1.1、 发展历程：专注节水灌溉行业，产品线逐渐完善
润农节水是一家专业从事节水灌溉产品研发、生产制造、灌溉工程设计、施工 的综合性企业。公司成立于 2011 年，2014 年挂牌新三板，2020 年在精选层挂牌， 2021 年成为北交所首批上市公司，并于同年成为首年首批国家级专精特新“小巨人” 企业。从成立至今，公司产品和服务实现了从单纯的材料销售到提供节水灌溉系统 的变化。
1.2、 产品：微滴灌细分赛道全产品线布局，成功打造智慧农业标杆项目
1.2.1、 从节水材料到工程建设，公司提供节水灌溉一站式解决方案
公司产品布局完善，为客户提供节水灌溉成套解决方案。公司致力于节水灌溉 材料和设备的研发、制造和销售，产品有助于农户合理地利用有限的水资源进行科 学灌溉，提高农作物的产量及品质，实现水资源高效利用和农作物科学种植。公司 产品主要应用于华北、东北、西北和西南地区，适用的农作物包括小麦、玉米等粮 食作物以及棉花、蔬菜、果木等经济作物。 公司第一部分业务收入来自于节水材料销售，其中节水灌溉设备包括四大类： 滴灌系统、输水管材、节水灌溉控制系统、以喷灌机为主的喷灌系统。
公司能够独立承接大型节水灌溉施工等项目，提供从节水灌溉设备，到工程设 计、预算编制、施工安装、调试、售后服务的整体解决方案，形成公司的第二块收 入来源。公司拥有市政公用工程施工总承包贰级资质、建筑工程施工总承包贰级资 质及电力工程施工总承包贰级资质；2023 年新增建筑机电安装工程专业承包贰级资质和建筑装修装饰工程专业承包贰级资质。
节水工程是公司的主要收入来源，且近年来毛利率高于节水材料销售业务。 2021-2024H1，公司节水工程收入分别为 4.51、4.61、5.80 和 1.99 亿元，占主营业务 收入的比重为 76.6%、69.9%、77.4%和 69.9%。节水材料收入相对稳健，2021-2024H1 收入分别为 1.38、1.99、1.69 和 0.85 亿元，占主营业务收入的比重为 23.4%、30.1%、 22.5%和 29.9%。从毛利率水平来看，2021 年起，节水工程和节水材料的毛利率都呈 现下降的趋势，2023 年，节水工程和节水材料的毛利率分别为 19.2%和 15.6%。由 于政府引导下的行业竞争加剧导致中标项目毛利率下行，且节水装备普通产品直销 市场竞争较激烈，公司因质量把控严格等因素导致在成本上不占优势；并且，由于 以前年度公共卫生事件，工期延长成本增加，导致毛利率进一步下降。
1.2.2、 布局智慧农业物联网，助力打造农业现代化，节水之外节省劳动力
公司致力于智慧农业物联网的建设，2020 年起公司开始陆续中标智慧农业示范 项目。公司自主研发智慧农业管理平台，已应用到百余个项目之中，且全方面实现 客户专属化定制。2023 年，公司“智慧农业物联网管理系统”入选农业农村部信息 中心的“2023 年数字农业农村新技术新产品新模式优秀项目”；“宝丰县 2020 年 3 万亩高标准农田高效节水灌溉示范区建设项目”被评为“2023 年度农田建设优质工 程技术奖（神农工程技术奖）设计、信息化一等奖”。 公司自主研发的多个软件管理系统，组合形成智慧农业管理平台。智慧农业管 理平台是智慧农业系统的集中控制、管理、展示平台，实现整个项目区的数字化集 中管理，通过平台来实现水肥精准管理，农田监测预警，农产品溯源流通，耕地质 量提升，农机智能作业五大功能。
