本轮设备更新和以旧换新同时出现，主要目的是以扩大内需为主。我国房地产价 格持续回落，经验表明房地产价格持续回落的过程中，一方面压低了物价水平，另一 方面压低了消费水平。这可能源于几个方面：首先，房价的下跌意味着居民财富效应 减弱，居民可能更倾向于储蓄。其次，房价下跌带来了房租的下行，也就意味着物价 水平处于低位，零售消费自然压低。再次，房价下跌也预示着房地产销售的回落，相 关产品消费可能同时回落。最后，房价持续走低伴随着房地产投资的下滑，房地产相 关信贷减弱，会带来一定的金融波动，从而拉低经济增速和薪资水平，继而抑制了零 售消费的上行。1990 年日本房地产价格下行的过程中，居民零售消费增速从 1990 年 的 8.4%迅速回落至 1992 年的 0.3%。我国现阶段居民零售消费增速处于低位，从 2019 年的 8.0%下滑至 2024 年 4 月的 4.1%，居民非必需品消费处于负值，居民耐用品消费 疲软。在此种情况下，扩大内需维持经济稳定成为政策的主要考虑，而曾经采用的制 造业设备更新和消费品以旧换新被重新提出，希望能产生良好的效果。
不同的是，本轮设备更新和以旧换新虽然是以扩大内需为主，但是内涵却有所不 同。我国现阶段是高质量发展阶段，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。中 央经济工作会议强调“必须坚持高质量发展和高水平安全良性互动，以高质量发展促 进高水平安全，以高水平安全保障高质量发展，发展和安全要动态平衡、相得益彰”。 这就意味着现阶段的设备更新和以旧换新的模式：第一，扩大内需的规模是适量的， 并不是以抬升经济增速为主，主要以稳定和承托为主；第二，设备更新和以旧换新是 需要以产品升级、节能环保、坚持标准引领为主。简单来说，在设备更新环节，要以 推动先进产能比重的持续提升，在耐用消费品领域，要更多的智能化、数字化，坚持 推动高质量产品进入市场。
中国可能处于新一轮设备更新周期的起点。设备更新周期被称为朱格拉周期，今 年以来设备更新快速上行。配合着本轮设备更新的需要和 AI 的推动，政策适时对企 业设备更新做出引导和支持，以标准为引，鼓励传统企业产业升级改造，同时在能耗、 排放方面给与指引。 在居民端，鼓励汽车、家电消费智能化、数字化、清洁化。我国汽车销售更加倾 向于新能源车，这符合汽车消费智能化和环保化。同时，传统的耐用品消费已经饱和， 以旧换新主要鼓励居民升级家用耐用品，使其向智能化、网络化、环保化迈进。 现阶段，设备更新和以旧换新政策的资金来源更多是预算内资金，政策层并未大 规模进行内需刺激。整体政策仍然处于支持、鼓励、引导的阶段，政策虽然是为提振 内需而定，但同时引导企业技术升级也列为重要方向。这次政策组合会产生示范引导 效应，但对于经济的拉升可能并不明显。
本轮大规模设备更新政策涵盖工业、农业、建筑、交通、文旅、教育和医疗多个 领域，以提高能耗、排放、技术等标准为牵引，提高先进产能比重，有利于推动发展 新质生产力，助力新一轮朱格拉周期向上开启。《行动方案》要求 2027 年设备投资规 模较 23 年提升 25%。根据我们测算，本轮设备更新带动的额外投资规模约为 1.1 万 亿，《行动方案》提到的 7 个领域将额外多增 9000 亿左右，其中 2024 年将多增 4700 亿左右。政策工具支持主要来源于财政补贴和央行再贷款，其中财政补贴平均每年约 为 330~550 亿。
（一）推进重点行业设备更新改造
设备更新政策重点在鼓励先进、淘汰落后、提升社会生产力。《行动方案》 明确提出要围绕推进新型工业化，以节能降碳、超低排放、安全生产、数字化转 型、智能化升级为重要方向，聚焦钢铁、有色、石化、化工、建材、电力、机械、 航空、船舶、轻纺、电子等重点行业，大力推动生产设备、用能设备、发输配电 设备等更新和技术改造。 通过设备更新促进生产数字化和现代化。《行动方案》提到规模以上工业企业数 字化研发设计工具普及率、关键工序数控化率分别超过 90%、75%。针对生产设 备整体处于中高水平的行业，将对标国际先进水平推动设备升级换代。在研发设 计、实验等存在薄弱的环节，更新升级试验检测设备。针对工业母机、工程机械 等生产设备整体处于中低水平的行业，将加快淘汰落后低效设备、超期服役的老 旧设备，全面提升产品质量和生产效能。因此预计通用设备和专用设备的投资、 营收和利润规模会有较大提高。 设备更新是满足节能减排目标的重要方式。具体要求上，《行动方案》写到重点 行业主要用能设备能效基本达到节能水平，环保绩效达到 A 级水平的产能比例大幅提升。因此本次设备更新有助于实现政府工作报告中提出的“单位国内生产总 值能耗降低 2.5%左右”的目标。5 月 29 日国务院印发《2024-2025 年节能降碳行 动方案》，要求 2024 年，单位国内生产总值能源消耗和二氧化碳排放分别降低 2.5%左右、3.9%左右。再度明确了对重点领域通过设备更新升级达到能耗下降的 重要性。
（二）加快建筑和市政基础设施领域设备更新
