2024年工程机械行业2025年投资策略：国内关注化债落地，出口关注新兴地区需求释放

1. 看好挖机行业需求持续回暖

1.1内需回暖明显，海外稳步放量

2024 年工程机械板块收盘价相对稳定，截至 2024 年 11 月 30 日，三级板块中，工程 机械Ⅲ及电梯行业涨跌幅较高。根据中信行业指数，2024 年工程机械板块收盘价相 对稳定，三级板块中，工程机械Ⅲ及电梯行业年涨幅较高，我们认为主要因为相关行 业下游需求触底回暖，前期基建及房地产政策落地效果逐步显现。

2024 年挖掘机下游需求逐步改善，行业底部回暖态势明显。2024 年 1-11 月我国累 计销售挖掘机 18.2 万台，同比增长 1.93%，其中 11 月销售挖掘机 1.76 万台，同比 增长 17.90%，从 2024 年 4 月开始，我国挖掘机单月销量同比增速已转正。自 2021 年下半年，我国工程机械行业步入下行周期，2024 年挖掘机下游需求逐步改善，行 业底部回暖态势明显。

国内市场方面，2024 年 1-11 月国内累计销售挖掘机 9.1 万台，同比增长 10.80%。 其中 11 月销售挖掘机 9020 台，同比增长 20.50%，我们认为国内挖机行业景气度已 筑底，随着国家设备更新需求释放及化债等政策相继落地，行业需求有望稳步回升。

海外市场方面，挖掘机出口已由快速增长期逐步过渡到平稳发展期。2024 年 1-11 月 我国累计出口挖掘机 9.1 万台，同比下降 5.7%；其中 11 月出口 8570 台，同比增长 15.2%，我们认为挖掘机出口由快速增长期逐步过渡到平稳发展期，2024 年 1-7 月， 挖机出口当月销量同比增速均为负，主要受全球经济复苏放缓和海外需求疲软影响。 但随着国产品牌去库存加速、去年同期基数较低，以及海外部分地区需求温和复苏， 自 8 月开始，出口市场逐步恢复正增长。

2024 年 1-10 月我国销售小型挖掘机（＜18.5t）98399 台，同比增长 1.1%；中挖 （18.5~28.5t）41320 台，同比增长 1.9%；大挖（＞28.5t）24453 台，同比下滑 4.0%。 内销方面，6-9 月内销改善的挖机产品线向大挖进行扩散，实现大挖单月同比内销增速转正，10 月小挖内销同比增长较明显。

11 月我国挖掘机开工小时数为 105.4 小时，同比增长 4.4%，9/10/11 月我国挖掘机 开工小时数分别为 95.1/105.4/105.4 小时，分别同比+6.6%/+4.4%/+4.4%;11 月庞 源租赁塔吊吨米利用率为 55.2%。3-10 月，庞源租赁塔吊吨米利用率逐月提升；11 月略有下滑，9/10/11 月分别为 55.1%/55.7%/55.2%。

1.2政策有望推动国内下游需求持续增长

2024 年在万亿国债推动基建投资落地的背景下，国内市场底部弱回暖；同时如美国 约 1.2 万亿美元的基建法案等各项财政经济刺激政策的出台有望支撑海外工程机械 市场需求，随着“一带一路”倡议持续深化拓展，以及俄语区中国品牌加速替代欧美 品牌，海外市场仍有增量空间。2024 年 1-11 月份，我国广义基建投资增速为 9.39%， 基建投资增速受到地方政府收支矛盾等因素影响，因此目前需求端改善不明显，但由 于同期基数低、换新周期、价格等因素影响，中挖市场开始恢复增长。

2024 年 1-11 月房地产开发投资完成 9.4 万亿，累计同比下降 10.4%；房屋新开工面 积 67308 万平方米，同比下降 23%，房地产市场弱复苏态势延续。9 月 26 日，中共 中央政治局召开会议，会议对房地产行业提出了明确的政策要求，从控制供应与促进 需求等多角度发力，并首次提出促进房地产市场止跌回稳，对目前已经持续下行三年 的房地产市场来说信号意义重大，未来房地产市场供求格局有望得到改善，行业整体 信用水平有望得到恢复，房地产需求回暖有望带来工程机械相关需求。

