1.1 座舱内饰先行，乘用车、商用车业务双轮驱动
专注创新的座舱内饰领先供应商，把握新能源汽车市场机遇。宁波继峰股份是全球领 先的座舱内饰件供应商，自 1996 年创立以来，始终专注于座舱内饰件行业，建立了专业的 研发团队和强大的生产能力，并于 2015 年在上交所上市。公司于 2019 年收购德国百年汽 车内饰巨头格拉默，通过整合格拉默优秀的研发资源，公司研发实力进一步提升，目前拥 有核心专利近 2000 项，并通过了多项国际资质认证。随着汽车行业电动化、智能化趋势深 化，公司不断拓展新兴业务，如乘用车座椅、隐藏式出风口、隐藏式门拉手以及车载冰箱 等，展现出强劲的发展势头。
商用乘用双轮驱动，优质客户长期合作。公司产品覆盖乘用车和商用车两个领域。凭 借先进的创新设计、制造生产、品质管理和卓越服务，公司已经发展成为少数能为欧系、 美系、日系和自主品牌等整车生产厂家提供配套汽车零部件的供应商之一。公司与宝马、 奥迪、大众、戴姆勒、特斯拉等主机厂，以及江森、李尔、佛吉亚等座椅厂建立了长期的 合作伙伴关系。为了更好地为客户提供服务，公司在全球 20 个国家设立近 70 家控股子公 司，形成了全球范围的生产、物流和营销网络。
1）在乘用车领域（2023 年营收占比 66%），公司主要产品包括乘用车座椅头枕、座 椅扶手、中控系统、内饰部件、操作系统以及创新的热塑解决方案等。公司以丰富的行业 经验为基础，充分借鉴客户的实际需求，为客户提供高度定制化的产品和解决方案，持续 引领乘用车座椅头枕、扶手、中控系统等乘用车内饰件市场的发展。 2）在商用车领域（2023 年营收占比 30%），公司的主要产品涵盖卡车座椅、非道路 车辆座椅部件（如牵引机、建设机械和叉车）以及火车和公共汽车座椅等。凭借多年来在 该行业的深耕经验，公司能够快速了解用户的需求痛点，并在产品的舒适性、安全性、人 体工程学和用户友好性等方面保持技术领先地位。公司的高端商用车和工程机械座椅采用 了悬浮减震设计、人体工程学设计等先进技术，并在座椅扶手上融合了智能化的人机交互 功能，以方便驾驶员对座舱进行操控。基于强大的产品力量，公司还积极根据客户需求进 行定制化开发，根据各个品牌车型的特点进行适应性改进，为客户提供一站式解决方案， 使座椅真正成为车辆的一部分。
1.2 从家族民营企业发展为全球业务零部件供应商
家族式民营企业，控股全球内饰巨头格拉默。公司控股股东为宁波继弘集团，实控人 为王义平家族（妻子邬碧峰与其子王继民），王义平为最终受益人。王义平家族通过继弘 集团合计持有公司 23%的股权（截至 2024 年 4 月）。此外，公司完成对格拉默的并购后， 持有格拉默集团 88.1%的股权，实现了对格拉默的控制。
业务版图扩张，制造、研发中心布局全球。公司目前已实现全球化的业务布局，在宁 波、长春、江苏、天津、重庆、武汉、广州、北京、上海等城市、德国、美国、墨西哥、 比利时、捷克、巴西和土耳其等地均建立制造中心和研发中心，致力于成为全球领先的高 端汽车零部件品牌。
1.3 收入稳定回升，利润拐点已现
新业务推动营收稳定回升。公司全球布局，2022 年，公司在俄乌冲突、原材料和能源 价格上涨、国际供应链不稳定等不利因素下，销售收入仍然实现同比提升。其中，头枕和 扶手这类传统业务收入维持稳定。商用车座椅业务持续回升，中控等新业务收入稳步增 长。得益于传统业务的稳定和新业务的快速发展，公司营收回升增长趋势明显。
公司 2023 年扭亏为盈，业绩拐点已现。2023 年实现归母净利润 2.04 亿元，同比实现 扭亏为盈，盈利能力得到了显著提升。2022 年，公司由于商誉资产减值计提，出现较大的 账面亏损。随着乘用车座椅业务订单量产，贡献收入增长，2023 年公司营业收入首次超过 200 亿元，利润也实现了大幅修复。
