1.1 产品多元化和全球化布局，打造国内工程机械巨头
中联重科是国内工程机械巨头，产品品类日趋完善、海外布局进展顺利。中联重科创立 于 1992 年，主要从事工程机械、农业机械等高新技术装备及新型建筑材料的研发制造， 主导产品涵盖 18 大类别、105 个产品系列、636 个型谱，是业内首家 A+H 股上市公司。 公司 2023 年实现营业总收入 470.75 亿元，同比增长 13.08%；归母净利润 35.06 亿元， 同比增长 52.04%；扣非归母净利润 27.08 亿元，同比增长 109.51%。 公司发展可分为四大阶段，1）成立与上市期（1992~2000 年），1992 年公司成立， 之后整合长沙建机院混凝土机械部门，于 1997 年成立中联混凝土机械有限责任公司和 中联起重有限责任公司，主业雏形初显。2000 年 10 月，中联重科正式 A 股上市。2）整体改制期（2000~2008 年），2003 年建机院、中联重科、浦 沅集团、浦沅有限公司实现了四方重组并购；2004 年建设部长沙建设机械研究院完成企 业名称变更，更名为“长沙建设机械研究院有限公司”；2008 年依托中联重科这一平台， 建机院实现整体上市。3）业务扩张期（2008~2018 年），2008 年中联重科收购陕西 新黄工机械有限责任公司，进军土方机械；2010 年中联重科 H 股在香港成功上市，募集 资金达 150 亿港币，A 股定向增发募集资金 55 亿元；2012 年公司于印度建设第一个海 外直接投资工厂；2014 年公司并购全球著名升降机企 Raxtar 公司，同年收购奇瑞重工 60%股份，进军农业机械领域；2015~2016 年收购意大利 Ladurner，在白俄罗斯成立合 资子公司。4）智造升级期（2018 年~至今），2018 年公司在望城工业园举行了高空作 业机械产品发布会，标志着正式进军高空机械行业；高空作业机械智能工厂的投产，更 是公司布局智能制造的战略落地；2018 年公司签署 AI 战略合作协议，于上海成立工业 互联网高科技公司——中科云谷；2019 年中联重科智慧产业城挖掘机械园区开工建设， 年产值 200 亿元；2022 年中科云谷成功上线中联重科海外物联网平台，以数字化平台进 一步推动国际化发展。
1.2 产品线丰富多样，工程机械、农业机械齐头并进
公司主要从事工程机械和农业机械的研发、制造、销售和服务。工程机械包括混凝土机 械、起重机械、土石方施工机械、桩工机械、高空作业机械、应急救援装备、矿山机械、 叉车等，主要为基础设施及房地产建设服务；农业机械包括耕作机械、收获机械、烘干 机械、农业机具等，主要为农业生产提供育种、整地、播种、田间管理、收割、烘干储 存等生产全过程服务。目前，主导产品已涵盖 18 大类别、105 个产品系列、636 个型谱。 除工程机械、农业机械两大业务外，公司还拥有消防装备、二手设备、产品配件、金融 服务等业务。
公司土方机械、高空机械、农业机械等新兴板块营收比重快速提升，产业多元化布局成 效显著。2022 年公司起重机械营收占比 45.59%，混凝土机械营收占比 20.32%，土方 机械营收占比 8.43%，高空机械营收占比 11.04%，其他机械和产品营收占比 8.27%， 农业机械营收占比 5.14%，金融服务营收占比 1.21%；2023 年公司起重机械营收占比40.98%，混凝土机械营收占比 18.27%，土方机械营收占比 14.12%，高空机械营收占 比 12.12%，其他机械和产品营收占比 9.01%，农业机械营收占比 4.44%，金融服务营 收占比 1.06%。公司传统优势产品起重机械和混凝土机械营收占比有所下滑，土方机械 一年攀升 5.69%，高空机械占比提升 1.08%，其他机械和产品占比提升 0.74%，农业机 械和金融服务占比则分别下滑 0.70%和 0.15%。
1.3 主营业务筑底反弹，资产营运能力处于改善之中
工程机械作为周期性行业，和下游房地产、基础设施建设强相关，收入和利润受行业周 期影响较大。2022 年开始，我国商品房销售面积同比增长率开始为负，并持续走低。中 联重科作为工程机械龙头企业，营业收入和营业利润也于 2022 年大幅下滑，2023 年公 司则通过开拓海外市场和新兴业务实现业绩增长。近五年内，公司营业总收入先上升后 下滑，2019~2023 年公司营业总收入分别为 433.07/651.09/671.31/416.31/470.75 亿 元，归母净利润为 43.71/72.81/62.70/23.06/35.06 亿元。
整体业务触底反弹，整体毛利率达到近三年最高水准。2019~2022 年，公司整体毛利率 持续下滑。2023 年，得益于产品竞争力的增强、海外市场的成功开拓以及内部“极致降本”措施的深入推进，公司业务出现了明显好转；毛利率回升至 27.54%，为近三年的最 高水平；净利率也显著提升至 8.01%。但由于公司在研发领域进行了大规模的投入、大 量招募海外销售团队、以及实施员工持股计划等股权激励，公司研发费用率、销售费用 率、管理费用率也均有所上升，因此整体净利率仍未恢复至 2021 年的水平。 2019~2021 年公司业务持续扩张，规模优势逐步显现，销售和管理费用率均呈下降趋 势。但近两年国内市场行情低迷，公司为拓展海外业务，仍选择继续维持国内庞大的销 售团队，因此销售费用率也逐步从 2021 年的 5.17%攀升至 2023 年的 7.56%；不过， 随着部分国内销售员工调岗至海外，销售费用率预计将有所改善。管理费用率方面，公 司于 2019 年和 2023 年分别执行了两期核心经营管理层持股计划，金额分别为 10.7 亿 元和 13.4 亿元；因此 2023 年的管理费用率也略有提升，并达到了近五年的最高值 4.04%。 研发费用率方面，由于公司致力于扩大研发投入以构筑企业发展护城河，2023 年公司研 发费用率高达 7.31%，已连续四年高于 5%，并连续两年超过 6%。
资产营运能力提升空间较大。自 2020 年以来，中联重科资产周转率不断下滑，从 0.63 下降到 2022 年的 0.34，2023 略微提升至 0.37，未来提升空间较大。自 2021 年起，公 司应收账款结构开始出现变化，5 年以上应收账款金额逐年提升，2023 年为 60.39 亿元。 同时自 2021 年起，公司 5 年以上应收账款金额占比也在不断攀升，2021 年为 8.66%， 2022 年接近翻倍到达 16.10%，2023 年继续增长至 20.13%。
短期偿债能力稳定，长期尚无债务风险。2024Q1 中联重科短期借款为 16.95 亿元，较 上年 Q1 减少了 78.57%；长期借款为 168.23 亿元，较上年 Q1 增加了 45.58%；表明中联重科近期正在调整短期债务结构，更多依赖长期借款融资，或与支持海外市场扩张与 新兴业务发展的大规模投资计划有关。根据中联重科 2024 年第一季度财报，中联重科 2024Q1 流动比率为 1.6，较上年 Q1 增长了 5.96%；资产负债率为 54.85%，较上 年 Q1 下降了 1.90%。表明公司近期债务占比减少，资本流动性充足，短期偿债能力有 所加强，财务能力稳健。同时，企业杠杆率有所降低，业务规模的扩张并没有给企业带 来过多债务风险。从短期来看，中联重科财务状况趋向良好；长期来看，企业杠杆率保 持在合理水平，业务有序扩张尚无债务风险。
