1.逐步拓展电缆业务，拥有陆缆、海缆、海工三大板块
东方电缆是中国海陆缆核心供应商。公司成立于 1998 年，拥有500 kV及以下交流（光电复合）海缆、陆缆，35 kV 及以下直流（光电复合）海缆、陆缆系统产品的设计研发、生产制造、安装和运维服务能力，2014 年在上海证券交易所挂牌上市，逐渐从传统生产电缆的规模企业发展成为国内海陆缆核心供应商。公司目前拥有陆缆系统、海缆系统、海洋工程三大板块产品，广泛应用于电力通信、建筑、石化、轨道交通、清洁能源、海洋油气勘采等多个领域。
1998-2004 年，初创阶段。公司以陆缆业务起家，逐步建立基础生产设施和销售网络。通过积极的市场开拓，逐渐发展成为传统电缆规模企业，研发的多项产品被列入国家级新产品计划。2005-2013 年，差异化拓展高压电缆及海缆领域。为了应对日趋激烈的市场竞争，公司积极响应国家海洋经济与新能源战略，开始向高压电缆及海底电缆领域拓展。2007 年的光电复合海底电缆及生产装备成为电线电缆行业首个国家科技支撑的计划项目；2009 年公司自主研发深海脐带缆，进军海洋油气领域，并参与了多项国家级高技术研究计划。2010 年出口脐带缆至印尼，标志着公司在高技术含量电缆领域的技术实力和市场竞争力得到了国际认可。2014-2020 年，成功于上交所上市，海缆技术行业领先。公司在这一阶段进一步加强在高压电缆和海缆系统的研发和生产，拓展全球市场。2014 年，公司在上海证券交易所成功上市，2017 年国内最长三芯 220kV 光复合海底电缆首次产业化应用，进一步巩固了公司在行业中的技术领先地位。2018 年，由公司自主研发的首根国产化大长度海洋脐带缆在公司专用码头交付，标志我国在深海油气开发的核心装备上取得重大突破，逐步摆脱水下装备依赖进口的现状。2021 年至今，持续创新与全球布局。公司与国家电网、南方电网及其下属的多个电力公司建立了长期稳定的业务联系，逐渐形成了以高端技术为品牌资源的独特的品牌形象。2022年公司在荷兰鹿特丹设立欧洲全资子公司，将在欧洲逐步实现营销、技术研发、全球供应链开发和售后服务平台的提升，更好地满足客户需求、提高客户满意度。
2. 公司股权结构集中，管理层技术经验丰富
公司的股权相对集中，实控人合计持股约 20.91%。截至2024 年9 月末，公司实际控制人为夏崇耀、袁黎雨夫妇，其中，袁黎雨直接持股 6.76%，夏崇耀通过宁波东方集团有限公司与宁波华夏科技投资有限公司合计间接持股 14.15%。主要股东夏崇耀通过东方集团和华夏投资的高持股比例意味着他在公司管理中拥有较大控制权，使得公司可以在决策中更为高效。此外，从管理层履历来看，管理层大多为工程师出身，专业技术实力雄厚，对电缆行业的技术细节有深刻的理解，能够有效推进技术创新。
3. 海缆、陆缆齐头并进，费控能力稳健
2019-2023 年公司业绩稳中有升，2024 年前三季度业绩符合预期。2019-2021 年，公司营收从 36.90 亿元增长至 79.32 亿元，归母净利润从 4.52 亿元增长至11.89 亿元，2021 年公司业绩突破主要系抢装潮影响，公司陆缆业务及海缆业务高景气，分别实现营收38.41、32.73亿元，分别同比增长 45.99%、50.20%。2022 年，随着抢装潮退坡，公司实现营收70.09 亿元，同比下降 11.64%；实现归母净利润 8.42 亿元，同比下降 29.18%。2023 年公司实现营收73.10亿元，同比增长 4.29%；实现归母净利润 10.00 亿元，同比增长 18.76%，公司业绩恢复增长态势。2024年前三季度实现营收 67.0 亿元，同比增长 25.22%，归母净利润9.32 亿元，同比增长13.41%。
