1.1 中国海防产品品类齐全，是防务领域水下信息化集大成平台
中国海防作为控股股东中国船舶重工集团下属子公司，是电子防务装备领域龙头企业， 公司也是水下信息系统和装备领域技术最全面，产研实力最强，产业链最完整的企业之一。 公司业务主要涵盖：电子防务装备领域、电子信息产业领域、专业技术服务领域，并在这 些领域中开展水声电子防务产品、特装电子产品、电子信息产品等方向上的研发生产并提 供相关专业技术服务。
1.2 两次优质资产注入，催生龙头启航
第一次注入，水下信息传输业务起步。2017 年，中国海防（当时为中电广通）股东由中 国电子信息产业集团转为中国船舶重工集团，所持股份均为 53.47%，随后公司以现金交 易向中国电子出售自身全部资产负债，并且发行股份向中船重工购买长城电子 100%股权。 交易完成后,主营业务从集成电路（IC）卡、模块封装业务和计算机集成与分销业务转变为 水声信息传输装备和各类电控系统的研制和生产。2018 年 1 月，公司股票简称变“中国 海防”。
第二次注入，统揽水下信息传输、探测与对抗。 公司以 25.08 元/股的价格向中船重工集团、七一五研究所、七一六研究所、七二六研究 所、杰瑞集团、中船投资、国风投、泰兴永志发行股份及支付现金购买海声科技 100%股 权、辽海装备 100%股权、青岛杰瑞 62.48%股权、杰瑞控股 100%股权、杰瑞电子 54.08% 股权及中船永志 49%股权。
重组后，中国海防对水下信息系统各专业领域实现全覆盖。通过本次重组，中船重工集团 将水下信息探测、水下信息获取及水下信息对抗系统及配套装备业务的资产注入中国海防， 使之实现对水下信息系统的全领域覆盖。此外，公司还获得了涉及智能制造、智慧城市、 新能源设备、油气设备等业务的资产，产品业务范围进一步拓展，业务协同进一步加强。 而且，注入资产在部分产品领域上是军方唯一供应商，盈利能力将强，有助于增强上市公 司的核心竞争力，凸显平台价值。
1.3 过去两年业绩承压，募投达产或预示公司下游需求回暖
合同交货进度滞后，导致公司近两年业绩承压。2022 年公司实现营收 42.92 亿元，同比 -12.00%，实现归母净利润 5.85 亿元，同比-33.10%；2023 年 Q1-3 公司共实现营收 19.40 亿元，同比-24.16%，实现归母净利润 1.23 亿元，同比-47.03%，主要系 1）公司产品市 场价格波动下降；2）合同交货进度滞后。截至 2023 年 9 月 30 日，公司存货 17.15 亿 元，较 2023 年 6 月 30 日增加 6.85%，或表明公司下游需求回暖，公司积极备货。
各板块毛利率较为稳定。2020-2022 年公司水声电子防务产品、特装电子产品及电子信息 产品毛利率较为稳定；水声电子防务产品 2020-2022 年毛利率分别为 36.19%、36.97%、 39.25%；特装电子产品 2020-2022 年毛利率分别为 42.49%、41.24%、35.04%；电子信 息产品 2020-2022 年毛利率分别为 20.74%、24.96%、20.93%；公司防务类产品的毛利 率表现出稳定的特点，并没有随着营收占比的下降而变化，或凸显出公司的产业位置较为 核心。
积极开拓市场，非防业务 21 年以来持续增加。2022 年公司在非防务领域（除水声防务电 子与特装电子）实现业务营业收入 15.74 亿元，同比增长 20.89%，在公司主要营业收入 中的占比增加至 36.87%，电子信息产品毛利率提高显著，2023H1 环比达 49.50%。公司充分发挥子公司非防务领域内优势专长，实现高效产业协同，体现业务弹性与成长动力。 同时，2019-2022，公司研发费用持续增长，分别为 2.67 亿元、3.26 亿元、3.25 亿元、 3.55 亿元，资源投入明显，未来核心竞争力与高质量业务发展可期。
