1.1 新华医疗：历久弥新，八十余年老牌器械公司
公司以医疗器械和制药装备为核心业务，以医疗商贸、医疗服务为延伸的“2+2” 业务结构。公司于 1943 年 11 月诞生于胶东抗日根据地，最早以生产手术器械起家， 是我国老牌医疗器械企业，2002 年在上海证券交易所上市。公司通过八十多年的积累， 逐渐形成了医疗器械、制药装备、医疗服务和医疗商贸四大业务板块。 公司是山东省国资委控股企业。公司第一大股东为山东颐养健康产业发展集团， 背后实控人为山东省国资委，山东颐养健康和山东国有资产投资分别持有股份 28.91% 和 4.15%。在 2023 年公司发起总募集 12.84 亿元的定增中，大股东山东颐养健康认购 了 1796 万股（占比 32.7%），彰显公司信心。此外，公司于 2021 年 11 月发布股权激 励计划，拟以 11.26 元/股的价格向 345 名激励对象授予总计 600 万股限制性股票， 2022 年至今均超额完成激励目标。
公司高管队伍具备多年医疗器械企业管理经验。公司董事长、党委书记王玉全先 生在公司担任多年主要职务，历任公司总经理、党支部书记、监事等，同时曾任多个分 公司的主要负责人，高瞻远瞩的同时也对公司基层事务和业务熟稔于心。王玉全先生 目前还担任淄博市企业家协会、淄博市企业联合会常务副主席兼山东省医药行业协会 轮值会长。
1.2 八十余年老牌器械厂商，营收毛利稳健增长
明确目标，聚焦主业，营收回到百亿关口。公司作为建立超过 80 年的老牌国企， 具备成熟、稳定的经营水准。公司于 2020 年进一步提出“调结构、强主业、提效益、 防风险”的目标，聚焦主业，集中优势重点发展医疗器械、制药装备等板块的制造类产 品等要求，公司经营情况随着国企改革叠加疫后复苏实现改善：公司 2023 年营业收入 实现 100.12 亿元，同比增长 7.87%；公司 2023 年归母净利润实现 6.77 亿元，同比增 长 27.83%。
公司销售毛利率较高且稳步提升，净利率整体呈上升趋势。公司持续优化成本管 控，提升产品毛利水平。2018-2023 年公司保持较高毛利率且稳步提升。2023 年公司 毛利率 27.37%，且连续五年保持增长。公司净利率整体呈上升趋势。2019 年由于出售 股权增加投资收益，导致净利率增至 9.81%。除此之外，公司的净利率 2018 年-2023 年 由 1.19%稳定增长至 6.76%。 公司资产负债率逐渐低于 50%，偿债能力提升明显。得益于公司管理水平逐步提 升，2019-2024Q1 资产负债率下降至 49%，经营情况改善明显。公司流动比率、速动比 率逐年稳定提升至稳定数值，公司资产的变现能力增强。
公司四大费用趋于稳定，研发投入稳步提升。2018-2023 年公司销售费用、管理费 用、财务费用较为稳定，研发费用呈现稳步增长的趋势，彰显公司提高研发投入、攻坚 克难突破创新性管线的决心，也表明了公司聚焦主业，集中优势重点突破医疗器械、 制药装备两大领域的实际行动。
多年沉淀形成四大业务板块，聚焦医疗器械和制药装备。在医疗器械方面，公司 产品涵盖感染控制、放射治疗、手术器械、手术室工程等多个领域，推动行业智慧化发 展，提升品牌影响力；在制药装备领域，致力于智能装备研发，提供整体解决方案，取 得多项专利并拓展国际市场；在医疗服务板块，公司着重发展血液透析专科医院，优 化资源配置；在医疗商贸板块，公司与国际一线品牌合作，拓展线上线下营销渠道，实 现三方共赢。
2.1 感染控制类：公司重点业务，稳居市场第一
公司是国内感控设备头部企业，2021 年市占率 70%。感染控制产品主要包括耗材、 灭菌设备和其他，耗材是最主要的产品类型。从需求分布来看，医院市场规模占比接 近 60%，诊所及医疗器械、食品、制药和生命科学行业公司合计占比 40%左右。从市场 竞争格局来看，感染控制产品细分赛道较多，各领域均有行业头部，市场集中度较高。 全球市场主要企业有 3M、TopGlove、振德医疗、Ansell、稳健医疗、新华医疗等。公 司是国内市场感控设备及耗材头部企业，在感控设备市场规模位居国内第一，市场占 比高达 70%。
