2023 年前三季度我国经济持续恢复向好，主要经济指标处于合理区间；随着稳增长政策 效应的不断显现，预计 2024 年，消费对经济发展的基础性作用将逐步巩固，投资对经济恢复 发挥关键性作用，我国经济长期向好的基本面未发生变化。 2023 年以来，消费对经济增长的拉动作用持续增强，前三季度，我国经济持续恢复向好， 主要经济指标处于合理区间，经济运行持续恢复。经初步核算，前三季度我国国内生产总值（GDP） 为 91.30 万亿元，按不变价格计算，同比增长 5.2%，增速有所提升。从全国各省份看，广东和 江苏 GDP 总量均超过 9 万亿元；全国 17 个省份 GDP 增速超过全国平均增速，中西部地区经济 增长速度较快，其中西藏 GDP 增速达到 9.8%，位居各省首位；部分省份 GDP 增速不及全国水 平，随着稳增长政策效应的不断显现，全国各地 GDP 均实现正增长。
2023 年 1～9 月，全国规模以上工业增加值同比增长 4.0%，增速同比提升 0.1 个百分点， 较上半年加快 0.2 个百分点，工业生产恢复加快。从各省份工业增加值增速情况看，华南、西 南、西北和华北地区的部分省份工业增加值增速较高，其中青海、宁夏的计算机、通信和其他 电子设备制造业的工业增加值引领工业发展，但同时，全国 3 个省份工业增加值同比下降，其 中黑龙江的工业增加值同比下降 2.4%，增速为全国最低。同期，全国社会消费品零售总额同比 增长 6.8%，较上半年增速有所回落，在稳增长促消费政策支持下，消费需求总体延续恢复态 势；前三季度，最终消费支出对经济增长贡献率为 83.2%，拉动 GDP 增长 4.4 个百分点，对经 济发展的基础性作用显现。
2023 年 1～9 月，全国固定资产投资（不含农户）累计完成额 37.50 万亿元，按可比口径 计算同比增长 3.1%，增速同比下降 2.8 个百分点。其中，基础设施投资同比增长 6.2%，增速 同比下滑 2.4 个百分点，以基建投资为抓手的“稳增长”政策效能仍在释放；受房地产行情影 响，全国房地产开发投资完成额 8.73 万亿元，同比下降 9.1%，增速相比上年同期继续下滑 1.1 个百分点。从各省份看，我国 17 个省的固定资产投资增速超过全国水平，其中西藏的固定资 产投资增速达到 57.5%，但同时天津、黑龙江、广西、江西、云南等 11 个省份的固定资产投 资为负增长。房地产投资方面，全国 14 个省的房地产投资增速超过全国水平，其中，西藏、 上海、海南、宁夏、北京和浙江的房地产投资呈现正增长，山西的房地产投资与去年持平，其 余省份的房地产投资均为负增长。总体来看，除上海、江西、山西之外，我国 28 个省份的固 定资产投资增速高于房地产投资增速。
国际贸易方面，2023 年以来，我国一系列稳外贸稳外资政策举措加力提效，2023 年 1～9 月，我国货物进出口总额 30.80 万亿元，同比下降 0.2%，其中出口 17.60 万亿元，同比增长 0.6%；进口 13.20 万亿元，同比下降 1.2%；贸易顺差 4.40 万亿元，同比有所扩大。从进出口 商品主要国别看，欧盟、美国及东盟，占进出口总额比重较大，分别为 13.48%、11.24%和 15.18%， 同比分别下降 0.12 个百分点、下降 0.97 个百分点及上升 0.08 个百分点，东盟国家对我国进 出口贡献度上升。9 月，我国货物进出口总额 3.74 万亿元，同比下降 0.7%，环比连续 2 个月 增长。其中，出口 2.15 万亿元，同比下降 0.6%；进口 1.59 万亿元，同比下降 0.8%。 2023 年，面对日趋复杂严峻的内外环境，我国宏观政策保持连续性、增强有效性，在扩大 需求上积极作为，经济长期向好基本面没有改变。预计 2024 年，我国将继续坚持积极的财政 政策与稳健的货币政策，强化跨周期与逆周期调节，加强财政政策和货币政策的协调配合。在 投资方面，基础设施建设投资仍是稳增长的重要抓手，在资金及项目支持下，2024 年基础设施建设投资有望延续 2023 年的态势，投资对经济恢复发挥关键性作用。在消费方面，市场信心 逐渐回升，以及国内扩内需、促消费等政策相互配合作用下，消费对经济增长的拉动作用或将 持续增强，预计 2024 年，消费对经济发展的基础性作用将逐步巩固。在进出口方面，预计 2024 年东盟可能成为我国出口的重要方向，但需关注其持续性，进口增长取决于内需回暖速度和幅 度。
