广脉科技股份有限公司成立于 2012 年，总部位于浙江省杭州市；2021年，公司在北京证券交易所上市。公司主营业务包括5G 新基建、ICT 行业应用、高铁信息化、资产运营服务等，满足电信运营商对信息通信综合技术服务以及营销服务的全方位需求。
1.1 公司发展历史
2012 年，公司成立，总部位于浙江省杭州市滨江区。2013 年，公司被认定为雏鹰计划企业。2014 年，公司被评为国家高新技术企业。2016 年，公司挂牌新三板。 2017 年，公司被评为浙江省隐形冠军培育企业。2021 年，公司在北交所上市。
1.2 公司股权结构
截至 2024 年中报，公司实际控制人是赵国民先生，其直接持有公司股权比例为 39.94%。公司拥有 2 家全资子公司，分别为浙江广脉互联技术有限公司和杭州广浩科技有限公司。浙江广脉互联技术有限公司主营数字内容服务，其设立目的是丰富公司 5G 产品线。杭州广浩科技有限公司主营信息通信软件、硬件的研发和生产，其设立目的是拓展公司ICT 行业应用产品线。
1.3 公司核心管理层
公司核心管理层整体教育背景良好，行业从业经验丰富。公司领军人物赵国民先生，担任公司董事长及总经理职务，其分别取得清华大学本科学历及浙江大学工商管理硕士学位，并在无线通信行业具备超过 20 年的从业经验。
2.1 行业主要政策
从产业政策来看，政府以鼓励发展为主；在推动数字经济发展和技术创新方面，旨在通过提升 5G 网络覆盖、算力基础设施建设等，促进经济的数字化转型。
2.2 行业发展情况
据工信部《2024 年 1-8 月份通信业经济运行情况》报告，2024年1-8月，通信行业运行基本平稳，电信业务量收保持增长，新兴业务成为重要增长点。 2024 年 1-8 月，电信业务收入累计完成11,732 亿元，同比增长2.7%;按照上年不变价计算的电信业务总量同比增长11.1%。2024 年 1-8 月，三家基础电信企业完成互联网宽带业务收入1,816亿元，同比增长 4.6%，占电信业务收入的 15.5%。2024 年 1-8 月，三家基础电信企业完成移动数据流量业务收入4,342亿元，同比下降 2%，占电信业务收入的 37.0%。新兴业务表现亮眼。三家基础电信企业积极发展IPTV、互联网数据中心、大数据、云计算、物联网等新兴业务，2024 年1-8 月共完成业务收入2,897亿元，同比增长 10.5%，占电信业务收入的24.7%。其中云计算业务收入同比增长 12.3%，大数据收入同比增长 61.6%，物联网业务收入同比增长12.6%。
3.1 业务拆分
公司当前主营业务包括 5G 新基建、ICT 行业应用、高铁信息化、资产运营服务等，涉及运营商的全业务链经营。 公司原主营业务之一数字内容服务业务由于市场竞争激烈导致收入大幅下降，已于 2022 年 10 月停止，故后文不再单独分析。
3.1.1 5G 新基建
5G 新基建业务，公司定位为该领域的服务提供商，为电信运营商提供5G 基础网络集成服务及配套产品，主要销售模式为直销，收入来源为系统集成服务收入。 2021 年-2024H1，公司 5G 新基建业务营业收入分别为1.50、1.68、1.40、0.74 亿元，同比增速分别为 10.56%、11.97%、-16.79%、38.10%；毛利率分别为 12.16%、11.09%、9.49%、12.57%。2024H1，公司5G新基建业务营业收入大幅增加主要原因是公司前期新增在手订单陆续转化为收入。我们认为，公司 5G 新基建业务受益于电信运营商在5G领域的持续投入，未来营业收入有望实现稳定增长。
3.1.2 ICT 行业应用
