1.1. 平台化布局，四大业务相辅相成
时创能源立足于对硅材料的深刻理解，致力于研发和推广原创技术，布局光伏耗材 &设备&电池片&组件产品。公司成立于 2009 年 11 月，由浙江大学硅材料国家重点实 验室的博士团队创立，主要产品包括光伏湿制程辅助品、光伏设备、光伏电池、光伏组 件业务。公司成立之初主要从事制绒辅助品等光伏耗材，2016 年以来相继延伸推出体缺 陷钝化设备、链式退火设备，基于对耗材和设备的理解，公司 2020 年推出边皮料切割 的半片 TOPCon 电池，2024 年针对组件又推出了叠栅这一降本增效的新技术。
（1）湿法材料，国内龙头：包括制绒、抛光、清洗辅助品，应用于光伏电池制造中 的清洗制绒、刻蚀抛光工序，公司2023年辅助品类产品出货量较2022年同期增长70.7%， 进一步巩固其在该细分领域的龙头地位。 （2）光伏设备，细分市场保持领先 ：包括体缺陷钝化设备、链式退火设备和链式 吸杂设备，其中，时创体缺陷钝化设备和链式退火设备技术参数全市场领先。链式吸杂 设备获得了 HJT 客户的广泛认可，并实现了显著的销售增长。 （3）光伏电池，行业首推“边皮料”利用技术：2018 年建立电池中试线；2021 年 9 月新建 2GW 光伏半片电池生产线，2022 年 9 月实现满产；目前公司拥有 3GW 的 TOPCon 电池产能，配套公司的四大业务平台，用于调试耗材和设备，从而为客户提供 更稳定、高效的产品。 （4）光伏组件，联合行业龙头通威股份、晶盛机电合推叠栅技术：公司复制电池 自建产能成功经验，继 10MW 的第一代叠栅产线调试成功后，开始建设 500MW 第二代 叠栅组件产线，其中第一条产线已于 2024 年 11 月投产。随着 500MW 产线的顺利运营， 公司计划进一步扩大组件规模，以匹配其 3GW 的电池产能。同时，与行业龙头企业通 威股份的合作有望助力叠栅技术加速产业化。
1.2. 股权较为集中，团队结构稳定，高端人才驱动创新
公司股权结构较为稳定，控股股东维持高持股比例彰显信心。截至 2024 年 4 月 10 日，公司股权实控人为符黎明，通过时创投资、南京思成前两大股东间接持有公司 28.89% 的股份。
公司团队技术背景雄厚，拥有一支约 600 人组成的研发团队，团队成员涵盖了材料、 化学、物理、微电子、机械和电气自动化等多个领域。公司高管人员中 6 人为博士学历、 11 人为硕士学历，占比超 90%；其中创始人符黎明，毕业于浙江大学硅材料国家重点实 验室，持有材料科学与工程专业的博士学位，在公司研发中发挥着核心作用。整体而言，团队年轻且富有活力，具备较强的创新能力和技术研发实力，在竞争激烈、技术迭代迅 速的光伏行业中，时创能源的核心团队无疑是其持续创新和发展的关键动力。
1.3. 业绩受行业影响短期承压，看好原创新技术打开成长空间
自上市以来公司营收规模快速增长，24Q3 受减值损失影响，利润短期承压。2019- 2023 年公司营收由 3.45 亿元增长至 17.31 亿元，CAGR 达 50%，归母净利润则由 1.06 亿元增长至 1.77 亿元。2024 年 Q1-Q3 受光伏行业影响，公司业绩承压，期间实现营收 4.57 亿元，同比-66%；归母净利润-5.13 亿元。24Q3 单季营收 1.89 亿元，同比-56%，环 比+52%，我们预计随着国家对光伏行业政策落地，行业回暖，公司营收有望快速改善； 归母净利润为-3.80 亿元，同环比亏损放大，主要系 24Q3 公司计提较多资产减值损失约 3.71 亿元。公司耗材与设备业务是公司业绩的基石，电池与组件业务有望打开成长空间， 2023 年电池业务占总营收 64%。
