窗帘产品分类
窗帘（Window Coverings）根据产品不同的功能、材质等特点可分为Blinds （百叶帘）、 Shades（遮阳帘）、Curtains & Drapes（布艺窗帘）、 Shutters（百叶窗）、Awnings（遮阳棚）几个大类。 台湾上市公司亿丰涉及的产品包括Blinds （百叶帘） 、 Shades （遮阳 帘） 、Shutters （百叶窗） ；A股上市公司西大门、玉马遮阳涉及的产品 主要为Shades （遮阳帘） 。
定制窗帘单价高，市场规模为成品窗帘的2倍以上
窗帘可按照销售模式分为定制窗帘和成品窗帘。 成品窗帘（Ready-Made）：成品窗帘为固定尺寸、固定款式的以现货形式销售窗帘产品。成品窗帘零售价位介于15~100美元/ 件之间，消费者对价格较为敏感，销售渠道主要为大型商超、电商等。 定制窗帘（Custom-Made）：定制窗帘是可根据消费者的个性化需求定制尺寸、花色、款式的窗帘，消费者下单后工厂再进行 制作，通常需要一定的制作和运输周期。定制窗帘价格介于200~700美元/件，单价远高于成品窗帘。销售渠道主要为经销商、设 计师、小型门店、电商等。 据D+R估计，定制窗帘的出货量大约占美国窗帘出货量的36%~49%，考虑到定制窗帘的价格高于成品窗帘，预计按销售额计的 定制窗帘市场规模占比将更高。据亿丰估计，定制市场规模是成品的2倍以上。
美国窗帘中Blinds & Shades占比超过80%，Shades渗透率呈提高趋势
从市场规模来看，2023年美国住宅用Blinds（百叶帘）、Shades（遮阳帘）、Curtains/Drapery（布艺窗帘）、Shutters（百叶窗） 的市场规模分别为40.8、23.2、7.8、1.4亿美元，占比分别为56%、32%、11%、2%。 从出货量来看，2023年美国住宅用Blinds（百叶帘）、Shades（遮阳帘）、Curtains/Drapery（布艺窗帘）、Shutters（百叶窗） 占比分别为57%、28%、13%、1%。 Blinds（百叶帘）是美国窗帘产品中最成熟的品类，出货量和市场规模的占比都是最高的，但是近几年出货量呈现下降的趋势， 从2015年的68%下降至2023年的57%。 Shades（遮阳帘）近几年占比呈现提高趋势，出货量的占比从2015年的25%提高到了2023年的28%。
相比Blinds，Shades的定制比例更高、单价亦更高
Blinds(百叶帘)中低单价的成品基础款出货量占比高，导致Blinds品类整体单价偏低。金属、塑料材质的水平或者垂直百叶帘属 于基础款，成品销售的占比达到95%，均价在25.17~37.36美元/件之间，属于窗帘中市占率最高的细分品类，在美国整体住宅窗 帘出货量中的占比达到44%；Blinds中也有中高端产品，如木制/仿木百叶帘、柔软透明百叶帘，其定制比例分别达到50%、100%， 均价分别达到69.79、250美元/件，价格显著高于基础款。 Shades(遮阳帘)大部分品类定制比例较高，单价也较高，整体均价高于Blinds。Shades的细分品类中，卷帘的结构较为简单， 定制产品销售比例在31%左右（其余为成品销售），均价在64.04美元/件；蜂巢帘由于其双层蜂巢结构具备隔热、节能的效果， 受到消费者喜爱，定制比例71%，均价在94.51美元/件；风琴帘、罗马帘较小众，定制比例100%，均价54.53~69.36美元/件。
美国窗帘行业品牌端集中度较高，但生产端相对分散
美国定制窗帘主要通过专卖店、设计师、线上等渠道销售，头部企业主要有亨特、Springs、亿丰等。我们按照前文市场规模 （美国住宅窗帘市场规模约73亿美元）的数据进行测算，估计龙头市占率约18%左右，亿丰市占率在6%左右。 美国的成品窗帘主要通过大型商超或线上销售，包括家得宝、劳氏、沃尔玛、宜家等，主要采取代工的生产模式，同时为了节约 生产成本，代工产能主要在中国、柬埔寨、越南等地，规模较大的代工厂有亿丰、庆丰富等。
公司简介及发展历程：起家于成品代工，逐步切入定制领域
亿丰是台湾窗帘生产及销售龙头企业，其产品以出口为主，产品广泛销售到欧洲、北美、日 本等区域。 公司成立于1974年，从成品窗帘代工业务起家，陆续进入沃尔玛、家得宝等海外零售商巨头 的供应链体系，早期产品以Blinds（百叶帘）为主； 2001年，公司开始拓展OBM定制窗帘业务，创立自主品牌NORMAN，以定制Shutters（百叶 窗）切入北美定制窗帘市场； 2011年，公司进入OBM定制Blinds & Shades（百叶帘&遮阳帘）市场； 2012年，公司新创立VENETA品牌进军欧洲定制窗帘市场，于荷兰成立子公司，建立电商平 台面向欧洲消费者销售定制窗帘产品。 至今公司已是全球窗帘行业的头部厂商，其中成品百叶帘（Blinds）年销量长年居世界第一 位，定制木质框型百叶窗（Shutters）也是世界第一。