ICT 行业应用业务，公司定位为该领域相关硬件、软件产品研发生产商及技术服务提供商，公司通过 5G+物联网、云计算、大数据、人工智能等技术，通过电信运营商为公安、学校、社区等行业最终客户提供相关硬件产品、软件平台及相应的技术服务和系统集成服务；主要销售模式为直销，主要收入来源为系统集成服务收入。 由于人工智能的兴起，公司切入算力服务领域，并已获取相关订单，后续算力服务业务有望成为公司新的增长点之一。2024 年 4 月 24 日，公司公告，公司与浙江移动信息系统集成有限公司签订了《杭州西湖大学 GPU 集群计算系统项目标段3：实施标段受托代销合作协议》及《杭州西湖大学 GPU 集群计算系统项目标段3：实施标段集成服务合同》，合同金额（含税）分别为人民币12,920.00 万元、4,875.50万元，共计人民币 17,795.50 万元。
2024 年 9 月 26 日，公司公告，公司与中国联合网络通信有限公司广州市分公司签订了《算力服务采购合同》，合同金额（含税）为人民币8,812.80万元。 2021 年-2024H1，公司 ICT 行业应用业务营业收入分别为1.28、1.03、1.34、0.25 亿元，同比增速分别为 35.61%、-19.79%、127.17%、-26.87%；毛利率分别为 32.81%、27.04%、14.96%、12.86%。2024H1,公司 ICT 行业应用业务营业收入和毛利率均出现下降；我们推测，主要系市场竞争加剧所致。据 2024 年 8 月22 日，公司公告《投资者关系活动记录表》，对于 ICT 行业应用业务，公司的目标是改善业务结构，从以集成为主的智慧城市、未来社区等业务向以技术服务为主的网络安全服务、信创、算力服务等业务不断推进。 我们认为，随着公司 ICT 行业应用业务结构的改善，尤其是算力服务业务相关订单的确认，公司 ICT 行业应用业务收入和毛利率未来有望企稳回升。
3.1.3 高铁信息化
高铁信息化业务，公司定位为该领域公网、专网和信息化集成服务提供商以及铁路相关专用产品提供商，为中国通号等铁路建设总包方及铁路设计院等提供系统集成服务及配套专用产品；主要销售模式为直销，主要收入来源为系统集成服务收入。 目前公司高铁信息化业务主要覆盖新建线公网覆盖、营业线5G改造、干线光缆和营业线设备代维四个细分领域，并正在向高铁专网、信息化集成及铁路相关产品业务方向发展。公司在铁路相关产品领域有所突破，铁路视频监控系统智能运维平台已在上海铁路局取得相应订单，2024H1铁路智能视频控制箱通过客户试用并实现订单突破，在沪苏湖铁路中首先得到应用。公司高铁信息化业务收入存在一定季节性，通常下半年尤其是四季度收入占比较大，主要与运营商的工作流程习惯和预算使用有关。2023 年-2024H1，公司高铁信息化业务营业收入分别为0.86、0.42亿元，同比增速分别为 97.03%、73.13%；毛利率分别为38.18%、34.97%。公司高铁信息化业务收入快速增长，主要系公司 2023 年开始大力拓展高铁业务所致。 我们认为，随着公司高铁信息化业务覆盖细分领域不断拓展，新产品不断突破，未来该业务有望保持高速增长。
3.1.4 资产运营服务
资产运营服务业务，公司定位为信息通信基础设施资产投资运营商，为电信运营商提供智慧城市基础设施运营服务及5G 信息通信基础设施（包括通信站址资源、室内分布等）运营服务；主要销售模式为直销方式，收入来源为服务收入。 2021 年-2024H1，公司资产运营服务业务营业收入分别为0.47、0.51、0.62、0.32 亿元，同比增速分别为 24.46%、8.78%、21.30%、2.86%；毛利率分别为 41.86%、29.24%、33.50%、28.82%。我们认为，公司资产运营服务业务未来有望保持稳定。
3.2 主要客户
公司客户集中度较高。2021-2023 年，公司前五大客户合计收入占比分别为 87.26%、87.03%、92.09%，公司第一大客户中国移动收入占比分别为50.56%、48.09%、52.40%。 我们认为，公司客户集中度高主要由公司业务模式决定，且主要客户均为大型央企，整体风险可控。
