财务表现：2019 年以来加速成长，两轮车表现亮眼。1）整体：2019-2023 年公司营收业绩逐 年增长，2024Q1-Q3 收入端同比+44.90%，业绩端同比+155.95%。2）分产品：两轮车和割草机器人 作为新业务增幅明显，助力公司营收增长。作为公司后发产品，电动两轮车 2024H1 收入 33.83 亿 元（+114.71%），占比提升至 50.74%，成为增长核心动力。割草机亦表现亮眼，至 2024H1 公司智 能割草机器人产品已销售至全球 30 多个国家，成为首个用户激活量 3 万+的无埋线割草机品牌。
产品端：产品矩阵持续拓宽，多元布局赋能长期。公司已拥有电动自行车、电动摩托车、电 动滑板车、平衡车、全地形车和机器人等品类以及相关套件等丰富的产品。其中，新国标、以旧 换新、东南亚及欧洲油改电等有望为两轮车成长提供催化；割草机器人契合海外刚需，类比室内 扫地机，具备较强的渗透率提升确定性；滑板车已成为欧美重要的短途出行工具之一，在很多低 渗透率国家或有翻倍空间；智能化为全地形车弯道超车带来机遇，九号坚持混动契合行业发展。
营销端：布局四大营销动作，全方面打响品牌知名度。1）IP 联名：九号积极拓展与动漫向 大 IP 的联名，覆盖奥特曼、新世纪福音战士和超级飞侠、变形金刚等经典形象；2）赛事合作： Segway 将参加 2025 年 1 月举办的达喀尔拉力赛。3）品牌代言：2024 年 4 月，九号携手代言人易 烊千玺发布微电影《记忆奇旅》再度实现破圈；4）冠名赞助：2023 年九号签约王者荣耀-成都 AG 超玩会，英雄联盟-AL，和平精英-成都 AG，穿越火线-AG 四大电竞战队参加 2023 年四大电竞联 赛，彼时战队选手全网粉丝总数超 9000 万，有望助力加速渗透电竞圈层，加深品牌年轻化形象。
(一)电动两轮车：关注以旧换新+新强标+即时零售业发展，九号产品力强 劲+渠道加速扩张有望受益
1、 行业端：以旧换新+新强标催化短期，产品优化+即时零售发展赋能长期
内销：复盘来看，2018 年《新国标》带动增长，未来内销规模有望稳步提升。1）销量：根据 艾瑞咨询统计，2018 年《新国标》出台释放更新需求带动 3-5 年增长，2018-2023 年中国电动两 轮车销量呈现向上趋势（2018-2023 年 CAGR 11%），至 2023 年内销规模达到 5500 万辆，2024 年 预计回至 5000 万辆（-9.1%）。2）保有量：根据中国自行车协会数据，2023 年中国电动车保有量 超过 4 亿辆。3）空间：根据中研产业研究院预测，2028 年中国电动两轮车销量或达到 8400 万辆 （2023-2028 年 CAGR 7%）。我们认为，以旧换新补贴+新强标或拉动行业短期增长，中长期产品功 能优化+外卖业发展有望为行业发展赋能。
（1） 以旧换新
核心观点：以旧换新措施不断细化，补贴支持或使高端电动车更受益，铅酸蓄电池获得政策 倾斜或影响行业产品结构调整。
中央：2024 年 3 月新一轮“以旧换新”开启，两轮车行业有望受益。1）3 月：国务院发布 《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，提及开展汽车、家电等消费品以旧换新行动。 2）4 月：商务部等 14 部门发布《推动消费品以旧换新行动方案》，目标 2025 年报废汽车/家电回 收量较 2023 年+50/+15%，2027 年报废汽车回收/二手车交易/家电回收量较 2023 年+100/+45/+30%， 并参照汽车、家电做法推动电动自行车以旧换新，正式提及两轮车品类。3）7 月：国家发展改革 委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，指出各地区要重 点支持家电和电动自行车以旧换新。4）8 月：商务部等 5 部门发布《推动电动自行车以旧换新实 施方案》，重点关注优质电动车供给、严格销售监管、促进消费、加大惠民支持力度。 具备更好的安全性，铅酸电池获政策支持。1）实施方案：对交回老旧锂离子蓄电池并换购铅 酸蓄电池电动自行车的消费者，可适当加大补贴力度，各地政府可利用地方财政资金对消费者交 回高安全隐患的电动自行车及蓄电池予以补贴。2）“高安全隐患”定义：指因使用时间长、使用 环境及保养条件差等原因，外观出现明显破损、漏液、较严重变形、烧蚀痕迹等现象，导致存在 较高事故风险的锂离子蓄电池。3）原因：虽然近年来锂电子蓄电池发展较快，但由于其能量密度 较高、内部有机电解液化学特性活泼，在使用不当时易发生燃烧和爆炸等安全事故。我们认为， 政策引导之下，铅酸电池在电动两轮车行业中的比例或进一步提升。
