1.1 主线一：聚焦股债资产配置和全球资金流向的再平衡，把握指数级行 情的投资机会
政策底已现，战略性做多中国资产正当时。9 月 24 日国新会“一行一局一会”共同 发声，出台了一系列宽货币、托地产、呵护资本市场的举措。9 月 24 日晚间，证监 会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》，并就《上市公司监管指引第 10 号——市值管理》公开征求意见。9 月 26 日中央政治局会议召开，会议打破惯例， 往年 12 月有关经济的会议大幅提前至 9 月召开，充分反映了中央对当前经济形势和 宏观政策的重视程度。从“保持战略定力”，到“切实增强做好经济工作的责任感和 紧迫感”，既着眼长远又立足当下，政策重心向“稳增长”倾斜。9 月 29 日晚间，中 国人民银行关于完善商业性个人住房贷款利率定价机制的公告，并要求各商业银行 在 10 月底前落地第一阶段利率调整，随即广州、上海、北京陆续调整房地产限购政 策。政策组合拳的高效出台，体现出本次逆周期调节的力度和决心。中国经济中长期 增长预期的拐点已现。
市场情绪“纠偏”，国内资产配置再平衡。政策组合拳密集出台之前，在经济预期下 修和收益率下行的背景下，追求稳定回报成为今年市场的投资主线，长债和类债权益 资产大受追捧。截止 9 月底，中证红利指数相对中证全指超额收益显著。从公募基金 持仓情况来看，24Q2 主动偏股基金股票仓位明显回落至 82%，接近 2022Q2 水平。 从加减仓方向来看，资源品、电力及公用事业等红利板块年内获得显著增配。从纯债 基金的配置来看，24Q2 纯债基金久期中位数提升至 2.22 年，较 23Q4 提升 0.54 年。 股债持仓呈现“跷跷板”效应。政策转向明确，市场悲观预期修正带来普涨行情，也 让投资主线从高胜率快速向高弹性切换。离岸人民币兑美元破 7；中证全指上涨 28%， 银证转帐净值创新高，单日成交额突破 2 万亿。证券、地产板块受益于政策催化领 涨，节前最后五个交易日行业指数收涨超 30%。30 年国债本轮调整约 30 个 BP；以 公共事业、煤炭、银行为代表的类债资产债近一周的交易日内明显跑输弹性资产，市 场情绪修复催化资产配置再平衡。
全球资金流向再平衡，内外资共振有望形成。近年来全球资金对于中国资产相对低 配，内部政策转向和外围流动性制约褪去的大环境带来增配中国资产的黄金窗口期。 8 月美联署降息预期逐步兑现，汇率外部约束解除，外资回流港股 8 月率先开启反 弹。10 月 1 日至 4 日假期期间，港股主要指数仍实现普涨，恒生指数及恒生科技指 数截止目前的年内涨幅已经超过纳斯达克指数。根据 EFPR 数据显示，截止三季度 中国股票基金的资金流入同比增长 50%，也体现出全球资金加速布局中国资产的脚 步。内外资共振将为本轮中国资产的价值重估带来更大空间。 战略看多中国核心资产，关注核心宽基指数。沪深 300 指数是由上海和深圳证券市 场市值大、流动性好的 300 只股票组成的指数，能够综合反映中国 A 股市场上市股 票价格的整体表现。中证 A500 是新“国九条”发布之后的第一只核心宽基指数，较 为完整地刻画了我国资本市场行业龙头公司特征，兼顾了新质生产力行业和传统行 业。战略看多中国核心资产，推荐关注沪深 300ETF、中证 A500ETF。
1.2 主线二：聚焦产业政策推动新质生产力布局，中期迎来结构性投资机 会
政策组合拳带动指数级行情机会，各项举措对增强投资者信心和稳定估值水平作用 明显，A 股在经历近期逼空式反弹后，大部分宽基指数和行业指数的 PE 仍低于历 史中位数，从估值上看仍具配置优势。资本市场中长期的发展需要依靠经济的内生 动力，在新旧动能切换的大背景下，以全要素生产率提升为标志的新质生产力代表 国家中长期发展战略，将成为引领经济发展的新动能，是本轮行情的中期主线，带 来持续的结构性投资机会。 新质生产力从提出到部署只用了半年时间，凸显国家层面战略意义。