1.4 湖南省政府参股企业，中国企业体制机制改革的典范
股权结构去中心化，公司创始人詹纯新长期担任董事长。中联重科一部分由研究所转制 而来，经历了股份制改革、港股上市等发展阶段，这使得中联重科股权结构逐渐多元化， 目前公司最大股东为湖南省政府旗下的“湖南省兴湘投资控股有限公司”，股份占比 14.48%。上市公司股权多元化有利于科学合理决策机制的建立，避免高度集中型股权结 构下大股东行使权力积极性很高，而小股东因份额较小忽略自身权益造成两极分化，有 利于在内部形成一种制衡机制。
詹纯新董事长为享受国务院政府特殊津贴专家。1992 年，詹纯新董事长率 7 名科技人员 借款 50 万元创办中联重科，1999 年中联重科股份有限公司成立以来一直出任中联重科 股份有限公司董事，自 2001 年开始出任董事长。
1.5 股权激励助力企业长期可持续发展，优异股利政策鼓舞投资者信心
股权激励绑定核心员工利益，助力企业发展。2023 年 8 月，中联重科披露第二期核心经 营管理层持股计划，公司以每股 3.17 元的价格，授予董事长 2776 万股限制性股票，占 持股计划全部股票的 6.55%，授予高管股票占持股计划全部股票的 29.90%，授予其他 核心员工股票占 70.10%。股票交易解禁的业绩目标包括归母净利润的年度增长率和累 计增长率，在归母净利润方面，要求以 2022 年公司归母净利润为基数，2023/2024/2025 年归母净利润增长率需分别不低于 40%/60%/110%，或 2023 年和 2024 年两年累计归 母净利润增长率不低于 50%，或 2023~2025 年三年平均净利润增长率不低于 70%；另 2024 年度净利润不低于对标企业（三一、徐工、柳工、山推等）2024 年度净利润的 75 分位水平，2025 年度净利润不低于对标企业 2025 年度净利润的 75 分位水平。
2021~2023 年，公司已连续三年每 10 股分红 3.2 元。2023 年中联重科全年实现归母 净利润为 35.06 亿元，同比增长 52%，并拟 10 股派发现金红利 3.20 元（含税），合计 分红金额超过 27 亿元，分红率高达约 80%。据证券日报，中联重科自上市以来，不包 括 2023 年的分红，已累计分红超 25 次、分红金额超 235 亿元，超过公司从资本市场融 资的金额，历史整体分红率约为 42%，股息率长时间以来一直处于行业内领先水平。与 此同时，近 5 年公司还持续开展大规模股份回购，合计回购金额近 48 亿元。中联重科在 实现自身高质量发展的同时，高度重视回报全体股东，持续提升广大投资者的获得感， 高分红率、高股息率、稳定的分红频次以及多次股份回购坚实支撑了公司的价值基础， 鼓舞了投资者信心。
2.1 传统产品依赖性减弱，起重机械及混凝土机械竞争力持续增强
2.1.1 起重机械：行业领先，行业下行期国内业务短期承压
起重机械是指用吊钩等取物装置吊挂重物，并进行升降与运移等作业的机械设备，广泛 应用于基建、电力、油田、石化、港口和军工等领域的吊装作业。从起重机制造产业链 环节来看，上游包括金属、橡塑等基础原材料，以及电动葫芦、电气控制系统、驱动电 机等核心零部件；产业链中游为起重机制造，主要分为塔式起重机、汽车起重机、随车 起重机、履带起重机等；从产业链下游来看，主要应用领域包括工程建设、船舶工业、 大型装备制造、港口物流等领域。整体来看，起重机制造产业链市场参与主体多元化特 征明显。据前瞻产业研究院测算，2023 年我国起重机主要品类销售市场规模超过 800 亿 元，预计到 2029 年中国起重机制造系统集成市场规模超过 950 亿元，年均复合增速约 为 2.9%。 具体分品类来看，主要有塔式起重机、履带起重机、汽车起重机、随车起重机等。2023 年全年，从中国起重机制造的细分品类销量来看，汽车起重机销量最大，其次是随车起 重机，两者占整体销量比重均在 30%以上，履带起重机销量最少，占比不足 5%。受工 程机械下行周期影响，近三年来，中国主要起重机械销量呈下滑态势，2022 年主要起重 机械销量均出现大幅缩减，2023 年随车式起重机触底反弹，履带式起重机销量企稳，汽 车起重机和塔式起重机销量仍待复苏。2023 年销售汽车起重机 24077 台，同比下降 2.38%；销售随车起重机 24005 台，同比增长 37.45%；销售履带起重机 3208 台，同比 下降 0.22%；销售塔式起重机 18282 台，同比下降 13.13%。
2024 年以来各类起重机销量均出现不同程度下滑，中联重科国内起重机械业务承压。 2024 年 7 月当月销售各类汽车起重机 1239 台，同比下降 15.14%，其中国内 630 台， 同比下降 36.68%，出口 609 台，同比增长 30.97%；当月销售各类履带起重机 153 台， 同比下降 32%，其中国内 36 台，同比下降 64.36%，出口 117 台，同比下降 5.65%； 当月销售各类随车起重机 1638 台，同比下降 12.36%，其中国内 1317 台，同比下降 12.32%，出口 321 台，同比下降 12.53%；当月销售各类塔式起重机 509 台，同比下降 68.09%，其中国内 334 台，同比下降 75.24%；出口 175 台，同比下降 28.86%。除去 汽车起重机、履带起重机、随车起重机 2024 年 1 月延续 2023 年涨势，自 2024 年 2 月 以来各类起重机当月销量同比均出现不同程度下滑。其中，塔式起重机每月同比下滑超50%，汽车起重机和履带起重机每月下滑幅度在 25%左右，随车起重机每月下滑幅度在 10%左右。
公司建筑起重机械销售规模稳居全球第一，工程起重机械市场份额也保持行业领先。 2023 年，公司 25 吨及以上汽车起重机、200 吨及以上全地面起重机、500 吨及以上履 带起重机销量均位居行业第一。公司工程起重机械在土耳其和中亚市场中占有率最高； 建起产品在土耳其市场保持第一地位的同时，沙特、马来西亚、越南、肯尼亚等地区的 市占率也通过公司耕耘本地化战略迅速提升。 2023 年公司实现起重机械收入 192.91 亿元，同比增长 1.64%，起重机械在各产品中 营业收入占比最高为 40.98%，相较去年下降 4.61pct，毛利率为 31.04%，相较去 年提升 8.13pct。在市场格局上，汽车起重机、履带起重机呈现出“三足鼎立”，塔机市 场中联重科一家独大： （1）汽车起重机市场方面，徐工、中联、三一三家企业合计的市占率在 90%左右，市 场集中度较高。 （2）履带起重机市场方面，三一、徐工、中联三家企业占据了绝大部分市场份额，合计 市占率高达 98%左右。（3）在 2022 全球工程机械 50 强峰会上发布的 2022 全球塔式起重机制造商 10 强榜单 中，中联重科排名第一。中联重科塔机市占率高达 40%左右，远超第二名，其中中联重 科大塔市占率更是超过 50%。2023 年 4 月，中联重科下线交付全球最大塔式起重机 R20000-720，额定起重力矩达 20000 吨米，继续巩固自己在大塔市场的领先地位。伴随 着装配式建筑的崛起，大塔需求持续增强，未来龙头公司市占率有望进一步提升。
2.1.2 混凝土机械：毛利率回升，新能源搅拌车带来新机遇