2024Q1-Q3 盈利能力因行业下行承压，看好原创新技术产业化修复盈利能力。 2024Q1-Q3 毛利率为 13%，同比-15pct；期间费用率为 58%，同比+42pct，主要系公司 在行业下行期维持了高研发投入；净利率为-112%。我们认为公司盈利能力主要受电池 业务拖累；2023 年底以来，光伏行业产能过剩现象显著，产业链各环节价格承压。看好 光伏行业回暖，公司高毛利耗材业务为公司盈利能力打下坚实基础；原创新技术加速产 业化，打开盈利空间。
长期维持高研发投入，坚持“蓝海战略”，开发原创技术。公司 2023 年研发费用 1.63 亿元，同比+36%；历年研发费用率维持在 10%左右，高于同期电池及组件厂商，体现出 公司光伏新技术平台型供应商的定位，具备高度自主创新能力。研发人员方面，截至 2024H1，研发人员数量由 2020 年的 153 人增至 2024H1 的 577 人，研发人员占公司总 人数 29%，涵盖材料、化学、物理、微电子、机械及电气自动化等多领域科研人才，持续推动公司研发实力增强。截至 2024H1，围绕四大核心业务，公司掌握了 21 项具有自 主知识产权的核心技术，累计获得 316 项知识产权。
光伏材料方面，时创能源选择清洗制绒抛光湿法辅助品这一小而美的赛道，经过多 年耕耘和不断创新，现居龙头地位。
2.1. 湿法辅助品主要用于清洗制绒抛光环节，2026 年市场空间有望突破 14.6 亿元
2.1.1. 清洗制绒抛光是光伏电池第一道工序，能够有效去除杂质、构造陷光绒面结构
在所有技术路线的光伏电池生产中，清洗制绒抛光均为第一道工序。以 HJT 电池生 产为例，其硅片需要经过清洗制绒、非晶硅沉积、TCO 膜制备和丝网印刷四步，其中清 洗制绒抛光是第一道工序。 进行清洗制绒抛光的主要目的为（1）清洗：去除硅片切割过程形成表面晶格畸变 （~10μm）与清除表面杂质。（2）制绒：构造陷光绒面结构，使得入射光在表面进行多 次反射和折射，让更多光进入电池，产生更多载流子。（3）抛光：去除在 P 型衬底扩散 磷形成 P-N 结（或 N 型衬底扩撒硼）过程中硅片边缘/背面粘上的磷/硼，避免电池短路。
2.1.2. 湿法辅助品是清洗、制绒、抛光环节的核心耗材
湿法辅助品是清洗、制绒、抛光工序的核心耗材，其中（1）清洗辅助品：用于洗 掉严重玷污，降低硅片表面有机玷污和金属离子浓度，从而提升电池效率。时创清洗产 品可以大幅度降低双氧水和酸用量，做到废水科学处理，生产更加环保。（2）制绒辅助 品：用于腐蚀硅片从而在硅片表面形成金字塔形貌的微观结构，增强硅片的陷光作用。 时创能源制绒产品能够有效提升电池效率、降低化学品单耗。此外，时创制绒产品序列 完成全光伏电池技术路线覆盖，适用于 PERC、TOPCON、HJT、BC 等不同电池结构。 （3）抛光辅助品：主要用于硅片背面抛光，提高反射率、降低背面复合。一方面可以提 升少子寿命，增加长波长光的吸收。另一方面，可以改善背面氧化铝钝化膜的膜厚均匀 性，提升钝化效果。
不同电池技术对湿法辅助品的需求量存在差异。与 PERC 相比，TOPCon 多一道刻 蚀， HJT 暂不涉及刻蚀，XBC 和 PERC 清洗制绒流程相近，所以 TOPCon 的耗材用量 最大，HJT 不涉及碱抛添加剂。PERC、TOPCon、HJT 和 XBC 四种技术路线的耗材总需求量分别为 15/22/7/15 万升/GW。
2.1.3 我们预计到 2026 年光伏行业湿法添加剂市场有望近 15 亿元
我们预计到 2026 年光伏行业湿法添加剂市场有望近 15 亿元。我们假设：1）2024- 2026 年 HJT 路线渗透率为 6%/15%/20%，TOPCon 路线渗透率为 51%/64%/64%，PERC 路线渗透率为 26%/15%/9%；2） HJT/TOPCON/PERC 电池生产所需的湿法添加剂约 7/22/15 万升/GW，随着电池工艺日益成熟，使用量逐年下降；3）2024-2026 年湿法添加 剂平均单价约 12/12/12 元/升。
