1.1 深耕数字阅读十五年，打造全球领先的智能阅读空间
公司自 2008 年成立以来，专注从事数字阅读。公司以“做全 球最专业的阅读平台”为愿景，以“让阅读价值无处不在”为使 命，打造全球领先的数字阅读平台，与国内外千余家出版公司、 文学网站等建立了良好合作关系，为全球150多个国家和地区的用 户提供高品质的图书内容和智能化的服务体验。2017 年 9 月 21 日， 公司在上交所上市，是集海量图书、领先技术、版权保护、运营 开发、多元终端于一体的数字阅读平台，并根据客户需求定制个 性化的阅读场景，打造多媒体、全平台的智能阅读空间。
1.2 股权结构集中，管理层经验丰富
公司控股股东和实际控制人为张凌云先生和董事长成湘均先 生。截至 2023 年 9 月，张凌云先生和成湘均先生分别持有公司 22.66%、21.27%股份，合计持有 43.93%股份，共同控制公司，第 三大股东量子跃动系抖音全资子公司，持股比例 7.49%。前十大股 东累计持股 58.29 亿元，占比 65.02%，股权结构较为集中。
成湘均先生担任公司董事长和总经理，持续发展互联网数字 阅读和增值服务领域。成湘均先生 2015 年联合张凌云、王良、刘 伟平收购掌阅科技，成为公司实际控制人，自 2015 年任职董事长 以来带领公司成为全球领先的数字阅读平台之一，2017 年 9 月带 领公司在上交所A股主板成功挂牌上市登陆资本市场。管理层团队 经验丰富、结构稳定。
1.3 主营业务稳健增长，保持韧劲彰显行业领先地位
公司加大战略转型及营销推广力度，持续推进组织建设和技 术基建，营业收入保持较快增长。公司 2022 年实现营业收入 25.82 亿元，同比增长 24.71%；归属于上市公司股东的净利润 0.58 亿元，同比减少 61.77%。2023Q1-3 实现营收 19.63 亿元， 同比增长 5.39%；归母净利润 0.35 亿元，同比减少 7.31%。 营收方面，公司 2022 年营收创历史最好水平，主要系互联网使用时长显著增长及公司免费阅读业务增长所致。公司 2018- 2022 年营收分别为 19.03、18.82、20.6、20.71、25.82 亿元， 2023Q1-3 营收 19.63 亿元。除 2019 年受硬件业务收入出表影响 外，公司营收保持稳定上涨趋势，近五年 CAGR 为 7.93%，2022 年营业收入同比增长 24.71%主要系免费阅读营销推广力度加大带 动业务高速增长所致。 归母净利润方面，公司 2018-2022 年归母净利润分别为 1.39、 1.61、2.64、1.51 和 0.58 亿元，整体呈现倒 U 型趋势，2023Q3 归母净利润 0.35 亿元。公司自 2020 年起为开拓新业务增长点，加 大营销投入、中高层人才引进及技术基础设施建设，归母净利润 受到影响。2021年归母净利润 1.51亿元（yoy-42.99%），主要系 公司加大营销费用、管理费用及研发费用投入。2022 年归母净利 润 0.58 亿元（yoy-61.77%），主要系公司继续推进战略转型，大 力发展免费阅读，显著加大营销推广力度。
公司拥有用户数量和内容资源优势，形成以数字阅读和版权 产品为主的核心业务体系。2022 年分产品来看，数字阅读营收 22.29 亿元，同比增长 43.25%，自公司拓展免费阅读新业务以来， 营收占比从 2020 年的 74.43%增长至 2022 年的 86.33%，主要系 免费阅读业务的增长所致。版权产品营收 3.15 亿元，同比下滑 34.78%，营收占比从 2020 年的 24.45%增长至 2022 年的 12.20%， 主要系市场因素影响所致。