财政方面，2023 年 1～9 月，全国一般公共预算收入恢复性增长，非税收入有所下降，各 省之间的一般公共预算收入及增速差异仍较大；全国一般预算支出有所增长，多数省份的一般 预算支出增速下降；受房地产市场低迷，房企拿地意愿下降影响，全国政府性基金收入同比有 所下降；随着市场信心逐渐回升，以及国内扩内需、促消费等政策相互配合作用下，预计 2024 年全国一般公共预算收入将继续增长，政府性基金收入面临较大的不确定性，积极的财政政策 或将进一步加大财政赤字。 2023 年 1～9 月，全国一般公共预算收入 16.67 万亿元，同比增长 8.9%；其中税收收入 13.91 万亿元，同比增长 11.9%；非税收入 2.76 万亿元，同比下降 4.1%。
从各省一般公共预算收入规模及增速看，全国各省之间的一般公共预算收入及增速差异仍 较大，华东、华北和华南地区部分省份的一般公共预算收入较高，全国 14 个省份的一般公共 预算收入增速高于全国平均水平，除山西以外的省份均实现正增长，除山西、陕西、内蒙古、 甘肃四个省份的一般公共预算收入增速较上年同期增速（扣除留抵退税因素）有所下降、安徽 的一般公共预算收入增速与上年同期增速（扣除留抵退税因素）持平外，其余省份一般公共预 算收入增速较上年均有所上升。2023 年 1～9 月，全国一般公共预算支出同比增长 3.9%，全国 共有六个省份的一般预算支出增速上升，分别为天津、西藏、新疆、海南、河南和江西。 2023 年 1～9 月，全国政府性基金预算收入 3.87 万亿元，同比下降 15.7%，主要受房地产市场低迷，房企拿地意愿下降影响，国有土地使用权出让收入下滑所致。分中央和地方看，中 央政府性基金预算收入 0.30 万亿元，同比下降 7.9%；地方政府性基金预算本级收入 3.56 万 亿元，同比下降 16.3%,其中,国有土地使用权出让收入 3.09 万亿元，同比下降 19.8%，增速仍 为负值。
2023 年，积极的财政政策加力提效，我国财政收入恢复性增长，收支矛盾逐步缓解。随着 市场信心逐渐回升，以及国内扩内需、促消费等政策相互配合作用下，预计 2024 年全国一般 公共预算收入将继续增长，受制于土地市场回暖进度，政府性基金收入面临较大的不确定性， 积极的财政政策或将进一步加大财政赤字。 近年来，我国地方政府债务规模持续增长，负债率整体呈上升趋势，但仍低于国际通行警 戒标准；从全国各省地方政府负债率看，各省之间地方政府负债水平差距较大，部分西部欠发 达地区和东北地区省份地方政府负债率较高；发行地方政府债券能够发挥政府投资对经济拉 动作用，预计 2024 年我国地方政府债务余额仍将保持较快增长。 近年来，全国地方政府债务规模持续增长，但均控制在财政部要求限额以内，地方政府负 债率（债务余额/GDP）整体呈上升趋势，其中 2022 年末，地方政府负债率为 28.97%，仍低于 欧盟 60%负债率的警戒线。2022 年末，全国地方政府债务余额合计 35.06 万亿元，同比增长 15.1%，增速同比下降 3.6 个百分点；2023 年 9 月末，全国地方政府债务余额 38.90 万亿元, 其中，一般债务 14.97 万亿元，专项债务 23.93 万亿元。根据审计署于 2023 年 6 月 26 日发布 的《国务院关于 2022 年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告》，对地方政府债务 管理情况开展审计，结果表明，仍存在违规新增隐性债务，专项债券募集资金未严格按用途使 用的情况，隐性债务及专项债务管理问题有待改善。
从全国各省地方政府负债率看，各省之间地方政府负债水平差距较大，个别省份地方政府负债率很高。2022 年末，全国 20 个省的地方政府负债率高于全国地方政府负债率水平，其中， 吉林、甘肃、天津、海南、黑龙江、新疆、云南和内蒙古的地方政府负债率高于 40.00%，青海 省和贵州省地方政府负债率分别为 84.33%和 61.84%。对上述十个省份的地方政府债务风险需 要特别关注。 2023 年，全国人大批准安排新增地方政府债务限额 4.52 万亿元，其中专项债务额度 3.80 万亿元。2023 年 1～9 月，全国发行新增地方政府债券 4.11 万亿元，其中专项债券 3.46 万亿 元，基本已完成全年发行计划。为稳定经济增长，提升政府投资对经济的拉动作用，预计财政 部将向部分省份提前下达 2024 年新增地方政府专项债务部分限额，2024 年我国地方政府债务 余额仍将保持较快增长。
