1.1 Q1 新发债基规模环比 23Q4 有所回落，但仍为历年 Q1 的最高值
2024Q1 新发基金 242 只，新发债基减少 37 只至 83 只，新增发行占比有所回落。2024Q1 公募基金整体数量达到 了 11,756 只，其中债券基金占比达 30.21%，相对于 2023Q4 提升 0.08pct。Q1 新发基金共 242 只，环比 23Q4 减 少 63 只，其中债券基金新增 83 只，环比 23Q4 减少 37 只，债券基金新增数目占 2024Q1 整体新增的 34.30%，相 对于 23Q4 的 39.34%下降 5.05pct。
2024Q1 新发行债券基金 1818 亿份，环比 Q4 有所下降，但仍然创下了历年 Q1 的新高。2024Q1 债券型基金发行 规模达到 1818 亿份，尽管相较于 2023Q4 有所回落，但单季度发行量仍为历年 Q1 的最高水平，这可能与居民与 企业储蓄意愿较强，但存款利率持续走低，而 Q1 债市表现较强等因素有关。
1.2 Q1 货基规模增幅较大，纯债基金规模上升混合债基继续回落
Q1 债券型基金规模环比继续提升 2947 亿至 9.33 万亿，而货币基金规模在连续 2 个季度环比下滑后大幅回升。 2024Q1 末公募基金总规模 28.77 万亿，环比增加 1.65 万亿，增幅达到 6.08%。Q1 四大类基金产品中，除混合型 基金规模连续第 4 个季度下降之外，股票型基金、债券型基金和货币型基金三类基金产品均实现规模增长。其 中，债券型基金总规模 Q1 环比上升 2947 亿达到 9.33 万亿，连续第 4 个季度提升，占比小幅回落至 32.41%；货 币市场基金增长规模最大，单季度规模大幅增加 1.21 万亿，在连续两个季度下滑后明显回升；股票型基金在 23Q4 环比下降后，24Q1 单季度规模转为增加 2579 亿；而混合型基金规模连续 4 个季度下滑，单季度减少 2340 亿。
Q1 中长期纯债和短期纯债基金规模分别增长 2292 亿、2110 亿元，指数债券型基金规模环比转为下降 366 亿元， 混合债基规模连续 3 个季度回落。从债券型基金各二级分类来看，中长期纯债基金 Q1 存量规模 5.77 万亿，较 23Q4 继续提升，单季度规模增长 2292 亿元，增量为四类债券基金中最大；短期纯债基金 Q1 规模上升至 1.19 万 亿，较 23Q4 增加 2110 亿元，环比增长 21.58%，环比增幅最大；包含一级债基、二级债基和偏债混合型基金的 混合债券型基金 Q1 规模小幅下降至 1.91 万亿，较 23Q4 减少 1432 亿元，环比下降 6.97%，已连续第 3 个季度环 比下降；指数债券型基金 Q1 规模 7336 亿元，较 23Q4 环比下降 366 亿元，在连续 3 个季度环比增长后首次转为 下降，降幅 4.76%。
1.3 23 年末个人投资者在货基和短债基金中占比大幅提升
个人投资者在 23 年下半年增持货基和短期纯债型基金。随着各基金产品 2023 年年报近期同步公布，机构投资 者和个人投资者持仓占比数据也更新至 23 年末。其中，23 年末货币市场型基金的个人投资者持仓达到了 8.18 万亿元，占比 72.54%，占比从 22 年以来连续两年稳步提升。债券型基金整体持有人结构变化幅度不大，但从细 分产品类比来看，23 年下半年，个人投资者对短期纯债基金增持量明显增加，23 年末个人投资者持仓短期纯债 基金规模达到 5232 亿元，占比 54.56%，环比 23 年 6 月末提升了 5.26 个百分点。
2.1 中长期纯债基金创下近年来最佳单季表现 混合债基同样取得正收益