毛利率方面，公司 2018-2022 年毛利率分别为 29.46%、 37.58%、45.94%、52.50%、73.10%，2023Q1-3 毛 利 率 为 75.19%，同比增长 4.14pct。公司毛利率逐年增长，2022 年增长 20.6pct至73.10%主要系公司营收增长，且公司通过调整业务结构、 优化渠道成本降低了主营业务成本所致。净利率方面，公司 2018- 2022 年净利率分别为 7.15%、7.80%、12.27%、7.36%和 2.23%， 2023Q1-3 净利率 1.89%，同比下降 0.08pct。公司近五年净利率 呈现倒 U 型趋势，2021 年及 2022 年净利率下降主要系公司加大 战略转型力度，发展免费阅读，同时加大了营销推广力度以推进 组织建设和技术基建，销售费用、管理费用及研发费用大幅上涨 所致。 数字阅读业务的毛利率持续上行，版权产品毛利率总体向好。 公司2018-2022年数字阅读产品毛利率分别为27.21%、35.33%、 41.79%、47.88%和 74.81%，该产品毛利率逐年上升，2022 年同 比增长26.93pct，主要系数字阅读产品营收上升且该产品的渠道成 本和版权成本等显著降低所致。公司 2018-2022 年版权产品毛利 率分别为 53.28%、51.98%、56.99%、66.27%和 62.05%，该产 品毛利率在 2019 年、2022 年略有波动，总体趋势稳定。
公司不断增加费用投入，销售费用率增幅明显。公司 2022 年 销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 58.79%、5.93%、8.48%、-2.25%，其中销售费用率增加显著， 管理费用率、研发费用率、财务费用率变化平稳。公司 2022 年 Q1-3 销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 60.77%、4.64%、9.07%、-0.92%。销售费用率从 2018 年 的 15.13%增加至 2022 年的 58.79%，主要系公司积极战略转型，加 大营销推广力度所致；管理费用率同比增加 0.43pct 主要系公司加 大中高层人才引进力度；财务费用率为同比减少 0.56pct 主要系汇 兑收益增加；研发费用率同比增加 0.27pct 主要系加大技术基建投 入所致。
公司主营互联网数字阅读平台服务、版权产品。公司互联网 数字阅读平台服务以出版社、版权机构、文学网站、作家为正版 图书数字内容来源，编辑制作并聚合管理数字图书内容，利用 “掌阅”、“得间”等“付费+免费”数字阅读平台，通过用户充 值付费或者利用其流量价值为客户提供多样的商业化增值服务来 获取收益。版权产品业务中，公司通过运营网络原创等文学版权， 向阅读、影视、动漫等各类文化娱乐类客户输出其内容价值和 IP 价值，从而获取版权及衍生收益。
2.1 “付费+免费”融合发展，提升平台商业价值
公司持续专注于数字阅读领域，通过提升商业化平台的变现 效率，完善内容中台的基础能力建设，通过“付费+免费”融合发 展模式提升平台商业价值。2022 年公司从主要通过终端预装获取 流量转型为通过互联网市场化获取流量，并成为精细化运营的数 字阅读平台，免费阅读业务成为公司增长的主要驱动力。截至 2022 年 12 月末，年度平均月活用户超 1.7 亿，主要业务包括职工 电子书屋、掌阅课外书、掌阅校园、掌阅动漫、掌阅书城等。
2.1.1 免费业务
免费阅读蓬勃发展，推动公司流量、收入双增长。公司旗下 拥有“得间小说”和“七读免费小说”两款免费 APP。公司通过 两款免费小说 APP 的买量推广来维持掌阅旗下产品整体的月活数 据，公司2022年末月活1.7亿，较2021年末1.5亿增长2000万， 驱动公司流量增长。公司通过免费阅读吸引用户，保障掌阅的 MAU，进而利用广告完成流量变现，同时通过收取用户的会员订 阅费获取收入。
1）得间 APP
得间免费小说是掌阅科技旗下主打免费、正版、品质阅读的 小说阅读 APP，阅读资源包含玄幻、仙侠、都市、游戏等。得间 会分别为男女生定制推荐书单，用户可以通过主题、角色或情节 筛选感兴趣的内容。此外，用户可以通过阅读等方式完成任务获 取金币，金币累计一定数额可以进行提现，进一步提高平台的流 量。