2.2. 国内光伏湿法辅助品龙头，主供全球组件/电池头部企业。
光伏湿制程辅助品属于复配型化学品，其产品性能依赖于厂商的配方和生产工艺。 产品的选代需要厂商基于长期的生产和研发经验逐步探索，而产品质量则依赖于厂商工 艺控制能力的提升。老玩家凭借生产、管理和研发经验，已建立了深厚的行业壁垒。功 能型湿制品市场的主要参与者数量基本保持不变，竞争格局相对稳定。公司深耕功能型 湿制品领域数十年，产品包括制绒辅助品、抛光辅助品和清洗辅助品等，主要应用于光 伏电池制造中的清洗制绒和刻蚀抛光工序。通过添加公司产品，可以改善工艺效果并提 升光伏电池的转换效率。凭借良好的应用效果，公司长期保持行业领先地位。根据公司 招股说明书，2021 年公司制绒、抛光、清洗辅助品的市场占有率分别为 68%、32%和 100%。客户方面，公司覆盖全球光伏组件和电池出货量前五名全部企业，采购金额占比 均超 50%，在隆基中占比高达 95%。
3.1. 体缺陷钝化设备、链式退火设备、链式吸杂设备三大品类
光伏设备产品主要为体缺陷钝化设备、链式退火设备、链式吸杂设备。（1）钝化： 电池提效的关键，使已存在的缺陷失去活性（如氢钝化，用 H 占据缺陷位置），减少载 流子表面复合。（2）退火：使得钝化的性能得到激活，Si 薄膜在该退火过程中优化电池 表面的晶格结构（小晶粒将相邻的颗粒合并在一起并使表面变平），从而提升离子注入 后晶硅太阳能电池的透光率和电导率。（3）吸杂：可使硅片平均少子寿命提高 10%+， 转换效率可提高 0.1%+。
电池生产过程中，PERC、TOPCon 和 HJT 光伏电池技术路线下每 GW 一般需配 备体钝化/退火/吸杂约 2/2/2 台，但 HJT 不需要体钝化设备，在 PERC 和 TOPCon 技 术路线下市场空间均为 2 台/GW。
根据测算，我们预计 2026 年全行业钝化/退火/吸杂设备新增市场空间 0.3/7.4/4.9 亿 元。核心假设：1）2024-2026 年 HJT 产能渗透率 19%/30%/40%，TOPCon 渗透率 81%/70%/60%；2） TOPCON 电池生产需要钝化/退火/吸杂设备 2/2/2 台/GW，HJT 不需 要钝化设备，只需退火/吸杂 2/2 台/GW；3） 公司钝化/退火/吸杂设备单价 55/165/100 万/台。
3.2. 细分领域设备龙头，通威&天合电池企业独供
公司采取寻求光伏行业“蓝海市场”的产品策略，在细分领域占据龙头地位。不同 于行业内领先的设备企业提供前道或后道等多个工艺环节系统解决方案，公司针对具体工艺难点推出光伏电池生产专用设备产品，凭借良好的应用效果，公司光伏设备产品推 出后迅速占领市场并在相当长的时间内保持同类产品细分市场的行业领先地位，覆盖 2021 年度全球光伏组件和电池出货量前五名全部企业，2021 年度，公司链式退火设备 市场占有率 80.52%、体缺陷钝化设备市场占有率 64.21%。
4.1. 光伏装机量长期仍将增长，TOPCon 目前为主流
光伏作为可再生能源中坚力量，长期仍将保持增长。根据中国光伏行业协会（CPIA） 数据，2023 年全球新增光伏装机量 286GW，同比增长 30%，预计 2026 年全球新增光伏 装机量将达到 559GW，2021-2026 五年 CAGR 为 28%。
复盘光伏行业的每一轮周期，核心驱动力都是技术迭代。新技术能够进行差异化竞 争，盈利能力好，驱动行业进入大规模扩产阶段，随着产能集中落地，技术逐步进入同 质化竞争阶段，行业出现产能过剩，使得盈利能力下降，行业进入产能出清阶段，倒逼 新技术的突破，实现降本增效，打开新的一轮周期。
