特种高性能橡胶（布、板、带）“小巨人”科强股份 2023 年实现营收 3.5 亿元 （+23.14%），归母净利润 7528 万元（+43.62%）。2024Q1 营收 7926 万元（+4.97%）， 扣非归母净利润 1615 万元（+26.67%）。 规模的增长主要受益于（1）高铁大铁路车辆市场恢复性增长导致车辆棚布业务 增长及（2）光伏行业扩产需求旺盛导致硅胶板业务增长。 此外，利润端受益原材料采购价格下降与公司管理能力的提升。 我们认为，公司 2024 年仍将受益（1）铁路与城市轨道交通新增车辆与存量替 换需求（2）下游光伏装机量提升带来的产品需求量提升；2025 年及远期有以气柜、 石油储罐密封件为代表的新品类新市场的开发拓展预期，同时多特种下游领域或有 新的增长点，因此属于北交所市场的中高体量成长性标的。
1.1、 连接于高铁、地铁等车厢间的车辆贯通道棚布
车辆贯通道棚布主要应用于高铁、地铁、轻轨、通道式大巴等交通设备，连接 于高铁、地铁、轻轨、通道式大巴等车辆的车厢之间，主要实现密封、缓冲、减震、 降噪、阻燃和风挡等功能。科强股份产品阻燃性能能够满足 DIN5510 标准和 EN45545-2 等阻燃标准。后者为目前全球范围内轨道车辆对 R1（主要针对门，窗， 天花板等表面材料）阻燃防火要求最高的标准。产品质量获得下游客户认可，能够 替代部分国际厂商产品。2023 年营业收入 9350.79 万元，同比增长 45.32%。
1.1.1、 增量逻辑：我国铁路交通仍将快速发展，助推铁路配件市场
（1）城市轨道交通得到快速发展，伴随着我国城市化进程的加快，城市交通需 求增加。根据中国城市轨道交通协会统计数据，2012-2021 年期间，我国城市轨道交 通运营里程数量 CAGR17.99%。截至 2022 年 12 月 31 日，内地累计 55 个城市建成 投运城市轨道交通运营线路 308 条，运营线路总长度 10287.45 公里。
客运量创新高，新增城轨交通有建设需要。根据中国城市轨道交通协会 2024 年 1 月公布的《2023 年中国内地城轨交通线路概况》快报，2023 年新增城轨交通运营 城市 3 个，运营线路 884.55 公里，同时初步推算 2023 年中国内地城轨交通全制式系 统全年完成客运总量将超过 290 亿人次，再创历史新高，预计有望冲击 300 亿人次 大关。 图3：2024 年 3 月上海地铁单日客流量突破
城市轨道交通增量市场测算
六大假设： ①2019 年-2022 年，城市轨道交通累计里程数与城市轨道交通运营车辆之间的配 比关系整体保持在 6.00 以上，因此假设未来二者配比关系为 2019 年-2021 年的平均 值 6.17。 ②根据 2022 年新增运营里程乘以假设①的配比关系来计算 2022 年的新增车辆 为 6,178 辆。③城市轨道交通无相关整体里程数量规划，主要根据国家发改委、各地政府根 据项目批复开展建设。根据中国城市轨道交通协会《轨道交通 2022 年度统计和分析 报告》，截至 2022 年底，我国大陆地区共有 51 个城市（个别由地方政府批复项目未 纳入统计）有城轨交通项目在建，在建线路总规模 6,350.55 公里（含个别 2022 年当 年仍有建设进展和投资发生的易运营和 2022 年当年建成投运项目）。根据地铁线路 建设周期通常为 3 年左右时间，假设预计截至 2022 年年度的在建线路 6,350.55 公里 预计在未来 3 年左右时间逐渐建成并投入运营，因此 2023 年-2025 年预计各年新增 城轨运营里程为 2,117 公里/年。 ④假设不考虑车头、车尾是否计入新增车辆的影响，我国一辆地铁通常由 6 节 车厢组成，因此通常一辆地铁需要安装 5 个车辆贯通道棚布。 ⑤一个地铁贯通道大约需要使用 70 平方米车辆贯通道棚布产品。 ⑥该测算不考虑海外市场容量和对外出口的影响。