公司感控业务提供 9 大解决方案，覆盖 6000 家医院。公司感染控制业务拥有医院 消毒供应中心、内镜中心、病区及床单元清洗消毒中心等在内的九大系统解决方案， 覆盖蒸汽灭菌器、医用干燥设备、内镜清洗消毒设备、无菌耗材等二十四大系列产品， 到目前已完成近 6000 家医院及医疗机构消毒供应中心的设计、改造、实施；近 700 家 内镜中心系统方案的设计、实施；近 5000 家内镜清洗消毒中心方案的设计、实施。 感控设备向高端发展，感控耗材持续做强。近年来，公司强调坚持研发创新、积 极推动感控设备高端化，公司两款感控设备获得美国直觉外科授权认证，这是中国首 个获得达芬奇机器人系统授权的感控设备证书，标志着公司感控设备获得了国际先进 同行的认可。此外，公司也在 2023 年实现内镜中心零突破，完成了全国第一家齐鲁医 院智慧化内镜中心项目，开创国内首家智慧化内镜中心，此后软式内镜清洗消毒器合 同量大幅增长。同时，公司也积极开拓手卫生耗材销售合同，2022 年该领域实现同比 79%的增长。
2.2 放射诊疗类：品种齐全，创新自研
放射诊疗是一种利用核和辐射技术进行医学诊断、治疗和健康检查的活动。这项 工作根据其诊疗风险和技术难易程度被分为四类管理：放射治疗、核医学、介入放射 学和 X 射线影像诊断。X 射线影像诊断利用 X 射线穿透人体，显示人体内部结构和器官 在荧光屏或胶片上的影像，以帮助医生了解人体形态、生理功能和病理变化。 2030 年放疗市场规模预计突破 60 亿元，放疗设备市场规模稳定增长。据联影医 疗招股书数据，我国放疗设备市场规模在 2023 年达到 41 亿元，并在未来预计持续保 持增长，随着国家医保局对于医疗设备新旧替换政策的扶持，我们预计中国放疗设备 市场规模将在 2030 年达到 63 亿元人民币。
公司在低能放疗市场的市场占有率居国产第一，高能领域不断突破外资垄断。放 疗设备按照输出能量高低分为高能放疗设备和低能放疗设备两种。在我国高能放疗领 域，外资设备占绝对主导地位，根据联影医疗招股书数据显示，2020 年我国瓦里安（已 被西门子收购）、医科达合计占有高能放疗领域市场约 98%的新增台数，仅有新华医 疗一家国产企业占据 2.1%；我国低能放疗领域国产化率较高，2020 年中国低能放疗新 增设备市场中，国产企业新华医疗、东软医疗、联影医疗占据 60%以上的新增台数， 新华医疗以 36.8%的市占率排名第一。
公司是国内研制放射诊疗产品时间最长、规模最大、品种最全的医疗设备制造商。 公司具备全套放疗整体解决方案，包括 85cm 大孔径螺旋 CT（国产首台精准放疗大孔 径 CT）、XHA2200 医用电子直线加速器（VMAT 技术，打破国产空白）、三维后装精 确治疗系统、数字化 X 射线影像设备等。公司放疗全国实验室包括山东省肿瘤放射治 疗设备工程实验室、山东省医用加速器工程技术研究中心、山东省肿瘤放射治疗技术 重点实验室。
2.3 医疗手术器械：精密器械转型，工艺全国领先
公司早期发展以手术器械起家，凭借强劲研发实力逐渐将业务拓展至多个领域， 曾与德国蛇牌等优质外资品牌合作。公司手术器械产品目前涵盖神经外科、胸腔心血 管外科、骨科、耳鼻喉科等临床科室，拥有 14,000 余个品种规格，是国内手术器械品 种规格最全的厂家，产品的制造工艺、质量控制水平和品种规格在国内处于领先地位。
公司加速布局高端精密手术器械板块。根据 2023 年报，公司聚焦腔镜微创领域， 规划开发微创产品配套设备、耗材类新产品，新取得金属骨针 2 个Ⅲ类产品注册证、 内窥镜摄像系统等 3 个Ⅱ类产品注册证，完成腹腔内窥镜高频手术器械等 2 个注册证 变更；通过对外技术合作启动三个微创设备类新产品开发项目；开展微创耗材类产品 的市场调研规划布局工作，持续推进增量产品规划落地，为持续发展积蓄力量。