地方：补贴政策陆续推出，带动销售已见成效。各地政府积极响应，7 月起陆续发布补贴方 案，设置定额补贴、阶梯式补贴、按购车价格比例补贴等形式，补贴力度多集中在 500-600 元之 间，其中海南省对交回锂电池旧车并购买铅酸电池新车的消费者予以 800 元补贴，青海省设置单 笔 1000 元补贴上限；补贴时间多截止至 2024 年末，其中上海市活动延续至 2025 年 6 月 30 日。 据新华社报道，截至 2024 年 11 月 19 日，全国各省均出台了实施细则，电动自行车收旧 50.57 万 辆、换新 50.57 万辆，累计带动新车销售 12.91 亿元。我们认为，在现有补贴时间与规则设置之 下，2024Q4 两轮车行业有望受益于政策，消费者或受补贴激励倾向于选购高端车型。
（2） 新强标
安全问题引发关注，2024 年修订强标促进行业规范化发展。1）修订背景：据国家消防救援 局通报，2021 年电动自行车引发火灾 1.8 万起，至 2023 年增加到 2.5 万起，电动自行车火灾在 全年较大火灾中的占比由 2021 年的 5.9%上升至 2023 年的 12.7%。车辆违规篡改导致主要技术指 标超出强标《电动自行车安全技术规范》（GB 17761—2018），亦成为交通安全事故主要诱因。产业 层面看，行业整体质量保障能力依然偏弱，产品质量参差不齐，也埋下了电动自行车安全隐患。 2）新强制性国家标准：2024 年 9 月，工信部提出对现行的《电动自行车安全技术规范》（GB 17761- 2018）进行修订；2024 年 11 月 1 日，另有《电动自行车电气安全要求》（GB 42295—2022）第 1 号修改单、电动自行车用充电器安全技术要求》（GB 42296—2022）第 1 号修改单、《电动自行车 用锂离子蓄电池安全技术规范》（GB 43854—2024）三项强标正式实施。
新标准更契合实际使用需求，3 认证之下安全标准再提升。1）主要修订内容：对比 2018 年 强标，新标准将使用铅酸电池的整车质量由小于等于 55kg 放宽至 63kg，不再强制要求电驱动型 电动自行车具备脚踏骑行功能，增加北斗定位要求，细化完善电动机功率限值试验方法和材料阻 燃试验要求方法，从电池组、控制器、限速器三个方面明确防篡改要求，标准更符合实际需求并 提升安全保障性。2）CCC 认证：2024 年 10 月，四部门联合发布公告加强电动自行车产品准入及 行业规范管理，明确“自 2024 年 11 月 1 日起，对新提出认证委托的电动自行车，应符合强制性 国家标准及修改单要求，经过认证并标注认证标志后，方可出厂、销售、进口或者在其他经营活 动中使用”，“对 2024 年 11 月 1 日后销售的、不具有有效认证证书的电动自行车不予办理登记上 牌”，再度提升安全标准。
禁止违规改装要求趋严，多地整治非法改装。1）原因：雨伞会扩大骑行者视野盲区并加大风 阻而易使车辆失去重心，挡风被会使驾驶者身体受束缚难以应对突发状况、易卷入车轮或链条引 发安全事故、多属棉毛制品可燃物增加火灾风险，备用电池或使电压超标线路负荷更大引致起火 保障风险等。2）举措：多地已开展集中整治，宣布对非法改装及违规加装雨伞雨棚、挡风被等行 为进行严查。如广州市针对加装箱体、雨棚等改装行为处以 50 元罚款并责令 15 日内恢复原状， 加装电机、电池等严重改装则扣留车辆，深圳市对加装雨棚等行为责令改正并拟处 500 元罚款等。 我们判断，新强标之下电动自行车限重提升可装载更大的电池，防篡改及 CCC 认证要求或使 低价低质的锂电池加速出清，叠加以旧换新补贴中铅酸电池受到特殊优待，进而利好安全性更高 的铅酸电池电动自行车。充分考虑安全问题，仍设置 25km/h 限速、严抓非法违规改装等规定，或 在一定程度上影响消费者短期购买决策，但中长期会充分利好行业规范化安全化发展。在行业规 范不断提升的背景之下，本就符合较高安全标准、产品配备北斗定位系统的头部企业生产成本不 会明显提升，从而有望在竞争中受益。
（3） 产品迭代