得间集合多种功能，满足用户阅读需求。1）支持听书模式， 提供多种音色供用户选择；2）用户可以自定义阅读器背景、字体 和排版；3）连载小说具备更新提醒功能，用户可以第一时间获取 最新章节，随心阅读；4）自动阅读功能可实现自动翻页，让用户 畅快阅读。
2）七读免费小说
七读小说系掌阅旗下免费追书 App，致力打造品质阅读。内 容方面，七读拥有出版、玄幻、仙侠、都市、言情等各类丰富书 籍，用户可根据自身喜好选择在线看书、听书、有声书、漫画等 各类资源。页面设置方面，七读拥有个性化背景和字体，用户可 按需调整阅读体验。
2.1.2 付费业务
1）掌阅 APP
掌阅 APP 内容丰富，用户规模行业领先。掌阅 APP 是由掌阅 科技推出的一款电子中文阅读手机 APP，拥有出版、原创文学、 有声书、在线课程、漫画、杂志、自出版等海量正版内容，为读 者提供优质便捷的阅读服务，主要通过充值渠道获得用户的充值 金额。用户充值后获得“掌阅”内的虚拟货币“阅饼”，通过 “阅饼”购买书籍内容，并可通过开通掌阅 VIP 解锁会员书籍阅读 权限。 渠道预装推广产品，先发优势抢占市场。掌阅初期通过与电 信运营商合作开展业务，自 2011 年发布自有 APP 后抢占手机预装 先机，与手机厂商展开深度合作，快速积累安卓端用户。公司与 硬件终端厂商、手机应用商店、手机软件推广服务商按照收入分成模式（推广产生的收益与推广服务供应商进行分成）或用户计 费模式（根据用户到达情况按照装机量、激活量等指标，向厂商 付费）合作，通过预装、展示广告位等方式推广公司数字阅读平 台“掌阅”。 2022 公司从主要通过终端预装获取流量成功转型成为通过互 联网市场化获取流量并精细化运营的数字阅读平台，免费阅读业 务成为公司增长的主要驱动力。
2）掌阅精选
专注精品图书阅读服务，覆盖广泛且规模庞大。掌阅精选专 注于精选优质图书，依托掌阅的精品图书资源、独创的“协同阅 读”功能和定制的“阅读服务”，铸就掌阅精选的五大产品优势， 包括 1）海量正版资源；2）阅读功能实用性强；3）阅读活动多元； 4）可视化阅读效果分析；5）多平台对接端口。为政企、图书馆 和高校提供数字阅读解决方案，通过收取服务费用，来为用户提 供优质电子书资源、有声资源、智能阅读功能和定制化阅读活动 等。
2.2 版权内容庞大丰富，放大免费商业模式更新迭代
公司拥有丰富的版权内容优势，内容版权主要分为品质出版、 原创文学、有声听书、版权运营四大类。我们预计公司“付费+免 费”的数字阅读平台业务保持稳定增长，优质的版权内容可以进 一步放大免费商业模式的更新迭代。
2.2.1 品质出版
公司与各大出版社及文学奖得主合作，构筑内容竞争壁垒。 公司自 2010 年起和各大出版社、图书公司广泛建立电子书的合作， 力求使读者第一时间获取新书、好书，现已积累海量出版物，内 容覆盖通俗小说、严肃文学、历史社科、经济管理等诸多方向。 公司引进《平凡的世界》，独家签约“茅盾文学奖”得主忠实作 品《日子》电子版及多位“鲁迅文学奖”得主作品，保证公司优 质内容的沉淀积累，丰富内容竞争壁垒。
拓展海外业务，与企鹅兰登合作。公司与世界领先出版集团 企鹅兰登合作，引入多部重磅优质 IP，包括 HBO 奇幻电视剧《权 力的游戏》原著小说、欧美奇幻小说大师乔治·R·R·马丁的 《冰与火之歌》系列等，为用户带来更丰富、更多元、更优质的 英文原版书数字阅读资源。掌阅科技已与国内外上千家出版公司 建立良好合作关系，进一步夯实公司内容壁垒，扩大海外影响力。
2.2.2 原创文学
原创文学持续向市场输送优质内容，打造数字内容经济新增 长点。公司旗下涵盖多家原创平台，包括掌阅文化、书山中文网、 红薯网等。掌阅文学在为作者打造优质创作环境的同时，携手多 家影视、游戏公司及视频平台，实现创作、孵化、影游漫等衍生 开发一体化，并进行实景文旅、数字藏品等泛领域的积极尝试， 达到内容生态的良性发展。 公司五部原创作品：《铁骨铮铮》《神工》《繁星织我意》 《逍遥游》《盛唐风华》入选“新时代十年百部中国网络文学榜 单”公司通过运营优质原创文学版权，向阅读、影视、游戏等各 类文化娱乐类客户输出其内容价值和 IP 价值，获取版权费用。强 化公司文化影响力，持续布局数字阅读生态的优秀原创作品。