我们将挖掘机市场分为国内市场+国外市场，其中国内市场又拆分为更新需求+新增 需求，其中①国内更新需求：挖掘机使用周期为 8-10 年，所以我们取 2009-2011 年 3年国内挖掘机销量平均值为2019年更新需求，并依此类推预测2024-2026年需求； ②国内新增需求：新增需求主要受到基建、房地产等下游需求影响，自 2021 年连续 下跌以来，国内基数已较低,因此我们预计2024年国内新增需求同比增速较高，2025- 2026 年增速或逐步放缓；③海外市场：2020 年以来海外市场增长快速，已经成较高 基数，因此我们预计 2024 年海外需求略有下滑，但由于海外市场仍具有空间，因此 我们预测 2025-2026 年海外需求小幅增长。 综上，我们预测 2024-2026 年我国挖掘机销量将分别为 20/22/26 万台，2025 年我国 挖掘机销量或将处于弱复苏状态。

2. 电动化推动叉车海外市场持续放量

2.1国内叉车需求受宏观环境影响

2024 年 1-11 月我国叉车累计销量为 117.4 万辆，同比增长 9.3%；其中 11 月销量为 10.5 万辆，同比增长 5.1%。整体上 2024 年我国叉车销量维持正增长，但 2024 年 8 月开始，月销量增速放缓态势明显。

受宏观环境及基数影响，2024 年 8 月至今国内叉车市场需求相对疲软。国内市场方 面，2024 年 1-11 月我国叉车内销累计销量为 73.8 万辆，同比增长 4.3%；其中 11 月 销量为 6.1 万辆，同比下滑 2%。叉车行业下游主要为制造业与仓储物流行业，2024 年 8 月开始，受到整体经济弱复苏的影响，叠加去年同期基数较高，我国叉车月销量 同比增速由正转负，我们认为若宏观环境转暖，国内叉车需求有望逐步恢复。

得益于电动叉车的经济性和环保性，电动叉车销量近年来一直保持高速增长，2024 年 1-10 月我国内燃叉车累计销量为 20.8 万辆，同比下降 14%；电动叉车累计销量为 46.9 万辆，同比增长 16.2%，截至 2024 年 10 月，我国叉车电动化率已提升至 69%。 电动型叉车目前已经成为市场主流产品，随着未来绿色环保政策的推进，电动化趋势 或将更加明显，电叉销量占比或将继续扩大，但在大吨位级叉车领域的运用，电动叉 车的电池成本较高，内燃叉车或将仍有一席之地。

2.2电动化趋势推动叉车外销持续放量

2024 年 1-11 月我国叉车外销累计销量为 43.6 万辆，同比增长 18.9%；其中 11 月销 量为 4.4 万辆，同比增长 16.7%。通过此轮电动化崛起，中国叉车有望取代日韩以及 欧洲德国等企业在全球的份额。

外销市场方面，2024 年 1-10 月我国内燃叉车累计出口销量为 8.4 万辆，同比下降 3.6%；电动叉车累计出口销量为 30.9 万辆，同比增长 27.3%。电动型叉车目前已经 成为我国叉车主要出口产品，截至 2024 年 10 月，我国叉车出口市场中，电动叉车占 比已达到 79%。