电动两轮车向智能化+长续航方向演进，好用性不断提升。1）从需求侧看，根据艾瑞咨询， 车辆耐用性、电池及续航、智能化功能是消费者购车时最为关注的三个因素。2）从供给侧看，头 部品牌的代表性产品中，72V 大电池/2000W 电机/55+时速/百公里续航已成常态；目前电动两轮车 已广泛实现深度智能，即通过 IoT 技术实现车辆与其他智能设备互联，并利用传感器监控与 AI 大 数据算法对电池情况进行跟踪，未来或向着有“智脑”的车演进。我们认为，功能+性能优化使电 动两轮车“好用性”提升，是支撑中长期需求持续的关键。
（4） 即时零售业发展
即时零售业高速发展，两轮车作为主要配送工具受益。根据商务部国际贸易经济合作研究院 报告，2017 年中国即时零售市场规模为 365.71 亿元，2022 年达到 5042.86 亿元（2017-2022 年 CAGR 69%），2026 年预计达到 25082.65 亿元（2022-2026 年 CAGR 49% ），成长性或来自增量场景 创新带动供给增加、本地商品线上化突破销量瓶颈、消费人群逐渐养成在即时零售平台消费习惯。 我们认为，作为主要配送工具，电动两轮车行业或受益于即时零售业扩张，中长期来看仍具充足 成长动力。
出口：海外需求逐步回稳，美国为整车出口主战场，东南亚“油改电”带来成长动力。1）出 口规模：根据艾瑞咨询数据，疫情带动海外两轮车需求高增，中国出口受益，2021 年整车出口 2279.4 万辆（+27.1%），出口额 339.7 亿元（+40.1%）；此后海外需求逐步回稳，至 2023 年出口 量/额分别达到 1504.3 万辆/320.5 亿元，分别同比-6.6%/-9.3%，未来或步入稳定增长阶段。2） 分地区看：根据艾瑞咨询数据，北美/欧洲/东南亚为中国两轮车主要出口目的地，2023 年对美国 /荷兰/印尼出口量分别为 456.4/82.8/71.5 万辆。我们认为，伴随欧洲排放标准趋于严格，东南 亚多个国家推出“油改电”补贴，并对外国品牌当地建厂给予政策倾斜，更新需求+政策支持或为 两轮车向欧洲及东南亚出口带来成长动力。
2、 公司端：高端+智能+长续航产品力强劲，线下门店加速扩张支撑成长
产品侧核心观点：从产品定位看，九号两轮车定位高端，契合行业升级趋势。从产品智能化 看，九号机器人基因+强劲研发实力不断构筑智能化领域优势。从产品性能看，消费者重视两轮车 续航功能，九号自研 RideyLong 续航增强系统表现优秀，新强标+以旧换新进一步利好铅酸电池， 九号自研 RideyPOWER 智能铅酸系统优势明显。整体而言，我们认为九号两轮车产品力强劲。
（1）产品定位：九号领跑线下高端市场，线上销量领先。根据艾瑞咨询和鲁大师数据，1） 线下：全国电动两轮车销量靠前的 22 座城市中，九号居于 4000 元以上高端市场、7000 元以上超 高端市场销量榜首，4000 元以下市场则由传统品牌雅迪、爱玛、台铃等主导。2）线上：2023 年 九号在京东的全年全店成交额指数、在天猫的全年成交额均位列第一，领先传统品牌。3）品牌形 象：在智能电动车领域，九号、小牛、雅迪是用户最为熟知的品牌，其中 32.6%消费者会优先选购 九号，49.8%消费者认为九号档次高。我们认为，九号已在高端市场占据一定消费者心智。
以旧换新或推动行业结构高端化升级，九号高端款性能优秀。1）行业高端化：我们重申判断， 以旧换新补贴或使消费者倾向于选购配置更优秀的高价 sku，推动行业高端化进程。2）九号产品： 公司电动两轮车高端产品性能优秀，高端电动自行车 MMAX 2 系列符合新国家标准，ABS+TCS 共同 加持，配备 RideyFun 智驾系统一屏实现导航、通话、听歌功能，鼹鼠控功能+全场景智能骑行辅 助使其具备优秀的产品体验；高端旗舰款电动摩托车 E300P MK2 能够实现 5.69s 的百公里加速， 最高速度 135km/h，亦配备 RideyFUN 智驾系统，HIAS 灯光水平倾斜度调节系统使夜间驾驶安全性 得到保障。我们认为，伴随行业结构向高端化升级，九号定位清晰契合迭代方向。
（2）产品智能化：与行业相比，九号两轮车智能化水平高度领先。1）行业地位：根据艾瑞 咨询与鲁大师研究，通过对两轮车运算/信息采集与交互/驾驶辅助/能源/防盗/乘坐/智慧娱乐/用 户等系统进行测评，研究认为 2023 年九号品牌整体智能化能力高于平均水平 75.8%，旗下单品位 居测评得分前列。2）九号产品：九号电动两轮车热销产品智能化功能较为丰富，普遍具备多种解 锁方式、乘坐与驻车感应功能、配备定位系统、防盗系统、OTA 无线升级等。
