原生铂钯指的是从矿石中提取、精炼加工生产出的铂金和钯金，一般为铂（钯）金锭或海绵铂（钯）。 原生产量是铂钯供给的主流，根据庄信万丰对 2023 年铂钯产量的测算，原生铂金产量为 579.1 万盎司（约 合 180.12 吨），占铂金总产量的 82%；原生钯金产量为 654.7 万盎司（约合 203.63 吨），占钯金总产量的 70%。
从全球储量的角度看，铂族金属总探明储量达到 70830 吨，分布极为集中，其中 88.95%的储量在南非 （63000 吨），剩余 11.05%分布在俄罗斯（5500 吨）、津巴布韦（1200 吨）、美国（820 吨）、加拿大（310 吨）。从矿脉的集中度来看，南非矿山主要集中在布什韦尔德杂岩体矿脉，俄罗斯矿山主要为诺里尔斯克镍 矿的伴生矿，津巴布韦矿山集中在大岩墙矿脉，美国在静水和东博尔德矿山。根据美国地质调查局（USGS） 数据显示，近年来大多数国家储量稳定，唯有俄罗斯储量在 2022-2023 年攀升显著，主因矿山开采和新勘 探活动的贡献。 各国矿山储量1的高集中度，也带来了产量的绝对倾斜。铂金矿和钯金矿相互伴生，因此在矿石统计的 过程中，主要统计铂族金属矿石理论可以生产的铂族金属的储量。根据庄信万丰数据，2023 年，南非的铂 金产量全球最高，原生铂金产量可以达到 400.1 万盎司（约合 124.45 吨），占世界原生铂金产量的约 69%； 2023 年南非钯金产量为 234.7 万盎司（约合 73.00 吨），占原生钯金产量的 36%。俄罗斯铂金产量次高， 达到 78.0 万盎司（约合 24.26 吨），较南非差了一个数量级；但俄罗斯的钯金产量小幅超过南非，为 270.0 万盎司（约合 80.87 吨），是当前世界第一。津巴布韦铂金年产量为 53.0 万盎司（折合 15.78 吨）；钯金 产量为 42.7 万盎司(折合 13.28 吨)。北美的铂金产量为 30.3 万盎司(约合 8.96 吨)，钯金产量为 86.3 万盎司(折合 26.84 吨)。根据斯班静水公司的矿石报告中的介绍，美国矿山的矿石中钯金含量高于铂金。 具体来看铂金和钯金的各国产量占比，主要产地集中在南非（铂：71%，钯：36%）、俄罗斯（铂：12%，钯： 41%）、津巴布韦（铂：9%，钯：7%）和北美（铂：5%，钯：13%）等。
综合产量与储量，从储产比的角度看，由于铂族金属的稀缺性与伴生性，因此 USGS 的矿产储量整体统 计了铂族金属的合计储量。参考庄信万丰 2023 年铂族金属平衡表产量数据，全球铂族金属储产比约为 158 年。分地区来看，南非的铂族金属储量巨大，储产比约在 269 年；俄罗斯 PGM（Platinum Group Metals， 铂族金属）储产比约为 46 年，其上行是由于 USGS 上修了俄罗斯储量的预估；北美 PGM 储产比约为 30 年； 津巴布韦 PGM 储产比约为 36 年。 从企业的集中度看，亦呈现出明显的寡头垄断格局。2023 年，全球铂、钯产量排名前 4 位的企业相同， 分别是斯班静水（铂金产量 40.68 吨，全球占比 24.03%；钯金产量 33.73 吨，占比 16.26%）、英美铂业 （产量 36.43 吨，占比 21.52%；钯金产量 27.86 吨，占比 16.26%）、英帕拉铂业（产量 21.88 吨，占比 12.92%；钯金产量 26.50 吨，占比 12.78%）、诺里尔斯克镍业（产量 20.62 吨，占比 12.18%；钯金产量 85.86 吨，占比 41.4%），铂金产量的 CR4 为 70.65%，钯金的 CR4 甚至高达 83.87%。根据主要企业的矿点 分布情况，铂金产量前三的公司都在非洲南部（包括南非、津巴布韦）有矿山，其中斯班静水在美国也有矿 山；英美铂业则是在芬兰有 Sakatii 项目，该矿业项目综合开采铜、镍、铂族金属等；Implats 在加拿大 也有矿山。诺里尔斯克镍业产出的铂族金属主要与镍伴生，该企业专注在俄罗斯进行开采，芬兰矿山的铂族 金属产出仅占诺里尔斯克镍业总产出的 1%。
