(一)家用电器后起之秀，从北美起家到逐渐全球化扩展
Vesync 通过三大品牌满足多样化的市场需求，当前渠道逐渐多元化。Vesync 成立于 2011 年， 专注于提供智能小家电设备和解决方案，主要销售包括空气净化器、空气加湿器、空气炸锅、人 体秤等小家电产品。1）品牌端：公司旗下有聚焦于智能小家电、健康监测设备的“Etekcity”、 聚焦于厨房电器及餐饮用具的“Cosori”以及聚焦于改善家居环境的电器的“Levoit”三个品牌。 2）渠道端：亚马逊电商平台是公司目前的主要渠道，以 Vendor Central 模式为主；同时公司也 在积极拓展亚马逊外的电商以及沃尔玛、Target 等线下 KA 渠道。
公司从小家电起家，目前聚焦于消费领域的智能小家电设备。回顾公司发展历程，我们将其 划分为三个阶段：
（1）2011-2014 年：公司从美国亚马逊起家并推出首个自有品牌。 2011 年 Etekcity US 成立，公司起家于美国亚马逊，2012 年推出首个自有小家电品牌 “Etekcity”，2013 年在中国成立深圳晨北，依靠中国产品分包商、物流公司以及物联网人才，稳 步提升了公司的供应量、运输效率以及研发能力。同时公司的市场辐射范围也逐步扩大，先后于 2013 年和 2014 年进入欧盟以及加拿大市场。
（2）2015 年-2017 年：三大品牌矩阵逐步完善，加入亚马逊 VC 计划助力品牌知名度提升。 2015 年公司采纳“智能家居（Smart Life）”战略，推出首款应用程序 VeSync，打造自身独 特竞争优势。2016 年相继成立自有品牌“Cosori”与“Levoit”，进一步开拓市场并丰富产品品 类；同年成立 VeSync 科研团队，进一步为后续智能家居的研发打下基础。2017 年公司开始拓展 线下销售渠道，市场份额进一步提升，业务范围也拓展至亚洲地区，同年加入亚马逊 Vendor Central 计划，公司品牌知名度实现大幅提升。
（3）2020 年至今：重组上市进军全球市场，海外区域、渠道不断突破。 2020 年公司为满足全球化战略进行重组，并于 12 月在港交所成功上市；同年公司与知名连 锁零售商建立销售合作，入驻 Walmart、Target 等线下零售商店；后续公司积极拓展亚洲、欧洲 市场以及北美线下零售渠道，市场进一步扩大。2021 年公司 VeSync Store App 上线，2022 年 VeSync Wellness 场景内容上线，同时非亚马逊渠道取得突破性进展。2023 年公司进入新的增长 周期，Levoit 空气净化器和加湿器销售额份额均位于美国市场首位。
(二)收入端整体呈快增趋势，2023 年盈利能力大幅修复
1. 营收端：整体保持快增趋势，2023 年收入增速逐步恢复
整体来看，公司总营收整体保持快速增长态势。2019—2023 年，公司总营收由 1.71 亿美元 增长至 5.85 亿美元，CAGR 达到了 35.85%；其中 2020 年增长亮眼，同比增速达到 102.96%，后续 增速逐渐放缓，于 2022 年下降至 7.95%，或系受到疫情因素的扰动。2023 公司总营收达 5.85 亿 美元，同比增长 19.39%，增速逐步恢复，主要归功于公司的产品、渠道开发、区域拓展、品牌推 广等能力的持续提升。
分地域看，北美地区为主要市场，2023 年亚洲市场收入高增。2019—2023 年公司北美营收占 比维持在 70%以上；欧洲、亚洲收入占比逐年增长，分别由 12.78%提升至 21.48%、0.76%提升至 5.09%。2023 年北美、欧洲、亚洲区域收入分别达 4.30 亿美元（+17.41%）、1.26 亿美元（+16.49%）、 0.30 亿美元（+83.43%），其中美国地区快速增长主系受到环境电器和非亚马逊渠道的拉动；欧洲 地区实现较快增速 Levoit 旗下空气净化器销量提升叠加吸尘器、塔扇等新品在德国、英国等欧洲 国家畅销，以及 Cosori 空气炸锅销量增长的带动；亚洲地区收入高增主系日本市场销额增加。 分品牌看，Levoit 与 Cosori 品牌收入占比较高，2023 年三大品牌均实现较快增长。