2.4 制药装备类：重点战略布局，市场规模巨大
制药装备又称制药机械，是指能够执行或辅助执行制药工艺的各种机械设备的总 称，可以帮助完成制药过程中的从原料处理到最终包装的各个过程。制药装备主要可 以分为以下八大类：原料药机械及设备、制剂机械、药用粉碎机械、饮片机械、制药用 水设备、药品包装机械、药用检测设备和其他制药机械及设备。 制药装备市场规模广阔，中国制药装备市场规模将于 2024 年超过 800 亿元。随着 我国医药产业逐渐发展以及更多仿制药企、创新药企产品上市，我国对于制药装备的 需求逐渐扩大，根据中商情报网预测，我国制药装备市场规模将于 2024 年达到 825 亿 元人民币的规模。
公司制药装备市占率位居行业前列。根据中商产业研究院数据，我国制药设备行 业中，药品包装机械占比达 55.7%，原料药机械及设备占比达 25.4%，制剂机械占比达 5.8%。饮片机械、药用检测设备、药用粉碎机械、制药用水设备占比较小，分别为 2.3%、 0.9%、0.3%、0.2%。我国制药装备竞争格局分散，东富龙和楚天科技市场份额为 13.7%、 10.2%，位居前二；新华医疗市占率为 5.4%，位居第三。
围绕英德设计院，覆盖注射剂、生物制药、固体制剂、中药制剂四大领域。公司 制药装备板块以制药科技集团为运营主体，拥有一个医药设计院、四大工程技术中心， 六大经营主体。新华英德设计院直属于新华医疗制药科技集团，成立于 2014 年，专注 于制药工程行业，提供 EPC 整体解决方案；公司制药装备板块围绕英德设计院，深入 推进在注射剂、生物制药、固体制剂、中药制剂四个业务领域的业务融合，推进药品全 制造领域所用设备的自动化、信息化、连续化、国际化整体解决方案。
公司制药装备板块由 6 个经营主体组成，分别是成都英德、山东新马、上海远跃 药机、苏州远跃、苏州浙远、上海盛本。成都英德核心业务涵盖医药工程设计，制药工 艺服务和产品服务（卫生级容器、磁力搅拌系统、模块化工艺系统、生物反应器等）； 山东新马提供制药设备开发与生产（胶囊充填机、压片机、包衣机等）；上海远跃和苏 州远跃提供中药制药装备研发生产、工艺管道设计等；苏州浙远提供制药相关工程技 术服务；上海盛本提供药物成品外包装、容器等化工产品销售。
3.1 股权激励+大股东增持，经营结构调整初见成效
股权激励方案彰显公司增利决心，2022-2023 年均超额完成目标。2022 年 1 月， 公司发布关于向激励对象授予限制性股票的公告，计划以 11.26 元/股的价格向 345 名 激励对象授予 555.78 万股限制性股票，同时设定业绩考核目标：以 2020 年扣非后归 母 净 利 润 为 基 准 ， 2022/2023/2024 年 扣 非 后 归 母 净 利 润 增 长 率 分 别 不 低 于 85%/110%/130%。公司 2022/2023 年扣非后归母净利润实际达成 158%/218%，我们认为 股权激励方案成效明显，预计 2024 年仍然保持超额完成激励目标。
2023 年大股东高比例参与定增彰显信心。2023 年 2 月公司定增方案落地，以 23.38 元/股的价格发行共计 5490 万股，共募集 12.84 亿元，用于涉及柔性加工生产线、高 端精密微手术器械扩建、制药小容量制剂、高端医疗设备研发等 7 个项目，其中第一 大国资股东山东颐养健康（山东省国资委控股）认购 1796.4 万股，占本次认购比例的 32.72%，大股东继续增持彰显对公司未来发展信心。
聚焦主业，大力发展医疗器械、医疗装备高毛利业务板块。公司持续推进“调结 构、强主业、提效益、防风险”的管理方针，始终坚持优存量、扩增量、稳变量，聚力 提升企业高质量发展能力和核心竞争力，逐步将业务聚焦在医疗器械和制药装备等高 毛利板块，毛利率提升已经提升至公司战略层面；2023 年公司医疗器械板块实现营业 收入 41.67 亿元，占比 42%；毛利率 2020-2023 年逐步提升至 40.82%。2023 年公司制 药装备板块实现营业收入 19.23 亿元，占比 19%；毛利率目前稳定在 27%左右，和其他 国产制药装备公司比较仍有提升空间。