铂族金属常见于镁铁质、超镁铁质岩两类侵入岩中4。侵入岩是一种可以有着纵向条纹或不同材质、质 感的岩石，主要是地幔中的岩浆顺着地壳的裂缝流至地表后缓慢凝结形成的。镁铁质顾名思义，是一种镁、 铁含量较高的硅酸盐或岩浆岩，包括玄武岩、辉绿岩、辉长岩。超镁铁质岩是一类硅含量较低，氧化镁、氧 化亚铁含量较高，并通常含有大量镁铁质的岩浆岩或变质岩浆岩。 铂族金属最早于 1778 年开始在哥伦比亚生产，随后俄罗斯于 1823 年在乌拉尔山脉发现铂金矿，并开 始进行开采。1885 年加拿大英属哥伦比亚省的图拉明河（The Tulameen River）附近发现铂金，成为了北美第一个开采铂族金属矿的地区5。1925 年，探险家 Merensky 在布什韦尔德杂岩体的西侧发现第一处 PGM 储量较大的区域，并以之命名为 Merensky Reef。之后，南非著名的铂金矿——布什韦尔德杂岩体 （Bushveld Complex）开始被成规模开采6。随后，曾发现过铂金资源的津巴布韦 Great Dyke 受到重视， 并挖掘出 PGM 资源储量，1993 年开始进行大规模开采。
2.1 布什韦尔德杂岩体：储量和产量最大，汇集最多矿业公司
南非成为世界铂金供给第一、钯金供给第二的国家主要归功于布什韦尔德杂岩体这一矿石复合体。2023 年布什韦尔德杂岩体的铂金产量可以达到 395.6 万盎司，约合 123.05 吨，钯金产量为 234.7 万盎司，约 合 73.00 吨。从铂金矿的角度看这处杂岩体，地图上它可被初步分为三部分：西侧、东侧、北侧。前文提 到的 Merensky Reef 正是在布什韦尔德杂岩体的西部片区。最先开发的是西侧，且根据各公司矿产报告来 看，铂金品位最高的矿都聚集在布什韦尔德杂岩体，这里也汇聚了最多的铂金开采企业。东部、北部开发较 晚，目前东部已经开始进行开采，而北部仅有几个企业的项目存在。
2.1.1 地质构成：铂族金属品位最高的是西侧
布什韦尔德杂岩体占地面积为 66000km2，位于南非的东北方，临近波兹瓦纳和津巴布韦8。这片区域可 以自下往上依次分为三大部分： 1）Lebowa Granite Suite9，即 A 类的花岗侵入岩复合体； 2）Rustenburg Layered Suite，是由镁铁质和超镁铁质层层堆积形成的复合体； 3）The Rashoop Granophyre Suite，这是一层靠布什韦尔德杂岩体顶层的花斑岩。 如图 16 所示，以边缘区域为最底层，上述三个岩层又可以自下往上细分为：底层区域（Lower Zone）、关 键区域（Critical Zone）、主要区域（Main Zone）、上层区域（Upper Zine）。关键区域又可以细分成上层关 键区域（Upper Critical Subzone）和下层关键区域（Lower Critical Subzone）。在关键区域中，根据其 地层深度、铬铁矿侵入层数等，从浅到深又可以分为 Merensky Reef、上层组（Upper Group）、中层组（Midd le Group）、底层组（Lower Group），并对每组中的铬铁矿层进行编号，UG2 是上层组中最接近地表的铬铁矿带。 根据 USGS 报告显示，在布什韦尔德杂岩体中，铂族金属品位最高的是 Merensky Reef 中的铬铁矿，其品 位最高能够达到 20 克/吨以上。其次是 UG2 铬铁矿带，其中的铂族金属品位最高能够达到 15 克/吨以上。单就 矿石的铂金含量来看，最高处为西侧北部矿区，峰值可达到 5.63 克/吨。西南侧稍弱，矿石中的铂金含量在 3.0~4.5 克/吨的区间范围内浮动。整体东部矿区品位比西侧矿区低，东部矿区矿石中的铂金含量普遍在 1~ 3 克 /吨的范围内浮动，有个别区域也可以达到 3 克/吨以上的水平。
