1.1 历史回顾
1.1.1 创立之初-2015 年：身怀名酒基因几经浮沉
舍得酒业发祥于素有“观音故里，诗酒之乡”美称的四川省遂宁市射洪县沱牌镇。 射洪地区的酿酒传统源远流长，根据《华阳国志》和《射洪县志》的史料记载， 该地区的酿酒活动起源于汉代，随后在唐宋时期得到进一步的发展，至明清时期 达到顶峰，并在现代社会中继续发展壮大。杜甫曾给予称赞“射洪春酒寒仍绿”。 辉煌期（2001 年以前）：1945 年，蜀地著名酿酒大师郭炳林应李吉安的邀请，加 入其家族的酒业，并成功改良酿酒工艺，生产出品质卓越的曲酒。这款酒以马天 衢所题的对联中 “沱泉”和“牌名”为名，称为“沱牌曲酒”。1951 年，射洪县 政府对泰安作坊实施公有化改造，建立射洪县实验曲酒厂，沱牌曲酒迎来新的发 展机遇。20 世纪 80 年代，沱牌酒厂大规模的扩张，采取与其他名酒不同的市场 策略，通过低价策略迅速占领全国市场。1989 年，沱牌曲酒在全国评酒会上荣获 “中国名酒”称号，成为四川“六朵金花”之一。1996 年，沱牌股份成功在上海 证券交易所上市，标志着其成为白酒行业中的领先企业。 徘徊期(2001-2009 年)：2001 年，面对消费税政策调整引发的净利润下降，公司 采取高端市场战略转型，推出“舍得”系列酒品。随着中国白酒行业的快速发展， 公司净利润自 2003 年起逐步回升。2007 年和 2009 年，公司分别推出中高端“陶 醉”系列及高端酱香型“吞之乎”系列，进一步丰富产品线与品牌结构。2009 年 受到金融危机及消费税政策收紧、酒驾整治等因素的影响，公司营收有所下降， 但得益于产品结构的及时调整，净利润仍实现显著增长，达到 0.54 亿元。
追赶期（2010-2015 年）：2011 年，“四川沱牌曲酒股份有限公司”更名为“四川 沱牌舍得酒业股份有限公司”。2010 年-2012 年，公司营业收入和净利润出现短 暂提升，营业收入同比增长41.87%/54.38%，归母净利润同比增长155.25%/89.47%。 2012 年限制三公消费规定出台，行业进入深度调整期，业绩再次大幅下滑。
1.1.2 2016-2020 年：天洋时期，改革下快速发展，增强渠道话语权
天洋入主，聚焦大单品，品牌高端化，渠道扁平化，营销扩大化。2016 年，天洋 控股获得沱牌集团 70%的股权，间接控股舍得酒业。在天洋管理下，舍得酒业进 行改制，改变以前重生产轻营销的管理模式，大力实施“优化生产、颠覆营销”。 精简品牌，停止生产技协和定制化产品，缩减近 1000 个沱牌老产品，聚焦沱牌 天曲、特曲、优曲系列，确立沱牌和舍得核心地位；深度分销精细化渠道布局， 推动品牌全 IP 化运营、采用厂商 1+1 运作模式、加快渠道精耕建设、促进消费 者引导培育、完善价格体系管理、激励高效团队、强化廉洁自律管理，多措并举 优化渠道管理；下沉渠道，将批发为主的省市平台商进行拆分为县、区经销商； 取消费用打包制，改为中央总控双月审批制，提高费用使用效率和客户积极性。 2016 年白酒行业重回景气周期，加之天洋改革颇有成效，2016-2020 年公司营收 CAGR 为 16.62%，归母净利润 CAGR 达 64.16%，业绩快速增长。2019 年和 2020 年 净利润迭创新高。品牌建设投入大量资金，销售费用持续增加，占比逐年扩大； 同时渠道建设过程中公司经销商变动频繁，增长较为缓慢。
天洋违占舍得资金致出局。2019 年，天洋集团旗下的其他资产项目遭遇资金紧张， 天洋多次向舍得集团及舍得酒业寻求资金拆借而未及时偿还本息，舍得向法院申 请冻结天洋所持公司 70%股权。
1.1.3 2021 年至今：复星入主，多方加持，双品牌战略初见成效逐步拓展
2020 年 12 月天洋所持有的沱牌舍得集团 70%股权被法院执行冻结并公开拍卖， 复星集团通过豫园股份拍下，入主舍得酒业。2021 年，复星集团主席郭广昌成 为舍得酒业的实际控制人，在复星集团和豫园股份加持下，舍得酒业迎来快速 发展。唤醒渠道拉力，严控渠道库存，支持经销商存货周转，保障经销商总体渠 道利润率；细化经营理念，确立“3+6+4”的老酒营销战略，即三大核心目的、六 大策略、四大渠道模式；重塑沱牌品牌价值，实施“沱牌+舍得”双品牌战略，重 拾沱牌中低端市场。 2021 年公司业绩高速增长，实现营收/归母净利润 49.69/12.46 亿，同比增长分别为 83.8%/114.35%。2022 年营收/归母净利润 60.56/16.84 亿，同比增长 21.86％/35.31％，在疫情影响下仍有较好表现。2023 年增速略有放缓，营收/归母净利润 70.81/17.71 亿，同比增长 16.93%/5.09%。 24H1 公司处于阶段性去库存阶段，通过阶段性调整谋求长远发展，营收及净利润 有所下滑。
1.2 复兴运用丰富经验、方法论赋能舍得架构