产业政策和交易偏好助推中长期配置价值。从政策层面看，以中央政治局会议为代表的顶层设计体现高层对科技创新的高度重视，产业政策快速落实为新质生产力的 发展打下扎实基础。“国家大基金三期”注册资本高达 3440 亿元，超过一期（1387 亿元）和二期（2042 亿元）总和，参考一二期基金情况，可撬动的资金规模可观， 为科创成果转化提供源头活水。从交易层面看，流动性宽松利好以科技股为代表的新 质生产力方向；当前科创板块相对估值水平偏低，估值系统性抬升有较大空间；科技 创新是国内机构偏好的投资方向，公募基金长期对以电子、生物医药、电力设备为代 表的科创板块配置比例较高。从资本市场结构看，参考美股为代表的发达国家股市， 科技板块整体市值占比显著高于传统产业，反观 A 股市场仍然是以金融地产为代表 的“旧动能”领域占比较高。新旧动能切换的大背景下，A 股含“科”量的大幅提升 是当前经济发展目标下的必然趋势。
战略性新产业和未来产业映射新质生产力布局方向。根据 2024 政府工作报告，“推 动产业链供应链优化升级”、“积极培育新兴产业和未来产业”以及“深入推进数字经 济创新发展”是当前阶段发展新质生产力的主要抓手。科技创新是高质量发展的必经 之路，因此战略性新兴产业和未来产业是“新质生产力”的投资机会值得关注的行业 映射。关注以新能源、新材料、先进制造、新一代信息技术为代表的战略性新兴产业， 和以人工智能、量子计算、低空经济为代表的未来产业具有配置潜力的投资方向。
1.3 主线三：聚焦资本市场改革背景下，并购重组和市值管理推动上市公 司投资价值提升
产业需求与政策推动共振，并购重组整装待发。近年来，受产业高质量发展和产业 出海需求推动，并购整合需求显著上升。根据同花顺数据统计今年以来，至少已经 147 家公司（去重）披露最新重大重组进展，公司数量超 2022 年、2023 年全年。 产业并购快速增长背后传统产业亟待转型，新兴产业内卷加剧亟需整合，科技创新 企业亟需聚集资源启动成长的市场需求。而与产业需求相呼应，近年来产业政策到 资本市场政策层面，对并购整合的呼吁和支持力度明显上升。产业政策层面，今年 上半年发改委、工信部、国资委等相关领导，分别在不同场合提出促进新能源汽车 等产业并购重组的表态。资本市场政策层面，年初以来政策层持续酝酿并购重组支 持政策，2024 年 2 月 5 日，证监会召开并购重组座谈会，指出上市公司要切实用好 并购重组工具，出清低效产能，实施兼并整合。3 月 15 日，《关于加强上市公司监 管的意见（试行）》再次提出，支持上市公司通过并购重组提升投资价值。4 月 12 日，新“国九条”鼓励上市公司运用并购重组提高发展质量。后续“科创板八条” 围绕科创板上市公司，提出更大力度支持并购重组。9 月 24 日，证监会发布并购重 磅新规《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（并购六条），从发展目标 （助力新质生产力和支持产业整合），监管基调（提高监管包容度：顺应产业规 律，遵循市场定价，提升同业竞争和关联交易的包容度），提高程序效率（提高支 付灵活性和审核效率），提升中介机构服务水平以及市场公平性（加强监管，维护 市场秩序）等重大方向给出系统性指引。从市场层面看，当前时点，并购的产业需 求、产业政策与资本市场政策充分叠加；而从重磅政策“并购六条”来看，其系统 性指引本身也融合了产业、资本市场与政策效率本身的提升，并购重组有望迎来快 速发展阶段。