TOPCon 处于扩产高峰，超越 PERC 成为市场最主流电池技术。2023 年电池总产 能约为 985GW，总产量约为 493GW，产能利用率仅为 50%。若按照新增光伏装机量容 配比 1.1 倍，可以测算得到 2023 年全球电池片实际需求量约 314GW，仅为供给端总产 能的三成。根据各上市公司披露的产能及扩产计划来看，TOPCon 以 48%市占率超越 PERC 40%的市占率成为市场最主流电池技术，HJT 和 BC 仍处于快速扩张前期，分别 都以 6%的市占率位居三四。2023 年 TOPCon 电池产能规模达 476.4GW，同比增长 416%； PERC 电池产能规模达 389.6GW，同比减少 4%；HJT/BC 电池产能规模达 62GW/58GW，同比增加 392%/252%。
2023 年 TOPCon 大规模扩产导致供需失衡后，带来的是组件价格与盈利性的大幅 下滑。目前 182mm TOPCon 双面双玻组件的均价已从 2023 年 7 月的 1.43 元/W 一路下 滑至 0.84 元/W，部分低价产品价格已跌至 0.76 元/W。
4.2. 边皮料电池：受益于 N 型和半片电池产业趋势，经济效益凸显
传统电池制造方式需要切割为方棒，因而会出现原料浪费问题。光伏组件企业为了 提高发电的面积利用率，普遍选用方片或略带倒角的准方片电池。但由于在拉晶过程中 产出的硅棒是圆柱体，需要从硅棒上切下四个圆弧块才能得到方棒或准方棒，再以方棒 或准方棒切成方形或准方形硅片进行电池制造，因此切下的圆弧块即边皮料，会降低原 材料的使用效率。
N 型电池与半片电池两大产业趋势驱动下，边皮料再利用重要性持续提升。（1）N 型电池占比提升：传统 PERC 硅片较厚趋于大尺寸（150mm）&效率不高边皮意义小 （~23.8%），如果没有合适的方法， “边皮料”半片成本>回炉重造成本；而 N 型薄片 &N 型硅片使得“边皮料”半片成为可能；（2）半片电池无需组件企业进行激光切片， 降低了组件企业生产成本同时避免了切片过程中对电池效率的损耗。方片电池的制作过 程中也会出现切割损失。为了减少电池串联的点损失，组件端会先将电池切半，再进行 串焊，根据实验数据，在电池效率超过 25.00%时，切割损失可能达到 0.30%-0.60%。
边皮料现阶段的主要利用方式为回炉重造，生产成本和效率均没有明显优势。现阶 段，边皮料的主要利用方式为清洗、破碎后返回拉晶环节熔融回炉，但是由于清洗破碎 的损耗较大、回炉工艺复杂且能耗高，在生产成本和效率上均没有明显优势，不能实现 边皮料的高效经济利用。
4.3. 公司差异化布局，行业首推“边皮料”半片生产技术
公司以硅棒切方过程中产生的边皮料为直接原材料，边皮料经过截断、开方、磨倒 后形成截面为常规电池一半尺寸的硅块，再制成光伏半片电池。公司光伏半片电池业务 具有以下特点：1）以硅棒切方后产生的边皮料为原材料，解决了行业内缺乏经济高效边 皮料利用技术的工艺难点；2）通过半片硅片制造半片电池，降低了常规整片电池切割为 半片电池过程中的效率损失。现阶段，公司利用边皮料生产的光伏半片电池的光电转换 效率可达 23.35%，契合公司解决光伏电池制造工艺难点和降低度电成本的研发和产品 战略，体现了公司对硅材料特性和光伏电池制造各工艺环节的深刻理解。
受硅料价格下跌影响，“边皮料”尚不具备明显经济性。我们测算得到，硅料价格 30 元/公斤的情况下，TOPCon（130 微米）“边皮料”硅片成本约 0.15 元/W，高于外购 硅片成本 0.13 元/W（Infolink2024 年 12 月 12 日报价）。核心假设：（1）TOPCON 电池 效率 24.8%，边皮料损失约 1%；（2）硅棒切片良率 98%，边皮料切片良率约 75%；（3） 硅棒面积损耗 6%，边皮料面积损耗 20%；（4）硅料价格约 30 元/KG，边皮料价格约是 硅料的 80%；（5）硅棒非硅成本 0.1 元/W，边皮料非硅成本 0.08 元/W。