2.1.2 矿区与冶炼厂所归属的企业主要是南非四大铂金开采公司
当前世界主要的铂金生产企业大多有矿山分布在布什韦尔德矿山。由于西部矿区开发最早，矿石中铂金品位更高，这 里聚集了最多的铂金开采矿企，Implats、斯班静水、以及南非第四大铂金生产公司诺瑟姆铂业均在此区域 进行开采。东部区域由英美铂业、斯班静水、诺瑟姆铂业等公司进行开采，北部区域则主要由英美铂业和 Implats 等公司开采。在其他区域中开采的公司规模相对较小，并且部分矿区不与 Merensky Reef 和 UG2 露出地面的岩层相近，进行露天开采的难度相对较大，需要进行地下开采，然而地下开采显著增加了工程的 风险与成本。 前文提到，布什韦尔德杂岩体中的铂族金属矿品位最高的部分仅为 20 克/吨左右，矿石中金含量平均 在 3-6 克/吨。低品位矿石进行长距离内陆运输再进行集中冶炼的成本过大，因此绝大多数的矿山都有富集 装置，可以就地对矿石进行初步的粉碎、筛选，产出的矿粉将被运送至冶炼厂进行冶炼（如图 20）。 由于西侧矿区开发较早，这里分布了最多的铂金矿加工设施。例如，在西南角的 Waterval 冶炼厂、有 色金属精炼厂、贵金属精炼厂是由英美铂业投资建设的综合冶炼设施，能够为英美铂业及其他矿山开采出 的铂金矿进行冶炼；西侧矿区南部属于斯班静水的 Marikana 矿山，这里也配套了属于斯班静水公司的基础 金属和贵金属的冶炼、精炼设备；南非诺瑟姆铂业也在西侧北部投资建设了冶炼厂和精炼厂；英帕拉铂业同 样也有自己的冶炼、精炼厂。随着东部和北部矿区的逐步开发，英美铂业在北方也建设了一处冶炼厂，北方 津巴布韦的部分矿石也被运送至该矿场进行冶炼。
2.2 津巴布韦的 Great Dyke：非洲南部的又一大矿
Great Dyke 是一道纵贯津巴布韦南北的狭长矿脉，其长度在 500 千米，宽度仅约为 11 千米，最早由 探险者 Karl Mauch 发现并记录。津巴布韦是南非的邻国，Great Dyke 距离布什韦尔德杂岩体并不远，地 图上的直线距离约为 800 千米。地质构成上，Great Dyke 的矿石与布什韦尔德杂岩体相近，组成都是镁铁 质岩和超镁铁质，为最初在 Great Dyke 勘探出铂金矿提供了有力的线索。Great Dyke 主要的铂金生产在 四个主要矿区，自北向南分别为 Musengeni complex、Hartley Complex、Selukwe Complex、Wedza Complex。
Great Dyke 的矿石品位普遍低于布什韦尔德杂岩体，其铂金含量在 1.7~2.0 克/吨。津巴布韦的矿山 主要由津巴布韦铂业（Zimplats）、英美铂业、斯班静水三家公司进行开采，其中 Zimplats 是英帕拉铂业 的子公司。英美铂业所有的 Unki 矿保持开采，在《2023 年英美铂业矿石储量与矿产资源报告》中指出， 该矿在 2009 年获得开采申请，开采年限为 25 年，至 2034 年，后可被延寿 10 年，至 2044 年。Unki 矿预 计寿命大约剩余 19 年，官方网站也给出该矿可延寿至 2040 年。Unki 的 4E13矿石品位较高，为 4.12 克/ 吨矿石，但是因为矿山体量较小所以测定的铂族金属储量仅为 32 吨，较同公司的南非矿山有较大差距。英 帕拉铂业在津巴布韦的有股权的矿山目前有两座——Mimosa（英帕拉铂业持股 50%；斯班静水持股 50%） 和 Zimplats（英帕拉铂业持股 87%，其余为小股东持股）。Zimplats 已测定的矿石储量为 2203 万吨，4E 的矿石品位为 3.38 克/吨矿石。