复星集团通过旗下豫园股份竞得四川沱牌舍得集团 70%股份，成为舍得控股股东。 复星集团投资范围涉及广，已有多年酒业运营经验，2018 年成为青岛啤酒第二大 股东，2020 年入主金徽酒并成为其控股股东。 高层新旧人员结合，多维度助力舍得成长。蒲吉洲先生为公司董事长，其在舍得 酒业工作 32 年，历任舍得酒业股份有限公司一分厂、四分厂厂长，行政中心副 总监，吉林沱牌农产品开发公司总经理，沱牌热电公司经理，四川沱牌舍得集团 有限公司董事，舍得酒业股份有限公司副总裁、副董事长、联席董事长、总裁。 蒲吉洲董事长在白酒行业深耕多年，是舍得酒业“老酒战略”的创始人和负责人， 对于行业趋势和公司现状有深刻把握，能够为公司量身定制发展目标，保证企业 的高效稳定经营。蒲吉洲出任董事长，充分体现了股东复星对于他能力的认可和 信任。吴毅飞先生为联席董事长，其在复星集团从事投资工作十余年，曾担任复 星酒业重要职务，对于白酒行业以及投资领域有着独到见解，出任联席董事长能 够为公司的白酒产业发展布局带来新的活力，同时也代表了复星对舍得酒业发展 的支持与信心。唐珲先生为公司总裁，其从事销售工作多年，曾负责宝洁大中华 区多个部门的营销工作，对于消费品销售有丰富经验。在加入舍得之前，曾任豫 园股份总裁高级助理，对复星生态体系以及资源有着充分的了解，他的加入有助 于舍得与复星体系深度融合与协同。
管理体系多方面改进，复星方法论赋能舍得成长。复星以 FES 战略作为运营指引， 引导全员共同参与，以持续高成长为目标，以解决实际工作业务中的痛点及挑战 为要点。最终为舍得制订了以下战略。（1）业务板块强化：确立以“舍得、沱牌、 老酒、要客、互联网、国际业务”为核心的六大业务单元，构建进攻型、价值型 营销和科创组织。（2）薪酬体系优化：基于岗位价值的系统评估，打造多通道发 展的职级序列与职位矩阵，以适应不同员工的成长需求。（3）数字化转型：以营 销数字化为先导，遵循“整体规划、分步实施”的原则，逐步推进企业全面数字 化和智能化生态系统建设，实现外部赋能的战略目标。（4）法务管理规范化：完 善法务管理体系，提升企业运营中的法律风险防控能力，确保合规性和稳健性。 （5）人才培养定制化：实施针对性培训计划，促进管理培训生快速融入企业文 化，参与实际业务，培育具备企业家精神的舍得“青年军”。
1.3 效果显著，业绩向好
舍得市场稳步扩张渗透，营业收入稳步增长，2023 年营业收入同比增长 16.93%。 同时舍得酒业降本增效效果显著，自2020年起ROE不断提升，2022年达到了30%， 而销售期间费用的占比不断下降。在风险层面上近年来舍得也是不断优化，流动 比率逐年提高，资产负债率稳定回落。
舍得酒业将“双品牌战略”升级为“多品牌矩阵战略”，立足舍得“老酒+文化”、 沱牌“唤醒+焕新”策略，同时培育吞之乎、天子呼、舍不得等高端和超高端产品， 以及陶醉酒等中端产品。2022 年 10 月合资成立贵州夜郎古酒庄有限公司，以夜 郎古品牌布局酱香业务，增强产品组合的多样性和市场竞争力。在生产领域， 公司致力于传统酿酒技艺的传承与创新，率先在国内建立了生态酿酒工业 园区，确保在老酒储备、生态酿造和技术创新等方面保持行业领先地位。待经济逐步回暖，中高端白酒市场需求有望持续增长，将进一步带动舍得中高 端产品增长。
2.1 完善的产品矩阵，多品牌运作全面进军酒类市场
陈香酱香高端产品为舍得提供强力支撑。依托显著的老酒资源，舍得成立了老酒 事业部，通过布局高端价格带提升品牌建设和品质建设，从而提升溢价能力。根 据京东沱牌舍得官方旗舰店的产品信息，目前在售的舍得高端和超高端产品主要有 7 款。在香型战略上，公司采取差异化布局，与浓香型次高端产品线相区别， 当前上市的高端产品主要集中在陈香型与酱香型品类。2018 年公司确立品牌战 略，瞄准高端市场，开始打造陈香型白酒品牌，吞之乎则为舍得的一款陈香型白 酒，后续又推出了天子呼 20 年原度老酒战略大单品。吞之乎源自于酿藏至 20 年 以上好的基酒，而天子呼老酒酒体直接经过 20 年去燥留醇进行陈酿、自然挥发， 留储菁华。酱香酒系列中，“天子呼万寿吉祥版”以其超高端的市场定位，年产量 限制在数千樽，不仅凸显了其收藏价值，也与公司的老酒战略相契合，进一步巩 固了舍得酒业在高端白酒市场的领导地位。
品味舍得立足舍得酒核心，打造藏品舍得十年、智慧舍得、舍之道扩大价格带。 品味舍得是公司最为重要的核心大单品，于 2001 年上市，先后经过三次迭代升 级，2020 年 3 月第四代品味舍得上市。品味舍得以宜兴紫砂陶坛 6 年以上陈酿储 藏，15 年以上稀有陈酒调味而成。据舍得官网称，品味舍得从创牌至今累计销售 数千万瓶，深受消费者认可。品味舍得卡位 400-600 元价格带，该价位段主要竞 争对手为剑南春的水晶剑、洋河梦之蓝 M3、汾酒青花 20、郎酒红花郎等。根据调 研，公司目前的战略是锚定高端不动摇，品味舍得仍然是公司的发展重点，未来 将投入大量资金于该产品上，在 3-5 年做成百亿级别的单品。目前品味舍得增长 稳定，价格稳定。智慧舍得于 2018 年上市，原酒需坛储 8 年以上，并以 15 年以 上稀有陈酒调味而成。智慧舍得和智慧舍得（藏品）分别卡位 600-800 元价格带、 800-1000 元价格带。
舍之道以 200 元价格定位中端酒，凭借其高性价比与味道醇厚打入消费者群体。 舍得业务团队通过“一地一策、一店一策”，逐步增加终端上柜数量和强化门店生 动建设，加大特定市场的曝光度，把舍之道打造成为 200 元价位段的超 10 亿级 新热门单品。这一战略是公司迎合当下消费趋势打造，①在宏观环境承压下，白酒出现消费降级趋势，次高端价位段的消费群体更倾向选择 300 元以下价位段的 产品；②100 元价位带的产品有明显的消费升级趋势；③200 元价格带的竞品比 较少，④区域上聚焦下沉市场，以三四线城市及城镇乡村宴席为主。随着疫情结 束，24 年人口流动性增加，宴席、聚饮等场景将增加，同时这些消费场景以中低 端白酒产品为主，舍之道将会有更大的发展空间。舍之道在大众价格带的亮眼表 现为舍得贡献了显著的业绩增量，23 年舍之道更是实现了 30%-40%的增长。