根据销量和各类型叉车的均价测算中国 2024-2026 年叉车市场规模

价格假设：根据中力股份招股说明书，假设 2023 年市场上各种类型叉车的均价：I 类车均价约为 9.9 万元/台；II 类车均价约为 9.1 万元/台；III 类车均价约为 0.89 万元/台；IV 和 V 类车均价约为 5.9 万元/台，我们假设 2024-2026 年各类型叉车的 均价均有不同幅度变化。 未来销量假设： I 类车：I 类车为电动平衡重式叉车，考虑到和国外叉企规模上的差距，中国叉车龙 头都在投入 I 类车的研发和制造，因此我们预计 2024-2026 年 I 类车销量增速分别 为 22%/22%/20%。 II 类车：II 类车为电动乘驾式叉车，近年来占总销量比例较低，主要是该类车吨位 较轻（略高于 III 类车），但价格却远高于 III 类车，且多应用于狭小及需要频发上 下拣选的场所，该类叉车占比虽小，但近年来增速较快，因此我们预计 2024-2026 年 II 类车销量增速分别为 30%/30%/30%。 III 类车：III 类车为电动步行式叉车，吨位和技术要求较低，近年来国内市占率近 半，但是由于Ⅲ类车经济性较好，在短期内市场接受度仍较高，因此我们预计 2024- 2026 年Ⅲ类车销量增速分别为 20%/20%/15%。 IV/V 类车：此类叉车跟 I 类车结构相似，只是发动机为内燃型，目前电动化替代已 成为大趋势，内燃叉车仅在大吨位级领域有一席之位，因此我们预计 2024-2026 年 IV/V 类车销量增速分别为-12%/-10%/-5%。 根据上述假设，我们预计中国 2026 年叉车总销量或将达到 163.8 万台，对应市场规 模为 646 亿元。

3. 工程机械在非洲、拉美等地区出口增速较快

3.1我国工程机械在非洲、拉美地区出口增速相对较快

据海关数据，2024 年 1-10 月我国工程机械进出口贸易额为 454.90 亿美元，同比增 长 5.95%。其中，进口金额为 21.76 亿美元，同比增长 2.69%；出口金额为 433.14 亿 美元，同比增长 6.12%。贸易顺差 411.39 亿美元，同比增加 24.40 亿美元。分季度 看，2024 年第一季度出口合计 120.07 亿美元，同比增长 2.6%；第二季度出口合计 138.31 亿美元，同比增长 4.07%；2024 年第三季度出口合计 128.77 亿美元，同比增 长 6.24%。

分出口地区来看，2024 年 1-10 月我国对六大洲出口中，出口南美洲 46.79 亿美元， 同比增长 26%；出口非洲 47.73 亿美元，同比增长 28.9%；出口亚洲 175.26 亿美元， 同比增长 7.05%；出口欧洲 108.95 亿美元，同比下降 0.2%；出口北美洲 39.38 亿美 元，同比下降 9.96%；出口大洋洲 15.03 亿美元，同比下降 13.50%。我国在六大洲 中 出 口 占 比 依 次 为 ： 亚 洲 / 欧 洲 / 非 洲 / 南 美 洲 / 北美洲 / 大 洋 洲 分 别 占 比 40%/25%/11%/11%/9%/3%。

从出口主要区域市场分布及变化看，2024 年 1-10 月，我国工程机械出口欧盟 27 国 46.76 亿美元，同比增长 1%；出口北美自贸区 48.85 亿美元，同比下降 4.57%；出口 东盟 64.31 亿美元，同比增长 7.91%（主要是对越南、马来西亚和泰国的增长带动）； 出口非洲拉美 94.53 亿美元，同比增长 27.40%；出口“一带一路”沿线国家和地区 207.86 亿美元，同比增长 8.09%。出口金砖十国 120 亿美元，同比增长 14.7%。

具体到出口国类别看，2024 年 1-9 月，俄罗斯联邦、美国、印度尼西亚、巴西和印 度等二十个国家和地区的出口额合计 252.55 亿美元，占全部出口总额的 65.2%。出 口增幅较大的国家主要是巴西/沙特阿拉伯/阿联酋/墨西哥和哈萨克斯坦，出口额分 别增长 57.7%/45.8%/55.0%/30.6%/42.4%。东南亚地区，对越南/马来西亚出口额增 长相对较快，增幅分别为 19.5%/13.2%。前三季度，对俄罗斯联邦和美国的出口额同 比均有所下降，降幅分别为 3.44%/10.1%，对美出口呈两位数下降。此外，对土耳其 的出口同比下降 20.3%。

