核心算力：英伟达市场表现亮眼，近两年股价涨幅领先
核心算力表现亮眼，AI受益十分明显。随着AI大模型需求高速增长、海外科技大厂资本开支持续增 加，英伟达GPU产品销售表现亮眼，公司已在业绩端持续兑现。2022年11月30日ChatGPT推出至 今，受益于上下游产业链环节持续验证、公司业绩兑现、以及拆股等事件催化，公司股价不断攀升。 2022年11月30日至2023年11月29日，英伟达股价于ChatGPT推出第一年期间累计涨幅约185%， 2023年11月30日至2024年11月29日，累计涨幅约196%。截至目前，英伟达作为受益于本轮AI浪 潮的核心算力标的，近两年累计涨幅远超其他细分行业及个股。
核心算力：英伟达AI业绩贡献明显，数据中心收入同比增速超100%
产品布局：高性能计算产品加速迭代，占领AI加速器高地。2023年3月22日，英伟达在ChatGPT爆 发基础之上发布DGX等重磅产品；2023年11月19日披露Blackwell架构及B100；2024年4月22日 正式发布B200、GB200、DGX GB200NVL 72。英伟达通过持续迭代AI加速器产品，依托高性能 优势，目前已占据AI加速器大部分市场份额。 经营进展：GPU市场需求强劲，上下游产业链环节持续验证。根据海外科技大厂AI资本开支高增、 台积电等制造环节产能供不应求，均反映H系列、B系列等芯片产品的强劲市场需求。 业绩兑现：数据中心业务收入高增，AI业绩贡献明显。24Q3，英伟达数据中心收入达308亿美元， yoy+112%，qoq+17%，主要由GPU、InfiniBand和以太网等AI产品推动。
市场表现出色，ChatGPT推出第二年涨幅高于第一年。AI基础设施配套环节与数据中心市场需求强 相关。随着AI基础设施建设持续推进，截至目前，电力能源组合、硬件组合、以及半导体产业链组 合的股价表现优于大盘。在ChatGPT推出第一年，2022年11月30日至2023年11月29日，半导体 组合/硬件组合/电力能源组合的累计涨幅分别为28%/24%/52%；而在ChatGPT推出第二年，2023 年11月30日至2024年11月29日，半导体组合/硬件组合/电力能源组合的累计涨幅分别为 53%/74%/136%，远超标普500和纳斯达克指数同期涨幅，可以看出，AI基础设施三大组合在 ChatGPT推出第二年的股价表现优于第一年，且在三大组合中，电力能源板块涨幅居前。
半导体产业链：横向把握芯片竞争格局，纵向跟踪上下游产能扩张
半导体产业链重点环节：1）芯片设计：从GPU芯片设计厂商的“一供+二供+自研”市场格局来看， 英伟达作为一供，市场份额领先，除此之外，我们还建议关注二供——AMD的出货边际变化，以 及大厂ASIC自研合作方——博通、迈威尔在ASIC芯片方面的合作及量产增量；端侧方面，建议关 注高通芯片迭代节奏、以及ARM架构的份额提升；2）存储：建议关注美光HBM高端产品的量价提 升；3）制造：建议关注台积电的海外工厂产能扩张、先进制程产能释放；4）半导体设备环节：建 议关注阿斯麦等上游半导体设备厂商在AI新一轮产能扩张中的EUV等细分受益方向。
半导体产业链：23Q4-24Q3报表端反映明显，营收增速逐步抬升
对比ChatGPT推出第一年和第二年的半导体产业链公司收入增速来看：在ChatGPT推出的第一年， 22Q4至23Q3各公司收入yoy基本稳定在同一水平，大部分公司的营收yoy为负；而在ChatGPT推 出后的第二年，半导体产业链各公司的收入同比增速由负转正，且呈现上升态势，可以看出，在 ChatGPT推出的第二年里，AI逐步为半导体公司贡献业绩。具体对比ChatGPT推出第二年各半导体 公司业绩来看，美光科技、博通、台积电在业绩表现方面相对突出，在23Q4至24Q3期间，以上公 司的收入同比增速位于前列，其中美光主要受上年同期存储行业景气度下行、营收低基数影响；博 通收入高增主要系VMware并表带来业绩增量；台积电则受益于AI芯片需求高增，带动HPC和先进 制程业务收入增长；高通/AMD/阿斯麦等其他公司的营收增速也有相应提速。
