深耕光学薄膜业务，拓展光伏板块布局。公司主要从事显示用光学膜及功能性薄 膜产品的研发、生产和销售，主要产品覆盖光学薄膜和光伏两大板块，具体来看：
光学薄膜板块：主要包括 1）扩散膜：能够将点光源或线光源均匀转换成面 光源；2）增亮膜；3）复合膜：DOP、POP 等，能够实现液晶模组整体薄型化 并降低成本；4）量子点膜：能够将大约 2/3 由背光源发出的蓝色光转化为 纯正的红光和绿光，实现显示器高色域覆盖；
光伏板块：2018 年起公司切入光伏背板业务，作为光伏组件背面热封材料， 需要有足够的力学性能、阻隔水汽功能、绝缘性能，并且在长期老化后能保 持足够的力学性能和颜色变化。公司大批量生产并出货了双面涂布型背板。 此外，公司定增募投项目之一是光伏封装胶膜，研发及产品测试工作快速推 进，EVA、EPE（共挤型 POE）产品和 N 型产品用其他胶膜均已批量量产。
营业收入逐年增长，归母净利再创新高。公司营收从 2017 年的 7 亿元逐年增长 至 2023 年的 23 亿元，6 年 CAGR 达 21%，其中 2022 年受疫情及宏观环境因素影 响，光学膜销售放缓，同比增速大幅回调至个位数，2023 年公司复合膜及中小尺 寸光学产品占比增加，复合膜良率也显著提升，叠加新客户突破带动同比增速回 暖至 16%，进一步受光学产品需求提升带动，24Q1 营收达到 5.4 亿元，同比增长 30%。归母净利润方面，受到下游消费市场需求较弱及上游原材料价格上涨影响， 同时公司新设子公司处于投产期，公司归母净利 2022 年达 0.6 亿元，同比跌幅 为 52%，2023 年需求回暖、新客户突破及复合膜良率显著提升带动归母净利同比 回升 154%，创下历史新高的 1.4 亿元。
光学薄膜夯实业绩基本盘，背板业务稳定增长。我们看到，自公司 2018 年切入 光伏领域以来，背板膜（含双面电池用透明背板）每年销售额均实现同比增长， 2023 年销售额达 8.7 亿元，占比从 2019 年的 15%提升至 38%，实现向晶科、隆基 等多家组件行业龙头企业交货，在客户 P 型及 N 型组件产品中份额逐步提升，系 增长最快的业务。而光学薄膜为公司起家业务，近年占比约在 50%左右，2023 年 达 11.2 亿元，其中重点布局的复合膜&量子点膜等高端光学膜收入为 6.1 亿元， 我们认为，随着公司持续推动复合光学膜良率提升，以及小尺寸光学膜进入国内 一线手机品牌供应链，预计将进一步提升收入。
盈利能力显著回升，期间费用波动走低。由于行业竞争加剧，价格竞争使得终端 厂商将价格压力逐步向上游行业转移，从而挤压了公司盈利空间，2022 年毛利率 仅 15%，而后公司积极降本增效，高端光学膜产品良率也显著提升，小尺寸产品 量产出货带动公司光学膜毛利率提升，2023 年毛利率回暖至 20%，24Q1 进一步提 升至 21%。期间费用方面，公司对其管控能力较强，近年均维持在较低水位，2023 年公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为 1.8%/2.8%/1.2%。
研发投入稳步提高，团队扩容精进实力。公司研发投入从 2018 年的 0.7 亿元逐 年提升至 2023 年的 1.6 亿元，5 年 CAGR 为 17%，研发费用率维持在 6%-8%；研发 团队方面，2023 年人数增至 294 人，占公司总员工的 26%，核心团队成员具备专 业学术背景，率领公司成为国内实现量子点薄膜、COP、复合光学薄膜稳定量产供 货的少数公司之一，产品品质处于国际领先水平，考虑到光学膜产品认证周期较 长，我们认为公司将以先发优势抢先扩大市场份额。
2.1 LCD 国产份额不断提升，光学膜产业向国内转移