两大核心单品辅以各自升级版（藏品）以及水晶舍得占据 400-1000 元价格带， 舍之道占据次高端入门 200-400 元价格带，整个舍得体系产品定位清晰，达成了 规模化的产品矩阵，有助于打造次高端价位龙头品牌。
舍得发扬老酒战略，利用品牌优势持续扩容，发布“藏品·舍得 10 年”进军高 端酒业。在 2023 年 4 月 9 日的舍得 2023 经销商大会上，舍得酒业发布了千元价 位段战略新品“藏品·舍得 10 年”。从品质上，“藏品·舍得 10 年”是舍得酒业 依托长期坚持的生态酿酒和老酒储备打造的一瓶生态好酒，有着无可比拟的品质 基础。从战略上，“藏品·舍得 10 年”的上市及布局，是舍得在行业内外承压环 境下，向酒业市场传递的积极信号。藏品·舍得 10 年承担着推动舍得酒品牌高 端化发展、明确占位千元以上价格带的战略任务，是舍得酒向上完善产品线的战略实践。“藏品·舍得 10 年”与超高端产品天子呼、次高端产品品味舍得以及沱 牌各系产品一起，实现了全价格带的强势覆盖，丰富了舍得酒业的竞争领域，并 持续提升企业在各消费带的综合影响力。2023 年 8 月 22 日，舍得酒业在苏州举 办首场“藏品·舍得 10 年”专属鉴赏会，代表其正式通过高端酒消费重点区域作 为突破口，布局高端市场。未来我们将继续看好舍得的老酒战略，“藏品·舍得 10 年”有望在高端酒市场立足。
沱牌发力光瓶酒赛道，力推特级 T68 和曲酒。沱牌曲酒为沱牌系列的旗舰产品， 定位在 200-400 元的次高端入门价格带，沱牌曲酒（80 年代）在 1989 年荣获中 国名酒国家金质奖，该产品为上世纪 80 年代沱牌曲酒包装经典复刻，原酒坛储 不低于 6 年，成为中国老百姓的一代国民记忆。高线光瓶酒沱牌特级 T68 和沱牌 六粮定位 50-100 价格带，承接大众消费者口粮酒需求，切入光瓶酒赛道。沱牌 特级 T68 采用 100%纯粮酿造、原生态六粮配方，其基酒窖藏年限不低于 4.5 年， 瓶型还原了 1989 年荣获中国名酒的经典瓶型，市场零售价为 68 元/瓶，具有一 定的性价比。沱牌六粮由六种生态纯粮酿造，和沱牌特级 T68 形成有效互补，再 以沱牌曲酒 93 分复刻版等为引领，形成合力发力新老消费者，抢占高线光瓶酒 市场的新一轮发展机遇。
沱牌曾是光瓶酒行业龙头，其占有率在中国位列前三，这为沱牌打下坚实的认知 基础。当下的社会中坚力量是 80 后，沱牌在这代人小时候就家喻户晓，因此日 常聚饮场景使用性价比高的沱牌酒也不会影响白酒的社交属性。公司通过唤醒 80 年代的消费者记忆，打造消费者情怀，大力发展沱牌 T68。舍得是首个提出要打 造浓香第一光瓶酒战略定位的公司。当下，清香型光瓶酒以玻汾为龙头；酱香型 以郎酒（顺品郎）为龙头；而浓香型尚未出现光瓶酒龙头产品，这给了沱牌良好 的发展空间，舍得将顺应沱牌品牌影响力将 T68 打造为浓香第一光瓶酒，利用“舍 得+沱牌”的品牌影响力，培养消费者的品牌粘性，有望顺应当下消费特点为公司 打造第二增长曲线。
合资成立夜郎古酒庄，布局酱香赛道，力争浓酱双优。2022 年 10 月 25 日，夜郎 古酒庄成立，注册资本 3000 万元，其中，舍得酒业持股 78.95%，夜郎古持股 21.05%。 2023 年 2 月，舍得酒业与夜郎古酒业合资成立并控股的贵州夜郎古酒庄有限公 司正式揭牌，代表着以浓香型白酒见长的舍得进军酱酒板块。夜郎古酒业有限公 司（简称“夜郎古酒业”）是一家集白酒生产、研发、销售为一体的综合性酿酒企 业，华樽杯 2022 年度夜郎古酒品牌价值 159.22 亿元，坐落于世界公认的中国酱 酒核心产区贵州省仁怀市茅台镇，占地 800 余亩，产能 8000 吨，储酒能力 50000吨。“十四五”期间规划占地 1000 亩，年产量 2 万吨，储酒能力 10 万吨。夜郎 古酒先后荣获 2015 年巴拿马万国博览会百年庆典“特等金奖”、“贵州老字号” 企业、中国酒都十大质量奖、比利时布鲁塞尔国际烈性酒金奖、中国酱酒企业十 强等行业殊荣。战略大单品“夜郎古酒·大金奖”荣获中国酱香白酒核心产区（仁 怀）“十大名酒”。2023 年 9 月 1 日夜郎古酒庄正式从贵阳迁入成都，入驻舍得酒 业运营总部。意味着夜郎古正在加速与舍得融合，为舍得酒业平台的“浓酱双优” 的战略助力。夜郎古酒庄的销售团队也将与舍得销售团队进一步紧密融合、资源 共享。舍得酒业在投资者互动平台表示，贵州夜郎古酒庄有限公司为公司控股子 公司，已纳入公司 2022 年度合并报表范围。随着舍得赋能，夜郎古未来有望为 公司带来利润贡献。
2.2 消费升级为次高端酒行业带来业绩增长引擎
白酒行业存量竞争，次高端成为突破口。根据中国酒业协会发布的《2023 年中国 白酒行业消费白皮书》，白酒行业市场整体销售额呈现稳步上升态势。我国白酒 消费以大众消费为主，对于白酒的消费开始越来越理性，这种消费升级具有不可 逆性。2023 年开始，国内白酒行业进入新一轮深度调整期，结构性矛盾凸显，行 业供给过剩，需求不足，白酒市场进入存量竞争时代。中高收入家庭扩容、人均 可支配收入增加推动消费升级，次高端板块直接受益。根据麦肯锡全球研究院研 究，未来 10 年，中国的中高收入家庭（以购买力平价计算单位 2011 年国际美元 计，年收入在 2.2 万美元以上的家庭）有望逐步扩容。10 年之后，中国的中高收 入家庭数可能增至约 4 亿，接近欧盟和美国的总和。据《2022 高净值人群价值观 及生活方式研究报告》显示，2016-2020 富裕人群家庭总数变化 CAGR 达到 5.1%。 我们认为，中高收入家庭扩容或将推动消费升级，使得次高端白酒板块直接受益， 有利于实现量价齐升。同时近十年来人均可支配收入增长迅速，从 2013 年的人 均 18310 元增长到 2022 年的 36883 元，实现了超 200%增长，CAGR 达到 8%。舍得 在次高端布局清晰，产品矩阵丰富，有望成为次高端头部品牌。