我们认为，机器人基因+强劲的研发实力是九号在两轮车智能化领域保持优势的核心。1）从 创业团队看，公司管理层背景与机器人行业高度相关，均毕业于知名高校并具备过硬的智能工程 技术背景，由高管担任核心技术人员，为智能化相关领域创新发展奠定坚实基础。2）从研发投入 看，公司研发人员数量由 2018 年的 469 人扩张至 2024H1 的 1410 人（占总人数 34.39%），2023 年 研发费用 6.16 亿元（研发费用率 6.03%），高研发投入支撑起强劲的研发能力。3）从研发成果看， 至 2024H1 公司累计申请发明专利/实用新型专利/外观设计专利/著作权/其他知识产权 1288/1817/1400/ 194/2056/6755 个，分别累计获得 570/1631/1143/189/1452/4985 个。4）从技 术角度看，九号在两轮车领域已积累起多项智能化相关的核心技术。
（3）产品性能：自研 RideyLong 续航增强系统+RideyPOWER 智能铅酸系统，九号两轮车在续 航里程、电池管理、安全能力等方面表现优秀。1）RideyLong：通过改善轮胎配方设计专利花纹、 优化电池匹配高效率模式、优化电机绕线实现高效低耗的方式，九号在不增加电池容量的前提下 提升续航 20%+。与同类产品相比，九号两轮车能够实现较长续航，如 F90M（48V24Ah）续航达到 90km。2）RideyPOWER：由智能碳晶电池、智能碳晶铅酸电池充电器、智能铅酸计量板、九号出行 APP 四个模块组成，系统使电池在相同体积之下具备更大容量与更持久的电力，可实现 100%DOD 全 充全放，充放电可达 650 次以上循环，是普通产品的 3 倍。系统亦能对电池进行 24h 不间断的监 控管理、实现防水升级、智能交互与可视化管理等，进一步支撑起电池使用安全。我们认为，九 号自研 RideyLong、RideyPOWER 等系统，使产品性能在行业中处于领先地位，长续航能力满足消 费者核心关注点，铅酸系统升级契合以旧换新+新强标导向。
渠道端：九号线上渠道持续优秀，线下门店加速扩张。1）线上：强劲品牌力+年轻化营销之 下，九号电商渠道成绩持续优秀。从 2024 年双 11 全周期数据看，九号线上销售额超过 10.35 亿 元（+83%），成为行业首个天猫直播间破亿品牌，快手电商直播首秀单日破 1021 万位居行业之首， 智能电动车线上销售额 9.9 亿元（+88%）。2）线下：从门店数量来看，九号两轮车门店数已由 2021 年的 1700 家提升至 2024H1 的 6200 家，截至 2024 年 11 月 18 日累计超过 7300 家，中长期目标铺 设至 10000 家。对比传统龙头，九号在门店数量上仍具提升空间，但亮眼成长速度之下未来可期。 从单店销售量来看，2023年九号店销达到 327 台，或紧随雅迪/爱玛的413/343台而位居行业 TOP3。 我们认为，九号渠道加速拓展有望助力品牌知名度提升，多触点之下市场有望进一步打开。
(二)全地形车：智能化为弯道超车带来可能，创新性混合动力兼具性能与 性价比优势，欧美渠道加速拓展赋能成长
核心观点：九号作为新入局玩家快速丰富产品矩阵，智能化带来弯道超车可能性，创新混合 动力具备性能与性价比双重优势，欧美渠道加速拓展有望进一步提升品类知名度与影响力。
1、 行业端：全地形车赛道扩容，全球市场与中国出口企业集中度较高
2031 年全球市场规模预计达到 186 亿美元，2023 年北美销量约占全球 85%。1）行业空间： 据 Allied Market 数据，2031 年全球全地形车市场规模预计达到 186 亿美元（2022-2031 年 CAGR 7.3%），休闲娱乐、赛事竞技、日常生活等场景或为需求增长提供动力，较为完善的零售渠道及服 务网络支撑起市场稳步发展。2）分地区看：北美为全地形车主要销售市场，据 Polaris 公告，2023 年北美 ATV/SSV 销量分别为 24/56.5 万台，分别约占全球市场的 71.6%/91.1%，合计占比约 85%。 全球市场与中国出口市场均呈现出较高的行业集中性。从销售端看，根据春风动力 2023 年年 报，全球全地形车市场 CR4（Polaris、BRP、Honda、CFMOTO）约达到 90%。从出口端看，国内全 地形车以出口欧美为主，根据中国汽车工业协会摩托车分会产销数据，2023 年全地形车出口额 CR4 （春风动力、涛涛车业、重庆润通、林海动力）达到 91.53%，其中 2021-2023 年春风动力全地形 车出口额占据国内 72.62%/74.28%/70.79%；九号在行业中则可定位为新入局玩家。