全球 LCD 产能向中国大陆转移。中国台湾友达关闭部分 LCD 产线，日韩系厂商陆 续关闭 LCD 工厂，如 2022 年，三星和 LGD 先后停产 LCD 面板；2023 年，JDI 和 松下均宣布了涉及 LCD 面板业务的停产；2024 年，夏普旗下 SDP 的部分大尺寸 LCD 将停产。再加上国内高世代 LCD 产能逐渐释放，LCD 产能逐渐集中到京东方、 TCL、惠科等中国大陆面板企业。从出货面积来看，在 2022 年全球大尺寸 LCD 面 板市场中，京东方市场份额占比最高，达 26.7%。
LCD 电视面板出货量将恢复增长，大尺寸占比不断提高。由于 OLED 大尺寸技术尚 不够成熟且成本居高不下，同时 LCD 技术本身不断向前发展，未来一段时期内 LCD 电视仍将处于绝对主导地位，LCD 电视出货量将保持持续增长。近年来 65 英寸及 以上的大尺寸面板需求持续增强，2023 年，65 英寸的销量占比超过 55 英寸，达 到 21.7%。大尺寸份额的提升带动了市场的平均尺寸增加，尤其超大尺寸规模突 围为面板平均尺寸提供新增长点。预计 2024-2025 年全球 LCD TV 面板出货将步 入恢复周期，且平均尺寸每年增长约 1 英寸。
光学膜位于 LCD 产业上游，将受益于下游终端产品升级。光学膜应用于背光模组， 与 LCD 面板加工、制造形成液晶模组，并最终用于各种规格、尺寸的液晶电视、 液晶显示器、手机等终端消费类电子产品中。LCD 电视出货量的增长的平均尺寸 的扩大将有效带动上游相关产业，液晶面板、光学膜片等市场需求的持续增长。
在背光模组的光学膜片常见架构中，通常由“1 张反射膜+1 张下扩散膜+2 张增 亮膜+1 张上扩散膜”组成。反射膜位于背光模组的底部，增加背光模组的光源效 率；下扩散膜贴近导光板，用于将导光板中射出的点光源转换成均匀分布、模糊 网点的面光源；增亮膜位于下扩散膜之上，其主要是借由光的折射与反射原理， 减少光的损失，同时提升整体辉度与均匀度，达到增亮的效果；上扩散膜位于背 光模组的最上侧，具有高光穿透能力，起到改善视角、增加光源柔和性，兼具扩 散及保护增亮膜的作用。
光学膜在 LCD 中成本占比达 17%，在背光模组中占比接近 40%。光学膜（增亮膜、 扩散膜及反射膜）作为背光模组的核心元件，在背光模组成本中占比最高。以 42 寸 TFT-LCD(LED)电视为例，光学膜占背光模组成本的 37%，同时背光模组占液晶 模组的 47%，故光学膜合成本合计占液晶模组总成本的 17%左右，是液晶模组的 重要构成部分。
国产面板市占率持续提升，光学膜迎来国产替代新机遇。国产面板的市占率有望 持续提升，国产原材料显著的成本优势和快速供货能力将为上游原材料带来更多 国产化需求，我国光学膜行业有望迎来国产替代新机遇。截至 2022 年，我国光 学膜行业市场规模约为 327.23 亿元。2021 年，双星新材在我国光学膜市场中占 比最高为 4%，其次为裕兴股份、长阳科技、激智科技，各占 3%。
2.2 光伏装机量逐年递增，提振组件材料需求
2023 年我国光伏行业发展势头好，新增光伏装机量同比增长近 150%。近年来全 球化石能源价格波动较大，2021-2023 年我国光伏行业经历了三年黄金发展期。 根据国家能源局，2023 年全国新增光伏装机 216.55GW，同比增长高达 148%，接 近四年来光伏新增装机量总和。光伏组件（又称太阳能电池板）是光伏发电系统 的核心部分之一，主要由太阳能电池、玻璃、EVA、背板等材料组成。根据中国光 伏行业协会数据，2023 年中国光伏组件产量达到 499GW，同比增长 69.3%。随着 光伏组件各大厂商持续扩增产能，中商产业研究院预计未来产量将继续增长， 2024 年中国光伏组件产量将达到 600GW。