品类消费观念转变，具体消费场景复苏带动次高端板块扩容。“喝少点、喝好点” 成为主流消费心理。2022 年 6 月执行的白酒新国标，更是促进了消费者对于高品 质白酒的追求。《2023 年中国白酒行业消费白皮书》显示，主流消费者更倾向购 买 200 元价位以上的产品，人数占比约 6 成。同时在未来更多消费者愿意饮用价 格更贵的白酒。原因主要有二，一方面白酒消费中有社交属性，在面子消费中消 费者更加追求白酒的品牌和品质；另一方面是商务应酬、婚宴酒席及社交增加， 对于次高端价格带的需求增长。因此未来在消费观念转变及消费升级的认知与物 质双转变下，次高端市场会对中低端市场的份额进行不断的蚕食。
物质与认知双重升级下，次高端酒类加速进入宴席及商务市场。近三年来，主打 次高端产品的酒企业绩增长迅速。以市面上常见的 6 家次高端酒企来看，其近三 年平均业绩增速达到 20.86%，而高端酒企茅台、五粮液、泸州老窖三家的平均增 速为 14.45%，全国白酒的平均收入增长为 16.77%。相对于高端白酒，次高端更 受到宴席消费的追捧。一方面，高端白酒价格高昂，超出大众消费水平，缺乏性 价比；另一方面，次高端白酒凭借品牌力弥补价格上的不足，在符合社交文化礼 节、口感质量不俗的同时价格亲民，实现了面子消费中的性价比。
次高端白酒的增速明显快于宴席市场的规模增长，意即次高端白酒在宴席市场上 及商务市场上不断下沉，蚕食其他酒类在宴席及商务市场的份额。究其原因一方 面是白酒消费中有社交属性，在面子消费中消费者更加追求白酒的品牌和品质； 另一方面是商务应酬、婚宴酒席及社交增加，对于次高端价格带的需求增长。23 年 11 月 1 日茅台官宣上调 53%vol 飞天、五星出厂价格，平均上调幅度约为 20％， 带动泸州老窖等高端白酒价格上调。52 度、43 度、38 度沪州老窖 60 版特曲五码 装涨价均在 20 元/瓶，涨价幅度约 4%-5%。从疫情后经济复苏，长期消费升级情 况来看，高端品牌价格带向上突破，给予次高端酒更多发展空间。因此在中低端 出清，高端向上腾挪位置的情况下，次高端的发展空间不断扩大，档位持续扩容， 使白酒行业发展路径由“哑铃化”向“纺锤型”转变。
白酒行业进入新一轮调整期，中高端白酒呈趋势增长。白酒产业近几年在消费升 级、品质升级大背景下，产生“由量到质”的消费转变。一方面白酒总产量不断 下降，自“十三五”期间的 1358 万千升到 2022 年末的 671 万千升。另一方面各 头部酒企的高端酒类量价齐升，产能扩张的同时批价上升。“不缺酒，但缺好酒” 已逐渐成为市场共识。从 2022 各头部酒企中高端产品增长和普通酒产品增长对 比也可得出，高端酒往往才是头部酒企产品矩阵的核心力量，也是各酒企拉开差 距的核心要素。未来在优质产能释放，落后产能出清的背景下，中高端市场将会 持续扩容，占比逐步加大。
剑南春作为“次高端王者”，以深耕宴席市场著称，在宴席端和商务端成效显著。 2018-2022 年剑南春水晶剑销售额表现出较高增长，反映出白酒行业次高端容量 的扩增趋势。舍得酒业以老牌文化底蕴为依托，在高端商务宴会与礼赠方面表现 优越。近年来舍得酒在宴席端发力，积极贯彻 C 端置顶战略，加强宴席促销，通 过舍得品牌推动宴席促销向宴席营销转化，辅以舍之道聚焦下沉市场，宴席用酒 终端动销不断向好。高端价盘上行背景下，次高端整体扩容也为公司在宴席端的 增长打开空间。
2.3 光瓶酒行业规模持续提升，量价抬升迎千亿潜力
我国的白酒行业约有 6000 亿元的规模，中低端酒近 4000 亿元。其中，光瓶酒行 业市场规模自 2013 年的 352 亿元增至 2021 年的 988 亿元，CAGR 达 13.8%，增长 进入快车道，预计 2022-2024 年仍将保持 16%的年增长速度，2024 年市场规模或 将超过 1500 亿元。 量价齐升推动光瓶酒行业增长。1）农民工是光瓶酒的主力消费人群，并将长期为 光瓶酒消费贡献核心需求。2）光瓶酒以传统销售渠道为主，零售、餐饮连锁终端 为核心驱动力。我们认为，“价升”主要由品质与消费水平升级驱动，“量增”来 自于稳定的消费人群需求、渠道结构增长以及低线盒装酒需求转换，量价共同驱 动了光瓶酒赛道需求端的稳定扩容。
光瓶酒价格带以 10-100 元为主，其中 10-30 元光瓶酒占据主导地位，随着白酒 消费更理性、名酒下沉发展光瓶酒、高线光瓶加速成长，光瓶酒未来有望向上抢 占低档盒装酒市场份额。爱热闹、人民群众、爱娱乐、好酒量是光瓶酒消费者的 主要画像标签。消费场景主要是自饮场景，年轻化群体为白酒消费赋予新的发展 形式和增长点。在早期，光瓶酒的消费群体多为对饮酒具有刚性需求而收入预算较为有限的工薪阶层和打工人，80 后是光瓶酒消费的主力军，占比达到 42%。然 而，随着饮酒年轻化趋势和 90 后等新生代群体成长壮大，光瓶酒品类迎来新的 消费群体，90 后占比已达到 23%，这一类消费群体赋予了光瓶酒新的想象空间， 个性化、时尚化、轻奢化的需求使其社交属性增强。