整体来 看，2019—2023 年，Levoit、Cosori 品牌在总营收中占比较大，且比重呈上升趋势。2023 年，1） Levoit 营收达 3.27 亿美元（同比+18.34%），收入占比 55.58%（同比-0.50pct），实现较快增速主 因品牌中空气净化器、空气净化器滤网等产品收入增加所致；2）Cosori 营收达 1.96 亿美元（同 比+17.38%），收入占比为 33.44%（同比-0.57pct），收入快速增长主要受到欧洲市场空气炸锅销售 增长的带动；3）Etekcity 营收达 0.61 亿美元（同比+31.47%），收入占比 10.48%（同比+0.96pct）， 系人体秤品类销额同比增长近 30.2%的拉动。
分渠道看，公司亚马逊渠道以 Vendor Central 模式为主，2023 年非亚马逊渠道收入高增。 2019-2022 年，受公司渠道战略转变的影响，公司亚马逊 Seller Central（SC）模式占比逐年下 降，由 2019 年的 48.39%下降至 2022 年的 1.09%，VC 模式占比于 2022 年上升至 82.60%。2023 年 公司亚马逊渠道营收达到了 4.57 亿美元（同比+11.25%），非亚马逊渠道营收额为 1.29 亿美元（同 比+61.23%），占比 22.01%（+5.71pct），非亚马逊渠道收入实现高速增长主系公司积极拓展线下等 零售渠道与其他电商平台，线下连锁零售商门店进驻数量大幅增加、门店销售额大幅提升。
2.利润端：2022 年受自愿召回事件影响短期承压，2023 年盈利能力大幅改善
2022 年毛利率短期承压，2023 毛利率同比大幅回升。2017—2021 年公司毛利率水平基本稳 定在 40%左右，2022 年毛利率受到空气炸锅自愿召回事件以及运输成本大幅增加的影响下滑至 29.02%（同比-9.75%）。2023 公司毛利率达 46.86%（同比+17.85pct），涨幅显著主系公司产品收 入和议价能力提升，叠加国际运费和其他成本同比显著下降所致。
2022 年受空气炸锅召回和海运费上涨影响出现亏损，2023 年归母净利润与净利率均转正。 2020 年公司归母净利润和净利率实现大幅上涨，其中归母净利润同比增长 758.80%，净利率同比 +11.98pct；2022 年归母净利润与净利率大幅下滑为负，主要原因为受到公司空气炸锅自愿召回 事件和海运费上涨的影响。2023 年公司归母净利润为 0.77 亿美元（2022 年同期为-0.16 亿美元）， 净利率为 13.23%（2022 年同期为-3.32%），均实现扭亏为盈，或系召回事件解决叠加公司渠道开 发和品牌拓展以及国际运费大幅下降的共同助力所致。
(三)公司管理层产业经验丰富，股权激励计划深度绑定员工利益
公司管理层产业经验较为丰富。集团创办人和董事会主席杨琳女士在小家电及智能家居设备行 业拥有逾 18 年的经验；副总裁杨海为杨琳女士的胞弟，于通信技术行业拥有逾 17 年的经验，在加 入公司前先后于多家企业从事软件工程相关工作；公司财务总监陈兆军先生也有着较丰富的职业 经历。
为满足全球化战略进行重组上市，创始人及董事长杨琳为公司实际控制人。为筹备全球发售， 公司于 2019 年就上市进行一系列重组步骤，以建立及精简的公司架构并促进发展及扩张战略；重 组后，深圳晨北除杨琳女士外的个人股东以及第三方投资者均在境外注册了全资子公司，公司也 于开曼群岛注册成为豁免有限公司。目前公司创始人及董事长杨琳为公司实际控制人，杨琳女士 与杨海先生为姐弟关系，杨毓正先生为二人父亲，因此被视为三人共同拥有公司股份；截至 2023 年三人总计持有股份 7.90 亿股，占比达 67.74%。
上市前后共发布两次股权激励计划，将公司利益与员工利益深度绑定。公司分别于上市前后 实行了共计两次股权激励计划，给予对公司发展有重大贡献的员工相应的股权激励。其中首次公 开发售后股份激励计划仍在进行当中，截至 2023 年该计划授权可授出的股份数量已达到了 1.16 亿股。此次计划是一项长期的股份激励计划，存续期长达约 12 年，与此同时涉及人员覆盖面较广， 有望充分调动员工的积极性，并实现个人利益与公司发展的深度绑定。
