1.1 纯正的冲压件标的，实控人持股比例较高
博俊科技深耕汽车冲压业务，冲压件向总成拓展、产能陆续 释放，业绩持续高增。公司主要产品为面向 Tier1 的冲压零部件和 面向整车厂的车身模块化产品。 公司业务从冲压零部件转型白车身总成为主。2004 年开始实 控人伍氏夫妇陆续成立模具公司和部件公司，2011 年业务开始向 昆山搬迁；2017 年在昆山本部之外设立重庆博俊和成都博俊， 2019 年重庆博俊投产，2022 年常州博俊投产，公司产品重心转向 白车身总成。
实控人持股超 70%，公司股权集中。截至 2023 年 10 月，实 控人伍亚林、伍阿凤夫妇合计持股比例为 73.10%（双方直接持股 48.59%，通过上海富智投资和昆山嘉恒投资间接持股 24.51%）。
1.2 持续拓展冲压件产品品类，白车身业务增长亮眼
公司冲压零部件产品以传动类、框架类、其他类为主。传动 类分为转向系统、动力系统，框架类分为车门系统、天窗系统、 电子系统，其他类分为内饰系统、排气系统等。
白车身业务营收、毛利均有大幅提升。白车身业务 2022 年实 现营收 5.40 亿元，实现毛利 1.10 亿元，在冲压业务中的营收占比 由 2021年的 37.90%提升至 47.12%，毛利占比由 2021年的 21.40% 提升至 49.16%。实现营收快速增长的主要原因是常州博俊开拓新 客户、重庆博俊客户模块化订单增加，成本端原材料价格下降叠 加重庆博俊产能释放，从而毛利贡献也大幅提升。
白车身业务是指车身模块化及仪表台骨架等总成。公司自 2018 年开始拓展车身模块化业务，相继成功开发了侧围，后侧围 内板，地板，前纵梁总成及防撞梁，仪表台骨架等模块化产品。
1.3 上市后业绩迎来快速释放，23Q3 继续实现高增长
2022 年/2023 年前三季度，公司分别实现营收 13.91/17.01 亿 元，同比分别+72.68%/103.07%。23Q3 单季度实现营收 6.79 亿 元，同比+83.74%、环比+11.67%；公司主要客户理想、吉利等整 车厂的相关车型销量较好，助推公司营收持续提升。 2022 年/2023 年前三季度，分别实现归母净利润 1.48/1.82 亿 元，同比分别+75.61%/125.21%，净利率分别为 10.63%/10.68%。 23Q3 单季度实现归母净利润 0.86 亿元，同比+103.51%，净利率 为 12.72%，环比+2.71pct。公司费用管控较好，期间费用率降至 近几年最低水平，2023 年前三季度期间费用率为 8.52%。
冲压业务贡献主要营收和毛利。23H1，冲压业务实现营收 9.23 亿元，占比 90.39%；实现毛利 1.88 亿元，占比 75.19%。
2.1 预计 2025 年乘用车冲压件市场规模为 2407 亿元
汽车冲压件在汽车零部件中广泛应用，平均单车用量约 1500 件。根据多利科技招股说明书，汽车制造中有 60%-70%的金属零 部件需要冲压加工成型，平均每辆车上约有 1,500 个冲压件。 预计 2025 年乘用车冲压件市场规模为 2407 亿元，行业空间 较为稳定。汽车冲压零部件品类繁多、开发周期长，但使用年限 长，一般不需要更换，产品生命周期跟随汽车的生命周期及市场 供求变化，市场需求相对稳定。随着新车型的引进、旧车型的更 新换代，乘用车冲压件市场空间不断增大。 预计 2025 年市场规模为 2407 亿元，3 年的 CAGR=0.94%。 测算基于以下假设：量：根据中汽协数据，2022 年国内乘用车产 量 2384 万辆，假设 2023-2025 年保持 3%增速稳定增长。价：根 据智研资讯测算，冲压件单车价值量逐年走低，2022 年冲压件单 车价值量为 9820 元，考虑年降 2%。