以城市更新为主要抓手，建筑和市政基础设施迎来进一步升级。住建部推出 的《推进建筑和市政基础设施设备更新工作实施方案》以住宅电梯、供水、供热、 供气、污水处理、城市生命线工程、建筑施工和建筑节能改造等为重点推动任务。 随着城镇化建设稳步推进，城镇发展转向质量提升改造和结构调整并重，此次设 备更新政策将围绕建设新型城镇化，结合推进城市更新、老旧小区改造，分类推 进建筑和市政基础设施设备更新。
（三）支持交通运输设备和老旧农业机械更新
交通设备以绿色转型为主要方向。在中国综合交通运输体系取得不俗成就的 同时，也要正视交通网络布局与结构不合理、清洁能源推广应用不足等问题。推 进交通运输设备更新改造，是推动交通运输高质量发展、促进交通运输与经济社 会发展深度融合的迫切需求。政策聚焦交通设备更新改造与绿色转型，支持城市 公交车、老旧船舶、柴油货车等更新换代与新能源动力转型，加强电动、氢能等 绿色航空装备产业化能力建设。 升级农用机械，推进乡村振兴。农业机械质量事关农业生产效率与水平，因 此推进老旧农业机械更新是全面推进乡村振兴、加快农业农村现代化的必然要求。 政策围绕农业农村现代化建设，聚焦农业机械更新问题，要求持续实施好农业机 械报废更新补贴政策，结合农业生产需要和农业机械化发展水平阶段，扎实推进 老旧农业机械报废更新，加快农业机械结构调整。
（四）提升教育文旅医疗设备水平
教育领域设备更新将推动教育-产业衔接，全面提升教育培养质量。《行动方 案》提到“推动符合条件的高校、职业院校（含技工院校）更新置换先进教学及 科研技术设备，提升教学科研水平；严格落实学科教学装备配置标准，保质保量 配置并及时更新教学仪器设备。预计教育领域设备更新也将和教育改革联系，推 动高校扩建实验室，更新实验设备，以此提升基础科研能力，实现学校和产业使 用的设备不存在代差；同时职业院校更新置换先进教学及科研技术设备，提升教 学科研水平，更好的与产业结合，让学生毕业就可以和产业无缝衔接。对教育发 展较弱的区域提供资金，进一步提升教学质量。 提升文旅设备质量，释放旅游消费潜力。疫情之后，民众的旅游需求亟需得 到满足，假期出行人次基本恢复或超过 2019 年水平，但人均消费力度依然不强。 因此为进一步释放旅游消费潜力，推动旅游业质和量的双重提升，本次设备更新 政策则关注旅游设备情况，支持推进索道缆车、游乐设备、演艺设备等文旅设备 更新提升。
推进医疗设备更新助力医疗体系高质量发展。医疗体系建设关系全国人民健 康，是人民幸福生活的基础保障。因此推进医疗设备更新有助于增进人民群众健 康福祉，推进健康中国建设和医疗体系高质量发展。此次设备更新政策聚焦医疗 装备更新、医疗环境改造与信息技术升级。具体来看，包括加强优质高效医疗卫 生服务体系建设，推进医疗卫生机构装备和信息化设施迭代升级，鼓励具备条件 的医疗机构加快医学影像、放射治疗、远程诊疗、手术机器人等医疗装备更新改 造、病房改造提升，补齐病房环境与设施短板。
（五）投资规模测算
我们预测行动方案提到的部门到 2027 年将合计多增 9000 亿元左右，平均每 年新增 2250 亿元左右。按非线性预测，2024 年度将多增 4700 亿左右。 我们采用测算固投分结构的拉动率来弥补口径调整和数据停更。固定资产投 资被分为三个部分，建筑安装工程、设备工器具购置和其他费用。而我们要测算 的就是设备工器具购置的投资规模。由于 2017 年之后三个分项的绝对值停止更 新，目前仅有固定资产投资总额的绝对值和分项的同比增速数据。同时由于 2019- 2020 年间经历了口径调整，绝对值无法通过增速直接倒推。 我们首先按公布的固定投资完成额算出每年增速；后通过将建筑安装工程、 设备工器具购置和其他费用在 2017 年的占比为基础，乘以每年三者增速的占比， 算出每一项每一年对固定资产投资增速的拉动率；最后将每一项上一年的完成额 （从 17 年开始）乘以（1+增速*拉动率），以此得到估算的单项实际完成额。我 们计算出的 2023 年三项估算加总的实际完成额对比官方公布的固定资产投资完 成准确度为 93.07%。
估算出全部设备工器具购置在 2023 年的投资为 7.5 万亿元。《推动大规模设 备更新和消费品以旧换新行动方案》中提到的七个领域的设备工器具购置占总设 备购置规模的比例（按最后一期公布数据）大致为工业（74%）、农业（1.25%）、 建筑（0.45%）、交通（5.34%）、教育（0.72%）、文旅（0.7%）、和医疗（1.65%）。 交通运输设备于 2011 年停更，因此比重只能按 2011 年推断。估算出设备工器具 购置在 2023 年的投资为 7.5 万亿元，工农业总计 5.6 万亿，按照发改委给出的设 备投资规模 4.9 万亿来看，则 0.7 万亿为工具投资。 通过非线性预测得出 2024 年七个领域设备更新将多增 4700 亿左右。我们测 算行动方案中“到 2027 年....设备投资规模较 2023 年增长 25%以上。”对于该数 据我们进行了两个推断，第一个是按照每年增速 5.74%的线性预测；第二个是每 年增速分别为 10%、6.5%、4%和 2.6%的非线性预测（由于 2024 年前四个月设备 投资规模增速均达到 17%以上，因此我们认为 2024-2027 大规模设备更新进程会 是非线性的增长）。同时，过去三年设备工器具购置的平均增速为 2.5%，以此来 推测在没有政策加持下的设备工器具购置投资规模，则政策加持下的额外设备工 器具购置投资规模=本轮政策加持下的投资规模预测值-无政策的预测值。按照线 性预测，我们预计全部设备工器具投资每年额外增长 2500-3000 亿元。