需求弱复苏下中低端大众价格带展现刚性。随着经济的复苏，聚饮、宴席、礼赠 等白酒消费场景持续回暖，以传统流通渠道为主、具备快消品特性的光瓶酒流动 性增强。一方面中低端大众价格带因价格实惠与高性价比成为亲友聚饮、日常宴 席的首选，尤其三年疫情后第一次返乡潮带来白酒消费开门红，返乡人流带动下 聚饮场景的产品具有较好的动销水平；另一方面长时间疫情打击了居民消费能力， 消费整体呈现需求端弱复苏，而中低端光瓶酒立足大众价位消费韧性更强，承接 部分需求增量。
中国酒文化源远流长，据考证中国酿酒历史可追溯至 8000 年前，已然成为了中 华民族文化中浓墨重彩的厚重一笔。作为最具中国特色的传统饮品之一，白酒消 费始终伴随着中国居民消费状况的发展，结合中国白酒产业变革历程，中国白酒 消费理念也随着居民的消费升级经历了从“没酒喝”、“有酒喝”、“喝好酒”、“喝 名酒”到现阶段“喝老酒”的发展阶段。
老酒价值逐渐凸显。1）饮用价值。对比普通白酒，老酒会让饮用者拥有更好的饮 用感受。以多粮浓香型白酒感官鉴评为例，储存时间越长酒香越浓郁、陈香越突 出、更让人感到愉悦舒适，在口感上，刺激感明显减弱，更谐调、柔顺、醇和。 2）健康价值。2020 年江南大学徐岩教授以科学的角度分析了老酒的健康价值。 白酒在陶坛中陈酿的过程中发生着复杂的物理变化与化学变化。其中，酯水解的 可逆反应，在中性或酸性溶液中，酯、水、酸和醇形成动态平衡，使老酒的口感 也趋于平衡。所以老酒香味更浓郁，陈香更突出，刺激感明显减弱，口感更谐调、 柔顺、醇和。3）情感与文化价值。在一些政商务宴请中喝老酒是一件有档次、有 品位的事情，这也成为一种身份和品位的象征。同时人们也通过品老酒的酒质与 酒标包装等，寄托对生活成长的美好回忆以及表达对某个年代的人文情怀。4）收 藏价值。2019 年中国酒业协会发布《中国老酒市场指数》报告显示，2013 年至 2018 年期间老酒价格的年均涨幅达 32.9%。 在此背景下，舍得酒业凭借老酒储量全国领先、生态酿酒全国领先、生产技术全 国领先的三大品质优势，加之“沱牌”、“舍得”的品牌优势、“一核四维”的机制 优势，将有力促进老酒战略开花结果，通过差异化路线豪取市场份额、尽享老酒 红利。在胡润研究院发布的《2020 中国老酒白皮书》上，舍得在消费者老酒认知 度调查中排名第二，仅次于茅台。
3.1 需求端：老酒的历史价值与市场认可
中国酒业协会明确相关定义，老酒市场正本清源越做越强。长期以来，老酒缺少 一条明确的定义，致使老酒市场真假难辨、乱象丛生。在此情况下，消费者权益 难以保障，严重影响了中国老酒市场的发展。于是在 2019 年，由中国酒业协会 颁布的《陈年白酒收藏评价指标体系》和“白酒年份酒”团体标准应运而生，两 份标准的推出为老酒市场正本清源，让大众消费者逐渐对老酒有了更准确的认知。
消费理念促进市场扩容，中国老酒市场初具雏形。“酒是陈的香”“少喝酒、喝好 酒”的消费理念正逐渐存在于消费者普遍认知中，中国老酒市场产业化格局已有 基本雏形。据《2020 中国老酒白皮书》统计，高净值饮酒人群对老酒接受程度颇 高（87%表示很喜欢）且购买意愿表现强烈（84%表示购买意愿强）。相比普通白酒， 愿意购买老酒的高净值人群中近六成愿意溢价 20%以上购买老酒。根据中国酒业 协会发布的数据显示，在 2013-2021 年间，老酒市场交易规模快速扩大 10 倍左 右。老酒消费人数从 2013 年的不足 300 万，快速发展到 2018 年的 1068 万，年 复合增速达到 30.9%。
3.2 供给端：稀缺老酒存量大，舍得酒业独具优势
老酒储藏与科研投入奠定老酒战略的执行。舍得从 1976 年开始将每批次最优质 的基酒预留一定比例用于战略储藏，大量的优质陈年基酒逐步沉淀下来，在 2019 年年度报告中显示，公司优质老酒储量达到 12 万吨。逐年沉淀的优质陈年基酒 成为了舍得酒业的战略储备，这一稀缺资源为公司打造老酒品类第一品牌、实现中高端白酒销量的倍量级递增奠定了基础。2021 年 4 月，舍得与江南大学联合成 立了“中国舍得陈酿老酒研究院”，致力于将国际最新的微生物科学、风味感官科 学和人类健康科学研究融合起来，为老酒产品研发创新提供科技支撑，打造具有 国际领先水平的老酒研发平台。
生态酿酒的先驱，难以复刻的品质优势。酿造工艺上，上世纪 70 年代公司率先 提出“生态酿酒”理念并付诸实践，创建了中国首座占地面积达 6.5 平方公里的 生态酿酒工业园。公司定义的“生态酿酒”术语于 2008 年被纳入国家标准 GB/T15109-2008《白酒工业术语》。地理位置上，公司地处北纬 30.9°的中国黄 金酿酒带,产地空气质量全国领先，绿化率达 98.5%。良好的生态环境有利于酿酒 微生物的生长、繁衍和富集，为酿造高品质白酒奠定了独一无二的基础。领先的 生态酿造工艺、优越的地理位置、再加之大储量的优质老酒，公司以生态原粮、 生态净水、生态制曲、生态酿造、生态贮藏为手段，在老酒市场上筑就了难以复 刻的品质高地。
3.3 老酒战略积极布局市场,文化 IP 强化消费者认知
3.3.1 创新酒龄可视化数字化，积极布局老酒市场
推出双年份标识和动态酒龄，助力老酒战略落地。2019 年，公司推出老酒战略， 发挥 12 万吨坛储老酒的规模和品质优势，并提出“舍得酒，每一瓶都是老酒” 的全新品牌口号。2020 年 3 月，推出“双年份标识”的四代舍得，即在瓶身标注 坛储时间和装瓶时间，让消费者更直观感受到产品品质。用手机扫描二维码，便 可看到该产品从酿造到饮用这一刻所用时间。产品的数字化使“老酒”标准与国 际标准接轨，同时显著提升了用户体验，深化舍得老酒的消费培育。
