1.1 数控系统起家，逐步发展为国产工业机器人龙头
公司前身为 2002 年 2 月 26 日成立的南京埃斯顿数字技术有限公司，成立初 期，公司主要产品为金属成形机床数控系统。自成立以来，公司始终坚持“ALL Made by ESTUN”战略，坚持系统级正向研发，基于自主化运动控制及机器人 核心技术，历经多年发展，公司构建了智能制造完整的产业生态链，成功培育工 业自动化系列产品、机器人及智能制造系统、工业数字化系列产品三大核心业 务。目前公司业务覆盖从自动化核心部件及运动控制系统、工业机器人到机器人 应用的智能制造系统的全产业链，已逐步发展为国产工业机器人龙头企业。
1.2 股权结构集中，调整长期激励计划彰显发展信心
公司实控人为董事长吴波。根据公司 2024 年一季报，公司第一大股东为南京派 雷斯特科技有限公司，持有公司 29.31%股份，公司实控人为董事长吴波先生， 直接持有公司 12.65%股份，吴波先生及其一致行动人派雷斯特合计持有公司 364,854,742 股股份，占公司股本总额的 41.96%。
结合公司实际情况，调整长期激励计划彰显发展信心。公司于 2024 年 4 月 28 日召开第五届董事会第六次会议，审议通过了《关于收回长期激励计划第一期暨 2022 年员工持股计划部分持有人份额的议案》及《关于长期激励计划第一期暨 2022 年员工持股计划预留份额分配的议案》，公司 2023 年营业收入未达到本次 员工持股计划 2023 年度公司层面业绩考核目标，且部分持有人因离职已不符合 员工持股计划参与条件，拟取消该等持有人所持有的部分或全部权益份额，合计 413.932 万股，办理相关权益份额收回暨返还出资事宜，并授权管理委员会将本 次收回的权益份额放入预留份额，同时为满足公司可持续发展的需要及不断吸引 和留住优秀人才，公司拟向符合条件的不超过 215 名员工分配上述收回的 413.932 万股员工持股计划预留份额，占公司 2022 年员工持股计划总份额 672.74 万股的 61.53%，本次预留份额的受让价格与首次分配价格保持一致。对 应业绩考核指标为 2024 年公司营业收入不低于 66 亿元。
1.3 围绕自动化及工业机器人，坚持全产业链发展战略
公司经营围绕自动化部件及运动控制、工业机器人及智能制造两大核心业务。 作为一家拥有 30 年积淀的中国智能制造领军品牌，埃斯顿聚焦自动化核心部件 及运动控制、机器人及智能制造系统，产品覆盖新能源、五金、3C 电子、汽车 工业、包装物流、建材家具、金属加工、工程机械、焊接等众多行业。公司自动 化核心部件及运动控制系统业务产品包括金属成形机床自动化完整解决方案、运 动控制系统、机器人专用控制器、机器人专用伺服系统、机器视觉和运动控制一 体的智能控制单元解决方案；工业机器人及智能制造系统产品包括六轴通用机器 人、四轴码垛机器人、SCARA 机器人以及行业专用定制机器人等 76 款工业机器人。
坚持全产业链发展战略。公司始终坚持“All Made By Estun”的全产业链发展 战略不动摇，业务覆盖了从自动化核心部件及运动控制系统、工业机器人、机器 人工作站到智能制造系统的全产业链，围绕制造业智能化发展大趋势，构建了从 技术、产品、质量、成本和服务的全方位竞争优势。 践行双碳战略，公司为新能源产业提供智能制造完整解决方案。公司积极响应 “双碳”目标，已实现光伏、动力电池、储能、新能源汽车等新能源细分领域布 局。2023 年光伏行业受益于技术迭代产生的设备更新需求和市场需求维持高速 增长，各工艺环节机器人渗透率持续提升。公司凭借全产业链布局及机器人核心 技术自主化优势，在光伏领域处于行业龙头地位，已与光伏行业上百家企业进行 深度合作，积累上百余条光伏产线配套经验。随着新能源汽车市场份额的不断增 加，电动化、智能化、轻量化、国产化的需求加速驱动国内工业机器人在新能源 汽车应用领域的高速增长，目前公司工业机器人已陆续进入许多汽车主机厂及零 部件客户供应商名单。