2020 年河南省宝丰县、叶县高标准农田建设项目是润农节水打造的国内智慧农 业精品标杆项目，搭建了“智慧农业物联网管理平台”，实现了灌溉输水管道化、灌 溉管理信息化、灌溉控制智能化、水肥管理精准化，建立了气象、土壤、虫情、墒 情、农产品溯源等物联网大数据平台，实现农情远程智能诊断信息数字化管理、网 络化传输、图形化分析。该项目年节水量可达到 35 万 m³、年节肥可达 11.69 万元、 粮食增产 15%-20%。
随着智慧农业物联网的普及率逐渐提升，公司在智慧农业领域的布局或为公司 带来收入增量，并且反哺主业，构成公司核心竞争力的一部分。公司目前正在信息 技术、灌溉设备升级、智慧物联网建设持续科技创新，以现在智慧农业管理平台为 依托，力求增加定单中智慧农业项目占比从而提升综合毛利率。
1.3、 市场：深耕内蒙古及河北市场，西北、西南市场拓展空间较大
节水灌溉行业竞争格局区域化特点显著，公司市场拓展空间较大。我国节水灌 溉企业面临着规模普遍偏小、产业技术含量较低、缺乏自主知识产权、技术创新难 等问题，因此当前市场较为分散。我国节水灌溉行业呈现区域化的竞争格局，目前 业内主要的同行可比公司有大禹节水（西北、华北地区）、天业节水（新疆地区）、 和节水股份（吉林地区），润农节水地处河北唐山，主要客户集中在河北、内蒙古地 区，在西北地区的市占率仍然较低。
润农节水目前在河北、河南、山西、甘肃、四川和云南拥有六个生产基地，业 务范围覆盖我国华北、东北、西北、西南等节水灌溉主要建设区域。
根据《中国统计年鉴 2023》，润农节水主要销售市场内蒙古及河北的耕地面积分 别为 111561.1 和 6011.2 千公顷，在全国排名第 2 和第 7 名。公司目前正积极拓展各 区域市场，2023 年辽宁地区销售增长较多，云南地区中标金额较多且持续验收同比 增加，海南地区收入实现增长，带动东南地区收入同比增长。
选取行业龙头企业大禹节水进行 2023 年分区域收入的比较，除东北和东南地区 大禹节水未涉及，其余地区大禹节水的收入均高于润农节水，可见公司市占率未来 扩展空间较大。
2023 年，润农节水在西北地区和华北地区的销售收入分别为 2.79 亿元和 2.77 亿元，占中国大陆总营收的比例分别为 39.0%和 38.7%。得益于子公司中隆泰在西南 地区的业务进展，公司西南地区收入占比有所增加。
1.4、 技术：国家级专精特新“小巨人”，拥有专利 114 项
公司为国家高新技术企业，河北省节水灌溉装备产业技术研究院依托单位，节 水灌溉装备产业技术创新战略联盟理事长单位，公司自建研发中心被认定为河北省 企业技术中心、唐山市节水灌溉工程技术中心，目前获评国家级专精特新“小巨人” 企业、国家级绿色工厂、河北省“专精特新”示范企业、河北省农业产业化重点龙 头企业、河北省制造业单项冠军企业、唐山市市政府质量奖等多项荣誉称号。 公司在滴灌系统、输水管材、节水灌溉控制系统及工程应用等方面均已形成了 自主核心技术，包括滴灌带生产技术、低间距滴灌带技术、地埋式滴灌技术、组合 式过滤器生产技术、高性能卷盘式喷灌机及大型喷灌机组等。公司核心技术为自主 研发及合作研发，并且技术水平均达到行业领先及行业先进水平。2023 年，公司以 市场需求和行业发展为导向，坚持研发创新，0.6L/h 滴灌带产品问世，成为国内最 小流量滴灌带。截至 2024 年中报，公司拥有专利技术 114 项（其中发明专利 11 项）， 软件著作权 31 项。
公司目前已与中国水利科学院、中国农业大学、农业农村部规划设计研究院、 河北农业大学、河北省科学院等高校与科研院所开展广泛产学研合作。截至 2023 年 末，公司在手研发项目中仍有与高校共同合作研发的项目。
从研发投入角度看，公司重视研究开发，研发投入金额和研发费用率持续上升。 2021-2023 年，公司研发费用分别为 1314.73、1526.69、1774.76 万元，占营业收入的 比重为 2.2%、2.3%、2.4%。与同行业可比公司大禹节水和天业节水相比，润农节水 的研发费用率位于两者之间。