老酒战略多端渗透强化老酒定位，推动舍得从宴席促销向宴席营销转变。宴席促 销到宴席营销展现的是消费者从价格认同到价值认同的转变。舍得通过“舍得智 慧俱乐部、名酒进名企、舍得智慧之旅、舍得老酒盛宴”等活动的持续推进培育 忠实客户，强化老酒价值认同，促成客户认知转变。舍得于 2019 年提出“舍得 酒，每一瓶都是老酒”的品牌口号，至此正式推进老酒战略。2021 年舍得智慧·老 酒盛宴在成都启航，开创出中国白酒沉浸式体验的新模式。在沉浸式体验的环境 中，让舍得老酒的魅力完美呈现。随着 22 年、23 年老酒盛宴在北京、上海、长 沙等地的稳步推进，舍得老酒的理念将更加深入人心。
3.3.2 与时俱进，文化战略推进多模式终端渗透
IP 打造，传播舍得价值观。舍得酒业通过文化输出的方式，脱离了传统广告，进 行自有 IP 打造。以舍得酒业与凤凰卫视、凤凰网联合打造的《舍得智慧人物》为 例，该文化 IP 立足于舍得智慧，紧贴当今社会最为关注的人物和话题来制作节 目。他们舍与得的故事保持了与时代同步，这些真实的情感又进一步引发了大众舍与得的思考，达到了寓品牌价值于教、寓品牌价值于思的目的。同时舍得还借 短片直接输出舍得价值，2021 年 7 月舍得酒业正能量短片《以舍得 敬舍得》播 出，基于其三个典型人物不同的感人故事，成功地将品牌形象塑造得立体而丰满。 而之后的 2022 舍得上线的短片《我是时间》、《舍得万象新》，2023 上线的《追福 的人》则从不同角度去完善并输出舍得价值观，深化舍得文化底蕴。
媒体广告与影视植入，强化舍得品牌输出。舍得酒业在央视综合频道（CCTV1）、 财经频道（CCTV2）、新闻频道（CCTV13）多时段、多节目的品牌露出，以及四川 台的新闻、文旅、影视等 6 大频道，遂宁电视台、遂宁广播等多平台多形式的品 牌传播。在影视植入上，2021 年 4 月，舍得酒业战略合作的《小舍得》迎来首播， 舍得酒不仅在剧中利用场景有效植入产品，重新塑造舍得酒的受众画像，还将自 身品牌文化与剧情深度融合。
艺术联名，打造舍得独特价值体系。舍得酒业与艺术渊源匪浅。2000 年，陶艺大 师许燎原为舍得酒进行了瓶身设计;2013 年，舍得酒业联合国际知名设计师计文 波推出的米兰舍得小酒惊艳亮相;2019 年赞助毕加索作品展“毕加索：一位天才 的诞生”，与“大卫·霍克尼：大水花”展览合作；2023 年“舍得酒”独家冠名 的敖长生个人演唱会举办。舍得连续亮相艺术界，演绎并挖掘品牌骨子里的艺术 风范。
自 2019 年起，舍得形成了“聚焦川冀鲁豫及东北，突破华东华南，提升西北市 场”的总体策略，将全国市场划分为“重点、发展、潜力”三类市场，聚焦资源 打造一批重点市场。重点市场川冀鲁豫市场庞大并竞争激烈，但次高端酒品类仍 然无绝对领先者，且消费者流动性大，看好舍得未来在重点市场的市场增量。发 展市场华东华南本地品牌在次高端布局薄弱，仍然看好舍得在发展市场发展潜力。 潜在市场西北虽然市场体量较小，但未来容量扩展情况下仍然能提供业绩增量。
4.1 省内市场：重点城市重点培育，精炼渠道持续下沉
四川作为浓香酒大本营，内有川酒六朵金花驻扎，外有酱酒、清香酒等外来品牌 进入。2022 年四川省白酒产量 348.1 万千升，实现营收 3447.2 亿元，全省白酒 产业产量、营收均占全国的 52%，利润占全国的 34%。本地川酒如此强势，而省外 品牌也不遑多让。来自四川省酒类流通协会的数据显示，2022 年，四川酒类市场 省外品牌占有率已达 24%，而这一数据在 2003 年仅为 3%。四川白酒消费市场正 逐渐突破香型壁垒、突破地域限制，不断向全国性名酒集中，形成“四川名酒卖 全国，全国名酒卖四川”的格局。
舍得省内市场提质提量，保证省内收入稳定增长的同时对经销商质量也在不断精 炼。四川作为舍得主要市场，2023 年省内市场销售收入 18.83 亿元，同比提升 16.82%，占营业总收入的 28.70%，是舍得业绩的重要基石。舍得秉持着与经销商 建立“共商”、“共建”、“共享”的命运共同体和长期、稳定的合作伙伴关系的理 念，对经销商进行了优化和调整，切实引进有实力的经销商。2023 年省内经销商 数量为 395 家，相比 2020 年经销商数量缩减了 96 家。
市场持续下沉，代理模式扁平化，厂商协同效应提升，加强传统区域深耕。公司 构建了以地县级、分品牌代理商为主的经销体系，扁平化的代理模式有利于服务 下沉及降低渠道成本。舍得在经销商的选择上秉持“抛开体量谈能力”的观念， 在经销商选择上要求区域不超过一个地级市，有共同发展理念，偏好有终端运营能力。这样保证了在产品能传达终端、动销跟上的同时，加强渠道话语权、渠道 的精细化、下沉化。 重点城市重点培育，以点带面辐射区县。舍得 2019 年提出在全国做 38 个重点城 市，四川省内包括成都、德阳、绵阳、遂宁。成都、绵阳、德阳为省内 GDP 名列 前茅的地级市，2022 年 GDP 分别为 20817.5 亿元、3626.94 亿元、2816.87 亿元， 位列省内第一、第二、第四，白酒市场庞大。遂宁市为舍得酒业股份有限公司所 在地，其在当地有着天然的销售优势。舍得在各个重点城市实现多品牌、多客户、 全渠道布局，以成为当地市场第一品牌为目标，聚焦资源精耕细作。同时舍得在 重点城市的市场份额还未达到饱和，未来仍然可以实现增量。与此同时重点城市 还可以利用前期布局形成的渠道优势以点带面辐射区县，在深度拓深的同时还能 广度拓宽。