2.1 政策利好频出，工业机器人发展长期向好
工业机器人作为制造业重要基础，各国陆续出台产业规划。工业机器人作为实 现自动化生产的终端设备，在制造升级中扮演着至关重要的角色。近年来全球各 国均围绕工业科技创新纷纷制定国家战略，工业机器人作为制造业的基础被各个 国家视为重要发展方向。
我国大力支持工业机器人发展，利好政策频出。近年来国家各级部门多次出台 政策大力支持我国工业机器人行业发展，国务院提出的《中国制造 2025》明确 了制造升级的发展方向，工业机器人是重中之重。随着中国智造升级的产业政策 和下游行业的需求增长，预计到 2025 年我国制造业重点领域将全面实现智能 化，其中关键岗位将由机器人替代。同时，随着工业机器人的价格下降、性能提 升、应用领域扩大，工业机器人行业将继续保持较快增长的势头。根据工信部等 17 部门印发的《“机器人+”应用行动实施方案》，到 2025 年，制造业机器人密 度较 2020 年实现翻番，聚焦 10 大应用重点领域，突破 100 种以上机器人创新 应用技术及解决方案，推广 200 个以上具有较高技术水平、创新应用模式和显 著应用成效的机器人典型应用场景，打造一批“机器人+”应用标杆企业。
2.2 装机规模有望稳步增长，中国占据全球市场“半壁 江山”
装机规模有望稳步增长，2026 年有望突破 70 万台。根据国际机器人联合会 （IFR）发布的《World Robotics 2023》，2022 年全球工业机器人装机量为 55.3 万台，同比增长 5%。2023 年全球机器人装机量预计将增长 7%，达到 59 万台以上。预计全球经济放缓将在 2024 年体现在机器人安装上，远期来看，根 据 IFR 的预测，2026 年全球工业机器人年装机量有望突破 70 万台，2022-2026 年复合增长率为 6.75%。
电子、汽车为全球工业机器人主要应用领域。受新冠疫情影响，全球制造业受 到大幅冲击，2022 年全球工业机器人需求保持增长主要来自于电子、汽车行业 需求提升。根据 IFR 的数据，2022 年全球工业机器人下游主要应用领域仍为电 子和汽车行业，年装机量分别为 15.7 万台和 13.6 万台，分别占年装机规模的 28.39%、24.59%，同比增速分别为 9.8%和 16.2%。
中国为全球工业机器人第一大市场。根据《World Robotics 2023》的统计， 2022 年中国以 29.03 万台的年装机量蝉联全球工业机器人第一大市场，远高于排名第二日本的 5.04 万台。从全球占比来看，2012 年中国工业机器人安装量仅 为 2.30 万台，全球占比约 14%，到 2022 年已高达 52%，占据全球工业机器人 市场的“半壁江山”。
2.3 机器换人仍是长期发展逻辑
我国制造业人口红利优势逐步消退。中国制造业过去的发展方式主要依赖于从 业人口基数大带来的低成本优势，而从 1994 年到 2023 年间，中国人口出生率 从 17.70‰跌至 6.39‰，远低于 2022 年全球人口出生率的 16.80‰，而出生率 的下降将导致我国人口红利逐步消失。根据国家统计局的数据显示，我国制造业 城镇单位就业人员（非私营单位）平均工资从 2010 年的 30700 元上涨到 2022 年的 97528 元，年均复合增长率达到 10.11%；从人口结构分布来看，我国 15- 64 岁人口占总人口比例下降明显，2023 年仅为 68.26%，可以看出目前我国人 口成本不断提升，适龄劳动力人口占比处于低位，我国制造业人口红利优势正在 逐渐消退。