分产品看，2024 年 1-9 月我国累计出口整机 280.81 亿美元，同比增长 7.32%；占出 口总额的 72.5%；零部件出口 106.33 亿美元，同比下降 2.87%，占出口总额的 27.5%。 出口额增加的产品主要有：电动叉车及升降平台、非公路矿用自卸车、内燃叉车及升 降平台、隧道掘进机、混凝土搅拌车、最大起重量 100 吨以上全路面起重机、混凝土 泵车、凿岩机械和风动工具、电梯及扶梯、装载机、320 马力以上推土机等。出口额 减少的产品主要有：履带挖掘机、压路机、塔式起重机、手动搬运车和集装箱叉车等。

3.2“一带一路”等地基建有望带来海外新需求

随着经济的不断发展和基础设施建设的持续推进，中东地区的工程机械需求正呈现 出稳步上升的趋势。根据中国对外承包工程商会数据，2023 年印尼、沙特等国家基 础设施发展指数较高。据 Mordor Intelligence 2023 年的数据预测，到 2027 年， 中东的建筑业预计将达到 2.4 万亿美元的规模，2023 至 2027 年 CAGR 预计为 5.7%。GlobeNewswire 2023 年的报告预测，到 2028 年中东的工程机械市场预计将达到 184 亿美元，在 2024 至 2028 年的预测期内，其年复合增长率将达到 10.38%。

“一带一路”国家中基础设施发展指数较高的地区 GDP 表现相对较好，对应国家在 未来几年中有望大力发展基础设施建设，印尼、沙特阿拉伯、马来西亚等国家基建均 具有较大的发展空间。

2024 年 1-9 月，我国在“一带一路”沿线国家非金融类直接投资达到 239.9 亿美元， 同比增长 2.1%；我国“一带一路”沿线国家承包工程完成额 884.3 亿美元，同比增 长 1.4%。我国在“一带一路”地区投资持续增加。

3.3海外市场占比上升增强企业盈利能力

我们综合市值及产品类别选取了 9 家工程机械行业代表性企业，分别是主营业务为 挖掘机/起重机等：三一重工、徐工机械、中联重科、柳工；主营业务为零部件：恒 立液压；主营业务为叉车等：安徽合力、杭叉集团；主营业务为高空作业车等：浙江 鼎力；主营业务为推土机等：山推股份等。 2024Q1-Q3 工程机械行业实现收入合计约 2334 亿元，同比+2%，归母净利润合计约 212 亿元，同比+15%；2024Q3 实现收入合计约 713 亿元，同比+3%，归母净利润合计 63 亿元，同比+29%。2024Q1-Q3 工程机械板块景气度逐步回升，我们认为主要原因是 国内需求触底回升，龙头海外市占率持续增长；在设备“以旧换新”等政策加持下， 2025 年下游需求有望持续增长，相关企业业绩有望继续走高。

2024Q1-Q3 工程机械行业毛利率为 26.01%，同比+0.7pct，行业归母净利率为 9.10%， 同比+1.0pct，行业期间费用率为 15.6%，同比+0.8pct；2024Q3 行业毛利率为 26.82%，同比+0.8pct，行业归母净利率为 8.90%，同比+1.8pct。我们认为行业毛利率有所上 涨主要系 2024Q1-Q3 工程机械行业海外需求持续放量，各公司海外市场毛利率较高， 提升整体毛利率。

全球基建市场持续升温与国产品牌全球化布局加速，海外市场为行业带来重要驱动 力，海外市场占比提升增强公司盈利能力。2021 年到 2024H1 主要企业海外收入持续 增加，同比增速均为正，海外收入占比均有所提升，我们认为海外业务毛利率较高， 海外市场占比提升增强公司盈利能力。

编辑：火腿肠