1.1 深耕稀土永磁的综合材料提供商
公司深耕高性能稀土永磁材料领域。公司系国内先进的高性能稀土永磁材料提供商， 重点围绕下游新能源汽车及汽车零部件、风力发电、节能家电、3C 消费电子等终 端领域的需求，基于自有核心技术开展配方研制、工艺开发、毛坯生产、成品加工 和表面处理，为客户提供烧结钕铁硼、烧结钐钴等关键功能材料。 持续深化产业链，从高性能稀土永磁毛坯生产商，成长为综合性稀土永磁材料提供 商。根据招股说明书披露，随着自身的发展，对市场和产业链的参与度不断加深， 及公司所在地包头对稀土产业转型升级提供的政策支持与相关配套设施的不断完 善，公司共历经三个发展阶段：
高性能稀土永磁毛坯生产商（2008 年-2013 年）：公司核心经营及技术团队多年 从事高性能烧结钕铁硼的研发、生产，在业内享有较高的知名度。公司 2008 年 入驻包头市稀土高新区，建成熔炼氢碎分厂和烧结分厂。成立初期，针对下游需 求，开展高性能烧结钕铁硼毛坯的配套研发与批量生产。
新兴稀土永磁成品制造商（2014 年-2016 年）：随着包头地区产业链与配套设施 逐步完善，公司开始逐步由毛坯生产商向成品制造商升级：建成钕铁硼烧结分厂 及钐钴烧结分厂，扩张产能、增加产品品类；建成机械加工厂与表面处理厂，打 通毛坯到成品的全工序制造，直接供应终端客户，在风力发电与汽车零部件等领 域大力开拓，与西门子、博泽、博世等国际先进企业建立了稳定的合作关系，并 将业务扩展至海外。
综合型稀土永磁材料提供商（2017 年至今）：随着 2017 年包头稀土新材料深加 工基地的投运，公司在基地的表面处理分厂与主厂区的扩散分厂投运，成品制造 能力持续夯实，在风电、新能源汽车及汽车零部件、节能家电等领域市场份额持 续扩大，先后与上海电气、东方电机、长城汽车、普瑞姆、法雷奥、卧龙电驱、 中航三洋、上海海立等优质的国内外终端客户启动合作，并成功构建全球销售网 络。
公司控股股东为天津天和盈亚科技有限公司（简称“天津天和”），直接持有发行人 45.39%的股份。实际控制人为袁文杰、袁擘、袁易父子，袁文杰系袁擘、袁易之父，袁擘系袁易之兄。袁文杰直接持有发行人 13.74%股份，袁易直接持有发行人 9.14% 股份，袁擘直接持有发行人 1.38%股份；袁文杰父子合计持有天津天和 68%股权， 其通过天津天和间接控制发行人 45.39%股份；袁文杰父子通过直接和间接方式共 同控制发行人 55.13%股份。此外袁文杰父子已签订《一致行动人协议》，约定三人 一致行动、共同作为公司的实际控制人。
1.2 品类齐全 技术自主
烧结钕铁硼、烧结钐钴系公司的主营产品。据招股说明书显示，公司形成了“钕铁 硼为主、钐钴为辅，成品与毛坯双轮驱动”的主营业务体系，产品主要应用于新能 源汽车及汽车零部件、风力发电、节能家电、3C 消费电子等行业。
产品品类齐全，覆盖行业广泛。 公司已形成十五大系列（其中烧结钕铁硼八大系列、烧结钐钴七大系列），逾百种 牌号的产品体系，产品性能覆盖范围广泛，能够响应下游多领域需求。
公司烧结钕铁硼主要应用于新能源汽车及汽车零部件、风力发电、节能家电、3C 消费电子等行业。
公司烧结钐钴主要应用于新能源汽车及汽车零部件、轨道交通、能源等行业。
1.3 营收稳步增长
营收和利润稳步增长。2018-2023 年公司营业收入由 8.3 亿元增至 26.5 亿元， CAGR（复合年增长率）=26%；同期归母净利润由 0.75 亿元增至 1.69 亿元， CAGR=18%；扣非归母净利润由0.34亿元增至 1.62亿元，CAGR=37%。2024Q1~3， 公司营收和归母净利润分别为 19.4 亿元、1.1 亿元，同比增速分别为-1.40%、-8.06%。 2023 和 2024Q1~3 营收和利润略有回落，主要是由于稀土原材料价格整体呈下降 趋势，公司产品销售单价下降。