2021 年抢装潮后公司盈利能力有所回调，期间费用率稳定。公司销售毛利率和净利率均在2020 年达到顶峰后逐步回落，2020 年是海上风电抢装潮的高峰期，高附加值的海缆订单集中交付，导致毛利率和净利率达到顶峰；2021 年海上风电抢装潮结束后，高附加值的海缆订单减少，导致毛利率和净利率下降，叠加铜、铝等主要原材料价格上涨，生产成本增加及部分项目延期和市场竞争加剧，2022 年起毛利率和净利率分别基本稳定在 22%、13%左右，2024年前三季度公司毛利率和净利率分别为 22.16%和 13.91%。期间费用方面，公司优化销售费用管理，销售费用率自 2019 年的 3.57%逐步下降，2022 年起基本稳定在 2.10%左右；公司在研发上的投入坚定，研发费用率近年保持约 3.50%；公司管理效率较高，自 2019 年起公司管理费用率持续下降，2024Q3 为 1.37%；2020 年-2022 年财务费用率呈上升趋势，公司在财务结构持续优化，2023年显著下降至 0.11%。
海缆、陆缆齐头并进，海缆业务盈利能力更优。近三年，公司陆缆业务、海缆业务销售占比分别在 50%、40%上下波动，营收结构趋向海缆、陆缆双重并进。从盈利能力来看，海缆系统毛利率显著高于陆缆，呈波动上升态势，2024H1 实现毛利率39.38%，较陆缆系统高29.44Pct。陆缆系统受产品运输影响存在地域局限，公司持续加大重点区域的业务投入，聚焦高压陆缆订单获取，规模化效应叠加订单结构优化，使得毛利率基本稳定在10%左右；海工业务占比从2019年的 3.62%提升至 2024H1 的 6.98%，2024H1 实现毛利率 33.75%，较2019 年提升14.64Pct，海工板块盈利能力较为稳健。
1. 海上风电大规模开发计划，助力海洋产业高景气度
2023 年全球海上风电实现历史第二高新增装机规模，中国已连续六年海上风电新增装机全球第一。据 GWEC 的《2024 全球海上风电报告》统计，2023 年全球海上风电新增装机规模为10852MW，同比增长 23.7%，如果目前的政策趋势得以保持，GWEC 预计这一增长速度将持续到 2030 年。其中，中国大陆新增装机规模为 6333MW，同比增长25.4%，占全球新增装机的58.4%。从 2023 年全球新增装机市场份额看，中国（大陆+台湾）位列第一，市占率为64.8%，荷兰、英国分别位列第二（17.8%）、第三（7.7%）；2023 年全球累计装机市场中，中国、英国、德国位列前三。GWEC 表示，2023 年，全球海风波兰、越南等新市场快速发展，海上风电的关键驱动力已从政府对可持续经济增长的承诺转向消费者需求的增加和工业脱碳，2023年实现历史第二高年度装机叠加关键政策突破，2023 年有望成为新一轮海风增长的开始，海上风电有望实现真正的全球增长，并为该行业在未来十年的加速扩张奠定了基础。
国内政策持续加码，沿海十一省市“十四五”期间海上风电规划超80GW。2022年6月1日，国家发展改革委等 9 部门联合印发的《“十四五”可再生能源发展规划》提出，优化近海海上风电布局，开展深远海海上风电规划，推动近海规模化开发和深远海示范化开发，重点建设山东半岛、长三角、闽南、粤东、北部湾五大海上风电基地集群。“十四五”期间，广东、浙江、江苏等沿海省份海上风电规划陆续出台，加快推进海上风电建设。各地出台的海上风电发展规划规模已达 80GW，到 2030 年累计装机将超过 200GW。政策加持下，未来我国海上风电有望迎来规模化发展。
三省一市海风补贴政策接力，充分保障政策延续性和项目合理收益。2020 年1 月，财政部、国家发展改革委、国家能源局印发《关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见》进一步明确，自 2022 年起，我国海上风电项目不再纳入中央财政补贴范畴，海上风电开发进入地方补贴接力时期。浙江、广东、山东、上海已出台海上风电补贴政策，持续刺激海风装机。