半导体产业链：23Q4-24Q3整体涨幅更高，由AI基本面核心驱动
对比ChatGPT推出第一年和第二年的半导体产业链公司股价表现来看：ChatGPT推出第一年半导体 组合涨幅中枢约为28%，其中，博通/AMD/美光的股价表现超过半导体组合平均涨幅；第二年半导 体组合涨幅中枢为53%，ARM/台积电/博通/迈威尔的累计涨幅超过整体组合。结合前文对AI业务/ 经营进展/业绩兑现的梳理，可以发现，博通和台积电在业绩的持续兑现方面表现更加出色，因此公 司股价在ChatGPT推出的两年里基本能保持长期上升趋势；而阿斯麦截至目前，整体业绩增长尚不 明显，因此股价表现相对较弱；AMD、美光则更多的是在某个时间段呈现经营层面的较大边际变化， 从而迎来短期内的股价催化，因此在不同时间段，个股之间的市场表现有所分化。
硬件设备：重视网络通讯增长需求，关注服务器厂商格局变化
AI硬件重点环节：1）网络通信板块：GPU集群扩容带来网络通信需求增加，建议关注通信各环节 供应商的客户订单及产品量产进展。主要环节包括：①交换机厂商，代表企业Arista、思科；②用 于连接服务器和交换机的光模块环节，代表公司包括Coherent、Lumentum、Fabrinet、应用光电； ③网络通信一体化解决方案厂商，博通、迈威尔等；④铜连接产品供应商安费诺；2）服务器整机 ODM：受益于AI服务器需求增加，建议关注AI服务器ODM厂商出货量及竞争格局变化，如戴尔科 技、超微电脑等，由于超微电脑当前受财务风险影响，服务器整机厂商竞争格局可能改变。
硬件设备：23Q4-24Q3收入增速由降转升，企业表现仍有分化
对比ChatGPT推出第一年和第二年的半导体产业链公司收入增速来看：22Q4-23Q3，在ChatGPT 推出的第一年，硬件公司营收yoy整体呈现下降趋势；而在23Q4-24Q3，ChatGPT推出第二年，AI Infra需求逐步传导至网络通讯和服务器ODM等硬件公司，公司营收同比增速开始呈现向上趋势， AI需求助力公司相关业务逐步增长。具体对比ChatGPT推出第二年各硬件公司业绩来看，博通和 Coherent的营收增速改善最为明显，其中，博通的营收yoy从23Q3的+4%大幅提升至24Q2的 +47%，Coherent营收yoy从23Q4的-17%转正至+28%；其次，Arista、Fabrinet的业绩稳健，公 司营收连续两年持续保持正增长。
电力能源：数据中心市场需求增加，关注设备和能源供应两大方向
AI电力能源重点环节：1）AI数据中心建设驱动配套电力设备、散热系统的需求上行。①建议关注 受益于下游数据中心需求增长的发电设备、电气部件公司，如伊顿、GE Vernova；②建议关注热管 理企业与大规模数据中心在液冷产品方面的合作进展，如维谛、nVent、摩丁制造。2）发电/售电 运营商：海外大型数据中心需通过购买清洁能源、核电等保障能源供应，并实现全天候电力大容量， 建议关注竞争发电厂和电力运营商CEG、VST、PEG、TLN等。此外，受小型模块化反应堆事件催 化，建议关注相关概念股。电力能源板块还受益于美国制造业回流、新能源替换等方向。
端侧AI成为新主线，软件服务搭建新画布。2023年年底至今，AI PC、AI手机、AI眼镜先后贯穿端 侧主线，AI Agent助推各种端侧产品软硬件升级，通过供给迭代刺激市场新需求；此外，自动驾驶 软件FSD渗透率提升、Robotaxi加速落地、机器人具身智能取得积极进展，使得端侧AI持续迎来催 化，成为近一年新主线。此外，B端软件服务企业受益于AI功能或工具的推出，AI业绩贡献日益体 现，24Q3，各公司营收增速的抬升趋势明显，未来B端软件服务板块有望与其他AI主线形成共振。 从市场表现来看，在ChatGPT推出第一年，端侧&IaaS/数据库&网安/B端软件组合的累计涨幅分别 为63%/55%/76%，超过标普500和纳斯达克指数表现；在ChatGPT推出第二年，三大组合累计涨 幅分别为40%/24%/46%，均低于第一年，其中，24Q3软件组合涨势明显。
