1.1 磁悬浮技术领先企业，品类聚焦精准发力
磁谷科技自 2006 年成立以来，始终专注于磁悬浮流体机械及轴承技术的应用及 研究。2009 年研制出国内首台磁悬浮离心式鼓风机，成功填补国内市场空白。公司 已累计丰富的客户资源，长期与中国建筑、中国石化、京东方、安琪酵母、牧原股份、 金光集团、光大环保等优质客户保持密切合作，产品广泛应用于污水处理、化工、印 染、食品、制药、造纸、电子、机械制造、建筑等行业。
公司以磁悬浮离心式鼓风机起家，2020-2021 年推出磁悬浮空气压缩机、磁悬浮 冷水机组、磁悬浮真空泵，各产品下游领域分散。与传统机械相比，公司产品采用磁 悬浮技术，共同特点包括：1）节能效果显著：使用功率降低 30-50%；2）无机械接 触；3）100%无油；4）易操作，远程控制，维护方便。
管理层结构清晰，实控人合计持股 33.23%。公司董事长吴立华先生与吴宁晨先 生为一致行动人，合计持股 33.23%。副总经理董继勇先生直接持股 3.37%，通过南京 宝利丰智能装备制造合伙企业（有限合伙）间接持股 6.32%。
1.2 业绩步入上升通道，新产品进展顺利
过去五年，公司营收、业绩高速增长。2018-2022 年，公司营收、净利润分别从 1.64/0.30 亿元提升至 3.44/0.48 亿元，CAGR 分别为 20.36%/12.52%。其中，2022 年公司归母净利润同比下降 20.28%，主要系研发投入增加所致。
分产品：收入结构改善，压缩机业务占比大幅提升。2022 年公司鼓风机、压缩 机、冷水机组、真空泵四大产品收入占比分别为 72%/17%/5%/2%，其中 2022 年压缩 机占比提升 12.98pcts，公司收入结构逐步改善。 分行业：下游应用持续扩张，对于污水处理行业依赖程度明显下降。公司主要 产品磁悬浮鼓风机在污水处理领域占据重要地位，需求量较大，带动公司在污水处理 行业收入较高。2022 年实现 1.09 亿元收入，同比下降 14.56%，收入占比达 31.57% （同比下降 9.24pcts）。未来随各类产品收入逐渐均衡化，下游行业有望进一步打开。
毛利率处于可比公司较高水平，下滑主要系鼓风机价格战所致。2021-2023Q3， 公司毛利率分别为 39.7%/36.3%/34.9%，盈利能力超过国内可比公司。2020 年以来， 受产品结构变化及行业竞争加剧影响，导致公司鼓风机产品销售单价降低，2022 年 毛利率下滑至 35.2%，同比下降 3.9pcts。
销售、研发投入增加，净利率短期收窄。2022 年公司期间费用率为 24.03%,同比 +2.02pcts，其中销售费用率、管理费用率分别为 8.80%/6.02%，同比-0.16/-0.02pcts。 净利率方面，2018 年以来基本维持在 15%左右。2023Q3 净利率下降主要系：1）销售、 研发费用大幅增加；2）收入确认方式所致。待四季度订单交付完成后，全年净利率 将有所恢复。 公司注重研发，研发费用率超过 10%。公司形成以领军人物为核心的老中青结合 研发团队，与南京航空航天大学、东南大学、清华大学等知名高校共同建立“产学研 用”一体化的全新科技推广模式。随着公司磁悬浮流体机械产品矩阵逐步形成，2020 年以来公司研发费用率持续增加，2022 年突破 10%，同比提升 2.35pcts。从人员数 量来看，2022 年研发人员达到 77 人，同比+42.59%，占比超过 20%以上。
1.3 股权激励绑定核心人员，未来收入增长可期