混凝土机械即利用机器取代人工把水泥、河沙、碎石、水按照一定的配合比进行搅拌， 生产出建筑工程等生产作业活动所需的混凝土的机械设备。混凝土机械产品主要应用于 公路建设、铁路建设、房地产建设、电力基础设施建设、轨道交通基础设施建设等领域， 混凝土机械主要包括混凝土泵车、混凝土搅拌站、混凝土搅拌运输车及布料杆等，其中 属泵车和搅拌车所占比重最大。据宇博智业预测，2024 年国内混凝土机械市场规模为 520 亿元，占工程机械行业比重为 17.7%。 2023 年中联重科混凝土机械收入 85.98 亿元，同比增长 1.63%，混凝土机械占营业 总收入的 18.27%，相比去年下降 2.05pct，毛利率为 22.92%，相比去年回升 1.89pct。 2023 年中联重科的混凝土机械长臂架泵车、搅拌站市场份额稳居行业第一，搅拌车市场 份额保持行业第二。当前，我国混凝土搅拌车市场已形成“两超多强”的竞争格局，“两 超”是指三一和中联重科，其市场份额常年排名前二，“多强”是指徐工施维英、中集凌 宇、中集瑞江、汉马科技等公司，其市场份额行业排名前十。2022 年中联重科搅拌车市 占率 15.27%，23 年上半年上升至 10.37%，24 年上半年为 15.69%。
据电车资源统计上险数据，2023 年我国新能源搅拌车实现销量 5318 辆，大涨 147%； 其中纯电动搅拌车市场销售 3583 辆，占比 67.38%，是搅拌车的第一大补能车型。随 着环保政策日趋严格，新能源混凝土搅拌车逐渐兴起。虽然近 3 年混凝土搅拌车整体销 量持续下滑，但是新能源混凝土搅拌车这一细分市场在国内呈现出强劲的增长势头。 2024 年 1~6 月，新能源搅拌车保持高速增长，新能源搅拌车累计销量 4110 台，同比增 长 117.5%；6 月实现新能源搅拌车销量 769 辆，同比增长 53.5%。 2023 年新能源搅拌车渗透率从 2022 年的 10.1%高速增长至 29.3%。据观研报告网 预测，到 2025 年新能源混凝土搅拌车渗透率有望达到 40%。2024 年 1~6 月徐工集 团、三一集团、中联重科分别以 1194 辆、1060 辆、645 辆的销量位列前三，占据了前 6 个月市场份额的 70.53%。其中，中联重科市占率达 15.69%，居行业第三，未来有望 受益于混凝土搅拌车新能源进程。
2.2 新产品占比提升，高机&挖机表现优异，农机&矿机放量可期
2.2.1 高机：强势增长，公司迅速跻身行业龙头
高空作业机械是一种将作业人员、工具、材料等通过作业平台举升到空中指定位置进行 各种安装、维修等作业的专用设备。高空作业机械可替代吊篮、脚手架等传统登高机械， 能大幅提高高空作业的安全性及作业效率，广泛应用于建筑施工、钢结构安装、室内外 装修、建筑物幕墙清洗、仓库、超市、大型设备制造、机场、车站、大型展馆。建筑业 是高空作业平台的重要运用领域之一。高空作业机械的一般分类为高空作业平台、高空 作业车，凡带有汽车底盘或其他车辆作行走装置，能在公路上行驶的是高空作业车；而 未带汽车底盘的，就是高空作业平台。 国内高空作业机械渗透率仍有提升空间。根据慧聪工程机械网，2023 年国内全市场高空 作业平台保有量预计从 2014 年的 2.5 万台增长至 59.1 万台；并有望以 22.03%CAGR 的 增长态势，于 2026 年突破 100 万台。同时，对标美国成熟市场，2022 年中国人均保有 量仅为 3.45 台/万人，而美国人均保有量已为 23.12 台/万人，约为我国的 6.7 倍。因此， 未来国内高空作业平台市场至少还有 3~5 倍发展空间，国内高机市场目前仍处于增量发 展阶段。据世界知名高空作业平台杂志《Access International》测算，2022 年全球高空 作业机械销量 41.7 万台，创历史新高。其中，中国销量 20 万台，占比达到 47%，同比 增长 22%，市场规模 133 亿元。2023 年作为工程机械周期下行的一年，大部分工程机 械销量不如人意，但高空机械强势增长。根据慧聪工程机械网，2023 全年升降工作平台 累计销售 20.65 万台，同比增长 5.29%，高空作业车 4139 台，同比增长 23.44%，预计 2023 年市场规模达到 169 亿元。
2024 年 1~7 月累计销售各类升降工作平台 11.87 万台，同比下滑 12.57%，累计销 售各类高空作业车 2113 台，同比下滑 13.9%。2024 年 7 月当月销售各类升降工作平 台 17264 台，同比增长 6.75%，其中国内 7024 台，同比下降 23.6%；出口 10240 台， 同比增长 46.6%。2024 年 7 月当月销售各类高空作业车 202 台，同比下降 33.3%，其 中国内 197 台，同比下降 34.6%；出口 5 台，同比增加 150%。受国内业绩拖累，2024 年升降工作平台和高空作业车销量未能延续 2023 年涨势，升降工作平台与高空作业车 国内销量均连续 6 个月同比下滑。
高空作业平台以租赁模式为主。主机厂出售高机给租赁商，租赁商再将产品出租给有需 要的客户，除销量外还可以通过下游升降工作平台的出租率指数（100%出租率对应 1000 点）和租金价格指数判断行业景气程度。 2024 年 6 月，中国升降工作平台的出租率指数为 646 点，环比略降 2.1%，同比下降 11.1%。环比方面，所有剪叉机型的出租率指数略有上升，臂车机型的出租率指数均呈 下降状态。具体来看，8~12m 机型的环比涨幅最大，为 5.6%；36~39m 机型的环比降 幅最大，为 9.5%。同比方面，6 月的出租率指数普遍下滑；其中 8~12m 机型的同比降 幅最大，达到 17.7%。 2024 年 6 月，中国升降工作平台的租金价格指数为 11242 点，环比略降 1.6%，同 比下降 9.9%。环比方面，除 30~35m、36~39m 机型的租金价格指数略有上涨外，其 他所有机型租金价格指数均小幅下滑；其中 14~16m 机型的租金价格指数降幅最大，为 4.4%。同比方面，所有机型租金价格均出现普遍下滑；其中 26~28m 机型的同比降幅最 大，达到 16.3%。
公司于 2018 年进入高机市场，迅速跻身行业龙头。2018 年 10 月中联重科发布三大类 别、8 个型号的高空机械，2023 年公司全球排名和国内排名保持在第 7 名和第 3 名，实 现营业收入 57.07 亿元，同比增长 24%，营业占比 12.12%。如今，公司高空机械产品 型谱实现 4-72 米全覆盖，为国内型号最全的高空设备厂商，电动产品、臂式产品、超高 米段产品等关键技术水平领先；行业内率先推出新一代分布式驱动电液集成控制技术， 整体电动化率超 90%，处于行业领先水平。公司重点聚焦海外，推进本土化生产制造， 已突破北美、欧盟区域，实现品牌的向上突破。
高机板块分拆上市，资本注入助力企业成长。2023 年 7 月 11 日，中联重科发布分拆所 属子公司—湖南中联重科智能高空作业机械有限公司，并与此前收购的上市公司—深圳 市路畅科技股份有限公司（路畅科技 0002813.SZ）进行重组上市的预案。具体方案为， 路畅科技按 23.98 元/股的发行价格（最终交易价格为 94.24 亿元）向中联高机的 29 名 股东发行股份，收购其持有的中联高机 100%股份；并向不超过 35 名特定投资者非公开 发行股份，募集不超过 33.5 亿元配套资金；其中，23.5 亿元将用于补充路畅科技和中联 高机的流动资金或用于偿还债务，另外的 10 亿元将用于墨西哥生产基地建设项目。 此次分拆重组，有助于中联高机扩宽融资渠道、增强资金实力、扩展业务布局，从而更 好的融入全球市场，实现打造世界一流先进制造产业集群的目标。高机板块独立上市， 将有利于中联重科实现不同业务间均衡发展并强化在高空作业平台上的优势，释放新兴 业务板块估值潜力。募集的 10 亿资金用于墨西哥生产基地建设项目，将有效促进中联重 科高空作业业务在美洲地区的海外本土化生产，落实公司的全球化战略布局，持续提升 盈利水平。