产品销量稳步增长。据招股说明书显示，公司主营产品为钕铁硼毛坯及成品、钐钴 毛坯及成品，2018-2023 年它们合计销量由 3810.5 吨提升至 6511.89 吨， CAGR=11%；其中钕铁硼为主、钐钴为辅；2023 年钕铁硼成品销量为 4540.9 吨， 同比增长 10%，销量占比达 70%；2023 年钕铁硼毛坯销量为 1902.4 吨，同比增 长 82%，增长明显，销量占比达 20%。
盈利能力基本稳定。2018~2024Q1~3，公司毛利率一直在 13%以上，净利率一直 不低于 5.5%。2018~2023，公司主营产品单位毛利水平从 3.8 万元/吨提升至 4.8 万元/每吨。2023 年单位毛利水平出现下滑，主要是原材料（镨钕、镝铁、钕等稀 土金属）和产品价格回落所致。
期间费用率稳步下降，研发费用率维持稳定，控费得当。公司期间费用率自 2018 年起逐步下降，其中研发费用率始终不低于 3.5%，2018-2023 研发费用由 0.4 亿 元提升至 0.93 亿元，增长显著。研发费用提升有效支撑了公司产品结构转型，助力 近年公司成品业务的开拓。
2.1 节能环保的功能性材料
根据招股说明书，磁性材料按功能可分为硬磁材料、软磁材料、功能磁性材料（磁 致伸缩材料、磁记录材料、磁制冷材料等）三类，其中硬磁材料又称为永磁材料， 是磁性材料中应用最广泛的材料之一。 永磁材料亦可分成三大类：金属合金永磁材料、铁氧体永磁材料与稀土永磁材料。
金属合金永磁材料是以铁和铁族元素（如镍、钴等）为主要元素的永磁材料，机 械强度低，硬度高、质脆，可加工性较差，温度稳定性高。主要应用于对温度稳 定要求高的领域。
铁氧体永磁是以 BaFe12O19、SrFe12O19 及其固溶体为基础的永磁材料。只需外 部提供一次充磁能量，就能产生稳定的磁场，从而向外部持续提供磁能。而且， 其电阻率高、物理特性稳定、环境耐受力强、制备原料丰富，工艺成熟简单，性 价比高，因此在需要大量永磁电机的节能家电与汽车工业领域和需要大量电声器 件的消费电子领域得到了广泛应用。
稀土永磁材料是以稀土金属元素与过渡族金属元素所形成的金属间化合物为基 础的永磁材料。稀土永磁材料中目前应用最为广泛的为第三代稀土永磁材料，即 钕铁硼永磁材料。钕铁硼永磁材料被成为“磁王”，是由钕、铁、硼形成的四方晶 体；高磁能积，比重轻，机械性能较好，加工方便，原料丰富，价格低廉，应用 广泛。钕铁硼永磁材料视生产工艺不同，可分为烧结、粘结和热压三类。
永磁材料特性：一经磁化即能保持恒定磁性，具有宽磁滞回线、高矫顽力和高剩磁 的特点，其基本功能是不需要消耗电能便可提供稳定持久的磁通量，同时可简化机 械设备结构，降低维护成本，对环境影响较小，有节能和环保的优势。 磁性材料性能衡量指标主要包括稳定性、抗退磁性、抗温性等几个方面；主要指标 为：剩余磁化强度、磁极化强度矫顽力（即内禀矫顽力）、最大磁能积等。
永磁材料在稀土消费结构中占主要地位。2022 年中国稀土消费结构中永磁材料占 比达到 42%，冶炼与机械、石油化工、玻璃陶瓷、储氢材料、发光材料、农业轻纺、 抛光材料和催化材料分别占比 13%、9%、8%、7%、6%、6%、5%和 5%。