2024Q1 各类债券型基金净值全面上涨。债市在 1-2 月后整体维持强势，债基净值普遍上涨，而尽管 2 月初权益 市场触底回升，混合债券型基金全季度的净值表现仍弱于纯债基金，但也取得过去 4 个季度以来的最佳表现。 2024 年一季度国内债券市场维持强势，10 年期国债收益率突破了过去 20 年的低点，较去年年末下降超 20BP， 30 年国债表现更加强势，收益率曲线转凸。2024 年元旦之后，尽管资金面维持紧平衡，但市场对于经济的预期 偏弱，对降息的预期升温，驱动长端利率继续回落，尽管 1 月 MLF 降息落空后长端利率一度有所反弹，但随后权 益市场加速调整又限制了上行的幅度。1 月 24 日，央行宣布将在春节前降准，释放了货币政策转松的信号，短 端利率开始走低，叠加权益市场的调整持续使市场风险偏好进一步走低，长端利率再度回落，10 年期国债收益 率一度下行至 2.4%附近。尽管此后市场预期 2 月 MLF 利率不变、单独下调 LPR 的概率增大，但春节前公布的 23Q4 货币政策执行报告又淡化了“盘活存量”的相关表述，释放了放松信号，叠加跨春节后资金面整体维持宽松，短 端利率再度走低。这样的状态叠加地产景气度偏弱、市场对后续政策预期偏低，长端利率再度大幅下行，两会期 间 10 年期国债收益率一度达到了 2.25%，30 年国债一度接近 2.4%。尽管 3 月中旬后市场开始出现调整，但配置 力量偏强仍然限制了调整空间，10 年期国债收益率维持在 2.35%下方窄幅震荡。在债市整体走强背景下，债券型 基金取得了较好的表现，根据同花顺债券型基金指数推算，2024Q1 债券型基金加权平均净值上涨 1.00%。其中中 长期纯债型基金净值上涨 1.31%，创下 2021 年以来的最佳单季表现，短期纯债型基金也上涨 0.92%。
而从权益资产表现来看，1 月降息和大规模政策刺激预期落空，小微盘股持续调整导致部分量化私募出现大额回 撤，同时雪球产品集中敲入带来流动性冲击，A 股持续探底；1 月国常会提及促进资本市场健康发展，要采取更 加有力有效措施，稳市场、稳信心，随后央行降准以支持实体经济和金融市场；2 月 5-6 日证监会持续发布新政， 暂停新增转融券业务，中央汇金也表示将持续加大增持 ETF 规模和力度，市场情绪明显好转，A 股呈现 V 型反弹 格局。3 月高频数据显示建筑链条复工节奏偏缓，叠加经济数据走势分化，权益市场持续窄幅震荡。从一季度全 季来看，同花顺全 A 指数单季度下跌 2.74%，转债表现整体强于正股，中证转债指数 Q1 下跌 0.81%。 尽管 Q1 新股开盘涨跌幅中位数较上一季度有所回落，但其中诸如肯特股份、诺瓦星云等标的开盘首日股价涨幅 较高，使得 Q1 开盘涨跌幅平均值相较于中位数明显走高，开盘破发新股数量占比也降至 3.33%，连续 3 个季度 回落；另一方面，尽管权益市场与转债 Q1 出现了 V 型反弹，但全季整体表现仍弱于债券。在这些因素的影响下， 尽管二级债基在 23Q1 后的表现首次转正，但一级债基单季的表现仍然相对更强，一级基金和二级基金指数 Q1 加 权平均净值分别上涨了 1.16%与 0.62%。
2.2 Q1 债基对债券的配置占比上升，对权益资产配置比例连续 2 个季度下降
2024Q1 公募基金整体对债券的配置比例上升，对股票和现金配置比例下降，其他类资产配置比例提升。从资产 配置变动角度来看，全市场所有基金 2024Q1 合计增加配置债券 1.08 万亿，而全市场所有基金 2024Q1 合计增配 股票 610 亿；从存量上看，2024Q1 全市场基金持有债券 16.94 万亿，占比 52.53%，环比前一季度提升 0.62 个百 分点；持有股票总市值 5.86 万亿，占比 18.18%，环比下滑 0.81 个百分点；持有现金 5.86 万亿，占比 18.16%， 环比下降 0.35 个百分点；持有其他类资产 3.59 万亿，占比 11.13%，环比上升 0.54 个百分点。整体来看，公募 基金 Q1 对债券和其他类资产的配置比例上升，而对股票和现金的配置比例均有所下降。 2024Q1 开放式债券型基金增配债券 4448 亿元，持有债券的存量占比回升。从资产配置变动角度来看，开放式债 券基金 2024Q1 合计增加债券配置 4448 亿，同时减少配置股票 300 亿。从存量上看，2024Q1 开放式债券基金持 有债券 10.87 万亿，占比 96.14%，环比上升 1.05 个百分点，占比回升；持有股票 1154 亿，占比 1.02%，环比下 滑 0.31 个百分点；持有现金 1356 亿，占比 1.20%，环比下降 0.10 个百分点；持有其他资产 1847 亿，占比 1.63%， 环比下滑 0.65 个百分点。