公司营收及利润长期稳健增长
2023年，公司营收269.1亿新台币（约合59亿 人民币），1992-2023年CAGR 8.9%； 2023年，公司净利润54.9亿新台币（约合12 亿人民币），1992-2023年CAGR 14.8%； 2023年，公司毛利率55.5%，净利率20.4%。
成品业务：客户优势、管理优势、生产基地优势、创新优势
公司成品窗帘主要以代工模式销售，主要客户有家得宝、沃尔玛、JC Penny等。我们将公司成品窗帘业务的优势总结为：客户优 势、管理优势、生产基地优势、创新优势。
公司一方面在大客户带来的订单下快速成长，另一方面也在大客户的严格要求下持续提高自身能力，盈利能力持续优化，同时也 为公司后续进入北美定制窗帘市场起到奠基作用。 在打通北美大型零售商销售渠道之前，公司盈利能力较弱。1992-1994年营收CAGR 4.5%，毛利率水平在9.1%~11.59%之间， 净利率水平在1.58%~3.96%之间。 1995-1996年，受到美国含铅百叶窗事件影响，公司营收、利润率有所下滑。1996年公司开始和沃尔玛合作，后续公司也进入美 国建材渠道巨头家得宝的供应链体系。 1997-2004年，公司进入营收和利润率双升的阶段。1997年，市场恢复+市占率提升+大客户放量，公司营收同比+40%，但是毛 利率和净利率仍然有所承压。1997-2004年，公司营收CAGR为22%，并且期间毛利率、净利率持续提升，毛利率从1997年的 6.78%提升到2004年的26.68%，提升了19.9pct；净利率从1997年的-2.73%提升到2004年的11.18%，提升了13.92pct。
定制业务：欧美采取不同策略，美国线下为主，欧洲线上为主
成品和定制业务需要不同的能力。成品窗帘是规模和成本导向；而定制窗帘则是强调多样性、高质感及服务。定制产品需要品牌、 好的产品设计以及完整的服务网络（行销、测量、安装、售后服务等等）。 定制业务直接2C，需求偏中高端，相比成品代工业务，定制业务经营的稳定性更强。公司从2001年开始拓展定制窗帘业务，最 初以Shutters(百叶窗)作为切入点；随后公司定制产品线不断丰富，2011年，公司进入OBM定制Blinds & Shades(百叶帘&遮阳帘) 市场。从2022年开始，美国房地产市场进入新一轮下行周期，此期间公司定制窗帘收入持续增长；尤其是2023年美国去库存导致 公司成品窗帘收入下滑幅度较大，但定制收入仍然保持增长，定制业务的经营体现出了更强的稳定性。 定制业务的盈利能力更强，随着公司定制业务营收占比持续提高，公司的盈利能力也在持续优化。公司最早开始披露定制业务营 收情况的年份是2004年，经过3年的布局，2004年公司定制营收占比已经达到19%，2004年公司毛利率26.7%、净利率11.2%； 2015年，公司定制业务营收占比达到51%，公司整体毛利率相比2004年也提升17.7pct达到44.4%，净利率则提升4.5pct达到 15.7%；随着2023年定制营收占比提高到71%，公司的毛利率相比2015年提高11.1pct到55.5%，净利率则提升4.7pct到20.4%。
定制业务-美国：线下销售为主，充分利用原有商超渠道+收购中小经销商进入 线下零售店和设计师渠道
公司从2001年开始通过Shutters（百叶窗）产品进入定制市场，早期主要通过原有客户渠道 销售（如家得宝等），以极强的性价比优势，通过大型零售商客户的全国门店快速铺开销售 渠道。借助客户广泛的销售渠道，公司定制业务快速发展，到2004年，公司定制营收占比就 已接近20%。 从家得宝网站销售页面（截至2024/9/10）来看，其Window Treatment类目下Shutters相关的 细分类目仅有Faux Wood Shutters（仿木百叶窗），而该类目下仅有5个产品，公司品牌的 产品价格显著低于其他品牌，并且是该类目下的“Best Seller” ，同时评价数量、评分都远 超其他品牌。
定制业务-欧洲：线上销售为主，自建品牌、自建独立站，构筑完整服务流程
2012年以前，公司主要通过经销商拓展欧洲市场；2012年，公司创立VENETA品牌，并在荷兰成立子公司，通过电商渠道直接面 向消费者销售定制窗帘。 2023年，公司欧洲营收规模59.45亿新台币（约合13亿人民币）。2012-2021年，公司欧洲营收保持持续高增长态势，2012-2021 年CAGR接近20%；2022年，受到俄乌冲突影响，营收下滑17%；2023年恢复增长。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