汽车冲压件行业竞争格局分散，但市占率普遍不高，国内大 型民企具备模具自主设计制造能力和成本优势。汽车冲压件种类 繁多，市场空间较大，但是市场相对分散，行业集中度较低，以 多利科技在招股书中披露的数据为例，其主要产品在细分的乘用 车冲压件产品品类中的市占率大体在 1%-4%。 冲压厂商分类：第一类为国外汽车巨头在国内的合资企业， 其生产技术较为先进，居于早期市场龙头地位；第二类为以多利 科技、华达科技、联明股份、常青股份等为代表的国内大型民营 冲压件生产企业，其已形成一定规模，具有自主模具设计制造能 力和成本竞争力；第三类为数量众多的中小型冲压件厂商，其研 发能力、生产技术等较弱，模具开发能力不足，效益较低。
2.2 车身模块化产品量价齐升推动冲压业务业绩高增
公司实现高增长的主要原因是产品从冲压零部件为主转向白 车身总成为主。利润方面，车身模块化产品放量摊薄成本。2022 年，车身模块化产品毛利率提升 11pct 至 20%；冲压业务整体毛利 率提升 3pct 至 19%。
2.3 从 Tier1 到主机厂，客户层面不断拓展增量市场
客户转变为整车厂为主，23H1 理想、吉利、比亚迪合计营收 占比 56%。
原有 Tier1 客户稳定增长，新增大客户均为整车厂。蒂森克虏 伯和科德集团等 Tier1的销售额均稳定增长。2021年后新增的大客 户均为整车厂。
公司在手订单充足，根据公司投资者关系活动记录表，截至 2022 年 12 月 31 日，2023-2025 年在手订单 71 亿元。向主机厂 供货及项目定点的车型也较为丰富，公司在比亚迪、吉利、长安 福特、长安、赛力斯、理想等整车厂有丰富供货和新增定点项目。
理想、吉利等主机厂客户的配套车型销量较好，带动公司整 体业绩提升。理想作为公司第一大客户，23H1 实现销售额 3.2 亿 元，根据Marklines，公司配套L系列三款车型23H1的销量为13.0 万辆， 23Q3销量为10.5万辆，车型销量持续提升带动业绩高增。
2.4 产能加速扩张，新项目紧贴产业集群
公司本部以 Tier1 客户为主，并选择在主机厂较为集中的重庆、 成都、常州等地建厂。常州、重庆工厂主要定位白车身，成都工 厂定位一体化压铸：重庆博俊 2021 年投产后逐渐释放产能；常州 博俊自 2022 年 9 月开始贡献营收；成都博俊工厂预计 2024 年 4 月达到预定可使用状态。
常州、重庆工厂产能逐渐释放，2022 年净利润均超 4000 万 元。2022 年，重庆博俊实现营收 5.15 亿元、净利润 0.41 亿元， 净利率 8%；常州博俊实现营收 2.76 亿元、净利润 0.43 亿元，净 利率 16%。
公司上市后积极扩张产能，近期相继公布常州博俊新建及扩 产项目、河北博俊新建项目规划。公司上市之初建设重庆、 成都、 常州三个项目，2023 年公布多个项目，主要包括常州博俊扩产、 河北博俊新建、重庆博俊精密模具和汽车零部件研发生产基地等 项目。
汽车轻量化可以提升燃油效率和降低能耗，是全球汽车工业 一致目标。根据欧洲汽车工业协会的研究，汽车质量每下降100公 斤，百公里油耗可下降 0.4L，碳排放大约可以减少 1 公斤。美国 能源部数据亦显示，汽车重量每下降 10%，则其燃料消耗降低 6%-8%，若汽车的传统钢铁部件被轻量化材料替代，则汽车车身 及底盘的重量可降低至 50%，相应碳排放亦会降低。因此，汽车 轻量化能够有效降低碳排放。 相比于传统汽油车领域，汽车轻量化对于节能与新能源汽车 领域的发展更为关键。根据《节能与新能源汽车技术路线图 2.0》， 汽车轻量化是新能源汽车、节能汽车与智能网联汽车的共性基础 技术，是我国节能与新能源汽车技术的未来重点发展方向。 轻量化可以通过结构、材料、技术的优化来实现。实现汽车 轻量化的途径有三条：一是通过整车优化结构设计；二是优化材 料设计，即用低密度材料代替钢铁材料的应用；三是轻量化制造 技术，通过技术应用，实现轻量化设计和轻量化材料。