政策细则剑指产业升级，关注新质生产力及传统产业头部公司。从重磅政策“924 并购六条”的系统指引来看，提高效率、优化流程、鼓励并购是具体举措，而产业 升级与产业整合仍是政策鼓励并购的核心指向。《关于深化上市公司并购重组市场 改革的意见》（并购六条）第一条明确指出要助力新质生产力发展，既支持新质生 产力企业通过并购聚集资源，也支持转型升级企业通过并购加快转型步伐，同时鼓 励上市公司强链、补链，提升核心技术。第二条则明确提出要加大产业整合支持力 度，一方面鼓励引导头部上市公司立足主业，加大对产业链上市公司的整合（纵向 并购）；另一方面支持传统行业上市公司并购同行业或上下游资产，加大资源整 合，合理提升产业集中度（横向并购）。整体而言，在并购大趋势的引导下，新质 生产力企业和转型升级企业以及传统企业中具备整合能力的龙头企业，尤其是相关 领域的国央企，具备通过并购做大做强的优势，建议关注其二级市场表现提升。 监管层出手指引市值管理规范，鼓励多措并举提升投资者回报。今年以来政策层持 续加大市值管理关注度，并形成系统性规范指引。1 月 29 日国资委提出推动“一企 一策”考核全面实施，全面推开上市公司市值管理考核。3 月 15 日，证监会“3.15 新政”提出“推动上市公司加强市值管理，提升投资价值”。4 月 12 日，新“国九 条”提及“将上市公司市值管理纳入企业内外部考核评价体系”。9 月 24 日，证监 会就《上市公司监管指引第 10 号一市值管理（征求意见稿）》公开征求意见，首 次从监管部门口径规范市值管理。《指引》明确提出市值管理是“上市公司以提高 上市公司质量为基础，为提升投资者回报能力和水平而实施的战略管理行为”既规 范了市值管理的核心落脚点，也为市值管理行为正名。同时指引上市公司以提高公 司质量为基础，提升经营效率和盈利能力，同时结合实际情况依法使用合并购重 组、股权激励、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购等多种方式，推 动上市公司投资价值提升，提升投资者回报，对于基本面潜力较好，估值持续低估 的标的，尤其是“市值管理”政策持续高度关注的低估值国央企具备持续提振作 用。
着重强调两类公司(主要指数成份股、长期破净股)，基底是稳定市场、提升投资者 回报，关注潜力低估值标的。《指引》对主要指数成份股、长期破净股等两类特殊 公司的价值提升给出了专门关注。对于主要指数成份股（主要包括：（1）沪深 300 指数成份股公司;（2）科创 50、科创 100 指数成份股公司;(3)创业板指数成份股公 司；（4）北证 50 指数成份股公司等）提出应制定并公开披露市值管理制度，明确 具体职责分工、内部考核评价等，并对估值指标波动建立监测预警机制，对股价短期连续或者大幅下跌情形披露应对措施。对于长期破净公司，提出应披露估值提升 计划，包括目标、期限及具体措施，且要求长期破净公司应当至少每年对估值提升 计划的实施效果进行评估，并根据需要及时完善。整体而言，市值管理对市场关键 权重标的以及高风险标的给与了特别关照，有利于稳定市场，提升投资者回报。建 议关注成分股及破净股中基本面较为扎实、具备成长潜力和并购提升价值潜力的相 关标的。
2.1 汽车：估值、业绩共振，关注价值与成长双线
政策层面：加力以旧换新政策持续落地带动下半年汽车消费。7 月 24 日，国家发改 委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》通过 直接向地方安排 1500 亿元左右超长期特别国债资金来落实包括汽车、农机、电子、 电器、电动自行车等以旧换新的相关政策。汽车领域，乘用车在 4 月份商务部等七部 委发布的《汽车以旧换新补贴实施细则》的基础上，将以旧换新补贴金额提升一倍左 右，最高补贴金额达到单车 2 万元；同时支持报废国三及以下排放标准营运类柴油 货车，推动城市公交车电动化替代，支持新能源公交车及动力电池更新。8 月以来， 政策进入落地期，各地方加快推动落实，江苏、贵州、上海、安徽等多省市推动地区 细则落地，以旧换新申报数持续提升。