2.1 座椅规模近千亿，合/外资主导 Tier1
乘用车座椅是乘用车的重要零部件，涉及到舒适性、美观度和安全性等多方面性能。 乘用车座椅产业链的上游市场主要是为汽车座椅提供原材料和配件的市场，中游主要是乘 用车座椅的生产和制造，下游则是整车厂商，具有较强的议价能力。
我国政府制定了一系列的产业政策，以促进汽车座椅行业的发展，主要方向是对汽车 座椅行业进行了规范和监管，确保行业的健康有序运行。汽车座椅作为汽车必不可少的部 件之一，在汽车行业的蓬勃发展下，也为汽车座椅的发展提供了有力的保障。
乘用车座椅市场稳定近千亿规模，20-25 年 CAGR 3.7%。近年来汽车行业的需求波动 直接影响了了乘用车座椅行业的发展。随着政策推动新能源汽车发展扩张，叠加整体乘用 车产需回暖，我国整体乘用车需求量有所回升，乘用车座椅的需求量也得到了支持。根据 华经产业研究院数据，2022 年中国乘用车座椅市场规模约为 911 亿元。据盖世汽车研究 院，2020 到 2025 年汽车座椅市场复合增速在 3.7%左右。我们预计， 2025 年乘用车座椅市 场规模可达 951 亿元，2022-2025 年复合增速为 1.4%。
汽车座椅供应体系严格，竞争壁垒高。汽车座椅市场供应体已形成了多层次的供应商 体系和多层次竞争格局，即供应商按照与汽车制造企业之间的供应关系分为一级供应商、 二级供应商、三级供应商等多层级关系。汽车座椅行业还存在较高的进入壁垒，包括资质 认证、成熟的技术、高昂的资金要求以及较高的现金管理能力。
外资主导汽车座椅市场，二级配套供应商较多国内企业。汽车座椅设计与制造难度较 大，行业进入壁垒较高。目前在全球座椅总成领域，安道拓、李尔集团、弗吉亚等外资龙 头座椅厂商占据主导地位。全球汽车座椅市场 Tier1 呈现外资高度集中格局，2021 年外资 座椅 6 大巨头供应商市场份额达 79%。在国内市场中，外资常通过和整车厂建立合资企业 与整车厂加强绑定，占领国内汽车座椅总成市场。2022 年，汽车座椅一级配套供应商主要 以跨国座椅总成商在国内的独资或合资企业为主，前五大厂商占有率达 70%。我国本土汽 车座椅零部件制造企业，更多地活跃在二级、三级配套市场，为座椅总成厂商配套零部件 产品。
2.2 座椅成为差异化卖点，强消费属性驱动价值量提升
消费者对多功能座椅需求增加，座椅消费属性增强。根据佐思汽研数据库数据，消费 者对于座椅的加热、通风、按摩、记忆等功能需求增加，促使座椅不断升级。近年来汽车 座椅消费属性增强，逐渐成为厂商的差异化卖点。
整车厂推动座椅竞争加剧，座椅 ASP 持续提升。汽车座舱智能化不断进展，越来越多 的整车厂，特别是造车新势力在这一新赛道上展开了激烈的竞争。蔚来 ES8 首创“女王副 驾”与“亲子模式” ，支持 170°最大靠背倾斜和 18 向调节，搭配记忆功能，能定位每位 副驾的专属姿势，为用户创造一个轻松惬意的乘坐体验。“亲子模式”下，副驾驶的座椅 可以滑动到非常靠后的位置，方便照顾后排的儿童。问界 M7 搭载业内首款商用 AITO 零 重力座椅，采用独创的三轴动态调节技术，实现了 113°的腰部零压角度和 108°的腿部零 压角度，被认为是最符合人体舒适度的曲线角度。我们认为，座椅功能的不断升级，伴随 着座椅造价的不断提升，座椅的单车价值量也将持续提升。
2.3 行业国产化、平台化、外包化、智能化趋势，自主新秀破局进行时
2.3.1 汽车座椅国产化
自主品牌崛起，叠加对国际供应链的担忧促使零部件国产化进程加速。一方面，国际 宏观环境的不稳定冲击着汽车零部件供应链，对供应链安全的担忧提升汽车零部件国产替 代需求。另一方面国内自主品牌的崛起为国产替代创造了条件。同时，中国自主品牌大力 向一级总成延伸，积极抢占合/外资一级供应商的市场份额。