2、 公司端：产品矩阵持续拓宽，欧洲向北美加速布局
产品端：Segway 产品矩阵持续拓宽，智能化带来弯道超车机遇，创新混合动力系统兼具性能 与性价比优势。1）新品：公司已围绕 ATV、UTV、SSV 三大品类布局十余款 sku，2023 年推出行业 首款混动高端旗舰全地形车 Super Villain SX20T Hybrid 在美国市场收获较高热度，2024H1 推 出新品 Segway AT10 和 SegwayUT6 进一步丰富产品矩阵。2024H1 公司全地形车实现销量 1.21 万 台，收入 5.07 亿元。我们认为，混合动力模式或使产品在动力、续航、环保等领域表现优秀，与 行业相比 Segway 则兼具性能与性价比优势。2）智能化：与传统的全地形车厂商相比，Segway 或 具备更强的智能化与交互能力，配合 Segway Powersports App 使用户实时监控驾驶数据与车辆信 息，我们认为，智能化或是 Segway 全地形车弯道超车的重要机会点。
渠道端：从欧洲向北美，门店加速铺设市场有望进一步打开。公司全地形车业务过去主要集 中在欧洲市场，主要直接与大型零售巨头合作，北欧地区则倾向于采用经销商模式。2023Q3 进入 美国市场后渠道拓展提速，主要采用经销商模式将产品卖给门店，以降低成本提升效率，目前在 得克萨斯州/纽约州/加利福尼亚州/佛罗里达州等重要大型城市已有较多经销商渗透。至 2024H1， Segway 在欧洲和美国的全地形车经销网点数量同比+30%，全年美国市场门店计划拓展至 200 家。 我们认为，全地形车品类在欧美接受度较高且行业规模持续提升，公司渠道加速渗透有望享受行 业增长。Segway 强劲的品牌力背书之下，全地形车品类知名度有望快速提升，或能够加速起量形 成规模效应进一步降低成本，品类利润率提升亦值得期待。
(三)E-bike 行业成长空间广阔，公司 B+C 端布局同步发力
1、 行业端：E-bike 全球市场规模广阔，中置电机有望成为主流趋势
显著优化骑行体验，全球 E-bike 市场规模 2030 年有望达 1197.2 亿美元。E-Bike 是指在普 通单车的基础上整合了传感器、电机的新型交通工具，通过输出符合骑行者所需求的动力让骑行 过程更轻松，可以满足通勤、郊游、户外运动等多样化的需求；同时 E-bike 相较于传统单车也 会更加智能，可实现智能解锁、转把调速、数据记录等功能；E-bike 产品可全方位优化用户骑 行体验，也因此受到消费者的青睐。根据 Fortune Business Insights 数据，2023 年全球 Ebike 市场规模为 433.2 亿美元，预计到 2030 年有望增长至 1197.2 亿美元，CAGR 达 15.6%，行 业成长空间较为广阔。
电机系统作为核心部件影响整车性能，中置电机和轮毂电机各有利弊。E-bike 产品的核心 器件是电机系统，其成本占整车成本的 40-50%且电机性能对骑行体验影响显著。目前 E-bike 产 品主要使用中置电机和轮毂电机两类电机系统，二者在性能和成本方面各有利弊：1）中置电 机：安装于车架中部，通过链条或齿轮将动力传递到车轮，具有较高的稳定性和传动效率，但成本相对较高；2）轮毂电机：置于车轮内部，将电机与车轮集成，具有成本较低，结构简单、维 护方便、体积小等优点，但传动效率相对较低。我们认为，使用中置电机的 E-bike 产品骑行体 验更佳但成本较高，倘若能够实现降本，则有望成为行业核心零部件的主流选择。
2、 公司端：覆盖多种客群 E-bike 产品矩阵丰富，助力巴黎奥运会共享出行
针对 3 类场景 E-bike 产品矩阵丰富，智能化程度高且车身耐用性较强。公司 E-bike 产品 主要覆盖三类使用场景，产品矩阵也较为完善：1）C 端消费者：例如 2024 年初上市的 Segway E-bike Xyber 和 Segway E-bike Xafari；2）共享运营商：例如 Urban B200 E-Bike、 Urban B100 E-Bike 和 Urban A200p E-Bike 等产品；3）送餐需求：例如 Urban A300 E-bike Food Delivery Version。在性能方面，公司 E-bike 产品在车身质量和智能化维度也具备较强竞 争优势，具体体现在使用相较充气轮胎更耐用的 Pu 填充橡胶轮胎，具有 IPX7 防水等级的外置电池和刚度、稳定性更佳的铝合金车身框架，以及搭载实时定位、智能解锁、上坡动力检测和实 时增强等智能化功能。