公司 3 年进行股份回购 6 次，累计购入 1502.9 万股。公司于 2020 年 12 月表决通过股份回 购计划，主要目的包括激励为公司作出贡献的员工以及其他用途。公司分别于 2021 年 6-7 月、 2022 年 1 月、2023 年 10-12 月进行了 6 次股份回购；其中 2023 年股份回顾数量和金额显著提升， 全年共回购 1265.9 万股，总金额达 6139.04 万港元；2021-2023 年公司累计回购 1502.9 万股， 总金额达 7918.85 万港元。
Levoit 品牌主营家居环境电器，产品设计聚焦自动化与舒适感。Levoit 的产品为具有自动化 的家居环境电器以及清洁电器，包括空气净化器、加湿器、塔式风扇等品类，按性能与型号的不 同，价格覆盖 24.99-499.99 美元。其中，非低端产品（超过 49.99 美元）绝大多数可通过 App 监 控交互；高端产品可根据家居环境实现自动化调节，产品智能程度与价格正比，如售价 50 美元左 右的 Dual 系列加湿器在水箱内无水后的自动停止，而售价 100 美元-110 美元的 LV 系列加湿器可 根据环境湿度实现出水量的自动控制；同时部分产品还支持精油填充功能，旨在为消费者营造更 加放松舒心的氛围。
(一)环境电器：净化器和加湿器品类稳定领先，塔扇欧美市场销售 表现优异
（1）空气净化器
国内外对空气净化器需求分化，海外空气净化器需求量显著高于国内。空气净化器通过过滤、 分解或者转化空气中的各种污染物，有效提高空气清洁度，在国内常用于净化 PM2.5 等杂质，提 升空气质量；海外空气净化器的主要作用之一则包括净化花粉等过敏源，从而减轻过敏症状，该 使用场景对空气净化器的需求更刚性、消费者粘性更大。根据中智信投研究的数据，2023 年北美、 欧洲和中国的空气净化器全球销量市占率分别达 31.99%、27.24%、10.27%，欧美地区合计占比 近 60%，海外空气净化器需求量显著高于国内。 公司净化器不同系列各有侧重，爆款 Core 300 推出后销售表现亮眼。1）产品方面：Levoit 品牌推出的空气净化器包括高效净化的 Core 经典系列、适用于超大空间的 EverestAir 系列、高 端的 LV 系列、养宠场景的 Vital 系列和侧重节能静音的 Vistal 系列。2）新品方面：公司主打性 价比的产品 Core300 在 2023 年 6 月出现一波销售小高峰，在亚马逊家用空气净化器类目 Best Seller 榜单一度位列第一，销售表现亮眼。
加拿大大火催化北美销售，公司空气净化器销额市占率蝉联美国地区首位。2023 年 6 月初加 拿大发生严重的森林火灾，给加拿大和美国东海岸带来严重空气污染，导致净化空气的市场需求 随之提升。根据 NPD 月度数据显示，北美地区 2023 年 6 月空气净化器市场总销额达 1.19 亿美 元，环比+118.39%，同比+88.49%；其中 Levoit 品牌销额为 3146 万美元，环比+124.48%，同比 +124.66%，增速快于行业，或者公司作为龙头率先分享行业红利。同时公司空气净化器品类也凭 借丰富的产品矩阵、对用户需求的精准覆盖等优势，在美国市场份额持续领先；根据 NPD 数据， 2023 年公司 Levoit 品牌空气净化器在美国市场的销量和销额市场份额继续扩展，其中销额市占 率达 28.6%（+5.6pct），连续 2 年位居美国市场首位。
（2）加湿器
凭借差异化原创功能定位中高端，成功位列美国全渠道销额市占率第一。1）价格方面，公司 加湿器产品凭借差异化和原创性的功能设计定位中高端价位段，如产品 LV600S 可通过感应室内湿 度而自动调节出水量，Superior6000S 则配备可捕捉大颗粒和矿物质的灯芯过滤器；根据 NDP 月 度数据计算，Levoit 加湿器北美地区 2023 年均价为 54.54 美元，高于行业 40.73 美元的均价。 2）销额方面，公司通过在加湿器品类的持续深耕，于 2023 年成功由美国亚马逊渠道销额市占率 第一成长为全渠道销额市占率第一（根据 NPD 统计数据），市占率达 22.7%。
（3）塔式风扇