背板和胶膜在光伏组件中发挥重要作用： 1）背板作为光伏组件背面热封材料，需要有足够的力学性能，阻隔水汽功能，绝 缘性能，并且在长期老化后能保持足够的力学性能和颜色变化。光伏组件对背板 的要求高，目前仅靠一种单一聚合物材料不能满足所有项目要求，一般聚合物背 板都是由多层具有不同功能的材料复合而成；2）胶膜在封装环节中发挥关键作用，为光伏组件中玻璃、电池片和背板之间的粘 连材料，主要类型包括透明 EVA 胶膜、白色 EVA 胶膜、POE 胶膜、EPE 胶膜等。
背板国产化超 90%。国内背板市场以含氟材料为主，结构及材料由原来的多样化 向少数几种主流结构集中。在光伏发电平价上网和降本增效的要求下，国外传统 背板企业由于不适应快速降本的产业环境，利润率变薄，市场份额逐年降低，并 最终退出市场，目前背板国产化率已超过 90%。根据智研咨询，截至 2022 年我国 光伏背板产量约为 105975.9 万平方米，需求量约为 94815.2 万平方米，背板市 场规模约为 85 亿元。
3.1 深耕光学膜领域，前瞻布局把握发展机遇
光学膜国内先行军。因产业发展进程等原因，大尺寸及中小尺寸的光学膜市场长 期以来被国外企业所垄断，美国 3M 以及日本、韩国和中国台湾企业占据了大部 分市场份额。激智科技作为国内较早从事光学膜研发、生产、销售的企业，其自 主创新能力、技术水平、产品品质、新品开发、市场地位均为国内领先，且为国 内较早突破扩散膜、增亮膜的量产，也是国内实现量子点薄膜、COP、复合光学膜 稳定量产供货的少数公司之一，且产品品质处于国际领先水平。
前瞻布局复合膜，把握显示行业轻薄化发展趋势。新型显示技术如 OLED、 MicroLED 等逐渐普及，推动显示器行业向更高清、更轻薄、更节能的方向发展， 为实现显示器轻薄化，一张复合膜替代扩散膜、增亮膜的组装方案成为发展趋势， 目前复合方案有 DOP（上扩散膜与上增亮膜复合）、POP（上下增亮膜复合）、MOP （微透镜与棱镜复合）、POM（棱镜微透镜复合）、POD（下扩散膜与下增亮膜复合） 等。激智科技较早布局了二合一、三合一复合光学膜，为国内突破多种光学复合 膜研发生产的少数公司，目前 LOP、POP、DOP、DPP 等已实现规模量产供货，且 2023 年通过生产管理优化，大幅提升了复合膜的生产良率，2024 年复合膜产品 有望成为公司业绩高速增长的重要支撑点。
高端显示技术渗透率提升，公司量子点膜、COP 及 OLED 发光材料布局加速演进： 量子点膜：量子点膜将量子点分散在树脂材料上，分散并进行膜片化，用 2 张水 汽高阻隔膜对其进行包夹封装，形成类似三明治的多层复合结构。近年来量子点 膜被应用于 LCD 背光源领域，可将色域提升至 100%以上。目前包括三星、苹果、 小米、海信、华为等在内的企业均已推出搭载量子点膜的显示产品，随着市场发 展及技术更迭，量子点膜有望向中低端领域渗透，成为新型显示标配，其市场空 间广阔。全球量子点膜产能集中，美国、韩国是全球量子点膜主产地，国产量子 点膜凭借成本低的优势，市占率在逐步提高。
COP：环烯烃聚合物（COP）是一种新型高性能热塑性塑料，具有透明度高、尺寸 稳定性好、阻隔性优、耐热、耐腐蚀等优点，与 LCD 相比，OLED 可制造柔性屏， 偏光片结构发生一定变化，光学性能更为优异的 COP 膜对 TAC 膜形成替代，伴随 面板厂商 OLED 产线建设及产能释放，COP 膜需求量大大上升，据新思界产业研究 数据，全球 TAC 膜年需求量在 11.5 亿平方米左右，若其中 30%被 COP 膜所取代， 则全球 COP 膜需求量超过 3.4 亿平方米，市场规模达到 68 亿元左右。在全球范 围内，日本在 COP 膜市场中处于垄断地位，代表性企业有瑞翁、三井、宝理等。