推出 B 端新品 E-bike B200，适配场景广泛且全方位升级。2024 年 3 月，公司发布共享商 用新品 E-bike B200，适应场景主要定位在共享商用、日常通勤和食品配送。产品可通过调节座 椅适配 155-190cm 的身高，并且可定制配送架和配送箱以满足不同食品配送需求，同时电池容量 可支持单次运行 90km，适用人群、城市和配送范围均得到有效扩大。E-bike B200 是公司 Ebike 产品线的重要升级，在提升运营效率、安全性、骑行体验和产品耐用性等方面均有显著提 升，未来也有望成为全球共享微出行行业的新标准。
为 Tier-Dott 提供 E-bike，助力巴黎奥运会共享绿色出行。2024 年巴黎奥运会期间，欧洲 共享微型交通运营商 Tier-Dott 投放 1.5 万辆由九号公司生产制造的 E-bike 以保障游客和居民 出行。同时 2024 年 7 月 29 日至 8 月 11 日，公司还特别赞助面向全球各地前往巴黎游客的一万 次“免费骑行”活动，助力巴黎绿色出行。我们认为，本次巴黎奥运会的相关活动有望进一步打 开公司在 E-bike 领域的知名度，进而助推 C 端零售和 B 端共享业务规模的持续拓展。
(四)全球平衡车市场稳健增长，九号稳居滑板车共享龙头地位
全球平衡车市场规模保持稳健增长，路权限制放松有望助推国内滑板车需求释放。1）平衡车： 电动平衡车具有携带方便、驾驶简单、绿色环保等特点，近些年随着产品技术的成熟和推广力度 的加大，市场规模呈现稳健扩张的趋势。根据 QYResearch 数据，2023 年全球平衡车市场销售额 达到了 5.19 亿美元，预计 2030 年将达到 6.62 亿美元，CAGR 约为 3.6%。2）滑板车：根据波士顿 咨询公司报告，预计全球智能滑板车市场规模在 2025 年有望达到 500 亿美元，其中欧美市场均可 达到 150 亿美元，中国市场达到 80 亿美元。同时我们认为，未来国内滑板车的路权有望逐步放 松，进而助推需求的较大程度释放；根据我们预测，路权全部放开时，中国滑板车天花板销量将 达到 1011 万台，全球滑板车天花板销量将达到 1751 万台。
持续巩固 B 端共享龙头地位，滑板车产品矩阵持续丰富。1）B 端：截至 2024H1，公司电动滑 板车累计出货量超 1300 万台，服务 Tier、Voi、Whoosh、Swing 等上百家全球共享微出行运营商， 持续巩固在共享滑板车领域的领先地位。2）C 端：公司于 2023 年发布 F2 和 E2 系列电动滑板车， 并于 2024H1 推出了 E2 Plus 升级版、F2 升级版、E2 Pro、儿童电动滑板车 C2 Lite 等多款产品，进一步丰富了电动滑板车品类的产品矩阵，并完善了公司在日常通勤、儿童娱乐和高端性能玩乐 等场景和全价位段的布局。
(一)割草机器人有望复刻扫地机发展轨迹，产品+渠道助推业务强劲增长
1、 行业端：欧美草坪维护需求较大，成本助力下割草机器人行业空间广阔
全球个人花园维护需求较大且以欧美为主，割草机器人有望凭借智能和环保崭露头角。根据 咨询公司弗若斯特沙利文行业报告显示，全球范围内分布着约 2.5 亿个私人花园，其中美国约有 1 亿个，欧洲拥有超过 8000 万个，两者合计占据了全球总量的 72%，受需求端影响欧美地区为割 草工具的主要市场。当前割草机市场中骑乘式割草机占比 45%，跟随式割草机占比第二，二者为 割草工具市场主流，割草机器人占比暂时较少。但是我们认为，割草机器人相较于传统的燃油割 草机更加环保，且在稳定性、可靠性和智能化方面均具备较强竞争力，未来有望凭借其在环境保 护、用户体验和性价比等方面的优势逐步崭露头角，进而实现市场规模和市占率的快速提升。
