2024年医药行业Q4投资观点：看多医药行情

创新药及制剂：关注优质创新重要催化和商业化成绩单

外部环境变化引导行业良性发展，销售费用下降，净利率自23Q3以来呈逐季上升趋势。药品板块2024上半 年收入2003亿元(+2.1%），归母净利润255.1亿元(+11.1%），扣非归母净利润242.3亿元(+15.8%）。 2024Q2板块毛利率55.7%(+1.1pp），净利率12.7%(+1.1pp）。随着集采、国谈等“政策底”显现，外部 环境变化导致销售费用下降，降本增效成为企业经营主旋律，净利率自23Q3以来呈逐季上升趋势。 2024Q4，关注宏观、政策等行业β变化带来的板块阶段性机会，同时重视研发、出海和商业化等重要催化 ，挖掘强催化、大空间优质标的。

“全链条”支持创新药政策发布，国家局试点优化IND审评标志着“全链条”开始落地执行。上半年，全链 条等政策强化信心，ASCO大会优异数据是股价重要催化剂，另外，美国生物安全法案等引起市场担忧。7 月，国常会审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》，从研发、审评审批、准入、支付、投融资等全方 位支持新药研发。同月，国家局试点优化IND审评，审批时间从60个工作日缩短至30个工作日，标志着全链 条支持创新开始落地执行。

国产新药海外放量验证全球市场潜力，Newco成为License out出海新模式。自主出海代表品种泽布替尼 2024上半年全球销售额80.2亿元（+122%），其中美国销售额59亿元（+134.4%）、欧洲销售额10.6亿元 （+231.6%）、中国销售额8.7亿元（+30.5%） ，欧美市场销售额远超国内市场。2024年已有基石药业舒 格利单抗（2024.06）获欧盟批准上市，国际化仍大有可为。上半年交易规模最大的BD为恒瑞医药GLP-1产 品组合授权出海，交易总额高达60亿美元，买方Hercules是一家新公司，恒瑞将取得Hercules 19.9%的股 权，探索Newco出海新模式。

2024年，国家从政策层面“全链条”支持创新药，从研发、审评审批、准入、支付、投融资等全方位支持新药研发，持续强 调以临床价值为导向、以患者获益为核心的药物研发。 2024年2月国家医保局发布《关于建立新上市化学药品首发价格形成机 制 鼓励高质量创新的通知（征求意见稿）》，首发价格五年稳定期凸显国家对于创新药的扶持。继北京、广州、珠海、上海四 地出台全链条支持医药高质量发展措施后，7月5日，国常会原则同意《关于支持生物医药产业全链条创新发展的若干意见》， 指出强化源头创新，瞄准基础前沿领域和新赛道，大力开展技术和产品研发攻关，力争取得更多原创成果、推出更多创新产品。

License out大手笔频现，不断刷新交易金额2024年发生的License out 。2024年共发生30项License out项目。随着国内新药创制水平的不断提升，国产创新药的国际认可度稳步上升，国产创新药 License out金额持续攀升。据不完全统计，超过40个License out项目总交易金额超5亿美元，其中超20亿美元的项目包括科伦药 业的七个ADC项目（94.7亿美元）、百利天恒的BL-B01D1（84亿美元）、康方生物AK112（50亿美元）、荣昌生物的纬迪西妥单 抗（26亿）等，国产新药License out交易金额正快速提升。

医疗器械：云程万里，坚定看好“三个方向+一个主题”

2024H1医疗器械板块总结：器械板块(84家样本公司，含科创板）,24H1收入1013亿元(+3.9%），归母净利润223 亿元(+4.3%）。剔除新冠相关标的数据，24H1器械板块收入870亿元(+3.3%），归母净利润204亿元(+3.8%）， 主要因24H1院内诊疗活动步入常态，手术量回升，且库存压力见底，器械板块经营趋势向好。