Mimosa 已测定的矿石储量为 355 万吨，4E 的矿石品位为 3.52 克/吨矿 石。上述三处矿山，与同公司在南非的铂金矿山相比，矿石品位相近（但不及南非品位最高的矿山），可见 目前津巴布韦整体铂金品位不低。 值得注意的是，我国在津巴布韦也有所布局。在图 23 的红色方框中，显示中国-津巴布韦财团和国际 铂金资源公司两家共同开发的 Hopewell 项目，展示出我国在铂金矿产方面的布局。蓝色方框中展示的是 ENRC 和津巴布韦矿业发展集团联合开采的项目，这其中 ENRC 是一家塔吉克斯坦公司。有报道称，对该处 矿产的勘探报告是由 ENRC 和此前被认定为“中国北方工业公司”的企业联合撰写的14。
2.3 美国及俄罗斯主要矿山：静水和东博尔德、诺里尔斯克镍矿
静水和东博尔德矿山位于美国的蒙大拿州熊牙山附近，在海拔 2700 米的位置。静水和东博尔德是同一 座矿山的两处矿点，开采的矿石均来自 J-M Reef 矿层。J-M Reef 是由 Johns-Manville Corporation 组织勘探发现的，铂钯品位堪比 Merensky Reef 的一处岩体，主要由铂铁合金、黄碲钯矿、硫铂矿、布拉 格矿、碲铂矿等矿石组成15。这处矿山由斯班静水公司进行开采，并无其他公司参与。静水矿山从 1986 年 进行开采，年产 25~30 万盎司（折合约 7.78-9.33 吨）的铂钯精矿。而东博尔德矿山相对年轻，从 2002 年开始进行开采，当前年产约 22 万盎司铂钯精矿。 诺里尔斯克矿山在俄罗斯的西北部，与上述所有矿山的矿石地质构成不同的是，上述矿山的铂族金属主 要产自火成岩（如 Bushveld，Great Dyke，Stillwater 等矿山），而诺里尔斯克矿山的矿石既有火成岩 形成的镁铁矿、铬铁矿，又含有铜镍硫化物（如 Sudbury，Voisey’s Bay，金川，Duluth 等矿山）16。诺 里尔斯克矿山中的铜镍铂矿在上世纪 20 年代被发现后，持续为苏联提供战略矿产，Talnakh 和 Oktyabrsky 矿区的大规模勘探开采也使得苏联成为了全球最主要的铂族金属供应商。时至今日，俄罗斯仍然是世界上 极为重要的铂、钯出口大国，诺里尔斯克镍业也凭借该处矿山成功跻身世界第一的钯金供应商、第四的铂金 供应商（根据 2023 年数据）。
2015 年以来，全球铂金原生供应保持稳定的状态，基本维持在 190 吨上下，除了 2020 年和 2022 年， 受疫情冲击、俄乌危机影响铂金原生产量有所下降，分别为 154.4 吨和 167.5 吨。2023 年则恢复至 180.1 吨。但仍然产量偏低。钯金方面，原生供应波动略大于铂金，正常年份下维持在 200 吨至 220 吨范围内， 2020 年和 2022 年分别下滑至 192.7 吨、187.4 吨，2023 年恢复至 203.6 吨。
2024 年第一季度全球铂金矿供应量保持稳定，达到 38.4 吨，同比增长 3.6% 18。2024 年第一季度南非共产精炼铂金 25.4 吨，同比增长 4.9%。尽管受持续低迷的铂族金属价格影响，南非西翼矿山在第一季度 面临运营困难，一些矿井和分区相继关闭，导致铂金矿产供应出现一定程度的减量，但是好消息是电力供应 问题在这一阶段得到了改善，使得矿企的生产在第一季度小幅增加，成功抵消了铂族金属价格下行带来的 减量影响。而在俄罗斯地区，因为维护工作尚未启动，目前的供应情况并未出现明显波动，一季度产量 5.5 吨，仅呈现 1%的同比降低。此外，津巴布韦和北美地区的矿产供应略有增加，但对总量的影响相对较小19。 对于原生供给的趋势变化研判，我们预计 2024 年下半年铂钯原生产量或将出现明显收缩，主要有以下 三个方面的原因。