进一步细分来看，2024Q1 纯债基金增持债券，现金与其他类资产的占比有所下降，混合型债券基金减持债券， 但债券存量占全部资产比例被动提升。纯债基金 2024Q1 增持债券 5496 亿，占比环比上升 0.69 个百分点，当前 持有债券共计 8.32 万亿，占全部资产的比例为 97.26%；包含了一级债基/二级债基和可转债基金的混合型债券 基金 2024Q1 转为减持债券 1196 亿，当前持有债券共计 1.76 万亿，占比 91.09%，由于减持幅度低于资产总值的 降幅，环比被动上升 1.48 个百分点；减配股票 300 亿，占比 5.96%，环比下滑 0.96 个百分点；现金和其他类资 产的存量占比同样有所下降。
2.3 纯债基金增配信用减配利率，混合型债基继续减配可转债
从券种组合来看，纯债基金减配利率债增配信用债，混合债基增配信用与利率债并减配可转债。短期纯债型基金 Q1 券种配置上仍以信用债为主，配置比例达到 86.49%，环比 23Q4 上升 0.23 个百分点，增配幅度接近 23Q3，而 利率债配置比率回落至 13.51%。中长期纯债型基金同样对信用债进行了增持，信用债配置比率为 52.32%，环比 上升 0.59 个百分点，利率债配置比率则下降至 47.66%。对于包含一级债基、二级债基和可转债基金的混合型债 券基金，Q1 增配信用债和利率债但减配可转债，具体来看 Q1 信用债配置比率为 70.82%、环比提升 0.32 个百分 点，利率债配置比率为 16.81%、环比上升 0.94 个百分点，但可转债配置比率为 12.37%，环比下降 1.26 个百分 点，连续 2 个季度减配可转债。
2.4 Q1 多数类型债基拉长久期、降低杠杆率、减配低评级信用债
Q1 短期纯债基金杠杆率小幅提升，但中长期纯债和混合型债基杠杆率继续下降。杠杆方面，我们用基金季报中 基金总资产除以基金净资产作为杠杆指标，2024Q1 短期纯债基金杠杆率低于混合债券型和中长期纯债基金，但 三者差距有所收敛。其中，短期纯债型基金的杠杆比例环比上升 0.74 个百分点至 118.60%，中长期纯债型基金 环比回落 1.86 个百分点至 127.64%，我们认为 3 月债市转为震荡，可能导致按照季末时点数据统计的基金产品 杠杆率有所回落。而混合型债券基金的杠杆为 129.83%，环比回落 3.04 个百分点。 各类债基均不同程度拉长久期，短期纯债基金久期增长最明显。久期方面，我们用披露的重仓券在季报截止时间 的持仓市值加权剩余期限作为久期指标，发现各类债券型基金一季度久期继续拉长。2024Q1 中长期纯债型基金 加权久期为 2.78 年，环比上升 0.17 年；短期纯债型基金加权久期为 1.68 年，环比上升 0.30 年；混合型债券基 金的加权久期为 3.70 年，环比上升 0.19 年。这显示了在 Q1 债券市场维持强势的背景下，各类债基均倾向于拉 长久期以博取更高资本利得。
各类债基产品对低等级信用债配置比例有所回落，其中混合型债券基金下降幅度最大。信用方面，我们用重仓券 中 AAA 以外的债券市值占全部有评级债券市值比率衡量信用下沉偏好程度，各类债券型基金对于信用下沉的偏 好有所减弱。其中，中长期纯债基金重仓中除 AAA 以外债券市值占比为 5.31%，环比下降 0.41 个百分点；短期 纯债基金重仓中除 AAA 以外债券市值占比为 4.78%，环比下降 3.39 个百分点；混合型债券基金该数据为 30.63%， 环比下降 4.32 个百分点，环比降幅在三类基金中最高。我们认为 Q1 中低评级信用利差持续收窄，继续信用下沉 性价比不高，因而各类债券基金对中低评级债券的配置比例有所回落，而低评级/低价转债在 Q1 的整体偏弱及对 转债信用风险的担忧再起也导致混合型债券基金对低评级债券接受度降低。
2.5 Q1 公募增配半导体、商业和专业服务等板块转债，中等评级转债持仓占比提升