股权激励正式授予，激发未来增长动能。为增强股东价值，并吸引和留住优秀人 才。2023 年 8 月公司股权激励正式授予，激励对象包括公司高管、中高层、核心技 术等 49 名人员，首次授予 146.90 万股，预留 13.10 万股，授予价格 15.47 元/股。 本次解禁考核目标为：以 2022 年营业收入为基数，2023-2025 年收入增长不低于 18%、 35%、60%或净利润增长不低于 10%、18%、25%。
夯实核心主业，拓展新型产品打造业绩增量。风机是通过输入的机械能，将气体 压力提高并排送出去的机械。根据出口压力，可分为通风机（<30kPa）、鼓风机 （30-200kPa）和压缩机（>200kPa）。公司以磁悬浮技术为核心研发产品，2009 年推 出磁悬浮离心式鼓风机（2023H1 营收占比 55.11%），随后为打开增量市场，2019 年推出磁悬浮空气压缩机（2023H1 营收占比 38.33%）,2020-2022 年压缩机 CAGR 888.26%。
2.1 产业背景：鼓励节能减排，“双碳”政策驱动产品应用
“双碳”产业政策背景下，高能效风机受益。我国 83%的碳排放来自于工业，其 中 50%主要来自旋转机械。在节能减排+工业升级的背景下，高效节能型流体设备优 势凸显，磁悬浮能使旋转机械节能约 30%。作为实现我国“双碳”目标的重要支撑， 公司磁悬浮离心式鼓风机、空压机需求有望显著增长，关注增量市场与存量改造的应 用需求。 根据中国能源报数据显示，目前适用于磁悬浮技术原理的装备可以分为 18 类， 国内实现突破的品种共有 6 类，包括磁谷科技自行研发的磁悬浮式鼓风机、空压机、 冷水机组及真空泵，未来有望带来万亿级产业。
2.2 技术优势：具备核心零部件自制能力，打造高度自主化竞争壁垒
高端技术筑造护城河，五大核心研发助力腾飞。公司自成立以来专注于磁悬浮 技术，先后推出国内首台磁悬浮鼓风机和空压机。与传统企业相比，在细分领域占据 有利地位。 公司具备磁悬浮流体机械装备自主研发能力，在磁悬浮轴承、变频器、高速电机、 叶轮及配套软件管理系统方面形成 5 项核心技术，以提升产品整机节能效果。截止 2023 年 6 月，公司累计获得发明专利 41 项，实用新型专利 282 项，外观设计专利 6 项，软件著作权 19 项，处于业内领先水平。
鼓风机指出口压力介于 30-200kPa 的风机，是工业生产中提供气体动力的重要工 艺设备，根据工作原理可分为容积式和速度式两类。公司的核心产品磁悬浮离心式鼓 风机属于高速鼓风机，采用磁悬浮技术作为轴承系统，代表企业磁谷科技、亿昇科技、 天瑞重工，基本占据市场全部份额。
业绩短期承压，价格战致利润率下滑。随公司新增业务放量，磁悬浮离心式鼓风 机占比逐年下降，2023H1 收入占比 55.11%。2018-2022 年，公司鼓风机营收 CAGR 为 11.65%，2023H1 收入 0.66 亿元，同比+0.09%。近年来在我国节能减排政策推动下， 新玩家试图通过低价竞争抢占市场份额，龙头企业均呈现被动降价。其中，亿昇科技 2019-2020 年磁悬浮鼓风机平均售价降幅高达 30.59%，公司鼓风机毛利率同样呈现下 行趋势。但我们认为，市场竞争最激烈的时间已经过去，从价格下降的幅度来看，未 来盈利能力持续受损空间将有望逐步收窄。
磁悬浮技术起家，保持行业领先地位。尽管新玩家正逐步进入，但国内传统企业 仍然以罗茨、螺杆鼓风机为主，涉足磁悬浮流体机械领域的企业并不算多。磁谷科技作为国内首个推出磁悬浮离心式鼓风机的公司，仍然具备先发优势，目前占据市场 3 成以上的份额，主要竞争对手为亿昇科技、天瑞重工。而鑫磊股份、山东章鼓等传统 鼓风机龙头企业进入磁悬浮领域时间较短，在销售规模、技术完整性及专利数量等方 面，与公司均有较大差距。