3.3 股权激励
3.3.1 2022 年股权激励计划
2022 年 9 月 30 日，公司发布《2022 年股权激励计划（草案）》。激励对象为公司核心员工，合计 12 人，占公司2021 年12 月31 日员工总数的4.65%。拟授予股票期权数量为 81.00 万份，占公司公告时总股本的0.98%；股票期权行权价格为 5.80 元/股。业绩考核目标为，以2021 年母公司营业收入为基数，2022 年、2023 年母公司营业收入增长率分别不低于0%、20%。
3.3.2 2024 年股权激励计划
2024 年 9 月 30 日，公司发布《2024 年股权激励计划（草案）》。激励对象为公司核心员工，合计 10 人，占公司 2024 年6 月30 日员工总数的3.00%。拟授予限制性股票数量为 55.00 万份，占公司公告时总股本的0.51%；限制性股票授予价格为 4.92 元/股。业绩考核目标为，以2023 年公司营业收入为基数，2024 年公司营业收入增长率不低于 20%；以2024 年公司营业收入为基数，2025 年公司营业收入增长率不低于 20%。我们认为，公司 2024 年股权激励计划的业绩考核目标表明公司对未来收入稳健增长具有信心。
4.1 收入和扣非净利润2024H1 稳健增长
2021 年-2024 年 H1，公司营业收入分别为3.78、3.42、4.21、1.73亿元，同比增速分别为 13.56%、-9.57%、23.30%、20.80%；公司扣非净利润分别 0.28、0.09 、0.25、0.12 亿元，同比增速分别为-3.90%、-67.56%、175.83%、26.77%。2024H1 公司营业收入与扣非净利润稳健增长，主因公司大力布局高铁信息化业务和 5G 新基建业务前期订单转化为收入所致。
4.2 毛利率触底回升
2021 年-2024 年 H1，公司毛利率分别为33.19%、22.76%、20.64%、21.09%。由前文业务拆分可知，2021-2023 年，公司毛利率整体下降主因公司 5G 新基建业务和 ICT 行业应用业务由于竞争加剧导致毛利率下降。考虑公司 5G 新基建业务毛利率已于 2024H1 回升；ICT 行业应用业务2024H1毛利率虽然继续下滑，但 2025 年、2026 年将逐步确认算力服务业务订单；我们认为，公司毛利率未来会触底回升。
4.3 期间费用率趋于下降
2021 年-2024H1，公司期间费用率分别为22.49%、18.13%、13.06%、14.45%。2021 年-2023 年，公司期间费用率下降主因公司销售费用率下降;而公司销售费用率下降主因公司于 2022 年开始停止推广号卡营销业务，渠道费用下降。 具体来看，2021 年-2024H1，公司销售费用率分别为12.70%、6.73%、1.66%、1.73%，管理费用率分别为 6.35%、6.73%、6.41%、7.51%，研发费用率分别为 2.65%、2.92%、4.04%、3.47%，财务费用率分别为0.79%、1.75%、0.95%、1.73%。 我们认为，随着公司业务结构的变化，公司期间费用率整体趋于下降。
4.4 资产负债率小幅上升
2021 年-2024H1，公司资产负债率分别为52.58%、51.07%、56.17%、65.97%。2024H1，公司资产负债率上升明显，主因短期借款和合同负债增加较多；据公司 2024 年中报，短期借款增加原因是内公司中标杭州西湖大学GPU 集群计算系统及其相关项目，为推进该项目实施，保障项目资金需求，公司申请银行贷款所致；合同负债增加原因是公司收到杭州西湖大学GPU集群计算系统项目预收款所致。 我们认为，随着算力服务业务订单的逐步确认，公司资产负债率趋于下降。
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