分业务看，业绩略有分化。医疗设备板块在24H1略有承压，主要因2023年初招采需求较为旺盛，进入H2后卫健委 加强医药纠风反腐整治，招投标节奏放缓，而部分医疗设备的交付周期较长，招采进程的影响持续至24H1。其他板 块在24H1均有提升，主要因常规诊疗需求复苏和库存压力进入尾声， 各子板块经营趋势向好。展望未来，随着反腐 常态化、新版配置证，叠加以旧换新重大利好政策落地，截至24Q3全国各省市已陆续开始大规模立项并批复医疗设 备更新项目，预计24Q4起将持续驱动相关医疗设备需求，重点关注政策落地实施节奏。IVD和高值耗材集采范围持 续扩大，但降幅规则趋于温和，无需过度担忧，建议重点关注国产龙头以及具有出海逻辑的标的。低值耗材库存压 力接近尾声，需要关注美国关税及行业政策的影响。

业绩表现：24H1收入419.1亿元（-2.5%）,24Q2收 入220.8亿元（-4.3%）。受医疗反腐影响以及医疗 设备以旧换新政策落地节奏的影响，24Q2医疗设备 板块增速有所放缓。 政策面形成组合拳：医疗反腐形成同期低基数，叠 加新配置证和以旧换新政策落地，刺激需求恢复。 整体来看，招投标数据目前仍处在较低水平。8月医 疗设备总招投标金额约97亿元（-29%，环比基本持 平）由于设备更新的资金预计在2024H2陆续到位， 部分医院上半年的采购需求有所延后。随着医疗设 备以旧换新政策的逐步落地，预计Q4起项目落地逐 渐加速。

IVD：24H1常规需求复苏，持续关注Q4集采和出海进度。业绩表现：根据检测原理，IVD板块可分为生化、免疫、分子、 POCT等诊断方法。2024年收IVD板块实现收入255.6亿元(+6.7% ），24Q1/Q2收入同比增速分别为+3.8%/+10.0%，主要系诊疗活 动复苏、集采、出海影响。 近年IVD领域已实施多轮集采，2022.11 江西省联盟集采肝功生化 试剂，24.8全部落地执行；2023.9江西省联盟集采肾功生化试剂， 24.6开始执行；2023.10 安徽省联盟集采传染病等免疫试剂和HPV 分子试剂，2024.9开始执行。24Q4将分别由江西和安徽牵头新一 轮生化和免疫试剂的集采。 国产设备和试剂通过差异化竞争和可靠性价比布局海外市场，出海 将成为IVD厂商第二增长曲线。

血制品：静丙需求高位，血浆增长确定性强

2024H1血制品板块经调整归母净利润增速约为14%：剔除华兰生物疫苗业务后，7家血液制品上市 公司2024H1收入总额约为118亿元(+4.4%)，归母净利润总额约32亿元(+11.8%)，扣非归母净利润 29亿元（+12.9%）。若加回资产/信用减值损失，并扣除投资/公允价值变动收益，7家公司经上述 调整后的归母净利润28亿元（+13.9%）。2024H1多数公司收入增长平稳，主要系去年同期行业清 库存带来的基数影响。随着业绩基数相对回落，预计板块业绩增速有望回升。结合上市公司利润表 及院内销售数据，我们认为院外需求正成为当前板块业绩驱动力。

24H1人白签发批次同比增长14%，静丙签发批次同比下降8%，2024Q1血制品院内需求下降。 2024年上半年，国产/进口人白批次分别同比增长7%/18%，静丙批次同比下降8%，其中24Q2人白 /静丙批次分别同比增长17%/12%。2024年一季度，样本医院人血白蛋白销售额14亿元，同比下降 7%，静丙销售额4.6亿元，同比下降超40%。

2024Q1血制品院内需求下降。2024年一季度，样 本医院人血白蛋白销售额14亿元，同比下降7%， 静丙销售额4.6亿元，同比下降超40%。结合上市 公司利润表及院内销售数据，我们认为院外需求 正成为当前板块业绩驱动力。  十四五新设浆站逐步投采，行业浆量快速增长： 随着多家公司新浆站近年持续落地，我们预计未 来三年行业采浆将保持较快增速。