川东北片区仅舍得一家领跑，看好舍得对川东北辐射渗透。川东北经济区位于四 川省东北部，由遂宁、绵阳、南充、达州、广安、广元、巴中七个地级市共同组 成，以兰渝铁路、达渝高速公路和嘉陵江航道等为依托。目前川东北片区本地酒 企仅舍得一家全国性品牌，以及绵阳丰谷、巴中小角楼和江口醇等地方性品牌。 战略角度上，川东北片区作为“川渝陕甘结合部区域经济中心”“东向北向出川综 合交通枢纽”“成渝地区双城经济圈北翼新兴增长极”，一旦渗透后便能与省外市 场拓展形成联动。从政策角度上，川东北白酒片区于 2023 年 4 月 9 日正式成立， 成为川酒继宜宾、泸州、成都、德阳之后的第五个白酒特色产区。在《关于合作 共建四川白酒川东北产区的倡议》中明确提出了“促进市场开发，营造公平的市 场环境”的要求。在舍得作为川东北唯一全国性品牌的企业前提下，可预见舍得 未来在川东北市场渗透阻力相对较小。
4.2 省外市场：全国性布局，会战模式突破市场
4.2.1 3 大市场 38 个重点城市，奠定舍得全国性布局
舍得按照品牌聚焦、市场聚焦、渠道聚焦的原则，将全国市场划分为“重点市场、 发展市场、潜力市场”三类，聚焦资源打造一批重点市场。在重点市场形成多品 牌、多客户、全渠道布局。发展市场要聚焦培育样板客户、样板渠道、样板区县， 逐步形成燎原之势。 舍得坚持“聚焦川冀鲁豫及东北，突破华东华南，提升西北市场”的总体策略， 展现清晰战略视野。单看省外聚焦区域，河南、河北及山东为白酒强势区域，河 南和山东分别为全国各省份白酒销售规模的前两名，河北为第 10 名。东北为浓 香强势区域。以上聚焦区域都有“本地酒企势微，外地品牌为主”的共同特点。 因此舍得在重点聚焦区域的渠道扩张较为容易，能高效率让产品流向终端。冀鲁 豫三省白酒市场规模大，舍得在集中资源投入的情况下能获得更多的业绩。东北 区域以浓香为主，清香为次，而酱香型酒据统计在东北白酒消费市场占比不足 16%。 舍得在东北区域次高端市场的竞争对手基本只有浓香与清香酒企，因此在东北舍 得的扩张压力较小。
华东华南竞争强烈，在未来市场开放度增加情况下有望分一杯羹。华东经济强势， 整体白酒市场庞大，而如福建近年规模增速快；华南市场广东竞争激烈，广西近 年来白酒规模增速快。华东除山东外各省 2023GDP 分别为江苏（128222.2 亿元）、 浙江（82553 亿元）、福建（54355.10 亿元）、上海（47218.66 亿元）、安徽（47050.6 亿元）。超高的 GDP 使得华东区域成为了全国白酒市场最庞大的区域，宴席市场 与商务市场广阔。华东区域内有洋河股份、今世缘、古井贡三大本地酒企巨头， 还有口子窖、迎驾等酒企，同时市场广阔也使得各大酒企在华东布局颇多。华南 市场以广东为主。2022 年广东白酒市场规模为 308 亿元，同时因为缺乏本地强劲 酒企，名酒占比较大。广西虽然据 2019 年统计规模仅有 80 亿元，但作为一个潜力市场，近年来多个酒企都在广西有布局。未来随着华东华南市场开放度与日俱 增，舍得做好战略布局，集中资源突破城市，仍能从中得到业绩增量。
西北市场提升潜力巨大，舍得的川东北区位带来优势。西北区域包括新疆、青海、 陕西、甘肃。新疆白酒规模为 40-50 亿元，同时因为交通原因外地酒企布局薄弱， 本地酒企伊力特占据过半份额。未来在新疆旅游爆火，人口加速流动的情况下， 外省酒企在当地的销售规模还会不断扩大。青海本地青稞酒占据大部分份额，剩 余份额主要由浓香川酒占据。甘肃本地酒企强劲，占据超 60%市场。陕西本地酒 企强劲，西凤酒一家独大。舍得坐落在被誉为“川渝陕甘结合部区域经济中心” 的川东北经济区，作为相对比较靠近新疆的外省酒企，有着更大的优势。
招商进程推进，优化调整同步。省内外经销商快速扩张，2023 年经销商数量拓展 至省外 2260 家、省内 395 家，省外经销商净增加 425 个，省外经销商增势显著； 截至 24H1 末，公司酒类产品新增经销商 279 家，退出经销商 125 家，24H1 末共 有经销商 2809 家，较 2023 年末增加 154 家。公司提出与经销商建立“共商”、 “共建”、“共享”的命运共同体和长期、稳定的合作伙伴关系，并对经销商进行 了优化和调整，切实引进有实力及有潜力的经销商共同成长。公司构建了以地县 级、分品牌代理商的经销体系，扁平化的代理模式有利于服务下沉及管理。同时， 搭建了经销商服务的信息管理平台，实现了从经销商到终端渠道的全渠道管理， 有效实现渠道掌控和实施精细化营销。通过建立 8 大共享仓库、降低经销商单次 打款，减少资金占用，提升盈利水平，满意度不断提升，厂商关系进一步加固。
4.2.2 会战模式：发挥主观能动性集中资源突破市场
以重庆样板看舍得的城市“战役”打法。舍得酒业 2022 年 4 月举行了首次“战 役”——重庆战役并大获成功。此次战役最后的成果不仅在于销量的提升，还从探索中总结、提炼并推广“重庆战役机制”，在全国范围内带来新动能。之后舍得 也将重庆战役的模式在全国推广，2023 年先后在全国重点城市和省会开展“首府 战役”、“上海战役”等，以点带面拓展市场。从重庆战役积累的宝贵经验也被带 入各个市场，进行因地制宜运用。 前期准备：舍得于 2022 年 2 月份开启动员，由销管部门市场部门 HR 部门系统制 定方案，由抽调全国和西南区域精英组成特战团队开启重庆市场攻坚项目。同时 为激发能动性，将抽调出来的全国业务人员与西南区域人员分成两个团队，进行 红蓝军对抗。在组织架构上，为了高效推进战役并调动各方力量，舍得营销公司 专门成立了重庆战役工作组（包含战役领导组、战役保障组、统筹协调组、战役 执行组等），保证集中资源投向重点市场。重庆战役共分两期：一期招商会战，二 期渠道会战。