按 2017 年的比例，我们根据预测数据算出分行业投资额，制造业领域预计到 2027 年将多增 7042 亿元，工业部门总共多增 8000 亿元左右，行动方案提到的部 门到 2027 年将合计多增 9000 亿元。按年来算，七领域每年的额外增长规模将达 到 2000 至 2500 亿元左右，而非线性预测在 2024 年额度最大，七领域将多增 4700 亿元。预计可以额外拉动 2024 年固定资产投资 2 个百分点。
（六）政策工具估计
为解决资金短缺、更新意愿不足、缺少政策支持等问题，不同部门的文件都 有提到税收政策、财政支持/补贴、再贷款/贴息工具。 财政政策预计每年在 330-550 亿之间。《行动方案》提到的“把符合条件的 设备更新、循环利用项目纳入中央预算内投资等资金支持范围”，以及“鼓励有 条件的地方统筹使用中央财政安排......”、“中央财政设立专项资金，支持废弃电 器电子产品回收处理工作。”同时，发改委也明确特别国债将“聚焦科技创新、 城乡融合发展、区域协调发展、粮食和能源资源安全、人口高质量发展等重点领 域”。设备更新是推动新型工业化，促进工业全面高质量发展、提高民生保障的 关键步骤，因此可以把设备更新纳入特别国债投资框架下的一个部分。财政来源将不限于中央预算内投资。 根据 WTO《补贴与反补贴措施协议》第 8 条之规定，“不可诉讼补贴的定义” 包含“对为促进现有设施适应由法律和/或条例所施加的给企业带来更大限制和更 重财政压力的新的环境要求的资助”，资助“限于改进成本的 20%”。也就是说 在 WTO 框架下，最多补贴给企业进行设备更新成本的 20%。根据我们测算，到 2027 年设备更新投资规模将额外多增 11,000 亿元左右，因此对应财政补贴规模 可能在 2200 亿元左右，每年 550 亿。如果按照发改委印发的 《节能降碳中央预 算内投资专项管理办法》中提到的“循环经济助力降碳项目支持资金按不超过项 目总投资的 15%”来计算，财政补贴总额度可能在 1650 亿，平均每年 330 亿。
央行已发布 5000 亿再贷款。货币政策方面，4 月 7 日，央行发布“设立科技 创新和技术改造再贷款 支持科技创新、技术改造和设备更新”的公告，宣布设立 科技创新和技术改造再贷款额度 5000 亿元，利率 1.75%，期限 1 年，可展期 2 次， 每次展期期限 1 年。发放对象包括国家开发银行、政策性银行、国有商业银行、 中国邮政储蓄银行、股份制商业银行等 21 家金融机构。科技创新和技术改造再贷 款的设立将有利于引导金融机构在自主决策、自担风险的前提下，向处于初创期、 成长期的科技型中小企业，以及重点领域的数字化、智能化、高端化、绿色化技 术改造和设备更新项目提供信贷支持。2022 年央行就曾推出过设备更新改造专项 再贷款，额度为 2000 亿元。据央行季度数据披露，设备更新改造专项再贷款在 2023 年 Q2 末达到 1694 亿元，这意味着该工具使用效率极高，基本可以认为带动 了将近 2000 亿元设备更新贷款落地。因此本次央行再贷款预计还将继续带动 5000 亿元的贷款落地。
本轮消费品以旧换新主要聚焦汽车和家电，以提高技术、能耗、排放等标准 为牵引，推动高质量耐用消费品更多进入居民生活，促进居民消费升级，提振消 费信心。根据商务部《行动方案》中提及的目标，2027 年报废汽车回收量较 2023 年增加一倍，废旧家电回收量较 2023 年增长 30%。根据测算，汽车以旧换新方 面，预计本次置换新能源车数量在 150 万辆，燃油车 140 万辆，合计拉动汽车消 费总量在 4363 亿元左右，对汽车以旧换新财政补贴金额约为 250 亿元，油车销 售预计可带来 186 亿元车辆购置税税收回补。家电以旧换新方面，预计今年以旧 换新政策带动家电更新数量约为 0.6 亿台，占总必要换新数量约 12%，预计带动 家电消费总额近 1000 亿元，政策补贴需求约为 100 亿元。
（一）汽车以旧换新：250 亿元补贴规模、拉动 4300 亿消费
根据 4 月 26 日商务部、财政部等 7 部门联合印发的《汽车以旧换新补贴实 施细则》：印发之日至 2024 年 12 月 31 日期间，报废国三及以下排放标准燃油乘 用车或 2018 年 4 月 30 日前注册登记的新能源乘用车，并购买符合节能要求乘用 车新车的个人消费者，可享受一次性定额补贴。其中，对报废上述两类旧乘用车 并购买符合条件的新能源乘用车的，补贴 1 万元；对报废国三及以下排放标准燃 油乘用车并购买 2.0 升及以下排量燃油乘用车的，补贴 7000 元。 《细则》中所述两类符合要求的汽车保有量合计约在 1454.5 万辆。根据中国汽车流通协会发布的机动车上险数据统计，截至 2023 年底，国三及以下排放标准 燃油乘用车保有量约 1370.8 万辆，车龄超 6 年以上的新能源乘用车保有量约 83.7 万辆，既符合两项条件条件的老旧汽车合计保有量约 1454.5 万辆。 预计符合条件车辆置换率大致约为 20%。根据中汽中心和汽车之家二手车置 换大数据显示：近年来，随着汽车存量市场的到来，每年乘用车中置换新车的规 模已经达到 600 万至 700 万辆，置换率在 30%左右。考虑到符合条件车主群体的 总体消费倾向或许较低，我们预计本次符合条件汽车的置换率在 20%之间，对应 置换数量在 290 万辆。
