人口总数进入平台期，GDP更追求高质量发展
根据国家统计局数据显示，2023年末全国（不含港澳台，下同）人口总数达到140967万人（14.10亿人），比2022年末 减少208万人，而2022年末比2021年末减少85万人，全国人口最高峰值出现在2021年的141260万人（14.13亿人）；随 着人口总量逐步进入平台期，国内人口红利边际减弱，叠加经济结构性变化使得我国GDP增长由过去的高速增长逐步向 高质量增长转型。
基建投资完成额增速相对稳健，房地产开发投资完成额增速仍有压力
从2022年以来，基建投资完成额增速明显好于房地产开发投资完成额增速，但整体向上弹性有限，2024年1-4月份，基建投资 完成额累计同比增长7.96%至5.64万亿，增速环比有所下滑，房地产开发投资完成额同比下降9.80%至3.09亿元，降幅有所扩大。
设备更新政策重点方向
设备更新涉及五个方向：①重点行业设备，②建筑和市政基础设施领域设备，③交通运输设备，④老旧农业机械，⑤ 教育医疗设备。
工程机械：存量置换需求占比已超过保有量新增需求占比
一般挖掘机使用寿命在8-10年，因此认为T年更新换代需求=T-10、T-9、T-8年三年需求的平均数，按此逻辑测算， 2025年开始，国内有望开启新一轮更新换代周期，在住建部更新换代政策的加持下，更新换代周期有望提前到来。另 外，从历史数据来看，上一轮上行周期2016-2021年，更新换代需求占比超过50%，为周期上行的主导力量。
电梯：政策激活更新与加装两大存量市场需求
2023年至今，电梯存量市场不断有众多利好政策出台，以《推进建筑和市政基础设施设备更新工作实施方案》、 《中华人民共和国无障碍环境建设法》为代 表的重大政策及法案的推出有望激活更新与加装两大存量市场需求。《推进建筑和市政基础设施设备更新工作实施方案》中将电梯更新与加装作为政策实施的 核心抓手，在明确任务的同时也配套相关的资金支撑政策； 而《中华人民共和国无障碍环境建设法》的推出标志着支持多层住宅加装电梯正式入法；在以上 政策的重大变化下，我国超1000万台电梯存量中目前运行超15年的约80万台电梯的改造需求，以及250万台加装电梯需求有望被激发。预计2024年加装市场将 同比增长150%至10万台，更新市场有望同比增长314%至17.37万台，存量市场合计占比达19.83%，同比提升13.51pct。
流程工业设备：后市场收入占比提升，毛利率稳步增厚
密封件环节存量市场业务占比稳中有升，增厚整体毛利率。密封件厂商为压缩机等主机厂提供密封件，间接进入下游 石油化工等业主，从而获得新增市场需求；由于密封件使用寿命一般在1年左右，业主存量设备更换密封件从而创造存 量市场需求。以中密控股为例，2022年以来新增市场业务占比稳中有升，截至2023年约占主营收入的52.34%。存量更 换业务零散、单位价值量低但为必需品，因而毛利率远高于新增市场。随着新增市场向存量市场的有序转化，存量业 务占比有望持续提升，从而增厚公司综合毛利率。
矿山机械：全生命周期下后市场收入约为设备收入的三倍，国内厂商有较大提升空间
矿山后市场服务为设备厂商的重点布局方向。后市场服务包括配件更换、运维、保养以及运营服务，一般而言，破碎筛分装备的使用年 限为5-10年，在此期间配件及耗材的消耗更换较为频繁，需求量较大，原厂提供配件拥有客户资源优势，往往存在较强的客户绑定关系， 运维、保养和运营服务同理，因此主流厂商多采用建厂或收购的方式扩充自身配件及耗材的产能，并建立专门的子公司来开展后市场服 务，在一体化设备+服务模式下，龙头企业竞争优势有望进一步凸显。目前从全球龙头企业来看，山特维克、美卓后市场收入占比均超 过50%，而国内厂商由于布局较晚，目前仍有较大的空间。
政策环境：美国为首的发达国家，对华贸易打压成常态
以美国为首的发达国家对华贸易打压手段主要包括加征关税、出口管制（实体清单）、政策立法等。①加征关税：2018年下半 年起，美国多次单方面挑起贸易争端，依据“301调查”结果对中国商品发起加征关税措施，意图从经济上遏制中国崛起， 2018-2019年连续三轮加征关税，2024年5月进一步扩大加征关税范围；②出口管制：自2018年以来频繁使用出口管制及外国投 资国家安全审查等政策性工具，将中国高科技企业列入实体清单，对其产品出口施加限制；③政策立法：通过立法手段对中国 高科技企业实施围堵，如美国针对动力电池的IRA法案、针对生物技术公司的生物安全法案等。
机械行业海外营收占比持续提升，工程机械、注塑机等典型子行业海外拓展较快