募投项目预期集中 2023-2024 达产，有效提升公司研发及制造水平，增强核心竞争力。 2022 年公司在建工程为 4.72 亿元，同比增长 53.75%。2023 年前三季度在建工程达到 5.61 亿元，同比增长 18.86%，保持了增长趋势。公司在建工程的增长源于 2020 年募投 项目投入。2020 年 2 月 13 日，公司以 26.76 元/股的价格向 5 名特定对象发售 7896.12 万股股份，募集资金总额为 21.13 亿元，其中 9.90 亿元投向七大建设项目，公司七大募 投项目总投资金额达 23.70 亿元。包含海洋防务 XXXXX 探测装备研发及产业化项目， 将实现年产某 1 型水声装备 30 套、某型水声系统 2 套的生产能力和某 2 型水声装备维修 服务 5 套的能力；建设水声系统智能检测与远程运维系统，实现每年新增 20 套水声装备 远程运维的能力。我们认为，本次募投项目能够有效提升公司研发及制造水平，提升公司 产业壁垒，为我国的水下国防军工装备建设及公司的长期发展提供强有力的支持。
2.1 国防开支逐步增长，与美国差距相对明显
2012 年 12 月 9 日，习主席第一次离京视察部队时，对中华民族伟大复兴的中国梦作出重 要论断：“这个梦想是强国梦，对军队来说，也是强军梦。”党的二十大明确提出，要以中 国式现代化全面推进中华民族伟大复兴，而实现国防和军队现代化，是实现中国式现代化 的重要构成。党的二十大报告同时强调，“加快把人民军队建成世界一流军队，是全面建 设社会主义现代化国家的战略要求”。 国家整体现代化推进下，我国国防开支逐年增长。根据中国国防部数据，2023 年我国国 防预算开支为 1.58 万亿元，比上年执行数增长 7.2%，2012-2022 年复合增长率约为 8.23%， 国防开支取得较快增长。
从相对占比看，我国国防支出数额还有上升空间。根据 Economic Research 与斯德哥尔 摩国际和平研究所数据，美国 2022 财年国防支出占财政支出比例达到 13.98%，而当年 我国这一比例仅为 5.66%，差距超过一倍以上；同时，美国 2022 财年国防支出占 GDP 比例达到 3.44%，而当年我国这一比例仅为 1.22%，约为美国的 1/3。
2.2. 第三艘航空母舰正式下水，海军装备建设迎来高景气度
机械化、信息化、智能化融合趋势下，电子防务装备市场随舰船列装持续扩张。2022 年 06 月 17 日，我国第三艘航空母舰正式下水，经中央军委批准，我国第三艘航空母舰命名 为“中国人民解放军海军福建舰”。福建舰下水，标志着我国人民海军迈入“三航母”时 代。党的二十大报告提出“坚持科技强军”、“坚持机械化信息化智能化融合发展”、“增加 新域新质作战力量比重”等一系列具体举措，还特别提出“加快建设海洋强国”“维护海 洋权益”的发展主题。在我国人民军队机械化基本完成的基础上，我国海洋强国战略加速 实施，人民海军向着信息化、智能化方向加快建设。
国防开支与舰艇总数同步增长，2025 年我国海军装备市场预计为 2308.86 亿元。根据美 国 Congressional Research Service，2015 年中国海军舰艇总数（不考虑辅助艇）达到 294 艘，超过美国舰艇总数（不考虑巡逻艇），2022 年中国舰艇总数已达 351 艘，美国为 294 艘，以此计算，中国舰艇总数年复合增长率约为 2.56%。 根据 2019 年《新时代的中国国防》白皮书，2017 年我国军费开支中，装备费用占比约为41.1%，达 4288.35 亿，若按照该装备占比比例测算，参考美国 2024 年海军装备占比 30.37%，我国 2023 年海军装备投入为 1972.16 亿元，参考我国国防预算年化 8.2%左右 的复合增速，预计到 2025 年我国海军装备投入为 2308.86 亿元。