2.2.3 有声听书
掌阅发力有声阅读市场，打造优质有声内容。公司在有声领 域坚持精品化路线，通过版权引入以及掌阅自制等方式创作有声 小说，目前已积累百万小时的有声内容，包括有声小说、亲子儿 童、相声评书、知识付费等在内的海量优质正版内容，成功举办 了三届掌阅听书节。
雅俗共赏的定位，《元龙》于喜马拉雅收听量接近四千万。 公司不断探索精品内容如何摆脱“曲高和寡”的窘境，并在“曲 高和寡”和“下里巴人”间找到了平衡点：让用户看得懂、记得 住、学得会、用得上，把作品植入用户内心，帮助年轻用户体会 成长和成熟的过程。公司在喜马拉雅有三部有声作品收听超三千 万，其中 B 站同名动漫原著《元龙》2020 年 7 月上线喜马拉雅， 截至目前收听已达到 3925 万，帮助公司完成“让阅读价值无处不 在”的愿景，并进一步打通有声书市场。
2.2.4 版权运营
IP 优势推动版权运营，实现市场价值。公司积极对优质网络 文学作品电子版权及有声、影视、短剧、游戏、动漫等衍生改编 版权进行销售与开发，连接影视、动漫、游戏、IP 衍生授权等上 下游资源，提供多元的、高水准的内容。2021 年，公司发挥在 IP 上的多重优势，通过包括剧本杀、抖音短剧、自有大 IP、创新项 目、作家联盟在内的五弹 IP 玩法全面发力，最大化发挥 IP 内容的 市场价值。 深入布局 IP 衍生产业链，打造短视频内容矩阵 MCN。2022 年公司推出短剧《女人不累》，上线一月播放量突破 7000 万；同 时公司通过动漫先行策略驱动优质 IP 增值，推出 IP 改编的动态漫 画《仙帝归来》。促进了公司内容生态的构建，使公司内容运营 体系进一步完善。
注重产品研发和创新，不断提升用户阅读体验。公司一方面 深耕数字阅读生态，不断探索开拓新的业务形态，通过“先电后 纸”模式实现数字阅读与传统出版融合发展，基于内容优势深入 布局 IP 衍生产业链，扩大阅读出海业务领先优势；另一方面坚持 技术创新和数据驱动的产品迭代研发模式，在完备数据基建的基 础上强化营销技术能力和算法能力建设，大幅提升了增长的精细 化能力和智能化能力，并将人工智能技术融入公司数字阅读平台， 已经实现个性化推荐、智能审核和 TTS 等人工智能相关的产品和 服务，提升用户使用体验。
3.1 积极开拓业务形态，深入布局 IP 衍生产业链
为打破同质化瓶颈，规模化地丰富内容，公司在海量内容积 累和强大的内容生产能力基础上，持续探索 IP 表达与版权衍生的 更多可能。公司 2020 年强化多平台分发和 IP 衍生价值拓展，公司 原创、改编的动画片《元龙》霸榜热搜；2021 年布局 IP 衍生产业 链，通过动漫先行策略驱动优质 IP 增值；2022 年 IP 改编动漫在 腾讯多个动漫平台同步更新、IP 改编短剧和原创短剧作品在抖音 上线。
3.1.1 文学改短剧
公司自 2021 年起发力 IP 短剧领域来完善 IP 产业链，通过战略投资等闲内容引擎，成立西安阅闲文化传媒有限公司，打造短 视频内容矩阵 MCN，形成了“IP 方+平台方+制作方+播出平台”的 产业联结，为公司 IP 增值和宣发打造全新的流量阵地。短视频平 台抖音推出“小魔女秋元”“天爱 Elsa 女王降临”等短剧剧场， 独家上线掌阅科技《爱在午夜降临前》《idol，跟我恋爱吧》 《我的西装新娘》等 20 余部短剧作品，多部作品播放量达数千万。
3.1.2 文学改漫画
掌阅动漫拥有经验丰富的漫画团队和优秀的动画制作团队， 形成以原创编剧—漫画—动画三个环节持续发展的二次元产业链。 公司拥有《万古第一婿》、《仙帝归来》等多部漫画作品，其中 《灵剑尊》全网点击破 2 亿，拥有《武神主宰》、《独步逍遥》等 人气破亿的漫改作品，2020 年 7 月与 B 站联合出品的动画 IP 改编 《元龙》动画版上线，截至 2024 年 2 月总播放量达 4.5 亿，2021 年 7 月《元龙第二季》上线，截至 2024 年 2 月总播放量达 2.9 亿， 2022 年 11 月《元龙第三季》上线，截至 2024 年 2 月总播放量达 1.6 亿。公司作品在动漫领域用户基础的扩大，放大了 IP 改编价 值，IP 内容商业增值前景不断提升。