（2）铁路、高铁运营里程不断增加。据国家铁路局和国家统计局数据，截至 2022 年 12 月 31 日，全国铁路营业里程达 15.5 万公里，其中高铁营业里程 4.2 万公里； 全国铁路客车拥有量为 7.8 万辆，其中动车组 33221 辆。根据国铁集团 2020 年 8 月 发布的《新时代交通强国铁路先行规划纲要》，到 2035 年，我国现代化铁路网率先 建成，全国铁路网达到 20 万公里左右，其中高铁 7 万公里左右。20 万人口以上城市 实现铁路覆盖，其中 50 万人口以上城市高铁通达。
铁路轨道交通增量市场测算
六大假设： ①根据 2011 年-2021 年期间高铁动车组累计车辆数量与高铁累计里程数，二者 之间存在较为稳定的配比关系，平均值为 0.89（辆/公里）。 ②根据国家发改委于 2022 年 1 月 19 日发布的《“十四五”现代综合交通运输体 系发展规划》，到 2025 年预计我国高铁里程数量将达到 5 万公里。基于该规划和假 设①，预计 2025 年高铁动车组车辆将达到 44500 辆（50000 公里*0.89 辆/公里），较 2021 年末将新增 11279 辆（44500 辆-33221 辆）。 ③根据 2021 年新增车辆与新增里程数之间的比例计算 2022 年的新增车辆为 1853 辆（2022 新增高铁里程 2082 公里*0.89 辆/公里）；假设 2023 年-2025 年期间新 增车辆数按照每年同等规模增加，则每年新增车辆数量为（11279-1853）/3=3142 辆。④自 2016 年以来，我国动车组一组列车通常有 8 辆车辆组成，通常一组高铁动 车组需安装 7 个车辆贯通道棚布。 ⑤根据对今创集团、欧特美等客户访谈，一个高铁动车组贯通道大约需要使用 50 平方米车辆贯通道棚布产品。 ⑥该测算不考虑海外市场容量和对外出口的影响。
1.1.2、 保有量替换，2025 年维保车辆数量及所需贯通道棚布产品或再有大比例提升
自 2008 年开始，我国高铁（动车组）和城市轨道交通才进入快速发展阶段，截 至 2021 年 12 月 31 日，我国轨道交通运营车辆已超过 16.85 万辆，其中动车组运营 车辆保有量和城市轨道交通运营车辆保有量呈较快递增的趋势。
高铁和城市轨道交通的存量替换市场空间
三大假设：①高铁棚布的使用周期约为 12 年，地铁棚布的使用周期约为 15 年。 ②一辆高铁（动车组）安装 7 个车辆贯通道，一辆地铁需安装 5 个车辆贯通道。 ③一个高铁贯通道大约需要使用 50 平方米车辆贯通道棚布产品，一个地铁贯通 道大约需要使用 70 平方米车辆贯通道棚布产品。
1.1.3、 2022 年市场占有率 70.64%，下游客户今创集团、欧特美入股公司
车辆贯通道棚布领域的客户今创集团和欧特美在相应下游市场具有较高的业务 规模、知名度和影响力； 2020 年 7 月，今创集团入股公司。该司是我国轨道交通客车车辆配套行业重要 供应商，为保障原材料供应，加强国产替代需要，以其自有资金向公司进行增资。 2021 年 6 月，欧特美入股公司。同样作为国内轨道交通配套设备的主要厂商之 一，为了加强原材料供应的管理，且看好公司未来发展前景，向公司进行增资。
科强股份是终端高铁、动车、地铁和通道式大巴的二级供应商，产品作为车辆 零部件随车出厂，在使用一定时间后需要进行更换。我国轨道交通市场发展包含城 市轨道交通、铁路（含高铁）交通两部分。直接受未来轨道交通设备增量和保有量 （维修）的双重影响。市场规模的测算由（1）铁路轨道交通增量、（2）城市轨道交 通增量、（3）二者存量替换三者相加。
1.2、 光伏硅胶板：市占率 40%，2024 年组件出货量有望继续提升
