药包材价值量占比低，中硼硅替代空间足
药用玻璃主要是指用于直接接触药品的玻璃包装容器。与普通玻璃相比，药用玻璃要求必须具有较高的化学稳定性以及良好的耐酸、耐碱、 耐水性能，使玻璃容器表面受侵蚀后不产生脱片。 根据制造工艺及用途的不同，药用玻璃可分为模制瓶和管制瓶。一般模制瓶容量较大，而管制瓶容量较小；其次，管制瓶壁厚均匀、重量 较轻，而模制瓶壁厚、重量较重，对于某些冻干粉类药剂，只能使用管制瓶进行包装；最后，模制瓶生产工艺较为简单、成本相对较低， 而管制瓶生产工艺较为复杂，生产成本相对较高。
玻璃制品位于产业链中游位置。 其上游行业主要包括硼砂、石英砂、硼酸等化工行业，属于大宗化工原料。我国石英砂等原材料制造业均为充分竞争性行业，供应商数量 众多，市场竞争充分；硼砂、硼酸主要由美国、土耳其等国家生产，价格基本保持稳定。主要能源为电力、天然气等。 药用玻璃主要下游行业为制药业，各大药企需采购药玻玻璃瓶对固体、液体等药品进行包装。
我国药包材价值量占比低，药用玻璃仍有较大提升空间 。 根据中研网数据，我国医药包装产业的生产总值已占全国包装业生产总值的10%以上。但距发达国家医药包装产业占医药工业总产值30% 以上的水平还有一定差距。从细分结构看，根据观研天下数据，2021年我国药包材细分市场中，塑料包装、金属及复合包装、药用玻璃占比位列前三名，分别为 46%、25%、17%。 其中，药用玻璃行业2021年市场规模达到286亿元，2017-2021间复合增长率达13%。
中硼硅玻璃更具性价比，国际上注射剂包材大都采用中硼硅。 根据药用玻璃的不同材质，可分为硼硅玻璃和钠钙玻璃，其中按照含B2O3成分不同，又分为低硼硅、中硼硅、高硼硅。钠钙玻璃B2O3含量 小于5%，其耐水性及抗热冲击性能差。高硼硅（B2O3含量≥12%）抗热冲击和耐水性能最佳，但其从药用玻璃管转化至药用玻璃制品封口 较为困难，因此其作为药用玻璃较少。中硼硅由于其优异的抗热冲击性能及耐水性能而应用于各种针剂、血液、疫苗等药品的包装，是国 际上大量采用的医用玻璃材料。 根据华经产业研究院及制药网数据, 2018年，国内药用玻璃市场上，中硼硅玻璃使用量仅占7%-8%。而在美国、欧洲等成熟市场中，均已 经强制要求所有注射制剂和生物制剂使用中硼硅玻璃包装。
一致性评价、集采、关联审评推动产业升级
国家推动药品一致性评价，敦促药企进行药包材的升级：1）一致性评价要求仿制药药包材标准不低于参比制剂，参比制剂原研药大都采用 中硼硅，推动仿制药在过评时将药包材更换为中硼硅，2）CDE发布征求意见稿指出，首家过评后3年后，不再受理同品种一致性评价申请， 敦促药品进行一致性评价；
国家集采推动采用中硼硅包材的药品放量，中硼硅药用玻璃市场规模扩大：集采到目前已经进行到第九批，即将进行至第十批，第十批集 采品种中，注射剂占比进一步提高，数量达到37个，占比达到60%，参照历史情况，从第四批至九批集采中，除第六批胰岛素专项外，采 用中硼硅作为包材的注射剂占比维持在70%以上，且集采品种后续放量迅速，也将推动行业需求增加；
关联审评提高了下游客户更换药包材供应商的成本，更加利于行业集中度的提高：关联审评制度下，药企对药包材安全、质量负责，因此 药企更换供应商成本更高，侧面推动行业集中度提升。
我国一致性评价最早在2012年的《国家药品安全“十二五”规划》中就已涉及到，随后各项文件进一步明确一致性评价的技术要求、对 象、处方工艺、参比制剂以及时间限制等。其中，要求注射剂使用的包装材料和容器的质量和性能不得低于参比制剂，以保证药品质量与 参比制剂一致。
2020年5月，化药注注射剂仿制药一致性评价工作正式启动。2023年9月，药监局在《仿制药质量和疗效一致性评价受理审查指南（征求意 见稿）》进一步明确时间限制，要求自首家品种通过一致性评价后，三年后不再受理其他药品生产企业相同品种的一致性评价申请。
以往我国采用注册审评制，强调“单独审评审批”，药辅包与制剂相对割裂，因此辅料企业缺乏持续提升改进产品质量，根据制剂的需求 做适应性调整的动力，辅料行业发展滞后于制药行业发展的需要。 关联审评制度下，药企对包材负责，推动行业集中度提升。关联审评制度下，将变更风险评估和申报的主动权交给关联制剂的上市许可持 有人，由关联制剂的上市许可持有人判断药用辅料、药包材自身变更对于药品的影响。因此，药企在选择、更换药包材供应商时，将更加 谨慎，选取供应能力强、产品可靠的企业，推动行业集中度提升。
中硼硅模制瓶竞争格局好，批文少，产能集中
当前中硼硅模制瓶A类资质企业较少，据国家药品监督管理局药包材登记数据，当前仅有4家国内厂商与3家国外厂商中硼硅模制瓶产品获得 关联审评审批A类资质，远少于中硼硅管制瓶，中硼硅模制瓶市场竞争者相对较少，格局稳定，竞争环境更优。