3.1 热冲压提升车身防撞性能，有利于实现轻量化
热冲压使高强度金属实现复杂形状零件的冲压成形加工，抗 拉强度可达 1500Mpa。热冲压利用金属在高温下具有的良好塑性， 使常温下成形性能差的高强度金属能够实现复杂形状零件的冲压成形加工。热冲压成形工艺是将热冲压成形用钢加热至奥氏体化， 在奥氏体温度区间保温一段时间后，快速转移至热冲压模具中进 行成形和淬火。最终零件组织通常为完全的马氏体组织，抗拉强 度可达到 1500MPa 甚至更高。热冲压成形工艺结合了冲压和热处 理过程，奥氏体组织塑性好、变形抗力小，在零件成形后奥氏体 转变为马氏体，使零部件回弹小、强度高。
热成形件主要应用在汽车安全件上，如车门防撞梁、B柱加强 板、地板纵梁、门槛梁等零部件。采用热成形钢板冲压件的零件 通常是车身碰撞传力路径的安全结构件，大多要求具有高强度， 起到防止碰撞时过分变形、入侵乘员生存空间的作用。同时对零 件的韧性有一定要求，比如车门防撞梁、B 柱等，在发生碰撞发生 变形时，不能过早弯折断裂，以起到吸收能量的作用。由于轻量 化及对碰撞安全的要求越来越高，热成形钢在汽车骨架上的应用 比例也在不断扩大。
高强钢热冲压技术提升车型的防撞性能、实现更大程度的车 身轻量化，是汽车轻量化的重要实现途径。热冲压将高强度金属 形成抗拉强度高、回弹小的冲压件，在防撞等安全方面表现较好。 同时，通过厚度减薄，减轻零件重量，结构优化，取消某些加强 件减轻重量，在汽车轻量化方面也有一定优势。
博俊上市后的产线建设和应用技术方面，热成型均占据重要 地位，可转债募投项目中热成型产品达产后预计年收入 3.2 亿元。 自上市后，重庆博俊、常州博俊的产线构成和应用技术中均有热 成型，以 2023 年可转债募投项目中的汽车零部件产品扩建项目为 例，其收入估算中显示，项目达产后年产超高强度钢板热成型冲压件 300 套，形成收入 3.2 亿元。此外，2023 年 6 月先后公告的 常州和河北项目中也提到主营业务包含热成型。
3.2 布局一体化压铸，成都博俊有望于 2024 年 4 月投产
一体化压铸可以帮助汽车减重 10%。一体化压铸使用超大型 压铸机一次压铸成型，大幅降低制造成本。特斯拉计划用 2-3 个大 型压铸件替换由370个零件组成的下车体总成；使用一体化压铸技 术后，车身系统节省重量超 10%，后底板总成系统成本降低 40%。
一体化压铸具备减自重、提高生产效率、延长续航的优势， 车企加速布局推进，有望推动赛道步入高速发展阶段。 新势力：特斯拉采用一体化压铸后地板的 Model Y 已正式交 付，蔚来 ET5、极氪 009、高合 HiPhi Y、小鹏 G6 等车型也实现 了一体化压铸。 传统车企：大众、沃尔沃等国外传统车企的一体化压铸车型 预计 2025 年量产。长安、长城等国内车企已开始项目招投标。
中游压铸厂采购大型压铸设备积极布局一体化压铸。文灿股 份、拓普集团、广东鸿图、旭升股份、美利信等中游的压铸厂商 纷纷通过采购大型压铸设备并与车企合作的方式布局汽车一体化 压铸。
公司通过成都博俊等布局高压铸铝及一体化压铸，采购5台套 3500T-9000T 压铸单元，并已取得部分订单。根据公司投资者交 流纪要，目前计划 2500 吨、3500 吨和 4500 吨压铸设备投放在成 都工厂，9000 吨压铸设备投放在常州二期项目。公司与力劲集团 签约采购 5 台套 3500T-9000T 压铸单元，并且已经获得部分订单。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