2020-2022 年，科强股份太阳能硅胶板产品收入占硅胶板营收的 70%以上。 太阳能电池层压机是封装太阳能电池组件的重要设备，采用真空热压的方式生 产太阳能电池组件。硅胶板是太阳能层压机在加工电池组件过程中的重要耗材之一。 主要应用于光伏组件生产，配套于光伏层压设备，属于光伏组件生产过程中的 易消耗品。其中，“层压”环节工序是将铺设好的组件各部件放入层压机内，通过抽 真空将各部件之间的空气抽出，然后加热使 EVA 融化并加压，融化后流动充满玻璃 与电池片和背板之间的间隙，同时通过挤压进一步排出中间的气泡，将电池片、玻 璃和背板紧密粘合在一起，最后降温固化。硅胶板在层压环节中起到密封真空以及 缓冲的关键作用，其密封缓冲性能的优劣以及层压使用次数的多少直接对组件性能 和效率的高低产生影响。从而能够影响太阳能电池组件的生产成本。 科强股份太阳能硅胶板领域的主要客户几乎涵盖了国内光伏组件生产的大部分 龙头企业，层压机公司主要包括金辰股份，组件公司包括协鑫集成、阿特斯、晶科 能源、晶澳科技、天合光能、东方日升等。
根据公司问询函回复，1 年生产 1GW 光伏组件通常需要 2.5 条生产线，1 条生 产线按目前比较先进生产设备通常为 6 个真空腔，每个真空腔在 1 年连续生产过程 中大约需要 4 块太阳能层压硅胶板（每个季度换一次）。基于此，假设下游生产企业 普遍采用该类生产设备，生产 1GW 光伏组件需要 60 块太阳能层压硅胶板。公司销 售的太阳能层压硅胶板规格，通常为 30 平方米/块。 由此带来光伏用硅胶板需求全球 2022 年达 55.8 万平方米。2022 年，需求量增 长率高达 40.4%，发展前景大。因产能达到瓶颈，公司销售数量增长率达 11.0%，但 募投扩产有望缓解产能压力。
根据 InfoLinkConsulting 的数据统计，其预测 2024 年光伏组件需求端仍将有 11% 的增长，有望带动公司的硅胶板生产销售。
1.3、 多下游特种领域发展，募资净额 1.64 亿元用于扩产与智能化改造
除上述领域外，公司特种橡胶布、板、带还可应用于木业加工真空覆膜、玻璃 覆膜、制卡机用硅胶缓冲垫、人造大理石用硅胶垫及盖板、生产 PVC 地板用缓冲垫、 生产防火板用缓冲垫、电子行业 CCL、PCB 用硅胶缓冲垫等，广泛应用于石油、光 伏、化工、轨道交通、建筑材料、环保、纺织、铁器、船用、邮政、冶金、电子等 多个行业，亦起到密封真空、缓冲等多种功效。
科强股份本次上市实际募集资金净额 1.64 亿元。用于“高性能阻燃棚布及密封 材料生产项目”和“厂区智能化升级改造项目”。
“高性能阻燃棚布及密封材料生产项目”预计投资总额 34619 万元，将新增 100 万平方米/年的橡胶制品生产规模。增加多条自动化产线和智能化生产设备，可以有 效地减少能源及原材料的损耗，节省辅助加工时间，降低产品制造成本。建设期 2 年，预计于第 3 年开始产生收益并于第 5 年全部达产，由于募投项目产能存在逐步 释放过程，产能消化压力并不会在短期内集中体现，拥有较长时间用于新增产能的 消化准备。据公司招股说明书，项目达产后正常年份可实现营业收入 2.63 亿元。 公司目前产能利用率较高，能高效利用新增产能。2020 至 2022 年，公司橡胶 制品产能分别为126万、146万平米和146万平方米，各期产能利用率分别为99.76%、 102.43%和 105.54%。
2.1、 成立于 2001 年，二十余年专注高性能橡胶领域具备客户优势
江苏科强新材料股份有限公司创立于 2001 年，位于江苏省江阴市。在 20 余年 的发展历程中，致力于特种高性能橡胶（布、板、带）制品的研发、生产和销售， 为全球客户提供密封、缓冲、防腐、传送等领域的系统解决方案。主要产品包括列 车风挡棚布、光伏组件层压机用硅胶板、储罐橡胶密封部件、轻型橡胶输送带等， 在细分行业拥有较高的市场地位。 具备客户优势。2021-2023 年前五大客户销售占比之和分别为 25.72%、23.72% 与 25.88%。所生产的储罐密封件和气柜密封膜等产品已经能够供应于中石油、中石 化、宝钢工程技术等全国大型知名央企。
2.2、 橡胶密封制品应用于石油石化、钢铁冶金等领域