欧美沿海各国积极推动海风装机规划，北海及波罗的海或将成核心海风基地。靠近北海及波罗的海的西欧各国风力资源丰富，海风建设潜力巨大。欧洲四国（比利时、丹麦、德国和荷兰）于 2022 年 5 月签署《埃斯比约宣言》，承诺 2030 年海风累计装机量最少达65GW，到2050年累计装机量最少达 150GW，共同开发北海地区作为“欧洲绿色发电站”；此外，波罗的海沿岸国家丹麦、德国、瑞典等 8 国国家元首于 2022 年 8 月签署《马林堡宣言》，计划于2030年联合将在波罗的海地区的海上风电装机容量提高至 19.6GW，旨在加强能源安全合作、迅速扩大海上风电产能。
2. 海缆制造位于海风产业链中游，约占海风总投资额 8%
海底电缆阻水性能及机械性能较陆缆要求更高。相较于普通陆地电缆，海底电缆除了满足基本的电气性能外，对阻水性能、机械性能也具有更高的要求。阻水性能方面：海缆内部纵向阻水结构采用阻水材料填充进导体间隙和金属套内，径向阻水结构一般采用无缝合金铅套作为金属护层以形成致密包覆，同时起到抵御腐蚀和水压的目的；机械性能方面：不同于陆缆仅使用皱纹铝套、钢带等作为金属层，通常需要设计金属丝铠装结构以加强其机械强度。
海缆制造位于海风产业链中游，约占海风总投资额 8%。海缆产业链上游原材料主要包括金属材料和化工原料两大部分，金属原材料中铜杆与铝杆成本占比较大；化工原料主要包括用于生产绝缘料、护套料的聚乙烯、聚氯乙烯等。下游应用市场主要为电力企业，包括国网、南网和海上风电投资建设企业等，根据使用场景可分为用于阵列海缆（输送到海上升压站）和送出海缆（升压后输送到陆上集控中心）。据北极星风力发电显示，电缆投资占海上风电初始投资成本（包括机组成本、基础成本及电力送出费用）的比例约为8%。
3. 海缆行业竞争壁垒高，造就海缆产品高毛利属性
头部竞争格局稳定，行业进入门槛高，造就海缆毛利率处于较高水平。由于海缆产品的生产对于海缆供应商的研发能力、产品质量、资质经验、码头资源等方面均有较高的门槛，从而使得整体行业竞争格局较为集中，新兴企业难以进入，除公司外，目前国内市场主要制造商还包括东方电缆、亨通光电、汉缆股份等，头部四家企业在 2021 年市占率分别为37%、33%、17%和 7%，合计占比超过 90%。各公司近年海缆产品毛利率基本处在40%及以上，维持较高水平。
对比国际海缆市场，龙头起步较早，行业经验丰富。国外海缆市场主要厂商包括意大利Prysmian（普睿司曼）、德国 NKT（安凯特）、法国 Nexans（耐克森）、英国JDR（后被TFK收购）等，亚洲厂商如日本住友、日本古河电工、韩国 LS C&S 已进入国际市场。海外公司历史悠久，起步较早，在产品的研发设计、制造供货、施工敷设以及后续运维服务等各个环节具有深度 know-how 积累，具有品类丰富、技术路径广、稳定性好、客户粘性强等特点。根据WindEurope 数据，2016-2020 年欧洲阵列电缆和送出电缆的 CR3 基本稳定在80%及以上，2020年，阵列电缆领域头部 TFK、Nexans、Prysmian 三家厂商市占率分别为41%、27%和21%；送出海缆领域主要厂商 NKT、Nexans、Hellenic Cables 市占率分别为33%、33%、22%。随着深远海风建设增加，国内龙头企业一方面致力提高柔直输电等技术走向标准化，同时积极布局海工敷设市场及区位壁垒建设，类比欧洲发展历程，国内海缆头部企业行业地位有望持续巩固。
4. 海缆产品和技术要求高，区域化产能布局高筑行业壁垒