2.3.2 汽车座椅平台化
整车开发全面平台化，座椅平台化起步较晚。新能源汽车时代，座椅开发全面向平台 化发展。平台化意味着通用化、模块化、标准化。如不同车型的智能座椅在同一个座椅骨 架平台上开发，然后搭载定制化的系统模块，如腰托，通风，加热等。近年来，国内外主 机厂密集发布全新高端智能化电动平台和车型，如大众的 MEB、奔驰 EVA、通用的 Ultium 电动车平台、现代 E-GMP、日产雷诺 CMF-EV、丰田 E-TNGA，吉利的 SEA 浩瀚架构、上汽智己 iO 平台、长安 C385 平台、比亚迪 e3.0 等。自主品牌座椅平台化起步较 晚，尤其是电动车板块，2019 年左右才开始座椅平台的战略开发。
平台化将促进座椅生产成本降低，有望提升汽车座椅供应商毛利。一方面，和固定成 本类似，当产量越大，每件座椅分摊的设计开发和模具成本越小。另一方面，由于座椅拥 有定制化生产的特征，学习曲线在供应商每个订单周期中表现明显。因此，座椅开发平台 化将帮助企业节省开发成本，缩短开发周期，有望成为行业趋势。
2.3.3 座椅供应链“外包”化
整车市场竞争激烈，整车厂有动力通过外包化降本增效，为第三方座椅厂商带来机 遇。近年来，国内整车市场竞争趋于白热化。国内主流新能源车型自上市以来，价格整体 呈现下跌态势。原有座椅供应体系中，整车厂常通过合资持股等方式，与座椅厂商深度绑 定，形成了内部整椅供应体系。我们认为，在价格竞争日益激烈的情况下，整车厂有动力引入外部供应商来实现降本增效，维持自身盈利水平，也为第三方整椅供应商的发展提供 了机遇。
2.3.4 内饰智能化
根据观研天下数据显示，2021 年我国汽车饰件行业市场规模达 1951 亿元，同比增长 5.6%，其中内饰件占比较高，为 55.3%，外饰件占比 44.7%。
功能化、智能化定义汽车内饰新方向。汽车内饰设计是汽车智能化设计中的重要角 色。与以往内饰设计不同，如今不仅需要考虑功能性、舒适性、安全性等要求，还日渐注 重如何附加更多的功能。自动驾驶的发展和内饰的个性化定制、可居住性趋势，赋予了汽 车内饰新的定义。例如智能表面技术可以减少多余的按钮和开关，暂时没有被使用的功能 也可以变暗或者消失，常用的功能会被明显的展示。这样座舱的空间被放大，承载功能的同时还可以作为储物空间，车内的缝隙也呈现最小化趋势。智能桌面使得整体内饰风格无 缝统一，扩大了空间使用率。
未来，车内的每个表面都可能成为智能表面，对于内饰厂商的研发和技术层面的要求 也会越来越高。我们认为，内饰件的单车价值也有望在汽车智能化的趋势下持续提升。
3.1 开拓乘用车业务新领域，三大核心禀赋优势
公司全力拓展以乘用车座椅为核心的战略新业务。在汽车行业电动化、智能化的趋势 下，公司结合并购格拉默后获取的技术、人才的资源禀赋，主动进军乘用车座椅领域。汽 车座椅作为汽车的重要组成部分，具有较高的技术含量，在安全性和舒适性方面扮演着至 关重要的角色。一方面，当汽车发生碰撞事故时，需要座椅对驾乘者和乘客起到有效的保 护作用；另一方面，座椅结构复杂，制造工序严密，涉及配套整车研发。因此，车企十分 重视座椅供应商的选择，对供应商成本控制、响应速度以及制造技术，都有非常高的要 求。公司是目前为数不多能够同时拥有领先的技术、优质的品牌、快速响应市场需求能 力、生产制造能力及成本控制能力的本土企业，将紧紧抓住供应链变革的战略窗口期，加 速推进乘用车座椅业务拓展。
3.1.1 技术优势