根据商务部数据，截至 9 月 25 日 0 时，全国 汽车以旧换新信息平台已收到汽车报废更新补贴申请超过 113 万份，平台登记注册 用户数超过 168 万个，补贴申请量保持快速增长态势。 估值层面：行业仍处于历史相对低位水平。截止 9 月 30 日收盘，SW 汽车指数 TTM 市盈率 24.47 倍，5 月下旬以来首次回升到五年期 PE 均值负一倍标准差（23.62x） 以上水平，但较五年期市盈率均值（28.29x）及中位数（28.74x）仍有一定差距，从 PE-BAND 角度看，行业 PE 刚刚突破 5 年期 25%分位数（22.43x）水平，行业仍处 于历史相对低估阶段。
基本面层面：受加力以旧换新政策逐步落地推动，8-9 月份汽车销量明显回升。9 月 1-22 日，乘用车市场零售 124.3 万辆，同比去年 9 月同期增长 10%，较上月同期增 长 10%；新能源方面，9 月 1-22 日，新能源车市场零售 66.4 万辆，同比去年 9 同 期增长 47%，较上月同期增长 7%，今年以来累计零售 667.3 万辆，同比增长 36%， 行业复苏态势明显。从主要车企角度看比亚迪 9 月销售 41.9 万台，同/环比增长 45.9%/12.4%；吉利汽车 9 月销售 20.2 万台，同/环比增长 20.9%/11.4%；华为鸿蒙 智行 9 月销售 4.0 万台，同/环比增长 460%/18.5%；理想 9 月销售 5.4 万台，同/环 比增长 48.9%/11.6%；小鹏 9 月销售 2.1 万台，同/环比增长干 39.5%/52.1%；蔚来 9 月销售 2.1 万台，同/环比增长 35.4%/5.0%；零跑 9 月销售 3.4 万台，同/环比增长 113.7%/11.4%。主要乘用车领先车企和新势力呈现快速增长态势。预计在政策与多 家企业 9 月发布新车型及促销政策的带动下，10 月销量数据仍将延续上行，同时受 销量回升带动，三季报行业业绩将呈现反弹趋势。
2.2 医药：三季度医药板块业绩有望恢复，看好创新和出海
业绩层面：从业绩角度来看，2023 年三季度医药行业反腐力度达到最大，医药板块 单季度业绩较差，目前反腐逐步常态化，叠加低基数效应，2024 年三季度医药板块 业绩有望迎来恢复。 估值层面：从估值角度来看，医药板块在 2020 和 2021 年经历估值的大幅快速上涨， 2021 年底开始回落，经过三年时间调整，目前医药板块估值水平（TTM）约为 28 倍， 处于历史相对较低水平。且目前全基配置医药板块仓位也处于历史较低水平，医药板 块筹码结构较好。
基本面层面： 1）创新药产业链：2024 年 9 月 19 日，美联储发布 9 月议息声明，将联邦基金利率 的目标区间下调 50 个基点至 4.75%-5%，为 4 年来的首次降息。创新药公司极度依 赖融资活动以支撑公司的现金流，利率下降将利于创新药融资成本趋于下降，改善现 金流。同时，国内针对创新药的利好政策不断出台，2024 年 5 月 15 日，北京市发 布《北京市加快医药健康协同创新行动计划（2024-2026 年）》；2024 年 7 月 5 日国 务院常务会议审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》；7 月 30 日，上海市出台 《关于支持生物医药产业全链条创新发展的若干意见》，八大项三十七小项支持创新 发展；2024 年 8 月 2 日，北京和上海根据国家药监局的批复，被批准开展优化创新 药临床试验审评审批试点，将严格按照《优化创新药临床试验审评审批试点工作方案》 要求组织开展试点工作。整体来看，创新药产业链显著受益于美联储宽货币的开启和 创新药政策，行业景气有望回升。 