目前公司分别布局 2GW PERC 产线与 4GW TOPCon 产线。公司光伏电池业务不 以组件龙头企业为目标客户，主要销售策略为成为新进或规模较为匹配的组件企业第二 或第三电池供应商。（1）PERC 产线：2021 年 9 月，公司 2GW PERC 电池生产线建成， 目前虽然 N 型技术的快速迭代推广，使传统的 P 型产能面临逐步出清的局面，但公司 2GW 电池产能作为公司边皮技术和半片技术的示范线，向市场推广了半片电池，提高 了市场对半片技术的认可，同时也为公司 TOPCon 产线的投产积累了宝贵的经验。（2） TOPCon 产线：公司于 2023 年 7 月公告披露了 4GW 项目，并于 2024 年二季度完成建 设工作，目前已落地了 3GW TOPCon 硅片和电池的投产。公司新的半片 N 型 TOPCon 电池产融入了公司自身对湿法材料的理解，同时配套了自研掩膜设备和新的电池工艺， 扩宽了 N 型电池的工艺窗口，为进一步提升 TOPCon 电池效率打下了基础。 光伏电池与辅助品和设备业务完成协同，提高研发效率。公司三大产品互相成就， 形成独特生态圈，实现“1+1+1>3”的效果。公司结合相关产品的实际使用情况，向客 户提供全面的产品使用“工艺包”，进而实现最优效果，降低客户的调试成本。（1）湿制 程辅助品和设备：首先技术积累为边皮料路线夯实经济合理性基础，并持续助力电池业 务降本增效；（2）光伏电池：中试线为湿制程辅助品和设备业务提供良好的量产试验环 境，并缩短新产品或新版本的研发周期，快速实现实验室理论到工业化应用。
5.1. 何为叠栅——三角导电丝（焊带）“叠”到种子层（副栅）上
传统电池的电极结构为副栅+主栅+焊带，叠栅取消了主副栅和焊带，利用三角导电 丝和种子层进行导电。传统光伏电池的栅线呈十字交叉型，由细副栅和粗主栅垂直排列 构成，主栅主要起到汇集副栅的电流、串联的作用，副栅用于收集光生载流子，最终焊 带导出电流；而叠栅取消了主栅和副栅，用种子层（银或者铜）替代，取消了焊带，用 三角导电丝替代。
所谓叠栅即三角导电丝（焊带）“叠”到种子层（副栅）上。具体来说，（1）种子层 利用银或铜作为基底，与电池形成交联，生成银硅合金以实现接触，起到原来副栅的作 用，由于银仅起隧穿作用，所需厚度极薄，因此银的用量极少；（2）导电丝利用三角焊 带的高度与银种子层结合，降低栅线的电阻，将电流导出，起到原来主栅和焊带的作用。
5.2. 叠栅为平台化技术，能够省银提效
原本SMBB、0BB的电池片&组件的金属化工艺采用丝网印刷&串焊，会有银耗高、 遮光面积大、电阻高、生产速度慢等问题，而叠栅解决了上述问题，具备电阻小、省银、 提效、平台化等优点。
（1）电流不需要横向传输，仅需要纵向传输，运动路径变短、电阻变小从而提升 组件功率、降低银浆耗量。传统方式下电流的运动路径为电池表面→副栅→主栅→焊带， 需要有副栅到主栅横向运输的过程，而叠栅为电池表面→导电种子层→导电丝，均为纵 向运输。①组件功率提升：横向传输过程中的热阻损耗会拉低电池及组件输出功率，减 少横向传输后热阻损失可以降低很多，提高组件输出功率；②降低银浆耗量：电流在银 浆只需要垂直电池片表面的纵向方向传输，不需要横向传输，所以不再需要很多的银浆 堆叠，降低横向传输电阻，银浆高度可以下降到 5μm 以下。