1.5、 战略：引入战略合作伙通过收购快速开拓市场
公司股权结构较为集中。截至 2024 年中报，公司董事长薛宝松及其妻子李明欣 为公司实际控制人，分别持股 33.3%和 3.12%，薛丽霞、薛丽超为一致行动人，上述 四人合计控制公司 40.01%的股权。
公司通过收购方式快速拓展市场，也通过成立子公司方式尝试进入新的业务领 域。公司下设全资控股子公司较多，其中，中隆泰为公司与 2019 年 12 月通过收购 方式取得的全资子公司，旨在拓展西南市场；河北赛莱特是公司于 2022 年 6 月成立 的全资子公司，从事销售、安装光伏设备业务，是公司多元化扩大业务领域的尝试。
在众多子公司中，对公司营业收入贡献较大的有甘肃润农和四川中隆泰，对净 利润贡献较大的子公司为四川中隆泰，其余公司规模仍然较小。
1.5.1、 收购四川中隆泰，快速开拓西南市场
出于双方优势互补、强化润农节水资质优势和开拓西南市场的考量，润农节水 于 2019 年 12 月收购四川中隆泰建设工程有限公司，对价 2000 万元，收购 PE 约为 6.6X。中隆泰位于四川攀枝花，位于西南地区腹地，在当地及周边地区节水市场开 拓已初具规模，为润农节水打开西南市场提供便利条件，减少市场开拓成本。且在 收购时，中隆泰具备水利水电工程施工总承包贰级资质，资质等级较高，有利于润 农节水承接更大规模的政府工程。 在 2019 年实现收购后，润农节水西南地区收入占比显著上升，可见西南市场开 拓取得较快的成效。2020-2023 年，西南地区的销售收入分别为 4939.43、2652.73、 6893.81、10445.25 万元，占整体营业收入的比重分别为 9.6%、4.5%、10.4%、13.9%。 2021 年西南地区收入占比下降原因系受限于中标时间和施工进度等因素影响。
中隆泰收入增长情况好，为润农节水贡献利润占比较大。2021-2024H1，中隆泰 营业收入分别为 5420.02/11008.81/15330.13/5609.76 万元，占润农节水总营业收入的 比重为 9.2%/16.7%/20.5%/19.7%；净利润分别为 544.88/793.95/704.35/309.44 万元， 占润农节水总体净利润的比重为 9.4%/16.0%/21.2%/31.1%。
目前，润农节水在西南地区业务主要以四川和云南地区为主。由于西南地区以 水果蔬菜种植为主，当地对节水装备的增产增质需求较高，因此公司西南区域收入 保持上升态势。2023 年 10 月，公司与云南省保山市隆阳区政府签署了战略合作协议， 并于 2024 年 1 月签署投资协议落地实施相关投资计划。中隆泰及其子公司百川设计 院可以独立为客户提供从生产销售到工程设计施工再到后期服务运营管理的全产业 链服务。
1.5.2、 延伸产业链布局，成立农业种植子公司
2024 年 1 月，公司成立了河北慧收农业科技有限公司，主营农业种植、农业托 管运营领域，是润农节水主营业务售后服务提升及托管领域，目标是在完善智慧农 业管理系统大数据收集的同时，培养一支专业运营服务队伍，有利于公司项目后期管理及技术研发成果检验和数据收集。该子公司的成立对于润农节水产业链延伸有 重要意义。
1.5.3、 设立河北赛莱特，开启光伏领域的多元化道路