消费降级叠加厄尔尼诺现象，助力公司塔扇畅销欧美。2022 年，美国和加拿大地区出现了 CPI 年增长率高于人均 GDP 增长率的情况，消费降级的趋势逐步形成导致消费者更加关注产品性价比； 同时 2023 年 7 月厄尔尼诺现象导致极端高温天气频发，使得消费者对室内降温的需求快速提升。 在这种情况下，塔扇因其价格相较空调更低廉且满足了室内降温的需求受到市场青睐。公司截至 2023 年已推出 36 英寸和 42 英寸两款塔扇产品，产品最高转速可达到 25ft/s，可根据室内温度智 能调节转速，并具备低噪音的优势；2023 年公司塔扇产品在德国、英国以及西班牙等欧洲国家的 畅销，并在一度位列美国亚马逊 Best Seller 榜单塔扇品类的第二名。
(二)清洁电器：看好海外吸尘器更新需求，积极布局吸尘器新赛道
行业端，欧美地区吸尘器渗透率超 90%，2028 年全球吸尘器零售量有望达 1.47 亿台。由于 欧美国家屋中使用木质地板和地毯的情况较多，需要吸尘器清理地板缝隙中的灰尘和附着在地毯 上的毛发等，再叠加近百年的发展和普及，导致该品类逐步发展为欧美国家偏刚需性质的家电产 品，渗透率超过 90%。虽然海外吸尘器市场已相对成熟，但消费者更新迭代的需求和产品功能的 持续迭代使得市场仍有发展空间；根据欧睿数据，2023 年全球吸尘器零售量达 1.47 亿台（+0.19%）， 预计 2028 年有望达 1.72 亿台（+3.83%），2023-2028 年 CAGR 有望达 3.11%。
公司端，推出养宠友好产品 LVAC-200，差异化竞争优势凸显。公司旗下 levoit 品牌于 2023H2 推出了无线吸尘器 LVAC-200，售价 199.99 美金。新品的防缠绕设计可更好清理毛发，搭载的 5 级 过滤系统可有效捕获宠物的毛发和皮屑，保持家庭环境清洁并缓解过敏症状的出现，同时产品还 可拆分为手持吸尘器，支持地板、墙面等多种表面的清洁。我们认为，新品 LVAC-200 在清洁能力 较强和使用场景多样的同时，覆盖到了养宠家庭的细分需求，有望凭借差异化优势在竞争较为激 烈的吸尘器市场中脱颖而出。
COSORI 主要聚焦厨房场景，空气炸锅品类定位中高端市场。公司 COSORI 品牌主要覆盖厨电 领域，产品以空气炸锅和烤箱两大品类为主，另外还有高压锅、电饭锅、室内烧烤机、面包机、 干果机、电水壶等产品。其中公司主营品类之一空气炸锅凭借性能和智能化优势定位中高端市场； 根据 NPD 数据计算，COSORI 空气炸锅品类 2023 年前 10 个月于北美地区的均价为 89.7 美元，高 于行业均价 74.5 美元。
全球空气炸锅市场增长空间广阔，部分区域存在结构性亮点。1）全球市场：据 EMR 数据， 2022 年全球空气炸锅市场规模达 9.54 亿美元，预计 2028 年市场规模预计达 14.31 亿美元，2023- 2028 年 CAGR 达+7%。2）分区域看： a）美国：未来或仍为空气炸锅主要市场，城市中心人口 增长刺激对智能化省时烹饪、节能厨电的需求，为推出更具创新功能的空气炸锅提供机会； b）德国：在欧洲区域市场中占据主导地位，健康意识的提升、电商巨头的折扣和宣传以及 飞利浦等头部品牌的布局均有望拉动市场发展；c）印度：人口快速增长、居民城市化生活 方式的转变叠加消费升级带来的对于精致厨房需求提升，或助力印度成为全球空气炸锅市 场增长最快的国家之一。根据 FMI 数据，预计 2023-2033 年，美国空气炸锅市场增长 2.34 亿美 元（CAGR+7.5%）、德国市场增长7190万美元（CAGR+6.9%）、印度市场增长5740万美元（CAGR+8.1%）。
空气炸锅产品矩阵较为丰富，渠道布局多元化欧洲表现突出。1）产品端：Cosori 旗下空气 炸锅品类产品矩阵较为丰富，目前包括适合单身及小家庭的小型炸锅 Lite 2.1-Quart 迷你空炸和 将空气炸锅与烤箱结合实现功能拓展的 13Quart 空炸烤箱等产品。2）渠道端：Cosori 品牌空气 炸锅于 2023 年取得了亚马逊主要欧洲站点较高的排名，并快速拓展沃尔玛、Target、BEST BUY 等 多个非亚马逊渠道门店数量，截至 2023 年进驻全球零售门店数量总计达 7475 家，线上线下多元 化渠道布局持续完善；2023 年 Cosori 空气炸锅欧洲市场表现较为优秀，在西班牙和挪威两国的 市占率分别约为 31.5%和 43%，继续保持市场领先地位，并在匈牙利及瑞典市场迅速成长为销额市 占率位居前三。