汽车座椅的技术壁垒主要体现在设计和制造两个方面。厂商定制化座椅开发生产周期 长，考验供应商的研发能力。汽车座椅设计完成后，还需要调试生产线达到量产要求。同 时，汽车轻量化、智能化转型的趋势，对座椅供应商的生产技术提出了更高的标准，尤其 是新的轻量化材料的对冲压技术有着更高的要求。 继峰多年深耕，研发能力领先。2017 年和 2018 年，公司的研发费用率稳定在 10%以 上，尤其是 2019 年收购格拉默、2020 年开始拓展以乘用车座椅为核心的战略新兴业务 后，这两年的研发费用一度提升至了 2.69 亿元和 2.56 亿元。2023 年公司在乘用车座椅业务因项目定点的持续积累而加大研发投入，研发费用同比大幅攀升至 4.22 亿元。公司整合 了来自格拉默的国外高端技术人才，研发人员数量大幅增加，2019 年实现数量的翻倍，公 司的研发和创新能力得到了质的飞跃。公司在乘用车座椅技术研发领域不断创新和升级， 已经取得了较好的成绩。截至 2023 年 12 月 31 日，公司乘用车座椅累计申请专利 80 余 项，其中已授权专利 37 项。目前，公司经过多年的技术沉淀，已经能与德国大众、宝马、 戴勒姆、保时捷、通用和福特等整车厂进行同步设计、开发和配套。
3.1.2 成本优势
成本控制能力是座椅供应商的核心竞争力之一，决定了其产品竞争力和盈利水平。供 应商降低成本的核心手段包括汽车座椅平台/模块化开发、产业链纵向发展和降低人力成本 等。 降本增效措施持续实施，集团经营效率稳步提升。为了提高生产效率，公司汽车零部 件由单一部件向集成化、模块化单元发展；在产业链纵向发展上，公司拥有较为完整的产 品生产链，产品自制率高，生产成本在行业内出于相对较低水平；公司在原材料的采购价 格上也比较灵活，2020 年 3 月，公司与格拉默签订了联合采购协议，在程序上保证了联合 采购的全面落地，大大降低了公司和格拉默的采购成本，从而提高了双方的成本控制能 力。 成本管控措施多管齐下，毛利水平有望提高。2018 年以前，公司毛利率一度处于行业 内高水平位置，体现公司良好的成本管控能力。自 2019 年合并格拉默以及 2021 年原材料 市场价格由于俄乌冲突持续高位运行，公司全年的毛利水平受到了一定的冲击，但仍处于 行业中位水平。我们认为，公司将尽快深化和落实格拉默降本增效措施，强化成本控制的 能力，通过降低采购成本、提高生产效率等措施，进一步提升毛利率水平。
3.1.3 快速响应优势
相比海外厂商，国内座椅厂商具有快速响应优势。汽车座椅行业需与整车厂就近建 厂，并相应扩建产能，提升自身响应速度和产品竞争力。在过去，新兴市场发展速度快， 但本土供应商实力较弱，国际座椅龙头在新兴市场发展具有明显的技术优势，很快便占据 了市场份额。当下在国产零部件厂商能达到相应技术的情况下，相较而言，国内厂商更具 有响应速度迅速的优势。因为海外零部件厂商很难在本土分部完成决策流程，往往需要将 客户、销售策略及方案等各种信息反馈至海外总部，经批准后才能执行，决策时间长、涉 及人员复杂，导致响应速度不及国内厂商。 产能布局进一步完善，核心客户顺利交付。公司进入乘用车座椅领域后，快速建立了 覆盖全球的营销网络，贴近客户的销售网点提高了公司对客户的响应速度，迅速积累优质 客户。2021 年公司制定了以乘用车座椅为核心的战略新业务，并落实事业部三年发展战略 和经营目标。2022 年公司各生产基地就按计划完成布局，合肥基地完成阶段性建设，顺利 完成第一个定点项目的交付；常州基地、宁波基地、长春基地、天津基地等已投入建设， 公司的产业布局快速完善。 公司乘用车座椅总成业务快速突破。公司获得多个乘用车座椅总成项目定点，包括奥 迪乘用车座椅总成项目，配套车型有奥迪 eQ5、eQ6、E6。2023 年 5 月，公司首个定点项 目顺利量产，并平稳度过 5-7 月的产能爬坡期，得到客户认可，2023 年上半年乘用车业务 实现营业收入 1.08 亿元，并向客户交付座椅产品近万套。2024 年以来再获大量汽车主机厂 定点，将为客户开发、生产座椅总成产品。当前，公司乘用车座椅总成项目定点金额超 532 亿元。