定性角度：雇人割草、购置割草机自用、购置割草机器人三种方式各有利弊。1）雇人割草： 专业人士操纵割草机更加熟练，并且面对室外复杂环境可以随机应变，但可能存在要求执行偏差 和潜在安全风险。2）购置割草机自用：相较雇人更便宜且可有效避免家庭安全问题，但需要付出 较高的时间成本和设备维护费用。3）购置割草机器人：能够较好执行用户指令且工作效率高于人 工，但在面对不同环境时灵活程度不如人工，定位技术也可能会导致私人花园的图像或者信息泄 露，同时目前产品形态和功能尚未完全成熟，用户体验仍有提升空间。
定量角度：根据以下关键假设我们估算，以三年为周期看，雇人割草、购置割草机自用、购 置割草机器人累计成本分别为 4200 美元、2070 美元、1560 美元，割草机器人初始成本较高，但 是长期使用经济性优于人工维护。 关键假设（以下均为在家用场景下）： 1）雇人割草：根据 LawnLove 数据，专业草坪修剪服务每次费用为 35~100 美元，由此估算单 次雇人割草费用约为 70 美元（取中间值），同时假设全年需割草 20 次，合计得出雇人割草费用为 1400 美元/年。 2）购置割草机自用：假设使用设备价格为 450 美元（参考手推式割草机），同时需要使用者时间成本约 420 美元/年，以及燃油和维护成本 120 美元/年。 3）购置割草机器人：假设使用设备价格为 1500 美元（参考行业平均水平），后续电费及维护 成本约为 20 美元/年。
割草机器人技术端与替代人工属性与扫地机类似，有望复制其渗透率提升逻辑。1）技术 端：割草机器人与扫地机器人均需要较强的定位、路径规划和避障能力，且都是由新技术驱 动市场快速发展的行业。随机碰撞到路径规划和自清洁功能的出现这两轮颠覆式创新相继驱 动了扫地机行业的迅速增长，当前割草机器人也正在进行从埋线向无埋线定位方案的迭代， 成本和性能均有较大优化，有望助推行业规模扩张。2）底层逻辑相似：割草机器人与扫地机 器人的产品底层逻辑均为清洁/修剪刚需+解放消费者双手，且相较于人工自动化设备的工作 效率更高且成本较低，兼具高效和性价比优势。我们认为，由于拥有相似的技术升级路径和 产品底层逻辑，割草机器人在初期发展阶段有望复刻扫地机器人的行业增长趋势，实现市场 规模和渗透率的双重快速增长。
美国市场渗透率提升空间较大，割草机器人市场前景广阔。分地区看：1）欧洲地区：割草机 器人渗透率较高，在收入较高、智能家居普及广泛和草坪维护重视程度较高的德国、瑞士等国家， 割草机器人渗透率已超 40%。2）北美地区：因草坪面积广阔和埋线式产品的应用限制，割草机器 人渗透率尚不足 5%，但高需求叠加低渗透率也意味着市场成长空间更大。我们认为，当前割草机 器人行业仍处于发展初期，市场规模相比于割草机其他细分赛道较小，但未来有望实现快速扩张， 北美地区需求大但渗透率低，后续增长潜力较大。据 Market Research 预测，2024 年全球割草机 器人市场规模有望达到 15 亿美元，到 2030 年则或将增长至 40 亿美元，CAGR 达 14.8%。
视觉与 GNSS 为当前割草机器人两大主流技术路线，应用中二者各具特色。1）视觉（Vision） 定位：通过摄像头采集影像，再搭配图像处理技术，能够实现厘米级精确定位，使得割草机器人 更灵活的适应复杂环境，但图像采集可能受到光线、天气等环境因素影响，进而导致产品性能受 限。2）GNSS 技术：具有全球覆盖、高精度定位、全天候运行等优势，受光线和天气条件限制较 小，但在遮挡物多或信号不稳定的环境中定位精度可能受影响，且对复杂地形和动态障碍物的感 知能力相对较弱。
RTK-PPP 兼具精度与广度，GNSS 技术引领割草机器人进入无埋线时代。GNSS（全球导航卫星 系统）是一种利用多颗导航卫星的信号进行定位、导航和授时的技术，适用于高精度定位领域， 具体囊括 RTK（实时动态定位）、PPP（精密点对点定位）以及 RTK-PPP 三种技术路线。1）RTK 技 术：基于基准站和流动站 2 个 GNSS 接收器，通过差分定位，定位精度和实时性均较高。2）PPP 技 术：通过 CPF 解算卫星误差并传输给接收机做校正，无需差分基站，可实现全球范围内的高精度 定位。3）RTK-PPP 技术：结合 RTK 与 PPP 的优势，既能实现高精度定位，又具备广泛的覆盖范围， 同时可大幅减少基站建设成本。我们认为，GNSS 技术未来有望凭借其高精度、广覆盖和低成本的 优势，加速推动割草机器人从埋线式向无埋线式的进步。
2、 公司端：产品矩阵持续丰富，渠道端线上线下同步发力