置换车均价或在 15 万左右，合计拉动约 4300 亿汽车消费。根据乘联会统计 数据，2023 年新购乘用车的平均单价为 16.71 万元，如同上述假设条件一样，我 们认为国三以下燃油车和新能源使用 6 年以上的车主的消费倾向和消费水平较低， 因此我们保守估计这一轮置换需求的新车成交均价在 15 万左右，合计拉动汽车 消费总量在 4362.9 亿元左右。 合计置换新能源和燃油车比例大约为“1:1”。根据新汽车研究院联合尼尔森 爱科共同推出的《2023 中国汽车消费趋势调查报告》显示：目前再购车用户中， 燃油车置换中选择新能源车的比例为 40.2%。考虑到政策对新能源车的补贴高出 3000 元，这里将油车置换选择购买新能源车的比例由 40.2%提升至 50%，其次， 根据《细则》规定，6 年车龄以上新能源车主仅在继续购买新能源车辆时，才享 受消费补贴，因此预计符合条件新能源车主继续购置新能源车辆的比例应为 100%。 参照上述符合条件的 83.7 万辆新能源车辆和 1370.8 万燃油车数量计算，本次预 计置换新能源车数量在 153.78 万辆，燃油车 137.08 万辆，大致为“1:1”比例。
本轮对“汽车以旧换新”财政合计补贴金额约在 250 亿元左右。按上述计算 相应产生的财政补贴资金：新能源为 153.78 万辆*1 万元=153.78 亿元，燃油车补 贴金额为 137.08 万辆*0.7 万元=95.96 亿元，合计补贴金额在 249.74 亿元。其中 根据细则规定，中央与地方总体按“6:4”分担，按此比例计算中央承担补贴金额 在 150 亿左右，地方在 100 亿左右。其中东中西部省份的分担比例略有区别，以 体现对中西部省份的财力支持倾斜。具体来看，对东部省份按 5：5 比例分担，对 中部省份按 6：4 比例分担，对西部省份按 7：3 比例分担。 前期政策补贴将主要来自中央预拨资金，对地方财政基本不造成额外负担。 按照《细则》中对补贴资金管理的相关规定，将由财政部根据 2023 年底各地国三 及以下排放标准燃油乘用车保有量等情况，向各省预先拨付 70%的补助资金，直 至在政策实施结束后根据各省汽车以旧换新实际情况进行“多退少补”，各省补 贴资金的汇总审核时间为 2025 年 2 月 10 日。按照 70%的中央预拨比例来看，如 果按我们上述估算比例对应预拨资金在 175 亿元（因为我们前期对置换率的假设 相对保守，实际上可能略高于这一金额），这意味着政策实施前期基本无需地方 财政配套资金支持，对地方财政支出不造成额外压力。
燃油车销售预计可带来 186 亿元税收回补。由燃油车销售额带来的汽车购置 税和车船使用税收入按照 15 万购车均价计算，每辆车购置税=15/（1+13%） *10%=1.32 万元，车船税按 1.6-2.0L 计算，每辆 420 元。按 137.08.万辆燃油车销 量计算，合计可带来 186.7 亿元的直接税收收入，其中 180.94 亿元（车辆购置税） 归中央，5.76 亿元（车船税）归地方。
（二）家电以旧换新：100 亿元补贴规模，拉动近 1000 亿消费
《行动方案》提出，要通过加大政策引导支持力度，力争实现到 2025 年废旧家电回 收量较 2023 年增长 15%，到 2027 年废旧家电回收量较 2023 年增长 30%的目标。 预计 2024 年补贴规模约为 100 亿元，且政策补贴有一定持续性。《行动方案》提及 推动家电以旧换新需要发挥财税政策引导作用，主要补贴资金来源包括三个方面：鼓励有 条件的地方统筹使用中央财政安排的现代商贸流通体系相关资金；充分利用县域商业体 系建设等现有资金渠道；研究出台废弃电器电子产品处理相关资金政策。
1、现代商贸流通体系相关资金（约 18 亿元）
4 月 30 日，财政部网站发布《关于支持建设现代商贸流通体系试点城市的通知》， 试点工作拟分三批（2024-2026 年）实施，建设期限为三年，2024 年拟支持不超过 20 个 城市申报现代商贸流通体系试点城市，中央财政对试点城市给予定额补助，其中直辖市 4 亿元左右，省会城市、计划单列市 3 亿元左右，其他地级市 2 亿元左右。 假设平均每个城市补助金额 3 亿元，按 20 个城市计算，则 2024 年中央补贴现代商 贸流通试点城市的资金为 60 亿元。考虑到该政策支持方向包括城乡商贸流通融合、城建 设生活必需品流通保供体系、完善农村商贸流通体系等诸多方面，我们假设用于等耐用品 消费补贴的比例为 30%，则来源于现代商贸流通体系相关资金的规模为 18 亿左右。
2、充分利用县域商业体系建设等现有资金渠道（约 7 亿元）