第一，较低的铂族金属价格令矿企利润大幅缩减，趋于减少产量。2023 年，NYMEX 铂金期货近月连续 合约的平均价为 968.67 美元/盎司，低于主流矿业公司公布的 2023 年各大矿山的铂族金属生产成本（4E 或 6E）。大多数矿山的单位成本在 1000 美元/盎司以上，高于铂金期货均价 30 美元/盎司左右。多家主要 铂金生产企业宣布将收缩矿山投资，且对成本最高的矿山开采部门进行裁员。2024 年第一季度，南非矿企 相继决定进行成本导向的重组。2 月 19 日，华尔街日报消息称，英美铂业计划裁撤 3700 位在南非的员工， 占当地总员工数量的 17%。2 月 23 日，Bloomberg 消息称，斯班静水公司将裁撤 2600 名在南非的员工， 并提早退休 1281 名员工。同时，该公司关停一座 2023 年停止开采的矿山，降低两座矿产的产量，并决定 是否关停第四座矿山。4 月 26 日，英帕拉开始就 3900 人的裁员计划进行谈判。同时，南非西翼矿山运营 困难，一些矿井和项目也相继关闭或暂停，导致铂族金属矿产供应出现减量。2024 年 7 月 17 日 Metals Focus 的周报提到，“3 月份非洲彩虹矿业公司（ARM）取消了全面开发 Bokoni 矿山项目的计划；Tharisa 矿业公司宣布推迟 Karo 矿山项目的开发。此外，Wesizwe 矿业公司 Bakubung 矿山和 Platreef 项目的目 标开工日期也已被推迟。” 关闭铂金矿山或减少矿山投资的行为在南非历史上比较罕见。在 2024 年 7 月召开的上海铂金周上， SFA（Oxford）的首席执行官 Henk de Hoop 表示，矿山关停后的重启事实上将大幅增加企业未来的矿山 投资。目前，全球浅层铂金矿的大部分矿藏已经被挖掘出来，铂金开采主要在更深的地下矿道进行。失去维 护的矿道经受不住地壳运动的作用容易出现塌方等问题，使得矿坑再次被土石封堵，未来再开矿坑则需要 对相关基础设施再次进行维护。同时，目前全球多数铂族金属矿山高品位部分已经被开采，重启矿山后开采 出的矿石中铂族金属品位偏低，将提高开采成本。
第二，铂钯开采冶炼需要大量电力，非洲供电紧张限制铂钯矿产供应。南非作为非洲南部最重要的经 济体之一，长期受到电力供应不足的困扰。以 2023 年为例，据商务部数据，南非累计停电天数约合 72.6 天，超过 2022 年的两倍之多20。但归功于矿企在限电危机管理、减少下游工厂停产时间方面取得的显著进 展以及私人可再生能源项目的积极推进，尤其是四季度私人可再生能源项目快速增加，进而持续缩窄南非 的电力缺口。第四季度南非铂钯矿产供应大幅回升，同比增长 22.8%，环比增长 16.2%，也使得 2023 年南 非铂钯产量追赶至 2022 年的水平。 2024 年下半年南非电力紧张将逐步兑现，影响铂钯产量。根据 WPIC 和 ESKOM 官网公示的信息，2024 年上半年南非并未发生超预期的停电事件，铂金产量预期持平。但是从六七月份开始南非由秋转冬，全国范 围内电力需求将持续增加。南非国家电力公司（ESKOM，南非主要电力供应商）的供电压力上升，可能使得 南非的限电停电问题卷土重来。ESKOM 规划了长期停电的时间表，针对不同地区实施周期性停电，也为铂族 金属矿山和冶炼工厂带来相对确定性的停电周期。预计 2024 年下半年南非长期电力紧张，将持续影响铂钯 矿山和冶炼企业的生产。