产品端，割草机器人产品矩阵持续丰富，具备适用面积多和价格段覆盖广等优势。2021 年 9 月公司发布智能割草机器人 Navimow，聚焦 RTK 技术路线的无埋线式割草机器人赛道，产品搭载 EFLS 融合定位系统，可实现 RTK 厘米级高精度定位；2024 年 1 月和 9 月，公司相继推出布局一千 欧元以下且具备更高性价比优势的 Navimow i 系列，以及使用面积和工作效率显著优化的 Navimow X3 系列，进一步完善割草机器人产品线和价格段。通过对比行业友商产品我们发现，公司割草机 器人业务 SKU 更丰富、适用庭院面积更多、覆盖价格段也更全面，有望助力公司产品满足更多客 群需求；同时在性价比和性能方面也具备较强竞争力；我们认为，以上优势或将共同助力公司割 草机器人业务的高速发展。
新品方面，发布 Segway Navimow X3 系列割草机器人，产品有望受到北美消费者青睐。2024 年 9 月，公司发布 Segway Navimow X3 系列割草机器人，产品预计将于 2025 年初投入市场。1） 割草性能：覆盖面积高达 10000 平方米，刀片升级且割草速度更快，同时充电效率高，更适配于 大型草坪。2）导航定位：采用 EFLS 3.0 技术并升级 RTK 系统，再搭配 300 度广角视觉辅助，可 更好的实现高精度导航和避障。3）智能连接：支持 AI Assist Mapping，用户可实时状态更新屏 幕，并且配备盗窃警报和 GPS 跟踪功能。我们认为，X3 产品更高的割草效率和适配大型草坪的特 点与北美地区的市场需求较为契合，再叠加导航定位系统优化和智能化升级，产品有望在北美市 场受到消费者青睐，进而为公司割草机器人业务贡献新增量。
渠道方面，欧洲线下门店拓展快于美国，线上位居美亚 Best Seller 榜单首位。公司智能割 草机器人产品已成功销售至全球 30 多个国家，并成为首个用户激活量达 3 万+的无埋线割草机品 牌。1）线下：公司欧洲线下渠道的拓展进度快于北美市场，截至 2024 年 12 月，公司割草机器人 仅英国地区的线下门店就有超过 110 家，美国市场线下门店数量则不到 40 家，或系与割草机器人 品类在当地的渗透率相关。2）线上：公司充分利用线上平台优势，在 Amazon 和 Ebay 等主流电商 平台上产品销售表现突出，旗下 Navimow i105N 凭借性价比优势位居亚马逊美国站 Best Seller 割草机器人类目榜首。
2024 年 Prime Day 获得品类销量第一，割草机器人全年销量有望突破 10 万台。依托于公司 在产品和渠道端的同时发力，公司产品受到了消费者的广泛认可：2024 年亚马逊 Prime Day 大促 期间，Navimow 获得全球市场、全价格段、割草机全品类销量第一的成绩。截至 2024 年前三季度， 公司智能割草机收入达 5.95 亿元（+379.28%），Q1-Q3 单季度收入均实现靓丽增速，业务规模增 长强劲。我们估算，2024 年公司割草机器人销量有望突破 10 万台。
(二)携手英伟达推出 NovaCaterAMR，促进自主移动机器人产业发展
室内配送机器人国内合作迅速拓展，出海进程持续推进。1）国内方面：2024H1，公司服务机 器人应用领域实现显著拓展，目前产品已覆盖国内近万家酒店、餐饮等行业，成功入驻万豪、希 尔顿等一线酒店集团，并与锦江集团、尚美、格林、亚朵等头部酒店集团达成合作，累计配送上 亿次。2）海外方面：公司作为服务机器人产业的重要参与者，目前已在全球 30 多个国家完成室 内外配送服务机器人的商业部署，业务出海进程持续推进。 与英伟达合作推出 Nova Cater AMR，推动自主移动机器人产业发展。公司旗下移动机器人套 件业务为企业或第三方开发者提供通用、集成的机器人底盘方案，并支持二次开发或定制化服务， 目前包括 4 种不同型号。公司携手英伟达于 2023 年 10 月推出自动驾驶研发平台 Nova Cater AMR， 由英伟达提供算力与软件平台支持，九号提供智慧移动能力及整合量产支撑，能够满足如仓库运 输、科研仿真等企业不同需求。同时英伟达还于 2024 年 3 月发布了与九号联合打造的 Nova Carter AMR 的新开发者套件 Nova Orin，有望进一步简化机器人的二次开发流程，提高开发效率，进而推 动自主移动机器人产业的加速发展。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