2）医药出海：目前法规医药市场规模占比大，卫生支出多，而新兴市场经济增长高 于世界平均水平且人口基数大，新兴国家药物使用量增长率及人均卫生支出增长率 显著高于法规市场，市场成长性较强。目前国内市场竞争加剧，我国药企出海成为大 的趋势，从原料药到化学制剂再到生物制品，我国药企出海产品实现逐步升级。且经 过多年研发积累，我国创新药企业和医疗器械企业已经进入创新兑现阶段，其中部分 创新产品已经具备出海能力，海外市场的突破有望打开新的成长空间。建议重点关注 产品具备较强创新性、海外渠道能力强的企业，未来有望抢占先机。 3）严肃医疗：目前医药行业反腐仍在持续，建议关注院内刚性需求医疗板块，如骨 科、麻醉药、胰岛素、IVD 等领域，受反腐影响相对较小，同时受宏观经济下行导致 消费能力不足影响也相对较小，板块业绩有望保持稳健增长。
2.3 新消费：政策提振预期，布局龙头底部筹码及高弹性品种
受 9 月 24 日金融监管部门政策组合拳、9 月 26 日政治局会议等超预期货币、财政 政策利好提振，板块迎来大幅反弹。2024 年 9 月 23 日至 9 月 30 日，商贸零售/社 会服务/美容护理/传媒（申万）行业涨幅分别为 27.27%/30.78%/41.20%/28.91%， 均跑赢沪深 300。
2.4 食品饮料：估值修复，关注白酒及大众品龙头
估值方面：一系列政策发布后，资金面改善，消费信心提振，食饮板块估值修复明 显，但整体仍处于较低水平。截至 9 月 30 日收盘，食品饮料板块（SW）PE TTM （剔除负值）为 23.32x，处于近三年 21%分位水平；主要细分版块中，熟食（29x/8%）、 预加工食品（21x/17%）、调味品（30x/19%）、白酒（23x/19%）仍处于 20%以下分 位水平，保健品（25x/56%）、软饮料（28x/43%）、零食（26x/31%）所处估值分位 水平相对高于其他细分板块。 基本面方面：白酒短期估值修复，中长期仍需关注业绩表现。Q2 白酒板块收入增速 放缓，部分主要酒企主动控制发货节奏，降速提质；中秋白酒动销相对平淡，随着国 庆出游、聚餐、宴席等的升温和强力政策催化，国庆期间白酒消费信心有所提振， 9 月 26 日至 10 月 4 日，飞天茅台批价持续上行，根据今日酒价数据，10 月 4 日飞天 茅台散装/原箱批价 2300/2400 元，较 9 月 26 日+60/+50 元。大众品需求仍具韧性。 乳制品板块，原奶价格同比回落 15.8%，环比企稳止跌，需求端有望边际改善；啤酒 板块受极端天气和餐饮端需求影响，二季度旺季动销弱于往年，政策落地有望带动餐饮等消费回暖，提振啤酒板块表现；软饮料板块，东鹏逆势表现靓丽，成长动能充足； 调味品仍处于调整期，海天味业于 Q2 重启渠道扩张；休闲零食板块受益新渠道红 利，带动收入、业绩增长。
2.5 先进制造：供需结构逐步优化，新技术重塑全球竞争优势
先进制造行业两条投资主线：1）需求增长、供给优化，供需情况逐步改善，相关行 业盈利情况有望触底，并有望在 2025 年逐步向上，如光伏、新能车电池等领域；2） 新质生产力、新技术变革带来企业新优势，开拓新增长极，如光伏后续电池片技术、 新能车半固态电池、人形机器人等领域。
1）光伏行业
国内外需求仍在增长，行业供给端兼并重组正逐步推进，产业链特别是电池环节技术 进步仍可期，行业经过本轮调整后，各厂家有望通过打造新技术优势，继续扩大海外 市场及新应用场景，迎来后续行业持续增长。
2）新能源电池
新技术应用方面，半固态电池取得实质性进展，商业化进程加速。2024 年 9 月，孚 能科技与江铃集团新能源签署固态电池战略合作协议，致力于共同推动固态电池的研发、生产和市场应用；近期，中创新航发布顶流高能-超级飞行电池，是中创新航 研发的第二代飞行专用电池，能量密度达 350Wh/kg 的半固态大圆柱电池，计划于 2026 年上市；吉利自研全固态电池已实现 20Ah 标准尺寸电芯开发，全固态电芯能 量密度超 400Wh/kg；多家企业在固态电池的性能提升和量产进度方面取得了显著进 展，将有效加速固态电池的产业化进程。根据 GGII 的预测，2024 年固态电池有望 实现大规模装车，全年装机量预计将超过 5GWh。