机械行业公司海外营收占比不断提升，2023年行业海外收入占比创历史新高。我们选取A股机械上市公司作为研究样 本，2023年机械行业实现总营收27431亿元，同比增长4.11%，其中海外总营收6640亿元，同比增长13.58%，海外营收 增速远高于行业整体增速；2023年机械行业海外营收占比达23.25%，同比+1.94pct，创历史新高，可见中国机械行业公 司持续推进海外业务拓展，出海步伐加快。
以工程机械为例，机械行业积极布局海外，走国际化发展道路
通过兼并收购，吸收欧美企业先进技术，取得渠道资源。以三巨头为例，三一重工在2012年收购了全球混凝土机械巨 头普茨迈斯特90%的股权；中联重科2008年收购意大利著名混凝土设备供应商CIFA，2015年收购环保设备巨头 LADURNER75%股权；徐工机械在2011年收购了德国FT公司、荷兰AMCA公司，并且在2012年收购了施维英。 积极建设海外基地，提高本土服务能力。通过海外制造基地、研发中心的建设等，能提高在当地市场的供应能力、服 务能力，尤其在发达国家市场，建立当地基地更有利于品牌知名度的提升，助力国内企业获得更高的市场占有率。
海外需求广阔
2020年以来我国出口额快速提升，2023年阶段性下降。根据中国海关总署数据，2020年以来全球经济复苏叠加供需缺口仍然存在，中国 对外出口额快速提升，2021-2023年CAGR达9.27%，2023年中国出口金额为33790.45亿美金，同比下降4.67%，面对严峻的国际贸易形势 以及不及预期强劲的疫后经济复苏势头，再加上2022年创纪录的高基数，中国对外贸易在2023年承受较大的压力。
东南亚、美国、欧盟为主要出口方向。分区域来看，2023年中国对东南亚、美国、欧盟出口额分别为5370.33亿美金、5060.20亿美金、 5041.35亿美金，占中国总出口额的比重分别为15.89%、14.98%、14.92%，为中国出口额前三大国家，其中中国对东南亚、美国、欧盟 出口额2021-2023年CAGR分别为11.72%、3.83%、8.71%，东南亚需求高增，带动中国整体出口额高增。
机械行业现金流及账面现金状况逐年改善，为分红比例提升创造前提基础
我们选取740家机械上市公司（A股、港股、北交所，剔除退市股）作为分析样本，2020-2023年现金流及账面现金整体 逐年改善。1）现金流：2020-2023年上述公司加权平均收现比整体稳中有升，2023年达到92.45%，较2020年累计提升 9.31pct；机械行业过去4年净利润现金含量均超过100%，其中2023年高达135.74%，实现了高质量发展。2）账面现金： 随着机械公司现金净流入的逐步积累，公司货币资金同样稳步明显，2020-2023年机械行业总资产中货币资金比例逐年 提升，2023年达到18.14%，较2020年累计提升1.71pct。现金流及账面现金状况逐年改善，为分红比例提升创造前提基 础。
机械行业分红比例逐年提升，股东回报日益重视
机械上市公司2020-2023年度平均分红比例及分红“普及率”逐年提升趋势明显。2023年度上述公司合计分红841.91亿 元，分红比例达到44.23%，比例提升4.36pct。2024年4月新“国九条”出炉，强调要强化上市公司现金分红监管， 2023年年度分红公司占比“斜率”提升，分红“普及率”达到79.32%，未来将进一步提升。
展望未来分红3大趋势：1）分红将更加普遍；2）现金流及账面现金充裕的公司存在分红率提升预期；3）增加分红频 次，在年末分红的基础上增加年中分红，提升股东回报。
存量时代，并购市场迎来发展机遇，短期受宏观经济影响
IPO管控、政策推动下，并购市场活跃，存量市场优化已成为A股主基调。2024年以来，监管机构对IPO市场的管控形势依旧严峻，同时证监会持 续推动并购重组市场化改革，优化重组上市监管要求。实际上自2023年以来，监管机构在“两创”板块试点基础上全面实行并购重组注册制，密 集出台多项鼓励上市公司并购重组的新举措。2024年2月5日，为进一步优化并购重组监管机制、大力支持上市公司通过并购重组提升投资价值， 证监会上市司召开座谈会进行交流讨论，下一步将科学统筹促发展与强监管、防风险之间的关系，多措并举活跃并购重组市场活力，拟在并购重 组估值包容性、分类监管、头部大市值公司重组“快速审核”、“两创”公司横向整合以及上市公司吸收合并五大方面采取措施。
2024年A股并购交易市场疲软，主要系宏观经济环境影响，其中金融业、商务服务业、TMT制造业占比较高。2024Q1 A股所有行业并购交易金额 和数量分别同比下滑32%、10%，分别环比下滑46%、38%，主要系当前宏观经济环境的不确定性导致企业在扩张和并购决策上更加谨慎。从各行 业分布看 ，交易金额维度中，其他金融业、TMT、制造业、商务服务业、保险业、有色金属合计约占50%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