新品 DC 炸锅烹饪效率显著提升，双锅设计满足多菜品同时烹饪需求。1）DC 空气炸锅：公司 于 2023Q4 推出采用直流（Direct current）电机技术的新品 TurboBlaze 6.0-Quart 空气炸锅， 产品售价 119.99 美元，与 COSORI 推出的 CP158 空气炸锅相比烹饪速度提高了 46%，同时搭载 9 种烹饪功能和 5 档风扇速度，支持更多的食材烹饪方式并有效地控制食物含水量和均匀的烹饪效 果。2）双篮式空气炸锅：公司 2023 年推出的 9.0-Quart 双篮式空气炸锅售价 169.99 美金，两个 独立炸篮可分别烹饪不同食物，有效提高了产品使用效率；我们认为，双炸篮设计（Dual-basket Design）和大容量的产品设计或更好地契合了欧洲地区消费者的需求，该产品有望为公司在欧洲 市场的增长提供助力。
Etekcity 作为公司率先创立的自有品牌，目前主要聚焦于健康监测和个人护理等品类。1） 产品用途：公司产品主要涵盖了体重体脂管理设备、健康监测、个人护理以及其他小家电品类， 其中包括健康监测在内的大部分设备均可连接公司自有 APP，实现对用户健康数据更加智能化的 管理；2）产品价格：公司价格段覆盖广泛，根据品类、功能的不同，从 10 美元-100 美元以 上均有所布局。
2027 年全球健康经济市场规模或将达 8.47 亿美元，智能健康监测设备有望随之受益。根据 Global Wellness Institute 数据，2022 年全球健康经济的规模已经达到了 5.61 亿美元，预计到 2027 年市场规模有望达 8.47 亿美元，2022-2027 年 CAGR 约为 8.6%；分地区看，2022 年北美健康 经济市场规模达 1.9 万亿美元（相较 2019 年+123%），超过亚洲市场领先全球。我们认为，健康经 济行业规模增长的背后是消费者对自身健康关注度和健康监测设备需求的提升，进而带动健康监 测设备市场的发展，Etekcity 作为在健康监测设备领域持续深耕的品牌，也有望分享行业的增长 红利。
人体秤品类产品多样，配合 Vesync 应用程序帮助用户跟踪自身数据。Etekcity 旗下人体秤 品类的产品矩阵较为丰富，截至 2024 年 5 月官网在售产品共计 21 件，售价从 20-80 美金不等； 其中较为高端的 HR 健身体重秤使用了 BIA 技术，可在几秒内提供精准的身体成分测量结果，并支 持 14 种生物特征的测量。同时 Etekcity 旗下多款人体秤产品还支持连接 Vesync 应用程序，帮助 用户及时地跟踪自身的健康数据，并通过饮食建议、定制化健身计划和目标管理等方式，敦促用 户培养良好的生活习惯，进而有效提高用户对公司硬件产品和应用程序的使用粘性。
Vesync APP 市场反馈良好，在 AI 大模型的赋能之下有望全方位帮助用户打造健康生活。 Vesync 应用程序聚焦用户需求，凭借可定制个性化的内容和与公司三大品牌硬件共同搭建的智能 家居生态而持续受到用户青睐。截至 2024 年 5 月，VeSync 应用程序在美国区域的 IOS 应用商店 生活类 app 中排名 27，累计获得了 3.43 万条评价，APP 评分高达 4.8 分；2023 年 Vesync 应用程 序上的激活设备数量及用户数分别约为 670 万台（+52.3%）及 670 万人次（+42.6%），均实现高速 增长。我们认为，伴随着 AI 大模型的持续发展，公司硬件搭配 Vesync APP 的交互体验有望得到 提升，或将实现基于 Etekcity 旗下智能监测设备收集的用户数据，与 Levoit 和 Cosori 旗下产 品联动，更加主动给予用户饮食、环境健康、身体锻炼等方面的建议，全方位地帮助用户构建更 健康的生活环境和日常习惯。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