县域商业体系建设资金是服务业发展资金的组成部分。根据《服务业发展资金管理办 法》，服务业发展资金实施期限至 2025 年。过去五年（2019~2023 年）中央专项转移资 金规模平均每年为 72 亿元。根据 2024 年中央对地方转移支付预算表，2024 年服务业发 展资金为 75 亿元。假设用于家电等消费品补贴资金占比为 10%，则来源于县域商业体系 建设等现有资金的规模为 7 亿左右。
3、研究出台废弃电器电子产品处理相关资金政策（75 亿元）
4 月初，财政部公开《废弃电器电子产品处理专项资金管理办法 （征求意见稿）》， 专项资金实施期限为 2024~2028 年。根据 2024 年中央对地方转移支付预算表，财政部新 增废弃电器电子产品处理专项资金 75 亿元。
我国家电以旧换新市场规模较大。据 1 月商务部新闻发布会透露，2023 年我国冰箱、 洗衣机、空调等主要品类家电保有量超 30 亿台，结合银河家电行业组估算 2022 年全国 五大类家电保有量为 29.97 亿台，可以认为 2023 年末我国家电保有量在 30 亿台左右。两 会期间，商务部部长王文涛表示平均每年约有 2.7 亿台家电按标准来说超过了安全使用年 限。我们尝试估算有更新需求的家电市场总量。参考根据 2020 年中国家用电器协会发布 的《家用电器安全使用年限》系列标准，取 9 年为家电安全使用年限，即超过安全使用年 限的家电为需要以旧换新的家电数量。因此，我国家电以旧换新的必要数量≈2023 年末 我国家电保有量-安全使用年限内家电销售量。根据产业在线数据，2015-2023 年（当前 仍在安全使用年限内）我国五大类家电销量为 25.3 亿台，因此可以估算超过安全使用年 限的家电数量约为 5 亿台。 预计本轮以旧换新政策带动家电更新数量约为 0.6 亿台，带动家电消费总额近 1000 亿元。商务部数据显示，2009-2011 年以旧换新政策三年期间，共销售五大类家电 9248 万 台，根据 2009 年我国家电保有量 13.4 亿台测算，得到每年以旧换新带动家电销售量约占 家电保有量的 2.3%。考虑到当前处于安全使用年限内家电存量占比家电整体保有量比例 较高，且随着技术、材料的迭代，家电的耐能性能会有所提高，我们保守估计今年政策带 动家电更新占保有量的比例为 2%，可估算得今年政策带动家电销量能够达到 30*2%=0.6 亿台。按近 12 个月大家电销售均价 1604 元/台计算，预计今年政策可带动 962 亿元家电 销售额。参考 2009 年《家电以旧换新实施办法》，家电补贴为销售价格的 10%，962 亿 元家电销售额对应 96 亿元财政补贴，与上文我们估算的补贴规模亦基本匹配。
国务院印发的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》中要求，到 2027 年，工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗等领域设备投资规模较 2023 年增长 25% 以上。具体到一级行业层面，大规模设备更新和消费品以旧换新则涉及机械设备、医疗器 械、交通运输、汽车、家用电器、轻工制造、社会服务等领域。
（一）机械设备
2024 年以来，截至 5 月 28 日，机械设备行业整体下跌 6.76%。从细分行业来看，行情表 现分化。其中，工程机械和轨交设备行业表现较好，分别上涨 18.92%和 8.42%。而通用设备、 自动化设备和专用设备行业均出现不同程度的下跌。从主动偏股型基金的重仓数据来看，2024 年一季度，机械设备行业相关标的在全部重仓股中的仓位占比有所下滑，其中，仅工程机械和 轨交设备行业有所增持。截至一季度末，机械设备行业整体处于明显低配状态，其中，仅工程 机械行业小幅超配。
估值方面，机械设备行业市盈率位于 2010 年以来 54.12%分位数水平，其中，通用设备行 业处于历史低位，而从市净率来看，多数细分行业处于历史低位，工程机械行业在经历前期上 涨行情后已然突破 50%分位数。
业绩方面，2023 年机械设备行业营业收入同比增长 2.35%，较 2022 年有所改善。2024 年 一季度，机械设备行业营业收入同比延续复苏态势。从细分行业来看，2023 年，工程机械行业 营业收入同比增速较 2022 年显著改善，通用设备和轨交设备营业收入同比增速也由负转正， 自动化设备行业营收同比为 8.48%，较 2022 年进一步提升 0.44 个百分点，而专用设备行业营 收同比较 2022 年有所下滑。2024 年第一季度，轨交设备行业营业收入同比下降 2.08%，而其 他行业营业收入同比为正，且增速较 2023 年均有所提升。
2023 年机械设备行业归母净利润同比小幅下滑 1.76%，较 2022 年有所改善。2024 年一季 度，机械设备行业归母净利润增速提升幅度较大。从细分行业来看，相较于 2022 年，轨交设 备、工程机械和自动化设备行业 2023 年归母净利润同比由负转正，特别是工程机械行业改善 显著，实现 27.57%的同比增速，而通用设备和专用设备行业同比转入下滑区间。2024 年一季 度来看，多数细分行业实现归母净利润同比上涨，其中，专用设备、轨交设备和自动化设备行 业增速较高，均在 20%以上，工程机械行业增速为 9.88%，而通用设备行业同比下降 10.01%， 但降幅有所收窄。 整体来看，机械设备行业景气向好。其作为现代工业体系的重要组成部分，在制造业各环 节中占据重要地位，应用广泛。随着中央与地方积极推动大规模设备更新和消费品以旧换新行 动方案落实，机械设备市场需求有望持续改善。