3.2 国企改革焕发生机，降本增效提升市值
山东省国资国企积极响应国企改革，验收成功全国第一。2020 年 6 月 30 日，中 央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过了《国企改革三年行动方案（2020-2022 年）》，旨在促进国有企业优化布局、调整结构、提高活力和效率。在全国国企改革三 年行动持续推进过程中，山东省属国企交出了亮眼成绩单。在国务院国有企业改革领 导小组组织的评估中，山东省位列 A 级第一位。
公司积极响应国企改革行动方案，提出多项聚焦主业、降本增效举措： 1）绩效管理改革 借脑引智推进 IPD 改革项目。不断强化“既要脚踏实地又要仰 望星空”，引入 IPD 思想实施改革项目，通过学习借鉴新的管理理论、工具、方法，构 建跨部门“铁三角”组织架构，开展市场营销体系建设培训加快培育市场增量，导入增 量绩效理念赋能 3 家试点单位增量绩效管理落地。 2）管理体系改革 深化创新构建管理体系改革。立足实际发展需要，全方位创新 管理体系建设，全面提升运营管理效率和质量更加高效。运用新方法、新工具，逐步构 建战略评估体系、内部运营质量评价体系、医疗器械 CRO&CDMO 研发模式和绩效授权预 警体系，创新重塑体系化、系统化管理模式。 3）数字化改革 深入推进企业数字化转型，加快 ERP 业财一体化、财务共享中心、 SRM 采购管理系统等重大项目建设，大力培育新业态，打造数据供应链,以数据流引流 物资流、人才流、技术流、资金流，实现业务逻辑和数据信息的完整性、准确性，逐步 打破信息孤岛，形成融合的数字化生态体系。 降本增效纳入核心考核指标，利润释放是改革的必然成果。作为推动国企改革深 化攻坚之年，公司在 2024 年经营计划中强调内部管控：全面提升内部运营质量。关注 市场业绩，重视内部运营，尤其对于非制造业单位，经营亏损单位，以考核为导向，推 动运营质量全面提升。严控人员不合理增长。以全员劳动生产率和工资总额为核心指 标，建立公司统一的人员淘汰机制，强化成本管控，导入市场理念，将成本降低作为核 心工作之一并纳入考核指标。公司各大直属事业部均近两年正式启动“降本、提质、 增效”专项行动，紧密结合生产一线工作要求，提升内部精细化管理，助力事业部提 质增效。
3.3 国际化与一带一路，海外收入增速亮眼
出海是未来发展方向，国际市场大有可为。2021 年以来，公司坚持“调结构、强 主业、提效益、防风险”，集中优势资源重点发展医疗器械和制药装备板块，优化公司 产品结构，提升毛利率已经上升到公司战略层面。2023 年公司海外业务毛利率高达 50.94%，远高于国内同期水平；2023 年公司海外收入 2.41 亿元，同比增长 55%。 一带一路作为主线，国际市场初见成效。目前，新华医疗所研发生产的医疗器械、 制药装备、手术器械等产品已链接全球 110 多个国家和地区，并已在俄罗斯、德国、 印度尼西亚、越南、埃及建成 5 个海外销售中心。公司在“一带一路”沿线国家频传 佳音，成功签订了多台灭菌器、清洗机、隔离器等无菌保障类产品，以及 BFS 吹灌封 一体机、BFS 灯检检漏机等小容量注射剂类产品的供应合同；东南亚市场方面，越南实 现了首条非 PVC 软袋生产线和首条腹膜透析线等突破，泰国市场实现了电动液压手术 床等高端产品系列的首次突破；非洲国家地区，公司的医用电子直线加速器已经在多 个非洲国家投入使用；欧美市场方面，公司在美国、俄罗斯市场均实现首台出口非 PVC 膜基础输液生产线成功交付。
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