利用子公司市场布局优势，开展多元化业务。基于新能源和可再生能源的良好 发展前景及公司战略发展规划，2022 年 6 月公司新设子公司河北赛莱特，主要涉及 分布式光伏电站、集中式光伏电站项目，运营售电，配套储能等业务及相关技术服 务。润农节水计划依托全国市场布局优势，充分利用在甘肃、山西、四川的三个子 公司进行项目投资，以子公司为当地政府招商引资为前提可在当地申请集中式光伏 电站建设指标。若按照每个子公司每年从政府申请电站建设指 10MW，建设工商业 屋 5MW，加上总公司每年 15MW 计算，年可建设 60MWp 光伏电站用于生产用电， 电能如有余量，将并入国家电网。公司计划该集中式光伏电站项目在 3-5 年内，达到 在手电站装机容量 1GW 规模。 目前，公司光伏业务仍处于初期阶段，贡献收入规模较小，2023-2024H1 营业收 入分别为 65.03、48.01 万元，毛利为 30.78、22.47 万元。
2.1、 农业劳动力逐渐吃紧，农业现代化势在必行
农业是提供支撑国民经济建设与发展的基础产业。根据国家统计局数据，2023 年中国乡村人口 47700 万人，贡献的农业总产值约为 87073.4 亿元。 近 10 年来，中国乡村人口数量逐年下降，体现农业劳动力逐渐吃紧的趋势，而 农业总产值逐年上升，可见我国农业生产效率呈现上升的趋势。智慧农业作为现代 农业发展的重要方向，极大推动了农业现代化进程和生产效率的提升。
2.2、 我国农业用水超总用水量 60%，政策推动农业拧紧“水龙头”
根据国家统计局数据，2022 年我国农业用水量 3781.3 亿立方米，占总用水量的 63.0%，智能灌溉系统的运用或推动高效率农业灌溉，减少水资源浪费。农业灌溉 作为国民经济“第一用水大户”，也是水资源“第一浪费大户”，2014 年以来，我国 农业用水量一直维持在 3600 亿立方米以上，超过总用水量的 60%。滴灌、喷灌等节 水灌溉技术的应用，能够显著减少水的蒸发和渗漏，提高水资源的利用效率。此外， 智能灌溉系统的推广，通过精准控制灌溉时间和水量，进一步优化了水资源的分配。
我国面临水资源短缺和分布不均的问题，同时农业灌溉用水的效率亟待提高。 虽然我国水资源总量居世界第 6 位，但人均水资源量仅为世界平均水平的 35%，全 国有近三分之二的城市不同程度缺水。同时，农业灌溉用水效率有待提升，截至 2023 年底，我国农田灌溉水有效利用系数（在某次或某一时间内被农作物利用的净灌溉 水量与水源渠首处总灌溉引水量的比值）为 0.576，而以色列、澳大利亚等国家高于 0.8，因此我国农业用水效率与国际先进水平仍有较大差距。 我国节水灌溉行业发展经历三个阶段。在 20 世纪 70 年代中期，我国开始从发 达国家引进喷灌、滴灌技术和这一类灌溉系统的生产设备，并对其进行研发和消化。 20 世纪 90 年代起，国家开始加大力度推广节水灌溉技术，行业初具规模。21 世纪至今，伴随产业政策的颁布市场竞争逐渐激烈。节水灌溉行业整体处于成长期阶段， 但细分产品所处阶段有所差异，如压力补偿式滴头以及计算机自动化控制等技术还 处于幼稚期阶段，而侧翼迷宫式滴灌带等产品已经进入成熟阶段。润农节水的内镶 贴片式滴灌带的细分行业处于成长期，具有较大的替代其他滴灌带产品的潜力。
近年来众多有利于节水灌溉行业的政策出台，节水灌溉行业发展潜力较大。2024 年 6 月，国家发展改革委等部门发布《关于加快发展节水产业的指导意见》，指出节 水产业已成为推动生产力发展和绿色经济增长的关键力量，加快发展节水产业，对 于形成节水型生产生活方式，提高水资源节约集约利用水平，促进经济社会发展全 面绿色转型具有重要意义。该指导意见明确发展节水产业的总体要求是“到 2027 年， 节水产业规模达到万亿，培育形成一批“专精特新”小巨人企业，初步建立以企业 为主体、市场为导向、创新为动力、产学研用相结合的节水产业发展格局；到 2035 年，培育一批百亿级龙头企业，节水技术工艺、产品装备制造和管理服务达到世界 先进水平，节水型生产生活方式全面形成”。其中，推动节水产品装备升级换代、积 极培育节水重点企业等指导意见有利于节水产业公司发展。