3）人形机器人
国内外人形机器人发展提速，后续场景落地有望加快。9 月 24 日—28 日，2024 年 第二十四届中国国际工业博览会在上海举办，本届工博会特别设立了人形机器人专 区，邀请了十余家知名企业参展，节卡、埃斯顿等传统机器人制造商也展示了最新研 发的人形机器人新品。 海外方面，马斯克在 X 平台发布预告称，将于 10 月 10 日发布人形机器人产品，并 称“这将载入史册”。此前 6 月，马斯克在年度股东大会上表示，目前有两台 Optimus 机器人在特斯拉加州弗里蒙特工厂里工作，并且预测明年特斯拉将有超过 1000 台， 乃至数千台在运行的 Optimus 机器人且会在自有工厂里测试仿人机器人。
2.6 军工：聚焦飞行武器领域跨越式发展，实现业绩和估值非线性增长
从估值层面来看，SW 国防军工指数 TTM 市盈率近 5 年均值为 78.13 倍，2020 年 8 月 7 日市盈率达到最大值 139.65，2024 年 2 月 5 日最低点为 49.49。截止到 2024 年 9 月 30 日，市盈率为 80.74，刚突破近 5 年均值，处于历史 64%分位水平。短期 来看，国防军工基于历史惯性，短期看高β属性仍然存在，在历次牛市开启时，军工 板块都表现出色。中长期来看，“十四五”延误订单的加速释放叠加国际形势紧张加 剧、以巴战争和俄乌战争等影响，部分装备有望进入大规模加速释放阶段，从而带动 行业再次进入爆发式增长，军工行业进入历史难得的战略投资期。
从行业近期变化情况来看，1）二十届三中全会公报指出，国防和军队现代化是中国 式现代化的重要组成部分，要有力推进国防和军队建设，深入实施改革强军战略，深 化联合作战体系改革，为如期实现建军一百年奋斗目标、基本实现国防和军队现代化 提供有力保障。2）9 月 25 日，火箭军向太平洋相关公海海域，成功发射 1 发携载训 练模拟弹头的洲际弹道导弹，准确落入预定海域。此次发射也彰显了我国的战备程度 和战略威慑力。3）十四五部分延误订单已经陆续开始释放，相关产业链公司下半年 需求旺盛，从而带动整个行业实现反转。 随着“十四五”后期装备发展方向日渐清晰，增值税改革影响逐步减弱，以及原有订 单和新增订单不断叠加，军工行业处于再次爆发式上涨的蓄力阶段，目前时点板块估 值具有高投资性价比，建议重点关注飞行武器领域的两条投资主线：远程火箭弹和导 弹。
远程火箭弹方面，作为远程打击力量的重要组成部分，是陆军进行远程突击作战的新 型武器。近年来远火在俄乌战争、以巴冲突等中表现出色，受到世界各国的热烈追捧。 1）新型号列装放量。我国近年不断加强远火威力的研发与提高射程的探索，部分新 型号远火测试顺利，未来有望受益新型号的列装放量。2）军贸市场火热。由于近年 周边地缘政治版块的不稳定性，我国作为世界远火装备的领先者，有望受益军贸市场的火热需求。3）演练需求增加及军需储备充足。为做好解决未来不稳定因素的重要 保障，近年军演频繁消耗量巨大兼具军需储备要求，未来有望继续保持高速增长。远 火作为中近程打击的重要武器，兼具成本低、消耗量大等特点，未来几年需求有望实 现高速增长，建议重点关注产业链相关公司：北方导航、国科军工。 导弹方面，随着战争模式的变革和高超声速相关技术的发展，高超飞行武器在未来空 天攻防对抗中发挥的军事价值愈发明显，逐渐成为抢占空中和空间战略优势的利器。 2025 财年，美陆军为“远程高超声速武器”项目申请 12.82 亿美元预算，其中 7.44 亿美元用于采购导弹系统（含 8 枚整弹），5.38 亿美元用于研究、开发、试验和评估。 从美国高超声速项目经费预算情况来看，美军在高超声速领域的发展重点倾向于实 战化、批产化，高超声速武器装备的快速部署、实战应用已成为主要支持方向。