当前形成以硅胶板、车辆贯通道棚布、橡胶密封制品、特种胶带胶布等为主的 产品构成。 从产品结构来看，车辆贯通道棚布 2023 起恢复增长，硅胶板产品销售则持续占 据营业收入主要部分。2021 年和 2022 年硅胶板产品占主营业务比例分别为 38.13% 和 39.67%。
车辆贯通道棚布
根据配方的不同可分为硅胶/芳纶棚布和海帕龙/聚酯棚布。硅胶/芳纶棚布以硅胶 为主要原料，以芳纶为主要骨架材料；海帕龙/聚酯棚布以海帕龙为主要原料，以聚 酯布为主要骨架材料。 硅胶板以硅橡胶为主要橡胶原料，进行混炼、加工处理后，形成橡胶板产品。 2023 年营收 1.51 亿元，增长 38.33%。产品特性体现在以下方面： （1）配方技术：温度使用范围广，可在-60℃～250℃工作环境下长期使用；具 有表面离型性能，不污染、不粘附被加工物；具有缓冲吸震密封效果；具有耐热老 化性能，可长期使用及存贮；具有耐酸耐腐性能，防止 EVA 等挥发物的腐蚀。（2）生产装备：公司自主研发生产设备能够实现大门幅生产、超薄生产，硅胶 板最宽可达 6 米，最薄可达 0.2mm。取得了两项发明专利，相应的生产设备和工艺 实现了硅胶板生产的高自动化，将传统的压延和硫化进行有机结合，缩短了工艺流 程，生产效率和产品品质稳定性得到提升。 （3）骨架材料：公司自主研发了相关产品的防爆技术（硅胶板中间附着防爆织 物层）应用于硅胶板生产，提高产品物理稳定性和机械强度，能够延长硅胶板使用 寿命，增加使用安全性。
橡胶密封制品应用于石油石化、钢铁冶金等领域，主要对所存储的液体或气体 进行密封。能够直供中石油、中石化、宝钢工程技术等大型知名央企。 由于所存储的液体或气体所含成分不同，相应的橡胶密封制品配方有所不同。 公司产品主要分为储罐橡胶密封件和气柜橡胶密封膜。 储罐橡胶密封件主要应用于石油、化工领域，在原油、汽柴油、芳烃、醇等易 挥发液体化学品的储存过程中，对相应的储存装置进行一、二次橡胶动态密封。储 罐内罐壁与浮盘之间存在环形间隙，会导致油气泄露，既造成损耗又产生污染，此 类产品可实现防止油气泄露、减少损耗和污染。 气柜橡胶密封膜主要应用于石油炼化、钢铁冶金领域，在火炬气、转炉煤气、 高炉煤气及焦炉煤气等尾气回收、储存、再利用环节，对相应的储存装置（如干式 威金斯气柜、POC 气柜等）进行橡胶密封。此类产品是威金斯气柜上的主要密封装 置，是决定气柜能否安全运行、密封效果好坏的主要因素之一，因此它在气柜中占 有十分重要的位置。
石油石化领域站在国家战略储备安全角度，密封件市场需求稳定。2005 年-2023 年，我国石油产量比较稳定，但无法满足对于石油需求的增长，原油进口需求呈现 出长期整体增长的趋势。目前，我国已成为全球第一大原油进口国，2023 年已经达 到 5.64 亿吨，自 2018 年起进口依存度超过 70%。
从保障能源安全的角度出发，我国稳步推进国家战略石油储备基地建设，兴建 石油储备设施，具有现实的必要性和迫切性；同时，从经济层面出发，国际油价下 行阶段进口并储存石油，也有助于降低我国能源成本。 随着石油炼化、钢铁冶金行业产能、产量的提高，其在生产过程中火炬气、转 炉煤气、高炉煤气及焦炉煤气等尾气排放量也将有所提高，从而对气柜数量和气柜 橡胶密封膜的增量需求也会增加。在不断使用过程中，气柜密封膜也会逐渐老化， 相关的耐介质、耐高低温、耐屈挠、抗撕裂等性能也会逐渐降低，因而气柜密封膜 在使用中还会根据实际情况进行不定期的更换，从而带来稳定的存量市场需求。
2.3、 经营模式：全部直销，积极拓展海外市场，议价能力较强
橡胶制品的成本构成主要为各类橡胶原料及工业用布、化学配剂等辅料。原材 料行业竞争充分，市场化程度高，故采取“以销定采”的模式进行采购，价格随行 就市。 此外，橡胶制品行业下游应用领域广泛，客户众多且相对分散，不同客户对产 品性能的要求存在差异，因此，企业主要采取“以销定产”+“少量备货”的生产经 营模式。 外销产品以硅胶板系列产品为主，2020 至 2022 年收入分别为 2059.96 万元、 2330.20 万元和 2108.37 万元，占比分别为 8.61%、8.63%和 7.67%。主要销往韩国、 泰国、印度、越南、马来西亚、南非、墨西哥、意大利、新加坡和中国台湾等国家 和地区。亚洲区域各期占比分别为 78.88%、80.22%和 74.85%。