3.2 AIGC 塑造智慧阅读数字内容生产与交互新范式
公司拥有海量文学类内容数据及丰富的阅读场景的用户数据。 基于数据、场景与用户优势，公司从数字阅读升级至智能阅读， 不断加快 AI 大模型在数字阅读垂直领域的调优工作，积极探索下 游具体应用变现场景，目前已落地“阅爱聊”、TTS（Text To Speech，从文本到语音）等应用。 大模型层面，公司在大模型层面与文心一言合作、接入 OpenAI。公司基于已有数据，在接入大模型的基础上不断的微调 学习，形成独有的数字阅读垂类模型，匹配公司的业务场景，推 动 AIGC 在内容生产、营销推广、丰富产品形态等多方面深化应用。
3.2.1 接入大模型
与百度深度合作探索阅读领域的创新应用，接入 OpenAI实现 多场景应用。公司 2023 年 2 月接入文心一言，利用公司丰富内容 版权资源、创作者生态和海量用户资源等优势，不断提升公司内 容创作效率、降低内容创作成本，持续创新产品形态和商业模式。 公司通过微软云接入 OpenAI，在企业内部广泛应用于代码编程、 营销素材集助制作、文案撰写等多场景，提升员工生产力。 依托 AI 大模型提高内容生成质量和效率，实现个性化的内容 输出。公司 Prompt Engineering 依托 AI 大模型进行内容生成，主要将 AI 大模型应用于内容创作流程中的初始提示和草稿阶段，为 创作者提供丰富的灵感和创作方向，加速内容生成的速度和提升 质量，使创作者高效地创作出符合用户需求的内容，提升读者的 阅读体验。
3.2.2 TTS 系统
加大研发力度，人工智能与数字阅读平台相结合，上线 TTS 系统，实现从讲书到广播剧的数字阅读。公司的数字阅读平台已 实现个性化推荐、智能审核和 TTS（Text To Speech，从文本到语 音）等人工智能技术服务，并通过接入百度文心一言，探索降本 增效的有效路径，实现人工智能与阅读行业的有机结合。TTS 系 统，给用户提供多角色对话、主角定制化音色、真人对白三项功 能，从单纯的听书升级为广播剧，提升用户听书的投入度和沉浸 感。
3.2.3 与 MiniMax 合作开展 AI 聊天式阅读平台“阅爱聊”
公司于 2023 年 6 月份发布了国内首款对话式 AI 应用“阅爱 聊”。公司与国内大模型创业公司 MiniMax 深入展开技术合作， 全面探索智能化应用。基于 MiniMax 的自研大模型能力，“阅爱 聊”依托 AI 大模型赋能数字阅读场景，背靠掌阅海量数据内容优 势，“阅爱聊”支持多种对话风格与 AI 进行互动，可以随时修改、 编辑或保存生成的内容。用户不但可以与文章角色或原创角色 （“白月光”、“知己”）对话，还可以公开发布自己的角色融 合了阅读的乐趣和对情感的需求。 “阅爱聊”支持聊人、聊书双模式，为用户提供创新体验的 阅读交互方式。“阅爱聊”的 AI 角色包括情感、商业、人文、专 题四种，支持用户同角色或书籍本身聊天，以畅聊券限制用户使 用次数，用户可以通过分享等方式获取畅聊券。
3.3 深化短剧市场，积极探索新兴业务
公司加大对短剧等创新业务的投入，自 2023 年上半年布局短 剧业务，已拥有超百人团队。公司短剧业务自有策划、制作管理 和发行营销团队，每月拍摄约 20 部短剧，上映 15-18 部，一部短 剧制作周期约一个半月，主要通过用户充值付费或广告营销来实 现盈利，掌阅短剧通过抖音小程序”子诗”、微信小程序”意米” 来触达用户，出品爆款短剧《龙王出狱》《全球热浪:我打造了末 日安全屋》《假如爱有天意》等。我们认为内容驱动掌阅短剧发 展，通过自有优质内容吸引用户，通过高质量原创内容生产来提 高短剧的制作成功率和用户体验。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