监管政策
2023 年以来，城投公司乃至地方政府面临较大的短期偿付压力，随着一揽子化债政策的 实施，压力有所缓解；预计 2024 年，监管政策将进一步趋严，仍将新增隐债和化债不实作为 监管重点，推动城投公司债务化解和转型发展。 2023 年以来，我国经济社会全面恢复常态化运行，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压 力得到缓解，但美联储持续加息、内需回升动能不足及部分行业和区域舆情频发，城投债面临 较大短期偿付压力，7 月政治局会议提出一揽子化债以来，地方政府债务风险有所缓释，但预 期未来监管政策将进一步收紧。
2023 年 2 月，原银保监会印发《银行业保险业贯彻落实<国务院关于支持山东深化新旧动 能转换推动绿色低碳高质量发展的意见>实施意见》，提出强化金融风险监测分析，稳妥推进 中小金融机构改革化险，并要求有关机构积极配合化解地方政府债务风险，对外界释放了金融 化债的重要信号。2023 年 7 月，中央政治局会议提出，要有效防范化 解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案。2023 年 8 月，中国人民银行、金融监管总局、中 国证监会联合召开金融支持实体经济和防范化解金融风险电视会议，要求金融部门要认真贯彻 落实党中央、国务院关于防范化解重点领域风险的精神，统筹协调金融支持地方债务风险化解 工作，丰富防范化解债务风险的工具和手段；2023 年 10 月，《国务院关于金融工作情况的报 告》指出，对地方融资平台债务风险，坚持分类施策、突出重点，统筹协调做好金融支持融资 平台债务风险化解工作，压实地方政府主体责任，推动建立化债工作机制，落实防范化解融资 平台债务风险的政策措施；按照市场化、法治化原则，引导金融机构依法合规支持化解地方债 务风险。此后，地方政府特殊再融资债、特殊国债及金融化债相继开展，城投债务兑付风险有 所缓释。
一揽子化债只是短期举措，中长期来看，城投监管政策将整体趋严。2023 年 10 月，中央 金融工作会议指出，要全面加强金融监管，有效防范化解金融风险。切实提高金融监管有效性， 依法将所有金融活动全部纳入监管，全面强化机构监管、行为监管、功能监管、穿透式监管、 持续监管，消除监管空白和盲区，严格执法、敢于亮剑，严厉打击非法金融活动。监管体制上， 会议强调要完善党领导金融工作的体制机制，发挥好中央金融委员会的作用，做好统筹协调把关。发挥好中央金融工作委员会的作用，切实加强金融系统党的建设。发挥好地方党委金融委 员会和金融工委的作用，落实属地责任。未来中央金融工作委员会、地方党委金融委员会和金 融工委将发挥重要作用。 新增隐债和化债不实仍是未来隐债监管重点，2023 年 11 月，财政部官网发布《财政部关 于地方政府隐性债务问责典型案例的通报》，通报了 2022 年以来查处的 8 起隐性债务问责典 型案例，包括湖北省部分地区、柳州市、西安市、许昌市鄢陵县、成都市彭州市、景德镇市、 中国农业发银行陕西省分行、中国农业银行股份有限公司芜湖分行及辖区内相关支行，涉及新 增隐债和化债不实。近年来，党中央、国务院高度重视防范化解地方政府隐性债务，强调对隐 性债务问题终身问责、倒查责任，财政部等部门在隐债化解问题上始终保持高压态势，严肃查 处新增隐性债务和隐性债务化解不实等违法违规行为。此次通报的时间节点，处于一揽子化债 政策实施之后，可见上级部门对地方隐债监管没有丝毫放松，未来仍将严查新增隐债和化债不 实问题。
在强化金融机构监管约束，遏制新增地方政府隐性债务方面，2023 年 10 月，国家金融监 督管理总局发布《国家金融监督管理总局关于促进金融租赁公司规范经营和合规管理的通知》， 针对部分金融租赁公司存在的大股东不当干预、公司治理和内控机制缺陷、租赁物管理不到位 等问题指定针对性措施，要求金融租赁公司突出金融租赁特色，回归以融资和融物相结合的经 营模式。业务模式方面，严禁新增非设备类售后回租业务，大大限制了金融租赁公司通过公益 或具有公益属性的资产进行售后回租，降低了新增隐债风险。业务结构方面，要求加强新增业 务中售后回租业务的限额管理。2024 年新增业务中售后回租业务占比相比 2023 年前三季度要 下降 15 个百分点，力争在 2026 年实现年度新增直租业务占比不低于 50%的目标。业务结构方 面的要求，将进一步促进金融租赁行业回归业务本源，增强对实体经济的支持。