原料药：扰动因素持续缓和，行业即将迎来新拐点

2024H1收入持续修复，利润端增速高于收入端。原料药板块共选取38家公司，2024H1原料药板 块实现收入533.3亿元（+2.6%），归母净利润69.1亿元（+9.5%），扣非归母净利润62.6亿元（ +5.4%）。分季度看，板块2024Q2实现收入272亿元（+8.1%），归母净利润39.1亿元（+23.9% ），扣非归母净利润34亿元（+10.9%），行业去库存周期进入尾声、终端产品价格企稳，盈利能 力环比改善。 从盈利水平看，2024H1原料药板块毛利率（34.3%，-0.1pp）、净利率（10.1%，- 1.9pp）触底修复。2024H1维生素供给端扰动带动上游提价，随着外部环境压力缓解，行业竞争格 局优化、产品结构调整、企业经营效率提升、规模效应扩大有望推动盈利能力提速。

核心观点：短中期维度：去库存周期基本完成，部分品种提价有望增厚业绩。2024年以来VD3、VE 、VB1、VA等维生素品种大幅提价，涨幅均超30%，2024H1维生素出口转向常态化采购趋势持续 ，7月-9月部分维生素厂家减产和停产检修叠加需求端持续复苏，国内维生素厂家挺价意愿或将持续 。8月VA、VE、烟酸等维生素品种持续大幅提价，环比涨幅超30%；肝素、咖啡因、4-AA报价环 比明显下滑，建议密切关注维生素类、激素类、解热镇痛类及肝素类等原料药价格变动趋势。中长 期维度：三条路径打开特色原料药长期成长空间。1)“原料药+制剂”一体化巩固制造优势，制剂 出口加速+集采放量打开成长空间；2）优异M端能力带来业绩弹性，CDMO业务步入产能释放周期 ；3）基于创新技术平台的高稀缺性、高壁垒业务（如GLP-1、核药等品种）有望打破周期属性，长 期成长确定性高。

医疗服务：2024年需寻找个股机会

2024H1医疗服务板块业绩总结：选取12家A股医疗服务领域上市公司，2024年H1收入总额272亿 元（+2.4%），归母净利润24.4亿元（-7.5%），扣非归母净利润21.9亿元（-13.7%）。上半年受 到外部消费疲软，以及医保控费趋严，DRG/DIP政策进一步推进等政策影响，收入端对医疗服务企 业有所影响。

2024年需寻找医疗服务板块个股机会。医疗服务板块中偏消费属性赛道有眼科、口腔、体检等， 24Q1业绩表现平淡，原因有眼科赛道中部分偏消费项目如屈光手术等具备一定需求刚性，而口腔赛 道受种植牙集采政策影响等，由于消费乏力等因素影响，进入2024年应关注具备1）并购催化、2） 业绩反转、3）业务结构转型等逻辑的个股标的，与此同时，眼科赛道由于其消费属性项目如屈光、 视光具备一定刚需特质的原因，具备经营韧性，口腔赛道在种植牙集采影响消化后具备业绩提升空 间，可持续关注2025年机会；偏刚需属性赛道在老龄化趋势持续加剧背景下需求端基本面稳健，可 以关注具备1）扩张、2）床位利用率提升、3）扭亏逻辑标的。

医保控费为长期方向，DRG政策逐步落地。我国医保基金在老龄化趋势、防疫支出等多方面影响下 长期承压，医保控费为长期基调，DRG付费制度推行已蓄势待发。我们认为DRG推进对于医保收入 占比高、基础治疗属性强、住院类业务占比高的医疗服务赛道有影响，对于消费属性强的医疗服务 赛道影响较小。对于医保支付的治疗项目，DRG虽从收入端设限，但可倒逼医疗服务机构从手术术 式、医疗技术等方面进行改进，缩短病人住院时间，提高床位周转率以及使用率，达到降本增效的 目的，在此大环境下，医疗服务机构中具备技术，掌握高端术式的标的可脱颖而出。

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