海缆根据应用场景不同可分为阵列海缆和送出海缆，高电压趋势对产品技术提出挑战。海上风电场的海底电缆的一端连接风电机组，另一端连接陆地升压站或集控中心，中间可能还要连接海上升压站或换流站。目前，我国海上风电场升高电压通常采用二级升压方案，海缆在海上风电的应用主要包括了海上风机间传输和海上升压站与大陆间传输，其中风机间传输海缆为阵列海缆（集电海缆），它能将串联各个风力发电机后将电能传输到海上升压站，主流电压正从 35kV 向 66kV 发展；再由送出海缆（也称主海缆）将升压后的电能传输到岸上升压站，主流电压正从 220kV 向 330kV 和 500kV 发展。能覆盖各系列海缆产品研发、设计、生产、检测、应用等环节核心技术的企业更能实现对海外技术和产品的输出，占据更高的市场份额。海缆长期运行于复杂的水下环境，具有技术要求高、施工和维护难度大的行业壁垒。海缆主要应用于水下，除需要满足基本的电气性能外，对阻水性能、机械性能也具有更高的要求。海缆内部包含纵向和径向阻水结构，防止水分渗透导致海缆发生故障；同时海缆体积较大且应用的水下环境复杂，良好的机械性能也有利于防止船只锚害和洋流冲刷；此外海缆还需具有防腐蚀、防海洋生物的能力，保证使用寿命满足工程需求。
在海风建设重点区域，产能布局完善的企业在招标中优势明显，多家企业发力福建、广西、海南地区设厂。据中天科技海缆招股书显示，海缆单位长度质量和体积较大，一般需要在专用码头通过专用船舶进行运输及后续敷设安装，因此产品运输、客户覆盖范围有一定局限性。根据相关规划，我国未来将重点推动江苏、浙江、福建、广东等省份的海上风电建设，预计到2025年末广东省海风累计投产将达到 15GW；江苏省将达到 12.12GW。目前头部海缆企业在广东、江苏、山东等海风大省均有生产基地，竞争相对激烈。随着起帆电缆于2023 年2 月、10月宣布，分别于广西防城港、福建平潭投资建设海缆生产基地，2023 年6 月太阳电缆成功投产福建首条海底电缆产线，2023 年 7 月亨通光电签约海南洋浦投资建设海洋能源互联与智慧运维项目，福建区域性市场逐步成型，二线海缆企业在广西、海南逐步爬升产能，提升东南亚国际市场辐射范围，竞争格局较优。
5. 海风行业趋势：走向深远海，柔直输电、漂浮式风电未来可期
柔性直流输电作为一种新型的直流输电系统，能够独立调控有功、无功功率，可为风电场提供同步交流电源，具有较强的故障穿越能力，可以作为大规模、远距离海上风电场接入陆上电网的方式。据中国电力的《大规模海上风电柔性直流输电技术应用现状和展望》显示，对于大规模海上风电场群（如 1.4GW 风电场群），当离岸距离＞73km 时，柔性直流输电方式技术经济性开始显现。
国外海上风电柔直送出工程集中在德国北海，以±320 kV/900MW为主，主要建设商为西门子和 ABB。据中国电力的《大规模海上风电柔性直流输电技术应用现状和展望》统计，德国北海海域建有 BorWin、DolWin、HelWin、SylWin 共 4 个海上风电场集群，多个海上远距离柔性直流输电项目的直流电压等级/功率以±320 kV/900MW 为主，西门子和ABB（更名为日立能源）为主要建设商。以 DolWin5 工程为例，ABB 推出了用于海上风电送出的紧凑型模块化海上换流站（平台），可与风电机组交流 66 kV 电缆直接连接，无需海上升压站。将换流站按照电气设备功能划分为各类模块化单元，如换流器单元、联接变压器单元等，通过模块化设计，能够减少总成本和交付时间。
深远海领域漂浮式风机比固定式风机更具工程经济性，国内尚处于样机示范阶段。当水深超过 60 m 之后，漂浮式海上风机将比固定式海上风机更具有工程经济性，并随着水深增加而愈加凸显其经济优势。因此，海上漂浮式风机极大地拓展了海上风电的应用范围，并且具有诸多的优势，例如：机位部署更加灵活、海上施工安装更加方便、可搭载更大功率的风电机组等。近年来随着海上风机的单机功率大型化和海上风场走向深远海，漂浮式风机已基本形成立柱式、半潜式、张力腿式及驳船式四种基本类型。据中船海装显示，中国的漂浮式风电发展还处于样机示范阶段，目前已实现安装的漂浮式机组样机仅 4 台，总装机容量仅为23MW，国内漂浮式风电发展任重道远。