2023 年 11 月， 国家发展改革委、财政部联合印发《关于规范实施政府和社会资本合作新机制的指导意见》， 项目模式方面，要求聚焦使用者付费项目，不因采用政府和社会资本合作模式额外新增地方财 政未来支出责任，政府付费只能按规定补贴运营、不能补贴建设成本。除此之外，不得通过可 行性缺口补助、承诺保底收益率、可用性付费等任何方式，使用财政资金弥补项目建设和运营 成本。严防地方政府通过各种承诺和补贴新增隐性债务。运作模式方面，要求全部采取特许经 营模式，根据项目实际情况，合理采用建设—运营—移交（BOT）、转让—运营—移交（TOT）、 改建—运营—移交（ROT）等具体实施方式，明确禁止了其他经营模式。重点领域方面，明确 要求政府和社会资本合作限定于有经营性收益的项目。预计未来，公益性属性较强的项目很难 再通过政府和社会资本合作模式进行。
总体来看，2023 年以来，我国经济社会全面恢复常态化运行，但受内外因素扰动，经济运 行不及预期，城投行业面临较大的短期偿付压力。中央实施一揽子化债政策以来，城投乃至地 方政府债务风险有所缓释。预计 2024 年，监管政策将进一步趋严，仍将新增隐债和化债不实 作为监管重点，推动城投公司债务化解和转型发展。
2023 年 1～11 月，城投企业债券发行量及净融资规模均有所回暖，新发债城投企业仍主 要集聚在东部区域经济财政实力较强省份，河南、重庆、天津城投债净融资额增长较快，尾部 区域再融资环境未显著改善，地区间城投债净融资分化仍较显著；新发债继续向高信用等级主 体迁移，城投平台信用分化进一步加剧；新发债品种以私募债、短期融资券及中期票据为主， 私募债占比大幅上升，企业债发行规模大幅收缩；新发债期限趋于短期化，江苏省、天津等地 短债发行规模较大。预计 2024 年，在持续有效防范化解地方债务风险、坚决守住不发生系统 性风险的底线背景下，城投债发行审批仍趋严，城投企业面临的整体融资环境将延续偏紧态 势，城投债供给或将压降。
按照大公国际的分类标准，2023 年 1～11 月，城投企业1发行金额达到 5.76 万亿元2，同 比增长 25.26%；城投企业净融资额为 1.44 万亿元，同比增长 9.67%；发行规模及净融资均有 所回暖。从各月发行情况看，前十一个月除了 1 月因受监管审批趋严、延迟或取消发行等因素 影响城投债发行规模同比有所回落外，其他月份同比均呈不同幅度上升。从各月兑付情况看， 2023 年整体兑付压力较大，各月到期债券规模均有所上升，其中 3 月、4 月、5 月及 6 月兑付 金额同比增加额均超过 1,000 亿元；3 月、4 月、8 月、9 月及 11 月到期压力较大，兑付规模 均超过 4,000 亿元。从各月净融资额看，5 月及 11 月净融资额均为负值；净融资额为正值的 月份中，1 月、5 月及 10 月净融资额同比均有所下降，其中 1 月降幅最大，降幅超过 2,000 亿 元，其他月份净融资额均有所上升，2 月、3 月及 8 月净融资额同比增加均超过 900 亿元。整 体来看，城投企业债券净融资情况较 2022 年整体有所改善。
从发行区域分布来看，2023 年以来，城投债发行仍主要集聚在东部区域经济财政实力较 强省份，河南、重庆、天津城投债净融资额增长较快，辽宁、甘肃、贵州净流出规模较大，尾 部区域再融资环境未显著改善，地区间城投债净融资分化仍较显著。2023 年 1～11 月，全国 绝大部分省份城投债发行情况均有所回暖，但地区间分化显著。江浙区域城投债发行量仍远超 其他省份，合计占城投债发行总规模的比重为 37.02%，同比略有上升。江苏省和浙江省城投债 发行增量均超过 2,000 亿元，山东省和天津市紧随其后，城投债发行增量分别为 1,489.02 亿 元和 1,032.70 亿元；上海市、贵州省、甘肃省等发行规模均有所下降。从各省（直辖市、自 治区）净融资额来看，2023 年 1～11 月，22 个省（直辖市、自治区）为净融入，9 个省（自治 区）为净偿还。浙江省、江苏省净融资额仍较大，处于前两位，均超过 2,000 亿元，浙江省略 有下降，江苏省有所上升；山东省净融资额 1,903.04 亿元，仍处于第三位，净融入规模增长 较快，与前两位差距大幅收窄。河南省、重庆市、天津市，城投债净融资额增长较快。其中河 南省净融资额超过 1,000 亿元，位列第四位；重庆市净融资额同比增加 250.86 亿元，债券融 资有所改善；天津市净融资额同比增加 236.63 亿元，债券融资持续改善。上海市、广东省仍 为净融入，但净融入规模大幅下降。东北三省、云贵、甘肃、内蒙古、宁夏、青海省净融资均 为负值，其中辽宁、甘肃、贵州净流出规模较大，尾部区域再融资环境未显著改善，地区间城 投债净融资分化仍较显著。