电子信息系统重要性持续增长，2025 年国内电子防务装备市场预计达 461.77 亿元。结合 先略研究院测算，全球常规船舶中电子产品价值约 15%，高新技术船舶国产设备的实际配 套率仅 20%左右，假定我国海军军用船舶中电子防务装备价值占按 20%计算，2025 年国 内海军装备的电子防务装备国内市场预计达到 461.77 亿元。 中国海防是海洋防务与信息对抗装备集成发展平台，或将优先受益于产业趋势。公司重点 投入的水声电子防务和特种装备防务领域，开发了丰富多样的电子防务装备，深度贴合新 时代海军建设和装备更新换代需求，将步入稳定发展的机遇期。
2.3 水下信息化建设：攻防一体，攻击为矛
水下攻防对抗体系是指跨域作战单元按照统一部署，综合运用探测、指控、打击、保障等 作战要素，形成执行水下攻防作战任务的有机整体。既是动态、开放的复杂网络系统，又 是水下战场探测感知、信息传递、指挥控制、决策交战、综合评估等全过程相关的作战资 源有序集合。 水下攻防体系是基于水下信息系统而构建的。水下信息系统包括水声探测系统、水声传输 系统及水声对抗系统。
水声探测系统是利用声波对水下物体进行探测和定位识别的技术及所用硬软件的总称。
水声传输系统是用于实现水下作业平台之间的广域信息交互和网络连接，为海洋研究、开 发与利用提供重要的水声信息支持的硬件和软件的总称。
水声对抗系统是指用于干扰、破坏敌方水声探测设备和水声制导武器（主要为鱼雷）的正 常工作，使其效能降低或彻底失效的硬件和软件的总称。根据《水声对抗器材发展及其趋 势分析》，目前主流的软杀伤对抗器材包括声诱饵、声干扰器和尾流模拟器。 当前，无人作战平台已成为海上作战的重要支持和组成力量，以海平面上下为界，主要分 为无人水面艇（USV）和无人潜航器（UUV）等一系列海洋无人装备已加入战略部署，给 常规海战引入了新变量。2017 年初，美国海军组建首个无人潜航器中队。2019 年，俄罗 斯海军引进 30 多艘“波塞冬”无人潜航器。同年,美国海军完成了刀鱼无人潜航器与无人 扫雷系统的舰载集成测试。
相比一般有人潜航器，无人潜航器的优势在于：可以充分利用海洋的隐蔽特性，加大侦测 难度，提高任务完成率；可有效避免人员伤亡；摆脱承载人员安全考量，突破常规下潜深 度与速度限制；可自主执行任务，无需后勤保障，性价比突出。 目前，无人潜航器分化出了中小型、大型和超大型的不同体量，分别承担多样化任务。中 小型无人潜航器优势在于隐蔽性更强，机动性更高，可协同集群完成多任务和复杂任务。 中小型无人潜航器代表有美国的“蓝鳍金枪鱼-21”系列和法国的 A9（Alister）系列，俄 罗斯的“朱诺”等。
大型超大型无人潜航器优势在于具有更长的续航力和自持力、更强的载荷搭载能力，从而 可在离目标较远的安全距离进行布放，远程奔袭执行任务；可携载更多大型探测设备以及 水雷、全雷等武器单独开展潜艇战，跟踪和攻击敌方潜艇，增强远程火力支援能力。大型、 超大型无人潜航器代表有美国“虎鲸”、俄罗斯“大键琴”、法国“海洋”号以及韩国 ASWUUV 等。
根据 Emergen Research 和 Spherical Insight 测算，到 2032 年，全球无人潜航器军民合 计市场规模分别达111.8亿美元和110.5亿美元，年化复合增长率分别为15.8%和14.2%。 基于 Spherical Insight 测算 2022 年全球无人潜航器军民合计市场为 29.3 亿美元，并假定 年化复合增长率为 15%，则 2030 年无人潜航器军民合计全球市场规模将达到 89.63 亿美 元。