（二）医药——医疗器械
2024 年以来，截至 5 月 28 日，医疗器械行业下跌 10.18%，整体行情波动幅度较大。从主 动偏股型基金的重仓数据来看，2024 年一季度，医疗器械行业相关标的在全部重仓股中的持 仓占比下滑 0.54 个百分点至 3.45%。截至一季度末，医疗器械行业处于超配状态，超配比例为 1.53%。 从估值来看，截至 5 月 28 日，医疗器械行业市盈率为 42.52 倍，处于 2010 年以来 38.69% 分位数水平，而市净率仅为 2.79 倍，处于 2010 年以来 4.05%分位数水平，在经历前期回调行情后，估值具备较大上涨空间。
医疗器械行业业绩在 2023 年一季度触底后，当前处于修复区间。2024 年一季度，医疗器 械行业营业收入同比下降 3.40%，较 2023 年全年同比降幅收窄 20.54 个百分点，归母净利润同 比下降 9.20%，较 2023 年全年同比降幅大幅收窄 40.02 个百分点，行业业绩呈现复苏向好迹 象。 《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》中提到，加强优质高效医疗卫生服务 体系建设，推进医疗卫生机构装备和信息化设施迭代升级，鼓励具备条件的医疗机构加快医学 影像、放射治疗、远程诊疗、手术机器人等医疗装备更新改造。推动医疗机构病房改造提升， 补齐病房环境与设施短板。随着设备需求不断释放，医疗器械行业业绩有望直接受益。
（三）交通运输
2024 年以来，截至 5 月 28 日，交通运输行情表现较好，整体上涨 9.88%。从细分行业来 看，航运港口行业上涨 26.60%，表现领先于整个板块，航空机场、铁路公路和物流行业分别 上涨 7.43%、4.71%和 1.59%。2024 年一季度，交通运输行业相关标的在主动偏股型基金重仓 股中的仓位占比提升 0.53 个百分点至 2.40%，但仍处于低配状态。细分行业方面，航运港口、 铁路公路和航空机场行业仓位占比分别提升 0.31、0.17 和 0.07 个百分点，而物流行业仓位占 比下降 0.01 个百分点。截至一季度末，仅航空机场处于超配状态，超配比例为 0.32%，其他细分行业均低配。
估值方面，交通运输行业市盈率位于 2010 年以来 39.10%分位数水平，市净率处于 2010 年以来 15.57%分位数水平，后续估值上涨空间较大。其中，物流、铁路公路和航运港口行业 的市盈率与市净率估值均处于历史中低位水平，特别是物流行业。而航空机场行业的估值处于 历史中高位水平。
业绩方面，交通运输行业 2023 年营业收入同比下降 2.43%，2024 年一季度同比降幅有所 收窄，但增速仍位于底部区间。细分行业来看，受益于客流恢复与低基数效应，航空机场行业 2023 年营业收入同比增速达 122.75%，2024 年一季度同比涨幅虽然有所收窄，但仍维持在较 高水平。航运港口与物流行业营收在 2023 年有所承压，同比增速较 2022 年明显下滑。2024 年 一季度，航运港口行业营收增速回升，但物流行业营收增速依然下滑。铁路公路行业在 2023 年全年维持较高景气，但 2024 年一季度营收同比下降 0.86%。
交通运输行业 2023 年归母净利润同比大幅上涨 69.09%，2024 年一季度归母净利润同比 上涨 25.88%，涨幅有所收窄但仍维持较高水平。细分行业来看，航空机场行业 2023 年归母净 利润同比增速达 93.92%，2024 年一季度延续高景气，同比增速达 112.60%。航运港口行业 2023 年归母净利润同比下跌 53.74%，2024 年一季度同比增速为 3.63%，盈利水平有所修复。物流 行业 2023 年归母净利润同比上涨 7.86%，但 2024 年一季度同比增速跌入负区间。铁路公路行 业在 2023 年全年维持较高景气，2024 年一季度归母净利润同比小幅上涨 0.87%。整体来看， 交通运输细分板块业绩表现分化。 《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》中强调，支持交通运输设备和老旧农 业机械更新。随着设备更新的不断推进，老旧船舶淘汰换新进程加快，高铁行业有望迎来更强 的增长动力，同时先进产能有望增加，交通物流降本增效效果也将逐步显现。
（四）汽车
年初至今，汽车行业行情为先跌后涨、再窄幅震荡，截至 5 月 28 日，汽车行业收盘价下 跌 2.56%。二级细分行业中，商用车表现最好，累计上涨 18.20%，其次是摩托车及其他，累计 上涨 15.65%，乘用车累计上涨 1.19%，而汽车零部件、汽车服务分别累计下跌 6.77%、23.42%。 按主动偏股型基金的重仓股口径统计，一季度，汽车行业持股市值占全部重仓股市值 5.05%， 环比上升 0.27 个百分点，汽车行业超配比例为 0.86 个百分点。二级细分行业中，商用车、摩 托车及其他、乘用车的持股市值占比均环比上升，升幅分别为 0.20 个百分点、0.09 个百分点、 0.05 个百分点，而汽车服务、汽车零部件的持股市值分别环比下降 0.04 个百分点、0.04 个百分点。主动偏股型基金重仓股中，商用车、摩托车及其他、汽车零部件均超配，乘用车、汽车 服务均低配。