据 GWEC 数据显示，全球 80%的海上风电资源位于水深60 米以上的海域，深海风速更快，漂浮式风电大有可为。据 GWEC 统计，截至 2023 年末，全球累计漂浮式风机装机量为236MW，在全球总风电装机量的占比为 0.3%，预计 2033 年将提升至 6%。到2028 年，全球漂浮式风电预计新增装机 947MW，2023-2028 年 CAGR 为 82%；到 2033 年全球浮式风机新增装机量预计达 8300MW，2028-2033 年 CAGR 为 54%。在区域分布方面，欧洲将在2024-2033 年贡献全球新增漂浮式风电装机量的 60%，其次是亚太地区（33%）和北美地区（7%）。
6. 预计 2026 年国内海缆市场规模有望超 160 亿元
国内海风新增装机规模：根据 GWEC 的《2024 全球海上风电报告》预计，中国2024-2026年海上风电新增装机规模为 12/15/15GW。 单 GW 海风造价成本：中国电建华东院某南海项目案例单位造价为145 亿元/GW，考虑南海地区海上风电产业链相对成熟，我们预计全国海风单位造价均值约150 亿/GW，随着设计和建筑经验的积累，以及装备制造水平不断提升，海上风电造价短期呈逐步下降趋势，我们预计2023-2024 年海上风电造价每年下降 5%。此后随着深远海风电的开发，我们预计2025-2026年海上风电造价成本维持稳定。 海缆投资占比：根据北极星发电网数据，海上风电投资主要成本构成中海缆投资占比约8%。考虑到当前海缆市场竞争格局相对稳定，供给较为充分，我们预计2023-2026 年中国海缆费用占建设成本占比将保持稳定。 综上，我们预计 2024-2026 年中国海缆市场规模分别为 130.0/162.5 /162.5 亿元，分别同比增长 81.0%/25.0%/0.0%。
1. 保持高比例研发投入，产品技术领先
公司的研发投入持续增长，研发费用率维持在 3.5%左右。2019-2023 年，公司研发投入从1.28 亿元增加至 2.70 亿元，年复合增长率为 20.51%。公司 2024 年前三季度研发费用率为3.54%，在行业中的研发费用率处于中上游水平，有助于保持技术优势和产品竞争力。
脐带缆方面，公司在脐带缆领域具备一流的分析设计能力和专业的生产设备，拥有的国产化大长度海洋脐带缆、国产化强电复合脐带缆、国产化超深水脐带缆均处于行业领先地位。脐带缆是一种多功能集成电缆，在常规海缆电单元、光单元的基础上增加液态介质管单元（采用钢管或尼龙软管），从而实现通过一条缆即可同时提供电力传输、信号传输、液态介质输送等多种功能，其作用类似于人类的脐带，广泛应用于海洋油气开采、海洋科考等领域。2010年，首根国产脐带缆——公司的动态脐带缆成功出口印尼，进入国际市场；2011 年，国内用户使用的首根国产脐带缆——公司为中国 CACT 作业者集团制造的 DHYJTF41 8.7/15kV3×185mm²动态脐带缆交付使用；2017 年强电复合脐带缆系统入选国家重点研发计划。柔性直流方面，柔性直流技术具有长距离输电损耗小，精准控制等优势，广泛应用于远海风力发电、岛屿及大陆之间海底电力传输、沿海城市增容、大型海上油气平台等领域，具有较好的抗拉伸、耐冲击性能，是目前大型海上风场的最优选择。公司目前具备±535kV柔性直流电缆系统的生产能力，且交付张北±535kV 柔性直流电缆项目使用，是行业内为数不多的具备柔性直流的技术储备且量产的公司。