3.2 格拉默加速整合稳步推进，业绩弹性有望释放
3.2.1 海内外相融合，业务多面扩张
收购全球商用车座椅领导者，公司全球网络趋于完善。格拉默是商用车座椅系统的行 业标准的制定者，是非道路机械、卡车、客车、火车等座椅品种的最大供应商之一，也是 全球商用车座椅市场的领导者。2019 年，公司完成了对格拉默的收购，使公司在全球的生 产、销售和研发网络布局趋于完善，细分市场的龙头地位更加稳固。 整合持续深化，从全面融合到效益领先。近年来，格拉默和母公司在过去双方整合的 基础上，深入进行整合。在 2023 年 2 月底召开的战略协同大会上，公司进一步细化内部各 业务模块，双方进入全面、深入的全方位融合。2022 年 10 月，公司首次派遣具有丰富运 营管理经验的中国籍高管担任格拉默全球 COO。2023 年开始，强力推动全面降本增效措施 的具体落地。至此，双方进入全面融合，格拉默进入从整合到要效益阶段的转变。
3.2.2 内部调整，外部改善推动格拉默业绩向好
公司收购格拉默后，经过 3 年的文化融合、组织架构调整、人员调整，进入 2023 年， 开始全面落实降本增效措施，落实到具体的每个经营细节，进入效益输出阶段。 不断拓展新客户，市场份额不断扩张，重回盈利增长区间。2022 年，在乘用车内饰件 领域，公司及子公司格拉默累计获得新增定点超 70 个。不仅在原有老客户的基础上进一步 巩固份额，还成功突破了更多国内新能源车企客户。2022 年，在商用车领域，子公司格拉 默凭借全球领先的技术竞争力和品牌影响力，新获得了沃尔沃、一汽解放、福田等客户的 订单，并且经过三年多的持续深耕国内重卡座椅市场的努力，格拉默在国内重卡座椅市场 市占率提升至 10%左右。2022 年下半年，公司针对格拉默的“Path to Profitability”计划得 到了较好的成果。2023 年，子公司格拉默实现销售收入 177.23 亿元，同比增长了 13.71%。经营性 EBIT 4.34 亿元，同比增长了 72.31%。EBIT 与净利润扭亏为盈，实现 3.34 亿元和 0.22 亿元。
全球业绩回暖，欧亚表现亮眼。2023 年，格拉默仍然受到严峻宏观环境的挑战。尽管 供应链基本上从疫情造成的破坏中恢复，但其他问题也陆续凸显出来。通货膨胀、原材料 价格上涨、汽车缺芯、央行大幅加息阻碍经济发展等负面因素给格拉默的业绩带来巨大的 压力。但从 2021 年起，格拉默的营业收入已经重新进入增长区间。2023 年，EMEA、亚太 地区的业绩表现亮眼。EMEA 地区 2023 年在商用车产品领域收入增长的推动下，实现 12.11 亿欧元的营业收入，同比增长了 7%。亚太地区 2023 年收入实现 5.32 亿欧元，同比 增长 24.7%。合肥的新工厂为某蓬勃发展的新能源汽车整车厂供应，为收入的强劲增长做 出了贡献。美洲地区由于工厂关闭、制造商罢工等原因，收入下降 7.5%。我们认为，随着 全球经济形式向好，格拉默有望保持稳健的收入增速。
P2P 成效显著，降本增效带动盈利修复。由于人员、货运的成本，以及墨西哥和美国 工厂非经常性费用的大幅增加，美洲地区的盈利表现一度疲软。美洲地区业绩的改善，也 预示着 Path to Profitability 重组计划开始取得进展，格拉默有望在未来系统性地采取进一步 提高效率和降低成本的措施。随着全球经济环境向好、通胀压力缓解有望使得原材料成本 得以控制，我们认为，格拉默的未来的业绩增长有望进一步加强。
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