水面上，无人艇前赴后继融入阵列。无人水面艇体积较小，隐蔽自主，生存力强，且航时 较长，适应性强，可长期连续工作。目前，水面无人艇功能已扩展到众多领域，集中体现 在以下几个方面：携带电子设备到达目标海域，搜集情报和获取数据；精准快速，大面积 水域高效扫除水雷；开展鲨群战术，集中攻击高价值目标。
2.4水下信息化建设：攻防一体，防御为盾
水下信息化体系在防御方向意义重大，水下防御体系主要方向包括保障、指控、侦察、反 潜等，将其综合应用的范例是水下预警体系。 美国较早完成监视系统搭建，各节点之间实现信息连接。20 世纪 80 年代后期，美国开始 研制和部署采用光纤传输和局域网技术的分布式固定监视系统，主要包括固定式分布系统 （FDS）和先进可部署系统（ADS），同时，为弥补固定式探测阵列无法移动的不足，美 海军先后发展了舰载拖曳阵监视系统（SURTASS）和多功能拖曳阵列（MFTA）。上述固 定式和拖曳式装备共同构成了综合水下监视系统（IUSS）。 20 世纪 90 年代开始，由于无线传感器网络的发展，美海军又将水下信息感知的重点聚焦 到网络化反潜预警方面，“广域海网”（Seaweb）、“近海水下持续监视网络”（PLUSNet）、 可部署自动分布式系统（DADS）就是其中的代表。
声纳是海底检测网重要组成部分，价值量占比高。海底观测网由岸站、主节点、次节点、 SIIM（海底仪器接口模块）、科学仪器设备和海底光电缆等组成，参考中科院声学研究所 2023 年 1 至 10 月采购意向，以声基阵（声纳）的水声传输设备在组网过程中价值量占比 较高，可达 61%左右；海底光缆是全球信息互联互通的重要基础设施，价值占比约 35%； 海底接驳盒作为重要信息中继传输部件，价值占比约为 4%。海底检测网组建完成后，其 每年维修还将产出一定价值量。
世界各国重金投入海底检测网，水声传感设备规模迅速成长。从发达国家海底检测网建设 情况来看，要形成结构完整、形态成熟、功能完备的海底检测网，所需资金成本巨大，且 耗时漫长。海底检测网建设过程中，美国 OOI 海底观测网投入 3.9 亿美元，铺设海底线缆 总长 880km 投入；加拿大 NEPTUNE 观测网铺设海底线缆 800km，投入 1.94 亿美元。
随海底检测网扩大覆盖，功能升级的需要，声纳等水声传感设备的市场规模持续提高。根 据 Mordor Intelligence 测算，2021 年，声纳全球军民合计市场规模达到 16.81 亿美元， 且未来复合增长率约为 8%，由此，2025 年声纳全球军民合计市场规模预计将达到 22.87 亿美元。
3.1 水声电子防务产品
公司水声电子防务产品主要包括：水下信息获取/探测/通信/对抗/导航系统及设备等。公司 水下信息探测业务主要由子公司海声科技和辽海装备负责。根据重组说明书，辽海装备是 国内少数拥有从算法到实际产品装备的核心水声探测装备相关企业；海声科技子公司瑞声 海仪研制的水面信息获取装备（水面舰船拖曳声呐）市场占有率达到 100%。
水下信息通信设备包括舰艇用通信声呐、通信潜标、通信浮标、水声信息传输网络节点等， 长城电子是海军军用通信声呐装备的核心供应商，担任了多项国防重点工程的型号研制任 务，水声信息传输装备广泛应用于军用舰艇、潜艇以及民用水下航行设备。
对于水下装备而言，水声对抗就是其电子战的最主要任务。水声对抗系统的基本使命是通 过对可疑目标进行对抗，实现有效规避，提高本艇在与敌反潜兵力对抗斗争中的生存能力。 根据重组说明书，辽海装备下属子公司中原电子的水声对抗装备具有较为突出的技术优势， 研制的产品在国内处于主要地位，细分领域产品型号占全国 70%以上、数量占 85%以上， 覆盖于水上、水下及船上控制站等范围内。