山东药玻2022年非公开发行股票申请文件反馈意见的回复显示，项目达产后，公司产能为40亿支中硼硅模制瓶。力诺药包三期高端药用包 材项目达产后，累计中硼硅模制瓶总产能预计可达62896吨，根据我们测算，对应接近14亿支。离前文测算27年中硼硅模制瓶市场需求仍 有较大空间。
药企对上游药包材企业质量稳定、安全性要求高，更换成本高：在关联审批背景下，药企对药包材负责，药企在考虑药包材供应商时，往 往会经过多轮次的现场考察、稳定性相容性试验、以及系列联合验证等。因此药企更倾向于选择以往合作经验丰富、拥有成熟产线的企业。 目前拥有中硼硅模制瓶“A”状态药包材企业中，山东药玻、力诺药包等企业与各大药企合作紧密。
中硼硅药用玻璃产线建造投资额较高：药用玻璃属于重资产行业，需要较大的研发及资本投入，例如山东药玻40亿支一级耐水药用玻璃瓶 项目投资金额约12亿元，力诺药包2022年5081吨模制瓶项目投资金额约3295万元，折算约6484元/吨。
山东药玻模制瓶持续供不应求，中硼硅模制瓶景气度高：根据山东药玻定增项目回复函，2020-2022Q1，山东药玻中硼硅模制瓶销量产能 利用率、产销率持续维持高位，充分验证中硼硅模制瓶行业景气度。
中硼硅管制瓶竞争激烈，未来有望实现玻管自产
NMPA官网公示的目前获A类资质的中硼硅管制瓶（包含管制瓶、安瓿、预灌封玻璃套筒）生产企业超过50家，市场格局分散。主要系制瓶环节技 术壁垒较低、资本投入不高，厂商通过外采玻管再加工即可。 从成本端看，以力诺药包为例，中硼硅管制瓶直接材料占成本55%以上，主要原因即玻管来自外购。相较于模制瓶，管制品的生产工程较为精细、 复杂，成本也大幅度提升。但近年来各大国产厂家在玻管方面技术不断突破，玻管产能规划也逐步起量。如2022年10月力诺药包5000吨中硼硅玻璃 管已点火，正川股份募投项目计划年产玻管5万吨等。
山东药玻：深耕行业五十年，国内药包材领域领跑者
深耕药玻行业50余年。公司主要从事各种药用玻璃瓶产品的研发、生产和销售，是国内最大的模制瓶生产厂家。前身为1970年成立的山东 省药用玻璃总厂，2002年于上交所上市募资扩产棕色瓶、丁基胶塞、铝塑组合盖。2006年，公司成为国内首家具备一级耐水药用模制瓶生 产能力厂家。2020年掌握中硼硅模抗瓶轻量薄壁技术。2022年，公司定增募资扩产40亿支一类耐水药用玻璃瓶和5.6亿支预灌封注射器， 产品结构有望进一步优化。 2019年公司完成国有股权无偿划转，沂源县公资委和沂源县南麻资管中心将所持的合计21.74%的股份无偿划转给山东鲁中投资(沂源县财 政局100%控股)。目前公司实控人为沂源县财政局，截至2024年9月30日，持股19.5%。
营收增长稳健，成本端压力有所缓解。2023年公司营收49.82 亿元，同比增长18.98%，2018-2023年间复合增长率达14%， 充分彰显公司收入端的稳步增长能力。21、22年公司利润端增 速放缓，主要系21、22年纯碱、煤炭、硼砂及能源等原材料价 格处于高位，带动公司整体毛利率下滑所致。2023年尽管原材 料价格仍维持高位，但公司营收结构有所调整，高毛利产品线 模制瓶占比提升，带动整体毛利率同步提升，公司2023年实现 销售毛利率28.03%，同比增长1.19%，销售净利率15.57%， 同比增长0.8pct。我们认为，伴随原材料价格持续回落以及公 司中硼硅模制瓶产品的持续放量，公司盈利能力将得到进一步 增强。
力诺药包：特种玻璃头部企业，中硼硅模制瓶放量在即
公司前身济南力诺特种玻璃于2002年成立，2010年公司与意大利OCMI公司签署战略合作协议，重点布局中硼硅药用玻璃；2012年获国家 专项资金支持，中硼硅药用玻璃包装生产线投产，药用玻璃业务踏上发展快车道。2015年，更名为山东力诺特种玻璃，并挂牌新三板； 2021年，于深圳科创板上市；2023年公司发行可转债加快布局中硼硅模制瓶领域，2024年，公司正式更名“力诺药包”。 公司核心产品为药用玻璃及高硼硅耐热玻璃系列产品，应用于医药包装、日用消费。药用玻璃包括中硼硅模制瓶、中硼硅管制瓶、低硼硅 管制瓶等系列产品；日用玻璃主要为耐热玻璃和电光源玻璃，前者包括耐热玻璃器皿等，后者包括电光源玻壳等。
公司股权结构稳定。实控人为力诺集团董事长高元坤，通过力诺集团、力诺投资控股间接持股力诺药包约20%。公司第一大股东力诺投资 控股直接持股31.12%，员工持股平台鸿道新能源持股6.53%，复星集团旗下复星惟盈、复星惟实合计持股约7.52%。 管理团队大都业务口背景，深耕公司多年。公司核心管理团队大都拥有玻璃行业专业背景，如董事长杨中辰2002年即加入公司，历任总经 理，监事，副董事长等；总经理孙鹏飞同样自04年起即在公司任职，历任车间工艺员、大客户KA经理、南部大区总监、药包事业部营销副 总经理等。
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