激智科技 2023 年量子点膜、复合膜及 COP 等高端显示用光学膜产品销售额达 6.1 亿元，同比增长 2.1%，其中量子点膜、COP 等已经顺利通过多家客户的验证，部 分客户已量产出货，公司不断加大研发力度，高雾复合增亮膜 LEF300XH-W、复合 反射偏光增亮膜 LRP320E2 等项目助力公司开拓高端显示用光学膜市场，提升核 心竞争力，且公司通过投资加速业务进展，2023H1 设立浙江芯智，持有芯智 75% 的股权，以进行量子点扩散板产品的生产迭代。同时公司小尺寸光学膜取得突破 性进展，进入国内一线手机品牌供应链，推动国内小尺寸光学膜国产化比例提升， 我们认为小尺寸光学膜后续可为公司成长新增长点。
新兴领域产品储备，布局交互平板及车载领域。公司着眼新式显示器及车载领域， 开发广视角膜和车载量子点膜，广视角膜是一款可集成于交互平板显示器的新型 光学功能膜，可以显著提升传统液晶显示器的亮度可视角至 120 度以上，解决大 视角下“看不见、看不清”的问题，已逐渐推广应用于智慧黑板、会议机等场景。 车载量子点膜为三明治结构，具备高色域 NTSC≥100%，高亮度等特点，目前激智 车载量子点膜已通过相关车规测试，已在商业上首次应用，后续继续为推动量子 点膜＋蓝光 miniLED 车载技术在商业上的发展做出贡献。
3.2 光伏行业新兵，背板、胶膜产品持续放量
全系列背板生产制造能力，领先组件企业份额快速提升。公司自 2018 年进入光 伏行业，专注光伏先进背板材料研发制造，形成全系列背板生产制造能力，近年 在领先组件企业份额快速提升。透明背板方面，宁波激阳透明背板透过率大于 87%， 可有效保证组件在户外运行 30 年以上。2023 年全年出货量超过 5GW。黑色高反 背板 2023 年全年实现高量产，出货量超过 1.2GW。白色背板方面，目前市场主要 认可的涂覆/贴合、双面涂覆、以及强化 PET 作为空气面单面涂覆的产品均在量 产，产品得到了一线组件厂家认可，2023 年重点开发的无氟白色背板获部分特定 化组件厂家认可和使用。2023 年激智科技背板营收达 8.67 亿元。
募投切入胶膜行业，多产品实现量产。2021 年公司定增募资 2 亿元加码太阳能封 装胶膜产能，由安徽激智实施，项目建设期 3 年，投资内部收益率（税后）为 20.68%，税后回收期（含建设期）为 6.59 年。目前安徽工厂已建设完成，胶膜研 发及产品测试工作快速推进，EVA、EPE（共挤型 POE）产品和 N 型产品用其他胶 膜均已批量量产，用于 Mini-LED 直显显示模组的高端材料 OBA 胶（黑色 AG 膜）， 已被国内领先 Mini-LED 方案商京东方晶芯等客户使用。公司 2023 年胶膜产品实 现营收 1.82 亿元。
3.3 投资完善业务布局
投资宁波卢米蓝，进军 OLED 发光材料领域。OLED 制造上游材料有 ITO 玻璃、有 机发光材料、偏光板等，发光材料是材料成本占比最高部分，据 UBI Research 数 据，OLED 发光材料市场将以 CARG 5.8%速度增长，从 2023 年 18.4 亿美元增长到 2028 年 24.3 亿美元，其中，中国采购额预计由 2023 年 7.3 亿美元增长到 2028 年 10.7 亿美元。市场主要被美、日、韩、德等海外企业垄断，前三大厂商的市占 率超过 65%。激智科技通过投资宁波卢米蓝新材料有限公司布局 OLED 发光材料 公司，宁波卢米蓝新材料主要产品包括电荷传输材料、发光材料、主体材料、电 荷阻挡材料等 20 余种量产材料，有助于加速公司 OLED 发光材料进展。
控股福智新材，开辟电池新赛道。受碳达峰、碳中和等政策叠加拉动，新能源材 料及电池产业呈现高速发展态势，市场前景广阔。福智新材由激智科技控股，与 福州福朗、福州鑫汇共同设立，2022 年十月底正式揭牌，面向拓展电池等新的业 务领域，为新能源电池行业提供全面的辅材及辅材模切研发与加工，激智科技控 股福智新材，配合港智新材、珩创纳米，助力公司打造一流的新能源电池配套 产品及解决方案提供商，为新能源电池领域赋能。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