3.2 特装电子产品
公司特装电子产品品类完备，为军队作战提供基础保障。除专业化的水声防务装备外，中 国海防还研制了一系列特装电子产品，包括水下攻防信息系统、卫星通讯导航产品、抗恶 劣环境计算机、用于运动控制的轴角转换器以及为舰艇配备的特种电源等。 水下信息系统方面，杰瑞兆新是国内唯一的水下信息系统总体单位，市占率 90%以上。 杰瑞兆新（杰瑞电子子公司）承接了七一六研究所的资产与人员，在核心技术方面可代表 国内领先水平，部分指标已与国际水平相当，尤其是信息融合及目标运动要素解算核心功 能算法。杰瑞兆新研制的的水下信息系统装备在收敛率、收敛时间、稳定度等方面优于同 类产品，其水下信息系统实验室条件建设获国家资金多次划拨，研发保障条件覆盖面广， 保证了新型号、新技术持续创新能力。 杰瑞电子专长运动控制技术，兼顾能源稳定维持。杰瑞电子是专业从事军民用电子器件、 部件、设备及系统研发，主要产品为轴角转换器件、模块电源、集成电源、特种电源等。
轴角转换器可测算转轴的角位移或直线位移的模拟量，将其转变成数字量输出。在这一领 域，杰瑞电子轴角转换技术和产品处于国内领先地位，20 位分辨率的旋转变压器/数字变 换技术、非线性解码技术和正余弦函数精确拟合技术高精度轴角转换技术达到国际先进水 平。其研制的“杰瑞芯”单片 RDC 突破了轴角专用集成电路技术工艺瓶颈，成为国内首 个拥有单片 RDC 集成电路的企业，打破了国外 RDC 转换集成电路垄断。 特种电源领域，杰瑞电子经过多年的经营和积累，在集成一体化电源、厚膜电源、模块化 电源、相控阵雷达电源等拥有自己的核心技术。其拓展了高功率密度 DC/DC 模块化电源、 拓展了高功率密度 DC/DC 模块化电源等重点电源，取得了较高认可度。
青岛杰瑞负责卫星通讯导航产品，为舰艇保驾护航。青岛杰瑞具备先进的卫星定位、通信 导航设备和系统的设计开发能力，具有一系列国内先进水平的关键核心技术，具有丰富的 通信导航技术和工程经验，在军用车载、弹载、舰载卫星导航等专业细分领域处于国内领 先地位，其关键技术曾成功应用于系列化卫星导航接收机产品，完成了北斗资质申请、技 术鉴定等工作。2022 年，公司整体卫星通讯导航产品销量为 4271 台，同比增长 9.46%。 同时，公司计划在卫星通导业务的防务方向上持续深耕组合导航细分领域，在 2022 年内 成功落实某试验场北斗三号升级合同，较高增长有望继续保持。
3.3 中国船舶及中船重工合并，资产整合有望利好上市平台
2019 年 10 月 25 日，国务院批准中国船舶工业集团有限公司（中船集团，业内称为南船） 与中国船舶重工集团有限公司（中船重工，业内称为北船）实施联合重组。2019 年 11 月 26 日，南北船上层架构正式合并为中国船舶集团有限公司。合并后公司定位为集团旗下 电子信息产业板块平台，重点面向海洋防务主战场，专注核心竞争力提升，同时也积极拓 宽业务边界，在非防务电子信息产业进行全方位多元布局、推进多维度下的战略均衡。 南北船合并，上市平台存在较为凸出的资产注入预期。目前，中国船舶集团有限公司旗下 多家科研院所涉及水上及水下电子防务业务（主要包含水下探测与对抗、指挥控制与计算 机、导航与通信三个板块），与中国海防（主要覆盖水下电子信息传输、水声对抗/反对抗 系统/海洋动力监测/海洋大数据探测等）存在较强的业务协同性。公司作为集团公司在海 洋信息装备领域的平台企业，有望整合集团公司水上水下相关资源，进一步提升业绩及公 司在海洋装备信息化领域的综合竞争力。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
