地产：销售降幅收窄，但投资及开工、竣工数据表现依旧承压
据国家统计局，24年1-10月全国商品房累计销售面积7.8亿平，同比-15.8%，为2010年以来同期最低水平；从单月同比增速 来看，自“5.17”新政及“9.24”政策组合拳发布后，市场情绪有所修复，销售单月降幅在“金九银十”明显收窄。在“去 库存”压力下，地产投资仍趋谨慎，24年前10月地产开发投资完成额8.6万亿，累计同比-10.3%，对应地产开工端仍趋弱运 行，前10月地产新开工面积6.1亿平，累计同比-22.6%。竣工端，受地产销售疲弱及前期开工面积下滑影响，24年前10月地 产竣工面积4.2亿平，累计同比-23.9%。据中指研究院初步测算，中性情形下，2025年商品房销售面积同比降幅或在6%左 右，新开工面积同比降幅或在15%左右，房地产开发投资额同比或下降8.7%。
地产：政策旨在促进地产“止跌回稳”、提振信心
24年地产政策基调转向“止跌回稳”，在购房首付比例、下调房贷利率、支持财政收储等方面着重发力，政策意图明确，一 方面为降低购房者实际负担以刺激购房需求，另一方面在收储上加大政府支出以降低市场库存压力。从政策发布后，从建材 企业代表公司股价走势来看，尤其是“ 5.17”新政及“9.24”政策组合拳的发布，对市场信心起到明显提振作用。
地产：降低契税税率，进一步降低购房者置业成本
11月13日，三部委联合发布《关于促进房地产市场平稳健康发展有关税收政策公告》，本次三部委发布多项税收优化政策， 继续释放政策利好，财税方面支持房地产市场的政策正在加速兑现。本次政策对于购房者、房企均将产生实质性利好，降低 购房者置业成本、缓解房企资金压力，有利于进一步稳定市场预期、提振购房者置业信心，10月房地产市场出现了“阶段性 回稳”，财税政策接连落地有望进一步强化市场的修复节奏，助力房地产市场止跌回稳。
政策推动国企收储去库，以期实现托底企稳
与上一轮市场下行周期政府棚改货币化思路不同，本轮去库政策主导“国企收储未售新房”等作为直接去库手段。据中 指研究院计算，按贷款本金60%发放再贷款，本轮3000亿元再贷款能带动5000亿银行贷款资金；按收储国企20%自有资 金、80%利用贷款计算，可撬动收购资金约6250亿元。以2023年全国商品住宅销售面积9.5亿平方米计，收储规模占新 建住宅销售比重约7.6%；以2024年6月末住宅待售面积3.8亿平方米计，收储将推动住宅待售面积回落18.7%。由于具体 实施过程中，国企收储推进可能会面临包括收储价格、城市供需错配等问题，本轮收储实际落地效果仍有待观察。
地产：二手房销售保持一定韧性，整体表现好于新房
年初以来，央行持续指导商业银行降低房贷利率，截至24年10月国内1年期及5年期LPR利率分别为3.1%和3.6%，较24年年 初分别降低0.4pcts和0.6pcts。我们认为，降低房贷利率等措施中短期有利减缓地产销售的下行，而长期决定企稳改善的变 量仍在居民对预期收入的改善。销售端，由于二手房价格及现房优势，24年二手房销售表现明显优于新房，单看旺季10月数 据，23城新房销售套数仅为19年同期的58.4%，而12城二手房月度成交为19年同期的139.9%，二手房销售保持一定韧性， 我们认为由于新房一定程度承接“改善”需求，而二手房则主要承接“刚需”，因此未来一段时间二手房销售好于新房的趋 势或仍有延续。
水泥：16-17年供给侧改革、环保及协同共同推动行情回暖