2.2.2 土方机械（主要是挖机）：竞争力持续增强，聚焦中大挖保障经营利润
土方机械即挖掘、铲运、推运或平整土壤和砂石等机械，广泛用于建筑施工、水利建设、 道路构筑、机场修建、矿山开采、码头建造、农田改良等工程中，包括挖掘机、装载机、 推土机、平地机等。在各类土方机械中，挖掘机销量最大，市场份额最高。据 QY Yresearch 统计，2023 年全球挖掘机市场销售额达到了 1496 亿元，预计 2030 年将达到 2050 亿 元，年复合增长率（CAGR）为 5.0%。挖掘机下游主要包括房地产开发、基础设施建设、 采矿业等行业，2023 年中国商品房销售面积完成 11.2 亿平方米，同比下滑 8.5%；商品 房销售额完成 11.7 万亿元，同比下滑 6.5%；采矿业营业收入完成 61275.1 亿元，同比 下滑 8.6%；煤炭开采和洗选业营业收入完成 34958.7 亿元，同比下滑 13.1%；石油和 天然气开采业营业收入完成 11857.9 亿元，同比下滑 5.9%；黑色金属矿采选业营业收 入完成 4723.5 亿元，同比增长 2.8%；有色金属矿采选业营业收入完成 3491.8 亿元， 同比增长 3.1%；非金属矿采选业营业收入完成 3621.2 亿元，同比下滑 3.0%，下游市 场需求下滑对挖掘机销量影响较大。2023 全年销售挖掘机 19.50 万台，同比下降 25.4%； 装载机销售 10.39 万台，同比下降 15.8%；平地机销售 6606 台，同比下降 8.5%。 2024 年 1~7 月，挖掘机实现累计销量 11.69 万台，同比下降 3.72%，装载机实现累 计销量6.54万台，同比增长3.5%，平地机实现累计销量4588台，同比增长11.39%。 24 年以来挖掘机、装载机、平地机 YOY 逐渐回正，5 月后主要土方机械均实现同比正增 长：其中 7 月份挖掘机销售 13690 台，同比增长 8.6%；装载机销售 8379 台，同比增长 27.15%；平地机销售 612 台，同比增长 32.75%，市场逐渐修复。2024 年 3-7 月，挖掘机国内总销量分别为 1.52、1.08 万辆以及 8518、7661、6234 辆，分别同比增长 9.27%、 13.34%、29.22%、25.63%、21.95%，连续五个月都实现了正向增长，国内市场回暖迹 象明显。
2024 年初，中国挖掘机市场结构调整明显。依中国工程机械工业协会统计数据，2024 年 1-4 月：小型挖掘机累计销售 42778 台，同比下降 8.22%，中型挖掘机累计销售 16330 台，同比下降 11.87%，大型挖掘机累计销售 9678 台，同比下降 12.85%。2024 年 1-4 月小型挖掘机销售占全部销量的 62.18%，为近五年较高水平，中型挖掘机占全部销量 的 23.74%，大型挖掘机占全部销量的 14.07%。相比 2023 年，2024 年小型挖掘机销售 份额提升，中大型挖掘机份额均有所下降，近期挖掘机销量回暖或因国内小挖畅销导致， 背后的主要原因可能是中国目前的老龄化问题和农村劳动力短缺，因此需要机器替人， 此外，小挖生命周期较短，因此率先受益于设备更新替换周期。 2023 年中联重科土方机械收入 66.48 亿元，同比增长高达 89.32%，土方机械营业收 入占比为 14.12%，相较去年提升 5.69pct，毛利率为 27.93%相较去年提升 4.46pct。 2023 年公司土方机械收入增速高居产品线第一，毛利率居产品线第二位。在中联重科的 发展史中，土方机械一直是中联重科的短板，2008 年中联重科收购陕西新黄工机械有限 责任公司后，进军土方机械，当年营业收入为 1.16 亿元，后又投资渭南挖掘机工业园， 但遭遇 2015 年工程机械萧条，行业地位未有起色。2019 年以来公司挖掘机业务快速扩 张，2019~2023 年土方机械营业收入 CAGR 达 75.74%。根据长沙晚报，2023 年前三季 度，中联重科中大挖市场份额已位居国内行业第三。
2.2.3 农机：部分产品市占率多年行业领先，凭靠技术积累与全球运营勇闯万亿市场
农业机械是种植业、畜牧业、林业和渔业等生产应用过程中动力机械和作业机械的总称。 农业机械包括农用动力机械、农田建设机械、土壤耕作机械、种植和施肥机械等。广义 的农业机械还包括林业机械、渔业机械和蚕桑、养蜂、食用菌类培植等农村副业机械。 根据用途分，农业机械可以分为通用农业机械和专用农业机械，专业农用机械包括耕作 机械、施肥机械、收获机械等，通用机械包括农用动力机械等；根据农业机械的作业方 式，可以分为行走作业农机和固定作业农机。 目前全球农业机械制造行业逐渐形成国际巨头规模化竞争和中小企业细分市场竞争并 存的格局。尽管约翰·迪尔、凯斯纽荷兰、爱科等国际农业机械生产巨头仍然在全球农业 机械制造行业中占据着主导地位；但随着欧美地区对大型先进农业机械市场的需求趋向 饱和，行业增长主要依赖于设备迭代；中小企业逐渐通过专注于细分市场、坚持自主产 品特色、与国际巨头错位互补的战略布局迅速崛起。我国作为拥有庞大人口数量、农业 机械市场需求还在持续扩张的国家；自主生产的农机产品种类也愈加丰富，产品性能愈 加优化。2023 年，在中国不同农业机械设备中，拖拉机销售额占比最多，达 30.77%， 其次分别为玉米收割机、水稻收割机、小麦收割机、水稻插秧机、棉花收获机，占比分 别为 11.64%、7.25%、4.94%、4.46%、3.02%。
再度上调老旧农机报废补贴额度，农机设备需求有望回春。2024 年 7 月印发的《关于加 力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》特别表示，农业将作为更新替换 补贴的重点行业：报废 20 马力以下的拖拉机的，单台最高报废补贴额由 1000 元提高至 1500 元；报废联合收割机、播种机等设备并新购同类机具的，按现行补贴标准基础上提 高不超过 50%；报废并更新购置采棉机的，单台最高报废补贴额由 3 万元提高到 6 万 元。此外，各地区可灵活新增不超过 6 个农机种类的补贴范围，并按规定测算补贴标准。 农机购置补贴力度加码，精准驱动农机设备向高端化转型。除去上调老旧农机报废补贴 额度，刺激大规模设备更新外；国家政策还直接从农机购置补贴入手，鼓励农户购置智 能高端化设备，以此促进我国农机行业技术升级与结构优化。2024 年，国家财政创下自 2016 年补贴放缓后新高，拟安排 246 亿元专项资金用于农机购置与应用补贴，较 2023 年大幅增长了 69.66%。相较于上一轮补贴政策，今年 4 月份公示的《2024-2026 年全 国农机购置与应用补贴机具种类范围》又进行了更为精细化的划分和扩充，新增了 10 大 类、11 个小类以及 18 个品目，纳入了更多先进适应性机具。