（2）超高表面反射率的极细三角导电丝可使得电池表面的等效遮光面积降低到1% 以下，SMBB 约为 3%、0BB 约为 2.5%，我们预计叠栅+TOPCon 的组件功率可由现在 的 630W 提升至 655W（2382mm*1134mm 版型组件），可提效 25-30W 。一方面传统 电池片表面金属遮光面积大，影响电池及组件效率，而叠栅采用了极细三角导电丝，原 来焊带大概 0.2mm，现在导电丝大概 0.15mm，减小遮光面积；另一方面，常规组件一 般采用扁平导电丝，其表面为平面结构，垂直入射到导电丝表面的太阳光几乎全部被反 射而损失掉，圆形焊带可利用部分的垂直入射光和少量的斜射光，而三角导电丝二次折 射的反光率更高，可利用几乎所有的垂直入射光和斜射光，制成组件后的光学增益明显， 组件功率提升更高。
（3）叠栅为平台化技术，TOPCon、HJT、BC 均可使用。根据我们的测算，BC、 TOPCon 叠栅降银效果最显著，更需要叠栅；HJT 利用 0BB+30%银包铜已基本能够达到 预期目标。
对于 TOPCon 来说，叠栅还能弥补双面 poly 的遮光问题。现有的单面 Poly-c-Si TOPCon 电池结构中，目前 TOPCon 电池主要是钝化背面接触， 正面如果 做成整面 POLO 结构的话， 则会因为 poly 硅吸光导致电池电流损失较大，正面已经成 为效率继续提升的瓶颈，可通过在栅线下方做局部 POLO，改善正面金属接触复合电流 的同时避免电流损失，下右图的双面 Poly-c-Si TOPCon 电池结构中，金属电极则不会和 硅基体发生直接接触，会明显的减少复合，电池效率也会得到提升，但是正面的 poly 会 有吸光的问题，通过叠栅的设计，把三角导电丝刚好覆盖在 poly 层上，能够弥补 poly 层 的遮挡带来的功率损失问题。
我们认为目前叠栅小批量生产的情况下材料&设备成本均偏高，未来量产后有望比 SMBB、0BB 单瓦成本降低 2-4 分。 材料端：虽然目前叠栅银浆成本能够降低 5 分左右，但需要增加三角导电丝单 W 成本 5 分，故材料端目前成本偏高； 设备端：虽然丝印设备价值量由 3000 万/GW（4 台）下降至 1500 万/GW（2 台）， 但叠栅需要新的叠栅设备，小批量生产阶段叠栅价值量约 6500 万元/GW，丝印+叠栅设 备合计价值量单 GW 约 8000 万，而 SMBB 或 0BB 串焊机价值量单 GW 仅为 2000-3000 万，丝印+串焊设备合计价值量单 GW 约 5000 万，故按照 3 年折旧，设备单 W 成本要 贵 1 分左右，目前小批量生产下尚不具备经济性。
5.3. 三角导电丝：表面材料&形状设计为提升反光率的关键
相较于圆形、扁平或常规三角的导电丝，时创三角导电丝通过设计更优的形状和表 面材料具备更优的反光率，同时还能低温焊接减少隐裂风险。（1）圆形或扁平导电丝： 其表面为平面结构， 垂直入射到导电丝表面的太阳光几乎全部被反射而损失掉，而三 角导电丝可以较好吸收太阳光。（2）常规三角导电丝：①更优的形状：R角一般大于30μm， 圆弧过渡区占比较大，反光能力减弱，无法高效发挥三角导电丝的反光作用，对组件的 峰值功率提升有限，而时创发明的导电丝三角形夹角在 59‑61 度，三个 R 角控制在<15μm 范围内，圆弧过渡区占比较小，反光效率高，具有更好组件功率增益效果；②更优的材 料：常规多为铅锡合金，叠栅采用银、铝作为反光镀层，在可见光范围内， 金属 Ag 和 Al 是反射率最高的两款金属。（3）低温焊接：下方的焊接镀层采用特定设计的低温合金 可实现低温（<200℃） 焊接， 大大减少隐裂与碎片风险。