3.1 驱动因素：高性能具备韧性，持续受益高端化替代
高科技绿色节能环保鼓风机，性能优势卓越。传统鼓风机整机效率普遍在 40%-60%，随着转速提高，效率逐渐下降。相比之下，磁悬浮离心式鼓风机整机效率 可达 70%以上，是传统鼓风机的 1.5 倍，较罗茨鼓风机、单级齿轮增速离心鼓风机相 比节能 30%/12%。
分零部件看：磁悬浮离心式鼓风机采用磁悬浮轴承、高效叶轮、无转动装置等核 心技术。1）磁悬浮轴承：利用电磁力支撑转轴，运行过程中无需机械接触和润滑。 优势在于 ① 维护成本低，100%无油，无需机械保养；② 消除摩擦、磨损、发热现象后，轴承寿命更长；③ 磁悬浮轴承效率可达 99%，是传统轴承的 2 倍以上。2)高 效叶轮：高效三元流叶轮的效率可达 85%，是传统叶轮的 1.2 倍以上。3）无转动装 置：磁悬浮鼓风机采用直驱方式，电机与叶轮直接连接，在彻底消除传动损失和噪音 的同时，可提高转速上限，最高可达传统鼓风机的 8 倍以上。
以磁谷科技的改造项目为例，公司产品多次入选工信部《“能效之星”产品目录》， 为白酒、啤酒、化工、光电、水泥等多行业客户提供改造方案。以公司与河南能源的 合作项目为例，客户原先使用的两台 132kW 的罗茨鼓风机，由于运营能耗高、噪音大、 设备性能随年限下降等问题，无法满足企业实际需求。通过节能替换项目，公司磁悬 浮鼓风机为企业年省电费约 84 万元，节能率高达 45.5%。
3.2 市场规模：离心风机渗透率提升，重视替代长期价值
鼓风机市场整体需求稳健，离心式产量快速上升。根据中国通用机械工业协会 风机分会数据，鼓风机行业 2017-2020 年产值从 23.77 亿元增长至 51.31 亿元，CAGR 为 19.39%，2020 年罗茨鼓风机、磁悬浮离心式鼓风机产值占比分别为 38.59%/16.63%。产量方面，从 5.20 万台增长至 2022 年的 11.48 万台，CAGR 为 17.15%。其中，罗茨 鼓风机、离心式鼓风机 CAGR 分别为 15.82%/30.74%，尽管离心式鼓风机增速较快， 但目前国内市场仍然以罗茨鼓风机为主，2022 年占比 87.81%。随节能、环保行业的 快速发展，磁悬浮鼓风机将成为离心式鼓风机市场的主要增量。
鼓风机主要集中于环保、化工、冶金、电力等行业，其中环保领域占比最高， 2020 年罗茨及离心鼓风机占比分别达到 42.18%/31.99%。
鼓风机从传统走向磁浮，细分行业客户替换趋势明显。参考磁谷科技 2019-2021 年下游客户在用鼓风机数量变化情况，磁悬浮离心式鼓风机在污水处理、印染/燃料 领域呈现明显上升趋势，在用台数已超过传统鼓风机。此外，公司已累计丰富的客户 资源，在污水处理领域包括北控水务、中节能环保集团等污水处理企业以及京东方、 华海药业、南方水泥等大型工业企业；在食品发酵领域，公司是安琪酵母磁悬浮离心 式鼓风机的主要供应商，成功实现国产替代。
具体来看，在污水处理领域，鼓风机作为核心生产设备，功率需求大、运行时间 长，主要起到曝气增氧的作用。目前以传统的罗茨和离心式为主，磁悬浮鼓风机属于 最新形式的单级高速离心鼓风机，节能效益显著，是未来污水处理行业的发展趋势。 2016-2021 年，我国城市、县城污水处理厂数量的复合增长率分别为 6.75%/3.13%,保持稳定增长,下游领域空间大。