补贴政策更是重点支持大 型、智能、高性能、农业生产或发展急需机具的推广与应用，例如提高混合动力或电力 等新能源农具补贴额度至 35%，提高供不应求或生产急需的移动式烘干机、履带式拖拉 机与收获机补贴额度至 40%，但减少甚至取消保有量明显过多、技术相对落后的机具补贴，引导市场向符合现代农业发展趋势的先进装备倾斜。《2024-2026 年全国通用类农业 机械中央财政资金最高补贴额一览表（公示稿）》也明确表示国家未来三年的农机补贴将 以“优机优补”为主导，重点支持智能化、高端化农机的发展，淘汰低端落后设备；未 来政策补贴重点将聚焦在助力粮食提单产的农机具、大马力高端智能农机和丘陵短板农 机上。具体表现在：新增 80 马力以上智控拖拉机的补贴内容，部分动力换挡、无级变速 和智能控制拖拉机的最高补贴额度提升至 74700 元；200 马力以上的动力换挡拖拉机补 贴额度提升至 72200 元；激励行业向大马力智能化农机发展，提升大型、大马力机型占 比。履带拖拉机由之前最高的补贴档次 110 马力细分到了 150 马力，补贴额度提高至 54200 元；轻型履带机补贴额度也提升了 3200 元以上；引导国内拖拉机市场改变“重轮 式轻履带现状的风向。对各类农机具进行更明显的分类；增加育秧播种、条播机、旋耕 播种机、侧身施肥装置等品目，推广高性能传播机，新增“小型收割机”补贴额 7500 元， 支持大小型农机在南方丘陵山区、梯田等的推广力度。因此，未来智能高端化农机设备 需求将得到更大程度的释放，在研发与生产上投入大量资源的领军农机制造企业有望从 中获益。
持续推进智慧农业发展，中联重科成功实现向高端化转型。2014 年中联重科收购奇瑞重 工 60%股份，全面进军农业机械领域。2018 年，中联重科与吴恩达教授的人工智能公 司 Landing.AI 签署战略合作协议，标志着中联重科高起点跨入人工智能技术领域，成为 国内首家 AI 农业装备制造企业。此后，公司通过项目新建、收购等方式，不断壮大农机 业务，持续提升农业生产的机械化、数字化和智能化水平，积极推动“互联网+智能农机” 的智慧农业发展。近年来，公司已陆续发布了国内首创的大马力 AI 拖拉机、小马力纯电 拖拉机、AI 小麦收获机和混动小麦机等创新产品。目前，公司作为全国农机产品系列最 全、产品涵盖北方旱田作业机械、南方水田作业机械、经济作物机械、收获后处理机械 四大系列的农机装备制造企业，已拥有授权专利 1800 多项，并获得产品技术奖励 15 项。 其中，耕王（拖拉机）、谷王（收获机）产品系列深入人心，市场占有率多年行业领先； 烘干机多年蝉联业界最受欢迎产品，公司创制的抛秧机也引领了种植农艺的变革。尤其 是公司构筑的水稻生产全程数字化管理与智能装备产业化，在今年荣获了《“2023 中国智 能制造十大科技进展”。2023 年公司农业机械收入为 20.92 亿元，同比下降 2.17%，毛 利率 11.74%，提升 7.31pct，农业机械收入占总收入的 4.44%，下降 0.70pct。
2023 年中联重科烘干机、小麦收获机在国内市场份额保持领先地位，高额的研发投入 与发达的海外运营领跑业内其他公司。我们选取三家头部农机企业进行比较， 2019~2023 年中联重科研发费用率从 4.83%持续提升至 8.57%，其他头部企业研发费 用水平仅在 4%左右，中联已连续三年超过其他三家公司，且研发费用率差距在不断扩 大。在海外运营方面，中联重科海外收入占比也远高于其他上市农机公司，公司独特的 端对端、数字化运营体系将有效助力公司海外农机业务的开拓和业绩的增长。
2.2.4 矿机：市场空间巨大，中联矿机厚积薄发
矿山机械是直接用于矿物开采和富选等作业的机械。矿山机械主要包括破碎设备、采矿 机械、制砂设备、选矿设备、磨粉设备、采掘机械、钻孔机械、烘干机械以及运输机械 等。此外，矿山作业中还应用大量的起重机、输送机、通风机和排水机械等。矿山机械 上游产业主要包括原材料供应，如钢材、大型铸件、电机、轴承、变频器、板材、型材 等。下游产业主要是矿山资源的开采和加工行业，如煤炭、钢铁、冶金、建材、化工等， 这些行业对矿山机械设备的需求量大，是矿山机械行业的主要客户群体。2023 年，中国 采矿业实现营业收入 61275.1 亿元，同比下降 8.6%；2024 年 1~6 月，规模以上采矿企 业实现营业收入 29117.9 亿元，同比下滑 3.4%；2024 年 1~7 月，规模以上采矿企业同 比增长 2.8%，采矿业市场逐渐回暖复苏。根据 precedence research 统计，2023 年全球矿山装备市场规模为 1183 亿美元，随着欧洲、北美地区资源需求扩张以及中东、非 洲、印尼地区采矿设备需求的催化，预计 2025 年矿山装备市场规模将达 1308 亿美元。
铜、金价格维持高位，刺激企业扩大生产，矿机需求旺盛。据世界银行统计 2024 年 7 月，铜的价格为 9385.31 美元/吨，同比增长 10.72%，黄金价格为 2398.20 美元/盎司， 同比增长 22.92%。铜、金、铁矿为矿山装备的主要下游，2024 年初至今铜、金价格大 涨后企稳，将刺激企业扩大生产，有效带动矿机需求。
公司的矿挖、矿卡、砂石装备逐步实现量产。2020 年 12 月，中联重科矿山机械事业部 在长沙发布采矿设备、破碎设备、物料输送设备三大类产品，充分展示了中联重科在矿 山机械领域雄厚的研发制造实力，以及为广大行业客户提供一体的矿山设备供应方案的 能力与决心。2021 年，中联重科矿山机械蓄势发力，加速露天采矿设备新产品研制，矿 挖、矿卡、砂石装备逐步实现量产，加快打造国内最全的矿山成套设备。2023 年，中联 重科矿山机械销售规模同比增长 140%，销售额接近 8 亿元。产品研发方面有效结合当 下清洁能源、大数据、移动互联、人工智能等新一代前沿技术，实现“无人化”、“少人 化”，下线自主研制的首台百吨级全国产化电传动矿用自卸车，正式挺进高端矿业装备市 场。目前，国产矿山机械厂商营业收入较小，而海外龙头卡特彼勒、小松矿山业务达967.71、283.21 亿元人民币，国内尚未形成矿机龙头企业，矿山机械远期提升空间广阔， 中联重科有望受益。
3.1 国内：2024-2025 年有望形成筑底、甚至向上趋势
国内：成功筑底，甚至有望形成向上态势。从年度数据来看，国内这一轮下行周期中， 去年挖机销量接近 9 万台，与 2020 年历史高点的接近 30 万台相比，已经不足高点的 1/3；而上一轮下行周期，2015 年的周期底部是 5 万台，与 2011 年的周期高点 19 万台 相比，也是不足 1/3，因此我们认为，去年的基数已经相对较低，并将继续走向筑底。从 国内月度数据来看，挖机销量在从 2021 年开始的下行周期中，首次增速连续转正，今年 3-7 月当月同比增幅分别为 9%、13%、29%、26%、22%，因此至少从数据上来说，国 内已经成功筑底，未来在政策催化国内需求复苏、更新替换需求到来的背景下可能迎来 向上拐点。
地产：仍然较弱，但政策利好有望重塑市场信心。2024 年 1 月至 7 月，我国房地产新开 工施工面积累计同比下降-23.20%，房市总体仍处于下行状态。今年以来，政府出台多 项政策以支持房地产市场修复。2024 年 5 月，中央政府下调首套及二套住房最低首付比 例、下调个人住房公积金贷款利率，在全国层面取消首套和二套住房贷款利率政策下限 等。中房网统计数据显示，在地方层面，2024 年 5 月地方出台房地产调控政策 98 条， 政策支持力度较大。其中，宽松性政策 94 条，中性政策、紧缩性政策各 2 条。从长期 看，利好政策加速房地产市场信心修复，预期房地产市场将逐渐止跌企稳，带动工程机 械需求。