从 Q1 公募基金的转债配置情况来看，混合型基金转债配置比例提升，债券与股票型基金转债配置比例下降。从 2024Q1 全市场不同基金类别的转债配置比例来看，2024Q1 包含偏股/偏债/平衡/灵活配置的混合型基金转债持 仓总额 635.39 亿元，占净值比例为 1.54%，环比提升 0.16pct；债券型基金 Q1 转债持仓总额 2553.21 亿元，占 净值比例为 2.92%，较 23Q4 环比下降 0.37pct；股票型基金 Q1 转债持仓总额 5.38 亿元，占净值比例为 0.03%， 较 23Q4 环比下降 0.01pct。 信用评级方面，2024Q1 全市场公募基金转债持仓向中等评级集中。AAA 级券种合计持仓 1016.90 亿元，环比下降 14.74pct，AA+级券种合计持仓 476.32 亿元，环比下降 10.76pct，AA 级券种合计持仓 557.42 亿元，环比下降 8.32pct，AA-级券种合计持仓 416.70 亿元，环比下降 1.25pct，A+及以下券种合计持仓 124.54 亿元，环比下降10.71pct。
行业方面，2024Q1 公募对半导体与半导体生产设备、资本货物、材料等板块增持幅度较大。Q1 公募基金配置金 额前五大转债行业分别为银行（持仓规模 714.99.亿元，环比-5.66pct）、材料（持仓规模 477.09 亿元，环比4.59pct）、资本货物（持仓规模 251.87 亿元，环比-7.47pct）、技术硬件与设备（持仓规模 181.35 亿元，环比 -10.56pct）、食品饮料与烟草（持仓规模 169.91 亿元，环比-4.43pct）。此外 Q1 配置速度上升较快的行业还有 半导体与半导体生产设备（环比 11.32pct）、商业和专业服务（环比 9.75pct）。 个券方面，Q1 公募增持前五大个券分别为晶澳（增持 14.85 亿，半导体与半导体生产设备），南银（增持 6.45 亿，银行），中信（增持 6.35 亿，银行），燃 23（增持 5.60 亿，公用事业），新 23（增持 5.02 亿，汽车与汽车 零部件）。Q1 公募减持前五大个券分别为大秦（减持 68.10 亿，运输），浦发（减持 23.36 亿，银行），兴业（减 持 20.17 亿，银行），招路（减持 18.55 亿，运输），长证（减持 17.41 亿，多元金融）（以上评级、行业、个券 分析均剔除了当季度由于新发和退市带来的持仓变动）。
2.6 Q1 信托机构和券商资管增持转债，但公募与企业年金持仓下降
从交易所披露的 Q1 全市场各类投资者转债持仓数据来看，Q1 金融机构对转债配置行为分化，信托机构、券商资 管、QFII+RQFII 增持幅度较大，但一般法人、企业年金和公募基金减持转债。从机构类型和资金属性区分，Q1 广义券商、广义外资和其他金融机构为主要增持方，非金融机构环比减持转债比例达到 15.26%。 2024Q1 转债存量规模达到 8379.00 亿，环比 23Q4 减少 708.18 亿，降幅 7.79%。从转债持仓绝对金额来看，信托 机构 Q1 持仓转债 95.20 亿元，单季度增持 32.25 亿元，增持幅度 51.23%；券商资管 Q1 持仓转债 205.15 亿元， 单季度增持 34.21 亿元，增持幅度 20.01%；QFII+RQFIIQ1 持仓转债 169.04 亿元，单季度增持 15.91 亿元，增持 幅度 10.39%。另一方面，减持转债的投资者大类中，一般法人 Q1 持仓转债 957.53 亿元，单季度减持 326.64 亿 元，减持幅度-25.44%；企业年金 Q1 持仓转债 1458.78 亿元，单季度减持 210.72 亿元，减持幅度-12.62%；公募 基金 Q1 持仓转债 2484.25 亿元，单季度减持 315.76 亿元，减持幅度-11.28%；社保基金 Q1 持仓转债 128.94 亿 元，单季度减持 2.44 亿元，减持幅度-1.86%。除此之外，自然人 Q1 持仓转债 976.70 亿元，单季度减持 21.75 亿元，减持幅度-2.18%，散户市场参与热情有所下降。
3.1 Q1 绩优债基配置加仓中长期利率债，混合债基重视优质城投和金融债等
2024 年一季度中长久期利率和信用债资产可能是超额收益的重要来源，绩优纯债与混合债券型基金季报中，也 普遍关注中长久期、中高等级信用债和金融债等配置价值；在含权资产方面，绩优混合债券型基金侧重配置银 行、电力、消费、顺周期板块等，同时继续关注红利和成长类资产。具体来看： 在绩优纯债基金一季报的操作回顾中，一季度债券市场的整体表现呈现如下几个特点：1）一季度经济修复和中 上游行业复工偏缓，1-2 月债市整体表现强劲；2）1 月央行超预期降准，在宽货币预期推动下，市场降息预期持 续发酵，超长期利率持续破位下行；3）尽管 3 月政府工作报告中提出未来拟连续几年发行超长期特别国债，但 政府债发行节奏较去年四季度有所放缓，“资产荒”背景下配置盘力量偏强，仍然限制了债券收益率的升幅。