津巴布韦方面，铂钯矿山的生产同样受到电力问题困扰。津巴布韦最主要的电力供应来自 Kariba 水 坝，该水坝坐落于津巴布韦和赞比亚的交界处，满足津巴布韦国内65%左右的电力需求。根据Zambezi River Authority21对这 Zambezi River 和 Kariba 大坝的介绍，这条河流可被分为 6 段，并有 5 处理论上符合 建设大坝的位置，其中已在两处建设了大坝。Kariba 大坝的在南北两侧各有一个发电机组，北侧机组（发 电量：1080MW）供给赞比亚，南侧机组（发电量：1050MW）供给津巴布韦。根据 Zambezi River Authority 对相关水域的监视，截至 2023 年 8 月 25 日 Kariba 水库的水位已经处在历史同期水位偏低位，总蓄水量 仅为有效蓄水量的 8.71%，较 2023 年同期（同样缺水）少了 67.85%。从季节性上看，预计 2025 年一月以 前，受季节性影响，水电站水库的蓄水量将保持在历史同期低位，因此津巴布韦水力发电量可能将长期保持 低位，导致津巴布韦的电力供应收缩。 理论上，津巴布韦的电力短缺有补充的渠道，作为非洲南部电力池组织（South African Power Pool， 简称 SAPP）的一员，津巴布韦可向成员国购买电力以弥补本国电力的不足。若津巴布韦使用主要公司如津巴布韦铂业支付给该国政府的美元购买电力，将使政府的电力供应相对平稳，津巴布韦铂金供给有可能保 持稳定。但是，由于津巴布韦货币再次经历恶性通胀，支付美元而非当地货币来购买电力对铂金生产企业来 说有成本上升的压力，所以津巴布韦的铂金生产具有较大的不确定性。
第三，俄罗斯铂钯生产设备的维护与更新将影响铂钯的全球供给。俄罗斯铂钯精炼厂的维护工作被安 排至 2024 年后期进行，预计下半年铂钯矿产量减少。2023 年 12 月 26 日，诺里尔斯克镍业发布公告，其 董事会通过一批款项，将对诺里尔斯克矿山的老旧采掘设备进行替换，并且对在该矿区的 Nadezhda 冶炼厂 进行维护。2024 年 6 月 11 日，诺里尔斯克镍业发布新的公告称，Nadezhda 冶炼厂完成二号闪速熔炼炉的 拆除，开始安装新的熔炼炉。诺里尔斯克镍业在 2016 年关停位于诺里尔斯克的镍冶炼厂后，Nadezhda 冶 炼厂是诺里尔斯克镍业在该区域的唯一冶炼厂。诺里尔斯克矿区铂钯供给占诺里尔斯克镍业产量的 42%，本 次设备维护更新将对俄罗斯铂族金属产量有较大影响。其中，俄罗斯钯金产量更高，在 2023 年产量占全球 的比达到 41%，此次检修或令钯金的供应收缩更为明显。2024 年 WPIC 一季报预计 Nadezhda 冶金厂 2 号 熔炉的维修工作，将令 2024 年精炼钯金的产量出现减少。
本文着重分析了原生铂金在各矿山的产出情况与制约条件。我们发现，原生铂金供给相当集中，无论是 从国家、企业、还是矿山层面。主要的几大矿山布什韦尔德杂岩体、大岩墙、诺里尔斯克镍矿、静水和东博 尔德矿山（北美矿山相对散碎，这处相对较大）分布在南非、俄罗斯、津巴布韦和北美等四地。产量前 4 大 的公司分别是英美铂业、斯班静水、诺里尔斯克镍业、英帕拉铂业，产量占铂钯总产量的 70%以上。 布什韦尔德杂岩体于 19 世纪被发现，是南非最主要的铂族金属矿山，于 20 世纪下半叶开始进行大规 模开采。该岩体可以被分为西、东、北三部分，首先开发的是西侧的矿山，也汇集了最多的铂金采矿冶炼企 业，其次是东侧和北侧。大岩墙是津巴布韦的主要铂金矿山，也是非洲南部最主要的铂金矿山之一。大岩墙 与布什韦尔德杂岩体的直线距离较近。在布什韦尔德杂岩体开发出大量铂金后也同样受到重视。非洲南部 以外还有两处主要矿山：其一，同为一处岩体的美国静水和东博尔德矿山，由斯班静水公司开采；其二，诺 里尔斯克镍矿伴生的铂族金属矿。 对于 2024 年下半年的供给判断上，我们认为原生铂钯的供给将出现回落。矿山运营方面，主要生产企 业（除诺里尔斯克镍业外）利润受到 2023 年铂钯价格低迷影响宣布降低矿山投资，主要影响非洲南部矿山 河项目。此外，南非和津巴布韦从国家层面受到电力短缺影响，对矿山生产有较大影响；俄罗斯方面则在进 行设备更新，对钯金供给影响较大。因此，原生铂钯存在供给收缩预期。
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