时创发明的导电丝角度设计巧且反光效率高，功率增益大，具体流程来看：（1）压 延线材：所用导电丝线材基材抗拉强度在>250MPa，延伸率>23%，线径控制在 0.1‑0.5mm，所得三角形导电丝的截面为三角形， 三个夹角在 59 至 61 度之间，三个 R 角控制在 <15μm 范围内。（2）针对 2 个反光面进行抛光：压延退火后的线材经过除油、抛光、钝 化处理后，两个反光面粗糙度 Ra 值小于 0.05μm。（3）对 2 个反光面进行镀膜：采用 PVD 真空蒸镀工艺，所用蒸镀源为 Ag 或 Al，镀层厚度控制在 50‑150nm。（4）针对 1 个背光 面进行镀膜：采用局部镀锡装置，焊接层所用锡合金为多元合金 Sn‑Bi‑Cu‑Ag‑P， 焊接 层厚度控制在 5‑25μm。 三角导电丝作为叠栅组件的核心耗材，制造过程的主要挑战在于材料处理，这不仅 需要对两侧的反光涂层和底部的焊接镀层材料特性有精准的掌握，还需要对三角顶部的 R 角尺寸进行精确控制。公司以光伏耗材业务起家，对材料的理解与研发能力十分强大， 在导电丝研发中具备显著优势。
5.4. 通威股份&晶盛机电&时创能源三方合作，有望加速叠栅产业化
时创能源与通威股份（一体化厂商）和晶盛机电（设备商）合作开发，能够形成专 利保护的生态。2024 年 8 月，时创与通威和晶盛机电签署了《战略合作协议》，旨在共 同推进叠栅组件技术的发展和量产；9 月时创能源与通威股份进一步签订了《技术合作 开发合同》，同时 9 月时创能源宣布计划募集不超过 2.85 亿元人民币的资金，用于扩建 其自有的 1GW 叠栅组件项目，预计建设周期为 9 个月。晶盛掌握叠栅设备的专利、时 创掌握三角焊带的专利，通威具备规模化的产能，三方合作能够形成一个好的生态链， 共同保护技术专利。 我们认为叠栅对 TOPCon 来说更为关键，因为 TOPCon 较难使用含铜的浆料来降 低金属化成本，而 HJT 通过 0BB+银包铜技术即可实现极低的金属化成本。从目前进度 来看，叠栅产业化最大的瓶颈在于设备和材料（三角导电丝），如工艺的跑通、产品的良 率、经济性等，时创目前已有 1GW 双 Polo+叠栅 TOPCon 组件在运行，未来随着叠栅 组件量产跑通+设备成本的不断优化，相关设备&材料商有望受益于叠栅扩产。
时创与通威、晶盛合作，共同推进叠栅技术发展。（1）通威股份：通威的 TOPCon 产能 2024 年底会达到 150GW，考虑到技术的进一步差异化发展，通威需要叠栅来助力 TOPCon 的进一步降本增效。（2）时创能源：在材料配方领域具备丰富经验，需要借助 大厂的力量快速推动叠栅技术的产业化，通威股份作为大厂既有实力也有意愿进行同步 研发，尊重知识产权，能够通过销售导电丝或者分享超额收益实现技术变现。（3）晶盛 机电：设备研发与制造方面强，且非常重视专利保护，也是时创的股东之一，持有其 1.5% 的股份，能够通过销售叠栅设备或者分享超额收益实现技术变现。
叠栅材料的市场空间关键在于 TOPCon 产能的存量更新：根据测算，2025 年三角 导电丝的市场总容量将达 0.5 亿元。 关键假设： （1）TOPCon 新增&存量产能：2024 年底约 800GW，2025 年往后每年新增扩产量有所下滑； （2）叠栅在 TOPCon 新增&存量更新产能中的渗透率： 2025-2028 年新增渗透率 约为 15%/40%/60%/80%，存量渗透率约为 50%/60%/70%/80%； （3）TOPCon 存量产能更新为叠栅：由于 TOPCon 未来每年新增扩产会逐步下滑， 故关键为存量产能的更新，我们假设存量产能更新速度为 3 年，每年更新上一年底存量 产能的 30%； （4）设备&材料价值量：设备从 0.8 亿元/GW 逐步下降至 0.5 亿元/GW，材料从 0.5 亿元/GW 逐步下降至 0.2 亿元/GW。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