2022-2025 年，我国磁悬浮离心式鼓风机保守、乐观估计的需求量分别约为 1.9 /2.6 万台。我们参考磁谷科技磁悬浮离心式风机售价，以 2022 年 24.6 万元/台为基 数，考虑到价格战因素，按照每年 1%-3%的降幅计算，2022-2025 年磁悬浮离心式风 机平均单价约为 23.7 万元/台，对应产值 45-63 亿元。 以 2021 年污水处理厂数量为基数，鼓风机数量 22005 台，其中新型鼓风机 7350 台,可替换数量 14655 台。参考磁谷科技招股说明书数据显示，2025 年我国城市、县 城污水处理厂数量分别为 3578/1987 座，新增 751/222 座。 假设：1）城市、县城污水处理厂中鼓风机需求量分别为 6 台/3 台；2）新建污 水处理厂中，按照保守（52%）/中性（55%）/乐观（60%）情况，选用磁悬浮离心式 鼓风机；3）采用 10%/15%/20%，代表保守/中性/乐观预期下，每年磁悬浮离心式鼓 风机存量改造的数量；4）根据磁谷科技近三年下游客户所属行业分布情况分析，市 政污水处理领域在手订单占比约为 45%。假设客户架构相对稳定，其他行业需求同比 增长。
产品结构升级，需求主要来自节能改造。空气压缩机是现代工业必不可少的通用 设备，主要作用为压缩空气，广泛应用于机械制造、冶金、汽车、水泥、电力、电子、 纺织等领域。根据压缩机网数据显示，2016-2021 年，我国空气压缩机市场规模从 491.7 增长至 605.5 亿元，CAGR 为 4.25%。尽管市场增速放缓，但随着工业企业加快 淘汰落后工艺及高能耗存量设备，未来需求将主要来自于节能改造，高附加值磁悬浮 空气压缩机等产品有望受益。
用气品质和节能降耗要求提升下，公司磁悬浮空压机价值凸显。为拓展产品线， 公司 2019 年发布新产品磁悬浮空气压缩机，同样采用自研磁悬浮技术，具有无油、 低能耗、无性能衰减、运行噪声低等优势。产品主机由高效离心叶轮、五自由度磁悬 浮轴承、高强度转子、大功率永磁同步电机等核心部件组成。设备启动后，磁悬浮轴承可将空压机转子保持在最佳位置，变频技术实现压缩机的低电流启动和全工况智能 调节，高速电机和高速叶轮的应用使得整机效率高，体积小、重量轻。使用过程中， 客户仅需定期更换过滤棉和过滤器，可大幅降低设备维保成本。公司磁悬浮空压机被 广泛应用于工业及对含油量、节能和噪音有较高要求的场所。
4.1 业绩情况：新业务初露锋芒，看好后续增长持续性
新产品加快市场推广，维持高增长态势。2020-2022 年，公司磁悬浮空气压缩机 收入从 62.83 万元增长至 5856.02 万元，CAGR 为 888.26%。高强度研发投入下，业务 占比迅速从 0.25%提升至 17.01%。2023H1 收入 0.46 亿元，业务占比 38.33%，全年有 望突破 1 亿元。毛利率方面，2022 年达到 39.50%，同比小幅下降 2.88 个百分点。随 着磁悬浮空气压缩机产品快速放量，将成为公司新的利润增长点。
4.2 产能扩张：募投助力缓解产能瓶颈，静待核心产品放量增长
产能紧缺，产能利用率超 100%。公司目前产能为年产 1000 台套磁悬浮流体设备， 产能利用率 106.70%，现有产能已无法满足订单需求，提高产能迫在眉睫。
募投扩产保障增长，项目建成后产能将提升约 1 倍。公司 2022 年完成 IPO 募资 4.5 亿元，投资 2.4 亿元用于高效智能一体化磁悬浮流体设备生产建设项目。投产后 将形成大功率磁悬浮离心式鼓风机 300 台套、磁悬浮空气压缩机 400 台套和磁悬浮 制冷压缩机 300 台套产能。预计 2023 年底公司产能将达到 1300-1500 台套，2024 年有望超过 2000 台套，实现产能翻倍。
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