2016-2017年供给侧改革中，水泥行业未形成如钢铁行业（去地条钢）的强力去产能，更多是配合环保限产走完此轮供改周期。 2017年，生态环境部牵头多部委及京津冀政府共同发布《京津冀及周边地区2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动 方案》，采暖季唐山等城市钢铁限产50%，电解铝和氧化铝企业限产30%以上，水泥建材全部停产，由于华北及京津冀地区 冬季属于淡季，而长三角等处于旺季，因此对于水泥行业全局性影响实际相对有限。2016年，全国地产投资增速6.9%，基建 增速17.4%，水泥产量仅增长2.5%，相比与2015年行业供需关系出现了明显改善。2017年，北方15省市仍然延续惯常错峰 限产，环保督察对地方政府的压力前所未有（包括加大矿山治理力度），地方政府为控制全年排放总量指标，也要求企业停 产，致使库存下降、供货紧张，加之煤炭成本连续上升（10月价格创年内新高），最终促成水泥价格进一步上涨。2017年， 全国地产投资增速7.0%，基建增速19.0%，水泥产量下滑0.2%，供需紧张程度较上年有所深化。
水泥：2021年能耗双控、环保督察、限电等造成季节性供需失衡
根据国家发改委印发的《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》，能耗强度方面：两广、云南、江苏等 9 省 （区）不降反升，为一级预警；能耗消费总量控制方面：两广、福建、云南、江苏等8省（区）为一级预警。根据2020年底 产能数据，能耗强度为一级预警的各地区水泥熟料产能合计占全国30.8%，能耗双控趋严对行业供给造成收缩。譬如，广西 出台相关文件要求水泥企业 9 月产量不得超过上半年月均产量 40%，10-12月在 9 月基础上适度调整，区域供给大幅减少。 此外，9 月吉林、山东、湖北、广东、四川均有环保督察组进驻，地区错峰生产、节能减排执行效果得到进一步严控。加之9 月中旬，广西、江苏、云南和贵州等地限电程度有所加重，导致市场供应严重短缺，以及煤炭价格成本不断上升，企业生产 成本增加，促使全国大多数地区水泥价格出现超大幅度上涨。
水泥：2024年政策推动行业产能进一步收紧优化
2024年水泥行业政策在供给端进一步收紧，尤其是9月及10月出台的碳排放交易与新版产能置换政策，初见对未来限产控量 政策的提前布局。此次碳排放交易意见稿分启动实施阶段（2024-2026年根据单位排放强度进行管理，不设配额总量）以及 深化完善阶段（2027年-，配额逐步收紧）。在启动实施阶段，总量收紧机制发挥概率较小，但有利强度指标较好企业发挥 优势。10月新版产能置换办法取消以窑径作为核定产能的规定，释放出下一步解决实际产能大于备案产能问题的信号；同 时，由于当前供给变量已从新建项目转向存量项目置换，新版产能办法的实施将推动存量项目改建及补充指标产能的置换， 促使企业及时处置自身低效产能，进一步完成市场产能的布局优化。
浮法玻璃：2025年行业需求或仍有一定压力
行业三季度陷入深度亏损，10月以来产能去 化提速。24年开年后地产竣工迅速下行，前 三季度行业库存持续累积，玻璃价格快速下 行，三季度行业陷入亏损。行业在产产能也 较上半年高点17.7万t/d下降至11月初的15.9 万t/d，降幅约10%。 预计玻璃需求仍承压，仍需供给端去化以达 到新的平衡。进入四季度，由于前期产线冷 修以及旺季需求回升，玻璃厂商库存开始加 速去化，价格也较低点有所回升。展望25年， 由于浮法玻璃约60%-70%需求与地产相关， 而以3年为周期将地产开工数据向后滚动来 看，25年竣工数据及玻璃需求仍存压力。
光伏玻璃：供给下降未阻止累库趋势延续
2024年光伏玻璃价格呈前高后低态势，截至24H1国内光伏玻璃在产产能11.5万t/d，同比+29.0%，在下游装机需求仍保持增 长下，二季度光伏玻璃一度仍实现去库涨价。直至三季度下游装机需求转弱，光伏玻璃库存持续提升，价格走低。截至24年 10月底，国内光伏玻璃在产产能10.2万t/d，较6月末下滑11%，在刚性生产约束下，企业也纷纷开始进行减少投料以堵窑口 的方式进行减产，因而行业实际在产能下滑幅度更大。在供给下滑的同时，厂商库存仍进一步提升至接近40天的高位水平， 表明下游需求仍持续承压，这导致三季度全行业陷入净利亏损状态。
光伏玻璃：产能窑龄普遍偏低，行业出清具有一定难度