整体波动较小，毛利率高于境内同类产品。由于下游客户对于同类产品的性能 存在差异，公司主要综合考虑生产成本及与客户协商谈判的定价方法对外销售，侧 重毛利率指标，因对供应商的考察周期长且选择程序较为严格，客户获取难度较大， 维护成本较高，公司凭借持续稳定的供货能力、完善的质量控制体系、个性化服务 优势、研发优势等较好地满足不同领域客户需求，议价能力相对较强。
通过数据可以明显看出公司向境外客户销售的毛利率较同类产品境内销售毛利 率略高，主要原因是境外客户前期对供应商的考察周期长且选择程序较为严格，客 户获取难度较大，客户维护成本较高，公司凭借持续稳定的供货能力、完善的质量 控制体系、个性化服务优势、研发优势等较好地满足不同领域客户需求，议价能力 相对较强；公司对外销报价参考国内含税报价，而出口享受增值税免税政策，相应 外销价格较高，而公司所面对的海外客户对产品的质量服务要求较高，对产品价格 的敏感度较低。2020 年受外部环境客观因素影响，国内外宏观经济下行，国内经济 恢复较快，而境外大量国家仍处于停工停产状态，公司外销定价较高。随着境外部 分国家生产恢复，公司向境外销售硅胶板产品的价格逐渐下降，与境内销售硅胶板 产品的价格差异逐年缩小。
2.4、 财务表现：2023 年营收、利润增速创历史新高
2020-2023 年，科强股份实现营业收入分别为 2.45 亿元、2.79 亿元、2.84 亿元和 3.50 亿元，呈现上升趋势。2021 年，随着我国经济复苏和公司产能的扩张，各类产 品的产量、销量、收入规模均有所提升。2023H1 起，受益下游高铁大铁路车辆恢复 性增长及光伏行业扩产，带动车辆棚布及硅胶板销售金额大幅增加。
盈利能力方面，2023 年与 2024Q1 毛利率分别为 41.77%和 42.83%，除受益原材 料价格波动外，得益于公司较强的产品技术水平与市场竞争地位、可靠的质量优势。
2.5、 技术研发：费用率超越 4.3%，参与制定 2 项行业标准
2021-2023 年，研发费用分别为 1224.99、1337.03 和 1507.60 万元，占当年营业 收入的比例分别为 4.39%、4.71%和 4.31%。被认定为国家级专精特新“小巨人”，是 中国橡胶标委会委员单位、中国橡塑机械协会理事单位，逐渐成为特种高性能橡胶 制品研发制造领域的领军企业。在传统配方和工艺技术基础上，不断开发创新形成 了多种产品的特有配方，截至 2023 年 12 月 31 日，拥有 79 项专利，其中 6 项为发 明专利。
参与制定了包含光伏企业主要参考的两项行业标准。具体为 HG/T4070-2008《硅 橡胶板》（下游光伏企业主要参考标准）和 HG/T4237-2011《制卡层压机用硅胶缓冲 垫》行业标准，客户从硅胶板质量、价格、供货稳定性以及售后服务等维度选择科 强股份。
根据科强股份公告，在车辆贯通道棚布领域，国外竞争对手以德国康迪泰克为 代表；在硅胶板领域的主要竞争对手有江阴天广科技和山东德海友利两家公司。 不同细分领域的橡胶制品企业之间竞争相对较弱。橡胶制品性能的不同使得该 产品所需要的配方技术和生产工艺差异较大。橡胶制品企业几乎不可能针对各个应 用领域生产具有高普适性的标准化橡胶制品。 科强股份的特种高性能橡胶“布、带、板”涵盖光伏、轨道工程、石油工程等 领域，产品结构无完全对标公司。上市或新三板挂牌公司中，与特种橡塑在储罐密 封件存在竞争关系；与双箭股份、三维股份在输送带领域存在竞争关系，但主要应 用领域不同；轨道工程方面与天铁股份存在一定竞争，但应用领域不同。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
