要打通与供应链联合共创的能力，创造新品、爆品，将 SKU 做精，通 过数字化将信息及时反馈，倒推供应链创新。门店销售额=客流量×客单价×复购 率，由于折扣业态本身主打低价，单价较低，因此客流量和复购率是门店销售额 的关键。而客流量又多取决于零售商的选址以及其在消费者内心的认知度，复购 率重要性愈加凸显，而自有商品、差异化商品就是提升复购、提升消费者粘性的 有力抓手。
（四）长期主义
获得竞争优势仅是第一步，单店模型的优化和规模化复制扩张是更大的难题，如 果扩张的慢，将无法实现规模效应，前期开设的门面也会面临亏损，如果扩张的 快，势必面临更高的试错成本和更大的资金投入。硬折扣店想要盈利，离不开规 模的聚集和资金的丰盈，这本身也是一种长期主义，当前众多折扣业态还处于快速跑马圈地的时期，资本退潮之后企业自身是否有足够的造血能力去持续投入、 以及是否有意愿去持续投入，进而加固护城河才是未来竞争力的关键。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