科技大厂：端侧核心在于供给侧节奏，云计算关注竞争格局变化
端侧AI厂商：涵盖AI+消费电子类（AI PC/AI手机/AI眼镜）和自动&无人驾驶/机器人具身智能两 大方向，端侧的核心在于渗透率提升和供给侧节奏。1）建议关注微软AI PC和Windows更新、苹 果AI手机出货、Meta AI眼镜销量等边际变化；2）建议关注特斯拉自动驾驶软件FSD付费率提升， 以及特斯拉、谷歌等在Robotaxi、机器人等方面的落地和进展。 云计算厂商：头部云厂商主要包括亚马逊AWS、微软Azure、谷歌GCP、甲骨文OCI，建议关注AI 对云业务的业绩贡献、云厂商AI投资的ROI、以及在AI时代下云厂商的竞争格局变化。
数据库&网安：AI数据处理需求增长，网安平台扩展AI配套能力
数据库板块：AI模型训练阶段需要大规模高质量语料，推理阶段将产生更多数据负载，未来数据处 理工作的需求有望进一步增长，建议关注数据仓库、数据要素等方向，相关企业包括DigitalOcean、 MongoDB、Datadog、Couchbase等。 网安板块：随着AI技术加速发展，云基础设施、系统软件中AI的采用不断增长，推动网络安全解决 方案扩展AI能力、加速迭代升级，代表公司包括PANW、飞塔信息、Zscaler、SentinelOne等。
软件&服务：第二年整体涨幅小于第一年，AI业绩成为焦点
对比ChatGPT推出第一年和第二年的ToB软件服务企业股价表现来看：ChatGPT推出第一年组合涨 幅中枢约为76%，第二年组合涨幅中枢约为46%，第二年整体涨幅小于第一年，主要是由于第一年 市场容易受AI工具推出等事件催化，而第二年更关注AI带来的业绩贡献。在ChatGPT推出的第一年， Palantir和C3.AI的股价表现相对出色；在ChatGPT推出的第二年，Palantir表现进一步领先。可以 发现，个股股价表现的差距，与公司在AI方面的进展和业绩兑现高度相关，在AI方面取得实质进展 的公司，通常能跑出相对于整个板块的超额收益；且24Q3，随着Shopify、Twilio等部分软件企业 营收增速抬升明显，2024年11月股价也迎来更大涨幅。
互联网板块未来受益趋势相对明显，ChatGPT推出第二年涨幅不及第一年。AI Agent除对端侧硬 件的赋能之外，还通过对社媒、游戏、娱乐、教育、金融等行业进行赋能。在细分行业中，互联网 企业对AI的采用范围更加广泛，受益趋势相对明显。从市场表现来看，在ChatGPT推出第一年， 2022年11月30日至2023年11月29日，AI应用组合的累计涨幅为54%，跑赢标普500和纳斯达克指 数；而在ChatGPT推出第二年，2023年11月30日至2024年11月29日，AI应用组合的累计涨幅为 28%，涨幅低于标普500和纳斯达克。
互联网AI应用：根据主流互联网公司的业绩会表述，我们优选十只个股，组建在业绩会中明确表示 “采用AI或受益于AI”的应用组合。1）社媒&流媒体：Snapchat、Pinterest等社媒平台、Roku 等流媒体平台有望受益于ML推荐算法，提升用户参与度、赋能广告等业务；2）教育：多邻国等AI 教育平台有望在AI agent的帮助下，推动订阅用户数量及付费渗透率提升；3）游戏：Roblox等游 戏平台有望凭借AI对生态的赋能，增强用户粘性和付费意愿；4）在线旅游：亿客行等平台有望借 助AI工具，帮助用户实现自助服务，提升用户体验。
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