从估值水平来看，截至 5 月 28 日，汽车的 PE(TTM)为 22.60x，处于 2010 年以来 57.91%分 位数水平，其 PB(LF)为 1.98x，处于 2010 年以来 29.31%分位数水平，估值总体处于历史中等 水平。二级细分行业中，年初至今收盘价涨幅较高的商用车的估值分位数相对较高，摩托车及 其他的估值分位数相对较低；行情表现居中的乘用车的估值分位数也相对较高；行情相对较弱 的汽车服务、汽车零部件的估值水平处于历史中等水平。
从营业收入累计同比增速来看，2023 年汽车行业营业收入同比增长 15.84%，处于 2015 年 以来年度增速从低到高的 75%分位数水平，仅低于 2016 年和 2017 年。2024 年一季度，汽车 行业营业收入同比增长 8.74%，较 2023 年全年水平有所下降；二级细分行业中，商用车、汽 车零部件、乘用车营收增速分别为 13.57%、10.29%、9.52%，均高于汽车行业整体增速；摩托 车及其他营收同比增长 3.02%，汽车服务营收同比下降 10.68%。
从归母净利润累计同比增速来看，2023 年汽车行业同比增长 49.39%，创 2015 年以来年度 增速新高。2024 年一季度，汽车行业归母净利润累计同比增长 15.66%；二级细分行业中，商 用车、汽车零部件的归母净利润分别同比增长 55.86%、48.98%，高于行业整体增速；摩托车 及其他的归母净利润同比增长 12.63%；乘用车、汽车服务的归母净利润分别同比下降 14.40%、 60.69%，拖累行业整体增速。 《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》提到，开展汽车以旧换新。其中，组 织开展全国汽车以旧换新促销活动，鼓励汽车生产企业、销售企业开展促销活动，有望提升汽 车销量，带动车企业绩的提升。
（五）家用电器
年初至 5 月 28 日，家用电器行业收盘价上涨 16.76%。二级细分行业中，白色家电、小家 电、厨卫电器分别上涨 29.33%、19.14%、8.36%，表现较好；黑色家电、照明设备、家电零部 件分别下跌 5.08%、9.40%、19.93%。按主动偏股型基金的重仓股口径统计，2024 年一季度， 家用行业持股市值占全部重仓股市值的 4.24%，环比上升 0.96 个百分点；家用电器行业超配比 例为 1.68 个百分点。二级细分行业中，白色家电持股市值占比环比上升 1.20 个百分点，小家 电、厨卫电器、黑色家电、照明设备持股市值占比环比分别上升 0.03 个百分点、0.02 个百分点、0.02 个百分点、0.01 个百分点，而家电零部件持股市值占比环比下降 0.33 个百分点。同 时，白色家电、黑色家电、小家电、家电零部件均超配，厨卫电器和照明设备均低配。
从估值水平来看，截至 5 月 28 日，家用电器的 PE(TTM)为 14.14x，处于 2010 年以来 27.65% 分位数水平，其 PB(LF)为 2.44x，处于 2010 年以来 27.74%分位数水平，估值总体处于历史中 低水平。二级细分行业中，年初至今行情较好的白色家电、厨卫电器，其估值分位数低于行业 整体分位数，总体处于历史较低水平；同样行情较好的小家电，其估值则处于历史中高水平； 行情居中的黑色家电的估值分位数相对较高，处于历史中高水平；行情较弱的照明设备、家电 零部件的估值均处于历史中低水平。
从营业收入累计同比增速来看，2023 年家用电器行业营业收入同比增长 6.42%，处于 2010 年以来年度增速从低到高的 38.46%分位数水平。2024 年一季度，家用电器行业营业收入同比 增长 7.38%，较 2023 年全年水平有所上升；二级细分行业中，白色家电、小家电的营收增速 分别为 8.95%、8.73%，均高于家电行业整体增速。
从归母净利润累计同比增速来看，2023 年家用电器行业同比增长 13.89%，处于 2010 年以 来年度增速从低到高的 46.15%分位数水平。2024 年一季度，家用电器行业归母净利润累计同 比增长 9.87%；二级细分行业中，照明设备、白色家电的归母净利润增速分别为 22.28%、16.24%， 带动行业整体增速上升，小家电、家电零部件均实现净利润增长，而厨卫电器、黑色家电净利 润下降。 2024 年 3 月 13 日，国务院发布的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》中 提出，开展家电产品以旧换新，到 2027 年，废旧家电回收量较 2023 年增长 30%。以提升便利 性为核心，畅通家电更新消费链条。支持家电销售企业联合生产企业、回收企业开展以旧换新 促销活动，开设线上线下家电以旧换新专区，对以旧家电换购节能家电的消费者给予优惠。鼓 励有条件的地方对消费者购买绿色智能家电给予补贴。加快实施家电售后服务提升行动。随着 家电产品以旧换新进度加快，家电产品内需有望增加，家电行业上市公司业绩增速有望进一步 提高。