2.7 电子：关注 AI 在端侧技术创新的催化
我们认为 AI 将成为未来带动半导体发展的核心驱动力。在端侧+AI 上，我们认为将 有两条投资主线：Apple Intelligence 带动下的苹果产业链和 Tesla 自动驾驶进入实 质性商用阶段。 苹果产业链：从 PE Band 来看，9 月底以来果链核心标的股价随大盘迅速攀升，目 前部分果链核心标的 24 年 PE 市场一致预期普遍位于 20-25 倍之间，仍处于历史中 位数水平。秋季发布会后，市场已对新机砍单预期、AI 功能发布放缓等因素有所消 化，后续随 iPhone 排产节奏逐步清晰及焦点逐步转向对 iPhone17 的备货预期，预 计估值层面仍有拉动机会。 目前市场对果链的关注，主要基于 AI 在端侧部署带来的产业变革和需求落地节奏。 后续可重点跟踪 Apple Intelligence10 月份在北美市场的首发，12 月在英国、加拿大 等地区的落地，以及 25 年在中国等市场的推出。Apple Intelligence 虽在国内发行放 缓，但在全球依然有望推动 IOS 在终端的占比持续提升。同时，后续随被寄予更多 硬件端升级预期的 iPhone17 系列开始备货，有望进一步带动对供应链的积极影响。
在 Apple intelligence 的催化下，我们给予 iPhone 25 年 2.55 亿部的出货量预测，同 比 24 年实现+11.4%的增长。 自动驾驶：Tesla 在“汽车+软件+算力”三位一体全面推进自动驾驶领域。汽车方面， Tesla 于 10 月 10 日将推出 Robotaxi，其具备 L4 等级的自动驾驶功能，作为自动驾 驶布局的核心载体，为特斯拉在无人驾驶领域奠定重要基础。软件方面，Tesla 于 24 年 7 月推动 FSD v12.5 版本，相较 v12.4 参数增加了五倍，显著提升自动驾驶的性 能及系统的稳定性和安全性，并有望于 25Q1 在中国和欧洲率先推出更先进的 FSD 自动驾驶服务，有望集成具有自主泊车、停车场内导航、无人驾驶接送乘客功能的 ASS 功能，为 Robotaxi 提供更加完整的无人驾驶技术支持。算力方面，Tesla 规划 于 24Q4 其算力中心算力规模超过 100 EFLOPS，至少需要 27.3 万颗 Dojo 芯片， 而 Dojo 芯片受台积电 InFO-SoW 良率影响导致前期产出偏慢，目前台积电 InFOSoW 工艺良率有改善迹象，Dojo 芯片的供应有望改善，Tesla 可能加大自研 Dojo 芯 片的使用，替代其他厂商的加速器。 此外，Tesla 于近日向国际专利局提交四项与无线充电相关的新专利申请，涵盖短路 开关、温度传感器、无线充电电路拓扑及参数估计等关键技术，揭示了 Tesla 未来可 能采用磁共振等技术实现高效的无线充电，标志着其在 Robotaxi 项目上实现全方位 自动化的重要一步，解决无人驾驶车辆充电的瓶颈问题，补齐无人化操作的最后一块 拼图，实现从驾驶到充电的全流程无人化操作。
2.8 计算机：行情初期，建议关注与资本市场景气度正相关领域
估值层面：以计算机（申万）指数为例，从 2024-09-18 收盘的 2855.49 点经过短 短 8 个交易日，到 2024-09-30 大幅上涨到 3968.77 点，区间涨幅为 38.99%，PE TTM（剔除负值）从 30.85 倍快速上涨到 42.38 倍，略高于过去三年的中位数 41.13 倍。 政策层面：近年来，国家和各地方政府持续出台信息技术应用创新、数据要素、人 工智能、产业数智化、数字中国等计算机行业相关的政策，行业需求持续释放，是 上市公司业绩增长的基础，在政策的驱动下，上市公司纷纷加大研发投入，产品和 服务创新加速推进，行业景气度不断提升。