此外，2023 年四季度国家增加发行 1 万亿特别国债，支持灾后恢复重建和提升 防灾减灾救灾能力的项目建设，其中明确提到用于京津冀和东北地区受灾地区高标 准农田建设，或有利于润农节水等主营业务区域覆盖京津冀和东北地区的公司。 我国 2024 年中央一号文件第二十一年聚焦中国“三农”议题。文件中提到的几 个关键点包括： 1）加强农业基础设施建设。这意味着政府将投资于提高农田质量，特别是在东 北黑土地区、平原地区和有水利灌溉条件的地区。目标是建设高标准农田，并提高 中央和省级的投资补助水平。此外，还将取消对产粮大县的资金配套要求，加强监 管以确保建设质量。 2）推进农村基础设施补短板。这包括改善农村供水工程体系，提升农村供水水 质，以及实施数字乡村发展行动。通过发展智慧农业，减少城乡之间的数字鸿沟。 3）完善乡村振兴多元化投入机制。政府将强化财政和金融的协同作用，鼓励在 不增加地方政府隐性债务的前提下，对高标准农田和设施农业建设等涉农领域进行 贷款贴息奖补试点。
总体而言，节水灌溉行业属于国家大力扶持的行业，从水利、农业、农业综合 开发、土地整理以及城市园林等行业和领域入手加大对节水灌溉工程的投入，我国 随着国家多项政策的出台，国内节水灌溉市场规模迅速增加，节水灌溉行业面临良 好的发展机遇，市场前景广阔。 根据智研瞻产业研究院，2023 年中国滴灌带行业市场规模 67.29 亿元，预计 2024-2030 年中国滴灌带行业市场规模增长率在 6%-8%，2030 年中国滴灌带行业市 场规模 106.31 亿元。
2.3、 滴灌：干旱地区最有效的节水灌溉方式，同时也能施肥
润农节水所处行业为水利行业中的节水灌溉行业，细分市场为微滴灌市场。传统的农业灌溉方式是采用土渠输水灌溉，渠系水利用系数一般为 0.30 左右，渗漏和 蒸发程度较高，水资源浪费严重。使用节水灌溉技术，可有效提高水资源利用效率。 根据节水灌溉技术的不同，可将节水灌溉行业分成滴灌、喷灌、低压管灌和渠道防 渗。新型喷滴灌技术也快速涌现，包括水肥一体化、压力灌溉技术、埋藏式灌溉技 术、喷洒式灌溉技术、散布式灌溉技术和智能式喷灌系统等，这些新技术的推广及 其产业化进程，为喷滴灌设备在未来的广泛应用奠定了坚实的基础。
滴灌技术是干旱和水资源匮乏地区节水灌溉最有效的方式，其水资源利用率能 够达到 95%。与喷灌相比，滴灌不仅节水效果更佳，还能显著提高产量。此外，滴 灌技术能够与施肥相结合，使肥料利用率翻倍。它适用于果树、蔬菜、经济作物以 及温室大棚等多种作物的灌溉需求。在水资源紧张的地区，滴灌同样适用于大田作 物的灌溉。 微灌技术自 20 世纪中叶起便已投入应用，以色列、美国、西班牙、意大利、澳 大利亚、韩国等国家在该领域的研究一直处于全球领先地位，其中以色列 80%的灌 溉面积已经采用了先进的微灌技术，成为微灌技术发展的代表国家。以色列的耐特 菲姆、普拉斯托等多家节水灌溉公司技术都处于世界领先。而在我国，2023 年有效 灌溉面积为 10.7 亿亩，高效节水灌溉的面积约为 4.1 亿亩，占有效灌溉面积不到 40%， 因此节水灌溉发展空间较大，微灌等技术的普及率和应用率仍有待释放。
2.4、 竞争格局：国内上市企业有限，滴灌类产品国产化率较高