（六）轻工制造
截至 5 月 28 日，年初至今，轻工制造行业收盘价下跌 8.07%。细分行业中，仅造纸上涨 0.02%，其余行业均下跌。其中，文娱用品和包装印刷跌幅较深。一季度，轻工制造行业持股 市值占主动偏股型基金全部重仓股市值 1.17%，环比上升 0.32 个百分点，行业超配比例为 0.13 个百分点。细分行业中，所有行业持股市值均环比上升，家居用品、造纸、文娱用品均超配， 仅包装印刷低配。
从估值水平来看，截至 5 月 28 日，轻工制造的 PE(TTM)为 22.77x，处于 2010 年以来 16.22% 分位数水平，其 PB(LF)为 1.66x，处于 2010 年以来 7.05%分位数水平，估值总体处于历史较低 水平。二级细分行业中，造纸和包装印刷的市盈率估值分位数处于历史中低水平，市净率估值 处于历史较低水平；文娱用品、家居用品的市盈率、市净率估值均处于历史较低水平。
从营业收入累计同比增速来看，2023 年轻工制造行业营业收入同比下降 2.65%，创 2010 年以来年度增速新低。2024 年一季度，轻工制造行业营业收入同比增长 5.84%，较 2023 年全 年水平明显上升；二级细分行业中，所有行业营收均实现正增长，其中，文娱用品增速最高， 一季度同比增长 11.09%。
从归母净利润累计同比增速来看，2023 年轻工制造行业增速为 15.86%，处于 2010 年以来 年度增速从低到高 61.53%分位数水平。2024 年一季度，轻工制造行业归母净利润同比增长 49.41%；二级细分行业中，所有行业均实现归母净利润增长，其中，造纸行业归母净利润增速 最高，为 2799.01%。 2024 年 3 月 13 日，国务院发布的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》中 提出，推动家装消费品换新，通过政府支持、企业让利等多种方式，支持居民开展旧房装修、 厨卫等局部改造，持续推进居家适老化改造，积极培育智能家居等新型消费。推动家装样板间 进商场、进社区、进平台，鼓励企业打造线上样板间，提供价格实惠的产品和服务，满足多样 化消费需求。家居行业以旧换新政策有望促进行业向智能化、绿色化、高端化发展，在产品升 级换代中，促进家居行业消费需求提升，从而带动家居行业估值修复。
（七）社会服务
截至 5 月 28 日，年初至今，社会服务行业收盘价下跌 13.27%。二级细分行业中，仅旅游 及景区微涨 0.63%，酒店餐饮下跌 15.64%，专业服务下跌 17.46%，教育下跌 22.26%。按主动 偏股型基金的重仓股口径统计，2024 年一季度，社会服务行业持股市值占全部重仓股市值的 0.50%，环比下降 0.15 个百分点，社会服务行业低配比例为 0.15 个百分点。二级细分行业中， 所有行业持股市值占比均下降；仅酒店餐饮行业超配，旅游及景区、教育、专业服务均低配。
从估值水平来看，截至 5 月 28 日，社会服务的 PE(TTM)为 25.96x，处于 2010 年以来 0.57% 分位数水平，其 PB(LF)为 2.57x，处于 2010 年以来 1.26%分位数水平，估值总体处于历史上较 低水平。二级细分行业中，教育行业的市盈率估值处于历史 80.91%分位数水平，其市净率估 值处于历史 27.10%分位数水平，相对较高；旅游及景区行业的估值处于历史中低水平；酒店 餐饮、专业服务的估值均处于历史较低水平。
从营业收入累计同比增速来看，2023 年社会服务行业营业收入同比增长 32.69%，创 2010 年以来年度增速新高。2024 年一季度，社会服务行业营业收入同比增长 16.77%，较 2023 年全 年水平有所下降；二级细分行业中，旅游及景区、酒店餐饮、专业服务营收均实现正增长，教 育行业营收小幅下降。
从归母净利润累计同比增速来看，2023 年社会服务行业增速为 209.4%，创 2010 年年度增 速新高。2024 年一季度，社会服务行业归母净利润同比增长 61.69%；二级细分行业中，旅游 及景区、酒店餐饮、教育的归母净利润均实现增长，专业服务行业归母净利润有所下降。 2024 年 3 月 13 日，国务院发布的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》中 提出，提升教育文旅设备水平。推进索道缆车、游乐设备、演艺设备等文旅设备更新提升。2024 年 5 月 21 日，国家发展改革委等部门发布《推动文化和旅游领域设备更新实施方案》，方案 提出，力争到 2027 年，引导推动全国文化和旅游领域更新一批设施设备，保持相关投资规模 持续稳定增长，全面提升服务质量，推动文化和旅游高质量发展。文化和旅游设备更新升级后， 游客体验感将更好，景区吸引力有望进一步提升，从而提振社会服务行业业绩增速。
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