基本面层面：从全球科技的发展历史来看，计算机行业以科技手段赋能千行百业为 己任，对于金融市场亦不例外。从产业逻辑来看，互联网券商、金融信息服务、证 券 IT 等细分领域主要服务于资本市场中的各类主体，其业绩与资本市场的景气度正 相关，可以直接受益于资本市场的活跃。国内互联网券商行业以东方财富、指南针 等上市公司为代表，在互联网时代，信息的传播方式发生了翻天覆地的变化，东方 财富、指南针等公司以金融信息服务行业起家，成功进入证券行业，依托多年的互 联网行业经验，为股票市场的众多参与者提供了更加高效便捷低成本的证券服务、 信息服务等。同花顺、财富趋势等公司从事金融信息相关的软件产品和服务业务， 伴随着市场的走强，资本市场的各参与方对资本市场信息服务的需求显著增长，相 关产品和服务有更多的销售机会，有望驱动公司业务的增长。伴随着资本市场关注 度的提升，证券公司、交易所等机构的成交量快速放大，给相关的计算机软硬件系 统提出了更高的性能要求，相关系统需要持续升级以满足日益增长的交易压力，以 2024 年 9 月 30 日为例，万得全 A 成交量合计达 2.61 万亿元，成交量显著放大， 以恒生电子、金证股份等为代表的证券 IT 公司正好可以满足这种需求。从历史行情 回顾、产业逻辑来看，以上三个方向是资本市场走强后受益显著的方向，涨幅领先 市场。当然，如果市场出现回调，调整幅度可能也会领先市场，请投资者注意相关 风险。
2.9 通信：乘政策改革东风，享 AI 时代红利
市场回溯： 9 月 24 日以来，金融监管部门陆续发布政策组合拳，政治局会议中货币、财政政策 的宽松度亦超预期。权益市场亦同步反应各项利好，2024 年 9 月 23 日以来，上证 指数上涨 21.91%、深证成指上涨 30.40%、创业板指上涨 41.55%。其中，申万通信 上涨 25.87%，在申万一级行业中排名 17/31。细分板块方面，通信网络设备及器件 细分板块涨幅居前，线缆及配套涨幅则相对较弱。个股方面，宜通世纪、海能达、坤 恒顺维、神宇股份等分列涨幅榜前四。
基本面： 1）光模块：高速率需求量显著增长；速率代际的迭代加快；LPO、CPO 等降成本、 功耗的新结构亦在稳步推向市场。同时，随着 ChatGPT-O1 等应用的陆续推出，在 打消市场对于模型悲观预期的同时,也通过合成数据、生成思维链等方式真实提高推 理及训练侧所需算力，底层硬件需求或将持续扩容。 2）物联网：全球蜂窝物联网模组市场 Q1 季度性实现了止跌，单季度增速达到 7%。 下半年预计模组的出货量将充分受益于 5G Red Cap 商用化部署及“车路云”政策 提振。 3）卫星：兼具频轨资源的稀缺性及需求的紧迫性，随着卫星制造的超级工厂的投产 及海南商飞进入常态化发射阶段，目前卫星规划的能见度大幅提升，G60 千帆星座 已于 8 月 5 日举行首批组网星的发射仪式，预计下半年星网及 G60 均将进入常态化 发射阶段。 4）交换机：IB 协议由于源生的 RDMA 技术，从而天然的具有低时延高性能的特征， 在 AI 训练侧有更好的应用。而推理侧的需求方面，具有成本及开放性优势的 RoCE 协议或将更占优。同时，国产算力链的迭代亦将为国内以太网产业链供应商创造增量 空间。 5）光纤光缆：海外需求或将回暖，同时受东数西算推动，G.654.E 光纤光缆集采量 高增，2023-2024 年集采量近 2017 年-2022 年总和。 6）运营商：5G 建设进入中后期，运营商资本开支预计将一定程度收缩，叠加派息率 指引上行，板块具有强防御属性。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