烧结钕铁硼在稀土永磁材料中占有主导地位。根据中国稀土行业协会的数据，2022 年上半年我国烧结钕铁硼毛坯产量为 11.6 万吨，占当年稀土永磁材料的 95.1%， 粘结钕铁硼占比 3.68%，其他永磁材料占比合计仅 1.22%。
2.2 广受政策支持的战略性新兴材料
根据发改委发布的《战略性新兴产业重点产品和服务指导目录（2016 版）》，公司 处于“3.1.3 稀土功能材料：高性能稀土（永）磁性材料及其制品”领域。国家高 度重视稀土永磁材料技术的进步与相关行业发展，近年来陆续颁布、落实了一系列 政策，将之定位为战略性的新型材料并加以扶持。
根据发改委、工信部、科技部、财政部联合发布的《新材料产业发展指南》，公司 主营产品属于新材料三大发展重点方向之一“关键战略材料”中的“高性能永磁 材料”；根据工信部发布的《重点新材料首批次应用示范指导目录（2021 年版）》， 公司主营产品属于新材料三大重点领域中的“关键战略材料”之“二、稀土功能材 料：230 高性能钕铁硼永磁体、233 高性能钐钴永磁体”。
2.3 新能源领域支撑磁材需求增长
风电、汽车、节能电器是永磁材料下游主要应用的领域。高性能稀土永磁材料的应 用方向主要为电机产品领域。其中，风力发电直驱、半直驱电机、新能源汽车永磁 电机、节能电梯机空调等家电、工业机器人、汽车 EPS 系统、3C 消费电子等均是 钕铁硼永磁材料的主要下游细分应用领域。风电、新能源汽车及工业电机是近年增 长较为显著、占比较高的应用领域。
2.3.1 新能源汽车
新能源汽车是高性能钕铁硼永磁材料应用的主要领域之一。钕铁硼永磁材料主要用 于制造新能源车的同步驱动电机、发电机等。2017~2023 年，全球新能源车销量由 119 万辆提升至 1368 万辆，CAGR 达 50%；国内新能源车销量亦从 77 万辆提升 至 945 万辆，CAGR 达 52%。
在双碳背景下，随着诸多车企加速向新能源转型，我们对新能源车市场的发展保持 长期乐观的态度，预计 2026 年新能源车全球销量达 2400 万辆，国内新能源车销 量达 1850 万辆。若按单车钕铁硼消耗 3.2 公斤估算，2026 年，全球新能源车领域 钕铁硼需求将达 7.7 万吨，2023-2026 CAGR 达 21.3%；国内新能源车领域钕铁硼 需求将超 5.9 万吨，2023-2026 CAGR 达 25.8%。
2.3.2 风电
目前风力发电电机主要有四种，双馈异步风力发电系统、电励磁直驱风力发电系统、 永磁半直驱和永磁直驱同步电机；其中半直驱和直驱同步电机需要使用钕铁硼永磁 体，并且由于其易于维护，渗透率快速提升。未来随着机组大型化，尤其是海上风 电装机量占比快速提升，永磁电机的市占率也将进一步提升，将进一步促进高性能 钕铁硼永磁材料的消耗量增长。根据 CWEA 数据，17、18 年我国新增风电容量中， 永磁直驱与永磁半直驱渗透率分别达到 37%、42%。
据 iFinD 数据，2017~2023 年，全球及我国风力发电机组装机量快速增长，年新增 风电装机量亦持续攀升。2023 年全球及国内新增风电装机量分别为 116.6GW 和 75.7GW，2017~2023 CAGR 分别为 14%，28%。我们预计，在双碳背景下风电建 设将持续推进，参考欧洲风能协会给出的计划风电新增装机情况，以及中美欧风电 装机全球占比情况估算，2026 年全球及国内新增装机量分别有望达 200GW 及 130GW。按照直驱、半直驱渗透率不断提升估算，预计 2026 年风电领域全球及国 内钕铁硼需求有望达 7.6 万吨、5.0 万吨，2023-2026 CAGR 分别为 26.8%，26%。