软接头技术方面，在长距离海缆应用中，受现有生产技术、能力的限制，通常单根无接头海缆长度无法达到使用距离，此时可以使用软接头将多根海缆进行接续，从而实现一次性敷设的应用需求。两段电缆间的接头处是性能最薄弱的地方，且随着电压等级的提高，相应的技术难度也不断增加。其技术难点在于通过控制各种工艺参数，尽可能实现接头处的性能和本体保持一致。公司现有技术可实现不同截面或材质导体接续，并具备500kV 及以下海缆软接头制作和检测能力，处于行业前列。
研发实力保障公司具备承接高难度项目的技术积累。凭借资质、项目经验等方面的优势，公司成功进入国家电网、南方电网、三峡能源、中国能建等国内大型企业或其下属子公司的供应商体系，并先后向沙特阿美、道达尔、雪佛龙、英国石油、马来西亚国家石油公司、阿布扎比国家石油公司、德国 TenneT 等国际能源领域的知名企业提供海缆产品或服务。公司主要客户实力雄厚，均系其所在领域的标杆性企业，通过深化与上述客户的合作，一方面客户可以提供持续的产品需求和业务拓展的市场空间，为公司稳定发展奠定基础，另一方面也有助于公司在产品研发、生产制造、内部管理等方面不断提高，保持行业优势地位。
2. 占据码头区位优势，自有敷设船可实现一体化总包服务
公司拥有宁波北仑、宁波舟山及广东阳江三大海缆基地，具备海缆生产区位优势，可快速响应长三角、珠三角及周边地区市场需求。公司海缆生产基地紧邻宁波市北仑港，产品可以直接通过海缆上船装置装上敷设船，通过公司自身拥有的海缆专用码头和公司的专用海域直接下海，北仑是长三角经济区的重要组成部分，靠近上海和杭州，市场需求旺盛。靠近宁波港的同时物流便利有助于原材料和产品的进出口；另外公司紧邻中国首个海洋经济发展特区——舟山群岛新区，并与国网舟山供电公司建立了长期合作关系，新区内岛屿经济的发展和海洋资源的开发都需要大量的海缆，为公司的海缆产品提供了潜在的巨大市场空间；广东阳江基地可以快速响应珠三角周边市场需求，靠近广东的主要港口（包括广州港，深圳港）和主要交通干道可有效提高运输效率，降低物流成本，提供及时的产品和服务。
东方电缆拥有国内先进的海洋缆工程船和一流的海陆缆运维服务团队，可独立或联合承接海陆工程总包（EPC）业务。截至 2023 年末，据公开资料不完全统计，海底电缆敷设专用设备-电缆敷设船在我国近 60 艘，其中具有 220kV 海缆敷设能力的敷设船约30 艘。随着海上风电建设向更加专业化发展，海缆的制造与安装敷设总包成为了趋势，海缆敷设工程越来越成为重要的利润增长点。放眼未来，海上风电场的数量正在不断增加，风机功率日益增大，且海上风电场选址越来越推向深远海，这些因素将加大对于更大长度、更大容量、更高电压等级海底电缆的需求，而目前具备这类海缆敷设施工船只数量较少，依旧处于卖方市场。目前，公司已成功建立了集设计研发、生产制造、施工运维于一体的海陆工程服务体系，顺利实现从单一产品制造商向系统解决方案供应商的转型升级发展，将受益海底电缆需求持续增加将带动海缆安装敷设市场同步增长。
3. 发力海外市场拓展，持续赢得国际项目大单
国际重点项目开拓成绩显著。公司积极开拓海外大市场，紧跟央企及大型企业“走出去”战略，2017 年起陆续中标恒逸石化（文莱）PMB 石油化工项目、孟加拉国、中东33kV海缆及陆缆等国际重点项目。尽管 2020 年受全球疫情、欧盟地区经济增速疲软的影响，当年无外销收入，但公司实现多项业绩“零突破”，成功中标首个欧洲海底电缆项目和国内首个东南亚海上风电总包项目，首次与欧洲总包商合作获取脐带缆项目。2021 年是海风交付的大年，2022年海外市场开拓取得成效，因属于项目制周期特点，当期实现的收入有所下降，但产品附加值提升，外销毛利率为 35.35%。2023 年突破重点项目，外销收入同比增长130.56%，外销毛利率37.49%。
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