我国工业机器人人均保有密度仍有提升空间。从世界主要国家工业机器人人均 保有密度来看，2022 年韩国凭借全球公认的在电子行业和汽车行业的优势，工 业机器人密度达到 1012 台/万人。2022 年我国工业机器人密度为 392 台/万人， 实现大幅提升，排名全球第五。但对比来看，仍低于新加坡（730）、德国 （415）、日本（397）等发达国家，若按照 2020 年我国制造业工业机器人密度 为 246 台/万人，2025 年翻番目标实现前提下，2025 年我国制造业机器人密度 将达到 492 台/万人，未来仍有较大提升空间。
2.4 六轴工业机器人需求改善，国产厂商加速发展
24Q1 锂电、光伏热度下降，家电、电子行业需求加速释放。根据 MIR DATABANK 的数据，2024 年一季度工业机器人下游行业中家用电器、电子、汽 车行业出货增速超过 9%。分机型表现来看，受益于汽车及储能的海外投资项 目，以及玻璃、建材、木工、家电等一般工业市场带动，2024 年一季度工业机 器人整体呈现增长态势，细分产品中大六轴、小六轴机器人均有所增长。
市场集中度进一步提升，国产厂商加速发展。根据 MIR DATABANK 的数据，国 产工业机器人头部厂商持续在电子、汽车部件、金属制品等行业和外资不断争锋 并抢占市场份额，2024 年一季度工业机器人内资市场份额占比约 48.8%，较 23 年同期提升 8.2pct，为历史最高水平。2024Q1 中国工业机器人市场 TOP20 厂 商市场份额突破 80%，市场集中度进一步上升，国产厂商中埃斯顿上升至第二 位，连续多年在中国市场国产品牌出货量排名第一。
3.1 经营情况分析
行业竞争加剧，公司短期业绩承压。业绩方面，2020 年到 2023 年间，公司营 收从 25.10 亿元快速增长 46.52 亿元，年复合增长率为 22.83%。2023 年公司 实现归母净利润 1.35 亿元，同比下降 18.80%，其中 2023Q4 公司归母净利润 为-0.05 亿元，同比下降 111.35%，拖累 2023 全年业绩。2024Q1 公司营收端 率先改善，报告期实现营收 10.03 亿元，同比增长 1.73%；实现归母净利润 0.07 亿元，同比下降 84.83%。
工业机器人销售增长高于行业，自动化核心部件业务实现平稳增长。近年来公 司工业机器人及智能制造业务收入稳步增长，收入占比也从 2019 年的 49.27% 提升至 2023 年的 77.64%。根据公司 2023 年年报披露，2023 年公司工业机器 人及智能制造业务收入 36.12 亿元，同比增长 26.50%，继续保持快速增长；自 动化核心部件业务收入 10.40 亿元，同比增长 1.42%，保持平稳增长。根据 MIR 睿工业统计，2023 年工业机器人市场销量约为 28.3 万台，同比增长 0.4%。公司的工业机器人及智能制造业务保持快速增长，其中工业机器人销售 增长率达 40%，远高于行业，2023 年公司位列中国工业机器人市场出货量排名 第二，国产品牌出货量第一。
在手订单状况良好，公司业绩增长确定性较强。2023 年光伏行业受益于技术迭 代产生的设备更新需求和市场需求维持高速增长，各工艺环节机器人渗透率持续 提升，带动公司光伏行业出货超预期。根据 2024 年一季报数据，截至 2024 年 一季度末，公司合同负债 3.14 亿元，同比增长 27.85%；存货 14.04 亿元，同 比增长 21.56%，公司在手订单状况良好，未来业绩增长确定性较强。