基建：维持稳定增长，万亿国债有望加大基建投入。2024 年 1 月至 7 月，我国基础设施 建设投资完成额同比增加 8.14%，基础设施建设投资完成额增速略有下滑，但仍处于高 位。为了促进经济持续发展，2024 年政府预计发行万亿国债，以支持科技创新、城乡融 合发展、区域协调发展、粮食能源安全、人口高质量发展等领域建设。万亿国债发行有 望进一步加大基础设施建设投资，基建投资力度加大将成为工程机械上行的一大推力。 “十四五”项目进程加快，基建未来更加明朗。今年的全国两会明确强调，2024 年将是 实现“十四五”规划目标的关键一年，国家不仅发行 1 万亿元超长期特别国债，还计划 按 3%赤字率安排预算支出。这意味着国家中短期偿债压力将会减缓，多余的预算支出 将有助于类似基建这种投资额数较大、周期较长的项目发展。此外，政府还明确重点投 资“三大工程”领域—保障房建设、城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，旨在加速城镇化进程；所以在新型基础设施建设方面，基建行业将获得更多订单机会，也 同样利好作为重要设备提供方的工程机械行业。
设备更新政策逐步落地，工程机械市场需求有望激活。2024 年 3 月国务院印发《推动大 规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，山西临汾 3 月下旬印发方案，明确指出 6 月 前市区建筑工地所有非道路机械务必全部更换为新能源机械。上海市政府也积极响应政 策号召，于 4 月 28 日率先发布“国二”非道路移动机械更新补贴征求意见稿，明确了上 海地区国二非道路移动机械更新补贴的具体管理办法。其中特大型挖掘机最高补贴 36 万 元，大型挖掘机补贴 13.8 万元，中小型挖掘机补贴 3.6 万元，微型挖掘机补贴 2 万元； 大型装载机最高补贴 23.4 万元，中型装载机补贴 15.6 万元，小型装载机补贴 11 万元。 此外，住建部《推进建筑和市政基础设施设备更新工作实施方案》中提及使用 10 年以 上，高污染，能耗高或老化磨损严重以及技术落后的建筑施工工程机械设备需及时淘汰 更新。上轮工程机械上行周期为 2016-2020 年，按照 8 年的平均使用时间计算，2024 年 行业或将迎来大规模寿命替换期，更换新机补贴系列政策也将有力助推行业回升。
3.2 海外：行业增速有望修复，公司海外业务增速、盈利能力业内领先
3.2.1 公司海外业务增速、盈利能力行业领先
国外：下半年降幅有望收窄或增速转正。在近几年在国内承压的背景下，海外市场的重 要性占比提升，各大主机厂均纷纷重点布局海外市场，以此来熨平国内周期扰动。2020 年挖机海外市场才占比 10%左右，仅三年后，2023 年海外市场占比已经超过了 50%。 从月度数据来看，挖机海外市场从去年下半年开始下滑，下滑幅度在 15%-25%左右。展 望今年下半年，因为去年下半年基数不高，因此今年下半年在海外大选结束、各地政策 逐步明朗、库存逐步消化的背景下，降幅有望收窄或增速转正。
海外工程机械市场空间巨大，挖掘机规模居于核心地位，国产龙头份额提升颇具潜力。 根据 iFinD 和中商情报网数据，2023 年全球市场工程机械总销量为 177.5 万台（同比增 长 3.82%），国内工程机械销量为 34 万台，海外仍有 4.5 倍左右的空间。分产品来看， 2022 年挖掘机销量为 26 万台，虽然同比下降 23.8%，但其市场空间仍大，容量远超其 他细分市场（装载机、平地机销量分别为 12.3 万台、0.7 万台，yoy 分别为-12.2%、 +3.3%）。根据 KHL 发布的《2024 全球工程机械制造商 50 强排行榜》，国内工程机械龙 头徐工、三一重工、中联重科和柳工在全球市场中的份额占比分别为 5.3%、4.2%、2.4% 和 1.6%，远小于卡特彼勒（16.8%）和小松（10.4%）。总体上，中国工程机械龙头出 口份额仅占全球市场的 13.5%，国产厂商在海外市场依然存在广阔的发展空间。
今年海外市场为大选年，存在政治、经济、商务、渠道等各种风险，或影响工程机械需 求，但长期来看，海外市场趋于稳定增长，为国内龙头企业迈向全球龙头奠定基础。
北美：去年为制造业回流、厂房建设的高点，同时海外主机厂的渠道库存较高，因 此今年北美市场有一定压力。得益于《基础建设投资和就业法案》以及相关的政府 刺激措施，美国的基建从 2022 年开始逐渐攀升，于 2023 年底达到了制造业回流、 厂房建设的最高点，2024 年 1 月到 6 月美国制造业的建筑支出同比增速逐渐放缓， 政策刺激的正面效应出现了递减迹象。根据全球龙头卡特的指引，今年北美房地产 需求将持平或略下滑，非房地产需求将持平或略增。小松7月北美开工小时数为69.4小时，同比上升 1.9%，环比提升 3.27%。对于国内厂商来说，中国厂商在美国的 战略布局还处于早期阶段，尚不完全成熟，相关经销网络和售后服务还有待提升， 市场占有率较低。同时，美国对中国的大部分工程机械产品加征了 25%的关税，进 一步压缩了厂商的利润空间，因此国内厂商布局美国市场压力较大。
欧洲：工程机械未来增量主要来自电动化替代。小松欧洲 7 月开工小时数为 79 小 时，同比上升 13.1%，环比上升 10.63%。近年来，欧洲国家建筑业普遍下行，多 国建筑业 PMI 指数低于 50，处于收缩期间。除了英国建筑业 PMI 大于 50 以外，欧 元区整体、法国和德国等建筑业 PMI 均远低于 50，意大利建筑业 PMI 略低于 50， 处于不景气区间。欧洲工程机械产品未来需求主要来自工程机械的电动化替代。由 于全球气候变暖的紧迫性以及环保主义的压力，欧洲工程机械设备电动化成为趋势。 根据 arizton 预计，2029 年欧洲电动化建筑设备的市场规模将从 2023 年的 10.2 亿 美元增长到 36.8 亿美元，未来几年将保持高速增长。目前，我国工程机械龙头均推 出了电动化产品，有望抓住欧洲电动化更新机遇，提升市占率。
俄罗斯：基建、工业领域合作再加深，去年国内厂商迎来发展机遇；但是当下市占 率提升空间有限、且回款方面或有风险。受地缘政治、西方持续制裁等因素影响， 大量欧美品牌撤出俄罗斯市场，为中国工程机械出口提供良机。据 NAAST，截至 2023 年 10 月，俄罗斯市场需求中，中国制造的设备占比高达 48%，2022 年 10 月 -2023 年 10 月，中国品牌的份额增长了 24%。但是，在高速增长的背后，因为俄 罗斯存在被西方制裁的风险，因此货款回款或许存在一些风险。
东南亚：整体增长所有放缓，但国内厂商仍有增长潜力。根据卡特彼勒的指引，东 南亚地区经济有所放缓。但是，随着中国—东盟经贸合作的继续深化以及 RCEP 全 面生效一周年，国产工程机械厂商相较于欧美厂商，在东南亚市场享有的区位优势 与友好关税政策等利好将进一步扩大。随着“一带一路”沿线地区经济复苏增长以 及贸易合作关系日益加深，中国工程机械产品在东南亚的出口增长潜力显著。