2.3.3 节能变频空调
高性能钕铁硼磁钢作为变频空调压缩机核心材料，未来需求将大幅增长。2019 年， 国家发改委、工信部等七部门联合发布《关于印发〈绿色高效制冷行动方案〉 的通 知》，明确到 2022 年，家用空调能效准入水平提升 30%，到 2030 年，主要制冷 产品能效准入水平再提高 15%以上。随着《房间空气调节器能效限定值及能效等 级》于 2020 年 7 月 1 日正式实施，定频空调产品逐渐面临淘汰，高效能的变频 空调成为市场主流。
随着能效提升政策的推进，我国变频空调渗透率持续攀升。2012 年我国家用空调 销量仅略超 1 亿台，其中变频空调不足 3000 万台，占比 28.5%；2022 年，家用空 调产量 1.52 亿台，其中变频空调销量 1.04 亿台，占比约为 68%。按每台变频空调 使用 0.1 公斤烧结钕铁硼，22 年变频空调烧结钕铁硼需求量已超 1 万吨。考虑变频 空调渗透率持续提升，我们预计 2026 年我国变频空调烧结钕铁硼需求量可达超 1.8 万吨，2023-2026 CAGR 达 14.6%。
2.3.4 新能源需求支撑
新能源是高性能磁材的主要需求支撑。从各领域需求估算可见，新能源车及风电需 求将成为未来高性能磁材需求的主要支撑领域。2026 年新能源车需求占比有望达 29.5%，风电需求占比则有望占需求总量的 29.3%，两者合计约占高性能磁材需求 的 58.8%。估算全球及国内钕铁硼需求将由 2023 年的 16.2 万吨、10.5 万吨提升 至 2026 年的 26.1 万吨、17.6 万吨，CAGR 分别为 17.1%、18.7%。
目前，我国稀土永磁材料行业集中度仍不高。据招股说明书披露，我国烧结钕铁硼 生产企业总计约 200 家，以毛坯产量进行统计，其中年产量在 3,000 吨以上的企业 占 10%，年产量 1,500 吨-3,000 吨的企业占 20%，剩余 70%左右的企业年产量尚 不足 1,500 吨；2019 年，我国烧结钕铁硼产量排名前 10 的企业合计仅实现全国总 产量的 48%，其余 160 余家企业合计产出占全国总产量的 52%。 龙头企业大步扩产。面对旺盛的高性能磁材需求，各龙头企业近年来纷纷加速扩产。 根据下图所示各公司披露现有及在建产能情况，预计 2023-2026 年，图中 6 家公司 合计产能将从 11.7 万吨/年提升至 16.2 万吨/年，CAGR 约为 11.5%，低于钕铁硼 需求增速，龙头企业有望迎来较宽松竞争环境。
3.1 生产技术领先
效能领跑同俦 全过程、全工序核心技术自主可控。公司开发、掌握了多元成分调控、晶粒细化、 一次成型压制、晶界扩散、高效绿色加工、低涡流损耗磁体、新型镀层表面处理等 核心、关键技术，并成功实现规模化生产与产业化应用。
产品性能位居行业先进水平。依托自主开发的核心关键技术，公司生产的钕铁硼、 烧结钐钴等产品在磁性能指标、耐久性指标等方面达到行业先进水平。
设备自研自制，提升生产效率，降低整体制造成本。公司生产设备多为自研自制， 子公司包头市天之和磁材设备制造有限公司（简称“天之和”）为其设备的主要生产 方。根据招股说明书披露，自研自制的设备覆盖了磁材毛坯生产流程中从熔炼、氢 碎、气流磨、压制成型、烧结、热处理等全流程，包括一次成型压机在内的技术攻 克了行业技术难题，提升了生产效率，降低了整体制造成本。
公司在熔炼、氢碎、气流磨、烧结和热处理等环节进行系统性创新，自主研制出 气流磨、烧结炉等先进设备，无需专门加大重稀土用量，通过细化晶粒、控碳控 氧，减少杂散磁场及退磁因子，提高磁性能，较传统技术路线实现了技术升级。 其中公司自研的气流磨技术达到日本设备水平，实现了进口替代。