机器人智能产业园二期项目 2023 年正式投产。根据公司公开披露信息，2023 年埃斯顿机器人智能产业园二期项目正式投产，公司一期和二期机器人总产能为 5 万台套/年。另外，公司机器人智能产业园二期项目投建了高标准产品可靠性 测试中心，通过建立完备的产品功能、性能测试、应用工艺测试、恶劣环境模拟 试验、电磁兼容性测试、产品可靠性验证试验测试、产品加速寿命测试等模拟仿 真客户应用环境，为公司产品可靠性的全面提升提供有力保障。 2023 年定位公司国际化战略布局元年，关注海外市场拓展。公司坚持国际化发 展战略，拥有完善的全球化业务网络，并实现全球化的服务与支持。根据公司 2023 年报披露，公司在全球拥有 75 个服务网点，覆盖欧洲、美洲、亚洲等主 要制造业及经济发达区域，拥有 CE、UL、高标准功能安全等符合国际标准的安 全认证。随着 TRIO、Cloos、M.A.i 等全球细分领域的优秀企业的加入，分布全球多地的研发团队为公司长远发展和核心竞争力地持续提升提供了保证，进一步 奠定了公司在智能装备核心部件领域和运动控制系统、机器人和智能制造系统方 面的领先能力。
3.2 财务分析
四费费用整体上行，期间费用率有所提升。2020 年以来，公司四费费用从 8.19 亿元提升至 2023 年的 13.69 亿元，公司期间费用率呈现先降后升走势，受公司 持续加大销售渠道建设以及全球化服务网点的铺设、继续保持高研发投入，公司 期间费用率自 2022 年 27.72%的低点上升至 2023 年的 29.43%。2024 年第一 季度公司四费费用为 3.36 亿元，其中公司管理费用达 1.37 亿元，管理费用率提 升至 13.66%，销售费用为 0.97 亿元，销售费用率为 9.67%。受管理费用率、 销售费用率提升影响，24Q1 公司期间费用率升至 33.50%。根据公司公开披 露，2024 年公司将全面强化预算管理，监控相关绩效指标，提高人均能效，力 争将可变费用控制和营收变动作相应匹配，在额度内进行严格管控。未来随着公 司整体业务规模扩张及运营质量提升，公司费用情况预计将会有所改善。
持续高研发投入，奠定技术领先和创新优势。近年来公司研发投入持续增长， 从 2020 年的 2.04 亿元提升至 2023 年的 5.03 亿元，年复合增长率高达 35.10%，研发投入多年占比营业收入的 10%左右，其中 2023 年公司资本化研 发投入 1.14 亿元，占研发投入比例的 22.73%。人员构成方面，2020 年以来公 司研发人员数量同样保持增长势头，2023 年末公司研发人员达 1201 人，占公 司总员工的 31.19%。
24Q1 毛利率率先修复，公司毛利率水平行业中游。根据公司 2023 年报，报告 期行业市场竞争加剧，公司通过承接智能产线业务进一步提升工业机器人及核心 部件产品在细分领域的渗透率，造成毛利率出现下滑。2023 年公司整体毛利率 为 31.93%，同比下降 1.92 个百分点，其中：工业机器人及智能制造业务毛利 率为 31.28%，同比下降 2.09 个百分点；自动化核心部件业务毛利率为 34.19%，同比下降 0.99 个百分点。2024 年一季度公司毛利率恢复至 32%以 上，位于可比公司中游水平，公司 24Q1 净利率、平均净资产收益率承压维持下 行。
工业自动化市场下行背景下，公司营运能力承压下行。根据 GGII 统计数据显 示，2023 年中国整体自动化市场同比下降 1.8%，远低于 2023 年中国 GDP 的 5.2%增速。行业下行背景下，公司营运能力主要指标承压下行，公司应收账款 周转率从 2021 年的 4.42 次下降至 2023 年 3.27 次，2024 年第一季度公司应收 账款周转率跌至 0.60 次，较 23 年同期下降 0.13 次。存货周转率方面，2020 年 以来公司存货周转率同样承压下降，2024 年第一季度为 0.49 次，较 23 年同期 下降 0.08 次。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