印尼：采矿需求依旧稳健，城镇化率仍有提升空间。根据小松总结，东南亚地区最 大的市场——印度尼西亚在矿山投资方面依然稳健，其强劲的需求主要集中在采矿 设备上。印尼作为东南亚最大的经济体，但本土工业基础设施却较为薄弱，生产设 备以及原材料等都主要依赖进口。根据 Research and Markets 的预测，未来五年印 尼的工程机械设备市场将以 4.17% CAGR 增长，进口量也将从 2023 年的 28,568 台 增长至 2029 年的 36,510 台。同时，印尼作为全球人口第四大国，其城镇化率却低 于其他主要人口大国或者新兴市场国家，为 59%。为加速城镇化进程，印尼政府制 定了《2020-2024 年国家中期发展计划》，并拨款 3592 亿美元用于优先发展基础设 施建设项目，其 2024 年基础设施预算达到了过去五年的最高纪录—422.7 万亿卢 比，同比增长 5.8%。此外，今年 4 月，印尼政府又新增了 14 个国家建设项目（包 括首都雅加达卫星城的 BSD 综合开发区项目），并计划不迟于 24Q3 开工；新首都 努山塔拉基本的基础设施也预计在 2024 年全面完成，并逐步实施搬迁工作。因此 除了采矿设备需求以外，这些大规模的建设项目将显著推动印尼地区对工程机械设 备的需求。根据小松数据，7 月印尼开工小时数为 219.9 小时，同比上升 0.7%，环 比提升 12.42%。
印度：市场空间大，房地产和基建需求旺盛。由于印度的城镇化水平较低，正处于 住房增长周期的初始阶段，同时基建保持增长态势，工程机械需求旺盛。据 ifind 数 据，2023 年印度的城镇化率为 36%，水平尚低。印度新联邦预算显示，2023-2024 财年，资本支出总额为 10 万亿卢比，同比增长 33%。此外，印度投资局数据表明， 到 2030 年，印度的城市化人口预计将从 33%增加到 40%以上，对住房的需求持续 增加，房地产投资增速持续升高，将进一步为工程机械需求注入动能。
南美：缓慢增长。根据卡特的指引，南美的经济将略增长。同时，联合国拉丁美洲 和加勒比经济委员会 2023 年 12 月发布的《2023 年拉美和加勒比地区经济概况》 指出，由于全球经济复苏节奏放缓，南美各国存在面临大选、经济环境不稳等影响， 2024 年南美整体经济水平可能低速增长。
中东：基建与房地产需求强劲，利好国内工程机械出口。随着沙特阿拉伯 2030 愿 景的提出以及“一带一路”合作的深度落实，沙特阿拉伯的基建需求将持续上升。 同时，政府通过提供经济适用房和改善住房融资渠道，提高沙特公民的住房拥有率。 自 2030 愿景提出以来，截至 2022 年底，房屋拥有率从 47%增加到 60%以上，目 标是在 2030 年达到 70%，因此沙特阿拉伯的房地产开发需求将会持续繁荣。基建 与房地产同时发力，工程机械产品需求在中东地区将会显著攀升，增长动力十足。
非洲：经济发展迅速，但基础设施相对落后，完善基础设施成为非洲各国目前的优 先发展事项。随着非洲大陆自贸区（AFCFTA）经济一体化进程的加快和非洲基础设 施开发计划（PIDA）下智慧城市及跨国交通走廊等项目的推进，非洲基建需求在未 来将持续强劲。根据非洲开发银行报道，2024 年 1 月，欧洲委员会与非洲开发银行 已签署了新的金融框架合作协议；欧盟将在 2021-2027 年期间为非洲提供 1500 亿 欧元的融资支持，助力非洲基础设施发展。此外，联合国人居署 UN-HABITAT 预测， 到 2050 年，非洲大陆城镇化率将增长至 60%；这一趋势表明，非洲城市地区未来 对住房和商业地产的需求将显著增加。据小松 24Q1 报告显示，非洲市场 24Q1 销 售额已达到 639 亿日元，同比增长 14.7%。卡特彼勒也指引，非洲基建和房地产需 求强劲。因此，作为“一带一路”倡议的重要合作伙伴，国内企业在非洲市场也有 望获得更大的业务扩展机会。
中联重科海外市场拓展顺利，增速高、盈利优。2021 年开始，国内工程机械行业进入下 行周期，国内四大主机厂重心开始转向国际战场。从规模来看，中联重科 2023 年海外收入体量为 179 亿元。从增速来看，三一重工、徐工机械、中联重科、柳工 2023 年当年 的增速为 18%、34%、79%、41%，中联排名第一。从海外营收占比来看，三一重工、 徐工机械、中联重科、柳工 2023 年分别为 59%、40%、38%、42%。从盈利能力来看， 三一重工、徐工机械、中联重科、柳工 2023 年海外市场毛利率分别为 30.8%、24.2%、 32.2%、27.7%，中联排名第一。公司海外市场高速增长的同时盈利能力还更高，有效平 滑国内的下行周期。
3.2.2 公司“端对端、数字化、本土化”直销体系赋能开拓海外市场
2014 年公司管理层提出端对端的思想，经过近十年的发展中联重科已成为企业数字化 转型的佼佼者。端对端策略的目标是通过企业全面业务的端对端，消除传统企业经营所 存在的业务流程断点、数据流转断点、经营管理断点和绩效考核断点，通过数字化的手 段，减少不增值的中间环节、实现有效的分配、有效的降低经营成本、有效的提供产品 服务和有效的经营管理，基于互联物联、大数据、云平台牢牢的抓住企业管理、抓住市 场、抓住产品，实现新型企业的转型。2014 年公司完成内部核心业务的单点线上化，并 从 2015 年开始进行统一 IT 架构和产品 4.0 智能化创新的升级，重点开展营销端对端建 设。这一阶段，基本拉通了从商机到交付的全流程，企业的营销服务业务实现了 90%的 移动化，整个营销的管理动作全部实现了管理前移，同时通过大数据 BI 报表的开发，开 始培育管理者基于数字决策的能力与习惯。2019 年，公司对工业互联网平台进行了一次全面重构、完全拥有自主知识产权。同时，公司开始筹划智慧产业城项目，基于智能制 造，从工厂的研发端对端、供应端对端、制造端对端、质量端对端入手，进行公司工厂 产品交付侧的全面数字化升级。2022 年中联重科海外物联网平台上线，该平台的正式上 线代表着中联重科已经初步建成了覆盖亚洲、欧洲、非洲、美洲、大洋洲的全球化物联 网平台。
“端对端、数字化，本土化”的直销体系，本质上是用数字化的扁平组织架构替代传统 的人管人金字塔架构的经销商体系，压缩链条，中间商利润由主机厂和客户分享。国内 给经销商的让利通常在 10%-15%之间，海外则高达 20%以上，直销则省去了这部分的 中间商的成本。数字化营销体系不仅能增加主机厂利润，还能有效抓住商机，更好做到 客户的全生命周期管理，有利企业长久发展。数字化营销管理系统以客户的可持续经营 为中心，致力于找到客户、吸引客户、留住客户，应用后商机转化率提升 35%，电子签 约率超 90%，合同评审效率提升 40%。数字化服务管理系统是以客户为中心的服务体 系，实现端到端运营，致力于让服务创造价值，应用后服务成本降低 12%，服务销量提 升 30%，服务满意度提升 20%。截至 2023 年底，中联重科全球化直销体系已建设完成， 全球先后建设 30 余个一级业务航空港，350 多个二级网点，将网点建设从区域中心下沉 至重要城市。全球海外本土化员工总人数超过 3000 人，产品覆盖超 140 个国家和地区。 “端对端、数字化，本土化”的直销体系建立后，中联重科销售盈利能力和海外销售扩 张速度行业领先，2023 年公司销售净利率 8.01%，境外收入大增 79.20%。近年来， 中联重科特有的直销体系，一方面扩大终端销售收入，另一方面也增加了销售费用的投 入，但总的来说其销售盈利能力处于行业领先水平。随着海外航空港、二级网点的完备， 海外销售费用中占比较高的固定资产投资接近尾声，公司销售体系盈利能力将进一步提 升。近三年来，我国工程机械企业大量出海，各企业海外收入高速增长。但随着海外市 场的不断开拓，客户对于本土化运营、售后服务的要求越来越高，中联重科的数字化全 球直销体系大量雇佣当地员工，及时响应客户需求，能够提高客户复购率，有力保障企 业海外市场长远利益。