从全球节水灌溉设备行业来看，以色列、美国等国家由于农业现代化开始时间 较早，在研发和制造领域处于世界领先地位，曾长期垄断了世界上高端节水设备的 生产，代表企业有以色列的 Plastro（普拉斯托）和 Netafim（耐特菲姆），美国的 Rainbird （雨鸟）和 Nelson（尼尔森）等。 随着我国在节水灌溉设备领域的研发投入不断增加，节水灌溉设备制造技术迅 速提升，产品质量已经接近发达国家的标准，并凭借价格上的优势形成与发达国家 竞争的格局，同时，由于工程施工需要资质，国内企业占据较大优势，目前国内农 业种植基本使用国产品牌滴灌类产品。 如润农节水，公司以 ISO9001 认证为管理基础，产品经水利部灌排中心检测各 项指标均达到国家标准，取得灌溉甲壹级资质，市政公用工程施工总承包贰级资质、 建筑工程施工总承包贰级资质及电力工程施工总承包贰级资质，生产产品可广泛用 于温室大棚、大田农作物、果园、棉花等领域及山区、丘陵等干旱地区给排水及节 水工程。润农专注于农业节水技术的研究及推广，现阶段大部分收入来自于高标准 农田建设招投标。
3.1、 政策向好带动收入体量上升，行业毛利下行导致净利润承压
回顾公司整体财务状况，近年来公司营业收入持续上升，归母净利润短期承压。 2019-2023 年，公司持续受益于国家政策扶持，营业收入持续上涨，2023 年营业收入 7.5 亿元，2019-2023 年 CAGR 为 12.6%。盈利端，公司归母净利润与收入呈反向变 动趋势，2021-2023 年持续下降，分别为 5816.8、4954.9 和 3328.7 万元，一方面受到 行业毛利率下行的压力，公司整体盈利能力下降；另一方面，公司持续增加研发投 入，费用率有所上升；同时，公司计提应收账款坏账准备增加。
同行业可比公司中，大禹节水收入存在波动，总体向上，天业节水收入保持较 快增速，反映节水灌溉行业整体的增长空间。
受行业整体毛利率下行影响，公司盈利能力有所下滑。2021-2024H1，公司毛利 率为 25.8%、20.9%、18.4%和 17.6%，净利率分别为 9.9%、7.5%、4.4%和 3.5%，主 要由于以前年度的公共卫生事件导致工期延长成本增加。从公司费用率角度来看， 公司费用情况较为平稳，期间费用率保持在 10%左右水平。
从可比公司盈利能力角度对比来看，公司毛利率和净利率均处于可比公司较高 水平，盈利能力较强。天业节水在毛利率和净利率方面表现不佳，2019-2023 年中有 4 年净利率为负；大禹节水作为行业龙头企业，毛利率始终维持在较高的水平，而其 净利率近年来也呈现逐年下降的趋势。对比来看，润农节水的净利率高于大禹节水， 可见其在成本控制、产品定价策略或运营效率方面可能具有一定优势。
3.2、 行业特点及客户类型决定销售回款滞后
公司经营活动现金流净额承压。公司经营活动产生的现金流净额较为不稳定， 2021-2023 年分别为 1461.12、6874.75 和-7888.75 万元。由于公司客户大部分为各地 政府部门，结算流程较长，项目回款滞后和开工垫资情况较为常见。2023 年公司销 售回款较慢，回款低于新增工程支出成本，导致出现经营活动现金流为负数的情况。 从公司应收账款的回款情况也可以看出公司项目回款存在压力，公司的应收账款周 转天数持续上升，2023 年达 233.75 天。与大禹节水的应收账款回款情况对比可以发 现，行业内公司普遍面临回款滞后问题，因此润农节水的应收账款周转情况符合行 业特点。
公司前五大客户销售收入占比较为合理，不存在过度依赖大客户的情形。 2021-2023 年，公司前五大客户销售收入占比分别为 32.5%、19.0%和 30.6%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