从发债城投企业主体信用级别分布来看，2023 年 1～11 月，AA 及以上级别的发债主体发 行规模均有所上升。其中 AA+及以上等级发行规模合计占比为 76.76%，同比上升 0.82 个百分 点；AA+及 AAA 主体新发债金额同比分别增长 30.99%和 20.67%，增速较快。新发债继续向高信 用等级主体迁移，城投平台信用分化进一步加剧。
从发行品种来看，2023 年 1～11 月，城投企业发行债券品种以私募债、短期融资券及中 期票据为主，私募债占比大幅上升，企业债发行规模大幅收缩。其中，受低基数效应及集中到 期续发等因素影响，私募债发行规模增速达到49.56%，占比同比上升5.73个百分点至35.29%； 短期融资券及中期票据发行规模增速分别为 28.13%和 32.61%。定向工具发行规模同比增长 17.69%。受企业债发行注册职责划转等相关政策影响，企业债发行规模同比下降 49.43%，大幅 收缩；发行审核趋严背景下，公司债终止审查增多，交易所一般公司债发行规模有所下降；资 产支持证券规模持续较低且略有下降。
从期限结构来看，新发债期限趋于短期化，3 年期以上发行规模进一步下降；江苏省、天 津等地短债发行规模较大，部分区域新发债期限结构有待改善。2023 年 1～11 月，发行期限为 1 年及以下、1～3 年(含 3 年）的城投债发行规模合计占比为 73.46%，同比上升 11.66 个百 分点，增速较快，新发债期限趋于短期化。其中 1 年及以下期限的新发债品种主要为短期融资 券，占比为 79.09%；集中分布省份为江苏省、天津、浙江省、山东省及广东省，占 1 年及以下 期限新发债合计数的比重分别为 29.89%、13.11%、7.49%、7.40%和 7.28%。其中江苏省新发债 主要分布在南京市、苏州市及南通市等地市，或受区域压降城投融资成本等政策影响，新发短 债增长较快所致；天津市新发债集中分布在市本级及滨海新区，2023 年 1～7 月新发短债票面 利率基本处于 6%以上，融资成本相对较高，一揽子化债政策提出后，8 月以来新发短债票面利 率大幅下降，融资成本明显改善，但新发债中一年内到期债券占比高达 75.13%，发行期限结构 还有待改善。3～5 年（含 5 年）及 5 年以上期限的发行规模进一步下降。
2023 年以来，在稳增长、一揽子化债政策陆续实施等背景下，城投企业发债数量及发债规 模均有所回暖，但新发债品种以用于借新还旧的私募债为主，尾部区域再融资环境未显著改善， 地区间城投债净融资分化仍较显著，信用分化进一步加剧。同时，新发债期限趋于短期化，部 分区域新发债期限结构有待改善，不同地区间城投平台再融资能力分化继续加剧。预计 2024 年，在持续有效防范化解地方债务风险、坚决守住不发生系统性风险的底线背景下，城投债发 行审批仍趋严，城投企业面临的整体融资环境将延续偏紧态势，城投债供给或将压降。
2022 年，城投企业资产负债率继续上升，净利润亏损的城投企业数量有所增加，经营性 净现金流有所恶化，筹资性净现金流仍主要为净流入；预计短期内，城投企业仍主要依靠再融 资置换到期债务，严监管及土地财政承压的背景下，对于期末现金及现金等价物无法覆盖短期 债务的弱资质城投企业，需关注其偿债压力。 从资产负债率看，2022 年末，城投企业资产负债率水平同比上升的占比为 63.43%，其中 资产负债率上升大于 10 个百分点的城投企业数量为 85 家，主要为信用资质较弱的主体级别AA 的城投企业。从资产负债率分布区间看，分布小于 30%的占比下降 0.53 个百分点至 3.39%； 30～50%区间的占比下降 2.39 个百分点至 23.75%；50～60%区间的占比上升 0.84 个百分点至 32.38%；60～80%区间的占比上升 2.27 个百分点至 38.91%；大于 80%的占比 1.57%，同比小幅 下降，整体来看，2022 年城投企业资产负债率继续上升。 从盈利能力来看，2022 年城投企业利润总额仍主要来自政府补助，政府补助占利润总额 比重大于 50%的城投企业数量占比 62.40%，同比上升 7.54 个百分点。同期，城投企业净利润 亏损企业数量同比增加 20 家至 104 家，包含由 2022 年盈利转为亏损的城投企业 49 家，其中 亏损金额超过 5.00 亿元的城投企业 19 家，亏损原因主要系财务费用上升、计提减值损失、公 益性业务经营亏损等因素影响所致；亏损金额进一步扩大的城投企业为 35 家，主要系参股企 业处于成立早期未实现收益、持有股权公允价值亏损、从事的地铁、公交等业务受区域疫情爆 发等因素影响所致。2023 年 1～6 月，城投企业净利润亏损占比为 16.11%，同比下降 1.01 个 百分点。