3.2.3 智慧产业城全面投产，全球产能布局有效应对海外关税壁垒
中联智慧产业城位于湖南湘江新区，是中联重科全面贯彻落实“三高四新”战略、助力 打造国家先进制造业高地的重大项目。其中，工程起重机械园区、混凝土泵送机械园区、 高空作业机械园区与土方机械园区共同构成了中联重科智慧产业城的四大主机园区。
土方机械园：中联智慧产业城的首开园区，也是全球目前最大的土方机械制造园区， 具备从备料、焊接、机加工、涂装、装配到调试的挖掘机全流程智能制造能力；目 前园区内共有 61 条智能产线（包括 4 条无人化“黑灯产线”）以及 240 余台自动化机器人；预计每 6 分钟可下线一台挖掘机，每年能够实现 5 万台挖掘机产量，年产 值达到 300 亿元。
工程起重机械园：以先进制造技术为核心，配置了 57 条智能产线（包括 4 个“黑 灯”区）以及 260 余台机器人。预计建成投产后，每 18 分钟可下线 1 台汽车起重 机。
混凝土泵送机械园：目前已建成泵车整机装配线等 4 条智能产线。正在建设关于焊 接、机加、涂装、装配工艺的 32 条智能产线以及 6 个黑灯无人区；正在引入 200 余台智能物流 AGV 机器人和 200 余台先进机器人，应用视觉识别、AI 决策、激光 扫描、3D 建模等先进技术，实现关键工序 90%以上的自动化率以及关键工序 100% 的数据采集率。预计建成投产后，每 30 分钟即可打造一台混凝土泵车。
高空作业机械智能工厂：拥有剪叉式高空作业平台、臂式高空作业平台等五大系列 产品。目前，该园区已实现臂式装配线等 9 条智能产线；正在规划建设其他 33 条 智能产线，2 个“黑灯”无人作业区，以及引入 202 台自动物流 AGV 设备和 153 台 工业机器人；同时，该园区还将依托 60 余项产线专利技术和 12 项创新技术来实现 制造技术与数字化、信息化的全流程管理。预计建成投产后，每 7.5 分钟可下线一 台剪叉产品，每 20 分钟可下线一台臂式产品。
23 年智慧工厂正式投产，产能大幅提升，生产质效双增长。中联重科通过运用 5G、大 数据、工业互联网、人工智能、区块链等技术，持续突破工程机械智能制造的技术难题， 以中联智慧产业城为核心，同步建设 23 个全球领先的灯塔工厂，通过数字化赋能，加速 生产制造智能化升级换代，实现智能制造全面升级。在中联重科已投产运营的智能工厂 中，产品质量一次性交检合格率达 98.5%，综合自动化率达 85%，生产数据采集率达 90%。平均产能提升 70%，制造周期缩短 65%，制造质量大幅提升；关键设备数控化率 达 100%，关键设备联网率达 95%，生产效率提升 34.1%，研发周期缩短 31.1%，订单 完成周期缩短 35%。
除了在国内积极推动智能制造外，中联重科也积极进行海外并购，并逐步建立海外工厂。 通过收购、并购，中联重科不断补齐企业短板，优化全球布局。如今，中联重科已在全 球 40 多个国家设立了分子公司及营销、科研机构，拥有了 300 多个销售网点，13 个生 产基地、38 个贸易平台和 10 个备件中心库；其产品和服务已覆盖至 140 多个国家和地 区，形成了横贯欧亚大陆和新兴市场、纵贯南北美洲大陆和非洲大陆的“两横两纵”全 球市场格局；完成了从行业的“跟随者”，到全球“引领者”的华丽转身。除了意大利 CIFA 工业园、意大利曼托瓦工厂、德国 M-TEC 工业园、德国 WILBERT 工业园、印度工业园、 巴西工业园、中白工业园、墨西哥工厂这些海外生产制造基地，中联重科未来还将计划 再新建土耳其、以及沙特工厂。
意大利 CIFA 工业园：位于意大利米兰，最初主要生产混凝土泵车、混凝土泵、混 凝土搅拌车和砂浆泵等混凝土机械。2017 年，园区进行产品线扩展，又为其新增了 起重机械的生产制造，从专营混凝土机械的区域化公司发展为覆盖欧洲、中东以及 北美市场的综合型全球基地。
意大利曼托瓦工厂：2021 年于意大利曼托瓦建成，主要生产塔机、汽车起重机、叉 车和高空作业平台，主要为欧洲市场及客户提供全方位服务。
德国 M-TEC 工业园：位于德国纽因堡，是全球领先的干混砂浆设备制造商；在干 混砂浆设备领域拥有多项创新技术，如世界第一台混合机、混合泵以及第一台干混 砂浆移动筒仓；主要专注于干混砂浆设备的研发与生产。并购后，中联重科通过技 术融合，成功制造并下线了首台由中联重科全面自主制造的 M-TEC MS220V 干混混合机；标志着中联重科在 PE 设备领域又迈出了实质性的一步，也增强了中联重科 在全球市场尤其是欧洲市场的竞争力。
德国 WILBERT 工业园：位于德国法兰克福以西的瓦尔德劳博尔斯海姆，专注于塔 式起重机的生产和租赁，是全球领先的变幅式动臂塔机制造商以及欧洲排名第三的 塔机租赁商，在高端起重机领域具有极高的市占率。中联重科通过引进 WILBERT 的 经验技术以及丰富的业务资源，降低采购成本，弥补在欧美高端市场的空缺； WILBERT 也通过中联重科广泛的营销网络及资本优势，实现了其他市场的开发；预 计未来销售和市场占有率将显著提升。
印度浦那工业园：位于印度浦那市，是中联重科第一个海外直接投资建厂项目；同 时也是一个集制造、研发、销售和服务于一体的综合性基地，标志着中联在印度深 度本土化战略的实施。主要生产和组装起重机、重型机械、混凝土设备、土方机械 等；不仅服务于印度市场，还将辐射南亚其他地区。
巴西工业园：于 2013 年投产，是中联重科首个海外自建生产基地，主要生产混凝 土机械产品。
中白工业园：位于白俄罗斯首都明斯克以东 25 公里处的斯莫列维奇处，是中白两 国在“一带一路”倡议下合作的重要项目，也是中国在欧洲最大的工业园区之一； 工业园于 2015 年正式启动，中联重科是首批入驻的中资企业。项目一期将进行旗 下混凝土机械设备和工程起重设备的本地化研发和生产。项目二期将进一步使本地 化的研发生产拓展至旗下环卫机械和农业机械等设备。其地理位置极其优越，位于 连接欧州和亚洲的重要交通枢纽中，拥有直接通往莫斯科和柏林的 M1 洲际公路和 M2 高速公路，以及连接国际机场的城市轻轨。而作为欧亚经济联盟成员，白俄罗斯 还享有例如十年企业所得税免税、土地税和房地产税免税等多项税收优惠政策，极 具市场潜力。同时，该产业园区可以使用任何货币进行投资，不需要强制结汇。所 以未来该基地将成为中联重科全球布局中的重要支点，将进一步深化中联在“一带 一路”沿线国家的市场影响力，巩固中联在东欧和中亚市场的地位。
墨西哥工厂：2023 年，中联重科分拆旗下子公司中联高机与路畅科技重组上市；其 中，路畅科技募资的 33.5 亿元里将专门有 10 亿元用于建设墨西哥生产基地，以实 现臂式和剪叉高空作业机械产品的海外本地化生产。
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