招商会战：招商会战主要围绕客户体系建立及渠道建设。舍得集中资源在招商会 战中重点进行了渠道建设及经销商模式优化，在经销商提量的基础上对经销模式 进行提质。舍得将以前的团购商、渠道经销商全都变成了统一的平台经销商。平 台经销商最大的特点一方面是直接对接消费者，另一方面是舍得的监管力度加强。 其需要对接每一个进货的酒店、单位等。同时平台经销商还需使用舍得专门开发 的软件，进行数字化管理，每天记录产品的进出货各个环节。
渠道会战：渠道会战围绕市场进行深耕，致力于提高沱牌舍得产品在重庆的市场 占有率和认可度，共分为 6 轮。以第 2 轮为例，第 2 轮中业务团队主要协助新增 客户进行渠道建设和消费者培育等，保证每个客户返单次数不低于 3 次，陪同客 户渡过窗口期，除此以外，还会加强确定个别攻坚市场、重点突破，形成榜样力 量，提升品牌影响力。第 2 轮战役目标上柜 1300 家、形象店打造 405 家、消费 者培育推广活动开展 262 场次。重庆本地团队和各组长对每日关键 KPI 数据进行 追踪，每三天召开一次总结会，实时跟进销售任务完成和渠道建设进度，会战结 束后对表现优异人员进行总结与激励。在区域上，第 2 轮会战按既定规划路线逐 一摸排网点，加强对标网点陈列上柜，预计本轮目标网点覆盖率达百分之六十以 上；此外，还将完成重点市场的突破，包括重庆主城和渝东地区，其中江北和渝 北集中攻克；最后，积极打造品牌氛围，加深客户和品牌的黏性。在客户上，深 入了解终端，找准重点网点形成合伙人，积极做深度消费者体验和培育；坚守价 格管控，加强市场监管，打造良好的老酒市场氛围。
“重庆战役”成功经验： 1.前期准备充分与舍得的高执行力。自 2 月初开始动员到 3 月 10 日的正式启动， 各大部门层层制订计划调配资源，最后逐层下放至重庆特区市场。可以说重庆战 役的成功脱离不开舍得各部门间的高执行力与合作。 2.组织结构创新。舍得专门成立了重庆战役工作组（包含战役领导组、战役保障 组、统筹协调组、战役执行组等），保证资源集中。同时为激发能积极性，将业务 人员分成两个团队，进行红蓝军对抗。 3.渠道改革。舍得将以前的渠道经销商全都变成了统一的平台经销商。一方面加 强了舍得的渠道话语权，另一方面加强了渠道的扁平化、精细化，加强对终端的 渗透。 4.舍得利商助商的长期主义思维。在渠道会战中，舍得协助新增客户进行渠道建 设和消费者培育等，陪同客户渡过窗口期。 5.深入终端。渠道会战中舍得业务人员按既定规划路线逐一摸排网点，加强对标 网点陈列上柜。 6.高举高打，把势做大，把事做小。高举高打的同时，注重执行细节。舍得在重 庆市场重金投入营销，同时保持了较高的营销费用效率。
首府战役进行时，战役模式向全国铺开，看好舍得的战略正确性。2023 年 9 月 份，舍得开启了首府战役，集中资源去优先攻克省会城市，如济南、石家庄、杭 州等，以省会城市为辐射，开展周边区域，推动舍得全国化。以前当地只是有一 两个经销商带产品，比较小众。在省府战役以后，舍得会把所有的产品全部投放 当地市场，然后在当地招商，各种渠道都去渗透。最终把省府市场打造的像成都 市场一样，做到全渠道全产品的覆盖。
“3+6+4”策略规范渠道管理，强化老酒战略地位
聚焦“3+6+4”战略，多维度整合渠道端，品牌提质量价齐升。公司持续强化老酒 在战略上的重要地位，提出“3+6+4”老酒战略。其中“3”指的是老酒战略最终 目标，即“品牌提质、产品提价、销量增量”；“6”指的是与经销商合作中需要遵 守的原则，即“唯一性、长期性、低投入、高回报、灵活性和可回收”；“4”指的 是 4 种渠道模式，即“平台运作模式、加盟控价模式、KOL 引领模式、团购直销 模式”。
4.3 全渠道引流为增长打开通道，电商渠道实力增强
夯实传统优势渠道，积极布局要客、电商等新渠道。近年来，公司不断加强对市 场、渠道及消费者的研究与运营，在服务上千家一级经销商及数万家烟酒店渠道 为核心终端的基础上，不断拓展电商、C2M、企业团购、现代商超、餐饮等新渠道， 全渠道销售能力不断提升。为提升品牌形象和高度，改变品牌次高端认知，公司 成立主打高端白酒的老酒事业部和要客事业部。老酒事业部推出大单品藏品舍得， 定位千元价格带，占位圈层高端。要客事业部负责高端酒精细化运作，主要针对 高端消费者和企业级用户。要客事业部的天子呼、吞之乎、舍不得定位超高端陈 香型打造差异化产品，围绕复星系企业做团购。团队以名酒进名企、智慧俱乐部 为抓手，走进数百家大型企业，传播舍得文化，大力培育企业意见领袖，获取团 购订单，收获了企业家们的喜爱和诸多业务合作。针对新零售渠道，公司与 1919、 酒仙网、酒便利、歌德盈香、曾品堂等新零售渠道以及老酒交易平台建立了长期 合作关系。大力拓展电商渠道，全渠道销售能力提升。公司还成立了互联网营销 中心，通过完善组织、增加专业人才、增加数据引流、增加个性化产品等模式， 积极拓展电商渠道，并且应用最新的流媒体电商模式等，获得了高速的业绩成长， 公司在京东、天猫、苏宁等开设的旗舰店粉丝人群大幅增长，店铺的排名不断上 升。在电商渠道基础上，公司通过精准引流建立舍得自有会员池，为消费者提供 更立体化的服务。2023 年实现了销售收入 4 亿元，占酒类销售的比例为 7%。全 渠道销售能力增强成为助力公司成长的关键一环，有效实现线上线下协同互动、 相互赋能。
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