经营性现金流方面，2022 年，城投企业经营性净现金流波动仍较大，经营性净现金流为 净流出的占比为 47.73%，同比上升 2.37 个百分点；其中经营性净现金流转为净流出的城投企 业占比 16.11%，同比有所上升，城投企业经营性净现金流有所恶化。2023 年 1～6 月，经营性 现金流净流出的城投企业数量略有下降。在土地财政整体承压的背景下，对于经营性现金流较 依赖于土地业务回款的城投企业，需关注其偿债压力。筹资性现金流方面，2022 年，筹资性现 金流净流入的城投企业占比同比下降 2.31 个百分点至 67.23%。2023 年 1～6 月，筹资性净流 入的城投企业数量占比 69.25%，城投企业仍主要依靠再融资置换到期债务。 从有息债务期限结构看，2022 年末短期有息债务规模占总有息债务比重超过 40%的城投企 业数量占比 25.77%，集中分布在主体信用等级为 AA 的城投企业，低信用等级城投企业 2023 年到期债务集中度较高。 从短期偿债压力来看，2022 年末，城投企业期末现金及现金等价物对短期债务覆盖倍数 低于 1.0 倍的城投企业数量合计占比达到 84.94%，覆盖能力较弱，城投企业面临的短期偿债 压力仍较大。预计短期内，城投企业仍主要依靠再融资置换到期债务，严监管背景下，对于期 末现金及现金等价物无法覆盖短期债务的弱资质城投企业，将面临较大融资压力。
未来三年为城投债到期高峰；2024 年底前到期债券涉及的城投企业主体信用等级主要分 布在 AA 及以上，未来仍需关注区域经济财政实力相对较弱、债务压力较大、偿债能力较弱区 域弱资质主体流动性压力；12 个重点化债省份中天津、重庆集中到期压力相对较大，需关注 尾部区域化债政策落地后债务压力缓释效果及区域再融资环境的改善情况，尾部风险亦不容 忽视。 截至 2023 年 11 月末，根据大公国际行业分类，城投债余额合计 146,970.58 亿元，其中 2023 年 12 月到期的城投债券金额合计 2,440.84 亿元，占存量城投债的比重 1.66%；存续城投 债集中在 2024 年到 2026 年到期，合计占存量城投债的比重为 71.84%，未来三年仍是城投债 偿债高峰，其中 2024 年到期城投债占存量城投债的比重为 26.41%，偿债压力进一步加大。
2024 年底前到期债券涉及的城投企业主体信用等级主要分布在 AA 及以上，其中 AA+的到 期规模最大，为 15,829.74 亿元，其次为 AA 及 AAA 城投企业，到期债券规模分别为 12,046.42 亿元和 12,797.41 亿元。AA 及以下信用等级城投债到期规模 367.69 亿元，主要分布区域为贵 州省、江西省、湖南省、湖北省、四川省、安徽省等，部分区域存在城投企业级别下调及展望 负面的情况，需关注区域经济财政实力相对较弱、债务压力较大、偿债能力较弱区域弱资质主 体流动性压力。
从各省份来看，2024 年底前江苏省城投债到期规模最大，12 个重点化债省份中天津、重 庆集中到期压力相对较大，需关注尾部区域化债政策落地后债务压力缓释效果及区域再融资 环境的改善情况，尾部风险亦不容忽视。同期，其他省份中，浙江省、山东省、天津、湖南省 到期债券规模均在 2,000～5,000 亿元之间；四川省、广东省、江西省、河南省、重庆、湖北 省、安徽省及福建省到期债券规模均在 1,000～2,000 亿元之间。从 12 个重点化债省份来看， 天津、重庆到期债券规模位于前两位，分别为 2,532.78 亿元和 1,620.38 亿元，集中到期压力 相对较大，因天津高度依赖短债滚续，需关注债券续期风险；对于净融资为负值的东北三省、 云贵、甘肃、内蒙古、宁夏、青海省等省份，需关注化债政策落地后债务压力缓释效果及区域 再融资环境的改善情况，尾部风险亦不容忽视。