由于行业新增产能集中在2021年后，截至24年10月，国内光伏玻璃在产产线窑龄小于4年产线达到8.7万t/d，占比85%。产 线规模来看，由于新投产线均需通过此前听证会方可建设投产，单线规模基本都为千吨级以上，截至截至24年10月，国内光 伏玻璃单线规模1000t/d以上产能达到8万t/d，占比78%。由于玻璃窑炉一般服役周期在8年以上，否则不具备生产投资经济 性，从这个角度看，行业去产能存在较大难度；从单线规模角度，目前行业大多数产线也均为具备成本优势的大规模产线， 成本差异主要体现在原料自供水平及管理效率等方面，行业成本曲线右侧企业成本差异可能相对较小。考虑到仍有一定规模 产线已建成待投产，行业产能单凭市场化出清存在一定难度，因此我们预计未来行业供给优化或需环保、能耗等约束，以防 止出现大规模供给过剩局面。
药用玻璃：供给新增中短期影响相对有限
从盈利水平上看，受益产品结构升级优化及成本下降影响，24Q1-Q3上市公司盈利水平均出现明显改善，尤其是主营 中硼硅模制瓶的山东药玻，受益模制瓶赛道格局优异，以及纯碱成本下降直接影响（管制瓶成本项主要为玻管），前三 季度扣非净利率18%，同比+2pcts。从模制瓶行业格局来看，山东药玻作为长年行业龙头，已积累丰富客户资源及合作 关系，竞争地位稳固。当前国内厂商模制瓶过“A”企业仅4家，参与者相对有限，考虑到前期客户及药品的验证周期， 新参与者产品放量或需一定时日，且下游需求仍处在快速增长阶段，短期新增供给对供需扰动影响或相对有限。
品牌建材：以美为鉴，建筑涂料需求修复韧性最强
回顾过去20余年美国各类建材需求走势，见顶时间大致在2005-2006年，后次贷危机导致房价泡沫破裂，各类建材经历约3年 快速下滑后，大致于2009年见底，石膏板出货量则在2010-2011年实现筑底，随后各建材需求经历缓慢回升，于2020-2021年 恢复至高点水平。从修复周期来看，见顶后快速回落筑底阶段大约经历3年时间，而从底部回升至需求高位大约经历12年时 间；从需求修复程度来看，以2021年为高点横向比较，涂料＞瓷砖＞水泥＞石膏板，其中由于重涂需求支持，建筑涂料韧性 最强，是为数不多产量超过上轮周期高点的建材品种。
品牌建材：涂料和防水行业集中度已加速提升
过去数年，随着品牌建材头部企业的积极扩张以及进入调整期后行业的自发出清，各品类头部企业市占率均有稳定提升，横 向比较来看，建筑涂料与防水板块头部企业份额提升相对明显。通过测算，2023年建筑涂料及防水（归上企业）CR3分别达 到31%和49%，同比2022年+7pcts和+16pcts（防水提升更明显或由于归上企业数量减少）。2023年三棵树建筑涂料市占率达 到9%，同比+2pcts；东方雨虹防水收入占防水归上企业营收份额达到34%，同比+10pcts。
粗纱：2013年以来粗纱每一轮周期历时约3-3.5年。本轮周期从24年3月末开始启动，上行期历时不到3个季度。粗纱周期位 置：底部确立（24年3月底开启复价，11月开启第二轮复价，价格仍处低位）、波折前行（库存高位波动）。 电子纱：根据中国巨石募集说明书，24H1中国巨石电子纱及电子布毛利率为16.7%，处于相对低位。考虑到中国巨石电子 纱及电子布具有明显的成本优势，我们判断目前价格下小厂仍处于亏损状态。
预计粗纱产量25年增速为11.2%，不排除延迟点火和提前冷修；26年增速望明显降速
预计25年粗纱产量增速11.2%，实际增速或更小。24年年初行业拟投产产线较多，但各家厂商会通过延迟点火和对老线提前冷 修控制产能合理增加，我们预计24年产量增量仅37.1万吨，产量增长4.1%，明显低于年初预期（2023年12月28日外发报告《静 待总量需求回升与龙头α共振》中预计24年粗纱产量增速9.1%）。我们预计25年粗纱新增产量约105.7万吨，对应产量增速11.2%， 但不排除各家厂商采取类似24年措施（延迟点火和提前冷修），实际产量增速或小于11.2%。 预计26年粗纱产量增速或明显降速。我们预计行业前期规划的产线望在25年陆续投产完毕，后续望合理制定产能增长规划。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