其中，公司自主研制的一次成型压机，攻克了高密度成型的技术难题，相较国内 通用的二次压制成型，仅通过一次磁场取向成型即可将磁粉压制为较高密度，大 幅提高了生产效率、坯块密度的均匀性及磁场取向的一致度。根据中国稀土行业 协会磁性材料分会的说明，公司一次成型压机“技术指标和质量达到日本设备的水 平，从而实现了进口替代”。
3.2 巩固开拓优质客户
提升公司盈利水平 市场定位：公司在巩固毛坯业务优势的同时，利用包头区域稀土产业链的优势，积 极拓展面向终端客户的成品业务。 错位发展策略： 在消费电子领域，由于产品特点和已有稳固的毛坯客户群，公司继续以稳固发展 毛坯业务为主。 在新能源汽车、汽车零部件、风力发电、节能家电等新兴应用领域，公司利用产 品开发、生产链条、质量控制和市场响应速度等优势，积极拓展国内外优质客户。 客户群体：公司已经形成了稳定的毛坯客户群，并在新兴应用领域快速拓展了客户 基础，有望为公司未来业绩的增长提供强劲驱动。
3.3 产能饱和 扩产释放增长潜力
公司聚焦钕铁硼，产品需求旺盛，产能持续扩张。依据招股说明书的信息，2018- 2023 年，钕铁硼毛坯产能由 5000 吨/年提升至 8000 吨/年。同时，快速增长的需 求使得公司订单充裕，产能利用率常年处于高位甚至过饱和运行。2021-2023 年产 能利用率均超过 100%，分别为 104.8%、110.1%、103.7%。
扩产聚焦新能源钕铁硼产能与技术提升。公司首次公开发行股票 6607 万股，占发 行后总股本比重的 25%，拟募集 8.18 亿元，主要用于高性能钕铁硼产能、新能源 高性能钕铁硼产能的建设，以及高性能稀土永磁材料产线智能化改造与研发中心升 级改造项目。 产能扩张，巩固开拓优质客户，业绩可期。在“高性能钕铁硼产业化项目”和“年 产 3,000 吨新能源汽车用高性能钕铁硼产业化项目”完成后，公司将增加 5000 吨 /年的高性能钕铁硼产能；此外，募投项目将提升公司高附加值的新能源汽车等领域 高性能高附加值产品占比，同时持续提升公司针对高性能稀土永磁材料的生产研发能力，有望持续巩固开拓该领域的优质客户，进而持续推高公司整体盈利能力。
高性能钕铁硼产业化项目：该项目建成后，公司将新增年产 2000 吨高性能钕铁 硼永磁材料的生产能力，产品可应用在新能源汽车及汽车零部件、风力发电、节 能家电、3C 消费电子、轨道交通及智能制造等领域。
年产 3000 吨新能源汽车用高性能钕铁硼产业化项目：该项目建设年产 3,000 吨 新能源汽车用高性能钕铁硼产能。从上文可见，新能源是未来钕铁硼产品需求快 速增长的最主要需求领域之一，公司近年来针对海内外新能源汽车产品用户（如 BOSCH、BROSE 等）的开拓卓有成效，且新能源汽车钕铁硼产品盈利水平相对 较高；该产能投产将有效改善公司新能源领域产品的占比，扩张公司产能规模的 同时，提升公司的盈利能力。
高性能稀土永磁材料生产线智能化改造及研发中心升级改造：除扩产外，公司还 将投资 1 亿元进行生产线智能化改造，以满足在拓展高性能钕铁硼材料时客户对 于产品质量、生产周期的更高水平要求，以提升生产效率与产品附加值，降本增 利。同时，对于研发中心投资 5000 万元升级改造，持续通过技术研发能力支撑 公司产品结构转型与新能源领域开拓。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