2023 年 1～10 月，69 家城投企业主体级别或展望发生调整，其中 41 家主体评级上调， 28 家主体评级下调，上调数量同比大幅增加，同时 20 家城投企业评级展望仍维持负面；随着 城投企业信用分化进一步加剧，江苏省和浙江省等区域经济财政实力较强地区的主体信用等 级上调较多，同时贵州省和云南省等债务化解难度较大、信用环境恶化地区的弱资质主体评级 展望继续密集下调或仍维持负面。 根据 Wind 公开数据统计，2023 年 1～10 月，69 家城投企业主体级别或展望发生调整（见 附件 1），数量同比增加 18 家；20 家城投企业主体级别未发生调整，但评级展望仍维持负面， 数量同比增加 5 家。
从上调情况来看，2023 年 1～10 月，各家评级机构对 41 家（上年同期为 17 家）城投企 业累计进行 46 次评级上调，包括 44 次信用等级上调和 2 次展望上调。从评级调整分布来看， 信用等级从 AA+上调至 AAA、AA 上调至 AA+和 AA-上调至 AA 的城投企业分别为 18 家（23 次）、 19 家和 2 家；展望由 AA/负面调整为 AA/稳定的城投企业共 2 家。从城投企业所属省份来看， 评级上调的主体分布于江苏省 10 家，浙江省 7 家，湖南省 4 家，广东省和四川省各 3 家，上 海市和江西省各 2 家，北京市、重庆市、福建省、河北省、山西省、湖北省、安徽省、内蒙古 自治区、广西壮族自治区和新疆维吾尔自治区各 1 家。评级上调理由主要体现在外部环境良 好、政府支持力度大、平台地位提高、业务板块拓展、资本实力及财务状况提升、债务结构优 化等方面，具体包括：区域经济财政实力增强；当地资产及资源整合，企业区域战略地位提高， 能够获得当地政府及股东多方面的强有力支持；得益于资产注入并表或整合重组，企业业务多 元化发展，可持续性增强，并保持区域专营优势，同时资产规模、资本实力及利润水平显著提 升；企业债务履约情况良好，债务规模进一步压降，债务结构明显优化；企业融资渠道通畅， 备用流动性充足。
从下调情况来看，2023 年 1～10 月，各家评级机构对 28 家（上年同期为 34 家）城投企 业累计进行 29 次评级下调，包括 3 次信用等级下调、25 次展望下调和 1 次信用等级及展望均 下调。从评级调整分布来看，信用等级从 AA 下调至 AA-的城投企业共 3 家；展望由 AAA/稳定、 AA+/稳定、AA/稳定和 AA-/稳定调整为对应级别负面的城投企业分别为 1 家、7 家（8 次）、9 家和 7 家；评级从 AA/稳定下调至 AA-/负面的城投企业共 1 家。从城投企业所属省份来看，评 级下调的主体仍主要集中于贵州省，涉及城投企业共 16 家，其余主体分布于云南省 6 家，广 西壮族自治区 2 家，河南省、青海省、甘肃省和河北省各 1 家。评级下调理由主要体现在区域 经济财政实力弱、短期偿债压力大、或有负债风险大、资本支出压力大、过往债务履约情况差、 重大负面舆情多和资产流动性弱等方面，具体包括：区域经济财政实力下滑，融资环境恶化； 企业可用货币资金保有量不足，债务负担较重且债务重组进展较慢，面临很大的短期债务偿付 压力；企业对外担保规模大且部分担保对象存在重大负面舆情，面临很大的或有负债风险；企 业在建项目仍面临高额资金需求，资金支出压力大；企业本部及重要子公司存在较大规模债务逾期及欠息、多次票据逾期、被执行案件涉案金额较大、被列为失信被执行人、大额股份司法 冻结、以及债券募集资金使用违规或不规范被监管机构处罚等重大负面舆情情况，同时征信未 结清信贷中存在多笔不良及关注类贷款记录；企业资金沉淀规模较大，应收类款项回收风险增 大，资产变现能力弱，且经营亏损，盈利能力较弱；企业融资渠道不畅，募投项目建设进度滞 后或已暂停。
从评级展望来看，2023 年 1～10 月，20 家（上年同期为 15 家）城投企业主体级别未发生 调整，但评级展望仍维持负面，其中评级维持 AA+/负面、AA/负面、AA-/负面和 A+/负面的城 投企业分别为 4 家、9 家、4 家和 3 家。从城投企业所属省份来看，评级展望维持负面的主体 分布于贵州省共 12 家，云南省和广西壮族自治区各 2 家，山东省、山西省、甘肃省和江苏省 各 1 家。评级展望维持负面的理由主要体现在区域融资环境无明显修复、企业债务偿付压力和 代偿风险仍较大、过往债务履约表现仍较差、业务可持续性弱及资产流动性弱等方面，具体包 括：政府债务负担继续加重，且区域内出现非标风险事件，外部融资环境弱化；企业短期偿债 压力仍较大，债务管理能力有待提升；企业对外担保规模仍较大，仍存在较大的或有负债风险； 企业仍被列为失信被执行人，涉诉较多，过往债务履约情况较差，新增多笔关注不良类贷款， 再融资及偿债能力受到不利影响；企业基础设施项目投资建设进展缓慢，业务可持续性及收益 性弱，且未来仍面临较大的资本支出压力；企业资金被占用较为严重，部分应收类款项回收风 险大，资产流动性仍较弱。