针对一季度的市场特点和绩优纯债基金对 2024Q1 操作回顾的描述中，我们也可以总结出以下几条业绩突出的原 因：1）保持合适的久期策略如骑乘等，适当增配中长期利率债，同时准确把握波段交易机会，在 1-2 月利率下 行阶段拉长久期，进入 3 月后逐步降低久期风险敞口；2）以高等级信用债为底仓，关注经济相对发达区域城投 债、商业银行债等债券的配置价值；3）年初维持一定杠杆比例以增厚收益，收益率下行后逐步调低杠杆，规避 收益率处在低位时的市场波动风险。 从绩优混合债券型基金对 2024Q1 描述中，我们可以发现部分产品业绩突出的原因有以下几点：1）纯债部分，提 高组合的流动性水平，控制久期风险敞口；2）以中高等级信用债为主，减持部分收益较低的短期限高等级信用 债；3）权益资产方面，在股市调整期增加权益敞口；转债方面，逢低增持银行转债等低估值品种，适当参与偏 股型转债。
3.2 机构认为 2024Q2 债市或转为震荡，权益市场存在结构性配置机会
此外，我们也摘录了部分产品对于 2024 年二季度的市场展望。混合债基方面，多数绩优基金季报中认为权益市 场存在结构性机会，强调红利稳定类资产、出口链和上游行业个股的投资机会；纯债方面，绩优基金认为 2024 年二季度政府债券发行可能加速、财政支出和信贷脉冲可能对债市存在一定影响，利率水平偏低且多头头寸集中可能导致市场波动加大，汇率压力也会制约短期资金成本下行空间，但地产和经济基本面利率上行弹性同样 有限；信用方面以票息策略为主。具体来看： 从绩优纯债基金的 2024 年二季度展望中，总结发现：1）2024 年二季度政府债券发行可能加速，财政支出节奏 和信贷脉冲可能对债市存在一定影响；在此期间央行货币政策可能予以配合，监管层对于长端债券收益率的关注 也有所提升。2）当前时点利率水平偏低且多头头寸集中，可能导致债市波动加大，汇率约束下资金面宽松概率 也有待观察。3）我国仍处在经济转型时期，部分传统行业如房地产市场转向平稳发展，在一定程度上可能也制 约了经济基本面的修复弹性，因而利率上行空间可能同样有限。 从绩优混合债券基金的 2024 年二季度展望中，总结发现：1）基本面方面，经济复苏有望拉动资源品和工业品需 求恢复；2）对于含权资产，机构普遍认为 A 股后续存在结构性投资机会，“新质生产力”等新兴领域、上游资 源、垄断性行业、高端制造和出口链标的、高股息、红利和稳定类资产也值得关注；3）对于纯债类资产，混合 债券基金与纯债基金的观点较为接近，债市可能呈现震荡格局。
3.3 可转债基金方面，一季度关注中低价优质品种，看好未来权益市场结构性机会
我们单独筛选一季度绩优可转债基金对于一季度的操作回顾和未来市场展望。从机构的观点看，绩优可转债基 金在含权资产的仓位策略方面仍然存在差异，行业配置重点关注红利股息类资产，煤炭、原油、公用事业等行业 板块。针对转债估值，绩优可转债基金增配整股估值和转股溢价率偏低的转债品种，增加债性品种的配置。同时， 绩优可转债基金季报认为 2024 年二季度权益资产赔率较高、估值有吸引力。具体来看： 从绩优可转债基金的 2023 年四季度操作回顾中，总结发现：1）绩优可转债基金保持有差异的含权资产仓位策 略，同时根据市场波动情况进行调整，规避年初回撤，在市场企稳后逐步加大配置仓位；2）行业配置上，绩优 可转债基金核心配置具备长期价值的红利股息类资产，行业方面重点关注煤炭、原油、公用事业等；3）针对转 债估值，配置低估值、流动性较好的大盘低价转债。
从绩优可转债基金的 2024 年二季度展望中，总结发现：1）在对政策与市场的预期方面，认为国内信用需求暂未 明显上行，债券市场收益率上行动力不足，权益市场可能呈现结构性行情。2）行业配置方面，红利股息方向和 稳定增长类转债可能仍然是可提供相对稳定收益的板块，出口链、上游资源品和科技医药业具备较高投资价值。 3）多数绩优基金认为转债绝对价格、债底溢价率等指标反映市场估值整体偏低，正股估值和转股溢价率偏低的 股性转债依然具备较好的配置价值。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