2023 年 1～10 月，城投非标风险事件主要集中在地方经济财政实力偏弱、债务压力偏高 或债务管控能力不强的区域，需加强对区域融资环境的关注；发生非标风险事件的山东省高评 级城投数量同比显著增加，且仍需关注贵州省等尾部城投的非标风险；非标违约对于公司债券 违约具有较好的预警能力，未来仍需关注城投非标违约事件的处置进度，以及非标违约向债券 市场传导风险的可能性。 根据企业预警通公开数据统计，2023 年 1～10 月，城投非标风险事件3共发生 58 例，数量 同比大幅增加 43 例，非标产品类型涉及信托计划、定向融资、基金及融资租赁等，其中已违 约 33 例，风险提示 25 例；涉及城投融资方共 32 家，数量同比大幅增加 18 家。 从区域分布来看，城投非标风险事件主要集中在地方经济财政实力偏弱、债务压力偏高或 债务管控能力不强的区域，需加强对区域融资环境的关注。2023 年 1～10 月，非标风险事件 主要集中在山东省和贵州省。其中，受 2021 年城投融资政策收紧影响，山东省开始发生城投 非标违约，2023 年以来已发生非标风险事件 27 例，分别涉及潍坊市 23 例、青岛市 3 例和德 州市 1 例；2018 年以来，贵州省每年均存在城投非标违约，2023 年以来已发生非标风险事件 21 例，分别涉及遵义市 15 例、黔南布依族苗族自治州 2 例、六盘水市、安顺市、黔西南布依 族苗族自治州和黔东南苗族侗族自治州各 1 例。此外，云南省、陕西省、辽宁省、河南省分别 发生非标风险事件 4 例、3 例、2 例和 1 例。
从城投融资方评级分布来看，2023 年 1～10 月，非标风险事件融资方信用等级分布为无 评级4 12 家，A+评级 1 家，AA-评级 3 家，AA 评级 14 家，AA+评级 2 家（上年同期为无评级 8 家，A+评级 1 家，AA-评级 1 家，AA 评级 2 家，AA+评级 1 家，AAA 评级 1 家）。较上年同期非 标风险事件主要集中在无评级/低评级城投不同，2023 年 1～10 月，发生非标风险事件的高评 级城投融资方数量同比显著增加，主要系山东区域涉及的高评级城投融资方较多，其中分布于 山东省的 AA 及以上评级的城投融资方共计 11 家。同时，发生非标风险事件的无评级/低评级 城投融资方同比进一步增加，其中分布于贵州省的 AA 以下无评级/低评级城投融资方共计 9 家，仍需关注尾部城投的非标风险。
山东区域尤其是潍坊区域今年频发非标风险事件。潍坊市的经济实力整体位于省内靠前水 平，同时潍坊财政自给率水平较高，土地市场表现稳定，整体债务率水平尚可，但区域内债务 衍生问题相对较多，负面舆情和定融产品发行较多，区域信用环境较差。2023 年以来，山东 省、潍坊市层面就债务管控、风险缓释等方面频繁做出表态并陆续出台相关意见与管理办法， 建立债务防范机制等化债举措，积极行动修复区域信用环境。与此同时，贵州区域城投非标风 险事件今年依旧高发。贵州省地方政府负债率始终较高，区域债务压力偏高，债务风险化解问 题依然严峻。近年来，从中央到省级政府对于贵州债务问题的极度重视，积极采取包括债务重 组等新路径帮助贵州省化解存量隐性债务。继 2022 年 7 月遵义道桥建设（集团）有限公司 156 亿元银行贷款展期 20 年后，近期遵义市播州区国有资产投资经营(集团)有限责任公司拟七折 兑付违约非标债务剩余本金，引发市场高度关注，未来城投非标债务“打折式”兑付或逐步增 多。此外，受益于“一揽子化债方案”，山东省和贵州省今年分别发行特殊再融资债券 282 亿 元和 2,149 亿元，募集资金用于偿还存量债务，对于潍坊市和遵义市债务化解将大有裨益。整 体来看，山东省和贵州省非标债务压力较大，非标债务风险突出，其在债务管控和化解工作上 施行的相关举措有效性如何，仍需要时间和市场检验，同时非标违约对于公司债券违约具有较 好的预警能力，未来仍需关注城投非标违约事件的处置进度，以及非标违约向债券市场传导风 险的可能性。
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